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申万宏源：A股还是很基本面 ROE是核心
&&&&主要结论A股整体市场的月度效应：（1）A股赚钱确定性最高的月份：2月份（概率更高）和10月份；（2）11、12月份：Q4风格易切换至大票；（3）4季度低估值大概率跑赢高估值行业；（4）1月效应：年，除了2014年之外（水牛+杠杆牛）；WIND全A指数如果1月份上涨，那么全年就是上涨；如果1月份下跌，该指数全年也是下跌。2017年1月份WIND全A指数微跌-0.25%；而截止日，该指数涨幅为9.9%；如果假设1月份效应重演，那么WIND全A指数年线应该收阴,收于4310点以下(当前值47365）。如果2017年年线不收阴，是否类似于2014年的例外，是否意味着慢牛的起点？行业指数轮动的月度效应：根据年这17年期间，历史上每个月行业绝对收益率为正，或是超额收益率微整的概率较高，整合的行业股市日历效应组合，该组合2000年以来收益率15倍，期间仅仅上涨不足2倍；2000年以来月度胜率高达70%、2007年以来胜率高达80%、2013年以来胜率高达85%；以年度收益率来衡量，2007年以来每年都有超额收益率，除了2008年之外每年都有正的绝对收益率。
（责任编辑： HN888）
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在2016年的基础上，个人投资体系进一步完善，形成了以巴氏价值投资为核心的股票投资方法和以现代金融学资产组合理论为指导的指数投资策略。个人投资体系逐渐完善之后，也就是9月份之后，闭关修炼。不再活跃于各大投资网站、论坛，减少了对股市的关注。目前持仓未变，2018年也不会有太大变动。
过去一年，净资产增长60%，其中投资收益40%，其他收益20%。
未来主要的时间精力还是会放在自己的专业技能上，投资界一些主流的方法和策略说来说去无非就那么一些、而且还是二三十年前的，而码农界的知识每五年会更新换代一次。
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花了两周时间，完成近一年以来首次大幅度调仓。
账户完成了合并、切换，主要为了方便融资。
原账户已清仓：
华东医药（持仓243天），按现金流计算实际盈亏 41.95%
海康威视（持仓204天），按现金流计算实际盈亏 110.74%
华夏幸福（持仓53天），按现金流计算实际盈亏 -4.36%
华东医药、华夏幸福在新账户重新买入，海康威视清仓后换老板电器。伊利股份在原账户未动。
更新持仓情况：
华东医药，成本47.517，浮动盈亏 -2.687%
华夏幸福，成本32.668，浮动盈亏 -1.402%
老板电器，成本39.024，浮动盈亏 1.450%
伊利股份，成本19.376，浮动盈亏 20.00%（账户未动）
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保罗·琼斯是我最尊敬的对冲基金经理之一，照片中，墙上贴着他的座右铭，Losers average losers（傻冒才在亏损股上摊低成本）。对于趋势投资者而言，止损不止赢是短线交易的第一法则，自不必多说。那么，对于价值投资者而言，应该如何对待亏损股呢？止损，死扛，还是越跌越买？
要回答这个问题，先回顾一下卖股票的三个理由：1、基本面恶化；2、价格达到目标价；3、有更好的其他投资。换句话说，价值投资买的就是便宜的好公司，所以卖出的原因就是：1、公司没有想象的好，2、不再便宜；3、还有其他更好更便宜的公司。这三个理由均与是否亏损无关。
许多人潜意识中把买入成本当作决策依据之一，常见的两种极端行为：1）成本线上，一有风吹草动就锁定收益；成本线下，打死也不卖。2）成本线上无比激进，因为赚来的钱输了不心疼；成本线下无比保守，因为本钱亏一分也肉痛。这两种极端都是人性中的“心理帐户”在作祟。
忘掉你的成本是成功投资的第一步。全市场除了你之外，没有人知道或关心你的买入成本，因此你的成本高低、是否亏损对股票的未来走势没有丝毫影响。保罗琼斯在判断哪些股票是Loser的时候，他并不是从自己的成本起算的，他是从股价的近期高点起算的—-那才是人人都看得见的参照点。
忘掉成本，也就不存在亏损股和盈利股的区别，也就不会总希望在哪里跌倒就从哪里爬起来。许多人在某个股票上亏了钱，总想从这只股票上赚回来，结果是在哪跌倒就在哪趴着，反而错过了很多其他机会。投资就是个不断比较不同股票的过程，与成本无关。
熊市末期，价格已经显着低于价值了，常常吸引价值投资者买在底部的左侧，这时候止损就容易倒在黎明前的黑暗里了。然而，不止损，就有潜在的Ruin Risk（毁灭性风险）的问题，不可不慎。所以，不止损是有很严格的前提条件的：1、必须是避开了各种价值陷阱；2、所买的股票有足够安全边际；3、所承担的只是价格波动的风险而非本金永久性丧失的风险。之前写的三篇博客《价值陷阱》、《成长陷阱》、《安全边际》和《真假风险》其实就是试图回答这样一个问题：什么条件下可以死扛，而什么条件下必须止损。对投资者而言，这是个生死攸关的问题。比尔米勒在辉煌了15年之后晚节不保，在第16年把前15年的超额收益悉数退还给市场的前车之鉴，值得每个投资者深思。
价值投资最需要的是坚守,最害怕的是坚守了不该坚守的。金融危机时花旗从55元跌至1元的过程中就深度套牢了无数盲目坚守的投资者。关键是要避开价值陷阱。所谓价值陷阱，指的是那些再便宜也不该买的股票，因为其持续恶化的基本面会使股票越跌越贵而不是越跌越便宜。
有几类股票容易是价值陷阱
第一类是被技术进步淘汰的。这类股票未来利润很可能逐年走低甚至消失，即使PE再低也要警惕。例如数码相机发明之后，主业是胶卷的柯达的股价从14年前的90元一路跌到现在的3元多，就是标准的价值陷阱。所以价值投资者一般对技术变化快的行业特别谨慎。
第二类是赢家通吃行业里的小公司。所谓赢家通吃，顾名思义就是行业老大老二抢了老五老六的饭碗。在全球化和互联网的时代，很多行业的集中度提高是大势所趋，行业龙头在品牌、渠道、客户黏度、成本等方面的优势只会越来越明显，这时，业内的小股票即使再便宜也可能是价值陷阱。
第三类是分散的、重资产的夕阳产业。夕阳产业，意味着行业需求没增长了；重资产，意味着需求不增长的情况下产能无法退出（如退出，投入的资产就作废了）；分散，意味着供过于求时行业可能无序竞争甚至价格战。因此，这类股票的便宜是假象，因为其利润可能将每况愈下。
第四类是景气顶点的周期股。在经济扩张晚期，低PE的周期股也常是价值陷阱，因为此时的顶峰利润是不可持续的。所以周期股有时可以参考PB和PS等估值指标，在高PE时（谷底利润）买入，在低PE时（顶峰利润）卖出。另外，买卖周期股必须结合自上而下的宏观分析，不能只靠自下而上选股。
第五类是那些有会计欺诈的公司。但是这类陷阱并不是价值股所特有，成长股中的欺诈行为更为普遍。
这几类价值陷阱有个共性，那就是利润的不可持续性，因此，目前的便宜只是表象，基本面进一步恶化后就不便宜了。
只要能够避开价值陷阱，投资可以很轻松：找到便宜的好公司，买入并持有，直到股价不再便宜时、或者发现公司品质没你想象的好时，卖出。这是一个蠢办法，但正如《美国士兵守则》所说，若一个蠢办法有效，那它就不蠢。
许多人认为，买股票就是买未来，因此，成长是硬道理，要买就买成长股。的确，最牛的牛股一般都是成长股；然而，最熊的熊股也往往是“成长股”。许多国家（包括A股）的历史数据表明，高估值成长股的平均回报远不及低估值价值股。原因就在于成长陷阱（Growth Trap）比价值陷阱更常见。
成功的成长投资需要能预测新技术走向的专业知识，需要能预判新企业成败的商业眼光，以及能预知未来行业格局的远见卓识。没有多年摸爬滚打的细分子行业研究经验和强大的专业团队支持，投资者就很容易陷入各种成长陷阱。
1、【估值过高】最常见的成长陷阱是过高估值（Overpay)–高估值的背后是高预期。对未来预期过高是人之本性，然而期望越高，失望越大。统计表明，高估值股票业绩不达预期的比率远高于低估值股票（中小板/创业板就是例证）。一旦成长故事不能实现，估值和盈利预期的双杀往往十分惨烈。
2、【技术路径踏空】成长股经常处于新兴产业中，而这些产业（例如太阳能、汽车电池、手机支付等）常有不同技术路径之争。即使是业内专家，也很难事前预见最终哪一种标准会胜出。这种技术路径之争往往是你死我活、赢家通吃的，一旦落败，之前的投入也许就全打了水漂，这是最残酷的成长陷阱。
3、【无利润增长】上一轮互联网泡沫，Profitless Growth大行其道，烧钱、送钱为手段来赚眼球。如果是客户黏度和转换成本高的行业（例如C2C、QQ），在发展初期通过牺牲利润实现赢家通吃，则为高明战略；如果是客户黏度和转换成本低的行业（例如B2C电商），让利所带来的无利润增长往往不可持续。
4、【成长性破产】即使是有利可图的业务，快速扩张时在固定资产、人员、存货、广告等多方面需要大量现金投入，因此现金流往往为负。增长的越快，现金流的窟窿就越大，极端情况导致资金链断裂，引发成长性破产（Growing Broke），例如拿地过多的地产商和开店过快的直营连锁（特别是未上市的）。
5、【盲目多元化】有些成长股为了达到资本市场预期的高增长率，什么赚钱做什么，随意进入新领域而陷入盲目多元化的陷阱。因此成长投资要警惕主业不清晰、为了短期业绩偏离长期目标的公司。当然互补多元化（例如长江实业/和记黄埔）和相关多元化（横向完善产品线和纵向整合产业链）另当别论。
6、【树大招风】要区别两种行业，一种是有门槛、有先发优势的，Success begets more success（成功导致更大的成功）；另一种是没门槛、后浪总把前浪打死在沙滩上的，Success begets more competition（成功招致更多的竞争）。在后一种行业，成长企业失败的原因往往就是因为太成功了，树大招风，招来太多竞争，蜂拥而至的新进入者使创新者刚开始享受成功就必须面对无尽跟风和山寨。例如团购，稍有一两家成功，由于门槛低，一年内中国就有3000家团购网站出现，谁也赚不到钱。即使是有门槛的行业，一旦动了行业老大的奶酪引来反击，一样死无葬身之地，例如网景浏览器（Netscape）的巨大成功，树大招风，引来微软的反击，最后下场凄凉。
7、【新产品风险】成长股要成长，就必须不断推陈出新，然而新产品的投入成本是巨大的，相应的风险也是巨大的，而收益却是不确定的。强大如可口可乐，也在推新品上栽过大跟头。稳健的消费股尚且如此，科技股和医药股在新产品上吃的苦头更是不胜枚举。科技股的悲哀是费了九牛二虎之力开发出来的新产品常常不被市场认可，医药股的悲哀则是新药的开发周期无比漫长、投入巨大而最后的成败即使是业内专家也难以事前预。
8、【寄生式增长】有些小企业的快速增长靠的是“傍大款”，例如，有的是为苹果间接提供零部件，有的是为中移动提供服务，在2010年的“中小盘结构性行情”中都鸡犬升天，在2011又跌回原形。其实，寄生式增长往往不具持续性，因为其命脉掌握在“大款”手中，自身缺乏核心竞争力和议价权。有些核心零部件生产商在自己的领域内达到寡头垄断地位让下游非买不可，提高自己产品的转换成本让下游难以替换，或者成为终端产品的“卖点”（如英特尔），事实上自己已经具备核心竞争力和议价权、成为“大款”的，另当别论。
9、【强弩之末】许多所谓的成长股其实已经过了其成长的黄金时期，却依然享有高估值，因为人们往往犯了过度外推（Over-extrapolation）的错误，误以为过去的高成长在未来仍可持续。因此，买成长股时，对行业成长空间把握不当、对渗透率和饱和率跟踪不紧就容易陷入成长陷阱而支付过高估值。
10、【会计造假】价值股也有这个陷阱，但是成长股中这个问题更普遍。一个是市场期望50%增长的成长股，另一个是市场期望10%增长的价值股，哪个更难做到？做不到时，为避免戴维斯双杀，50倍PE的成长股和10倍PE的价值股，哪一个更有动力去“动用一切手段”来达到市场的预期？
各类价值陷阱的共性是利润的不可持续性，各类成长陷阱的共性是成长的不可持续性。成长是个好东西，好东西人人想要，想要的人太多了，就把价格抬高了，而人性又总把未来想象得太美，预期太高，再好的东西被过度拔高后就容易失望，失望之后就变成陷阱了。成长本身并不是陷阱，但人性的弱点中对未来成长习惯性的过高预期和过高估值却是不折不扣的陷阱。
有安全边际的公司通常具有如下特点：
1、东方不亮西方亮，给点阳光就灿烂
有个段子说做豆腐最安全：做硬了是豆腐干，做稀了是豆腐脑，做薄了是豆腐皮，做没了是豆浆，放臭了是臭豆腐。未来N种情景，只要1条实现就赚钱，东方不亮西方亮，这就是安全边际。对未来要求太高的股票是没有安全边际的，正如《美国士兵守则》所说，必须组合使用的武器一般都不会一块运来。去年买工程机械时，心想：机械替代人工、保障房、城镇化、产业升级、产业转移、产能扩张、中西部大开发、进口替代、国际化、走出去战略，哪一条能实现对工程机械都是利好，这就是东方不亮西方亮的安全边际。
2、估值低到足以反应大多数可能的坏情况
低估值是安全边际的重要来源。未来总是不确定的，希望越高，失望越多。低估值本身反应的就是对未来的低预期。只要估值低到足以反应大多数可能的坏情况，未来低于预期的可能性就小了。很多人说，高风险高回报，低风险低回报。其实，低估值所带来的安全边际是获得低风险高回报的最佳路径。价值1块钱的公司，5毛钱买入，即使后来发现主观上对公司的估值出了30%偏差，或者客观上公司出了意外导致价值受损30%，两种情况该公司仍值7毛钱，投资者仍不吃亏，这就是低估值带来的安全边际。
3、有“冗余设计”，有“备用系统”来限制下跌空间
安全边际好比工程施工中的冗余设计，平日看似冗余，灾难时才发现不可或缺，例如核电站仅有备用发电系统是不够的，最好还有备用的备用。现实生活中百年一遇的灾害可能十年发生一次，股市更是如此。铤而走险虽然能在许多时候增加收益，但是某天你会发现，“出来混，迟早是要还的”。零乘以任何数都是零，所以特别要警惕Ruin Risk（毁灭性风险）。垃圾股如果没有更大的傻瓜接下一棒，股价是没有“备用系统”支撑的。博傻游戏玩久了，骗子越来越多，傻瓜就不够用了，还不如在低估值和基本面的双重保险中寻找安全边际。
4、价值易估，不具反身性，可越跌越买
有安全边际的公司通常业务简单，价值易估，不具有反身性。索罗斯所说的反身性：股价下跌本身对公司基本面有负面作用，易形成自我强化的恶性循环。例，贝尔斯登股价跳水会导致交易对手“挤兑”，有反身性，故不能越跌越买；可口可乐股价跳水丝毫不影响它卖饮料，无反身性，故可越跌越买。
一、感受到的风险和真实的风险
风险有两种，一种是感受到的风险（Perceived Risk），另一种是真实的风险（Real Risk）。股票暴涨后，真实的风险上升，感受到的风险却在下降，在6000点股市最危险的时候大家感受到的都是歌舞升平；股票暴跌后，真实的风险下降，感受到的风险上升，在2000点股市相对低谷时人们感受到的却都是凄风苦雨。
乘飞机和乘汽车相比，旅行相同的距离，乘汽车的死亡率是乘飞机的60多倍，但是有飞行恐惧症的人很多而害怕乘汽车的人却很少。乘飞机的Perceived Risk大，但是真实风险小（出事的概率只有6百万分之一），所以卖航空保险是一门很好的生意。
二、暴露的风险和隐藏的风险
从另一个角度看，风险可以分为暴露的风险和隐藏的风险。我们要承担暴露的风险，因为人们已经避之惟恐不及，危险性已经反映在价格里了，承担这样的风险会有相应的高回报。相反，我们要避开隐藏的风险，因为人们还没有意识到它的存在，承担这样的风险没有相应回报。
911事件发生后，人们都不敢坐飞机了，其实9月12日与9月10日相比，暴露的风险大了但是隐藏的风险反而小了–之后的10年是美国航空史上最安全的10年。911之后数月，许多人以驾车代替乘飞机，反而在高速公路的车祸中比往年多死了1500人。
能否区分真假风险往往也体现了一家机构的文化和水平。1987年10月，美国股市一天狂泻23%，高盛的风险套利部门损失惨重，鲁宾微笑着对团队说，公司对你们充满信心，如果你们想加仓的话，那就去做吧。形成鲜明对比的是，其竞争对手Smith Barney 在黑色星期一之后解雇了套利部门的所有员工。
其实，黑色星期一之后，暴露的风险很大，但是隐藏的风险不大；感受到的风险很大，但是真实的风险不大。能区分并利用这两种风险的不同，是成功投资的必要条件。
三、价格波动的风险和本金永久性丧失的风险
再换个角度看，风险还可分为价格波动的风险和本金永久性丧失的风险。当市场在5000多点时，股价天天向上，风平浪静，价格波动的风险貌似不大，但本金永久性丧失的风险却巨大；当市场在2000点时，股价跌跌不休，波涛汹涌，价格波动的风险好像很大，其实本金永久性丧失的风险却已急剧缩小。
美国的VIX指数，衡量的就是市场的波动性，每次市场的底部伴随着的都是VIX的高点，也就是市场波动性最大的时候。为什么人们常常会在底部斩仓呢？就是因为市场底部往往也是市场波动最剧烈的时候，而大多数投资者承担股价波动风险的能力是很弱的，并且常常在市场底部把波动性风险混同为本金永久性丧失的风险。
有个故事说一个失恋的人找到一个老和尚，他说师父啊，这个事情我怎么都放不下，老和尚就让他拿着一茶杯，给他倒热水，水满了烫到他的手，他就把杯子放下来，老和尚说，这个事情就跟这杯茶是一样的，痛了就放下了。很多人做股票也是一样的，涨了，爽了，就满仓；跌了，痛了，就清仓。低点低仓位、高点高仓位就是这么来的。其实，对于逆向投资者来说，最痛的时候，往往是最不该放手的时候。正如索罗斯所说，如果你承受不了失败的痛苦，就不要入市，因为没有人能够百战百胜。
然而，对于管理他人资产的职业投资者来说，市场波动的风险却是实实在在的风险，并且在客户赎回或者风控强制止损时，就会转化为本金永久性丧失的风险。所以，对于每一个基金经理来说，成功的前提是管理适合其投资风格的产品和找到适合其投资风格的客户群。
四、真假风险
人们常说高风险高回报，低风险低回报。其实，风险和回报常常不成正比。投资不可能不承担风险，成功的投资就是要承担那些已经暴露的、大家都感受到的、有相应风险折价但是真实危险性却很小的“假”风险。
本条目发布于。属于分类。作者是。
ROE20股票池中20家公司日的估值，每月记录一次。
持仓情况：
华东医药，成本33.088，浮盈40.66%
海康威视，成本15.767，浮盈90.27%
伊利股份，成本19.376，浮盈6.47%
华夏幸福，成本34.026，浮盈-9.16%
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作者：奥马哈农夫
巴菲特，那个总是满脸微笑的慈祥老者，以其在股票投资上的非凡成就，在享受着全世界无数巴粉们顶礼膜拜的同时，也被不少投资界人士视为异数。前者把巴菲特奉若神明，视之为投资界的“上帝”，后者则对这位股神取得的巨大成就长期视而不见，只把他当做运气眷顾的宠儿。过度的拔高，和盲目的贬抑，都会失之偏激。今天，就让我们抱着较为平和的心态，探究一下巴菲特缔造传奇背后的真实吧！
1956年，从哥伦比亚大学毕业两年之后，26岁的巴菲特在老家奥马哈市以从亲朋好友中筹得的10.5万美元开始起步，通过专注于股票投资和企业投资，不断为自己和股东创造财富，到1989年巴菲特首次跻身《福布斯》全球富豪榜前三甲，并于1993年和2008年两度超越比尔盖茨成为全球最富有的人，到今天通过投资巴菲特已成就了535亿美元的个人财富（还不算他从2006年开始的100多亿美元的捐赠）。他掌控的伯克希尔哈撒韦公司，到2013年初市值高达2500亿美元，与目前中国的A股市值相比的话，一个伯克希尔公司的价值就相当于约十分之一的A股流通市值。自巴菲特1965控制伯克希尔公司开始，伯克希尔每股净资产从1965年的19美元增长到2012年底的每股114214美元，48年翻了5868倍，年复合收益率为19.7%，而同期包含股利在内的标准普尔500指数的年复合收益率为9.4%，仅仅增长74倍。也就是说，如果在1956年初你有500美元（500美元大概相当于当时美国人3个月的工资），你把这3个月的工资交给巴菲特的伯克希尔公司，倘若你有点耐心，或者说你就是个马大哈，买完就忘了500美元这件事，那么恭喜你，不用拼爹，也不用争破头去当公务员搞灰色收入，到1999年，当初你那3个月的工资，巴菲特已帮你将它变成了100万美元，你正式踏入百万富翁的行列了。若你继续相信巴菲特，在1999年美国网络股及科技股一片狂涨，伯克希尔业绩大幅落后（1999年伯克希尔账面价值增长率为0.6%，而标准普尔500收益率为21%，以网络股和科技股为主的纳斯达克指数则更是上涨了70%），在美国主流媒体纷纷嘲笑巴菲特已经OUT了的时候，你还能对巴菲特不离不弃的话（这一点估计绝大部人都做不到，尤其是以精明著称的中国人更难做到，1999年业绩这么差，让我少赚了多少啊，老巴你以前一直是很牛，也为我们赚了不少钱，但是现在大家都说你OUT了，连大名鼎鼎的《福布斯》、《巴伦周刊》都在嘲笑你，这回你可能真是OUT了，网络股现在就像坐了火箭一样，老巴你赶紧买些网络股吧，不买，好，我跑了再说，不陪你玩了，反正我已经是个百万富翁了），那么到现在，你将拥有293万美元，293万美元大概可以在美国中等地段买6套独栋别墅，外加1000亩左右的肥沃农场，你可以踏踏实实地当一回房叔房姐了，还不用担心被微博举报，外加过过地主的瘾。
若在1999年你也跟大家一样，认为巴菲特OUT了而不再信任他，把100万美元的伯克希尔股票全部卖掉后，抱着千万富翁指日可待的豪情，一头扎进当时火热的网络科技股上，那么，运气好的话，比如说你买进了微软、英特尔、雅虎等公司股票，那么你的钱将从100万美元变成现在的50万美元左右。运气不好的话，比如说你买进了当时诸多像坐了火箭一样的.com股票之后还不舍得卖，那么你那100万美元多半将变成现在的1到2万美元（还是相当于现在美国人3个月的工资），因为大部分.com公司没过几年就纷纷退市并大批破产，过了几天百万富翁的瘾，一夜又回到了解放前啊！现在，你大概明白了，股神巴菲特，股神这个词，还真不是忽悠你的，巴菲特当之无愧。
如果把投资比作田径比赛的话，像一百米、两百米的短跑项目，巴菲特肯定算不上“博尔特”这样的天才，正如现实中财经媒体每年都会评选出投资界的“年度最佳短跑选手”一样。而股神眼中的投资，不是万众瞩目的百米飞人大战，而更像是42公里195米的马拉松长跑，凭借耐心、智慧、坚韧和一点可爱的狡黠，巴菲特赢得了这场投资马拉松的冠军。
偶像的力量是巨大的，何况还是像巴菲特这样一位巨能赚钱的超级偶像。自然而然，向这位超级偶像学习就是巴粉们每天都要温习的功课了，但是说实话，要真正学习像巴菲特一样投资确实是不容易的，且不说“知易行难”，单就“知”这一点来说，我们对巴菲特的了解可能还只是一点皮毛，有时人云亦云，要么就是对巴菲特完全生搬硬套，只知其一不知其二。认知是学习的基础，学习股神之前，我们不妨花点时间认认真真的搞清楚，巴菲特到底是凭借什么魔法滚出如此巨大的财富雪球的？是简单的选择买入一个如可口可乐之类的伟大公司后，然后马照跑，舞照跳，坐等一二十年后某天一觉醒来成为千万富翁；还是用一个40美分的价格买进内在价值为1美元的公司股份，然后等待价格向价值回归，就像巴菲特几年前对中石油股票的投资那样；或是如巴菲特多次说的“在别人贪婪的时候恐惧，在别人恐惧的时候贪婪”等逆向操作理念，还是其它不为我们所知的巴氏“内功心法”呢？
好了，不说废话了，回到本文的主题上来。借用共产党在打败国民党夺得天下之后的经验总结：“我党取得革命胜利主要有四大法宝：一是党的建设，二是武装斗争，三是土地革命，四是统一战线。”巴菲特之所以能赢得这场投资的马拉松比赛，我认为也有四大法宝：一是尽人皆知的巴氏价值投资，二是注重确定性和低风险，三是巧妙而持续的低成本杠杆运用，四是懂得卖出的艺术。
法宝一：巴氏价值投资。
这一点估计巴粉们耳朵都听得起了老茧了，价值投资是巴菲特投资哲学的核心和基石，以至于我们通常会把巴菲特的投资理念直接与价值投资划等号，下面我将为你好好梳理一下这个非常重要的“巴氏内功”，不愿意听我唠叨的或者已经学会了这门“内功”的专业巴粉们可以直接跳过这一节。
先来问一个简单的问题，什么是投资？这嘛小儿科的问题，你会流露出不屑于回答的鄙视。什么是投资？你有完没完，还问。什么是投资？好了好了，遇上个二杆子了，回答你吧，投资嘛，意思就是现在投入一些钱，以便将来的某一天收回更多的钱。我想大部人会做如上回答，这个回答可以说是接近及格，但接近及格还是等于不及格。
为什么这么说呢？比如说你花2块钱买了一张双色球，你期待着几天后自己运气好能中得500万元大奖（别告诉我说你买这张彩票的目的完全是为了捐给福利基金会），按照上面你对投资的定义，“现在投入一些钱，以便将来的某一天收回更多的钱”，买彩票算是投资了，但实际情况是买一张双色球彩票中500万的概率为一千七百七十二万分之一，换句话说你要花3500万元，才有可能中得一次500万。你知道，因为中大奖是小小小概率事件，比你当上国家主席容易不了多少，所以买彩票不是投资。基于此，你想修正一下以上对投资的定义，回钱概率比彩票要大得多的才能算是投资。这个回答比之前进步很多，但还是不及格。比如，按照修正后的投资定义，你拿着1万块钱，跑到澳门赌场去碰运气，一晚上下来你可能会赢1万块，也可能把1万块全部输掉，因为通常赌博输赢概率在50%，这个概率比彩票中头奖要高八百万倍，但正如俗话说的“赌博无赢家”，虽然赌博的回钱概率比买彩票要高得多，很显然你不会将赌博当成是投资。
买彩票中奖概率极低，而赌博又往往会损失本金，这些不能算是投资。那么，本金百分之百的能收回另外还有额外收入的应该算投资了吧，比如说银行存款，应该算投资吧？不一定。比如说你有1000块钱放在国内银行存一年，按现在3.25%的年利率，一年后银行将给你1032.5元，这是很确定的事，概率在百分之百。但如果这一年存在通货膨胀，比如猪肉价格现在是10元一斤，一年后涨到11元一斤，这时再算一下你存银行是否赚了？现在你能用1000块买100斤猪肉，而存银行1年后你只能用1032.5元买94斤猪肉。存银行是稳“赚”不赔的，表面上也确实如此，1000块存银行一年后变成了1032.5元，你收回了1000块本金外还赚得了32.5元的利息，但实际上你变穷了，因为你的购买力下降了。由于银行存款利息低于通货膨胀率的缘故，你把钱存银行不是万无一失的赚钱了，而是万无一失的亏钱了。只有当银行存款利息大于钱的贬值速度时，存款这个行为才能叫投资，否则只是在被银行“抢劫”。
这么说来，那到底什么才叫投资呢?我以为最好的定义应该是：投资是指投资者当期投入一定数额的资金而期望在未来获得回报，所得回报应该能补偿：一，投资资金被占用的时间成本；二，预期的通货膨胀率；三，未来收益的不确定性。不管你是投资10万元开一家小餐馆，还是投资10万元买入一家上市公司的股票，本质上是相似的，首先你开餐馆挣的钱和买股票挣的钱必须要能够弥补你这10万块钱的时间成本和货币贬值速度以使你的购买力不下降，仅仅购买力不下降还不行，毕竟你投资不是为了原地踏步，你还希望有更多的收益，去补偿因餐馆经营不善或上市公司亏损和倒闭给你带来损失的风险，因为餐馆经营很容易挣钱也很容易因经营不善或竞争惨烈而关门大吉，上市公司也常常因为所处行业的激烈竞争或其它风险而导致收益不稳定甚至破产倒闭。换句话说，投资实际上是在玩一个风险与收益的游戏，投资的风险越大，需要越高的收益去补偿。
要是你觉得以上定义太晦涩难懂，没关系，让我们来看看股神是怎么定义的，巴菲特用了这样一句话来解释什么是投资：“用简单的话来说，投资就是放弃现在的购买力，以便将来某个时候拥有更多的购买力。”这句话很好的诠释了投资的本质。
之所以花费这么大篇幅来讨论什么是投资，一是因为大部分人甚至是很多专业投资者要么对这个概念一知半解，似是而非，要么就是虽然懂得表面的定义，却在实际的投资实践时，只幻想着将来大把大把的收益而把投资所面临的风险置之脑后，像个赌徒一样；二来只有把投资的本质搞懂了，你才能更好的把握巴菲特的价值投资是怎么一回事。借用股神的一句话：“如果你能从根本上把问题所在弄清楚并思考它，你就永远也不会把事情搞得一团遭!”
投资者投资股票无非就是为了获得更多的价值，那为什么仅仅把巴菲特的投资理念叫“价值投资“呢？就像上帝改变不了太阳东升西落这个客观规律一样，价值投资本身也并没有逾越投资的本质和内涵，即对风险和收益的权衡，实际上，稍后你会了解到，巴氏价值投资的最终目的也是在风险最小化的情况下收益最大化。这里为了与国内外普遍的技术派投机、概念投机、事件投机，以及统治华尔街的基于现代投资组合理论的自上而下投资和近几年流行的量化投资相区别，我们把巴菲特对投资本质洞察之后的朴素的投资体系称为“巴氏价值投资”。
股票投资既然属于投资中的一种，因此投资股票同样是以权衡收益和风险为中心。而从逻辑上来讲，在股票的投资实践中，单个股票的收益和风险与以下三个问题的答案息息相关：第一，买入什么？第二，以什么价格买入？第三，投资期限多长？不管是什么投资理念和投资方法，都得面对以上三个问题，巴菲特也不例外，“巴氏价值投资”实际上就是巴菲特对这三个核心问题的回答和实践。
对于买入什么、以什么价格买入以及持有时间多长这三个问题，在巴菲特投资生涯中的不同阶段，其答案并不一样，可以说“巴氏价值投资”理念是在巴菲特的投资实践中逐渐完善发展起来的。
在巴菲特投资生涯的前半阶段，即1956年到1976年这20年，受其老师本·格雷厄姆的影响，他是一个典型的“烟蒂型”投资者，即花40美分买进那些账面价值为1美元的公司股票，这些公司品质往往一般，算不上伟大和优秀，巴菲特买进这些公司股票主要是因为便宜。“烟蒂型”投资策略的主要表现就是买入价格大幅低于内在价值的股票，并在股价回归价值后获利了结，就像弯腰捡起别人扔在地上的烟蒂拿起来吸上最后几口之后扔掉。1962年巴菲特开始买进的伯克希尔哈撒韦公司股票就是这一样一个大烟蒂，1962年到1965年，伯克希尔是一个年销售额为5000万美元，拥有6000工人的纺织公司，其每股账面价值在16美元到24美元之间，而其股价在6美元到21美元之间波动，其股价始终低于账面价值20%-50%，巴菲特毫不犹豫的捡起了这个大烟蒂。就伯克希尔公司这个投资本身来说，算是巴菲特的一个失败，在美国经营纺织业的前景从巴菲特买入后就开始就黯淡无光（后来巴菲特把伯克希尔改造成了以保险业为主的多元化投资控股集团才使伯克希尔变成了现在的样子）。虽然“捡烟蒂”对巴菲特来说偶尔会“烫到手”，但因为买入价格相对来说很便宜，总体来看大部分烟蒂还是给巴菲特带来了不菲的收益。
巴菲特后来在给佛罗里达商学院的MBA们做演讲时，总结了自己捡烟蒂的生涯：“那是我第一次买股票的方法，即寻找那些股票价格远低于流动资本的公司，非常便宜但又有一点素质的公司。我管那方法叫雪茄烟蒂投资法。你满地找雪茄烟蒂，终于你找到一个湿透了的，令人讨厌的烟蒂，看上去还能抽上一口。那一口可是免费的。你把它捡起来，抽上最后一口，然后扔了，接着找下一个。这听上去一点都不优雅，但是如果你找的是一口免费的雪茄，这方法还值得做。”
1970年代，一方面是市场上价格大幅低于账面价值的烟蒂型股票越来越少，而巴菲特所拥有的可投资资金越来越多；一方面美国在1968年起开始了持续多年的通货膨胀，导致1973年和1974年美国股市大幅下跌，且通货膨胀还有愈演愈烈的态势（事实上美国的通货膨胀从1968年一直持续到1982年），巴菲特需要寻找能够战胜持续通货膨胀的股票，而很多烟蒂型公司在通货膨胀面前往往不堪一击；另外很重要的一个原因是，在查理·芒格和菲利普·费雪投资思想的影响下，以及巴菲特自己在投资美国运通公司和喜诗糖果上的成功但在投资丹普斯特公司、伯克希尔等烟蒂型公司的失败经历后，巴菲特逐渐开始摆脱“捡烟蒂”式的习气，转变为主要对优秀企业的长期投资，用巴菲特自己的话说：“与其在一堆不成气的公司里寻找便宜货，还不如以合适的价格买进质地良好的优秀企业。” 巴菲特一生中为人津津乐道的投资大多发生在1976年投资理念开始转变尤其是在1987年彻底转变之后。
在1976年致股东的信中，巴菲特首次对外公布了他收购公司的四条标准：（1）长期良好的经济前景；（2）德才兼备的管理层；（3）吸引人的价格；（4）商业模式能被我们所了解。这四项投资标准的公布宣告了巴菲特将与格雷厄姆式的烟蒂投资理念告别。在一年之后1977年巴菲特致股东的信中，巴菲特调整了这四项标准的顺序，把以前极为看重的价格因素放在了最后一位，在信中巴菲特郑重写道：“我们投资股票的选择方式与购买整个企业的选择标准是相似的，我们想要的企业必须是，（1）能被我们所了解的行业；（2）具备长期良好的经济前景；（3）由德才兼备的管理层经营；（4）吸引人的价格。我们从来不去买进预期短期股价会有所表现的股票，事实上，如果企业的表现符合我们的预期，我们反而希望他们的股价不要太高，如此我们才有机会以更理想的价格买进更多的股票。”当读到这四项投资标准时，我们就仿佛见到一位优雅的男士正在深情款款地向人们描述着自己的择偶标准：纯洁、美丽、贤惠、简朴，所谓“选股如选妻”。而之前忙于捡烟蒂的那个巴菲特，则更像是在那些没人要的姑娘里挑选性伴侣。
理解了以上四项标准，你就相当于抓住了巴氏价值投资的核心。对这四项巴菲特的“择偶”标准，下面一一探讨。
第一条：“能被我们所了解”。巴菲特说：“我只喜欢我看得懂的生意，这个标准排除了90％的企业。你看，我有太多的东西搞不懂。幸运的是，还是有那么一些东西我还看得懂。”我想巴老所说的“看得懂”有两层意思。第一层意思是字面意思，是说这家公司的生意模式较为简单，在巴菲特所能理解的能力边界之内；更重要的是第二层意思，是指公司所在的行业比较清晰稳定，这家公司的未来能看得比较清楚，具有较大的确定性，换句话说就是在5年或10年之后这家公司还能在这个行业混得跟现在一样好，甚至混得更好。你方唱罢我登台，各领风骚不几年的行业，因为行业的巨大变动和不确定性，大概不符合巴菲特“能被我们所了解”这一条，比如说手机行业。手机行业并不特别复杂，大家每天都在用，生意模式也较为简单，但是手机所依赖的软硬件科技不断变化，而且消费者的喜好也常常变幻莫测，所以在手机行业往往“城头变幻大王旗”，经常一觉醒来就发现某个知名手机厂商昨天还是老大，到今天就已经变成了弱势群体。上世纪90年代中后期摩托罗拉和爱立信唱了几年主角，世纪之交时诺基亚便凭借过硬的品质迎头赶上，从此独占鳌头近10年，打得摩托罗拉和爱立信有点找不着北，就在大家都以为诺基亚将江山永固的时候，五六年前突然不知从哪儿冒出来一个乔布斯，他捣鼓出了又炫又酷的苹果手机，从此“苹果”就像“瘟疫”一样迅速席卷全球，苹果公司也因此成为目前全球市值最高的科技公司，而诺基亚的公司市值自2007年巅峰时跌去90%，目前市值只有苹果公司的三十分之一。但是千万别高兴的太早，苹果独辟蹊径弃安卓而不用，在业界特立独行，有可能是为未来埋下了一颗炸弹，这不近两年三星携安卓又开始咄咄逼人，5年、10年之后，苹果会怎样，可能会继续当老大，也很可能像之前的诺基亚一样因为新的科技风潮和消费者对苹果的厌烦而摇摇欲坠，谁也说不清楚。但是要问你5年后、10年后在汽水行业和剃须刀行业谁还能当老大，你可能要比手机行业确定得多的回答：可口可乐和吉列。因为你知道大家的口味不会有太大变化，剃须刀行业也不太可能有什么特别突破性的技术革命，竞争对手要撼动可口可乐和吉列绝非易事。而在变化无常的手机行业，则是一夜之间什么事都有可能发生，这就不属于巴菲特所说的“了解”或“看得懂”。
普通投资者所热衷的科技行业和创新概念产业往往因为其复杂难懂、不确定和变幻无常的特性而被巴老视而不见，就是因为这些行业不符合巴老的“能被我们所了解”这一标准。有些人可能会说巴菲特在亿美元巨额投资IBM并说过将IBM作为永恒持股之一，IBM不就是科技公司吗？IBM是科技公司不假，IBM在2004年卖掉竞争激烈的个人电脑业务后更加专注于公司信息服务解决方案及公司软件业务，留下惠普、戴尔、联想等在竞争惨烈的个人电脑市场上“血拼”，多年来IBM在公司信息服务领域逐渐构建了强大的领先地位，IBM与公司客户之间的巨大粘性实际上大大增强了IBM在未来5年、10年的确定性，这正符合巴菲特“看得懂”的标准。
由此看来，巴菲特选股的第一标准“能被我们所了解”，即“纯洁”，这是一个很严苛的标准，难怪如巴菲特自己所说按这条标准会排除掉90%的上市公司。一下排除掉90%的公司倒也省事了，接下来让我们在剩下10%的“纯洁”公司里再寻找吧。
第二条：“具备长期良好的经济前景”。这里经济前景是指公司的资本回报水平，即公司为股东赚钱的能力，注意这条标准里有两个重点，一是“良好”，二是“长期”，用通俗的话说，就是这家公司不光要在短期的两三年内为股东赚钱，还要在10年甚至更长的时间里保持这种大赚特赚的能力。短期赚钱是容易做到的，难的是长期赚钱。现实中昙花一现的公司特别多，能够做到长期保持高资本回报水平的公司则非常稀少。因为高资本回报对竞争对手的吸引力，就如同花粉对蜜蜂的诱惑一样不可抗拒，这正是资本逐利的本质，只要一个行业非常有利可图，竞争就会接踵而至。经济学原理也告诉我们，完全垄断带来最高的资本回报率，而在一个完全竞争性的市场上，竞争会使资本回报率很快归于平庸。要想保持长期优良的资本回报，这家公司必须长期拥有竞争对手难以模仿或攻击的战略优势，以弱化竞争强度或干脆避免竞争成为某种程度上的垄断者，这种抵御竞争对手侵袭领地和利润的战略优势就是巴菲特不厌其烦强调的“护城河”。
“考察企业的持久经济前景，我认为最重要的事情是看一个企业的竞争能力。我喜欢的企业是那种具有持久生存能力和强大竞争优势的企业。就像一个坚固的城堡，四周环绕着又宽又深的护城河，河里还有凶猛的鳄鱼。”巴菲特多次指出护城河的重要性，“我可不想要对竞争者来说很容易的生意。我想要的生意是其外面有高大的城墙，居中的才是价值不菲的城堡。”巴菲特为我们展现的价值链条是：美丽的城堡为投资者创造着较高的即时资本回报，城堡下的护城河构建了企业的长久竞争力，长久的竞争力带来了“长期良好的经济前景”和“令人垂涎三尺的事业”，投资者的财富因投资这家公司而得到持久并令人满意的增长。
公司的竞争优势或者说“护城河”来源于何处？综合巴菲特本人的描述和晨星公司主管股票分析的帕特·多尔西的研究，“护城河”主要来源以下五个方面：品牌、专利、政府特许权等无形资产，能让该企业出售竞争对手无法效仿的产品或服务，如可口可乐、宝洁强大的品牌优势，IBM傲人的专利数量；产品或服务的差异化让客户很难割舍、产品难以被替代以及高客户转换成本让企业拥有定价权，如葛兰素史克、安诺菲塞万特等拥有专利药品的药业巨头，使用IBM综合软硬件解决方案的公司要舍弃IBM就具有很高的转换成本；由规模、流程、地理位置、独特资源而形成的成本优势，如沃尔玛的规模和流程优势；行业的进入门槛越高和退出门槛越低越易形成护城河，如富国银行所在的银行业就具有很高的进入门槛，一旦银行经营不善要么破产要么被其它银行低价收购；极易形成自然垄断的网络效应，如美国运通、VISA信用卡，使用的人越多价值越大。检验一家公司是否有“护城河”优势的一个最简单最核心的财务指标是历年投入资本回报率（ROIC），这里为了不偏离本文的主题，不再详谈，有兴趣进一步了解的，推荐你阅读多尔西的《巴菲特的护城河》一书，里面对公司“护城河”分析的非常全面和深入。
美丽的城堡固然令人向往，但没有护城河保护的城堡又是危险的。举个例子，目前我国钢铁行业中的钢铁厂商就很难拥有护城河，钢铁厂生产出来的钢管、板材、螺纹钢等钢材产品大同小异，同质性很强，各种品质的钢材全世界都有很多钢厂去生产，不像购买化妆品和洗发水一样消费者比较注重品牌，买钢材的都是企业用户，企业购买钢材最主要的是看价格，而钢材价格由市场决定而不是由钢厂决定，钢材价格低迷的时候，赔钱也得卖否则赔得更多。而全球用于生产钢铁的主要原材料铁矿石的供应近70%主要掌握在必和必拓、力拓、淡水河谷这三巨头手中，钢铁厂商面对这三家铁矿石巨头只能装孙子求爷爷告奶奶让对方涨价的时候手下留情，压价是根本不可能的。下游面对客户没有定价权，而上游又不能通过谈判压低采购价格，好吧，只能苦炼内功通过改善管理、改善生产工艺流程节省一点成本，但是很快竞争对手便如法炮制。没辙，钢铁厂想赚钱，现在只能靠扩大产能或兼并来搞规模经济了，先前靠全民炒房、全民买车以及“铁公基”建设的几年大好时光赚来的钱现在又要全部用于工厂改扩建等巨额资本支出或兼并支出，仅仅是维持在这一行还能继续生存，钢铁行业的规则是“不扩大规模等死，产能过剩找死”。等你死乞白赖好不容易把赚回的账面利润又投进去，规模搞到一定程度还要继续兼并扩张的时候，这时等着你的应该就是《反垄断法》，想学洛克菲勒搞垄断，没门！哎干脆退出这行吧，不搞钢铁了，这个行业太坑爹了，真的想退出吗，你已经在这个资本密集型行业投入了数十亿甚至数百亿元的资本，想到一旦退出的话收获的可能只是一个零头，你就心里犹豫，还是继续扛着吧，好死不如赖活啊。接受现实吧，钢铁行业就是这样一个苦逼的行业，在这个行当里大家都是生亦不能，死亦不能，深层原因就在于钢铁公司很难构建“护城河”，更不用于说巴菲特所喜爱的那种又深又宽的“护城河”。
从以上钢铁行业的例子中，你大概明白了，如果公司没有护城河，趁大环境好猛赚几年是可能的，持续赚钱是不太可能的。所以巴菲特非常看重这个标准，并且把这个标准放在第二位。
昙花一现的美女是常有的，青春永驻的美丽则不常有。这第二条标准“美丽”，即“具备长期良好的经济前景”，也即“护城河”标准，也是一个不太宽松的标准，长期具有又深又宽“护城河”的企业不会太多，按这个标准大概又要刷掉90%的企业。
现在你可以算一算，通过两轮海选，即第一轮“纯洁”和第二轮“美丽”，每轮淘汰率都在90%，能通过这两轮严苛的海选最终有可能进入巴菲特“后宫”的公司的比例为1%。也就是说如果美国所有上市公司数量为6000家的话，经过巴菲特的两轮海选后，剩下的也就是60家左右。之所以说有可能而不是一定，是因为还没完，接下来还有两道考验。
第三条标准“贤惠”：即“由德才兼备的管理层经营”。“德”是指管理层始终以全体股东利益为重；“才”是指管理层的经营管理能力一流。这条标准不用解释大家都很明了，公司都是由人来经营的，公司管理层的能力对公司的成败兴衰非常重要，而其诚实忠诚的品行决定了公司股东的利益能得到充分的尊重。
眼尖的人可能看出来了，为什么巴菲特把管理层的重要性置于第二条标准“护城河”之后呢，难道对一家公司来说，管理不是最重要的吗？管理确实很重要，甚至上面的很多“护城河”优势也都是由管理者一步一步打造出来的，这一点是毋庸置疑的，因此在投资界普遍流传着这样一句共识：“赌马赌的是骑师，而不是马。”与投资界的共识不同，巴菲特在看待这个问题时，首先是选马，其次才是选骑师。巴菲特在1989年致股东的信中写道：“从我个人的经验与观察得到一个结论，那就是一项优异的记录背后（从资本回报率的角度衡量），你划的是一条怎样的船更胜于你怎样去划这条船（虽然一家公司管理层的好与坏、努力与才能也很重要）。几年前我曾说过当一个声名显赫的管理者去应对一个内忧外患的企业时，往往是后者占上风。如今我的看法一点儿也不变。当你遇到一艘总是会漏水的破船时，与其不断白费力气地去修补漏洞，还不如把精力放在如何换条好船上面。”晨星公司股票研究主管帕特·多尔西也通过大量实例来说明了在投资中“船”比“船长”更重要，他得出这样的结论来佐证巴菲特：“与可能出类拔萃的CEO相比，企业所处的行业对其是否能长期保持高水平的资本回报率更有影响力。”毕竟你要让杰克韦尔奇这样的一流管理者来经营美国钢铁的话，他也不太可能给美国钢铁股东带来很好的回报，毕竟钢铁行业的竞争结构以及钢铁公司很难构建护城河这两点，已经注定了这个行业凄风惨雨的本质，伟大如杰克韦尔奇者也扭转不了这一点。正因了那句话：“形势比人强。”
虽然马比骑师更重要，但在有一匹好马的基础上，挑选一个优秀的骑师就是顺理成章的最佳选择了。巴菲特的第三条标准，“德才兼备的管理层”，目的正是在一个赚钱容易的行业里寻找优秀的管理者。巴菲特在年首次投资买入富国银行股票的时候，他这样说道：“我们在富国银行找到银行界最好的经理人Carl Reichardt与Paul Hazen，这两个人加起来的力量都大于个别单打独斗，其次他们对于有才能的人从不吝啬，但也同时极力避免冗员过多，再次，无论是利润创造高记录还是面临盈利压力之时，他们控制成本的努力不曾稍减，最后，他们俩都坚持自己领会的理念，依据个人能力而不是一己私利来确定要努力的目标。”可以说，出色的管理层是富国银行吸引巴菲特投资的最重要原因之一。
在美国，证券监管法规很严厉，上市公司治理结构较完善，职业经理人市场也很发达，挑选优秀而忠诚的“贤惠”管理者相比中国要容易的多了。巴菲特的这个“贤惠”标准，在美国的淘汰率应该要大大低于90%，不然的话都淘汰了巴菲特只能做“剩男”了。况且在美国，管理层比较扯谈的话，股东是可以通过重新选举董事会来更换的。（在中国的话，德才兼备的管理层则是很稀少的，由于我国资本市场法制体制原因，以及公司治理机制问题，管理层要么“缺德”，帮着大股东搞关联交易、利益输送或只知圈钱等方式来损害中小投资者的利益，要么就是“无才”经营管理能力一般，通常“缺德”的危害要远大于“无才”，在中国股市上投资，除非成为控股股东，否则对管理层的情况大家要特别留心）。
好了，通过以上的层层选拔，从数千家上市公司中挑选出了大概三四十家左右的公司，现在只剩下最后一轮考验了：“吸引力的价格”。前面“能被我们所了解”、“具备长期的经济前景”、“德才兼备的管理层”这三条标准都是关于“买入什么”的，第四个标准“吸引力的价格”是关于“以什么价格买入”的问题。
“有吸引力的价格”是指股票价格相对于每股内在价值而言，最好是价格在低于内在价值时买入，这一标准含了两层意思，一是你要大概估算出股票的内在价值，二是在选择一个与内在价值相比较便宜的价格买入，即价格与价值相比留有一点“安全边际”。有吸引力的价格这一点很重要。即使买入了最好的公司的股票，如果买入的价格过高，你的投资回报率也会大打折扣。比如说可口可乐公司，这是巴菲特为人所津津乐道的第一大投资，可口可乐公司符合前面三个标准，即经营业务很简单也稳定让人看得清，又具有因品牌优势、规模优势、对消费者的锁定和汽水行业的巨大进入壁垒而带来的又宽又深的护城河，同时可口可乐的管理层都是由全球顶级的经理人来担任，且忠于股东，可谓德才兼备，那么买入伟大的可口可乐吧，一定大赚特赚！这可不一定，关键要看你在什么价位买入。若你在可口可乐股票表现抢眼的年期间，比如你在1998年7月份买入可口可乐，可口可乐在1998年7月份的股票价格为31美元左右（市盈率为60倍左右），15年后的2013年3月份，可口可乐股价为40美元，算一下你这15年的股票年回报率吧，资本增值回报率为1.72%，年股息回报率约为3%左右，加起来为4.72%左右，比同期标准普尔500指数的回报还要差些，4.72%的年回报率，能不能跑赢通货膨胀还是个问题，非常糟糕的投资。
从以上可口可乐的例子中，我们学到，即使是由最伟大的人经营的最伟大的公司，如果买入价格不合适或者说不具有“吸引人的价格”，这项投资也会变成很普通甚至是糟糕的投资。
那么什么时候股票才会具有“有吸引力的价格”呢？如果把整个股票市场当成一个有感情的人的话，借用巴菲特老师格雷厄姆的形象说法，我们暂且称每天不断波动的股票市场叫作“市场先生”，买股票相当于我们与“市场先生”做买卖，以下三种情况下“市场先生”往往会提供较便宜的价格：第一种情况是各种危机的时候，如1973年的第一次石油危机，1987年美国股灾，1990年的欧美经济衰退和美国银行业危机，1997年的亚洲金融危机，2008年由美国次债危机引发的全球经济危机，这个时候坏消息不断，草木皆兵，“市场先生”被恐惧情绪所支配，惊恐万分，不顾一切的“流血大甩卖”，连续大跌之后，很多股票价格大幅低于其内在价值。这种大大小小的全球系统性危机往往隔几年就来一次，给价值投资者提供了大量物美价廉的采购机会；第二种情况是整个市场表现正常，但某只股票因为暂时的某个行业危机、公司丑闻，或难看的某个季度盈利数据，或仅仅因为更换CEO之类的各种短期事件，导致“市场先生”对这只股票的预期悲观过度，从而引发大量抛售使股票大幅下跌，而实际上很多时候这些不利消息只不过是些“皮外伤”而不是“动脉大出血”，并没有伤及公司根本，也就是说股票内在价值实际上并没有改变多少，此时“市场先生”对该公司的误判也会带来有吸引力的价格。这种机会也很多，关键是你要做好功课，对公司本质和行业要把握的比较深，要分清楚哪些是“动脉大出血”，哪些是“皮外伤”，一般情况下满足“纯洁”、“美丽”标准的大公司，在遭遇到暂时性坏消息时通常多半是些“皮外伤”，你要是个价值投资者，一定要在大公司好公司丑闻缠身时睁大眼睛。第三种情况是，某只股票因为行业比较冷僻或经营的事业令人生厌，或者因为其它原因没有被大众和分析师所关注，导致价格被市场低估，这种情况在较大的上市公司中不多见，通常发生在那些被人遗忘的小型上市公司身上。
“在别人贪婪的时候恐惧，在别人恐惧的时候贪婪”，巴菲特的这句话可谓人尽皆知。因为只有在大多数人恐惧的时候，代表大多数人情绪的“市场先生”才会在惊慌中失去理性。巴菲特是这么说的，也是这么做的。1973年到1974年在第一次石油危机冲击下，欧美经济开始衰退，股价大幅下跌，巴菲特在此期间以1100万美元买入了华盛顿邮报21%的股份。在1989年到1990年巴菲特投巨资买进了美国第四大商业银行-富国银行的股票，而1990年正是欧美经济衰退，又逢美国房地产危机，正值全球银行业的大灾之年，大家对银行业股票唯恐避之而不及，给巴菲特提供了以5.3倍市盈率、1.2倍市净率买进富国银行的机会；1991年巴菲特在全球银行业危机还没有完全度过的时候又买入了旅行支票巨头美国运通的股票，并在1998年亚洲金融危机时美国运通股票下跌的时候大幅增持美国运通。在1988年末1989年初巴菲特开始投入约10亿美元的巨额资金买入了可口可乐的股票，不久前1987年股灾的大跌情形还让人心有余悸，新口味可乐的灾难才刚刚过去几年，此时“市场先生”给可口可乐的定价大概在每股6到7美元左右，17倍左右的市盈率，这个价格若是在早期巴菲特持“烟蒂式”投资理念时他是绝对不会购买的，但对转变理念之后的巴菲特来说，这个价格虽算不上特别低廉，但对于护城河坚固、还有较大成长性的优秀的可口可乐公司来说绝对是物有所值。2008年金融危机时标准普尔500指数从最高的1400点一直惨跌到2009年3月份的683点，跌去一半还多，在2008年金融危机大家都纷纷远离股市的时候，巴菲特逆市而入。2008年年末，巴菲特以3亿美元买入了哈雷摩托发行的公司债券，在危机中7.76亿美元买入了瑞士再保险公司3.2%的股票并在2009年向瑞士再保险再投资26亿美元。金融危机的硝烟还未完全散去，2009年10月，巴菲特更以266亿美元的巨额资金闪电收购了美国第二大铁路运营商BNSF；2010年巴菲特10亿美元增持了强生公司；越是在人心惶惶的危机之时，巴菲特越是如自己所说的：“我觉得我就像一个非常好色的男人来到了女儿国，投资的时候到了。”
要做到在“吸引力的价格”买入，对一般人来说是说起来容易做起来难，这要求投资者具备两点素质：第一个能力是给股票估值的能力，即能够估计出股票的内在价值范围，这样才能判断价格相比价值是否有吸引力。给公司估值是投资者需要专门学习的，本文主题所限，不探讨怎么去给公司估值；第二个能力是正确对待股票价格波动和正确看待市场的能力，这个大部分人都做不到，既因为看不透股票投资的本质，也因为人性的弱点，大部分人是涨则喜跌则悲，追概念听消息，越涨越买，越跌越卖，频繁买卖，他们的情绪被“市场先生”所控制，丧失了自己的独立判断，变成了市场的奴隶。关于怎样正确对待股票价格波动和怎样对待市场，巴菲特的老师格雷厄姆在《聪明的投资者》一书中，把市场价格的波动形象地比喻成一位情绪不定但又很执著的“市场先生”，这位先生每天走到投资者的身边，不管公司经营情况是否稳定，都会按照自己的情绪好坏报出一个高低不定且起伏很大的价格，格雷厄姆认为：“这些信号给投资者误导的次数不比有用的次数少。从根本上讲，价格波动对投资者只有一个重要的意义：当价格大幅下跌后，提供给投资者买入的机会；当价格大幅上涨后，提供给投资者出售的机会。”巴菲特在1987年致股东的信中更进一步的总结说：“‘市场先生’是来给你提供服务的，千万不要受他的诱惑反而被他所引导。你要利用的是他饱饱的口袋，而不是草包般的脑袋。如果他有一天突然傻傻地出现在面前，你可以选择视而不见或好好的加以利用。要是你占不到他的便宜反而被他愚蠢的想法所吸引，则你的下场可能会很凄惨。事实上若是你没有把握能够比‘市场先生’更清楚的衡量企业的价值，你最好不要跟他玩这样的游戏。”
以上关于巴菲特选股四大标准的探讨都是回答“买入什么”和“以什么价格买入”的问题，下面就“持有时间多长”这个问题探讨一下。
如前面所提到的，作为“烟蒂型”投资者的巴菲特，主要是指在1956年到1976年这二十年期间，除保险公司和部分传媒业股票外，巴菲特的大部分持股都是套利型投资，即以低于有形净资产的价格买入，待价格回归价值后即获利了结，持有时间取决于价值回归的时间，一般在一到三年。在1976年到1987年这10年，是巴菲特由烟蒂型投资者转变为现在的巴氏价值投资者的时期，他理念上已偏向于对优秀公司的长期投资但行动上还没有完全跟得上，除1985年对资本城/美国广播公司的长期投资外，在这期间巴菲特还是作了不少的套利交易。在1987年之后，巴菲特终于完成了理念上和行动上的一致，其投资开始转向主要以对符合上述四个标准的长期投资为主，如目前占巴菲特股票投资组合近半壁江山的四只股票均持有超过20年，可口可乐25年，吉列（宝洁）24年，富国银行24年，美国运通22年，而且这些核心持股在陪伴巴菲特20多年后，对巴菲特来说现在及今后长时间内可能仍将是“非卖品”。
对于投资股票持有时间的问题，巴菲特是这样说的：“时间是好生意的朋友，却是坏生意的敌人。如果你陷在糟糕的生意里太久的话，你的结果也一定会糟糕，即使你的买入价很便宜。如果你在一桩好生意里，即使你开始多付了一点额外的成本，如果你做的足够久的话，你的回报一定是可观的，没有任何时间适合将优秀的企业脱手。”
上面分析了巴菲特对“买入什么”，“以什么价格买入”以及“持有时间多长”这三个投资核心问题的回答，其答案就是“优秀企业”、“安全价格”、“长期投资”。投资是风险与收益的游戏，结合投资的这个本质，我们可以看到，在“巴氏价值投资”中，投资风险因为公司的质地优良、好的管理层、合适的买入价格、投资期限长这四个因素而大大降低，而投资收益也因为公司的优秀、合适的买入价格、长期投资下的低摩擦成本而得以保障。“巴氏价值投资”实质上是对投资本质很好的诠释。
借用巴菲特自己所说的一段话来结束本节。2007年巴菲特在回答中央电视台记者关于什么是价值投资精髓的提问时，他这样说道：“投资的精髓在于：不管你是投资企业还是投资股票，都要看这个企业本身，看这个企业未来5年、10年的发展，看你对企业的业务了解多少，看管理层是否被你喜欢和信任。如果股票价格合适你就持有。”
法宝二：注重确定性和低风险。
实际上，在上面“巴氏价值投资”中就包含了巴菲特对投资风险的控制和考量。巴菲特选股四大标准，无论是深入了解企业业务、有持久竞争力、德才兼备的管理层、合适的买入价格，还是识破“市场先生”弱点的逆市而动，以及在符合四条标准之上的长期持有而不是频繁操作，这些无不是为了提高确定性并降低投资风险的。注重确定性和低风险实际上是“巴氏价值投资”内含的重要一环，但为了特别强调巴菲特的风险观以及巴菲特如何将投资风险控制到最低这一点，在此专门独立讨论，将“注重确定性和低风险”作为巴菲特的第二大法宝。
什么是风险？风险是当你在马路上开车时，发生车祸受伤甚至车毁人亡的可能性；风险是你精挑细选娶了一位“孟姜女”，结果婚后不久就发现老婆变成了“潘金莲”；风险是当中国男足在对阵亚洲某鱼腩球队时你以为赢定了，结果中国队却是“90分钟不射”一球未进反被对手连灌三球……。正如你我所理解的，风险就是未来结果的不确定性或者说不利事件发生的可能性。
同样道理，对投资而言，人们对投资风险的表述和定义常有以下五种：不利事件发生的可能性；损失的可能性；未来结果的不确定性；本金损失的可能性；可能损失的程度。这五种定义我们都很好理解，其本质就是说投资风险就是指损失的可能性及程度或者说是不确定性。可喜的是，在什么是投资风险这一点上股神巴菲特与我们大多数人这些简单的常识一致。
然而信奉有效市场理论及资产组合理论的学术界和华尔街普遍将股票风险等同于该股票的波动性，并且用β值表示股票相对于市场的波动性，该理论认为某只股票相对于市场的波动性越大即β值越大则说明该股票的风险越大，巴菲特对这种风险定义不以为然。在1993年致股东的信中他说：“学术界对风险的定义是实在有点离谱，甚至荒谬，举例来说，根据β理论，若是有一种股票相对于大盘下跌幅度更多，就像我们在1973年买进华盛顿邮报股份的时候一样，那么其大幅下跌后风险反而比其原来高股价时更高，那么要是哪天有人愿意以极低的价格把整个公司卖给你时，你是否也会认为这样的风险太高而予以拒绝呢？”客观的说，β理论本身并没有什么不对，其在理论逻辑上也是成立的，但有一个问题，β理论的一个基本的前提假设是：股票市场是完全有效的。而现实中完全有效的股票市场是不存在的，所以基于这一前提假设的β理论在现实中应用就要打折扣了，折扣的大小取决于市场的有效程度。现实中美国股市因为制度建设较为完善、信息披露充分、以机构投资者为主等原因其市场有效性比较高，大部分时候算是“有效”的，但离“完全有效”还是有一定距离，在巴菲特看来美国股市离完全有效差的更远，由于“市场先生”的情绪无常，有时甚至完全失去理性，“（市场）有效和总是有效的差别就像白天和黑夜一样大”巴菲特断言道，所以应用基于完全有效市场假设的β理论来衡量现实中的股票风险无疑是非常可笑的。（在中国，股市的有效性离美国又不知差了多少。）
在揭露了β理论的荒谬之后，接着巴菲特这样阐述了自己的风险观：“在评估风险时，β理论的学者根本就不屑于了解这家公司与它的竞争对手都在干什么，它的负债情况如何，他们甚至不愿意知道公司的名字叫什么，他们在乎的只是这家公司的历史股价（β值由公司历史股价波动中算出来）。相对地，我们从来不理会这家公司过去的股价，我们期待的是尽量能够得到更多的有助于我们了解这家公司的资讯。我们认为投资人应该评估的风险是他们在其预计持有期内从一项投资中所收到的所有税后收入，是否能够让他保有原来投资时所拥有的购买力再加上合理的利率。虽然这样的风险度量无法做到像一项工程般的精确，但至少可以做到足以让你做出有效判断的程度。在做风险评估时，主要考虑的因素有下面几点：（1）这家公司长期竞争能力可以衡量的确定程度；（2）这家公司管理层发挥公司潜能并有效运用现金的确定程度；（3）这家公司管理层将企业利益回报股东而非中饱私囊的确定程度……”显然，从以上的话中可以看出，巴菲特将风险定义为公司未来的种种不确定性，经营竞争能力的确定性、管理层是否最大化股东利益的确定性。在巴菲特的逻辑中，公司未来面临的各种确定性越高，则损失的可能性越小，风险越小。
巴菲特多次说过：“宁要确定性的一般，也不要不确定的伟大。”1999年在美国纳斯达克市场网络科技股一片风光的时候，巴菲特保持了一贯的小心和谨慎，他认为网络公司未来的不确定性很大，信息革命虽然是不可阻挡的潮流，但这并不代表网络公司就能大赚特赚，正如100年前的莱特兄弟发明飞机后，带来了交通方式的革命为人类带来了福音，但这并不意味着航空公司就能大赚特赚，航空业过往的历史证明航空业是个破产容易而赚钱难的行当，与航空公司相比，网络公司竞争将会更加惨烈，这是一个赢家通吃的行业，大部分.com公司用不了多久就会烟消云散，人们对于网络公司乐观过头了；而确定性很大的是，像卖汽水的可口可乐公司，卖剃须刀的吉列公司，即使再过十年二十年人们仍然会因口渴而喝可口可乐，男人们仍然要在每天早上起床后用吉列剃须。在世纪之交的这次网络狂潮中，像巴菲特一样保持理性的毕竟是少数。“只有当潮水褪去之后，才能看见是谁在裸泳”，显然由于巴菲特对高确定性的偏好和对风险的深刻洞察，使他没有成为网络大潮褪去之后满眼裸泳者中的一员。
应该说，这个世界上没有什么东西是100%具有确定性的，只是确定性高低而已，投资也是这样，巴菲特追求的不是万无一失，而是确定性尽可能的高，这样才能将风险控制得尽可能的低。巴菲特是如何做到的呢？
我们知道，不论哪个国家的股票市场，投资者都面临三大风险：系统风险、非系统风险和投资者非理性操作的风险。系统风险是外部性的，不受投资者个人也不受上市公司的控制，如战争或政治动荡，政策风险，宏观经济风险，利率风险，通货膨胀风险等；非系统性风险是指上市公司自己经营过程中所特有的风险，受上市公司自身控制但不受投资者控制，非系统风险主要分为经营风险和财务风险，经营风险里面又包括管理风险、市场风险、诉讼风险等等；投资者非理性操作的风险是由于投资者自己的非专业性、盲目心态、非理性等带来的风险，投资者自己能控制。下面我们来看看巴菲特的投资方法，即以较安全的价格买入优秀公司然后长期持有，是如何应对上面三种风险的。
系统风险是外部性的，也是最难防范的，有些系统风险还经常发生，如利率风险，各国央行喜欢定期开会，经常把利率调来调去。在系统风险中，战争和政治动荡的发生概率最小但杀伤力最大，但凡大的战端一开，除了黄金以外什么东西都不值钱，什么投资方法都是不管用的，话说回来，战争中普通百姓连命都可能搭进去，还谈什么投资赚钱！这个风险目前在中国习主席任内发生的概率还不大（习主席乾纲独断，还能压得住，但10年之后会不会发生就不好说了，这个取决于国内的政治改革进程和中国民众的诉求），因此从某种意义上来说，股运即国运，国运济则股运兴。美国这边，一百年来美国经历过一战、二战、朝鲜战争、越南战争、与前苏联的冷战、伊拉克战争、阿富汗战争，但美国股市百年来却欣欣向荣并不断为投资者创造价值，其背后就是因为有一个强大、奋发、自由、民主、平等、法制的国家做基础，俗话说“大树底下好乘凉”，难怪股神巴菲特也不止一次说过他为自己出生并成长在美国而感到幸运。政策风险如产业政策、管制政策、税收政策等在欧美是个问题，在中国更是个问题，因为我国政府往往有一只“闲不住的手”不断干预市场。即使是这样，政府政策通常也不会使一个竞争力很强的优秀企业变成一个烂企业，好企业还是好企业；宏观经济周期波动的风险则是常态，繁荣和衰退总是不断交替出现，往往隔几年就会来一次大大小小的金融危机或经济危机，这种危机对优秀企业也有很大负面影响，但往往是暂时性的，而危机对普通企业和烂企业的伤害则要大得多，有时甚至直接导致这些平庸企业的破产倒闭。再说利率风险，利率升高会抬高公司的借贷成本，同时消费者会减少消费，因此公司利润会减少，另外利率升高会抬高投资者的机会成本，从而使所有公司的内在价值下降。但优秀公司与平庸公司相比融资容易且产品弹性小，利率上涨对平庸公司的损害要远大于对优秀公司的损害。通货膨胀风险更是这样，优秀公司往往在所出售的产品上有定价权，产品难以被替代，容易将上涨的成本转嫁给消费者，而平庸公司则很难转嫁成本，实际上优秀公司往往可以假借“通货膨胀”这只手来消灭或削弱诸多普普通通的竞争对手，使自己在以后的竞争中占据更有利的市场地位。从以上对系统性风险的分析中可以看到，除了应对战争和动荡的风险要靠运气外，巴菲特投资体系的核心：符合四大标准的“优秀企业”，能有效减少政策风险、利率风险以及通货膨胀风险等系统风险带来的损害，有时这些风险甚至会帮优秀企业淘汰平庸的竞争对手。有一个很简单却常被忽略的事实是：通常经济不会永远衰退下去，利率也不会永远上涨，通货膨胀也不会一直严重下去（除非政府不想干了），也就是说所有的系统风险都具有短期性的特点，而巴菲特价值投资的另一个核心：优秀企业基础上的长期持有策略，则可以修正这些短期的、经常性的风险。
再来看看非系统性风险，非系统风险是指即企业经营过程中所独有的风险，包括经营风险和财务风险，主要的是经营风险，诸如市场风险、竞争风险、管理风险等，巴菲特设定的四大选股标准的前三项：“能被我们所了解”、“具备长期的经济前景”、“德才兼备的管理层”正是为了选择经营风险小的企业而远离经营风险大的企业。在1994年致股东的信中，巴菲特指出：“依照这一标准，我们出错的概率微乎其微。”其后在2002年巴菲特致股东的信中，巴菲特又自豪的说道：“在我们经营伯克希尔的38年当中，投资获利的个案和投资亏损的比例大约为100:1。”这些都无不说明这样一个事实：按照巴菲特的标准来选择企业或股票，能使股票投资中的非系统风险降到最低。
最后让我们看看股市投资中的第三大风险：投资者非理性操作风险。大科学家牛顿为世界贡献了物理学三大定律，但即使是以牛顿这样的智慧，也没有让他在投资中受益——他在18世纪英国南海泡沫事件中输得精光，牛顿后来解释道：“我可以算出天体运行的轨迹，却算不出人类的疯狂。”从某种程度上来说，投资者所遭受的损失中，有相当部分甚至是绝大部分来自非理性操作。容易让投资者陷入非理性操作的典型场景有以下几个：（1）炙热的牛市；（2）绝望中的熊市；（3）概念满天飞的时候；（4）股价巨幅波动时；在这四种典型场景下，投资者非理性操作的主要表现就是：（1）在炙热的牛市中，价格已经被炒得很高了，远高于内在价值，还在过度乐观及癫狂的情绪下跟随着众人不断买进，期望着价格永远涨下去；（2）在绝望的熊市中，实际上价格已经很便宜了，还在极度悲观和恐慌情绪的支配下不断低价卖出，以为手中的股票终将一文不值；（3）在概念满天飞的时候，对行业和公司一点都不了解，仅在盲目乐观和从众心理的支配下，盲目买进各种概念股，以为买进就能发大财，形同赌博；（4）在股价巨幅波动时，在盲目跟风情绪的支配下追涨杀跌，火中取栗。投资者非理性操作的主要原因有：一，无知，不知股票为何物也不想知道，只是把股票当做赌博的一种工具；二，短线投机思维，以为自己能正确预测股价走向，频繁买卖；三，过度乐观和过度悲观的感性思维；四，羊群效应，以跟随众人而感到安全，放弃自己独立冷静的判断。而巴菲特投资体系中的几大基本策略：（1）生意角度。巴菲特说：“我从不打算在买入股票的次日就赚钱，我买入股票时，总是会先假设明天交易所就会关门，5年之后才又重新打开，恢复交易。”把股票投资当做一项实体生意投资，不去理会股价的变动而只关注企业本身，只要企业经营的好，短期内股价可能非理性下跌，但股价最终会反映企业内在价值，“股价在短期是投票机，在长期来说是称重机”。（2）长期投资。做长期投资而不去做波段操作，“拥有一只股票，期待它下个早晨就上涨是十分愚蠢的。”巴菲特说，“要想在股市从事波段操作是神干的事，不是人做的事”。为什么？比方如说你5年做一个投资判断，这个判断成功率为80%的话，你5年内赚钱的概率就是80%，你要是做波段操作的话，1年就可能要做5个判断，每个判断成功率都是80%的话，综合下来你的成功率就是32%，也就是说1年下来你有三分之二的可能性要赔钱，更遑论那些一年要做50个判断的人了。三，正确对待股价波动和市场。这个前面讲过，巴菲特是要利用“市场先生”的愚蠢而不是被“市场先生”所愚弄；四，独立判断。不跟风，不盲目，巴菲特说“我只做我完全明白的事”。
对每个投资者来说，若能将以上三种风险控制到最低，赚钱就不会太难。巴菲特价值投资体系的精髓，优秀企业加合适价格基础上的长期持有，这些都有效保证了投资的高确定性和低风险。
法宝三：巧妙而持续的低成本杠杆运用。
巧妙而持续的低沉本杠杆运用，用通俗点的话说，就是巴菲特不光用自己的钱来投资，还长期大量借别人的钱来投资，投资收益全归自己而且还不用付什么利息给债主。你可能会说谁这么缺心眼啊，借钱给老巴还不收利息，还真有，且不止一个。
一个就是伯克希尔旗下财产保险公司的投保人，这些投保人为诸如自家的别墅遭遇飓风、水灾、火灾之类的风险投保，或者像纽约帝国大厦这样的高档写字楼为恐怖袭击、地震、火灾等风险投保，他们把保费交给伯克希尔旗下的保险公司，到这些灾害真正发生时可能是若干年之后的事或者压根就不会发生，那么在这些灾害发生和实际赔付之前的若干年，巴菲特可以近乎免费的使用投保人已缴纳的钱，拿这些钱去买可口可乐、富国银行之类的公司股票，用钱生钱。像这种由千千万万投保人借给巴菲特而不用立即赔付的钱就像一个巨大的流动金库，巴菲特为这些钱独创了一个词叫作“浮存金”，到2012年底伯克希尔拥有的浮存金达到731亿美元之巨。在1995年致股东的信中巴菲特写道：“自从1967年我们进军保险业以来，我们的浮存金每年以20.7%的复合成长率增加，大部分的年度，我们的资金成本在零以下。”在1998年致股东的信中巴菲特再次强调：“真正重要的是取得浮存金的成本。如果成本过高，那么浮存金的成长就可能变成一项‘诅咒’而非幸福。在伯克希尔公司，我们的记录算是不错的了，32年来我们的成本远远取低于零。”也就是说你借钱给巴菲特，巴菲特拿你的钱买股票赚钱后，不仅一分钱不分给你，你还要倒贴一点利息给他（当然不是要你真拿利息倒贴给他，这个利息体现在巴菲特旗下保险公司实现的承保利润）。按《经济学人》杂志2011年的估计，巴菲特的保险浮存金平均成本在2.2%左右。这就是说，只要巴菲特每年用这些浮存金来投资的收益率高于2.2%，钱就会像水一样哗哗的流向巴菲特的口袋，要做到2.2%以上的收益率不是件难事，因为即使你只是个投资的菜鸟，你用这些钱一半买进美国国债、一半全部买进标准普尔500指数成分股就可以做到（标准普尔500指数1965年-2012年历史平均年复合收益率为9.4%）。对股神巴菲特来说，超过你这样的菜鸟不是难事，每年超出标准普尔的收益率才是，在过往的48年里，巴菲特有39年都击败了标准普尔500。
另一个好心的债主是山姆大叔的税务部门，税务局的钱也敢欠，敢情巴菲特是奥巴马他亲舅舅不成？这个要说是沾了美国税制的光，美国的资本利得税制规定只有当实际卖出股票时才用得着为买卖差价那部分缴纳税款，由于巴菲特的大部分核心部位股票是长期投资，基本上是死了也不卖，这样因股票增值而产生的税款只需每年挂在帐上而不用马上支付现金，巴菲特可以年复一年的使用这笔税款而不用担心税务人员来敲门。比如说，1988年巴菲特花了10亿美元买入可口可乐公司的股票，1994年又2亿多美元增持成为了可口可乐公司的最大股东，两次买入共花费12.99亿美元，到2012年底巴菲特持有的这部分股票市值为145亿美元，净赚132亿美元，巴菲特现在要是那根神经不对一拍脑袋决定卖掉可口可乐的话，按平均约20%的资本利得税率算的话（1987年以前美国资本利得税率最高为50%，后改为28%，现在为20%），巴菲特需要向山姆大叔缴纳约40亿美元的真金白银，可惜让税务部门恨得牙痒痒的是，像可口可乐这样的公司巴菲特基本上是一股也不打算卖的可能永远也不会卖，税务局除了干瞪着眼骂娘却也不敢上门找巴菲特要帐去。到2012年年底，诸如以上由长期持有可口可乐之类的公司而导致的递延税款总额高达444亿美元。又是一笔免费使用的巨款！
伯克希尔公司欠投保人的钱加上欠山姆大叔税务局的钱，在2012年加起来总金额高达1175亿美元，而伯克希尔公司2012年底的净资产为1916亿美元，即伯克希尔每100元的本金对应另外借来的60元，相当于使用了1.6倍左右的杠杆，而且还是免费的杠杆，就是说如果年收益率为10%的话，1.6倍的杠杆可以使收益率达到16%。
再让我们来看看巴菲特在控制伯克希尔公司后，伯克希尔公司历年的杠杆使用比率吧，1970年、1980年、1990年、2000年、2010年、2012年伯克希尔每股净资产分别为50美元，401美元，4612美元，40442美元，95453美元，114214美元，而其每股保险浮存金价值分别为34.2美元，207.9美元，1431.6美元，18216美元，39658美元，44051美元，可得出伯克希尔浮存金杠杆率分别为倍，1980年为1.52倍，1990年为1.31倍，2000年为1.45倍，2010年为1.42倍，2012年为1.39倍，再算上递延税负杠杆的话，总杠杆倍数大概在1.5倍到1.7倍之间。也就是说伯克希尔公司每拥有1万美元的本金，巴菲特又另外向保险公司投保人和山姆大叔免费借了5000美元到7000美元，用这借来的钱再投资股票或收购企业，收益全部归伯克希尔所有。
接下来我们看看大家津津乐道的巴菲特的五大投资可口可乐，富国银行，美国运通，IBM，华盛顿邮报截止到2012年底的投资收益情况，持有可口可乐25年买入成本为12.99亿美元现在价值为145亿美元，持有富国银行23年买入成本为109亿美元现在价值为156亿美元，持有美国运通22年买入成本为12.87亿美元现在价值为87.15亿美元，持有IBM 2年买入成本为116.8亿美元现在价值为130.5亿美元，持有华盛顿邮报40年买入成本为1060万美元现在价值为6亿美元，分别加上约3%的股息率（近似值，可口可乐，美国运通，富国银行实际股息率略低于3%），可分别算出以上5大投资的年复合收益率为13%，9%，13%，10%，13.6%。这5大投资在巴菲特整个投资生涯中可算得上最为成功的几项大额投资了，其最高年收益率不到14%。当然，除以上核心部位股票有些非主要部位股票投资的投资收益可能比14%要高，比如巴菲特投资中石油股票持有5年获7倍收益，税后年复合收益率大概在36%，但正如西方谚语所说：“荷马也有打瞌睡的时候。”有些非主要股票投资巴菲特也难免犯错，如2008年巴菲特2.44亿美元买入两家爱尔兰股票到2008年底价值0.27亿美元，一年亏损90%。所以综合起来看，在股票投资上，巴菲特的投资年复合收益率应该不高于14%，但要比标准普尔500平均每年9%-10%的收益率要高，大概在12%到14%之间。有的人可能会说，巴菲特每年股票投资收益才12%到14%，怎么配叫股神呢，搁在中国股市上每年没有个30%的收益都没脸见人。我想对这些人说的是，一年两年赚30%是可能的，但连续10年、20年保持30%的收益难度就相当大了，要是你说你能连续40年保持30%的收益率则是自欺欺人。要知道在投资价值比中国高很多的美国股市上，在美国几千家共同基金中，能做到连续10年跑赢标准普尔500指数2到3个百分点的基金公司也是凤毛麟角。因此，仅凭借40多年股票投资每年12%到14%的收益率，巴菲特就对得起“股神”这一称号。
巴菲特除股票投资外，与股票投资占据同样重要地位，近些年大大超过股票投资额的是企业投资，即全资买下一个企业或控股一家非上市公司，这些公司从生产制服、鞋子、地毯、油漆、砖块、糖果、冰激凌到旅游车、活动房屋等等应有尽有，2005年之后，巴菲特更是花费数百亿美元收购了公用事业公司中美能源、铁路公司BNSF，以色列的切割刀具公司ISCAR、润滑油公司路博润等。巴菲特收购的企业中制造业、服务业和零售业2011年底及2012年底净资产分别为366亿美元、486亿美元，2012年净利润为37亿美元，平均权益回报率约为8.7%，公用事业及管制事业如铁路及电力公司等2011年及2012年底净资产分别为717亿美元、747亿美元，2012年净利润为47亿美元，平均权益回报率为6.4%。这些企业投资中收益率最高的可能要算巴菲特在1972年以2500万美元全资收购的喜诗糖果公司，1972年到2012年喜诗糖果共给伯克希尔公司贡献了17亿美元左右的净利润，加上喜诗糖果公司现在的公司价值按15倍市盈率算的话为15亿美元左右，算上红利再投资收益的话其年复合投资收益率大概在17%-18%之间。综合平均下来巴菲特在企业投资方面的年投资复合收益率在10%左右。
以上两项主要投资，股票投资12%-14%的收益率加上企业投资10%左右的收益率，还有巴菲特债券投资6%-10%的收益率，以上这些投资虽说非常优秀，但客观的说这还不能算是奇迹，难怪巴菲特的搭档芒格曾说：“如果把伯克希尔投资表现最好的10个投资拿掉的话，伯克希尔就是个笑话。”伯克希尔没有成为笑话，这些巨额的股票投资和企业投资，在巴菲特使用的1.5倍到1.7倍的近乎免费的杠杆作用下，奇迹发生了，巴菲特取得了48年来19.6%的年复合收益率。
低成本杠杆的运用之于成就伯克希尔和成就巴菲特的重要性，往往被很多巴粉们所忽视，实际上正是由于从投资生涯一开始就持续而巧妙的运用了大量低沉本杠杆，才打造了如今资产达3700亿美元的伯克希尔帝国，也使巴菲特成了全球数一数二的富翁，如果没有这些免费借来的钱而仅仅依靠自有资产进行价值投资的话，即使按每年股票投资最高复合收益率14%算的话，巴菲特的身家最有可能的也就在几十亿美元级别，要达到如今600亿美元的个人财富则几乎不可能（当然几十亿美元也是个天文数字了，一般人靠投资也很难做到）。低成本杠杆的使用对于成就巴菲特的全球顶级财富，居功之伟。
对低成本杠杆的巨大价值，聪明的巴菲特似乎很早就意识到了。甚至他第一次买股票的时候就用到了杠杆，小巴菲特12岁的时候，他就用从姐姐那儿借的钱加上自己送报纸挣的钱以每股38美元的价格买了3股城市服务公司的股票，不多久后以40美元卖出。1956年当巴菲特成为了职业投资人之后，更是一直很聪明的利用杠杆，早期合伙公司经营阶段他向经纪公司借钱，把这些借的钱押注在他看准的股票套利上，他在那时使用的杠杆大概在1.2倍左右，向经纪公司借钱毕竟是小打小闹，而且借钱的成本估计还不低，为了找到更低成本的借款，之后他便打起了保险公司的主意。实际上在巴菲特21岁还在上大学的时候就接触了保险公司GEICO的总裁，那时他的老师格雷厄姆是GEICO保险的董事长，他当时认真研究了保险业，对保险公司的经营也有了深刻的认识，大概在那时他就已经深深的意识到了保险浮存金的巨大价值。1967年巴菲特终于如愿以偿，他以每股50美元的价格全资收购了奥马哈国民赔偿公司，正式进军了保险业，开始拥有了朝思暮想的浮存金，从此巴菲特一发不可收拾，买进一个又一个的保险公司，也拥有了越来越多的浮存金，到现在，伯克希尔已是美国实力最雄厚的几家财产保险公司之一。拥有了这些保险公司，就像拥有了一个巨大的弹药库，股神可以用这些源源不断的弹药按照低风险的价值投资理念不断攻城略地。
这里，要特别提醒大家注意的是，巴菲特敢于大量使用低成本的杠杆来放大投资收益，有两个非常重要的前提，那就是前面的第一大法宝和第二大法宝，巴菲特是按价值投资方式进行投资，并且其投资具有高确定性和低风险的特点。如果你没有掌握巴氏价值投资以及投资的高确定性和低风险这两门功课，那么大量运用杠杆更多时候会让你“走火入魔”，给你带来灭顶之灾，高风险和高不确定性的杠杆投资就好像“开车时方向盘上绑着一把匕首，路面一颠簸，匕首就有可能扎到你的心脏”。比方说，你自己有10万块又向朋友借了10万块一共20万来搞投资，这里你用了2倍的杠杆，第一年你运气好赚了20%的收益也就是赚了4万元，相对于你的本金10万你取得了40%的年度收益率，而巴菲特在近五十年的投资生涯中也只有六年达到过40%以上，你开始样样得意，股神也不过每年20%的收益嘛。好了，现在带着超越股神的喜悦，回到家里，你看到电视上一到晚饭时间就唾沫横飞的股评砖家们，他们鼓起腮帮不断给你神侃什么板块轮动啊，什么新能源啊物联网啊等等概念(他们嘴里永远不缺的就是各种概念)，禁不住砖家们对你的轮番轰炸，你开始买进了一只新能源股票，结果一年下来你亏了30%。没关系第二年再赚回来，第二年砖家们像赵本山一样接着忽悠，你像范伟一样又买进了“赵本山”们大力鼓吹的前途一片光明的物联网股票，结果第二年又亏了25%，好了连续两年亏损后现在你的钱从24万变成了12.6万，气得你砸掉了家中的电视，赌咒发誓妈的我再也不相信这些砖家了，这回你改看报纸了，而且还专看官方的《人民日报》，砖家是不能再信了，相信党和政府吧，没人敢在党报上忽悠吧，《人民日报》上连篇累牍的以城镇化构建未来中国10年辉煌的报道，既然党和政府都定好了城镇化的国策，这回一定错不了，好了，要把本翻回来就靠它了，你毅然买入城镇化概念的股票，一年后，结果出来了，比前两次要好，这回没有亏30%，也没有亏25%，可惜你却高兴不起来，因为亏了20%，现在12.6万变成了10.