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兼并与收购讲义1
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你可能喜欢十天掷百亿元收购俩上市公司 马云“没我不行”
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编者按：马云10天之内&鲸吞&两家上市公司，并且其中一家还是两家大佬联手，让业内外人士都很惊讶。史玉柱、马云等大佬对A股上市公司，似乎从来没有如此热衷过，是A股太便宜，还是为做大估值，或者有别的意图，值得研究。 十天掷百亿元收购俩上市公司 马云&没我不行& ■本报记者唐振伟 缔造了庞大的阿里帝国之后，马云曾表示要退居二线，要&淡出江湖&，向媒体称，他已经收获这么多荣誉及财富，可以干点自己喜欢的事了。 然而，马云是个&闲不住&的人，有媒体描述称，他是个不愿意安分坐着的人，时不时坐到桌子上，两条腿晃来荡去。而且，马云有一种&舍我其谁&的&范儿&。1984年，马云考进师范学院，英语课上他一开口就震惊了全班，老师不得不打断他，好给其他同学留点发言时间。正是那种&舍我其谁&，让马云当上了学生会主席。 也正是那种&舍我其谁&，让他在之后经营企业中一再&破格&：颠覆了零售业，颠覆物流业，下一个是银行业。公司有高管受不了，问&还有完没完&，马云的回答是，一个公司是不是伟大，不是看它赚了多少钱，要看它有没有为社会解决问题。 对此，有评论称，马云的&舍我其谁&本意似乎在提醒大家，&没我不行，别人玩儿不转&。 豪掷百亿元 收购两家上市公司 4月份以来不到十天时间里，马云已经豪掷近百亿元收购、两家A股上市公司。 其实不单是4月份，这段时间，阿里不断有大动作，仅今年3月份，就先后投资文化中国、佰程旅行网、Tango、银泰商业等，交易额总计超过百亿元。 4月2日，恒生电子公告称，其控股股东浙江恒生电子集团与浙江融信网络技术有限公司签署了《股权购买协议》，浙江融信以32.99亿元收购恒生电子集团所持有的全部股份，而浙江融信的实际控制人是马云。尽管4月2日就已公布股权购买这一重大事项，但作为&马云概念股&的恒生电子在4月8日方才复牌。在利好的影响下，恒生电子4月8日至4月10日连续三天涨停。 入主恒生电子刚刚尘埃落定，马云又联手史玉柱，再度斥资65.4亿元收购华数传媒20%股权。4月8日晚间，自2月25日起停牌的华数传媒公告称，以非公开发行股票形式引入杭州云溪投资合伙企业高达65.36亿元的投资，云溪投资的实际控制人为马云和史玉柱。同样，消息公布之后，4月9日至4月11日，华数传媒也连续三天涨停。 上述公告称，华数传媒向云溪投资非公开发行股票2.8亿股，发行价格为22.80元/股，融资65亿元，占本次发行完成后华数传媒股份总数的20%。此次认购的股票自此次非公开发行完成之日起36个月内不得转让。 公告显示，云溪投资于今年4月2日成立，其中，马云与谢世煌分别以99%和1%的股权比例组成云煌投资，而云煌投资又与史玉柱一起作为普通合伙人，持有云溪投资近1%的股份，另外99%的股份则由谢世煌持有。据悉这99%股份的资金来源是浙江天猫，谢世煌向浙江天猫借款65.37亿元，期限10年，复合年利率为8%，云溪投资以全部合伙企业财产份额作为质押担保。显然，云溪投资是马云等资本大佬专为华数传媒定向增发而设立的公司。 看中其互联网电视&牌照& 事实上，自去年开始，各路资本对互联网电视客厅入口的争夺战就已打响。 有分析称，百度有爱奇艺、腾讯有腾讯视频、PPTV投靠了苏宁，BAT三巨头中阿里的视频内容最弱，而华数不仅有视频内容，还手握互联网电视运营的牌照。 从华数传媒来看，本次募集资金中，15亿元投资于媒体内容建设和优质内容版权扩充，11亿元投资于华数TV终端销售以实现在全国发展300万用户的目标，其余为补充流动资金以促进公司传输管道业务发展，适时收购其他有线电视网络资产。 而马云这个资本大佬之所以收购华数传媒20%的股权，齐鲁证券分析师陈云红认为，华数传媒最大的价值在于其内容和具有垄断性质的互联网电视牌照，在成功入股华数传媒之后，马云布局的版图中，电视类的产品将不再受政策干扰。 此外，阿里还看上了华数传媒所能控制的近5000万电视用户，入股华数传媒也意味着阿里在文化产业上具备了从投资、制作、发行到渠道、终端、用户的端到端整合能力。 东莞证券研究员杨柳波也认为，在国企改革背景下，华数传媒公司引入有实力的民营资本，有利于做大做强国有传媒企业。公司本次向云溪投资非公开发行2.8亿股，融资65亿元，募集资金主要投向媒体内容建设、华数TV终端销售和传输管道整合。公司未来将通过加强上游内容优势、撬动下游终端覆盖优势和整合中游传输通道优势，实现产业链的垂直一体化。 阿里看好文化传媒行业发展契机，在近期收购了内容公司文化中国，并成立数字家庭娱乐部整合旗下虾米音乐和视频网站团队，形成&天猫魔盒（以及其他品牌联盟盒子）+阿里云OS+华数、阿里视频平台及多家视频网站内容聚合+内容制作的文化中国&的一体化格局。阿里在文化传媒领域布局与华数&传输管道+终端+内容平台&布局具有较强的互补性和协同性。 收购A股上市公司 或为做大&估值&？ 有投资界资深人士向记者分析，马云不是&雷锋&，说到底是&生意人&。接连大手笔收购A股上市公司股权当然是因为现在A股估值比较便宜，借机来做大阿里的&估值&，等阿里在海外成功上市后，利用估值差价就可以赚钱。 另有分析认为，马云个人已经无心阿里及淘宝，因为阿里和淘宝的发展已经基本到头了，甚至快要没落了，余额宝等业务的不断创新以及收购恒生电子、华数传媒应该属于&企业转型&。 华数传媒看似普通的定向增发，却因马云和史玉柱的出现备受关注，而其背后的超高杠杆更是一时间成为市场的一大谈资。因为，马云用极少的自有资金，撬动65亿的定增资金。其中，有64.72亿来自云溪投资有限合伙人谢世煌个人出资，而该资金是由浙江天猫提供的借款。 有媒体认为，其股权控制&颇为精妙&，可谓&四两拨千斤&：马云出资9900元，史玉柱出资6500万元，分别占整个投资的0.0002%、0.9943%，共同控制云溪投资，并借此掌握华数传媒20%股权。而谢世煌个人出资64.72亿元，占比99.0055%，却毫无话语权。而史玉柱尽管比马云出资额多出不少，但由于合伙企业的要求，其仍无法独立于马云做重大决策。 当然，马云在阿里体外投资收购恒生电子以及华数传媒股权一事除了在资本市场博得一片喝彩声之外，也遭到了一定的质疑。有媒体评论就称，马云的资金和资源都是阿里集团的，借款以拟收购的股权抵押，风险很低，但远期受益却主要跟他个人相关，是非常划算的一笔生意。 该评论认为，马云近期的很多投资开始在阿里体外进行，很大的原因应该与实现利益最大化有关。尽管马云目前掌控着阿里集团，但其持股实际上只有不到10%，也就意味着同一项预期利润丰厚的投资，只能分享不到10%的收益，但如果是个人投资，结果则完全不一样。从事业上讲，如果马云能够在阿里外围组建一个完全由其掌握的第二阿里，那也是一项巨大的成功。& 抛弃&市盈率超15倍不买& 史玉柱A股野心显现 ■本报见习记者刘琪 日，史玉柱发了这样一条微博，&已公告我辞去巨人网络CEO，至此我已不担任任何公司实职。终于彻底退休了，把舞台让给年轻人。告别江湖后，我的主营业务是玩，副业是搞些公益。江湖好汉们，忘掉&史玉柱&这厮吧&。 尽管已高调宣布从巨人网络退休，但号称自己&大闲人&的史玉柱却并没有闲着，专心当起了的董事，赚得盆满钵满。今年3月25日，史玉柱又申请辞去民生银行股董事及董事会相关专门委员会的职务，但承诺并不减持民生银行A股股票。近日，史玉柱又联手马云斥资65.36亿元，认购华数传媒非公开发行股份2.87亿股，占发行完成后公司股份总数的20%。此消息一出，复牌后的华数传媒连续三日一字涨停。套用当下最时髦的动画片名称，史玉柱可以称得上是A股市场上&进击的巨人&。 信心：银行能赚大钱 若是让史玉柱做一份风险评估，那他一定属于保守型投资者。&尽管不是由于危机的原因，但我本人有过企业资金断裂的经历，可以说是那段经历造就了我现在的投资风格&&稳健，或者说保守&，史玉柱如是说。他也有着自己的投资纪律，&除了保健品、银行和互联网，其他行业我基本不碰。&原因在于他认为这三个行业都具有非常清晰的盈利模式。 但在这三个行业之中，史玉柱最被人津津乐道的便是对银行股的投资。据史玉柱自己描述，他投资银行的想法始于2001年。那时候&脑白金&卖得很好，他的账面上有近5亿元的现金，于是史玉柱开始想到了投资，&这样既可以做公司发展的战略储备，又可以控制公司的多元化冲动&。当时他考察了国债、基金、信托甚至房地产等众多行业，但是最后还是决定投资银行股。在史玉柱看来，&一方面，相比其他投资，银行业商业模式清晰，并且很稳定&&贷款利息减去存款利息，只要资金量足够大，利润就很高；另一方面，全国性的银行一般不会破产，上市银行有证监会和的监管，相对来说犯错误的几率要小一些。而且，就算是全国银行要出问题，国家也要管它&。 据了解，史玉柱投资的第一家银行是，按他的说法，&华夏银行的股份是慢慢凑起来的&。2002年间，史玉柱的多年老友段永基任四通集团董事长，四通集团有6000万股华夏银行股份被法院冻结要拍卖，史玉柱替段永基把钱还了，在进入拍卖程序前把华夏银行股份全盘接收。随后在2003年9月份，由于证监会提出华夏银行第一大股东首钢总公司持有股份太高，于是史玉柱又以2.18元/股的价格从首钢拿下8000万股华夏银行。待华夏银行上市时，其IPO价格为5.6元/股，他手中的1.4亿股股票已经大幅增值。 而史玉柱投资民生银行则得益于他的另一个朋友&&。2003年9月份，冯仑旗下的北京万通实业股份有限公司筹备上市，然而投行普遍认为作为房地产公司参股银行会使公司很难获得好的估价，史玉柱于是从冯仑手中买下了1.43亿股民生银行国内法人股，当时民生银行流通股股价为8元左右。由他控股的上海健特也因此成为民生银行非流通股的第八大股东，持股比例占非流通股的3.75%。经过多次转股、增持，据民生银行发布的2013年年度报告显示，截至去年年底，上海健特已成为民生银行第四大股东，持有股票9.58亿股，持股比例为3.38%。 史玉柱为何会投资民生银行？显然并不仅是因为从朋友手中&捎带手&购买这么简单，作为一个精明的商人，史玉柱在其著作《史玉柱自述：我的心得》给出了一个最简单直接的答案&&&这一块我应该能赚大钱&。为什么坚信能赚钱？史玉柱也有他自己的一套判断标准，&我并不是看财务报表这么简单。我要确定投资之前，比如民生银行，我一定要到民生银行里面去，要到它的中层干部里面去，跟他们聊天，问一些真话：到底他们这个部门业务怎么样，现在是什么状况，未来会怎么样，就是要有一个判断。到底好不好，还是要有个判断&。 秘诀：以盈利为前提 史玉柱对民生银行的痴心不改也为他带来了丰厚的收益。据悉，在2011年至2012年间，史玉柱曾对民生银行进行了数十次增持。随着民生银行股价的上涨，他所持有的民生银行股票市值也水涨船高，甚至一度接近110亿元，扣去增持成本后，投资浮盈高达60亿元。 如此丰厚的业绩也激起了股民的热情，认为其&一切基金、私募&。史玉柱也在其微博上透露了他的炒股秘诀，&其实买股票没那么复杂。认真研究：1.该公司未来盈利能否持续理想成长？2.眼前股价被低估没？只要同时满足这两条就买入，买完，该干嘛就干嘛去。看不懂的行业，我不买；15倍以上市盈率的，我不买。& 据媒体统计，除了民生银行和华夏银行，近年来史玉柱还通过巨人投资和上海健特分别涉足、、、、、、、、以及*ST吉纤、、、、、、等16家上市公司，广泛涉及房地产、土木工程、塑料塑胶、金属、电子及能源等多个行业。 今年4月8日下午，华数传媒在深交所发布公告称，史玉柱、马云斥资65.36亿元认购公司非公开发行股份2.87亿股，占发行完成后公司股份总数的20%。 但值得一提的是，截至昨日收盘，华数传媒的市盈率高达153.5倍，这与史玉柱此前声称的炒股秘决明显相悖。那么，为何他会选择华数传媒？其实，纵观史玉柱在A股市场上的&进击&不难发现他的投资规律&&以盈利为前提，什么赚钱做什么。资料显示，华数传媒拥有全国最大的数字化节目内容媒体资源库，是全国最大的互动电视内容提供商、全国最大的3G手机电视内容提供商，是本地有线数字电视网络运营平台和面向全国的互动电视运营服务主平台。华数传媒拥有IPTV运营牌照，并且在全国率先获取3G手机电视全国集成运营牌照，并正在大力推动与各大通信运营商在3G手机电视业务上的战略合作。由于掌握有独特的资源，华数传媒的发展态势可谓如日中天。这一业绩也正好印证了华数传媒公告中所显示的，&史玉柱先生和马云先生看好公司的发展前景，希望通过投资华数传媒布局文化传媒产业&。& A股公司卖股权要&且行且珍惜& ■张志伟 马云一周豪掷近百亿元，抢下恒生电子和华数传媒两家A股上市公司，华数传媒已经连续三个涨停，未来能拉多少个涨停板，不得而知，有人已经乐观地预测至少十个涨停，恒生电子也是在几个涨停之后才善罢甘休的。 这些A股公司可谓攀上了高枝，不仅获取了大把资金，炙手可热的马云概念也给公司带来了无限的想象空间。多方共赢、皆大欢喜、掌声雷动，一派祥和，局面多么美好。 笔者不否认这些大手笔的并购，对上市公司具有诸多正面意义，但笔者亦有担忧，A股从6000余点一路下跌至今已经7年，处于2500点以下也已经差不多三年的时间，说A股处于历史大底，相信质疑者并不多。一些业绩优良的上市公司市盈率徘徊在5倍以下，投资价值凸显，另一方面也说明股价太低，公司市值总额处在历史低位，这就为一些大佬提供了难得的&可乘之机&。 换个角度观察，卖A股的公司就应该要&且行且珍惜&，至少要多面比较，不要着急上火。 今年的3月底，在万科的业绩发布会上，总裁郁亮表达了他的担忧，&买下万科需要多少钱呢？200亿元就够了&。截至昨日， 的动态市盈率只有5.8倍，而万科去年的销售额就超过1600亿元，动用八分之一的销售额就可以全盘买下，显然有这种实力的企业不在少数，如果某家央企或者马云、史玉柱等大佬只要发威，一口吃下万科确实不是多难的事。 郁亮在业绩发布会三天后，将其一年几乎全部收入买了万科A股100万股，郁亮增持不久后，就出现了&大股东华润增持万科&的消息，甚至有业内人士理解为，是郁亮的增持&带动了大股东华润增持&，股权争夺战已经有些硝烟味道。 毫无疑问，万科股价和估值是偏低的，从财务投资的角度是不错的买卖。如果被哪个大佬举手收入囊中，令人尊重的行业标杆可能因此从我们的视线中消失。这也许会成为中国企业发展史上的一桩悲剧，那些希望万科成为常青树的人，相信没有一个会愿意看到此事发生。 再细细琢磨一下马云投资华数传媒。云溪投资成立于今年4月2日，是史玉柱和云煌投资为此次投资而设立，成立后的第六天就发布65亿元投资华数传媒，这家公司显然是有备而来。马云只占云溪投资的0.0002%，马云用极少的自有资金，撬动65亿元的定增资金，其中进行了怎样的妙笔生花式的运作不得而知，后面文章多大，不得而知。 这样的财务投资者对上市公司的改变程度几何，不得而知。 汇源果汁朱新礼有句名言，做企业如同养猪。那么，是不是等猪再肥一点再卖收入会高些，值得那些着急上火卖企业的老总们思考；在猪价普遍低的时候卖猪，时机是不是合适，也值得那些心急火燎卖企业的老总们思考。
[责任编辑：liuqiang]
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48小时点击排行韩进海运破产：清算还是重生？
韩进海运破产：清算还是重生？ /
8月31日，韩进海运进入破产管理消息“暴走”整个航运业。之所以被广泛关注，是因为韩进海运是韩国最大的班轮公司，也是世界上第八大班轮公司，旗下航线服务遍布全世界，也是航运联盟中的重要成员。韩进海运进入破产管理的消息已经不是航运业近年来第一次遇到的坏消息了，自2008年伊始，整个航运业就是“负面”新闻不断，关键词不离“BDI跌破XXX点、亏损、收购、兼并、重组、破产”等。航运业进入严冬是人们都有预期的，整个航运业都在看谁会成为坚持不住的下一家企业，而韩进海运进入破产管理的这条消息一出，人们的情绪也随之被点燃，“Winter is coming”这个《权力的游戏》中的经典台词也随着韩进海运的新闻被广泛传播。在情绪化的渲染过去以后，人们应当回头理性分析韩进海运进入破产管理后是否就注定会破产清算，并且可以总结一下在整个航运市场环境持续低迷的背景下，航运企业如果无法清偿到期债务是否可以通过破产重整程序来获得重生。破产重整与破产清算首先要明确的是破产法上的两个程序，一是破产重整程序；一是破产清算程序。当发生破产原因时（中国《破产法》第2条规定：企业法人不能清偿到期债务，并且资产不足以清偿全部债务或者明显缺乏清偿能力的，依照本法规定清理债务；韩国《债务人再生及破产关联的法律》第34条规定的破产原因为：履行到期债务会对经营的存续带来显著不便；债务人发生可能导致破产原因的情形），债务人、债权人或者股东都能向法院申请进行破产重整（韩国法也称为“更生”），只有当企业无法通过重整等程序消除破产原因或者通过重整等程序时不符合经济原则时才会由法院宣布企业破产并进入清算程序。根据韩国2006年的《债务人再生及破产关联的法律》（《债务人再生法》或《统一倒产法》）第1条、第44条以及第58条规定，当债务人继续存续并且因继续经营所获得的利益大于进行清算时的价值时，重整程序将优先于破产程序获得适用。因此，虽然韩进海运进入了破产管理程序，但并非必然导致破产清算，而更有可能基于债权人或者债务人的申请并经法院裁定进入破产重整（更生）程序中。根据韩国《债务人再生法》下的重整程序（见下图），韩进海运进入破产管理（保护）程序后并非一定会进入清算程序，也有可能因为韩进海运自身的申请或者其他债权人甚至股东的申请，韩进海运进入重整（再生）程序，在这个程序中韩进海运还有机会在管理人的牵头下与债权人、股东方等达成重整协议，通过处分资产、降低运营成本、M&A等方式获得重整计划的通过从而获得新生。当然，如果管理人和调查委员进驻韩进海运并接管韩进海运的管理控制权后发现韩进海运继续经营的价值小于清算价值，或者管理人提出的重组方案无法获得通过且法院也未强制批准此重组方案通过，在这种情况下韩进海运就无法逃过被清算的命运。大型航企自救之路：基于中韩两家航企的重整成功案例韩进海运是进入破产重整程序还是会被宣布破产并清算目前尚无明确的答案，但人们可以借鉴中韩两国两家大型航运企业通过破产重整而获得新生的案例中寻找大型航运企业的自我救赎之路。长航凤凰：浴火重生2013年4月24日，长航凤凰发布公告称，由于2011年度与2012年度企业连续两年亏损，自2013年4月25日起长航凤凰被实施退市风险（股票代码简称*ST凤凰）。因不能清偿到期债务，武汉中院于2013年11月26日裁定受理债权人对长航凤凰提出重整的申请，并指定长航凤凰清算组担任管理人。长航凤凰如果实施直接清算的方案，则股东权益将变为零，普通债权人所持有的债权可以说也是基本得不到清偿的，这样的结果肯定不是广大的公众股东以及普通债权人希望见到的，因此只有推动长航凤凰进行重整才能有保障自己权益的一线希望。经过武汉中院与管理人多番论证，管理人制定了重整方案计划。长航凤凰重整成功后， 2014 年度归属于母公司的净利润和扣除非经常性损益后的净利润扭亏为盈，主营业务盈利能力显著增强——2014 年度实现净利润43.07亿元，扣非净利润为1946万元，截至2014年年底净资产为 1.27亿元，归属于母公司所有者的净资产为 1.24亿元。STX PAN OCEAN：“涅PAN重生”由于航运业的不景气，韩国航运企业中并不是只有韩进海运进入过破产管理程序，在其之前还有STX PAN OCEAN也进入了破产管理程序，STX PAN OCEAN和长航凤凰一样也是通过重整（再生）程序焕发了新生。2013年6月17日，STX PAN OCEAN进入破产重整程序，STX PAN OCEAN的管理人制定了资产减持（公开出售资产）、债转股、发行新股引入新的股东、控制成本等一系列重组计划，后由韩国首尔中央法院通过。在重组计划实施伊始，STX PAN OCEAN便实现扭亏为盈，其2014年一季度净利润达到3435万美元。根据重组计划，STX PAN OCEAN的管理人除要进行资产减持，债务重组外还需要引入新的股东，在管理人及韩国产业银行的努力下，STX PAN OCEAN引入新的大股东Harim Holding Co.,Ltd.（Harim）。自此STX PANOCEAN完成了重组计划，韩国首尔中央银行于去年7月30日裁定STX PAN OCEAN重组计划完成，STX PAN OCEAN自此开始以新的面貌东山再起。&自重组计划完成后，STX PAN OCEAN的经营完全步入正轨，STX PAN OCEAN除原有客户外，Harim也成为了STX PAN OCEAN的客户（预计到今年年底 Harim将给予STX PAN OCEAN运量达到120万吨）。Harim和STX PAN OCEAN基于产业链的纵向整合既降低了大股东的物流成本，又帮助了STX PANOCEAN获得了稳定的收入和利润，加上前期资产的剥离和一系列控制成本的方式，STX PAN OCEAN在5月份公布的2015年年报中给出了一份靓丽的“成绩单”，显示STX PAN OCEAN实现年销售收入19.04亿美元，营业利润为1.85亿美元，STX PAN OCEAN从此“涅PAN重生”。&从长航凤凰和STX PAN OCEAN的案例来看，并不是一旦进入破产程序就会被清算，不管是通过市场化的重组还是引入新的投资者都有可能使得债务人获得新生。当然破产重整程序相对复杂，耗用的资源也多，并不适合于所有资不抵债的债务人，而更适用于一些大型企业，这些大型企业经过多年的经营所积累的资源会帮助企业有希望重整成功。在一些大型企业进入重整程序后，普通债权人及原股东因各自的利益可能更容易推动重整计划的通过，否则普通债权人和原股东可能都面临所持有资产清零的风险，因此也更容易妥协。因此，韩进海运是生是死取决于各方利益体的博弈。
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