【漫步华尔街o第862期】次贷危机以来美国投资银行融资结构的变化
金融读书会
企业在资本市场的融资手段主要有股权融资和债权融资。股权融资包括IPO，以及IPO之后的增股、配股、债转股等。债权融资分为四种，是长期和短期、无抵押和有抵押的两两组合。次贷危机之后，美国金融市场流动性趋紧，风险厌恶情绪提升，高盛和摩根士丹利等美国投资银行的融资结构从短期融资向长期融资倾斜，从回购拆借向债券融资倾斜。资本市场去泡沫和投资银行去杠杆的内在需要是投资银行融资结构变化的根本原因。敬请阅读。
1933年美国《格拉斯-斯蒂格尔法案》强制解散了综合银行。独立的投资银行经营高风险、高收益的证券业务，监管上获得了比商业银行大得多的自由度，但失去了商业银行强大的储蓄后备和美联储优惠的贴现贷款，只能依靠股权融资、债权融资以及所谓的“短期回购协议”（Repurchase Agreement，Repo）等融资方式获得经营资本。1999年克林顿政府签署的《格雷姆-里奇-比利雷法案》从法律上解除了商业银行和投资银行的绝对界限，美国投资银行随之加强了与商业银行的联盟。但对高收益的追求和相形见绌的融资渠道，使投资银行经营高度依赖拆借资金和债券融资。短期资金拆借主要依赖Repo市场；长期融资则以债券融资为主，受到相关信用违约掉期（Credit Default Swap，CDS）市场的密切影响。
2008年次贷危机之后，美国金融市场流动性趋紧，风险厌恶情绪提升，Repo和CDS市场均成为危机中被关注的焦点，也是危机后监管规制的焦点。融资环境发生改变，势必对投资银行的融资结构产生影响。因此，对次贷危机后美国投资银行的融资结构进行研究，可以对海外投资银行经营模式提供借鉴和参考。
一、次贷危机以来美国投资银行融资结构的变化
企业在资本市场的融资手段主要有股权融资和债权融资。股权融资包括IPO，以及IPO之后的增股、配股、债转股等。债权融资分为四种，是长期和短期、无抵押和有抵押的两两组合。债权融资与企业日常经营更为密切，典型的有抵押的长期债权融资是长期银行贷款；有抵押的短期债权融资有短期银行贷款；无抵押的长期债权融资如5-10年的公司债、5年左右的中期票据等；典型的无抵押短期债权融资渠道是短期商业票据。在股权融资和债权融资以外，美国投资银行普遍采用的短期回购协议既不属于股权融资，也不属于严格意义上的债权融资，却在融资结构中处于举足轻重的地位。
（一）高盛集团融资结构的变化
表1统计了高盛年的融资结构。融资总额由总负债中扣除个别业务需要产生的被动融资得到，包括短期回购协议、证券出借协议、其他有抵押融资、无抵押的短期和长期借贷等五个部分。
表1：高盛年的融资结构&（单位：亿美元）
2015(Q1-Q3)
所有者权益增量
短期回购协议
证券出借协议
其他有抵押融资
无抵押短期借贷
无抵押长期借贷
资料来源：Wind资讯、国信证券博士后工作站。
由表1可知，2006年高盛通过短期回购协议提供的融资额占总融资额的比重达37.73%，是最重要的融资方式；其次是无抵押长期借款，占31.43%；再次是无抵押短期借款和其他有抵押融资；最后是证券出借协议。2006年以来，Repo在融资总额中的比重逐渐下降，到2015年大约下降了10个百分点；无抵押长期借款的比重逐渐上升约20个百分点。同时伴随的还有证券出借协议和其他有抵押融资的比重降低。这意味着2006年以来，高盛逐渐从有抵押融资方式向无抵押融资方式转变，从短期融资方式向长期融资方式转变。
（二）摩根士丹利融资结构的变化
摩根士丹利的融资结构如表2所示，其融资结构与高盛类似，呈现三个特征。第一，短期融资倚重回购协议，长期融资倚重长期借款，且这一特点比高盛更加明显。第二，短期融资的比重下降，长期融资的比重上升。第三，随着融资重点从短期转向长期，Repo在总融资额中的比重下降。
表2：摩根士丹利年的融资结构&（单位：亿美元）
2015（Q1-Q3）
股东权益增量
短期回购协议融资
证券出借协议融资
其他有抵押融资
商业票据及其他短期债务
资料来源：Wind资讯、国信证券博士后工作站。
与高盛不同的是，摩根士丹利的融资总额出现了明显的下降。2006年，摩根士丹利的融资规模达到6374.49亿美元，是高盛同期融资额的1.63倍；此后摩根士丹利的融资总额持续下降，2014年度仅有2622.86亿美元，只相当于高盛同期融资额的79.79%。
（三）美国投资银行融资结构变化的突出特点
综合高盛和摩根士丹利的融资结构数据，美国典型投资银行在年间，短期融资占总融资规模的一半以上；此后，长期融资的比重逐渐上升，融资重点从短期转向长期。排除其他次要的、变化不大的融资渠道，美国投资银行融资结构的共同变化，实际上是从Repo融资工具转向长期债券融资。
二、Repo市场趋冷与短期融资减少
（一）作为短期融资工具的Repo合约
短期回购协议是同业拆借周转资金的一种方式。典型的Repo在两个金融机构之间进行，借款人A将金融资产质押给贷款人B，以获得周转资金；同时根据协议，A在较短的时期内（通常小于1年），向B购回质押资产；购回资产的价格比质押资产的价格更高，价格差作为资金拆借的利息。
Repo的融资优势显著，其融资成本大大低于公司债券和银行贷款等其他融资方式，且期限灵活，抵押证券多样化，整个回购协议市场不仅规模庞大，而且具有极强的流动性。因此，Repo始终能在美国投资银行的融资结构中占据1/3或以上的份额，更是短期融资的主要渠道。
（二）Repo市场的繁荣与杠杆危机
美国投资银行既是Repo合约最重要的买方，也是最重要的卖方。Repo的明显优势使投资银行、商业储蓄银行、各种贷款公司、他国银行的在美机构成为重要的融资方；州和地方政府、养老基金、政府支持企业、他国银行的在美机构等成为重要的资金出借方。
图1分别显示了美国的投资银行（Security Brokers and Dealers）、商业储蓄银行（Depository Institutions）和全部金融机构通过回购融资产生的资产和负债总值。由图1可得到三个结论，一是美国回购协议融资市场负债大于资产，存在资本净流入；二是投资银行融资额的迅速增长，成为融资市场总量增长的主要推动力；三是投资银行和商业储蓄银行同时也是重要的资金融出方，以资产计量的回购融资额均有较快增长。
图1：美国回购协议市场交易量统计&& （单位：千亿美元）
数据来源：FRS、国信证券博士后工作站。
2008年美国次贷危机之前，Repo市场迅速扩容，美国经历了长时期的低利率时期，房地产市场的繁荣提升了与不动产有关的资产抵押债券、债务抵押债券的收益率和偿付率，进而普遍提高了债券的信用水平。投资银行充分利用债券资产和Repo合约进行融资。然而，当债券违约率上升时，这一过程就会逆转，加杠杆的良方加速融资危机的恶化。2008年，次贷危机使以Repo为支撑的短期融资体系受到巨大冲击，与次级住房抵押贷款相关的资产抵押债券和债权抵押债券的普遍违约，导致美国投资银行持有债券的信用水平下降，质押债券的期望价值无法支撑既定折价率下的融资额，产生了大量的补足质押资产的需求。此外，债券资产的普遍违约还冲击了美国投资银行的FICC业务，使投资银行经营情况恶化，Repo融资的质押资产折价率降低，进一步放大了补足质押资产的倍数。
因此，市场状况和经营情况的恶化，经由Repo合约下融资规则中债券信用水平、折价率的放大，成倍地放大了美国投资银行的维持杠杆融资所需的质押物成本，使本来就趋紧的现金流更为紧张。违约危机进一步蔓延，使交易对手不再续订任何Repo合约；失去交易对手意味着短期融资渠道基本瘫痪，也意味着投资银行融资体系坍塌。
（三）海外投资银行减少对Repo融资的依赖
次贷危机之后，美国投资银行的Repo融资快速减少。2007年投资银行通过Repo获得的融资总额达到12.18万亿美元，2009年降至7.68万亿美元。作为最大的Repo贷款方，投资银行的资金融出额从2007年的6.44万亿美元，减少到2009年的5.19万亿美元。与此同时，美国Repo市场的融资总量从19.69万亿美元减少到13.71万亿美元，融出总额从17.74万亿美元减少到12.97万亿美元。商业银行的融出总额虽从1.80万亿美元降至1.49万亿美元，但2008年迅速提高并达到峰值2.24万亿美元，说明危机期间商业银行为其他金融机构提供了短期融资支持。
日，美联储为减少Repo市场的交易规模，防范投资银行的流动性风险，推出新的金融监管措施，限制银行参与短期回购协议融资市场，并减少国债的发行规模，导致Repo市场的流动性和可用的质押资产减少。2014年到2015年，Repo市场的总融资额从14.90万亿美元减少到14.77万亿美元，投资银行的融资额从6.54万亿美元减少到4.51万亿美元。投资银行的融资量仅占市场的30.53%，已经不是Repo市场中最主要的参与者。
三、CDS市场趋稳与债券融资增多
（一）作为中长期债权融资支持的CDS合约
CDS可以视为信用资产的违约保险，是企业债券和公司债券信用风险缓释的重要工具。CDS合约的买方向卖方合约期限内支付一定的信用保护费用（以“s”bp表示），卖方承诺当合约中所指目标资产发生规定的信用事件时，向买方赔付参考资产所遭受的损失。目标资产可以是债券、信贷资产、抵押债务资产池（CDO）等。信用事件包括参考资产发生主体倒闭、拒付或延迟支付本金或利息、参考资产被重构等。
信用违约掉期分散了风险，成为长期债券融资的重要支撑。对于债券发行者来说，CDS合约为债券投资者提供了便捷的风险保障工具，促进了债券市场的繁荣，有利于债权融资的实施。因此，CDS合约虽不是美国投资银行债券融资的手段，却是包括长期债券融资以内的各种融资手段的有力支撑。
图2：全球CDS年均交易量统计图&& （单位：千亿美元）
数据来源：BIS、国信证券博士后工作站。
（二）CDS的投机性交易及债券融资风险
CDS合约不仅为买方提供了避险工具，还具有套利价值，市场需求持续增加。CDS可以为卖方提供了融资便利，供给规模也持续增加。
CDS合约市场的迅速扩大，提升了美国投资银行债权融资的能力。2008年之前，供需两旺的市场态势使CDS合约的交易量呈现井喷式增长。流动性的极大提升，使其与债券融资市场更加紧密地结合在一起。此外，CDS合约的卖方为了追求融资便利，在市场环境持续向好的环境下，具有增加CDS合约发行的动机。卖方的竞争客观上压低了合约的市场价格，降低了债券投资者对冲违约风险的成本，优化了债券投资的“风险-收益”组合，促进了债券的市场流通，提升了债券融资的能力。
CDS市场在供需两旺的行情下，交易量爆炸性成长，使其具备了投机功能。具备了投机功能的CDS合约给企业的债权融资能力带来了极大的风险。在公司经营和市场行情较差的环境下，CDS合约容易造成长期融资能力的急剧下降。第一，CDS提供了变相的做空工具，看空投资银行的常用手段是融券卖空其股票，但在股市动荡时，监管部门常常对卖空手段实施管制，此时购买投资银行所发行债券对应的CDS，就成为变相卖空的手段。第二，提高了债券融资的成本，进而抑制了投资银行的债券融资能力。第三，影响投资银行的信用评级，使债券融资能力遭受重创，并波及其他的融资方式。
（三）赔付危机后债券支持功能的回归
此外，CDS复杂的交易网络还会造成金融市场上系统性风险的积累和提升。2008年次贷危机之前，资产抵押债券和债务抵押债券及其对应的CDS合约集合在一起，成为复杂的结构化产品，CDS合约和这些问题债券紧密地联系在一起。
投机性交易的存在放大了债券大面积违约后所需的赔偿金额，使出售CDS合约的金融机构面临赔付危机。此后债券市场萎缩、市场的反思和监管部门的规制，使CDS的交易量迅速萎缩。截至2015年第一季度，CDS的平均交易量已经从2007年的5.04万亿美元下降到1.46万亿美元，累计下降了71.03%。市场回归理性之后，CDS投机中包含的风险因素大为减少，分散信用风险的功能得到恢复，重新成为债券市场的有利支持。
四、融资结构变化的内在动因
从市场角度来看，Repo市场的萎缩与投资银行减少对短期融资手段的依赖有关，CDS合约回归理性为投资银行增加债券融资比重提供了条件。但在这一变化的背后，美国投资银行融资结构的变化是资本市场去泡沫和投资银行经营去杠杆的必然结果。
（一）证券化资产价格去泡沫
从2004年到2006年，美联储先后17次提高联邦基金利率，使其从1%的低位迅速提高到5.25%，逐渐趋紧的流动性开始挤压房地产、股票和债券等各类资产的价格。
与此同时，金融市场积累了巨大的资产价格泡沫。以房地产次级信贷扩张为基础的各类证券化资产，并不具备稳定的还款现金流，仅在房产价格上涨的支持下，经过结构化改造，成为收益水平较高、信用评级较优的投资级债券。为了迎合不断增加的申购需求，过度的金融创新又将这类债券与CDS等衍生品结合起来，成为更加复杂的结构化投资产品。2006年开始，房地产价格增速放缓，次级贷款的还款速度下降，以其为基础的债券资产违约开始蔓延，CDS合约的赔付也开始出现危机。危机过后，大量无法赔付的CDS合约被核销，转移到美联储的资产负债表中，CDS市场的流动性大量减少，恢复了对债券市场的风险分散功能，为债券融资创造了利好条件。
图3　高盛年的经营杠杆
资料来源：Wind资讯、国信证券博士后工作站。
（二）投资银行经营去杠杆
投资银行FICC业务主要通过Repo提高债券投资的杠杆，债券资产价格泡沫破裂之后，业务的盈利水平已无力支撑过高的杠杆融资比率，减少Repo融资成为投资银行经营去杠杆的必然选择。此外，资本市场流动性趋紧，监管层面的业务限制强化了投资银行经营去杠杆化的趋势。
高盛集团融资结构的变化使经营杠杆得以下降。2008年，高盛经历了流动性危机，融资总额下降了30.61%，短期回购协议的融资占比也下降到18.52%。经历了痛苦的短期去杠杆过程后，杠杆率从25倍左右急速下降到大约10倍的水平。此后长期债券融资量持续增加，还被允许通过吸纳储蓄来补充资金，无抵押长期借款的占比明显上升。2014年美联储新的金融监管措施迫使银行撤离Repo融资市场，经营杠杆继续下降到11倍以下。
图4　摩根士丹利年的经营杠杆
资料来源：Wind资讯、国信证券博士后工作站。
摩根士丹利的杠杆率变化也有类似的趋势。2008年，融资规模减少了42.29%，经营杠杆迅速从33.43降低到12.96；2014年，短期回购协议占比大幅下降，长期借款比重明显上升，杠杆率继续降低的趋势得到强化。
因此，在市场行情不利、业务遭受挫折、监管政策趋严的共同作用下，投资银行的经营进入降杠杆周期。作为趋势性周期在融资结构中的反应，Repo融资大幅减少，短期融资向长期融资转变。
次贷危机以来高盛和摩根士丹利等美国投资银行的融资结构从短期融资向长期融资倾斜，从回购拆借向债券融资倾斜。融资结构的改变带动经营杠杆分别从2007年的26.16和33.43下降到2015年的10.04和10.91；通过短期回购协议（Repo）获得的拆借资金占融资额的比重分别从37.73%和41.47%下降到26.68%和23.27%；信用违约掉期（CDS）支持的长期无抵押融资比重分别从31.43%和22.74%上升到52.42%和63.70%。
从短期融资市场来看，作为短期融资工具的Repo合约具有融资成本低、期限灵活、流动性充分、提升杠杆便利。市场行情不好时，抵押资产成倍增加、抵押资产折价率下降、融资主体信用风险提升等特点会加速短期现金流危机的恶化。次贷危机前后，美国投资银行减少了对高风险融资渠道的依赖，Repo融资量从12.18万亿美元减少到4.51万亿美元，降幅达到62.97%。
从长期融资市场来看，作为债券融资主要支撑的CDS合约可以有效转移信用风险，摊薄系统性风险。市场行情和经营状况恶化时，具有投机功能的CDS提供了变相的做空工具，提高投资者购买债券的成本，降低投资银行的信用等级，造成严重的融资困境。次贷危机后，大量投机性的CDS无法赔付，年均交易量从5.04万亿美元减少到1.46万亿美元，降幅达到71.03%，投机性交易的挤出恢复了其对债券融资的支持功能。
次贷危机后资本市场去泡沫和投资银行去杠杆的内在需要，是投资银行融资结构变化的根本原因。结构性债券产品去泡沫的过程，挤出了因过度金融创新催生的巨量投机交易机会，使高杠杆融资模式无法适应收缩的资本市场，较高的风险厌恶和较低的收益水平引导美国投资银行进入去杠杆周期。（完）
文章来源：《深圳金融》2016年第6期 （本文仅代表作者观点）
本篇编辑：袁佳
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融资决策（financing decision-making）是指为筹集所需要的大量资金，定出最佳的方案。融资决策是每个企业都会面临的问题，也是企业生存和发展的关键问题之一。融资决策需要考虑众多因素，税收因素是其中之一。利用不同、融资条件对的影响，精心设计项目，以实现企业税后利润或者股东收益最大化，是税收筹划的任务和目的。根据融资渠道不同，分为股权融资和债权融资。
融资决策融资的渠道
在当今的世界经济中，金融创新相当活跃，进行融资的可选渠道大大增多，进行的融资可以进行企业内部融资，也可以进行企业，很多，比如金融财团融资、认、融资、融资等，当然也可以通过银行借款、发行其他种类的债券、股票等。至于具体应选择哪些融资方式以及相关风险如何等问题使财务管理难以决策。
融资决策融资决策影响因素
企业筹资面临着内外各种不确定因素的影响。要制定合理的筹资政策，只有充分研究和分析这些因素把握各种筹资方法，才能作出准确的筹资决策。
不同的研究者对于融资决策影响因素有不同的划分，划分标准各异，且有的因素之间存在耦合，不利于融资决策的进行。本文按照系统分析的思想，运用 系统分析的方法，综合考虑影响融资决策的因素。将融资决策影响因素分为两类：间接因素；直接因素。其中间接因素通过直接因素发生作用。
1．影响融资决策的间接因素。“间接因素”是指相对稳定的，不随具体融资方案而变化，因此对融资决策起间接作用的因素，包括：内部因素；外部因素。
（1）影响融资决策的内部因素。即与企业自身所处状态有关的因素。①企业的组织形式；②企业的规模及业绩、信誉；③企业的所处的生命周期阶段；④企业的资产结构；⑤企业的盈利能力和偿债能力；⑥企业的资本结构。
（2）影响融资决策的外部因素。①经济环境；②法律环境；③金融环境：金融
政策、利率。而每一项因素又包括许多子因素。
2．影响融资决策的直接因素。“直接因素”是指随具体融资方案的不同而变化的影响因素，主要包括：融资成本、融资效益、融资风险。
融资决策跨国公司融资注意事项
跨国公司进行融资时，通常应注意以下几个问题：
融资决策融资成本
融资成本往往是比较高的，比如通过融资，发行企业要承担较高的，发行佣金也较高，实际上是一种高息风险债券，其融资成本相当高。如果并购后的企业经营不善，会使企业的负债增加，导致收购不利甚至收购企业破产。
融资决策融通的资金结构要和企业的资金结构相匹配
资金的结构是指企业资产变现的难易程度以及相对应的资产比例。如果企业容易变现的资产比例大，其清偿的能力强，就可以较高地通过流动负债的形式进行融资。相反，容易变现的资产比例小，适宜于对的清偿，可以较多地以长期负债形式进行融资。
融资决策融资币种的选择和汇率风险
的融资如果从国际金融市场上筹措资金，要根据情况进行融资决策，币种选择尽量选择预期贬值的货币，以避免汇兑损失；如果不能进行币种选择，可以采取的措施。
融资决策企业最佳融资机会选择
所谓融资机会，是指由有利于的一系列因素所构成的有利的融资环境和时机。企业选择融资机会的过程，就是企业寻求与企业内部条件相适应的外部环境的过程，这就有必要对企业融资所涉及到的各种可能影响因素做综合具体分析。一般来说，要充分考虑以下几个方面：
第一，由于企业融资机会是在某一特定时间所出现的一种客观环境，虽然企业本身也会对融资活动产生重要影响，但与相比较，企业本身对整个融资环境的影响是有限的。在大多数情况下，企业实际上只能适应环境而无法左右外部环境，这就要求企业必须充分发挥主动性，积极地寻求并及时把握住各种有利时机，确保融资获得成功。
第二，由于外部融资环境复杂多变，决策要有超前预见性，为此，企业要能够及时掌握国内和国外利率、汇率等金融市场的各种信息，了解国内外宏观经济形势、国家货币及以及国内外等各种外部环境因素，合理分析和预测能够影响企业融资的各种有利和不利条件，以及可能的各种变化趋势，以便寻求最佳融资时机，果断决策。
第三，企业在分析融资机会时，必须要考虑具体的所具有的特点，并结合本企业自身的实际情况，适时制定出合理的融资决策。比如，企业可能在某一特定的环境下，不适合发行，却可能适合银行贷款融资；企业可能在某一地区不适合融资，但可能在另一地区却相当适合。
融资决策融资决策原则
实践中，有的中小企业在融资过程中没有明确的计划，盲目性很大，抱着侥幸的心理误打误撞，对投资方不加鉴别全面接触，让许多招摇行骗的投资中介或者投资公司有机可趁。后果严重的导致企业蒙受重大损失，影响了企业的正常发展；轻者也使企业浪费了不少的人力和财力。此外，由于有的中小企业对融资的难度缺乏充分的心理准备，一旦几次融资行动受挫，便放弃了融资计划，错失了一些可以成功的引资机会，延缓了企业发展的步伐，颇为遗憾。因此，企业在正式融资之前要制定一个指导行为的，其中包括融资决策的指导原则和其他一些融资行为准则，目的在于确保企业融资活动顺利进行。
融资决策收益与风险相匹配原则
的目的是将所融资金投人企业运营；最终获取经济效益，实现最大化。在每次融资之前，企业往往会预测本次融资能够给企业带来的最终收益，收益越大往往意味着企业利润越多，因此融资最大似乎应该成为企业融资的一大原则。
然而，“天下没有免费的午餐”，实际上在融资取得收益的同时，企业也要承担相应的风险。对企业而言，尽管是不确定的，可一旦发生，企业就要承担百分之百的损失了。
中小企业的特点之一就是规模小，抗风险能力低，一旦风险演变为最终的损失，必然会给企业经营带来巨大的不利影响。因此中小企业在融资的时候千万不能只把目光集中于最后的如何，还要考虑在既定的总收益下，企业要承担怎样的风险以及这些风险一旦演变成最终的损失，企业能否承受。即融资收益要和融资风险相匹配。
融资决策融资规模量力而行原则
确定企业的融资规模，在过程中也非常重要。筹资过多，可能造成浪费，增加；或者可能导致企业负债过多，使其无法承受，偿还困难，增加经营风险。而如果不足，又会影响计划及其他业务的正常开展。因此，企业在进行融资决策之初，要根据企业对资金的需要、企业自身的实际条件以及融资的难易程度和成本情况，量力而行来确定企业合理的融资规模。
融资规模的确定一般要考虑以下的两个因素：
融资决策（一）资金形式
一般来讲企业的资金形式主要包括、流动资金和发展资金。
固定资金是企业用来购买办公设备、生产设备和交通工具等固定资产的资金，这些资产的购买是企业长期发展所必需的；但是这些生产必需设备和场所的购买一般会涉及较大资金需求，而且期限较长。中小企业由于财力薄弱应尽可能减少这方面的投资，通过一些成本较少，量小的方式来满足生产需要，比如初创的中小企业可以通过租赁的方式来解决生产设备和办公场所的需求。
流动资金是用来支持企业在短期内正常运营所需的资金，因此也称营运资金，比如办公费、职员工资、差旅费等。结算方式和季节对流动资金的影响较大，为此中小企业管理人员一定要精打细算，尽可能使流动资金的占用做到最少。由于中小企业本身经营规模并不大，因此对流动资金的需求可以通过和贷款的方式解决。
发展资金是企业在发展过程中用来进行、产品研发、市场开拓的资金。这部分的资金需求量很大，仅仅依靠中小企业自身的力量是不够的，因此对于这部分资金可以采取、银行贷款的方式解决。
融资决策（二）资金的需求期限
不同的企业、同一个企业不同的业务过程对资金需求期限的要求也是不同的，比如，高科技企业由于新产品从推出到被社会所接受需要较长的过程，对资金期限一般要求较长，因此对资金的需求规模也大，而传统企业由于产品成熟，只要质量和市场开拓良好，一般情况下资金回收也快，这样实际上对资金的也较少。
中小企业在确定融资规模时一定要仔细分析本企业的资金需求形式和需求期限，做出合理的安排，尽可能压缩融资的规模，原则是：够用就好。
融资决策控制融资成本最低原则
提起融资成本这个概念就不得不提起这个概念，这两个概念也是比较容易被混淆的两个概念。
资本成本的经济学含义是指投入某一项目的资金的。这部分资金可能来源于企业内部，也可能是向外部投资者筹集的。但是无论企业的资金来源于何处，企业都要为资金的使用付出代价，这种代价不是企业实际付出的代价，而是预期应付出的代价，是投入资金的投资者希望从该项目中获得的。
而则是指企业实际承担的融资代价（或费用），具体包括两部分：融资费用和使用费用。融资费用是企业在过程中发生的各种费用，如向支付；使用费用是指企业因使用资金而向其提供者支付的报酬，如向股东支付的、，和借款向债权人支付的利息。企业资金的来源渠道不同，则融资成本的构成不同。一般意义上讲，由于中小企业自身硬件和软件（专业的统计软件和专业财务人员）的缺乏，他们往往更关注融资成本这个比更具可操作性的指标。
企业融资成本是决定企业融资效率的决定性因素，对于中小企业选择哪种有着重要意义。由于的计算要涉及很多种因素，具体运用时有一定的难度。一般情况下，按照融资来源划分的各种主要融资方式融资成本的排列顺序依次为：—财政融资、商业融资、、、、股票融资。
融资决策遵循资本结构合理原则
资本结构是指企业各种资本来源的构成及比例关系，其中和的构成比例在的决策中居于核心地位。时，资本结构决策应体现理财的终极月标，即追求企业价值最大化。在企业持续经营假定的情况下，企业价值可根据未来若干期限的现值来确定。虽然企业预期收益受多种因素制约，也会因企业所承受的各种风险水平不同而变化，但从筹资环节看，如果资本结构安排合理，不仅能直接提高，而且对折现率的高低也起一定的调节作用，因为折现率是在充分考虑企业加权和水平的基础上确定的。
是指能使企业资本成本最低且企业价值最大，并能最大限度地调动各利益相关者积极性的资本结构，企业价值最大化要求降低资本成本，但这并不意味着要强求低成本，而不顾筹资风险的增大，因为这同样不利于企业价值的提高。
企业取得的最终目的是为了提高资本运营效果，而衡量是否达到最佳的主要标准应该是企业资本的总成本是否最小、企业价值是否最大。最低时的与企业价值最大时的资本结构应该是一致的。一般而言，收益与风险共存，收益越大往往意味着风险也越大。而风险的增加将会直接威胁企业的生存。因此，企业必须在考虑收益的同时考虑风险。企业的价值只有在收益和风险达到均衡时才能达到最大。企业的资本总成本和企业价值的确定都直接与、风险等因素相关联，因而两者应同时成为衡量的标准。
融资决策测算融资期限适宜原则
按照期限来划分，可分为和长期融资。企业究竟是选择短期融资还是长期融资，主要取决于融资的用途和和等因素。
从资金用途来看，如果融资是用于企业流动资产，由于流动资产具有周期短、易于变现、经营中所需补充数额较小及占用时间短等特点，企业宜于选择各种短期融资方式，如、等。如果融资是用于长期投资或购置固定资产，这类用途要求资金数额大；占用时间长，因而适宜选择各种长期，如长期贷款、企业内部积累、租赁融资、、股票等。
融资决策保持企业有控制权原则
企业控制权是指相关主体对企业施以不同程度的影响力。控制权的掌握具体体现在：
1．控制者拥有进入相关机构的权利，如进入公司制企业的董事会或监事会；
2．能够参与企业决策，并对最终的决策具有较大的影响力；
3．在有要求时，利益能够得到体现，如工作环境得以改善、有权参与分享利润等。
在条件下，行为所导致的企业不同的与控制权之间存在着紧密联系。融资结构具有明显的企业治理功能，它不仅规定着企业收入的分配，而且规定着企业控制权的分配，直接影响着一个企业的控制权争夺。比如在债权、既定的企业里，一般情况下，股东或经理是企业控制权的拥有者；在企业面临清算、处于破产状态时，企业控制权就转移到债权人手中；在企业完全是靠维持生存的状态下，企业控制权就可能被员工所掌握（实际中股东和经理仍有可能在控制企业）。由此可见上述控制权转移的有序进行，依赖于与债权之间一定的比例构成，而这种构成的变化恰恰是企业不同的融资行为所导致的。
行为造成的这种控制权或所有权的变化不仅直接影响到企业生产经营的自主性、独立性，而且还会引起企业利润分流，损害原有股东的利益，甚至可能会影响到企业的近期效益与长远发展。比如，和股票两种相比较，将会削弱原有股东对企业的控制权，除非原股东也按相应比例购进新发股票；而则只增加企业的债务，并不影响原有股东对企业的控制权。因此，在考虑融资的代价时，只考虑成本是不够的。中小企业管理者开办企业一个很大的初衷就是要把“自己”的企业做大做强，如果到头来“为他人做了嫁衣裳”则不是管理者所愿意看到的。因此，管理者在进行融资的时候一定要掌握各种的特点，精确计算各种融资方式融资量对企业控制权会产生的影响，这样才能把企业牢牢的控制在自己的手中。
融资决策选择最适合的融资方式原则
中小企业在融资时通常有很多种融资方式可供选择，每种融资方式由于特点不同给企业带来的影响也是不一样的，而且这种影响也会反映到对企业竞争力的影响上。
通常会通过以下途径给企业带来影响：首先，通过融资，壮大了实力，增强了企业的支付能力和发展后劲，从而增加与竞争对手竞争的能力；其次，通过融资，能够提高企业信誉，扩大企业产品的市场份额；最后，通过融资，能够增大企业规模和获利能力，充分利用优势，从而提高企业在市场上的竞争力，加快企业的发展。但是，企业竞争力的提高程度，根据企业融资方式、融资收益的不同而有很大差异。比如，通常初次发行并上市流通融资，不仅会给企业带来巨额的资金，还会大大提高企业的知名度和商誉，使企业的竞争力获得极大提高。再比如，企业想开拓国际市场，通过各种渠道在国际资本市场上融资，尤其是与较为知名的或投资人合作也能够提高自己的知名度，这样就可以迅速被人们认识，无形之中提高了自身形象，也增强了企业的竞争力，这种通过选择有实力融资合作伙伴的方法来提高企业竞争力的做法在国内也可以运用。
融资决策把握最佳融资机会原则
所谓融资机会，是指由有利于企业融资的一系列因素所构成的有利的融资环境和时机。企业选择融资机会的过程，就是企业寻求与企业内部条件相适应的外部环境的过程。从企业内部来讲，过早融资会造成，而如果过晚融资又会造成投资机会的丧失。从企业外部来讲，由于经济形势瞬息万变，这些变化又将直接影响的难度和成本。因此，中小企业若能抓住企业内外部的变化提供的有利时机进行融资，会使企业比较容易地获得较低的资金。
一般来说，中小企业融资机会的选择要充分考虑以下几个方面：
第一，由于企业融资机会是在某特定时间出现的一种客观环境，虽然企业本身也会对融资活动产生重要影响，但与相比，企业本身对整个融资环境的影响是有限的。在大多数情况下，企业实际上只能适应外部融资环境而无法左右外部环境，这就要求企业必须充分发挥主动性，积极地寻求并及时把握住各种有利时机，努力寻找与投资需要和融资机会相适应的可能性。
第二，由于外部融资环境复杂多变，企业融资决策要有超前性，为此，企业要能够及时掌握国内和国外利率、汇率等金融市场的各种信息，了解国内外宏观经济形势、国家货币及财政政策以及国内外政治环境等各种外部环境因素，合理分析和预测能够影响企业融资的各种有利和不利条件，以及可能的各种变化趋势，以便寻求最佳融资时机。
比如，在计划经济时期，财政拨款是我国国有企业筹集资金的主要方式，“”后银行贷款又成为企业筹集资金的主要方式。随着社会主义市场经济的逐步完善以及股份制的建立，在资本市场上融资逐渐成为的重要方式，这些国家政策的变化对企业而言影响是深远的。因此，中小企业的管理者一定要注意国家各类法规的变化，要对此具有良好的“嗅觉”，在看清形势后果断决定融资的途径。近些年来，我国企业境外上市逐渐增多，我国中小企业板也正式启动，这些国内外融资环境的变化在给中小企业提供了新的融资途径。
第三，企业在分析融资机会时，还必须要考虑具体的融资方式所具有的特点，并结合本企业自身的实际情况，适时制定出合理的融资决策。比如，企业可能在某一特定的环境下，不适合发行股票融资，却可能适合银行贷款融资；企业可能在某一地区不适合发行债券融资，但可能在另一地区却相当适合。
综上，中小企业必须善于分析内外环境的现状和未来发展趋势对和方式的影响，从长远和全局的视角来选择融资渠道和。此外，对于企业而言，尽管拥有不同的融资渠道和方式可供选择，但最佳的往往只有一种，这就对企业管理者提出了很高的要求，必须选择最佳的融资机会。
融资决策西方上市公司融资决策的模式
融资决策两大准则
最大化是上市公司目标，而融资决策与管理是实现企业可持续成长和股东价值的重要一环。西方公司财务理论和实证研究表明，决策与资本结构管理受公司治理、环境、税法以及金融市场有效性等因素影响。从企业角度看，尽管企业所属行业的竞争环境和业务战略不同，在融资决策方面普遍有两大准则，即维持不低于BBB级的良好（而不是会计帐面资产负债比例），以及降低。维护良好的资信等级、保持财务灵活性旨在降低风险，同时有助于保持持续，要求公司保持负债方的现金流出同预期现金流入风险相匹配。从金融创新角度看，企业融资工具层出不穷；从投资者权益保护和税法角度看，则只有债务和股权两种类型。债务利息在税前列支，在会计帐面盈利的条件下，可以减少纳税，增加股东利益。但缺乏财务灵活性，因为其还本付息的现金流出期限结构要求及法律责任明确，而且债权人为债权安全起见，在中往往对和经营活动设置明确的限制如高风险投资，而这类投资恰是增加的必要条件。
融资决策按需定制
西方企业首先根据持续投资和增长要求选择融资类型。一般地，高科技企业的经营现金流远远不能满足，扩张性投资则通常来源于外部，而，特别是比例和支付率一直保持在非常低的水平，甚至多年无长期债务，并且不支付现金。但其和投资者持续攀升，即呈现高增长、高增值，低、低红利支付率并存的景象（微软）。高成长企业一旦成功，往往大大超过。此类公司融资决策和管理首先不是降低成本，而是与企业现金流入风险匹配，降低。例如，1998年，微软资本收益为52.9%，只有 14.2%；英特尔资本收益为42.7%，成本为15.1%。英特尔1965年创立，1992年以前一直不支付现金红利。这种类型的企业如果依赖债务，容易因经营现金流收入下降而引起财务支付危机。
对于现金流稳定性和可预测性较高、持续期限较长的企业，在长期缺乏有利投资机会的情形下，则以长期债务替换，提高长期债务比例和支付率。即呈现低增长、低增值和高财务杠杆、高现金红利支付率特征。这类企业包括快速成长后竞争地位稳定、业务成熟的制造业和技术公司，零售业公司以及特许垄断经营的公用事业公司。其收益的长期较低，这类公司股票属于收益或价值型，往往采用直接增加或用债务回购公司股票方式增加财务杠杆，此举在不明显降低的同时，可以明显降低，从而增加。例如美国佛罗里达电力公司在1994年美国解除各州电力公司运营垄断前，现金红利支付率一直在70%以上。
融资决策动态调整
确定融资类型后，西方企业进一步根据金融市场变化趋势，运用金融工程技术，通过融资方案专业设计，不断降低。其中包括：根据利率变化预期设计融资产品如债务或含有公司可赎回条款的债务以规避；利用投资者与企业之间对企业未来成长能力预期之差异设计融资产品合约如、、可赎回股票等；利用税法设计融资产品如利用和的差异，发行等。
西方上市公司通常按照自身的成长阶段和投资战略，从为股东增值和可持续发展的角度改变融资方式，动态调整。如果上市公司短期缺乏能够为股东增值的投资机会，可以通过现金管理，即转换为有价证券来保值增值。如果公司由高速成长阶段进入下降的稳定成熟阶段后，确实缺乏能够为股东增值的投资机会，或者每年的经营净现金流入及现金储备规模大大超过能够为股东创造价值的投资机会所需资金，上市公司一般会把除满足必要的经营与以及维持良好所需资金以外的富余现金分配给股东，包括逐步提高支付率和回购股票。例如，IBM在二十世纪五、六十年代处于快速增长时期，支付率仅为1%－2%。二十世纪七十年代中期增长速度开始放慢，出现大量现金盈余。1978年红利支付率为54%，年，IBM用56.6亿美元回购了4700 万股股票。
由此可见，快速成长中的企业倾向于股票筹资和增加、避免和现金红利；成熟阶段的企业则倾向于增加长期债务，并通过现金红利和方式向股东大量分配现金。
融资决策我国上市公司的融资启示
1、对于任何方式，无论是侧重于还是，其混合成本都必须保证小于，否则就会对公司现有股东利益的损害。
2、对的理念的理解和认识方面。资本成本是资本市场对企业的外部评价指标这一，其估算是由资本市场来完成的；资本成本取决于投资项目的风险，资本成本的估算是建立在市场价值而不是企业基础上；资本成本的估算方法和数值有较大的弹性和主观性，因此不必看中资本成本精确的数量值，在实际的应用中只需对资本成本有一区间性的把握。因此，企业在对股权成本的测算时，即可按上述资本成本的估算模型直接计算，也可采用灵活方式，通过在现有的的基础上加上，借鉴有关投资咨询机构的结果，参照上市公司等办法获得。
3、在对和的成本比较分析的关联性的认识方面。一般债务融资成本较低，股票较高，而且这两者同时是相互关联的。如果债务融资使用增多，股票的融资成本将增加公司的财务费用，短期降低公司的盈利水平。公司的风险提高，市场预期可能随这提高，股票成本将上升。和股票成本的关联性是企业在融资决策中所不能忽略的因素。因此，企业为降低成本而提高混合融资中的比例，也必须同时考虑到股权融资成本的提高。
4、合理的融资决策必须在保证公司经营的的匹配的基本前提下，尽可能降低融资的成本，以提高股东的市场价值。在实际中，不同性质的企业对和融资成本会有不同的考虑和侧重。对稳健经营性公司，如基础设施、能源电力公司，公司未来的资本性支出都不大，经营现金流量和收益相对稳定，增加债务并不会明显影响公司的财务，通常采用长期债务融资方式，由于债务融资通常成本低廉，可满足小于投资回报的基本性要求，提高。对高成长性公司，如科技类公司，业务的扩张快，投资的预期回报率高，同时经营的现金流往往不稳定，较大，债务融资不能保证和业务扩展的需要，一般采用股权融资方式。的成本虽高，但由于一旦公司经营成功，投资的回报率远超过股权的融资成本，对股东的价值并不造成损失。
企业竞争的胜负最终取决于的速度和规模，无论你有多么领先的技术，多么广阔的市场。
融资可比作一个商品项目，交易的标的是项目，买方是投资者，卖方是，融资的诀窍是设计双赢的结果。
中国人融资喜欢找关系，老师认为关系不重要，重要的是找对门。融资有商务模式划分，还有专业分工，程序分工，融资者需根据投资者的特点，去设计自己的融资模式。
融资不是一锤子买卖，是一个过程，关于融资的战术，房西苑老师列举了八个战术，同时介绍了自己的看家本领——围点打援。
关于国内融资的难点，房西苑老师认为有三个瓶颈：一是，二是资金退路，三是，这三个难点，房老师认为是有自身的弱点和我国经济体制存在的问题构成。
投资者退路房老师给出上中下三策：上策是上市套现，中策是溢价转让，下策是溢价回购。
融资决策我国融资方式
第一种是基金组织，手段就是。所谓假股暗贷顾名思义就是投资方以入股的方式对项目进行投资但实际并不参与项目的管理。到了一定的时间就从项目中撤股。这种方式多为国外基金所采用。缺点是操作周期较长，而且要改变公司的股东结构甚至要改变公司的性质。国外基金比较多，所以以这种方式投资的话国内公司的性质就要改为中外合资。
第二种是。投资方将一定的金额比如一亿打到项目方的公司帐户上，然后当即要求银行开出一亿元的银行承兑出来。投资方将银行承兑拿走。这种融资的方式对投资方大大的有利，因为他实际上把一亿元变做几次来用。他可以拿那一亿元的银行承兑到其他的地方的银行再贴一亿元出来。起码能够贴现80%。但问题是公司账户上有一亿元银行能否开出一亿元的承兑。很可能只有开出80%到90%的银行承兑出来。就是开出100%的银行承兑出来，那公司帐户上的资金银行允许你用多少还是问题。这就要看公司的级别和跟银行的关系了。另外承兑的最大的一个缺点就是根据国家的规定，最多只能开12个月的。现在大部分地方都只能开6个月的。也就是每6个月或1年你就必须续签一次。用款时间长的话很麻烦。
第三种融资的方式是直。这个是最难操作的。因为做本身是违反银行的规定的，必须企业跟银行的关系特别好才行。由投资方到项目方指定银行开一个账户，将指定金额存进自己的账户。然后跟银行签定一个协议。承诺该笔钱在规定的时间内不挪用。银行根据这个金额给项目方小于等于同等金额的贷款。注：这里的承诺不是对银行进行。是不同意拿这笔钱进行质押的。同意质押的是另一种融资方式叫做大额质押存款。当然，那种融资方式也有其违反银行规定的地方。就是需要银行签一个保证到期前30天收款的承诺书。实际上他拿到这个东西之后可以拿到其他地方的银行进行的。
第四种融资的方式(第四种是大额质押存款)是。国家有政策对于全球性的商业银行如花旗等开出的同意给的银行信用证视同于企业帐户上已经有了同等金额的。过去很多企业用这个银行信用证进行圈钱。所以现在国家的政策进行了稍许的变动，国内的企业现在很难再用这种办法进行融资了。只有国外独资和中外合资的企业才可以。所以国内企业想要用这种方法进行融资的话首先必须改变企业的性质。
第五种融资的方式是。所谓委托贷款就是投资方在银行为项目方设立一个专款账户，然后把钱打到专款账户里面，委托银行放款给项目方。这个是比较好操作的一种融资形式。通常对项目的审查不是很严格，要求银行作出向项目方负责每年代收利息和追还的承诺书。当然，不还本的只需要承诺每年代收利息。
第六种是。所谓直通款就是。这个对项目的审查很严格往往要求固定资产的抵押或。利息也相对较高。多为短期。个人所接触的最低的是年息18。一般都在20以上。
第七种融资方式就是资金。现在市面上有一种不还本不付息的就是典型的对冲资金。
第八种融资方式是。现在市面上多投资担保公司，只需要付高出银行利息就可以拿到急需的资金。
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