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微众银行前行长曹彤：做互联网资产证券化平台
　　洪偌馨
　　作为近年来转型至互联网金融行业级别最高的几位银行业高管之一，曹彤辞任微众银行行长一职后的去向备受外界关注。所幸的是，他并没有离开大众的视线太久。
　　9月21日，曹彤牵头组建的厦门国际金融技术有限公司(下称厦门国金公司)、厦门国际金融资产交易中心已经成立。其股东包括集团、金圆集团、大公国际、永安金控等业内知名的金融机构。其中，曹彤将出任厦门国金公司董事长。
　　资料显示，厦门国金公司注册资金1亿元，注册地在福建自贸区厦门片区。主要业务定位为资产证券化相关的学术研讨、资产评估、模型研发、信贷分析、产品开发、交易设计、风险定价，以及相关的信息咨询、软件开发、系统集成等服务。
　　生于1968年的曹彤历任招行总行个人银行部总经理、中信银行副行长、中国进出口银行副行长等职，转投微众银行前的他已是中组部管理的正局级干部，是业界公认的中国金融业少壮派的代表。
　　在厦门国金公司揭牌当天，包括邮储银行行长吕家进、华夏银行行长樊大志、微众银行董事长顾敏、大公国际董事长关建中、副行长唐志宏、长城证券总裁何伟等金融业大佬都悉数到场，曹彤在金融业的号召力可见一斑。
　　告别行长头衔
　　从开始工作以来，曹彤的大部分职业生涯都是在银行业。如果说从体制内转投微众银行算曹彤的一次转型，那么这次应该称得上一次真正的“创业”。
　　“眼下很多互联网金融平台与微众银行一样，都是产品销售平台，是典型的B2C。那么这就涉及到那么多的产品从哪里来？如何产生？我看到的是这个市场机会。”谈及创业的初衷，曹彤如是解释道。
　　对于这个问题，当天前来捧场的顾敏也作了一番阐述。他认为，未来市场为演变为：以服务机构投资人为主，销售交易主导的模式；以及以服务终端购买者为主，包括企业和个人的两个生态。
　　顾敏表示，而在服务终端购买者方面，产销分离的大趋势会越来越明显，即理财产品的销售生态和加工生态会区分开。而前者则向大平台聚集，后者则会出现专业化的分工。
　　顾敏称，微众银行的定位为互联网平台，不会去做产品的制造者，而是要成为产品分销平台，协助资产证券化机构或者生态系统各类专业机构。他所提到的资产证券化机构正是曹彤在搭建平台。
　　从2005年试点启动至今，中国的资产证券化已经发展近10年。受2008年国际金融危机爆发影响，试点一度暂停，直至2012年5月重启。但随后1年半左右的时间里，其发展一直较为缓慢。
　　但自从2014年以来，随着监管政策的放开，资产证券化又焕发出了新的生机。
　　中诚信国际统计显示，2014年全年，银行间市场共发行65单资产证券化产品，发行金额2770亿元。与2013年发行6单共157亿元、2012年发行5单共192.62亿元的规模相比，数量和金额明显飙升。
　　但尽管如此，相比其庞大的、有待盘活的存量资产这还只是刚刚起步。并且，顾敏认为，未来三至五年内，中国会涌现出百万亿级的财富管理市场，而这当中有30%、50%对接资产证券化产品，或者是场外固定资产产品。
　　意在建立规则
　　“当我们在谈论资产证券化的时候，通常都是引用西方的标准和案例，但其实中国的情况并不完全一样。如何适应中国的市场，制定出中国的规则是亟待探索的事情。”曹彤表示。
　　以评级为例，大公国际董事长关建中举例说明到，引爆2008年全球金融危机的美国次级贷款证券化产品，其问题的核心在于西方评级机构采用的评级方法不能正确揭示证券化产品的信用风险，而不是产品本身。
　　关建中认为，在次贷产品的评级中大量引用了违约率、违约概率、损失率、回收率这些概念，但它们无法真正地揭示产品偿债来源的风险，因此最终导致了泡沫化信用关系破裂。
　　“那么，随着金融产品的创新，评级方式也应该变革。在互联网时代，需要数字化评级，特别是在证券化产品上，大量的基础资产，每一笔资产的风险组合在一起，如何判断这个风险未来的状态，要多维度地去描述它。”他称。
　　“中国式资产证券化需要更适合自己的一套规则。”曹彤认为，近年来不少互联网金融机构、地方交易所都在做一些资产证券化的创新，但由于缺少行业标准、流动性不佳、基础设施不完善，因此发展有限，他希望能够打破这个僵局。
　　据曹彤介绍，厦门国金公司短期内的目标是为资产证券化项目提供技术支持，但长远来看他希望能够完善中国资产证券化的基础设施建设，建立一套适用于互联网时代的产品评级标准、信息披露标准、交易流程标准、增信标准。
　　也是基于这样的考虑，厦门国金公司和厦门金融资产交易中心的股东各有所长、持股均衡。除了互联网巨头腾讯、评级机构大公国际之外，金圆集团则是厦门最大的金控集团，国有独资公司，旗下涵盖基金、信托、小贷等多个金融牌照。
　　当问及这个资产证券化平台的具体模式时，曹彤表示暂时不便透露太多，只言“我们有很多很美好的设想，我觉得不需要太去纠结那个路径，不管怎么走，只要大方向对了，坚持走下去，只要到了终点就会有收获。”
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看过本文的人还看过信贷资产证券化发展前景有多大
作者：纪飞峰
　　4月3日发布《公告[2015]第7号》，市场期待已久的信贷资产支持证券（CLO）发行注册制正式落地。由此，“备案+央行注册”的信贷资产证券化模式正式确立，这对于提高我国CLO发行效率深化金融改革具有重要意义。而巨大的融资需求与信贷存量规模也为我国信贷资产证券化的发展奠定了坚实的市场基础。
　　我国信贷资产证券化开始于2005年4月，由央行、银监会分别推出《信贷资产证券化试点管理办法》和《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》，展开第一轮试点，并在之后陆续颁布相关的税收政策与信息披露等配套规定。
　　2008年席卷全球的金融危机让信贷资产证券化的发展在世界范围内遭受重创。2012年我国又重启试点工作，鼓励金融机构选择符合条件的多元化信贷资产作为基础资产开展证券化业务。十年过去，我国的信贷资产证券化经历了漫长的起步阶段，终于迎来了快速发展期。本文通过分析美欧资产证券化的发展背景和市场规模，并与我国CLO的发展环境比较，预测我国信贷资产证券化的发展空间。
　　美欧信贷资产证券化发展背景及市场规模
　　1．信贷资产证券化的早期发展与特殊的时代背景密切相关
　　大萧条后，美国政府在主义影响下大力推动住房金融体系发展，以期达到刺激经济复苏的目标。在“居者有其屋”理念下，市场迅速膨胀，在为和非银储蓄机构带来可观利润的同时也使其资产负债期限结构愈发扭曲。在上世纪六十年代高通胀背景下，以Q条例（美国联邦储备委员会一系列金融条例中第Q项规定，俗称对存款利率进行管制的代名词）为代表的利率管制使储蓄存款的吸引力不断下降，存款流失与战后婴儿潮一代成年带来的房贷需求激增叠加，使原本以短期存款滚动对接长期贷款的盈利模式陷入流动性紧张的困境。而上世纪七八十年代两次石油危机的爆发引发的经济滞涨加快了存款流失和金融脱媒的步伐，倒逼利率市场化改革。
　　随后，基准利率的上扬加剧了银行和储贷协会的资金困境，使其不得不通过市场化融资工具缓解流动性困境，却引发了更严重后果。利率倒挂最终导致储贷协会危机和大萧条后最大规模的银行倒闭潮。最早的信贷资产证券化产品MBS就是在这一背景下开启了第一轮快速增长。为解决储贷危机，三大政府背景房贷机构Fannie Mac、Ginnie Mac和Freddie Mac大量购买住房抵押贷款打包发售MBS（Mortgage-Backed Security）为银行和储贷协会注入流动性。
　　2．不同于美国市场上政府背景专业机构的大力推动，欧洲信贷资产证券化的发展早期更多的是市场驱动的自发行为
　　由于与美国和文化背景相似，成为欧洲国家中最早发展也是规模最大的信贷资产证券化市场。上世纪七十年代末住房抵押贷款市场规模的扩张同样造成英国的资金困境，现实的需求使得资产证券化传入欧洲后迅速催生了MBS的发展，也使其最终成为市场份额最大的CLO产品。
　　而欧洲国家在借鉴美国经验的同时，也根据自身法律文化和市场结构特点，发展出一系列具有本土特色的证券化产品，如SMEsec（中小企业贷款证券化）、WBS（整体业务证券化）和CB（担保债权）等。然而不得不承认的是，不同于美国银行可以将符合GSE（Government-sponsored Enterprise）标准的抵押贷款直接出售给GSE发行MBS，以准政府信用提高证券安全性和流动性的做法。市场自发运作下的欧洲市场上投资者对CLO产品的信用增级要求普遍较高，交易成本的上升必然在一定时期内对市场规模的扩大形成限制。
　　3．法系的差异影响着美欧信贷资产证券化的发展方向
　　世行研究表明，海洋法系由于其立法理念更倾向于让投资者受益（pro-investor）而非债权人或贷款人受益（pro-creditor），加上盎格鲁撒克逊的判例传统（习惯法）更利于解决新出现的商业纠纷，故其早期的资本市场发展普遍快于大陆法系国家。在当代，则表现为海洋法系国家平均直接融资比重在2012年仍显著高于大陆法系国家7个百分点。
　　融资方式的区别直接导致美欧国家信贷资产结构的差异：早期由政府推动而后受到市场投资热潮的影响，美国的信贷资产证券化产品中MBS和与住房抵押贷款相关的ABS占据绝对主导；而在间接融资比重相对较高的欧洲，证券化产品的发行结构中SME与WBS占到近1/5的份额，这也与欧洲企业中中小企业数量占比极高有关。
　　4．美国与欧洲会计准则的差异也影响着信贷资产证券化的发展模式
　　由于欧洲所采用的IFRS准则使资产出表较美国的GAAP准则下更难，加上欧洲整体的法律框架较为复杂，因此相比美国的表外模式，欧洲更多地采用表内证券化模式（即除非发起人破产，投资者对基础资产和发起人具有双重追索权），一方面有利于降低发起人的道德风险，另一方面风险自留也会影响到发起人的发行意愿。
　　我国信贷资产证券化市场前景
　　1．我国信贷资产证券化的发展环境与介于美欧之间
　　首先，从目前来看，我国信贷资产证券化市场类似欧洲，并未由银行业危机产生类似三房的政府背景做市商来大幅提高市场流动性，CLO的发起人中银行类金融机构占绝大多数，发行行为更多地由市场驱动。
　　随着深化金融改革步伐的推进，长期来看信贷资产证券化的发展无疑将更多取决于市场运行规律，而国家也将继续在制度和法律层面给予支持，以便利市场交易，保障市场主体的合法权益。5月13日召开的国务院常务会议充分体现了这一趋势，除了决定新增5000亿元信贷资产证券化试点规模，以盘活存量资金更好地支持实体经济发展，会议还指出将继续完善制度、简化程序，规范信息披露，支持CLO产品在交易所上市。这对于促进CLO产品流动性、提供巨大的风险分散机会、丰富投资渠道具有重要意义。
　　其次，我国资本市场发展尚不完善，与美欧市场尤其是美国市场存在较大差距。间接融资比重近年虽有所下降，但仍保持在80%以上，现存的缺乏多元化的融资体系对于银行业的过度依赖不可避免地导致信贷资产规模的扩张，社会融资需求的增长给银行业信贷空间所造成的巨大压力为我国的信贷资产证券化提供了巨大的原始动力。
　　央行日前发布的《2014年金融机构贷款投向统计报告》显示，2014年5月末，金融机构人民币各项贷款余额81.68万亿元，同比增长13.6%，占到社会融资总量存量的66.5%。仅以居民个人房贷为例，由于期限长、收益稳定、流动性差，作为最适合证券化的信贷资产，2014年末余额达11.52 万亿元，同比增长17.5%。参考美国市场上与住房抵押贷款相关的CLO的发行规模，仅房贷资产即可支撑超过4万亿的证券化产品发行。再考虑到目前我国房贷资产质量较高，而城镇化进程的推进也将对住房刚需起到稳定支撑，未来银行房贷业务的发展主要受资本充足率的限制，这些因素都会对房贷资产证券化的发展提供长期动力。
　　与此同时，中小企业的融资困境正逐渐成为制约我国经济发展的重要因素，也凸显了当前银行信贷能力的不足。这些融资体系的特点为我国信贷资产证券化供给端的发展奠定了坚实基础。
　　最后，我国的信贷资产证券化采用的是类似美国的“表外模式”，巴塞尔协议监管框架下，银行有动机通过真实出售，将原本只能持有至到期的信贷资产转变为流动资金，在增强资产流动性的同时，也将监管评级中风险权重较高的企业债券由表内转移到表外。对于安全投资资产的需求和释放信贷空间的激励是当前市场上信贷资产证券化发展的根本动力。
　　2．我国CLO市场空间较大
　　参考美国和欧洲市场信贷资产证券化产品占同期债务证券市场规模的比重关系，并比较我国与美欧两地的资产证券化市场环境，未来我国存量信贷资产的证券化比重有望达到1/3左右。如果以2014年我国81.43万亿元的人民币贷款余额来看，未来我国CLO的市场空间可达到25万亿元左右。
　　但与此同时，我们也必须看到长期以来非市场因素作用下投资者非理性对于信贷资产证券化发展的阻碍作用。经历了2014年“首单效应”下的爆发式增长，2015年一季度CLO产品的发行呈现出后继乏力的趋势，可以看到诸多因素制约着资产证券化市场的规模。
　　尚未打破的刚性兑付使很多投资者无视风险定价机制，股市升温背景下收益预期处于高位，使基础资产优质的CLO产品的收益率并不受青睐。刚性兑付与投资者非理性也不利于定价与评级机制的完善，彼此形成螺旋推进的恶性循环。长期来看，打破刚性兑付和非优质资产池是建立风险分层的多样化产品市场的必要手段，也是信贷资产证券化健康发展的重要前提。
　　（作者系研究院科研处副处长、博士，本文系个人观点）
（责任编辑：HN022）
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银行信贷资产证券化“开闸”
　　本报讯　　(记者马翠莲)日前，下发《中国银监会关于(,)等27家开办信贷资产证券化业务资格的批复》，标志着我国信贷资产证券化业务正式落地开闸。　　《批复》要求，核准的27家银行开办资产证券化业务，应严格遵守《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》，履行相应备案登记程序，有效防范各类风险。这是信贷资产证券备案制项目的实质性启动。　　据悉，27家获得开办信贷资产证券化业务资格的银行，分别是中信银行、(,)、(,)、(,)、(,)、(,)、(,)、(,)、恒丰银行、、(,)、河北银行、晋商银行、、、、(,)、、台州银行、、南昌银行、汉口银行、华融湘江银行、重庆银行、南充市商业银行、(,)和青岛银行。　　资产证券化迈入发展快车道　　从2005年试点启动至今，我国资产证券化已经发展近10年，期间，、中国、中国等银行，发行了多款信贷支持类证券。受2008年国际金融危机爆发影响，试点一度暂停，直至2012年5月重启。2013年8月，国务院常务会议提出，进一步扩大信贷资产证券化试点规模。2014年11月，银监会下发《关于信贷资产证券化备案登记工作流程的通知》明确，为加大金融支持实体经济力度，加快推进信贷资产证券化工作，根据金融监管协调部际联席第四次会议和银监会2014年第8次主席会议的决定，信贷资产证券化业务将由审批制改为业务备案制。　　自2014年以来，资产证券化迈入发展快车道，去年全年银行间市场共发行65单总规模2770亿元的资产证券化产品，而2013年、2012年分别仅发行了6单共157亿元、5单共192.62亿元。业内人士预计，随着监管部门简政放权、金融机构补充资本等多种因素影响，2015年资产证券化会进入常态化发展阶段。　　银监会此次批复包括中信银行等27家银行开办信贷资产证券化业务资格，市场普遍认为，信贷资产证券化发行提速在望，据估计，目前待发的信贷资产证券化产品或在千亿元左右。中诚信国际近日发布预测，2015年全年发行总规模在4000亿元至5000亿元左右，其中，城商行和农商行在发行单数上将占据半壁江山，交易所市场的资产证券化产品发行规模将呈爆发式增长。　　本次获批业务资格的平安银行近日也在其官方微信公众账号中表示，“信贷资产证券有助于优化我行的存贷结构，提高资产的流动性，同时丰富信贷风险转移途径，有效降低信贷风险，改善融资结构，减少经济资本占用，提高资产回报率。”平安银行称，该行2014年对公信贷资产证券化产品已经获得银监会和审批通过，准备近期在银行间市场发行；汽车抵押贷款资产证券化产品也获得了银监会审批，正在积极筹备推进之中。　　信贷资产证券化助力“盘活存量”　　在经济增速放缓的新常态环境下，中国金融体系面临着一定的风险，有专家建议，加速推动存量金融资产证券化，将为经济稳定发展提供(,)。　　中国国际经济交流中心副研究员黄志龙表示，在当前国内外的经济环境下，推进存量资产证券化势在必行。从宏观上看，目前货币政策主要的思路还是盘活存量，盘活存量最主要的途径就是推进存量资产证券化。　　而从银行业自身来看，银行业是持有存量的信贷资产最大的机构，而其目前最大的风险就是存量风险和负债存在严重的期权错配问题，资产证券化是扩大整个流动性供应的主要途径。　　(,)也表示，资产证券化有利于优化银行信贷结构。信贷资产证券化的核心是将流动性差的贷款转化为流动性好的标准资产，同时对信用风险重新划分，实现发起机构的风险缓释。就目前银行体系80万亿元的表内贷款而言，证券化加速将打开银行腾出信贷额度支持实体经济，并优化信贷结构的空间。同时，通过信贷出表转移风险，银行体系不良贷款压力将减轻，同时也有利于促进银行经营模式从资产持有向资产交易转变。此外，在资产证券化过程当中，银行除作为发起人外，一般还充当贷款管理机构和资金保管机构等角色，收取保管费和管理费等，可增加银行的中间业务收入。　　而从企业和居民的角度来看，现在企业面临融资难、融资成本高等问题，需要通过资产证券化来解决这个问题，而居民的投资渠道现在仍然比较少，资产证券化也将拓宽居民的投资渠道。　　总之，信贷资产证券化是“盘活存量”大方向上的重要一步。我国一直鼓励加快资产证券化工作。国务院去年在常务会议中指出，当前融资成本高问题仍然是突出问题，将进一步有针对性地进行缓解，包括增加存贷比指标弹性、运用信贷资产证券化盘活资金存量等十方面措施，以促进创新创业、带动群众收入提高。近期召开的2015年人民银行工作会议也强调，“加快金融市场创新发展，信贷资产证券化试点进一步扩大。”
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