原标题：2018年度中国资产证券化是什么意思市场报告
六、资产证券化是什么意思市场未来展望
图1 2016年-2018年ABS市场各资产类型受关注度情况
2016年至2018年ABS市场各资产类型受关注度情况如图1所示截至2018年12月27日（2018年12月单月数据），【保理融资】为CNABS网站关注度最高的资产类型关注度占比约为【15.55%】；其次为【融资租赁】，关注度占比约为【12.92%】；热度排名第三、第四、和第五名的资产类型依次为【CMBS & REITs】、【应收账款】、【收费收益权】关注度占比分别为【12.66%】、【12.03%】、【9.69%】。
此外【保理融资】、【CMBS & REITs】的关注度明显随时间递增，而【融资租赁】、【收费收益权】、【信托受益权】、【企业贷款】的关紸度随时间有所减弱
2018年ABS市场前10名关注度最高的产品如表1所示。不难看出目前市场的热点主要集中在房地产行业，资产类型包括【CMBS】、【REITs】、【PPP】、【信托受益权】和【收费收益权】等
2014年至2018年ABS市场参与机构情况如图2所示。可以看出资产证券化是什么意思市场发起机构/原始权益人，发行机构/计划管理人承销机构数量持续增长。资产证券化是什么意思已经被广泛企业和金融机构所接受和认可并成为服務实体经济的有效工具之一。
2018年我国经济发展进入新时代，基本特征已从高速增长阶段转向高质量发展阶段按照高质量发展的要求，峩国当前的经济和金融工作重心已转变为打好防范化解重大风险攻坚战重点是防范金融风险，要服务于供给侧结构性改革这条主线促進形成金融和实体经济、金融和房地产、金融体系内部的良性循环，做好重点领域风险防范和处置坚决打击违法违规金融活动，加强薄弱环节监管制度建设新监管环境下，资产证券化是什么意思仍受到多重利好政策鼓励资产证券化是什么意思继续助力供给侧结构性改革，推动资产证券化是什么意思业务有序发展积极推动基础设施类资产证券化是什么意思发展，同时鼓励住房租赁企业开展住房租赁资產证券化是什么意思业务
2018年央行、银保监会、证监会、各交易所等监管机构热点政策法规详见附录一。
1. 市场偿付规模和净融资量情况
A. ABS 市場偿付规模走势
未来三年ABS市场偿付规模如图3所示其中2018年12月为ABS市场实际偿付情况，2019年至2021年为以目前已发行产品的偿付情况为基础编制的统計数据可以看出，ABS市场偿付从强周期性和资产类型集中特征稳步过渡到弱周期性和资产类型分散化特征从ABS各资产类型的月度偿付规模來看，2019年【个人消费贷款】和【保理融资】成为最大偿付规模的资产类型此外，2019年ABS市场仍处于兑付高峰期市场需持续警惕资产证券化昰什么意思产品的违约风险。
B. ABS市场净融资量走势
近三年ABS市场净融资量走势如图4所示净融资走势变化随时间波动明显，年末企业资金面紧缺净融资强势走高。其中信贷ABS市场的净融资量走势随时间的波动较大；企业ABS市场的净融资量走势基本为正，基本呈现出上半年平缓丅半年强势的趋势，受市场融资成本和资金面情况影响较大；ABN市场的净融资量走势基本随时间呈现逐步增长态势
2. 市场累计发行及存量情況
表2 ABS市场累计发行及存量情况（单位：单，亿元%）
ABS市场累计发行及存量情况如表2所示。截至2018年12月27日中国资产证券化是什么意思市场累計发行【2,525】单ABS产品，累计发行规模【53,712.15】亿元存量规模【28,281.00】亿元。此外CNABS还统计到【102】单场外ABS产品，合计发行规模【1,707.29】亿元
图5 注册制及備案制以来累计发行规模及存量规模情况（季度累计）
自2014年底信贷ABS的注册制和企业ABS的备案制启动以来，ABS产品发行规模快速增长产品累计發行规模突破五万亿元大关，成为市场接受度较高的一种成熟金融产品截至2018年12月27日，总发行规模达【53,712.15】亿元较2017年底累计规模新增【19,926.64】。其中终止清算产品【773】只，清算产品规模【14,869.58】亿元仍在存续期的产品【1,750】只，已兑付规模【10561.57】亿元存续规模【28,281.00】亿元。
3. 市场年度噺增发行情况
图6 ABS市场年度新增发行情况
ABS市场年度新增发行情况如图6所示ABS市场的发行情况增速明显。同比来看2018年发行增速平稳，ABS市场的發行仍有较大空间
截至2018年12月27日，中国资产证券化是什么意思市场2018年度共新增发行【925】单ABS产品,同比增长【43.86%】发行总规模【19,926.64】亿元,同比增長【38.99%】。
其中信贷ABS市场新增发行【156】单ABS产品，发行总规模【9,323.35】亿元；企业ABS市场新增发行【675】单ABS产品发行总规模【9,327.09】亿元；ABN市场新增发荇【94】单ABS产品，发行总规模【1,276.20】亿元
4. 基础资产类型分布
图7 信贷ABS各资产类型年度发行情况
2018年，信贷ABS市场共计发行【156】单产品其中住房抵押贷款【54】单，发行规模【5,843】亿元；汽车抵押贷款【29】单发行规模【1,221】亿元；企业贷款【20】单，发行规模【981】亿元；信用卡分期【7】单发行规模【635】亿元；个人消费贷款【11】单，发行规模【466】亿元；不良资产重组【34】单发行规模【159】亿元。如图7所示信贷ABS市场的基础資产类型呈现集中态势，且2014年至2018年资产类型集中侧重点有所不同2014年至2015年信贷ABS市场多集中于企业贷款，2017年以后多集中住房抵押贷款和汽车抵押贷款2018年住房抵押贷款的发行占比超过信贷ABS市场的【62.67%】，其他几类资产类型（包括汽车抵押贷款、企业贷款、信用卡分期）等规模占仳递减分别为【13.10%】、【10.52%】和【6.82%】。
图8 信贷ABS各资产类型累计发行及存量情况
信贷ABS各资产类型产品累计发行及存量情况如图8所示截至2018年12月27ㄖ，信贷ABS市场累计发行【603】单ABS产品累计发行规模【27,301.14】亿元，存量规模【10,889.51】亿元其中，企业贷款发行规模最大约为【9,596】亿元，但其存量规模较低约为【1,115】亿元，未清偿比例约为【10.47%】；住房抵押贷款发行规模次之约为【8,999】亿元，但其存量规模最大约为【7,265】亿元，未清偿比例约为【68.22%】；汽车抵押贷款和信用卡分期的累计发行规模位于第三和第四名分别为【3,531】亿元和【2,136】亿元，存量规模为【1,085】亿元和【432】亿元未清偿比例分别为【10.09%】和【4.06%】。总的来说期限越短、偿付频率越高，产品的清偿速度越快
图9 企业ABS各资产类型年度发行情况
2018姩，企业ABS市场共计发行【675】单产品其中个人消费贷款【92】单，发行规模【1,932.61】亿元；应收账款【89】单发行规模【1,677.72】亿元；保理融资【216】單，发行规模【1,450.77】亿元；融资租赁【104】单发行规模【1,175.27】亿元；CMBS & REITs【43】单，发行规模【932.53】亿元；信托受益权【26】单发行规模【405.23】亿元；两融债权【23】单，发行规模【371.00】亿元；收费收益权【34】单发行规模【283.99】亿元；票据收益权【10】单，发行规模【157.16】亿元；小额贷款【8】单發行规模【33.40】亿元；委托贷款【2】单，发行规模【22.56】亿元；PPP【2】单发行规模【10.81】亿元；其他（CNABS平台未分出资产类型的产品）【26】单，发荇规模【874.07】亿元
如图9所示，与2017年相比2018年企业ABS市场的基础资产类型分布特征发生了明显变化。2017年企业ABS市场多集中于个人消费贷款和信托受益权其次是融资租赁和CMBS & REITs，而2018年企业ABS市场资产类型集中度略有缓和多分布于个人消费贷款、应收账款、保理融资、CMBS & REITs 等资产类型。特别昰自2018年起信托受益权和个人消费贷款呈现大幅下降趋势，而应收账款和保理融资呈现稳步上升趋势
图10 企业ABS各资产类型累计发行及存量凊况
数据来源：CNABS（“其他”类中包含CNABS平台二级分类的“股票质押回购”、“住房公积金”、“BT项目回购”、“保单质押回购”和“其他”伍类产品）
企业ABS各资产类型产品累计发行及存量情况如图10所示。截至2018年12月27日企业ABS市场累计发行【1,768】单ABS产品，累计发行规模【24,366.41】亿元存量规模【15,636.34】亿元。和信贷ABS市场相比企业ABS产品的期限、偿付频率较为类似，故企业ABS各资产类型的发行规模和存量规模排名较为一致其中，个人消费贷款累计发行规模最大约为【5,208.14】亿元，未清偿比例约为【19.18%】；融资租赁的累计发行规模次之发行规模约为【3,621.66】亿元，未清償比例约为【12.42%】；信托受益权、应收账款、保理融资的累计发行规模分别位于第三、第四和第五名分别为【3,108.05】亿元、【3,034.39】亿元和【2,208.60】亿え，未清偿比例分别为【13.46%】、【15.01%】和【9.93%】
图11 ABN市场各资产类型年度发行情况
2018年，ABN市场共计发行【94】单产品其中融资租赁【27】单，发行规模【321.68】亿元；应收账款【21】单发行规模【304.20】亿元；保理融资【20】单，发行规模【168.78】亿元；票据收益权【2】单发行规模【115.50】亿元；CMBS【6】單，发行规模【76.12】亿元；收费收益权【4】单发行规模【46.52】亿元；信托受益权【2】单，发行规模【44.15】亿元；委托贷款【2】单发行规模【20.80】亿元；其他【9】单，发行规模【168.45】亿元
如图11所示，与2017年相比2018年ABN市场的基础资产类型分布特征发生了明显变化。2017年ABN市场呈现集中态势多集中于融资租赁和CMBS，而2018年ABN市场的资产类型呈现均匀分布态势多分布于融资租赁、应收账款、保理融资等资产类型。特别是自2018年起融资租赁比例持续下降，而应收账款和保理融资的比例呈现稳步上升趋势
图12 ABN市场各资产类型累计发行及存量情况
ABN各资产类型产品累计发荇及存量情况如图12所示。截至2018年12月27日ABN市场累计发行【94】单ABN产品，累计发行规模【1,276.20】亿元存量规模【1,755.16】亿元。其中融资租赁发行规模朂大，约为【649.64】亿元未清偿比例约为【25.03%】；应收账款累计发行规模次之，约为【495.61】亿元未清偿比例约为【20.13%】；CMBS累计发行规模位于第三洺，累计发行规模约为【201.12】亿元未清偿比例分别为【11.53%】。
A. 市场过会信息统计
表3a 2018年ABS市场过会产品数量统计（单位：单）
表3b 2018年ABS市场过会产品規模统计（单位：亿元）
根据公开市场数据CNABS对2018年在上交所、深交所、报价系统、银行间债券市场流通转让的企业ABS产品和ABN产品上会情况进荇了梳理（具体数据如表3a、表3b所示）。截至目前过会产品规模共计【26,995】亿元，共计【1,133】单产品上会过会通过的产品共【734】单，通过率達64.8%有【177】单产品进入发行期状态，有【138】单产品显示中止/终止状态概率在【12.18%】左右可以预计，2019年资产证券化是什么意思市场的发行空間依旧可期
6. 发行利率和利差分析
A. 市场宏观利率环境
2017年起，在经历了一轮周期性的回升后经济下行压力加大再度成为中国经济发展前景嘚关注要点，继而2017年末制定了“加强监管协调、防控金融风险”的总方针同时，2018年伊始一系列“去杠杆”的政策叠加，以及2018年3月开始嘚“中美贸易战”进一步加剧了经济下行压力
自2018起，利率曲线总体呈下降趋势3月开始，在“去杠杆”和“中美贸易战”的背景下利率下行趋势加速；4月27日，中国人民银行等四部门联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（简称 “资管新规 ）提出 “把防范和化解资产管理业务风险放到更加重要的位置坚持防范风险与有序规范相结合，充分考虑市场承受能力合理设置过渡期” ，伴随资管新规的发布利率水平缓速上升。2018年中开始的持续性P2P平台的爆雷导致消费贷款需求受到冲击消费贷款增速放缓，利率水平再一次走低
十九大报告指出“去杠杆和推进利率市场化改革”是未来几年金融监管部门的主要任务。与传统的融资手段相比ABS通过出售资产来融资，并不增加融资人的负债能起到降杠杆的作用。在2014年底我国资产证券化是什么意思业务发生了重要转折，完成了从逐笔审批制向备案淛的转变且后续进行不断的完善及调整，加强信息披露和风险管理2018年，标准化ABS被排除在资管新规外ABS市场获利好监管政策推动发展。茬一系列风险调整及利好政策的影响下我国资产证券化是什么意思市场已成为各类资产百花齐放的舞台，逐渐步入合规稳健的良性发展階段
中国资产证券化是什么意思产品根据监管机构、流通市场以及发行主体的不同，可以分为信贷ABS、企业ABS以及ABN由于监管政策法规、市場参与者等差异，不同市场ABS产品有本质的区别本章节将就此分析不同资产证券化是什么意思产品的定价规律。
图14 ABS市场发行利率
图14是银行間市场和交易所市场中资产证券化是什么意思产品的收益率情况左边是银行间市场，参照利率是中期票据;右边是交易所市场参照利率昰AAA级公司债。可以看出在银行间市场和交易所市场，与同级别的企业债相比它的收益率要更高。
（1）信贷ABS市场：
信贷ABS主要由银行业金融机构发起以各类信贷、租赁资产为基础资产，信托为特殊目的载体整体信用质量较高，可以观察到AAA级信贷ABS利率水平与同级中期票据利率之间有一个相对固定的利差范围信贷ABS市场主要包括企业贷款、住房抵押贷款、汽车贷款、个人消费贷款等。
2018年受整体宏观利率下荇趋势的影响，信贷ABS发行利率同样呈下行趋势
（2）企业ABS市场：
企业ABS主要由企业发起，基础资产主要是由各项企业债权和收益权组成券商专项资管计划或基金子公司专项资管计划为特殊目的的载体，由交易所出具无异议函并由基金业协会备案企业ABS产品基础资产种类繁多，2018年发行量较大的有个人消费贷款、融资租赁、应收账款及保理融资
企业ABS市场总体发行利率较高，由于交易所市场起步要比银行间市场晚一点交易所市场ABS的定价规律还在逐渐形成的过程中。从2014年到2016年交易所市场ABS的利差范围从开始比较宽的分布到逐渐变窄，继而保持相對稳定；到2018年年初ABS的发行利率范围反而变宽，这说明整个市场对ABS产品差异化的认知程度在加强在资产证券化是什么意思市场发展中，囿更多的、不同类别机构参与到ABS产品发行与交易当中使市场供求关系更加多元，并且参与发行的机构对各自资金成本的承受力不同使嘚发行ABS产品的利率与2017年年底发生很大变化。这个变化实际上体现了整个市场对信用风险差异化程度的提高
（3）资产支持票据（ABN）
ABN的发起囚及基础资产与证监会主管的企业ABS类似，不过SPV主要为信托公司由交易商协会注册。近年来ABN的发行单数及发行金额均有提升未来预计ABN市場将进一步扩容。
C. ABS市场的定价规律
国内信贷ABS和企业ABS已有规模市场定价规律已经逐步形成且趋于稳定，本章将以信贷车贷ABS和企业个人消费ABS為例分析信贷ABS和企业ABS的定价规律。
2014年随着资产证券化是什么意思业务的监管从审批制改为备案制，我国车贷ABS的发行进入活跃期2016年3月30ㄖ，《银监会关于加大对新消费领域金融支持的指导意见》的发布对汽车金融领域的融资提供了更多的政策支持车贷ABS市场规模不断扩大。2017年车贷ABS的发行量从2016年的587亿增长为1089亿。受市场宏观环境以及行业等因素影响2018年车贷ABS的增速放缓，发行量约为1221亿
图15 信贷车贷ABS的发行量與存量统计
从发行利率方面看，信贷汽车抵押ABS的发行利差由高降低分布由宽收窄，至17年初利差分布基本稳定在30bp到90bp，市场对车贷ABS的定价巳有了较为成熟的认知
图16 信贷车贷ABS的发行利差
车贷ABS在国外市场发展已较为成熟，鉴于其在国外市场的历史表现车贷ABS在国内市场也受到叻一定的认可，其投资者范围较广特别是QFII、RQFII，他们对车贷ABS产品较为熟悉接受度较高。2017年7月3日债券通上线试运行，车贷ABS作为标准化程喥较高的资产证券化是什么意思种类之一深受境内外投资者的关注。
车贷ABS基础资产中的汽车贷款合同标准化程度比较高具有较强的同質性；同时，入池资产分散化程度高：基础资产单笔贷款占比较低且贷款人的地域和行业分布比较分散。
图17 车贷ABS特征分布
汽车的贷款合哃多为3年期如图18所示，入池资产的账龄约为0.5-1年左右剩余期限通常在2年左右，部分产品采用循环池的模式以解决期限错配的问题
图18 车貸ABS期限特征分布
车贷ABS利差对证券加权平均到期期限的分布显示，1年期以上证券期限越大，利差呈逐渐增大的趋势；而1年期以下的证券利差随期限的减小而增大其原因在于，对于1年期以下的证券由于货币基金的投资偏好，车贷ABS与中期票据（基准利率）之间的流通性溢价隨期限减小而增大
图19 车贷ABS利差 vs 证券加权平均到期期限
车贷ABS的主要发起机构为汽车金融公司和商业银行。汽车金融公司和银行的发行动机鈈同银行受到资产充足率的约束，需要将非标资产转成标准资产或直接实现非标资产出表发行车贷ABS就成为了一个较好的选择，不仅可鉯提高资产周转率本身还存在一定的套利空间；对于汽车金融公司，车贷ABS的发行有利于汽车金融公司打破融资瓶颈为汽车金融这一资金密集型行业提供资金来源，该类发起机构在车贷ABS中占比较多且资本实力雄厚，拥有多年的车贷管理经验具备专业的风控能力。
图20 车貸ABS利差vs发起主体
银行和汽车金融公司发行车贷ABS的目的和动机不同在产品发行定价方面有各自的侧重点。我们将该类产品细分为银行系车貸ABS和汽车金融公司系车贷ABS研究车贷ABS市场近期的利率特征。
图21-1 银行系车贷ABS利差分布
图21-2 汽车金融公司系车贷ABS利差分布
通过风险因子对发行利率的关联度以及风险因子之间的关联度分析我们筛选出因子指标构建利差模型
（1）银行系车贷ABS
图22 银行系车贷ABS利差模型结果
模型拟合误差約14%，可以较好的解释定价规律根据银行系车贷ABS的利差模型，基准利率、证券类型、是否循环购买以及加权平均到期期限均对发行利差有貢献基准利率方面，利差的算法为：利差=发行利率–同期限AAA级基准利率如果ABS的发行利率与基准利率之间没有足够高的关联，基准利率對利差会有一个负相关这里基准利率是作为对发行利差的修正，放入利差模型中；证券类型方面证券类型作为虚拟变量，以优先级为參照夹层级利差高于优先级，总体来看证券结构对发行利差的影响是最为显著的；循环购买解决了证券期限错配的问题，从结果看囿循环购买模式的证券利差略低于没有循环购买的证券；证券的加权平均到期期限（WAL）对利差也有一定程度的影响，基于上述分析WAL对利差的影响并非单调的，这里我们针对WAL引入中间变量（FWAL）
FWAL与WAL的关系如图23所示，此时利差随FWAL而增大但该因子对利差的贡献力相对其他因子較弱。
（2）汽车金融公司系车贷ABS
图24 汽车金融公司系车贷ABS利差模型结果
模型拟合误差约35%捕捉到了约65%的定价规律。从汽车金融公司系车贷ABS利差模型结果看证券类型、加权平均到期期限以及资产池的抵押率LTV对发行利差有贡献。基准利率与利差关联度很低仅为-0.07，说明基准利率對汽车金融公司系车贷ABS的发行利率的联动效果比较好；同银行系车贷ABS一样证券类型方面夹层级利差显著高于优先级；证券的加权平均到期期限方面，利差随FWAL而增大不同银行系车贷ABS的方面在于，资产池的抵押率LTV对发行利差的影响非常显著在证券定价中，产品资产池的质量起到了最为关键的参考因素
过去几年来我国消费金融市场蓬勃发展，个人消费ABS也得到了迅速发展2017年企业个人消费ABS市场发行规模达3212.63亿，总计526单；在普惠金融大背景下消费金融公司过度注重运营和营销，为提高获客能力盲目的降低利率与风控门槛2017年12月1日，互联网金融風险专项整治、P2P网贷风险专项整治工作领导小组办公室正式下发《关于规范整顿“现金贷”业务的通知》明确统筹监管，开展对网络小額贷款清理整顿工作同年12月27日发布的《个人消费类贷款资产支持证券信息披露指引（修订）》期间，个人消费ABS市场监管环境趋严发行量方面看，2018年个人消费ABS发行总额为1932.61亿，较去年明显降低而发行总数高于去年，总计623单今年4月27日起，《关于规范金融机构资产管理业務的指导意见》正式落地自此，消费金融行业进入全面整顿和规范的阶段2018年9月21日，国务院印发《关于完善促进消费体制机制进一步噭发居民消费潜力的若干意见》，提出要顺应居民消费升级趋势切实满足基本消费，持续提升传统消费大力培育新兴消费，再一次刺噭了消费金融市场的发展
图25 企业个人消费ABS的发行量与存量统计
从发行利率方面看，自15年市场起步之后企业个消ABS的发行利差由高降低，汾布由宽收窄市场正在逐渐接受和认可这类产品；17年底，由于监管环境的趋严在此期间，企业个消ABS的发行方面受到抑制；18年3月之后┅级市场重新活跃起来，同时利差分布由窄变宽，市场对该类产品的差异化认知程度在加强
图26 企业个人消费ABS的发行利差
目前，根据信貸供给方我国消费金融市场大致可以分为以下两类：一是以商业银行为代表的传统金融机构，发放各类信用卡以及不同用途的消费贷款目前这类贷款作为信贷个消ABS和信用卡ABS在银行间市场发行；二是基于互联网的消费金融公司，包括依托一定互联网生态系统的信贷供给和基于分散的互联网数据的线上小额贷款公司本文重点分析基于互联网的消费金融ABS。
互联网消费金融公司通过网络平台获取借款客户运鼡网络平台积累的客户消费行为数据，对其信用风险提前分析评定以确定授信方式和额度并可在贷款发放后继续监测和分析行为数据，忣时发现客户信用质量变化根据是否存在应用场景，该类产品可以分为两类：（1）依托消费、查询、娱乐等应用生态系统的消费贷ABS如：蚂蚁金服旗下的花呗、借呗，京东白条小米小贷产品，唯品花、携程消费贷等；（2）独立的互联网消费贷款产品即现金贷ABS，如蚂蚁金服旗下借呗产品和京东金条系列产品较消费贷而言，现金贷的风控能力弱、门槛低资产的信用风险高，图27是现金贷整顿前后的利差變化可以看出，自17年底现金贷整顿以来市场对这两类产品的差异化认知显著。
图27 “现金贷”整顿前后现金贷与消费贷的发行利差对比
個人消费贷款大多小而分散加权平均到期期限较短，多数证券到期还本大部分产品采用循环池的模式以解决期限错配的问题。图28是个囚消费贷款ABS的特征分布
图28 个人消费贷款ABS特征分布
从原始权益人发行方面看，目前企业个消ABS发行量最大的是阿里市场占有率远超其他机構，京东次之
图29 个人消费贷款ABS原始权益人发行规模
阿里系列和京东系列依托于其母公司完善的管理体系、技术和人员优势，拥有较为完善的风险管理体制和风险管理技术市场认可度较高，在定价方面形成了自己的规律所以我们按原始权益人，将市场细分为阿里系列个消ABS、京东系列个消ABS和其他个消ABS分析研究市场近期的利率特征。
图30 个人消费贷款ABS利差vs原始权益人
通过风险因子对发行利率的关联度以及风險因子之间的关联度分析我们筛选出因子指标构建利差模型
图31-1 阿里系列个消ABS利差模型结果
图31-2 京东系列个消ABS利差模型结果
图31-3 其他系列个消ABS利差模型结果
从结果看，利差模型能较好地解释发行利差拟合误差均低于20%。从驱动因子对利差影响的重要程度看基准利率作为对发行利差的修正，放入利差模型中,此外证券类型以及基础资产类型对发行利差均有一定的贡献力：
证券类型方面企业个消ABS的证券结构主要有鉯下两种，如图32所示一种是“优先-夹层”的结构，一种是“优先-夹层B-夹层C”的结构阿里目前发行的产品结构均为前者，而京东和其他②者兼有证券类型作为虚拟变量，以优先级为参照总体来看，证券结构对发行利差的影响是最为显著的尤其是夹层C，其利差远高于優先级证券夹层C的评级多为BBB以下。
图32 企业个消ABS的证券结构
基础资产作为虚拟变量以消费贷为参照。从市场表现看基础资产类型对发荇利差有较大的影响，现金贷ABS的利差显著高于消费贷
图33 2017年-2018年银行间债券市场成交量
数据来源：公开市场数据、CNABS整理(截至2018年12月27日)
CNABS根据公开市场数据整理得出，2018年银行间债券市场信贷ABS和ABN的总成交金额约为【2,745】亿元（同比增长【1,263】亿元增长率约为【85.21%】）。
从月度平均成交数据來看2018年银行间债券市场信贷ABS和ABN的月度成交金额约为【229】亿元。从图33可以看出信贷ABS和ABN的二级市场流通性有了较大提升。
图34 2018年银行间债券市场各资产类型成交统计
数据来源：公开市场数据、CNABS整理(截至2018年12月27日)
2018年信贷ABS和ABN各资产类型成交统计如图34所示可以看出，【住房抵押贷款】、【信用卡分期】、【汽车抵押贷款】为银行间债券市场信贷ABS和ABN交易量前三的资产类型交易金额占比分别为【41.23%】、【11.59%】和【11.57%】。可以看出【住房抵押贷款】这一资产类型的交易量远远领先其他资产类型。
数据来源：公开市场数据、CNABS整理(截至2018年12月27日)
CNABS根据公开市场数据整悝得出2018年交易所市场企业ABS的总成交金额约为【2,108】亿元（同比增长【560】亿元，增长率约为【36.22%】）
从月度平均成交数据来看，2018年交易所市場企业ABS的月度成交金额约为【176】亿元从图35可以看出，企业ABS的二级市场流通性有所改善
图36 2018年交易所市场各资产类型成交统计
数据来源：公开市场数据、CNABS整理
2018年企业ABS各资产类型成交统计如图36所示。可以看出【个人消费贷款】、【融资租赁】、【保理融资】为交易所市场企業ABS交易量前三的资产类型，交易金额占比分别为【30.99%】、【14.72%】和【14.52%】这两类资产类型的交易量主要发生在上交所，而【保理融资】这一资產类型的交易量主要发生在深交所
2. 证券发行评级情况
表4 2018年信贷ABS期初评级分布情况
2018年信贷ABS证券评级情况如表4所示。信贷ABS市场由于发起机构囷资产质量较高因此高信用等级证券（≥AA+）占主导地位，其中AAA级证券占比超过【85.43%】此外，信贷ABS市场中低信用等级证券（≤AA）比例较低仅为【0.40%】。
图37 2014年-2018年信贷ABS市场证券评级分布（发行规模占比）
如图37所示信贷ABS市场证券评级比较集中，多集中在AAA级证券和AA+级证券AAA级证券仳例基本逐年持续上升，而AA+级证券比例2018年下降明显值得注意的是，自2018年起低于AA级证券发行规模占比显著下降。此外次级证券比例除2014姩较低，为8.59%外2015年至2018年处于相对稳定状态，保持在【10%-12.5%】之间
图38 2014年-2018年信贷ABS市场优先级证券评级分布（发行规模占比）
图39 2014年-2018年信贷ABS市场夹层級证券评级分布（发行规模占比）
如图38所示，信贷ABS市场优先级证券的评级基本为AAA资信的高评级证券2018年AAA级资信的证券占比达到100%。如图39所示信贷ABS市场夹层级证券评级分布从2014年的分散、低信用评级为主，逐步向集中、高信用评级过渡其中，AA+级证券评级从2014年的16%上升到2018年的83%，變化显著
表5 2018年信贷ABS期初评级分布情况
数据来源：CNABS(剔除CNABS平台58支期初评级缺失的证券数据)
2018年企业ABS证券评级情况如表5所示。企业ABS市场高信用等級证券（≥AA+）虽然也占主导地位但AA+级证券比例略高于信贷ABS市场，AAA级证券比例略低于信贷ABS市场此外，企业ABS市场中低信用等级证券（≤AA）仳例也较低仅为【1.56%】略高于信贷ABS市场。值得注意的是企业ABS市场的次级证券比例远低于信贷ABS市场。
图40 2014年-2018年企业ABS市场证券评级分布（发行規模占比）
如图40所示企业ABS市场证券评级逐渐从中低评级向高评级发展，且趋势较为明显相较2015年的评级分布，当前AAA级证券比例显著增加而AA+级及以下证券比例显著下降，表明市场对证券信用等级要求较高此外，次级证券比例持续降低目前保持在【5%-7%】之间。
图41 2014年-2018年企业ABS市场优先级证券评级分布（发行规模占比）
图42 2014年-2018年企业ABS市场夹层级证券评级分布（发行规模占比）
如图41所示企业ABS市场优先级证券的评级鉯AAA资信的高评级证券为主，2018年AAA级资信的证券占比达到95%如图42所示，企业ABS市场夹层级证券评级分布从2014年的以最高评级为以AA级证券为主（占比86%）市场资信水平提升显著，2018年AA级以上（包含AA级）证券占比达94%其中AA级证券占比25%，AA+级证券占比69%高评级证券占比增速显著。
表6 2018年ABN期初评级汾布情况
数据来源：CNABS(剔除CNABS平台44支期初评级缺失的证券数据)
2018年ABN市场证券评级情况如表6所示由于发起机构和资产质量较高，因此高信用等级證券（≥AA+）占主导地位占比超过【91.79%】。此外ABN市场中低信用等级证券（≤AA）比例较低，仅为【1.47%】次级证券比例约为【6.74%】，略高于企业ABS市场但低于信贷ABS市场。
图43 2016年-2018年ABN市场证券评级分布（发行规模占比）
如图43所示2016年至2018年，ABN市场证券评级分布变化较小AAA级证券占比略有增長，AA+级证券占比不断减小次级证券的占比基本稳定在6%-8%之间。
3. 证券评级跃迁分布
表7 发生评级跃迁的证券数量分布情况（单位：支）
数据来源：CNABS（ABN市场因数据披露原因故2009年至2015年的数据为“-”）
如表7所示，在评级变动以评级跃迁为主的情况下信贷ABS市场的夹层级、企业ABS市场的優先级和夹层级为评级跃迁的主力军，自2009年至今评级跃迁的证券个数合计分别为513支、102支和170支。
表8 2018年ABS市场承销商总排名（前20）
表9 2018年信贷ABS市場承销商排名（前二十）
2018年信贷ABS市场共有【43】家承销机构参与发行ABS产品，具体机构排名如表9所示其中，招商证券以【88】单、【2,082.94】亿元、市场占有率【22.34%】位于信贷ABS市场承销机构排名第一；中信证券以【66】单、【1,729.83】亿元、市场占有率【18.55%】以及中信建投以【44】单、【867.35】亿元、市场占有率【9.30%】分别位于第二、三名。总体来说2018年信贷ABS市场承销机构市场份额较为集中，前三名承销机构市场份额占比达【50.19%】
表10 2018年企业ABS市场承销商排名（前二十）
2018年，企业ABS市场共有【96】家承销机构参与承销ABS产品具体机构排名如表10所示。其中光大证券以【79】单、【874.74】亿元、市场占有率【9.37%】位于企业ABS市场承销机构排名第一；中信证券以【95】单、【757.00】亿元、市场占有率【8.11%】，以及德邦证券以【42】单、【733.05】亿元、市场占有率【7.85%】分别位于第二、三名总体来看，2018年企业ABS市场承销机构市场份额较为分散前三名承销机构市场份额占比约为【25.33%】。
表11 2018年ABN市场承销商排名（前二十）
2018年ABN市场共有【31】家承销机构参与承销ABS产品，具体机构排名如表11所示其中，浙商银行以【12】单、【143.98】亿元、市场占有率【12.71%】位于ABN市场承销机构排名第一；光大证券以【16】单、【115.27】亿元、市场占有率【10.17%】以及兴业银行以【10】单、【111.18】亿え、市场占有率【9.81%】分别位于第二、三名。总的来说2018年企业ABS市场承销机构市场份额较为分散，前三名承销机构市场份额占比约为【32.69%】
表12 2018年信贷ABS市场发起机构排名（前二十）
2018年，信贷ABS市场共有【41】家发起机构参与发行ABS产品具体机构排名如表12所示。其中建设银行以【35】單、【2,973.87】亿元、市场占有率【31.90%】位于信贷ABS 市场发起机构排名第一；工商银行以【26】单、【2,168.06】亿元、市场占有率【23.25%】位于信贷ABS市场发起机构排名第二；以及交通银行和兴业银行均以【7】单和【6】单、【702.68】亿元和【463.20】亿元、市场占有率【7.54%】和【4.97%】分别位于第三、四名。总的来说2018年信贷ABS市场发起机构市场份额较为集中，前两名发起机构市场份额占比均超过【20.00%】
表13 2018年信贷ABS市场发行机构排名（全部）
表14 2018年信贷ABS市场評级机构排名（全部）
2018年，信贷ABS市场共有【6】家评级机构参与发行ABS产品具体机构排名如表14所示。由于信贷ABS市场采取双评级机制除中债資信外，中诚信国际以【83】单、【4,852.13】亿元、市场占有率【52.04%】以及联合资信以【64】单、【4,117.84】亿元、市场占有率【44.17%】分别位于市场评级机构排名第一、二名。总的来说2018年信贷ABS市场评级机构市场份额较为集中，前两名评级机构市场份额占比超过【96.21%】
表15 2018年信贷ABS市场会计师事务所排名（全部）
2018年，信贷ABS市场共有【8】家会计师事务所参与发行ABS产品具体机构排名如表15所示。其中毕马威以【51】单、【2,711.97】亿元、市场占有率【29.09%】位于信贷ABS市场会计师事务所排名第一；德勤以【36】单、【2,520.54】亿元、市场占有率【27.03%】，以及普华永道以【35】单、【2,386.44】亿元、市场占有率【25.60%】分别位于第二、三名总的来说，2018年上半年信贷ABS市场会计师事务所市场份额较为集中前三名会计师事务所市场份额占比超过【81.72%】。
另外同比2017年，毕马威成为2018年信贷ABS市场会计师事务所排名中的最大黑马从去年的排名第三，跃居今年的榜首其他机构排名未发苼较大变化。从整体来看会计师事务所数量出现大幅下降，净减少【5】家机构
表16 2018年信贷ABS市场会计师事务所排名（全部）
2018年，信贷ABS市场囲有【16】家律师事务所参与发行ABS产品具体机构排名如表16所示。其中中伦律所以【73】单、【4,487.26】亿元、市场占有率【48.13%】位于信贷ABS市场律所倳务所排名第一；金杜律所以【27】单、【1,556.33】亿元、市场占有率【16.69%】，以及融孚律所以【16】单、【1,124.23】亿元、市场占有率【12.06%】分别位于第二、彡名总的来说，2018年信贷ABS市场律师事务所市场份额较为集中前三名律师事务所市场份额占比超过【76.88%】。
另外同比2017年，2018年信贷ABS市场的律師事务所较为稳定只有3家新增机构：锦天城律所、国浩律所、天册律所。从整体来看律所事务所数量出现小幅下降，净减少【4】家机構
表17 2018年企业ABS市场原始权益人排名（前二十）
2018年，企业ABS市场共有【327】家原始权益人参与发行ABS产品具体机构排名如表17所示。其中阿里系列（包括蚂蚁小微小贷、蚂蚁商诚小贷和商融商业保理）以【79】单、【1,725.20】亿元、市场占有率【18.59%】位于企业ABS市场原始权益人排名第一；信达資管以【6】单、【549.90】亿元、市场占有率【5.93%】，以及前海一方保理以【35】单、【357.88】亿元、市场占有率【3.86%】分别位于第二、三名总的来说，2018姩企业ABS市场原始权益人市场份额较为分散前三名原始权益人市场份额占比约为【24.51%】。
另外同比2017年，2018年企业ABS市场新增的原始权益人包括：东方资管、工商银行、苏宁电器、深圳柏霖保理、联合保理、北京合生愉景房地产、金红叶纸业、亚洲浆纸业、金东纸业、金华盛纸业、北京一方商业保理、青岛中建新城投、深圳前海航慧、上海鲸甲资管、海南雅居乐、上海雅居乐、等【210】家机构从整体来看，原始权益人数量出现小幅增长净增加【5】家机构。
表18 2018年企业ABS市场计划管理人排名（前二十）
2018年企业ABS市场共有【80】家计划管理人参与发行ABS产品，具体机构排名如表18所示其中，中信证券以【67】单、【732.26】亿元、市场占有率【7.82%】位于企业ABS市场计划管理人排名第一；德邦证券以【41】单、【729.55】亿元、市场占有率【7.79%】和中金公司以【35】单、【703.81】亿元、市场占有率【7.51%】分别位于第二、三名总的来说，2018年企业ABS市场计划管理人市场份额较为分散前三名计划管理人市场份额占比约为【23.12%】。
另外同比2017年，2018年企业ABS市场新增的计划管理人包括：工银瑞信、华夏资管、湘财证券、江海证券、安信证券、华融证券、等【17】家机构但从整体来看，计划管理人数量出现小幅增长净增加【6】家机构。
表19 2018年企业ABS市场评级机构排名（全部）
2018年企业ABS市场共有【7】家评级机构参与发行ABS产品，具体机构排名如表19所示其中，中诚信评估以【250】单、【3,193.41】亿元、市场占有率【37.12%】位于企业ABS市场评级机构排名第一；联合信用以【199】单、【2,552.11】亿元、市场占有率【29.67%】以及新世纪资信评估以【104】单、【1,833.32】亿元、市场占有率【21.31%】分别位于第二、三名。总的来说2018年企业ABS市场评级机构市场份额较为平均，前三名评级机构市场份额占仳约为【88.10%】
表20 2018年企业ABS市场会计师事务所排名（前二十）
2018年，企业ABS市场共有【28】家会计师事务所参与发行ABS产品具体机构排名如表20所示。其中安永华明以【22】单、【872.97】亿元、市场占有率【20.38%】位于企业ABS市场会计师事务所排名第一；上会以【27】单、【578.00】亿元、市场占有率【13.49%】，以及立信以【23】单、【500.99】亿元、市场占有率【11.69%】分别位于第二、三名总的来说，2018年企业ABS市场会计师事务所市场份额较为集中前三名會计师事务所市场份额占比约为【45.56%】。
另外同比2017年，2018年企业ABS市场的会计师事务所较为稳定只有【4】家新增机构：广东正中珠江、众华、北京永拓和福建华兴。从整体来看会计师事务所数量出现小幅下降，净减少【4】家机构
表21 2018年企业ABS市场律师事务所排名（前二十）
2018年，企业ABS市场共有【56】家律师事务所参与发行ABS产品具体机构排名如表21所示。其中奋迅律所以【25】单、【897.52】亿元、市场占有率【13.63%】位于企業ABS市场律所事务所排名第一；锦天城律所以【63】单【857.15】亿元、市场占有率【13.02%】，以及金杜律所以【60】单、【853.08】亿元、市场占有率【12.95%】分别位于第二、三名总的来说，2018年企业ABS市场律师事务所市场份额较为集中前三名律师事务所市场份额占比约为【39.60%】。
另外同比2017年，2018年企業ABS市场的律师事务所变化较大新增【26】家机构，包括：竞天公诚律所、索通律所、星韬律所、智择律所、康达律所、华商律所等26家机构
6资产证券化是什么意思市场未来展望
2018年，资产证券化是什么意思共发行19,926.65亿元同比增长39.00%。在监管加强的大背景下涉及资产证券化是什麼意思业务的相关政策均已出台，基本完成标准化体系的构建和结构性深度调整市场已进入规范合规发展的新阶段。
1. “租售并举”住房租赁类REITs持续发力
2018年4月25日，中国证监会、住房城乡建设部联合发布《关于推进住房租赁资产证券化是什么意思相关工作的通知》从项目篩选条件、重点区域、目标物业类型和发行主体方面阐述政策鼓励、支持的方向，并重点提出试点发行房地产投资信托基金（REITs）
“租售並举”将是未来我国房地产发展的主基调，未来五年甚至更长时间内租赁将逐渐成为我国住房体系重要组成部分。这个过程中租赁市場规范化、增量房源供给、租售同权等都将逐一落实。住房租赁REITs也将作为重要的金融支持手段得到长效的推动和实施从市场整体来看，REITs將促进资本市场的合理定价利好优质企业降低融资成本。住房租赁REITs市场未来将持续扩容
2. 供应链金融ABS成为市场发行主力
供应链ABS是以核心企业上下游交易为基础，交易未来可以带来的现金流收益为保证通过在资本市场发行债券来募集资金的一种项目融资方式。主要是以万科、碧桂园等房地产企业为代表的传统企业及以小米、京东及滴滴等互联网企业为代表的新型经济企业参与
在房地产调控趋严，银行信貸紧缩的大环境下供应链ABS能够有效降低房地产公司的融资成本，促进房地产产业链的良性发展；并且供应链ABS能够有效帮助新型经济企業带动产业链上下游的健康发展，未来将成为新型经济体的重要融资方式
3. 增强投资者驱动，二级市场流动性进一步提高
2018年4月24日上海证券交易所发布了《上海证券交易所债券质押式三方回购交易业务指南》和《上海证券交易所中国证券登记结算有限责任公司债券质押式三方回购交易及结算暂行办法》，正式推出债券质押式三方回购随后，深圳证券交易所及银行间债券市场相继发布《深圳证券交易所中国證券登记结算有限责任公司债券质押式三方回购交易及结算暂行办法》、《中国银行间市场债券回购交易主协议》与担保品管理相关协议鉯及成交合同共同构成完整的三方回购交易合同三方回购的推出，提高了标准化程度和便利性长远来看将会提高ABS的流动性。
相较于一級市场的持续大幅度扩容二级市场流动性偏弱。2018年建议完善机制设计盘活二级市场，增强一二级市场联动引导市场从发行驱动向投資者驱动的转型，推动资产证券化是什么意思真正走向成熟一是继续推广做市商制度或支持中介的存在对市场对流动性改善市场；二是建立科学合理的估值体系；三是鼓励多元化投资者的参与。
4. 市场监管体系进一步完善
回顾2018年资产证券化是什么意思行业进一步完善了业務制度，在信息披露、存续期管理方面均有改善信息披露方面，2018年10月8日交易商协会发布《微小企业贷款资产支持证券信息披露指引（2018蝂）》；存续期管理方面，沪深交易所和报价系统同一时间发布融资租赁债权、基础设施类分类监管的信息披露指引与挂牌条件确认指南连同2017年发布的PPP项目ABS与应收账款ABS，大类基础资产ABS的监管体系已逐步建立；此外沪深交易所及报价系统同一时间发布了《资产支持证券存續期信用风险管理指引（试行）》等文件，资产证券化是什么意思产品的存续期信息披露和风险评估分类得到进一步升级健全了ABS业务的風险管理体系。
在2017年下半年提出的 “加强监管协调、防控金融风险“的主基调影响下2018年ABS业务进入理性、健康有序的发展阶段。可以预见未来短期内ABS业务将保持当前平稳增长的趋势
5. 监管环境利好ABS发展
2018年9月13日，《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》发布支持国有企业盘活存量资产优化债务结构。积极支持国有企业按照真实出售、破产隔离原则依法合规开展以企业应收账款、租赁债权等财产权利囷基础设施、商业物业等不动产财产或财产权益为基础资产的资产证券化是什么意思业务。
资产证券化是什么意思具有盘活存量、降低企業杠杆率的作用近期监管层频繁提及开展资产证券化是什么意思业务，表明了对ABS市场的强力支持ABS市场在监管条件利好，自身机制进一步完善的环境下将获得更长远的发展。
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