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刘俏：中国高速增长四十年 却没能催生出伟大的企业
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北京大学光华管理学院院长刘俏
新浪财经讯 由新浪财经主办的&2017新浪金麒麟(26.800,&-0.30,&-1.11%)论坛&于11月22日在北京举办，主题为&思想改变中国&，北京大学光华管理学院院长刘俏出席并演讲。
中国企业按照A股市值排名，前十大企业，九家是提供生产要素的，七家金融机构，两家能源企业。这跟过去四十年中国所遵循的发展模式、发展路径是完全匹配的，经过过去四十年的发展，我们有大量的大企业崛起了。但刘俏表示这些企业有一个很大的问题，它&大&，但是不一定&伟大&。
有一点我们要思考，为什么中国的高速增长在过去四十年没有催生出伟大的企业？刘俏指出，原因非常多，例如我们在过去四十年急于完成工业革命，这种情况下速度、规模可能是压倒性的。但现在我们到了一个新的阶段、新的时代、新的时期，这个时候因为过去四十年高速发展积累了一些结构性的问题，包括产能过剩，包括杠杆过高等等，&我们在延续过去的发展路径，在依靠过去形成的企业微观基础，让中国经济的发展很难以维系。&
这种情况下，他认为中国企业要开始一个新&长征&，因为未来可能是一种全新的金融业态，不再是巨无霸主导的时代，可能有很多业态、很多种类的金融机构来共同分享大蛋糕，同时对中国的实体经济提供强有力的支持。
&是到了我们重新塑造企业家精神的时候，是到了我们用创新创业的方式去重新思考、重新改造中国经济微观基础的时候了。&刘俏指出，而这里面，中国经济本身它所提供的需求来驱动的，以需求作为发起端对产业链进行整合的势能、动量是足够强大的。
&未来十年、十五年、二十年甚至三十年，如果我们秉承这样一种理念、信心，我想&思想改变中国&不会是简单的一个口号，它会变成中国发生的一个事实。&
以下为发言实录：
刘俏：尊敬的各位嘉宾，非常感谢有机会参加这个活动。我准备了一个非常长的PPT，时间关系就讲两点。
首先，我把核心要义给大家汇报一下。
我们现在进入了一个新的时代，我个人感觉过去四十年我们走过了一个非常了不起的、伟大的时代，有大量的数据来证明中国在过去四十年取得的经济成就。我不讲太多细节，大家可能比较关注的几个数据，像人均GDP从80年代初的200美金，到2016年的8000美金，高速铁路、高速公路里程数达到世界第一，现在出现了新的四大发明等等，这一切都是我们在过去四十年经济高歌猛进带来的结果。
因为我自己是做企业经营的，对企业和企业家比较关注。在中国的经济微观基础上，过去四十年最大的影响、成果在于我们看到了一批企业的崛起，包括国企改革取得的成就，大量的央企和地方国企在国内A股市场、海外上市。也包括过去我们看到的四代创业高峰，产生大量民营企业。
用一句话来讲微观基础的变化，过去四十年可能最大的变化在于中国大企业的崛起。全球500强企业96年中国有2家企业入榜，家企业入榜。加上在台湾地区的六家企业，大中国区115家企业进入全球最大的500强企业的名单里。美国今年是132家，去年是134家，中国跟美国的差距是17家。按照中国每年有6个竞争企业的数量的速度在追赶，到2020年，中国可能超过美国，成为全球大企业数量最多的国家。
有一个很有趣的现象，大企业的行业分布甚至包括股权分布，跟我们在过去四十年的经济成就、经济增长模式的关系是非常密切的。因为过去四十年，基本上我们用的是投资拉动的模式，对生产力要素的需求量非常大，这种情况下，我们在提供要素的这些领域产生了大量大企业。
有一个有意思的对比，中国十大市值公司跟美国十大市值公司对比，右边是A股市场截止到去年年底，按照市值做的排名榜单，前十大企业，九家是提供生产要素的，七家金融机构，两家能源企业。这样一种分布情况，其实跟我们整个在过去四十年所遵循的发展模式、发展路径是完全匹配的，中国过去四十年带来的后果，我们有大量的大企业崛起了。但是这些企业有一个很大的问题，它&大&，但是不一定&伟大&。
给大家汇报一个数字，我们在研究市场估值的时候特别喜欢讲一个财务指标叫&投资资本收益率叫ROIC&，这个指标是衡量一个国家、一个企业资本的使用效率。在这个分析里，中国18年A股上市公司平均的投资资本收益率是3%，意味着18年里中国最大的上市公司平均的1块钱带来的资本投资回报只有3分钱，这是不高的。背后带来一个启示，在企业的规模到达一定程度之后，中国经济发展或者微观基础应该做出一个新的变化，应该朝更有质量、更有效率去做转型。这种情况下，可能投资资本收益率就彰显出来了。
有一点我们要思考，为什么中国的高速增长在过去四十年没有催生出伟大的企业。原因非常多，我们在过去四十年急于完成工业革命，这种情况下速度、规模可能是压倒性的。但现在我们到了一个新的阶段、新的时代、新的时期，这个时候因为过去四十年高速发展积累了一些结构性的问题，包括产能过剩，包括杠杆过高等等，我们在延续过去的发展路径，在依靠过去形成的企业微观基础，让中国经济的发展很难以维系。
中国经济未来场景是什么样的？经济学里常用的恒等式，增长率可以由投资率来拉动，也可以由投资资本收益率拉动。一个是横轴变量，另外一个是纵轴变量。这两个变量不同的取值，基本上决定了一个国家、一个经济体增长的速度。未来根据这两个变量，我们有这四种场景。
第一种场景，投资率很高，投资回报也很高，中国经济将会有一个高速高质增长。这是一种可能性。另外一种可能性，我把它叫做现状，按照顺时针分析，相当于我们投资率通过各种各样的方式，通过积极的财政政策或者货币政策，保持在一个比较高的水准，但同时我们的投资资本收益率没法提高。这种情况下，可能我们能通过一些比较积极的政策或者比较高的增长速度，让增长本身的质量是比较有限的。第三种场景，两个推动力量的表现都很疲弱，这种情况下，我们有相当的几率会陷入所谓的&中等收入陷阱&。第四种场景，各种新常态。我们把投资率降下来，但是中国经济的微观基础发生很大的变化，出现大量对资本使用效率非常高的一些企业，通过经济的投资资本收益率，可能比较少的资本注入就能获得比较合理的经济成长，而且质量比较优秀，这叫新常态。
大家看这四种场景，其实我们在十九大报告里讲到中国经济进入一个新的阶段，基本上已经把这个含义表达出来了，未来我们的经济着力点不应该是横轴的投资率了，而应该是变成纵轴的投资资本收益率，而投资资本收益率反映在具体的微观围度，就是有一大批有杰出的商业模式，能够创造出满足社会需求的、人民对美好生活需要的产品的企业崛起，他们对资本有非常高的使用效率，这种前提下他们拉抬了中国经济发展的投资资本收益率。所以，大家看到最理想的场景是第四种场景，最可能实现的场景也是第四种场景，这是未来一段时间可能需要奋斗和努力的地方。
第二点，我们怎么改变微观基础，怎么重塑这个微观基础。
答案很简单，我个人感觉，对中国企业而言是一个新的&长征&开始了。假如我们第一次&长征&讲的是从没有到有，从小到大。第二次长征把它叫做&中国企业的2.0阶段&，已经是从大到伟大的变化。背后最大的一个推动力量是两点：第一，我们需要更多地去倚重我们的创业创新精神。另外一点，我们的企业家精神。我们未来的推动力量其实非常非常强有力，背后带来的势能本身，如果借助在企业家精神和创业创新上，未来的十年或者更长一段时间，我们看到中国企业微观基础重塑是完全可能的。比如2030年，有各种各样的可能性，我做了一个相对比较保守的猜测，在保守背后所揭示的对经济的描述，对产业可能性的预期，都给我们足够的信心。假如我们能够遵循市场需求的需要，中国经济、中国企业是有非常好的发展空间的。
我举几个例子，第一个例子，对总量而言，十九大报告里虽然没有提GDP增长的速度这样一个指标，但是如果我们做一个相对比较保守的估测，未来一段时间我们保持5.5%的增长速度的话，大家可以看到很简单的一个预测，2030年我们的实际GDP回到了157万亿人民币，去年是74.4万亿，157万亿人民币作为一个基础，背后所蕴藏的市场机会跟产业机会是非常具像的。比如金融，现在整个金融资产的规模大概是GDP的3.7倍。假如到2030年金融资产的规模达到GDP的4倍，因为现在美国的水平是5倍多接近6倍。中国到2030年，12年后，我们的金融资产的规模达到GDP的4倍，就意味这中国到2030年整个金融体系所产生的金融资产的规模应该是600万亿。600万亿是什么概念？去年建行的资产规模应该是20万亿，工行可能到23万亿，但我们讨论的是600万亿的概念，意味着在过去的12年，中国在这个领域有很大的发展机会。
我们看到的可能是一种全新的金融业态，不再是巨无霸主导的时代，可能有很多业态、很多种类的金融机构来共同分享这600万亿的大蛋糕，同时对中国的实体经济提供强有力的支持。这是一个产业的例子。
另外一个产业的例子，比如新消费。大家思考这样一个场景，到2030年，整个中国90年以后出生的人口数量将达到4亿，几乎相当于整个欧盟的人口总数。12年之后我们有4个亿的人口，年龄在40岁以下，是消费的主力群体。而且这4亿人口里，还有2亿人是受过高等教育。大家可以猜测一下，2亿受过高等教育的劳动力人口，4个亿的消费市场，再加上80后、70后、60后、50后、40后、30后，形成这样一个强大的消费市场，他们对美好生活的需求本身，他们有什么样的方式来驱动产业调整、产业重塑，驱动中国经济在效益上的提升。未来的一切将在12年后发生，对微观经济的重塑会带来多么深刻的影响？这一切也是大家可以思考的问题。而这种变化本身其实正在看到。
再举两个小例子，我个人比较关注电影票房市场。前天公布了2017年一个还没有完全结束的年度的中国电影(15.130,&0.03,&0.20%)票房大概是500亿人民币，而这个数字在十年前，年大概是30亿的水平。从30亿到500亿，中国需要十年时间就已经完成了。背后是什么原因呢？跟人民群众对美好生活的需要是相关的。大家猜测一下，再给中国12年时间，到2030年，我们有多少行业有可能会发生这样井喷式的成长？这背后对中国的企业家和中国的企业意味着什么？对中国经济的微观基础又意味着什么？
结论是什么呢？我个人感觉，是到了我们重新塑造企业家精神的时候，是到了我们用创新创业的方式去重新思考、重新改造中国经济微观基础的时候了。而这里面，中国经济本身它所提供的需求来驱动的，以需求作为发起端对产业链进行整合的势能、动量是足够强大的。所以，对未来十年、十五年、二十年甚至三十年，如果我们秉承这样一种理念、信心，我想&思想改变中国&不会是简单的一个口号，它会变成中国发生的一个事实。
谢谢大家。
(编辑：柴伟)
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中国为什么缺乏伟大企业？【专家观点】
北大光华管理学院院长刘俏：1978年至2015年，我们见证了一个伟大的时代。那么，这个时代的中国企业伟大吗？
在我们有限的职业生涯里，我没有看到任何一家投资差的企业是一个好企业，也没有见到一家长期保持较高ROIC的企业不是好企业。收益率（Return on Invested Capital，以下简称ROIC）。
我测算了A股上市公司的平均ROIC，年的平均值是3%，这意味着1元钱的投资资本产生的税后利润是3分钱，而在过去38年中，用同样方式测算出来的美国企业的ROIC是11.6%，可以看出我们中国上市公司的资本使用效率，并不是特别好。
所以我们的结论是：中国缺乏好企业，大量企业缺乏创造价值的能力。
中国为何缺乏好企业？
中国经济高速增长，为什么并没有催生出大批伟大企业？我想，有内因，也有外因。
外因，我重点讲一下我们的增长模式。
在一个投资拉动增长的大环境里，对企业而言，做规模比创造价值更有意义。另外，我国基本上是以经济发展为导向，鼓励地方政府、国有企业在经济增长指标上进行竞争，经济发展得好的地方官员有更好的晋升机会。这也导致企业更注重规模。
我国的信贷增长速度，在2001年以来的大多数年份，都超过了的增长速度。这说明，我们为了拉动GDP增长，开始借助一些非常的手段。导致的后果是，企业越来越大，但创造价值的能力并没有得到根本改善。
另外，根据我们对上市公司群体的数据分析，国企作为一个群体的信用风险要更高一点，更可能违约；但是，国企的贷款利率要低于违约风险更低的民营企业。这样一个悖论，反映出金融体系在配置资源的时候厚此薄彼。
图2：中国国企和民企平均ROIC时间序列图()
事实上，在大部分年份里，我国民营上市公司的ROIC比国有上市公司更高。可以看到只有2011年是例外，因为四万亿的后续作用，大宗商品价格不断提升，控制这些要素的国有企业、大央企的利润都非常高。另外有个数据，以民营企业为主的创业板、中小板企业，平均ROIC达到8%，这比A股企业3%的平均水平要高很多。
还有一个现状是，民营企业很难做大，国企本来就很大，还容易做得更大。以工业企业为例，国企数目占总工业企业比例已经降到4.9%，但拥有40%的资产。国有工业企业平均资产规模是私有工业企业的12倍。但是，国有工业企业在资金使用效率方面是比较低下的，导致1.0时代的中国企业在ROIC方面表现较差。提高国企资本使用效率非常重要。
图3：中国上市公司主营业务板块数与ROIC的关系 （）
内因，我想强调企业家自身认知的问题，这可能是我们商学院能够改变的事。1.0时代的企业，不管做什么行业，都喜欢讲多元化，都要做金融。问题是，多元化很容易让企业做大规模，却未必能把企业做强。图3中，横轴的1、2、3、4、5是企业涉足的业务板块数，大家可以看到，涉足板块越多，企业整体的ROIC是在下降的。当讲多元化、追求规模、追求大而不倒的时候，你已经背离价值创造了。所以，我们的企业家在经营管理思维上还是有很多误区，这在1.0时代也比较常见。
中国经济的未来是什么？
在推动一个国家或者一个企业的增长时，投资率和ROIC都非常重要。大家看这个公式：
增长率=ROIC X 投资率
　你的ROIC水平低的时候，你要保增长，只能靠投资。过去十几年里，中国经济基本上完成了工业化进程，资本总量已经非常大了，开始递减了，即，ROIC开始下降了。这时候还要保持较高的增长率，必然靠提升投资率。
投资资金的来源就是银行的信贷，所以最近10年时间，我们看到的是债务水平的高企。
背后的故事是，企业要增长，但是ROIC低，只能借新债还旧债做投资，一方面能实现增长，另一方面能让债务问题不至于爆发，最后导致债务水平越来越高。
在ROIC没有提高的情况下，如果我们再提比较高的增长目标的话，就还得靠投资，靠信贷，很容易形成恶性循环。
还有一个值得注意的数据：2016年一季度，金融附加值占GDP的比重已经达到9.5%了。换句话说，100元GDP里，9.5元都是金融行业贡献的，这里面还没有算地下钱庄和P2P。这意味着，金融服务的中间环节太多，中间费用太高。
同样一个指标，美国过去130年平均在4%-6%之间。
换个角度看，北京和上海金融附加值占GDP比例已经达到17%，超过了伦敦、纽约和香港。但这并不能说明北京已经是世界上最大的金融中心了，只能说明我们的金融确实效率不高，收费太高。我们的存贷款利差长时间保持在3%，最近降到2.5%。利差越大，说明金融越赚钱，但是也伤害了实体经济。这也反映出我们传统的、靠债务驱动的增长模式，发展势头已经受阻，未来的成长空间是非常有限的。
在书里我们对比了31个省市的形成/GDP、金融附加值/GDP两个指标的关系，发现两者之间是负相关的。这说明，脱实向虚在加剧，金融有金融的精彩，实体有实体的无奈。但是为了实现较高的经济增速，我们又必须靠银行的贷款。
大家都觉得2016年很了不起。确实，在国际国内环境存在诸多不确定性的情况下，我们实现了6.7%的经济增速，贡献了全球经济增长的近30%。但是，在国内银行业的资产规模增加了25万亿情况下，我们的GDP才从67.7万亿增加到74.4万亿。25万亿新增信贷和资产拉动了6万亿的GDP增长，效率是很低的。现在我们的话语体系里，还是把未来几年的重心放在基建投资、房地产投资方面，我认为是很窘迫的现实，因为这些领域的ROIC并不高。
图4：展望中国经济
我对未来中国经济前景做了一个预测，按照推动经济增长的两个指标不同取值的话，一共分为四个场景：
第一个是高质高速的增长，速度8%以上，效率很高，但几乎不可能实现；
第二个是我们的现状，很高的投资率但是ROIC低；
第三个是中等收入陷阱，两个指标都很低，中国获得1%、2%实体经济的年增长速度，这样的话人均GDP收入很难达到12000美金，就陷入中等收入陷阱，这是我们不愿意看到的；
第四个，假如我们通过改善微观基础，涌现出一大批好企业，提高中国经济的ROIC，不需要太高的投资率就能获得相对比较合理的增长，这种情况才是新常态。
第四种状况是最理想也最可能实现的状况，是中国经济真正的未来。换句话说，我们需要一大批好企业，需要有不一样的经济微观基础。
刘俏教授，现任北京大学光华管理学院院长，金融学教授、博士生导师。
刘教授的总结：
& 一、1.0时代最大的行业是金融业，那么，2.0时代的增长点是什么？我斗胆预测一下：到2030年，会有众多优秀企业从医疗健康、大文化、旅游、新能源、新金融以及智能制造等行业中崛起。
二、现在到了中国必须产生伟大企业的时候了。这些伟大企业是什么样我不知道，但是到2030年，他们会主导中国经济的若干个战略领域。
我们期待着更多优秀企业从众多行业中涌现出来，中国必将出现一批伟大的企业，2030年他们将成为中国新经济的顶梁柱。——投资魔方
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中国经济为什么没有催生出大批高收益率企业
我有更好的答案
随着中国经济的发展，人们要求的是更高水平的社会的全面发展，此时，集权体制这个落后经济基础的产物就不可避免的成为了社会进步的障碍。首先在经济领域，中国政治与经济双重集中的体制造成了严重的社会财富分配不公，经济发展在消除了绝对贫困的同时却加深了相对贫困，造成了生产相对过剩，经济难以持续发展。贫富悬殊还造成了“低收入，低价格，低质量”的三低恶性循环，社会制造了大量的价廉质劣的产品，造成人力物力环境资源的巨大浪费。政治权力和经济权力的双重集中形成了公司化的政府和部门化的公司，前者以各种税费的方式直接占有社会财富，后者以垄断性经营的方式间接地占有社会财富，在权力保护下，它们总是趋向于超额攫取社会财富，社会在这两种力量的压榨下产生了“勤劳而不富裕”的疲惫感，抑制了社会通过劳动创造财富的活力。不仅如此，政治权力和经济权力的集中使集权体制的力量更为强大，更容易扭曲市场机制，对市场公平的破坏更加厉害。当通过对权力的投机就可以获得巨大的财富时，通过创新创造财富也就变得无关紧要了，而通过各种恶劣手段迅速捞取财富也就成为普遍的社会现象。
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刘俏：中国到了需要伟大企业的时候
仔细分析这些中国经济的微观基础的变与未变，我们能够了解中国经济正在发生的巨大变迁。
企业是一国经济的微观基础，企业的活力在很大程度上决定了一个国家经济的活力。在中国经济增长模式从投资拉动向效率和创新驱动的转型过程中，观察中国企业经营业绩和国际地位的变化尤其重要，这也是为什么以营业收入作为全球排名标准的《财富》世界500强榜单受到广泛关注的原因。
7月20日，2017年的《财富》世界500强榜单如期公布，释放了大量有关中国企业的信息。仔细分析这些中国经济的微观基础的变与未变，我们能够了解中国经济正在发生的巨大变迁。
先讲那些没有发生的变化。第一个没有改变的是中国大企业的强势崛起。2017年，中国有109家企业进入榜单，比2016年增加了6家。再加上6家来自台湾地区的企业，2017年中国有115家企业入榜；美国同期入榜企业为132家。中国109家企业（未加台湾地区）的总营业收入达到了6.04万亿美元，占《财富》世界500强总营收的22%，占中国2016年GDP的55%。中国经济在2016年以6.7%的增长速度重夺世界经济增速第一，并且带动了全球近三分之一的经济增长，今年第一、二季度又都保持了6.9&的GDP增速，这样的宏观经济有利于大企业的进一步崛起。以此类推，中国进入《财富》世界500强榜单的企业数量有可能在三至五年内超过美国。
第二个没有改变指的是进入榜单的中国企业的行业和所有制分布没有实质性的变化。中国80%的入榜企业是地方国企或央企，主要集中在提供资金、能源、原材料等生产要素的行业。以榜单上的中国前十大企业（按排名顺序选出）为例，它们的营收都在1000亿美元以上。这十家企业中，除了排名第五（全球排名24）的中国建筑和排名第九（全球排名第41）的上汽集团外，其余8家企业，包括排名前三名的国家电网、中石化、和中石油，都来自生产要素领域；十家企业中，除了平安集团，其余9家都是央企。大企业的这种分布与中国投资拉动的增长模式是吻合的。持续三十多年的高投资需要大量的资金、原材料和能源等要素，这些领域里容易出现规模领先的企业。虽然中国经济正在经历从简单的投资拉动向创新和效率驱动的转型，但经济的微观基础&&企业层面&&还没有充分体现出来这种转型带来的变化。
第三，中国上榜企业仍然没有从根本上改变大而不强的状况。伟大企业的界定标准不是销售收入，而是盈利能力。中国109家上榜企业的平均总资产收益率（ROA）仅为1.65%，一块钱的资产只能产生1.65分的税后利润；而美国企业的平均总资产收益率为4.79%，是中国企业的2.9倍。我们上榜企业的资本使用效率确实不高。我们通过大量的银行信贷和投资形成的资产并没有产生足够的盈利。这在很大程度上与我们投资拉动的粗放式增长模式是匹配的。此外，需要注意的是109家上榜企业中有10家企业的盈利为负，这显然与世界500强这一身份极为不符。中国经济的高速增长，并没有催生出大批伟大的企业。
当然，2017年《财富》世界500强的榜单也呈现出一些有利变化。首先，中国新增企业大部分是民营企业，民营企业在整个榜单中所占的比例已经增至20%。这反映出中国经济在转型过程中市场力量的顽强蓄积。民营企业相对而言有较高的投资资本收益率，更多民营企业的崛起反映出中国企业2.0时代的逐渐到来。其次，阿里巴巴和腾讯在2017年首次进入世界500强榜单，这是一个具有象征意义的变化。阿里巴巴和腾讯，再加上2016年进入榜单的京东，表明新经济在中国的崛起，这些企业正在以极大的冲击力改变着中国经济的微观基础，逐渐成为中国伟大企业最具有竞争力的候选者。
中国到了需要产生伟大企业的时候。此后经年，中国的劳动力市场、产业结构、消费需求和国内外环境都会发生巨大的变化。企业家精神和创业创新将继续改变中国经济的微观基础。价值创造而非简单的规模扩张正在成为中国企业追求的首要目标。在中国企业的2.0年代，认识高度决定行为的高度。虽然透过2017年的《财富》世界500强榜单，我们还没有看到一个完美的故事，但我们隐约已经看到了这个故事的开始。
来源：财富中文网
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