从邓小平驻足华尔街说起
中国证监会研究中心主任
关键字: 资本市场邓小平华尔街中国经济中国经济转型经济转型中等收入陷阱祁斌
今天我选取的题目是&我们需要一个什么样的资本市场&，但并不想仅就资本市场谈资本市场，而是想把它放在未来若干年中国经济社会发展和转型的大背景下去讨论，和大家共同探讨一下，我们希望有一个什么样的资本市场，这个市场又能够为我们的经济、我们的国家起到一个什么样的作用。
为什么这样讲？因为资本市场已经是中国经济的重要舞台。2012年，中国上市公司与规模以上企业的盈利之比达到43%，截至今年6月底，中国上市公司总市值与GDP之比达到35%，未来这些比例还会上升；在《财富》发布的2013年世界500强榜单中，共有95家中国企业上榜，其中绝大部分都是上市公司。任何人都不可避免地要跟这个市场直接或间接地打交道，因为你要跟中国经济打交道。在未来的中国经济社会活动中，这个舞台的重要性只会愈发显现，有一点像我们生活中的空气和水。因而，推动资本市场的健康发展，也不可避免地应该成为我们在座各位共同的使命和职责。
我最近在读一本书，《邓小平时代》，郑重推荐给大家。这本书的内容非常厚重，它通过对一个历史人物邓小平的描述，回顾了中国过去30年改革开放的历史，而且不仅仅是30年，可以说是中国过去将近100年从屈辱走向复兴的过程。尽管我们在座的各位同志很多都是过去30年历史的亲历者，但是从一位研究中国问题的外国人的视角去全面梳理一遍这段历史，对我们仍然不无裨益。尤为重要的是，历史是很难割裂的，它往往具有很强的连续性，回顾历史有助于我们更好地研判中国的未来，有助于我们更好地推动中国经济社会向正确的方向前行。
傅高义著《邓小平时代》，生活&新知&读书三联书店2013年1月出版
这本书里有一个很不起眼的细节，给我留下了非常深刻的印象，我特地摘录在这里，与各位分享。1974年，邓小平第一次复出，代表中国参加联合国代表大会。在会议期间，&星期天，邓小平在纽约的行程有一些空闲时间，手下人问他想做点儿什么，邓小平干脆地说：&去华尔街看看。&在邓小平看来，华尔街不但是美国资本主义的象征，而且是美国经济实力的象征。他具有一种寻找实力的真正来源并理解这种来源的本能，华尔街在星期天都关门歇业，邓小平还是让下属把他带到了那里，这样他至少可以对此地有一个印象。&（见《邓小平时代》95页）
1974年的中国，正处于文革期间，高度封闭，绝大部分中国人对华尔街闻所未闻，当时的意识形态方面也处于高度禁锢的状态，去作为资本象征的华尔街看看无疑有一点离经叛道，但邓小平却坚持要去。为什么？该书的作者、哈佛大学的傅高义教授认为，邓小平凭其惊人的直觉洞察到，美国之所以能以强大的经济实力傲视全球，其背后最重要的推动力之一，可能正是来自于这条长不足500米的小街。
将近20年之后，1992年，邓小平在其政治生涯的最后一次重要活动、即南巡时，讲过这么一段话：&证券，股市，这些东西好不好？有没有危险？是不是资本市场独有的东西？社会主义能不能用？允许看，但是要坚决地试。看对了搞一两年，对了，放开；错了，纠正，关了就是了。关，也可以快关，也可以慢关，也可以留一点尾巴。&他的政治勇气和判断力，使得当时刚刚踉跄起步的中国资本市场坚定了前行的方向。
再过了一个20年的今天，中国经济最重要的公司在这个市场挂牌上市，每天中国社会大致有一亿人在这个市场进行交易，每个人身后是一个家庭，这个市场的涨跌影响到中国社会近1/3人口的财富和福祉。无疑，今天的中国资本市场已经成为中国经济和社会的主要舞台。
今天和大家交流的内容，我想分成三个部分：第一部分，谈谈对于国际国内宏观经济金融形势的认识；第二部分，就正在推进的中国资本市场的改革与发展谈一些个人的体会；第三部分，探讨一个比较大的话题，即大国的兴起与衰落，并由此探讨中国社会未来中长期的发展。
第一部分：我们生存的世界和时代
2011年底，在一次内部的论坛上，我做过一个发言，后来论坛的主办方根据录音整理了文字稿，我起了个题目叫《中国经济的围城与穿越》，网上可以搜到。我当时对国际国内形势做了一些研判：一是欧债危机，用了一个&糟&字，没有最糟，只有更糟；二是中东局势，用了一个&乱&字，没有最乱，只有更乱；三是中国面临的国际环境，用了一个&险&字，没有最险，只有更险；四是中国经济转型，用了一个&难&字，没有最难，只有更难。一年半后的今天，有些情况被不幸言中。
英雄迟暮的欧洲
一年后的欧洲形势怎么样了？我选了几张关于欧洲的图片，因为图像给人的印象超过语言的很多倍。第一张是我们去年年底到意大利访问时，在米兰的街上邂逅了罢工的人群，发现他们优哉游哉，&胜似闲庭信步&，你实在是很难想得起来，这是一个深陷危机的国家，不禁感慨，欧债危机至少暂时无解；第二张图片上是卡梅伦和默克尔在对话，卡梅伦的心情很矛盾，一方面他应该庆幸他的前任的前任做了一个英明的决断，英国没有加入欧元区，另一方面他仍然面临一个非常艰难的决策，英国要不要退出欧盟，而如果英国退出欧盟，欧洲的一体化进程将再遭重创；第三张图片上是美丽的地中海小岛，这个风景如画的国家叫塞浦路斯，近期濒临破产，正在成为欧债危机中倒下的最新的一块多米诺骨牌。
我们一直认为，欧洲的问题是多维度的。首先是高福利主义，高福利主义的真正问题不是增加了社会的成本，而是上去了就下不来；其次是欧元问题，欧元问题的本质是大锅饭问题，建立过计划经济的人们都知道大锅饭最终会带来没有饭吃；而从中长期来看，欧洲真正的、最大的问题是全球化时代的竞争力衰退。欧洲的传统优势产业如汽车，一方面因成本过高而面临新兴国家的冲击，另一方面，囿于自身经济体制和金融体制的非市场化，创新能力又无法与美国抗衡。欧洲问题的出路，可能只剩下较为彻底的市场化改革并实现对外开放。但我们看到的现实却往往恰好相反。在今天的欧洲，任何福利的降低都遭遇大规模的抗议，任何来自新兴经济体的并购都遭遇百般阻挠。在世界大家庭中，曾以文艺复兴和工业革命领先于世界的欧洲，似乎步入了英雄迟暮的不归之路。
不幸的中东
今天的中东依然乱象丛生，从穆巴拉克，到卡扎菲，再到阿萨德，托尔斯泰说过，&不幸的家庭各有各的不幸&。中东的不幸，至少给我们两个启示。第一，中东为什么与现代文明失之交臂？在历史上，阿拉伯民族曾是一个优秀的民族，曾经开启了代数学和三角学等科学学科。但在近现代史上，与西方世界远隔千山万水的东亚，日本开始了明治维新，韩国取得了惊人的现代化成就，中国在经历了洋务运动失败和诸多社会实践后最终也走上了改革开放的道路，而与欧洲仅有地中海之隔的阿拉伯世界似乎一直未能驶上现代化的航程，这可能与其发现了丰富的石油矿藏不无关系，即所谓&资源诅咒&（<font color="#世纪70年代以来，资源相对贫乏的亚洲四小龙日本、台湾、新加坡、香港的迅速崛起以及资源丰裕的阿根廷、墨西哥、委内瑞拉、尼日利亚等拉美经济体的没落令经济学家们不得不重新审视资源在长期经济增长过程中扮演的角色。 Auty 最早提出资源对经济增长产生了&诅咒&。）。第二，文明的进步往往是整体性的和渐进式的，一个国家的文明水平很难在一夜之间实现跃迁。穆巴拉克年轻的时候是个改革者，不幸的是他干了四十多年，老百姓不干了，把他赶下了台。选上来一个穆尔西，悄悄地还是想搞独裁，老百姓又上街了。今天的开罗，和三年以前没有太大的区别。近日，穆尔西的下台和军政府的上台为中东乱局增添了一个最新的注脚。
观察近年来的国际经济金融形势，还有一个无法回避的主题词，叫做&疯狂的货币&。2008年后的世界，围绕着货币，演绎了一场&你方唱罢我登场&的博弈，先是美元的量化宽松，接着是欧元几近崩溃，再到最近日元的无限量化宽松，货币贬值的竞赛似乎方兴未艾。
2011年底，北朝鲜的权力更迭，引发了世人对东北亚局势的关注，过去一年中，我们发现，中国周边的环境，首先是黄岩岛，然后是钓鱼岛，然后是核试验，树欲静而风不止，没有最险，只有更险。在某种意义上，中国经济的崛起迅速改变了世界地缘政治的版图，在可预见的未来，国际环境的困难局面或将成为常态。对崛起中的中国，这是无法回避的&成长的烦恼&。
纠结的中国
中国经济在过去30年中取得了非凡的成就。按照诺贝尔经济学奖得主斯蒂格利茨的说法，世界上还从未出现过如此大规模而又持久的经济增长。我们目力所及的范围之内，大部分能生产的东西，中国几乎都成为世界第一，手机、电脑、DVD、电视机、洗衣机等等，产量均居世界第一。中国成功地从一个落后的农业国，成长为&世界工厂&。我们这一代人，经历过贫穷的年代，感受到了过去30年物质生活爆炸式的增长。这让我们想起了狄更斯的一句名言，&这是一个最好的时代&。
但也正如他的名言所警示的那样，事物往往有它的另外一面。今年以来，突如其来的雾霾使大家不知所措，在2013年的第1个月里，北京没有雾霾的日子只有五天。但天气糟糕的远远不只是北京。2011年世界卫生组织对全球近1100个城市空气质量进行了排名，北京排名1035位，进入排名的31个省会城市中，海口排名最好，名列第814位。
近年来，中国创造了一个流行词叫做&纠结&。今天的中国，可能最不缺的就是&纠结&，它几乎成为我们时代的特征。我们很容易在一个产品&&iPhone5中观察到这种&纠结&。2012年9月，这一边，我们看到中国社会热烈追捧刚刚出炉的iPhone5，在上市的第一天就抢购一空，于是很多人会不远万里飞到纽约去抢购，新浪上有一张新闻图片，在纽约苹果的旗舰店门口排队的人群里，中国人超过了1/3，这张图片的标题叫&iPhone5在纽约开卖，美国因华人而笑了&；那一边，在同一个月，我们看到，生产iPhone5的富士康，其在太原和郑州的厂区接连发生骚乱。这个纠结的背后是中国在世界产业链中严重缺乏谈判力。在iPhone5近400美元的价值链中，富士康只拿到不到7美元的加工费。郭台铭是个资本家，富士康的管理也无疑存在着很多问题，但一个更加尖锐的事实是，其在全球产业链中仅有这样的谈判力，即使郭台铭变成活雷锋，大概也不够分的。而我们大部分的企业，在世界产业链中的谈判力，远不及富士康。
同样不缺&纠结&的，是2012年的国庆黄金周。这一边，我们看到中国人民兴高采烈地涌向全国各地的旅游景点，以及世界各国的购物胜地，几乎使中国的黄金周成为了世界的黄金周；那一边，我们也看到，高速公路拥堵、车辆排起长龙，海滩上遗弃的垃圾须以吨计量，在风景名胜因为排队加塞而拨刀相向，如此等等。这个时候有人去问大家&你幸福吗？&，难怪会有人说&我姓曾&。这个纠结的背后，凸显了迅速前行的中国社会遭遇到的各种问题：基础设施亟待改进，道德水平亟待提高，还有激增的社会期望值与经济社会的进步速度之间可能产生的落差。
这种落差，或许能帮助我们理解经济学上著名的中等收入陷阱之谜。所谓的中等收入陷阱，指的是当一国的经济水平发展到人均GDP达到美元之后，往往会进入一个矛盾多发期，比较典型的国家有阿根廷、马来西亚、墨西哥等等。其中，最有名的是阿根廷。100年前的今天，1913年，阿根廷的人均GDP接近4000美元，随后不幸地经历了经济停滞、民主乱象、贫富分化、腐败多发、过度城市化、公共服务短缺、就业困难、社会动荡、信仰缺失、金融体系脆弱等十大社会乱象。100年后的今天，阿根廷依旧步履艰辛。与阿根廷几乎在同一起跑线上起步的美国，今天已经达到48000美元，两者不可同日而语。
关于中等收入也有一些比较宽松的定义，例如世界银行有一种定义，人均800美元就算是中等收入。按照这种定义统计，1950年的时候，世界上就有将近100个国家跨入了中等收入门槛，但是60年过去了，将近90个国家没有走出来（参见世行研究报告：&An East Asian Renaissance: Ideas for Economic Growth&）。
经济学界关于中等收入陷阱的研究著作汗牛充栋，但问题的本质可能比我们想象的要简单。往往在经济发展的早期，经济的快速增长与社会的期望基本契合，甚至会超预期，但达到一定阶段以后，经济的发展可能会遭遇瓶颈。例如，要发展创新经济，往往需要依靠教育水平的提高，科研水平的提高，法律体制的完善，资源配置效率的提高，等等。经济学上称之为全要素生产率的提高，而这个提高的过程是一个漫长的过程；而与此同时，社会期望值的增长不会止步，它往往会一日千里，往往会是线性的，或者是加速的。两者的剪刀差，带来了很多国家社会的失落乃至动荡。
这可能是为什么往往是在经济发展到了一定的阶段之后，而不是早期，社会容易出现问题的根源。当然，这个经济增长的瓶颈期，或者饱和期、平缓期究竟是出现在人均GDP800美元还是1000美元、还是、4000美元时，可能会因为国情或时代不同而有所不同，却是任何国家发展道路上必经的一个阶段。
2010年底，中国的人均GDP达到了4000美元，但在某种意义上，可以说是一只脚已经跨入了中等收入陷阱的门槛，现在的问题是另一只脚怎样尽快地跨出来。我们清楚地看到有些问题在我们的社会已经显现，需要面对的是，怎样以最快的方式平稳地渡过这么一个危险的阶段。或许，唯一正确的答案应该是，加快改革的步伐，加快经济社会发展的步伐，使之赶上社会期望值的激增。尽管管理社会预期也是国家治理的必要举措，但在这方面努力的结果往往有很大的不确定性。
纠结的中外关系
2012年，钓鱼岛问题在中日之间搁置60年之久，突然浮出水面，似乎有点匪夷所思。我回忆起2006年去日本访问，出席一个关于中国经济和资本市场的国际研讨会。当时中日关系正处于比较友好的时期。其实中日两个经济体之间的互补性比较强，日本资金富余，技术也相对先进，但缺乏市场和增长的动力，而我们对资金和技术总体来说是有需求的，当时也正处于中国股市高歌猛进的时代，所以当时会上有大量的日本机构投资者对投资于中国趋之若鹜。我们在会上介绍了中国资本市场的情况后，他们都热情地来和我们攀谈。很惊讶的是会上还有很多日本的实业家，因为日本的市场前景不好，他们急迫地希望他们的企业能被中国企业家并购。
访日期间，我们利用空闲时间，与在东京的中国留学生做了一些交流。有一位在日本工作生活了很多年的留学生说，日本社会有两种人，反差非常鲜明：一种对中国非常友好，愿意促进中日之间的友好交往和经济融合；而另一些人，对中国经济的快速发展非常恐惧，他们担心，如果某一天中国经济总量超过了日本，日本人将永远生活在一个强大中国的阴影之下，他们对这个前景感到不寒而栗。2006年的时候，所有人觉得这样一个前景还比较遥远，没有想到，两年之后爆发了一场国际金融危机，2009年中国经济总量就超过了日本，这一前景提前成为了现实。尽管钓鱼岛事件的直接诱因，是日本右翼政客的短期政治投机行为，但从野田政府的购岛行动，到石原慎太郎的极右言论，再到安倍右翼政府的当选，其背后多多少少折射了日本社会的某种民族心理，钓鱼岛事件的出现应该是偶然中的必然。
钓鱼岛事件，也折射出了在相当长一段历史时期里中国将面临的国际环境。今天的中国，和历史上的另外一个国家有点儿相似，那就是100年前的美国。过去若干年，国际社会此消彼长不断出现&中国威胁论&，而100年前，世界上最流行的理论叫&美国威胁论&。1900年前后，美国正以最快的速度超越欧洲，当时欧洲遏制美国的急先锋是德国和英国，而英国跟美国还是同祖同宗。当然，他们和美国的关系也不是一种简单的遏制，遏制不住还要跑过去投资，分享成长，所以是一种忽冷忽热的锯齿般的关系。
历史给我们很好的启示，我们由此可以想见，在中国未来发展的几十年中，与很多发达国家之间也会是这么一个复杂的拉锯式的博弈关系，既不会天天是蜜月期，也不会降到冰点。中美关系就是如此。我们的领导人访美，双方气氛非常友好，但一回来，美国总统可能就会见达赖，前后也就相差不过一个星期。美国总统到中国来访问，也相谈甚欢，但一回去可能就台湾军售。这背后是两种政治势力和政治情绪的博弈。中日关系也是如此，降到冰点后有时也会有转暖的迹象，你会发现，右翼的野田政府突然会任命两位中国通的大臣，以示友好。
在这种局势下，无论是面对社会激增的期望，还是应对世界的压力，对今天的中国来说，最重要的是自己坚定不移地成长，保持发展，保持稳定，推进改革。
现在每天晚上电视上关于钓鱼岛事件的讨论很多，我听过一位国际关系研究所所长的观点。他说，我研究了中日关系30年，相对于中国自身的改革和发展来说，中日关系只是一个小问题，如果我们能把13亿人的问题解决好了，中日关系就不再是问题。当然，这是他的一家之言，但有一定的道理。如果中国能够坚定不移地向前发展，经过一段时间，我们的谈判力就又会有所不同。当然，与此同时，与日本的斗争和博弈也是必须坚持的，这两者并不矛盾。
资本市场：中国经济转型的支点
未来十年，是中国经济和社会转型最为关键的十年。2010年，中国经济突破了人均GDP4000美元，如果按照十二五规划的目标，保持7%的增长率，十年复利，翻一番，2020年前后，将超过人均8000，假设人民币升值10-20%，就超过一万美元。
这对于中国意味着两件事情：第一，人均GDP突破一万美元，按照国际通行的标准，意味着突破中等收入陷阱。
什么叫突破中等收入陷阱？2012年，我有机会去吉隆坡参加了一次国际会议，对此有了一点切身体会。马来西亚这个国家有诸多的不稳定因素，首先是三大宗教的交汇，基督教、伊斯兰教和佛教；其次是三大民族聚集，马来人、华人和印度人。尤其是马来人和华人的矛盾由来已久，历史上也有过一些不快。马来人占人口的绝大多数，拥有财富却不到20%，但占据了所有党政要位；华人的人口不多，却拥有了财富的80%，但被排除在公职和公共教育系统之外。就是这样一个国家，你到街上一看，却发现什么事都没有，为什么？2012年底，马来西亚的人均GDP突破一万美元，达到10304美元，即所谓突破了中等收入陷阱。到了这样一个阶段，如果社会发生动荡，每个人都会有所失去，老百姓不会轻易上街了，人毕竟主要是经济动物。如果我们在2020年前后突破人均GDP一万美元，国家的发展将进入一个新的阶段，社会将有更深的缓冲区，更大的承受力，我们有机会推动一些更深层次的改革，此后中国的道路可能反而会相对平坦一些。
第二，如果中国人均GDP超过一万美元，大致成为美国的1/4，而人口正好是美国的4倍，也就是说，中国有望在2020年前后，经济总量赶上或超过美国，成为世界第一大经济体。尽管我们在很多方面与发达国家还有很大的差距，但在国际事务和包括钓鱼岛在内的区域争端中的话语权会增加很多，那时候我们再提共同开发，一些国家可能就会愿意心平气和地坐下来谈判。
因此，对于中国来说，未来十年，保持增长，保持稳定，加快转型，是第一要务。在增长、通胀和转型之间寻找良好的平衡，是最大的挑战。
怎样加快中国经济的转型？历史经验表明，一国经济能否转型成功，往往取决于其社会资源配置效率的高下。作为经济社会最重要的资源配置场所，金融市场和资本市场的改革，可以成为中国经济转型重要的突破口。
我们近期将去年在北京大学组织的资本市场系列讲座集结成书，以《未来十年：中国经济的转型与突破》为名出版并全文在网上发表，意即在此，同时也希望藉此向更多的年轻学子介绍资本市场的主要业务和最新进展，并希望他们更多地关注资本市场、参与资本市场，推动资本市场的改革和发展。
《未来十年：中国经济的转型与突破》，中信出版社出版
存量的整合和增量的发现
资本市场对于经济转型的推动，至少应该包含两个方面的内容，一是存量的整合，二是增量的发现。
第一，现有产业的整合。
改革开放30年来，我们有很多产业从极端落后起步，成长到了全球屈指可数的地位，最为典型的是钢铁。中国的钢铁产业已经连续多年雄踞全球产量之首，回想起上个世纪五十年代我们超英赶美的未已雄心，确实令人感慨万千。但是同样令人感慨的是我们钢铁产业的落后和分散。我国钢铁企业有800家之多，按前四大钢铁企业在行业中占有市场份额的集中度指标CR4来比较，欧盟为90%，美国为53%，日本为75%，韩国为89%，俄罗斯为78%，而我国不到30%。高度的分散化带来了诸多的问题。首先是环境问题，据称中国污染最严重的城市是石家庄，这与华北地区大量的中小钢厂不无关系，特别是很多低端钢厂，没有足够的资金和利润空间去提高技术或处理污染。其次是我们每年进口钢材的平均价格是出口钢材的150%左右，为什么？因为我们进口的都是特种钢，出口的都是粗钢。还有的问题就是我们每年消耗全球60%左右的铁矿石，在每一轮铁矿石谈判中都败走麦城，为什么？因为我们2000多家钢厂自己就和自己打得不可开交。钢铁产业折射了中国很多产业的问题，产能过剩、过度分散化、没有规模效应、技术创新能力不足等等。没有产业的整合，就不可能实现企业和行业的升级转型，也就不可能解决好环境和污染的问题。所以我们亟需对这些产业进行一定的整合。问题是应该怎样去整合？
历史是最好的教材。美国类似的重工业化阶段是在1900年前后的30年。当时美国有个人叫卡耐基，号称钢铁大王，他的钢铁公司的产量已经超过了当时仍被称为日不落帝国的英国全国的钢铁产量。来自华尔街的JP摩根告诉卡耐基，说卡耐基先生你的工厂办得很不错，但是有一个问题。卡耐基问有什么问题？摩根说，就是规模太小。卡耐基听糊涂了，说我已经超过了日不落帝国，怎么还规模太小？摩根讲了一句卡耐基想都不敢想的话，这句话在一定程度上影响了美国的历史。摩根说，我要把你的工厂买下来，我还要把美国其他几个最大的钢铁公司都买下来，把你们整合在一起。一年之内他做到了，他组织了一个财团，把卡耐基和其他几个钢铁公司买下，前后收购了数百家钢铁公司，并把它们整合在一起，形成了的新的钢铁公司&&美国钢铁集团，资本金为美国联邦政府该年预算的2.75倍，一举奠定了美国钢铁产业在全球的绝对垄断地位和谈判力。
在同一个时代，美国几乎所有的重要产业，都依托资本市场的平台发生了大量的并购。 洛克菲勒的美孚石油，收购兼并的中小炼油厂多达400家。汽车行业出现了通用汽车，电器行业出现了通用电器，化工行业出现了杜邦公司，资本的力量整合了美国经济，使之上了一个新的台阶，成功完成了重工业化过程，并一举在世界舞台上崛起，成长为全球最大的经济体，同时也完成了美国经济从农业经济和小作坊为主的小工业经济向重工业化经济的转型。
处在重工业化阶段的今天的中国，也应该善用资本的力量，用并购的手段整合盘活中国经济的存量，使之上一个新的台阶，加速完成中国的重工业化进程，这也是经济转型的必然要求。
第二，发现新增量。
转型另外一个非常重要的方面就是高科技产业和战略新兴产业的发展。最近访问美国的时候途经硅谷，一共只有不到两个小时的时间，请了一位在硅谷工作的中国人带我们转转。首先看了一个非常普通的房子，乔布斯的故居。在离乔布斯家一英里的地方，看了扎克伯格创业的&基地&。然后去参观了Facebook公司今天的园区，有五、六十个大楼，十年左右的时间，已经不可同日而语。然后去参观了谷歌，看到谷歌的办公楼之间还有沙滩排球场，大概是为了更好地激发员工的创造力。我们还去了KKR。大家如果读过《门口的野蛮人》这本书，应该知道KKR正是上个世纪八十年代策划了美国最大企业并购案的私募基金。KKR的旁边紧挨着的几间低矮的小平房，门口写着&硅谷银行&。
不到两个小时，方圆30英里，聚集了这么多美国著名的高科技公司和风险投资机构，当然，我们还路过了像甲骨文、英特尔这样的昔日明星，等等，只是没有时间驻足访问了。这些上个世纪九十年代的明星，现在似乎已成为了老牌公司。每次到硅谷，你都会感叹，这是一个众星云集的山谷。在中国古代，村里有人考上进士，大家会说这个村里有文曲星下凡，硅谷有一点像很多文曲星正好下凡到了同一个村里，一定是这地方有什么东西非常特殊。是什么呢？是一套机制上的优势，也就是大家所熟知的&30英里规则&：在硅谷狭长的30英里的山谷之内，每一个风险投资家都可以找到他想投资的所有技术，每一个创业者都可以找到至少一笔风险投资。有这么一个机制的优势，硅谷就迅速地崛起了，高科技公司如雨后春笋般地成长起来，几十年经久不衰，而且每一轮新的高技术浪潮又都发生在硅谷。
我们知道美国垄断了上个世纪最后30年几乎所有的高科技产业，PC、电信、互联网、生物制药，等等。这使得美国经济实现了从制造业为主向高科技产业为引领的创新经济时代。
2008年的金融危机，给了所有国家一个机会，在同一个起跑线上再出发，竞争战略性新兴产业。但是三年后，美国冒出来两个东西，一个叫做iPhone，iPhone横空出世，诺基亚在全球纷纷退市。2009年苹果的股价是70美元，那时已经是一个世界级的企业，3年后超过了600美元，一个世界级的企业在3年之内市值翻了10倍，我们还是要惊叹资本市场的资源动员能力。还有一个叫Facebook，Facebook一上市，我们发现社交网络能够成为一个新兴产业，这大概是所有人不敢想象的，这又是资本市场推动发展起来的。
我们看到，美国历史上最重要的两次转型，都与资本市场息息相关，并不是偶然的。经济转型是一个巨大的系统性工程，但社会资源配置效率的高下，无疑是决定转型成败的关键。而从长期来看，资本市场配置金融资源的效率远远超越任何其他方式。
过去几年中，我们国内最热闹的一个产业叫光伏产业，近期的代表性事件，是世界上最大的光伏企业无锡尚德的破产重组。施正荣花了五年的时间成为中国首富，又花了五年的时间沦为赤贫。这个不幸的事实再次提醒我们，高科技产业的轮换速度是惊人的。我们究竟应该依靠什么去寻找未来的新兴产业？
也许我们应该承认自己的局限性，面对不可知的未来，面对快速变化的高科技产业，我们应该更多地去依靠市场无形的手，而不是依靠有形的手去规划或指定行业。过去几年中，大量地方政府热衷于推动光伏企业在当地的发展，如今面临大规模亏损的前景，或等待政策的救援。这或许是有形的手过度干预微观经济决策造成的社会浪费的最新例证。也许有形的手的作用，不应该是直接下河捞鱼，而应该更多的是退而结网，应该是去引进风险投资，引进金融机构，引进科技人才，创造他们相互融合的平台。也就是说政府的着力点应该是培育市场的力量，推动市场的发展，提高市场的效率，尤其是资本市场，让无形的手来筛选和发现战略新兴产业和高科技产业。这样，不仅经得起市场检验的真正优秀的产业能够脱颖而出，即使有失误或损失，也将是局部的并且能被市场消化。
在硅谷的成功背后，大家可能还不应该忽视一个重要人物，他的名字叫里根。里根在上个世纪的六、七十年代时是加州的州长，当时他在加州营造了一个良好的环境，让资本和科技可以自由对接，这是后来硅谷成功的关键。加州的经济成长使他得到了很高的政治评价，他自己也从中悟出了很多经济发展的道理。后来他当选总统，奉行了尊重市场的经济发展模式，带动了美国上个世纪八十年代以后的经济复苏。有人说2008年的金融危机是里根主义走过了头所致，但在金融危机最深重的时候，美国的民意调查中，里根还是被评为美国历史上最伟大的总统之一，因为加州的硅谷奇迹和美国八十年代的经济复苏的成就确实非常伟大。
除了硅谷的成功模式之外，有没有其他的发展模式？实际上，就国与国的竞争而言，在上个世纪八十年代，日本曾经一度非常接近美国，甚至大有要超过美国的趋势，搞得美国人很是紧张，但很快凋谢了，其中的原因很多。在高科技方面，日本做了很多带有行政色彩的努力，通产省常年要做战略新兴产业规划，做了30年，新兴产业几乎全部错过，今天，日本在高科技产业方面依然是跟在美国后面亦步亦趋地模仿。
在美国本土之内也有一个非常著名的区域竞争，就是128公路工业园区与硅谷之争。128公路工业园区在波士顿地区，依托于麻省理工学院（MIT）和哈佛大学，而硅谷依托于斯坦福和伯克利大学。应该说，没有任何证据表明，在科技研究方面，麻省理工和哈佛的实力远逊于斯坦福和伯克利，但是128公路旁边的工业园区，上个世纪五六十年代因接受美国军方的订单而兴起，后也成为世界上著名的电子工业中心，但其在高科技领域的成就和影响力，与硅谷相比始终无法望其项背。比尔&盖茨和扎克伯格都在哈佛念书，却都不远千里到西部创业，为什么？因为西部的风险投资比较活跃，资本和科技的结合机制比较自由，创业气氛也因之而比较热烈，而东部的风险投资远没有西部活跃。
所以归根到底，资本和科技的结合才是发展战略新兴产业和高科技的核心。我们前两天在中关村调研时，有一位地方领导讲，他原来不太了解金融，也不是搞高科技的，后来突然被安排来负责管理高科技产业，工作了一段时间之后，他发现发展高科技最重要的还是金融，因为如果没有金融，没有资本市场的催化，高科技产业就找不到方向。我非常认同他的观点。
我们也可以检验一下历史，看一下究竟是什么样的金融结构，对一个国家的长远发展比较有利。国际货币基金组织的两位经济学家，曾在金融危机前的2007年，统计了过去50年间，全球17个经济体，在大大小小84次经济金融危机后经济复苏的情况。结果发现，资本市场主导的美国、加拿大、英国、澳大利亚4个国家，在危机后经济反弹的速度最快，而银行主导的西班牙、奥地利、葡萄牙、比利时、德国、意大利6个国家，经济复苏的速度最慢，其中的几个国家也正是今天欧债危机的主要成员国，说明了金融结构与经济弹性是高度相关的。
2008年的金融危机后，美欧日经济复苏的差异，再次验证了这一点。过去三年中，位于危机中心的美国经济已经基本完全复苏，道琼斯指数创了历史新高，美国的制造业和房地产全面复苏，失业率也处在历史地位，而且涌现出了苹果和Facebook所代表的新兴产业。而远隔大西洋的欧元区经济却深陷欧债危机的深渊，无望复苏，远隔太平洋的日本经济也非常疲软，近期靠安倍经济学打了一针强心剂，长期效果还有待观察。金融危机没有发生在伦敦，也没有发生在东京，而是发生在纽约，为什么美国经济的复苏速度远远超过了欧盟和日本？其根本的区别在于两种经济和金融体制的弹性、对风险的化解能力和资源配置的效率不同。
在某种意义上，这种差别可以借用李鸿章在甲午海战后的一句话来理解，&日本船小好调头，中国船大难掉头&。在资本市场上，做决策的主体比较小，比较分散，决策快，在危机之中，即使危机没有完全过去，看到经济中新的增长点，他们也可以迅速地跟进。我们看到，苹果的崛起正是发生在金融危机之后的三年中。而银行往往由于过于庞大，决策的机制比较缓慢，会错过很多机遇，因此，危机后复苏的步伐相对较慢。说明市场化程度较高的金融结构，对一个国家经济的弹性、对应对危机和恢复增长的推动力，是相对有利的。所以我们中国金融体系的改革方向应该非常明确，应该进一步市场化，让更多的金融资源通过市场配置，更快地发展资本市场。
中国经济的两个堰塞湖
改革开放30年后，我国经济社会的发展到了一个新的阶段，出现了一个新的现象，我们把它称为中国经济的两个堰塞湖。从1978年到2012年，GDP增长140多倍，而总储蓄余额增长了1900多倍。中国经济的第一个堰塞湖就是资金的堰塞湖。巨大的财富积累本身是一件好事，但是财富多了找不到地方投资，就会不断出现炒房、炒矿、炒棉花等各种怪现象。不仅如此，国内炒不够还要去国外炒，据说炒得澳大利亚人买不起房子了，去年澳大利亚政府出了一个限购令，专门针对中国人，这个限购令比较粗暴，第一是罚款，第二是坐牢。去年，还看到一条新闻，说温哥华有很多中国的富二代开着法拉利在高速上飙车，被警察全部抓了起来。我们且不论这些现象严重地损坏了中国人民的形象，一个更为重要的问题是，怎样让这些社会富余的资金回流社会，支持经济的进一步发展，而这些资金本身也需要保值增值。
中国社会还有一个堰塞湖叫企业堰塞湖。中国的中小企业家数超过了1000万家，浙江销售过亿的企业约1万家[注41]，中关村科技企业达到上市财务标准的是1000家，证监会门口排队的是800家。我们也想研究一下别的国家是怎么解决类似问题的，例如俄罗斯、巴西，发现人家没有这么多的企业要上市，也没有那么多的人愿意吃苦去创业办公司。人类社会大概从来没有见过这么一个国家，第一是人多，13亿；第二是恨不得每个人都要办个公司，一般都办三个，有时候我们碰到一些企业家，名片的正反两面都印满了，还没有把他们的公司印完；第三是现在都搞明白了，办一个公司就要上市。
怎样才能高峡出平湖？
应该说，财富的积累和创业的唤醒，这两件事分别都是幸事，是中国社会得以不断前进的动力。但是，却分别形成了两大堰塞湖，成为了悬在我们头顶的达摩克里斯之剑，孕育着极大的社会风险。为什么？因为中国的金融市场尤其是资本市场的不发达，使得这两者无法对接。而如果我们能够打通它们，哪怕是部分打通，高峡出平湖，释放出来的生产力可以不低于包产到户，足以能够使得中国顺利走过未来十年，跨越中等收入陷阱。打通的过程，就是中国金融市场的市场化改革和资本市场的建设过程，而这是一个巨大的系统性工程，需要我们大家的共同努力。
现在温州金改是个非常热门的话题，我们去调研了两次，发现这个城市的问题很有意思。 这个城市是中国最富裕的城市之一，但是中国的中小企业倒闭潮也始于温州，为什么？缺钱。这就很荒唐了。一方面有大量的企业需要融资；另外一方面，大量的温州资金满天飞，到山西去炒煤，到新疆去炒棉花，全中国甚至全世界去投机，根源在于金融市场不发达，金融的市场化程度还不够。
温州是中国的缩影，温州金改是一个城市的改革，但它折射了中国金融未来的三大转变：第一个转变是我们要从一个间接融资绝对主导的金融体系，转向一个直接融资和间接融资相平衡的发展模式；第二个转变是要从大一统的自上而下的金融发展模式，走向地方金融市场有一定的自我生长发展空间的模式；第三个就是从以国有金融机构绝对主导，走向国有金融机构和民营金融机构共同发展壮大的发展模式。
应该说，资本市场的发展对于中国经济转型的成败将起到决定性的作用，在某种意义上，可以说是中国经济转型的支点。我们很难想象，中国经济如果不借助资本市场去转型的话会出现什么情况。如果仍然高度依赖传统的商业银行的支持，或者过多依赖行政之手去推动转型的话，势必会不断出现光伏产业这样的案例，不仅会造成巨大的社会浪费，也会极大地延缓转型的进程，甚至会导致转型的失败。推动中国经济转型最有效的方法，是合理布局有形的手和无形的手，更多地发挥资本市场的作用来盘活存量和发展增量。当然市场本身并不完美，所以我们也需要用有形的手去推动改革，加强监管，完善市场架构，提高市场效率，弥补市场缺陷，确保转型的成功。
资本市场与十八大目标
我选取了十八大报告中所有我认为跟资本市场相关的关键词，跟资本市场最相关的一句话是&加快发展多层次资本市场&。但如果我们仔细研读，会发现十八大提出的未来若干年中国经济社会的主要目标，都和资本市场的发展密不可分。
第一个方面，&确保到2020年实现全面建成小康社会宏伟目标&，&实现国内生产总值和城乡居民人均收入比2010年翻一番&，如果没有资本市场的支持，经济的转型和可持续增长都是很难实现的。
第二个方面，&深化金融体制改革&，&维护金融稳定&。中国金融体系最大的风险就是银行在金融结构中占比过大，一旦出现大量不良贷款，对于中国经济的打击将是非常沉重的，所以我们必须要加快资本市场的发展，尽快改变这种失衡的状态。
第三个方面，&深化科技体制改革，推动科技和经济紧密结合&。科学技术的产业化进程离开了资本的支持和引导，是很容易找不到方向的。
一位我原来在清华读书时候的老师，后来做了学校的领导，前些年和我探讨过一个问题，清华怎么才能够帮助中关村变成硅谷，就像当初斯坦福帮助硅谷崛起一样。我告诉老师，斯坦福大学有一个很好的做法，那就是学校鼓励学生或教授出去创业，很多时候，学生和教授可以把自己的研究成果全部带走，学校一分钱不要，也几乎从未与学生或老师有过这方面的争执或诉讼。老师听了很震惊，说这怎么可能，学校不是亏了吗？我说学校没亏，学生和教授出去创业，一般都会找到风险投资，最后走向资本市场，可能公司的市场动辄几百亿或几千亿美元，他们回到母校捐献，也动辄几亿或几十亿美元。老师听了以后非常感慨，他说这件事情咱们现在做不了，第一，让学生和教授把专利全部带走，这叫国有资产流失；第二，也有不少人出去创业，但还没怎么看见有谁回来捐献的。当然，今天的情况肯定已经有所不同了，随着更多的校友创业成功，相信回馈母校的人越来越多了。那么斯坦福大学为什么要这么做呢？它是用这种方式鼓励更多的技术和专利走向市场，与市场结合，与经济结合，与资本结合，最后通过捐献实现了良性循环，客观上也帮助促成了硅谷的奇迹。过去若干年中，我们已经看到中关村科技园区逐步成长，今天已经初具规模，应该是遵循了类似的路径，尽管在减少科技与资本对接的障碍方面，我们还有很多的工作要做。
第四个方面，&建立社会保险基金投资运营制度，确保基金安全和保值增值&。现在社会上也有很多讨论，关于我们应该怎么去投资、怎么去监督、怎么去保值增值，这里就需要很多专业人士去参与，也需要各个相关部委的政策支持。但是我们要知道，如果离开了与资本市场的结合，离开了科学合理的投资，社保基金的增值是肯定赶不上通胀的速度的。
第五个方面，&全面提高开放型经济水平&。毋庸置疑，中国经济水平的开放程度跟资本市场是相辅相成的。所以说，中国的未来，中国经济和社会的转型，都会跟资本市场的发展高度相关。
我们需要一个什么样的资本市场
那么，我们到底需要一个什么样的资本市场呢？我想，从这个市场本身来说，它需要满足三方面的条件：
第一，它必须是一个公开、公平、公正的市场，或者至少是一个越来越公开公平公正的市场。
第二，它必须是一个高效和透明的市场，必须是一个有效率的市场。当然，市场不可能每时每刻都是有效的，即使像美国这样的成熟市场，也会有发生像2008年那样市场崩溃和完全失效的时候，对经济的打击也是沉重的。但是从长期统计平均来看，市场配置资源的效率还是远远超过其他任何与其竞争的方式，况且我们可以通过大家的努力，使这个市场的效率一天比一天提高。
第三，这个市场还需要具有一定的国际竞争力。现在中国已经是全球第二大经济体，中国股市的规模涨一点是全球第二，跌一点是第三第四，但中国市场的开放度总体来说还是不够。一个全世界第二大的经济体、第二大的市场，不可能和其他国家都不打交道，那么打交道的时候就必须要有竞争力，不能说一打交道就不行了，一触即溃，所以国际竞争力很重要。
那么，对于中国经济社会来说，我们希望这个市场能够起到什么样的作用呢？至少有四个方面：
第一点，推动中国经济转型，资本市场责无旁贷。在经济转型方面，如果有哪个国家比较成功，一定是因为这个国家的经济体制和金融体制相对来说比较市场化，资源配置比较灵活，效率比较高，能够促进刚才我们讲的产业整合和创新经济的发展。
第二点，推动中国经济现代化进程。有一次我在南开大学参加会议，应邀在周恩来政府管理学院做一个演讲。暮色中走过南开的校园，正好看到了周恩来总理的雕像，想起来周总理在1975年提出中国要建设四个现代化，即工业现代化、科技现代化、国防现代化、农业现代化，大家想一想，中国的四个现代化中，有哪一个现代化能够离开资本市场？一个都不能。
改革开放初期，我们的企业曾热衷于学习西方的管理经验，今天学通用，明天学丰田，引进一条流水线，学会一种误差法，觉得这就是现代化。其实，真正的现代化，是一套管理体制和机制，是公司治理，是董事会、监事会、管理层的相互制约，是独立董事的监督，是科学决策，就是财务信息的披露，是透明度，是市场机制的约束，只有做到这些，才能叫做真正的现代化，而这些正是企业走上资本市场这个舞台时需要满足的必然要求。所以，所谓的工业现代化、科技现代化，就是中国企业与资本市场结合的过程。国防现代化也离不开资本市场，大家可以看一看美国的军工企业，最重要的军工企业基本上都是上市公司，都是在资本市场这个平台上成长壮大的。这点我们后面还会讲到，我们会看到资本市场和决定国家民族命运的军工行业和战争胜败可以是高度相关的。
可能大家会觉得农业与资本市场的距离比较遥远，其实不然。农业现代化最重要的是两个方面，一个是涉农企业上市，包括农业机械、农业医药等等；另一个是农产品期货。所以我们讲，资本市场是中国经济四个现代化的主要载体，我们有责任把它建设好。
第三个方面，就是要支持中国中西部的跨越式发展。中国未来十年的经济增长，很大程度上要依托于中国中西部的发展。东部的发展速度可能以后不可能像以前这么辉煌了，中西部的经济总量比较小，但是有很大的潜力，是中国未来十年甚至更长时间段里一个非常重要的支柱。
在中西部的跨越式发展中，该如何用好资本的力量呢？2009年，我应新疆自治区政府的邀请做了一个关于西部经济发展与资本市场的讲座，当地有几百名干部和企业家参加。当时我问了大家一个问题，你们新疆和美国的硅谷有什么共同之处？当时大家都觉得有点奇怪。我告诉他们，其实有两个地方是共同的，第一，都是西部，第二，都比较落后。大家说硅谷不落后啊。但事实上，100年以前的硅谷是一个淘金的地方，遍地窝棚，基本上是美国最落后的地方；五、六十年以前的硅谷还是一个大农场，住着10万美国农民，看不到什么企业，更不要说高科技企业了。在随后的几十年中，硅谷华丽转身，成为美国几乎最发达的地区，全世界高科技的摇篮，究其原因，就是硅谷将自身的比较优势，科技创新，与资本市场实现了紧密的结合，从而使实现了跨越式的发展。所以我们的西部，要实现跨越式的发展，也要把自身的比较优势，与资本市场实现对接，西部的优势有哪些？矿山、石油、旅游、风能、太阳能，推动这些产业与资本市场的结合是实现西部跨越式发展的最有力举措。
第四个方面，就是资本市场一定要能够帮助中国推动民生建设，分享经济的成长，有利于社会的和谐与进步。随着社会的发展，我们也看到诸如收入分配和贫富分化等问题，还有全民养老与和谐社会的问题。这些问题真正的解决方法，是要通过一些有效的制度设计，让大家能够分享经济的成长，而这些制度设计中最为重要的一环，是资本市场与养老金体系的结合。此外，资本市场承载了很多很多先进的经济文明成果，包括透明度的提高、会计标准、诚信等等，对中国社会整体文明水平的提高会有诸多的裨益。
第二部分：中国资本市场的改革与发展
前面我们分析了一下国际国内形势，探讨了经济社会发展的诉求，下面谈谈资本市场的改革与发展。
中国资本市场的发展历经20余年，回过头看看，还是会觉得这是一个非常了不起的历程。我们证监会出过一本《中国资本市场二十年》，概述了这20年之内的主要事件。
谈到这20年的发展，我个人印象最深的是两件事。一次是2007年，去日本访问，参加一个比较枯燥的国际会议。我旁边坐着孟加拉的代表，他的桌上放了一本厚厚的字典，我借过来看了一看，发现其实是一本证券法，英文写的，写得非常严整，非常清晰。我问他，这是哪个国家的证券法？他说，这是我们国家的证券法。我非常惊讶，脱口而出，你们国家还有证券法？要是一个外交场合这可能就应该算是事故了，还好这位孟加拉人脾气好，没生气，他笑了一笑说，我们国家的证券法是1923年颁布的。大家要是对证券史有所了解的话，应该知道，美国证券法是1933年颁布的，孟加拉国的证券法比美国还早了十年。当时我非常感慨，孟加拉国的资本市场搞了将近100年，几乎还无人知晓，中国资本市场20年左右的时间，已经位居世界前列。大家可能会说，孟加拉的国家太小，不可比。印度的资本市场始于1875年（印度孟买证券交易所成立于1875年），今天全球第五；巴西的资本市场始于1890年（巴西圣保罗证券交易所成立于1890年），今天全球第八。当然，资本市场或股市的规模并不能完全代表市场发展的水平，但中国资本市场毕竟在20年中实现了非凡的成长。
还有一个亲身经历的对比。2000年，我离开华尔街回国，我原来在高盛的美国同事都很惊讶，问你为什么还要回中国去。很多美国人比较无知，不太了解其他国家，以为世界上除了美国以外基本上都是非洲。我说我回去加入中国证监会，对方更惊讶了，不知道中国还有证监会，还有资本市场。不过这也在情理之中，2000年的摩根斯坦利的全球复合指数中，中国股的比重大概不到千分之一。今天，华尔街交易员每天早晨醒来的第一件事情，就是看看昨天晚上中国股市是涨了还是跌了，因为在他们休市的时候，中国市场是全球最大的市场，尽管我们的市场还是相对比较封闭的，但是毕竟它的规模已经如此庞大，而中国经济的影响力也早已不可同日而语。九十年代末期我们在华尔街工作的时候，每天早上第一件事就是在彭博上搜索与中国有关的消息，一看没几条，跟昨天的基本一样，而今天，《华尔街日报》每天关于中国的消息都是铺天盖地。
中国资本市场的特点
中国的资本市场和美国华尔街的发展道路是完全不同的。美国是自下而上的发展模式，我们则是自上而下；美国是市场自我野蛮生长的过程，我们是一个逐步市场化和不断放权的过程，所以两者的形态和发展方向常常是正好相反。我翻译过一本书，叫《伟大的博弈》，网上有电子版可以下载，大家如果读一读的话，就会知道美国资本市场早期的野蛮生长是多么荒唐。在长达七、八十年的时间内上市公司都不需要披露信息。据说第一个公布财务报表的公司叫伊利铁路，第二天华尔街上的报纸就发了一个评论，嘲笑说，如果伊利铁路的财务报表有一句话是真话的话，那么阿拉斯加将是热带气候，那里遍地都生长着草莓，而我们都知道，阿拉斯加是个冰天雪地的地方。如果从早于纽约交易所的费城交易所的成立时间1800年算起，美国证券市场在133年中没有证券法，134年中没有证监会，直到1929年美国股市崩溃之后才有了证券法，有了证监会，因为发现这个市场还是需要有人来监管和裁决。而中国大概是第一天有资本市场，第二天就有了证监会，所以中国和美国是两个完全相反的发展模式。但是我们一定要搞清楚中国市场的发展方向，不要把方向搞拧了，美国的市场往往是过度自由、过度繁荣，所以经常要收一收，我们总体来说是要推动市场化改革，当然同时也要加强监管和把握风险。
《伟大的博弈》，中信出版社出版
应该说，资本市场与中国经济社会的发展密不可分，这在资本市场出现的过去二十年中，我们已经看得非常明显了，今天中国跻身于全球500强的公司有近百家，而他们中的大部分都是在过去十多年内走上了资本市场。其中的很多企业，包括一些大型国企，在数年前还处于濒临破产的边缘，如果没有与资本市场的结合，这些企业无论是治理机制、内部管理，还是盈利能力，方方面面都不可能有脱胎换骨的变化。从未来的发展方向看，更是如此。美国经济中最重要的公司，组成了美国的财富500强，基本上都是上市公司。2020年的中国，也会有一个财富500强，如果那时候我们把这个500强的单子打出来，从第一个数起，数到第499，我们现在就可以知道答案，他们基本上都是上市公司，为什么？因为上市公司的治理结构、信息披露和激励机制等一整套制度安排以及市场的约束和竞争机制，使得它们中的一些会脱颖而出，成为中国经济中最强大和有竞争力的群体。我们也希望这么一个市场，也能够为中国的国有企业和民营企业创造一个相对公平的竞争平台，让他们都能够得到最好的发展。
但是，我们也要清醒地看到，一个国家的资本市场不可能脱离经济社会的发展水平，它受制于社会的法制环境、诚信水平、文化因素等方方面面的影响。但是作为一个经济中比较活跃、比较先进的部分，它同时必须引领经济和社会的发展。比如中国的上市公司，就应该通过各种努力成为中国经济中较为先进或优秀的部分。刚才我们谈到中国资本市场的发展成就，非常值得我们自豪。但我们还应该清醒地知道，我们的市场，在很多方面比起发达市场，甚至一些新兴市场或周边的市场都有相当大的差距，这里我们讲四个方面：
第一，金融结构的差距。我们在2008年出版的《中国资本市场发展报告》中比较了五个国家的金融结构，日本是典型的商业银行主导型，38%的金融资产在商业银行里，而美国只有18%，所以美国金融体系比日本的市场化程度高很多。但中国的这个数据在60%左右，说明我们的结构相比日本来说还更加过度倚重商业银行。五年过去了，今天这个比例达到了73%，也就是说，过去几年中，我国金融结构的发展是走向了更加严重的失衡。
第二，在市场机制上的差距。以企业IPO的机制来看，全球几乎所有主要的交易所都是注册制，只有两个例外，一个叫上海证券交易所，一个叫深圳证券交易所，这两个实行的是核准制，名曰核准制，实际上是审批制。当然，注册制、核准制或审批制之间也不是绝对的黑和白的关系，不是一个非此即彼的关系，而是一个渐进的变革过程。很多人说美国证监会的注册制也有很多个流程，有上百个需要打勾栏目方。的确是，但相对来说那些流程更加标准化。中国证监会一直致力于发行体制的市场化改革，应该说取得了相当大的成效，但是这条路还漫长，也不可能一天之内就达到目标，因为发行体制的改革与多层资本市场的发展、跟机构投资者的发展都高度相关，很难单兵突进取得成功。但总的市场化的取向是会坚定不移的。
第三，市场深度上的差距。我们的市场结构是一个倒金字塔，美国是一个正金字塔。美国纽交所有2300家挂牌公司，然后是纳斯达克，有2500个，再往下是OTCBB和粉单市场，大致将近1万家挂牌公司，再往下是一个灰色市场，也有上万个挂牌公司，尽管在这些市场上挂牌的公司与交易所上市的公司无法同日而语，但它服务于低层次企业，与其他高层次的市场实现了很好的分化。而我们正好相反，主板有1400家挂牌公司，中小板是700个，创业板是355个，中关村代办转让系统原来只有100多个，今年以来多了些，当然我们还有很多区域性产权交易所，但发展不太规范，良莠不齐。这是什么概念呢？打个比方，就好像一个国家的中学生比小学生多，大学生比中学生多，最多的是博士后，这显然是不合理的。所以我们现在一定要加快三板和四板的市场建设，尤其是三板。未来四板的发展空间可能主要是两个，一个是像浙江、江苏、广东、山东、北京等经济发达地区，企业数量众多，三板承接不了的企业还可以在当地的四板挂牌。另一方面，像乌鲁木齐这样的城市，半径1000公里的范围内，没有一个城市能与之竞争，如果发展了一个活跃的区域股权交易市场，那么，哈萨克斯坦、吉尔吉斯斯坦和其他周边国家的企业可能会到这里来挂牌，来融资，不仅促进了我们和周边经济体的融合，对东突问题的解决可能都会大有裨益。中国的发展，还是需要融合周边的经济体，走共同富裕的道路，化解矛盾，共同繁荣，而区域性资本市场的发展，可以成为实现这一国家战略的重要手段。具有同样战略意义的地方，还有南宁，可以辐射东盟经济体；还有海西经济区，可以辐射台湾，台湾的中小企业可以到海西的股权交易市场来挂牌，来融资，不仅能加快两岸经济体的融合，也有助于祖国统一大业的实现。
另外，与股票市场相比，我们的债券市场的差距更大。中国债券市场的发展严重滞后于股票市场，金融衍生品和期货市场又滞后于债券市场，相对更加欠缺。所以要做的工作还很多，任重道远。
第四，市场文化上也有一定差距。中国资本市场的一个很大的特色，就是换手率比较高。我们是一个以散户为主的市场，尽管散户在中国市场中持有的市值仅有20%多一些，但却贡献了70%以上的交易量。当然，全世界的很多市场都是经历了一个过程才发展成为以机构投资者为主的市场。例如美国早期的市场完全是投机，但华尔街从一开始就不是一个真正的散户市场，早期参与华尔街的往往都是有钱人，有一点像富人俱乐部，并不像我们市场重很多都是普通老百姓。最初的《梧桐树协议》就是24个经纪人在一起搞的一个买卖股票佣金的价格同盟。华尔街的投资文化的变迁也有一个演进过程，早期基本上都是庄家，都是纯粹的投机。真正的投资文化，是在1929年股市崩溃后才出现的。以巴菲特的老师格雷厄姆为代表，基本面和价值投资的理念才逐步出现，随着共同基金的发展和养老金的参与，才逐步在上个世纪七八十年代最终建立起了相对成熟的市场文化。即便如此，在1990年代的互联网泡沫和2008年金融危机中，还是难免有大量投机的行为出现。
总体来说，中国市场的换手率比较高，以2007年的数据为例，这一年，全球市场上的换手率大概100%多，韩国多一些，超过200%，而我们的上交所是927%，深交所是987%，是全世界的很多倍。近年来，这个比例有所下降，但在全球仍然是比较高的。市场的活跃度是一个非常微妙的事情，没有一定的活跃度、没有一定的流动性就不能称之为市场，但如果投机气氛过浓，也是比较危险的。在亚洲市场中，韩国市场换手率是比较高的，在1998年的亚洲金融危机中，韩国市场应声崩溃，所以说它是非常脆弱的。但是与中国市场相比，韩国显然是小巫见大巫了。所以从市场文化这个角度看，我们的市场还有很长的路要走。一方面需要发展机构投资者，另外一方面，还要加强中小投资者的保护，并倡导理性投资的理念。
中国资本市场发展的六大战略性课题
借这个机会给大家介绍一下我们正在推进的关于资本市场几个方面的战略性的课题，欢迎大家和我们共同来研究：
第一，制定中国资本市场发展的蓝图。
第二，发展多层次股权市场。
第三，统一互联债券市场的发展。
第四，期货与金融衍生品市场的发展。
第五，养老金体系的建设与资本市场发展的协同关系。
第六，中国资本市场对外开放。
其中第一项，制订中国资本市场发展的蓝图，现在正在进行中。我们希望通过这项工作对中国资本市场进行一定的顶层设计。既然我们的市场是发展得比较晚的，那么我们应该尽量去发挥后发优势，少走一些发达国家曾经走过的弯路，汲取一些它们的教训；既然我们的市场是自上而下和自下而上相结合的发展模式，那么我们就应该做好顶层设计，顺应资本市场发展的一般性规律，结合国情，加强指导，出台相关政策上，推动资本市场的改革和发展。
我们在做这个蓝图的时候最重要的工作内容是去跟相关部门、学界、业界、企业界进行交流和沟通，凝结共识，明确预期。随着中国资本市场的对外开放，我们不光为国内投资者明确预期，还要为国际投资者明确预期，给大家一个改革的路径图，给市场左右的参与者以方向感。
我们还借鉴了世界银行、国际证监会组织等国际机构的评估指标，综合在一起，力争对中国资本市场进行科学的评估，形成了一个&四加一&的评估体系。&四&是指世界银行对于金融市场的评估指标，市场的深度、广度、效率和稳定性，&一&是指国际证监会对监管机构有效性的一套评价指标。我们都知道很多老中医，望闻问切，水平很高，但有没有肿瘤，可能还是做个CT最准确。有了这套体系，我们可以每年给我们的市场做一个体检，看看它在什么样的水平上，在哪些方面取得了进步，在哪些方面还需要改进。
我们2008年的时候曾经发布过《中国资本市场发展报告》，全文可以在证监会的网站上下载，对中国资本市场的历史回顾和未来发展做了比较全面的介绍。当时提出了资本市场的五个重要的发展原则：第一，把发展资本市场作为一个重要的战略任务，不断深化全社会对资本市场重要性的认识；第二，立足于为国民经济服务，实现资本市场与中国经济社会的协调发展；第三，坚持市场化改革方向，充分调动市场各参与主体的积极性；第四，大力加强法制建设，不断提高资本市场行业规范化程度；第五，稳步推进对外开放，提高中国资本市场的国际竞争力。现在回头来看，当时提的基本上还都是对的，以第二条为例，资本市场要服务于实体经济和社会，出版的时候是2008年2月，这一年的9月15日雷曼倒闭，证明脱离实体经济的金融发展是要出大问题的。今天如果我们需要补充一条的话，就应该加上把投资者利益的保护作为我们工作的重中之重，投资者的信心和信任是市场发展的源泉，如果一个市场不能充分保护投资者的合法权益，那么从长远来看是不可持续发展的。这是我们正在展开研究的第一个课题，我们希望在六月份完成初稿，最后中英文版在全球同步发行。
第二个课题是加快多层次资本市场发展，这个要求在十八大报告中已经明确提出。我们来看一组数据：2011年，中小企业贡献了中国经济50%的税收、60%的GDP、70%的创新、80%的就业，占企业数量的99%。从某种意义上，中小企业代表中国经济的未来。但是大量的中小企业都有融资的困难，到银行去贷款有困难，正规渠道贷不着，就走地下渠道，这就带来两个问题，一是融资成本极高，第二是风险极大。像浙江这样的省，销售过亿的企业有1万家，这些企业有可能都上市吗？显然不太可能。在这种情况下，就需要有一个多层次的资本市场。打个比方，一个企业不够上市条件，就像小孩子要上大学，上不了，上高中，也没考上，怎么办？上个补习班，上个补习班就比不上补习班好。为什么？因为每天有老师督促，过一段有个测试，知道有没有进步，还有同学比较和竞争。企业到区域市场挂个牌，完善治理结构，每天有人买，有人卖，有人监督，有人约束，有比较和竞争，就会一天比一天好，整个中国经济都会上一个新的台阶。
事实上，解决中小企业的发展和融资问题，我们应该鼓励商业银行向中小微企业倾斜，这非常重要，因为我国的金融结构中银行占绝对主导地位，但银行总体上其本质和天然属性是稳健和风险厌恶型，中小微企业有良好的成长前景，但相对风险较高，而银行只能获取相对固定的利息收益，风险收益不太对称。建设多层次资本市场是推动中小企业发展的根本出路。与间接融资体制相比，直接融资体系有四个不同，一是风险共担，二是利益共享，投资者在承担投资风险的同时，有机会分享中小企业快速成长的成果；三是定价市场化，无论是股票市场还是债券市场，每个企业的融资成本取决于投资者和市场对它的前景和信用的判断；四是服务多层次，风险投资、私募股权投资、四板、三板、创业板、中小板和主板，处于不同发展阶段的企业可以从直接融资体系获得接力棒似的多层次服务和支持，从弱小的幼苗成长为参天大树。
此外，直接融资体系中的股权融资还有一个重要的特点，它可以为中小企业增添资本金，使之可以健强体魄，降低负债率，抵御冲击。同时，我们还应该将直接融资和间接融资渠道有机地结合起来，企业尤其是中小企业上市或挂牌的过程，客观上也是个信用增强的过程，会因此而更容易获得银行的青睐和支持。 去年年底新三板已经挂牌开启，现在即将推向全国，四板建设也正在一些地方开始筹建。我们认为未来中国股权市场的结构，也必然将是一个正金字塔形，最顶端是主板和中小板，然后是创业板、新三板、区域性股权市场，还有券商的柜台交易市场等等。
第三个课题是发展债券市场。大家都知道CNN，但可能很少有人知道CNN是依靠什么发展起来的？垃圾债。美国的垃圾债曾有力地支持了一大批创新企业在上个世纪的八、九十年代的崛起，CNN就是其中之一。中国在去年推出了中小企业私募债，在某种意义上相当于美国的高收益债和垃圾债。当初在推这个品种的时候，大家对名字很为难，叫垃圾债，大家会说怎么垃圾还能卖给老百姓，叫高收益债，这个名字也容易产生误导，最后就只好用了一个谁都听不懂的词儿，叫中小企业私募债。相关办法在去年5月23日出台，6月7日交易所开始接受注册，发行期限一般在一至三年，规模从几千万到数亿不等，收益率在7%到13.5%之间，平均下来大概是9%，融资成本远低于民间借贷的水平。这样，一批中小企业就可以以相对较低的成本获得资金，也获得了成长壮大的机会。
中国的债券市场总体来说是比较落后的，我们把银行间市场、发改委的企业债市场和交易所债券市场都加在一起，勉强排到全球第四，绝对数远低于排在第一位的美国和第二位的日本，纯粹的公司债规模就更小了，所以债券市场的发展需要加快。发展的过程中首先要做到&五个统一&，也就是统一准入条件、统一信息披露标准、统一资信评级要求、统一投资者市场性制度、统一投资者保护制度。其次，要培育更多的市场机制，减少信用背书或者说隐性担保，让它进一步市场化。第三，要扩大私募债的发行与场外交易。最后，要增加资产证券化等结构性产品，让产品更加丰富，包括高收益债券、地方政府债券，市政债、信贷资产证券化、资产证券化等产品，当然在推动这些产品发展的过程中，要对风险进行严格的控制。
大家都知道，改革是中国最大的红利，城镇化是中国最大的潜力。但要将城镇化这个潜力发挥出来，需要解决融资的巨大需求。靠卖地难以为继，靠收税可能远远不够，而目前很多地方融资平台存在缺乏约束等问题，解决这个瓶颈的根本方法是资产支持证券化和类似于美国的市政债这些途径。中国的金融结构严重依赖商业银行，商业银行也有&不能承受之重&，经济下行周期不良贷款增加的风险很高，要调整这样一个金融结构，需要大力发展信贷证券化产品。这两个方面的需求，为中国的债券市场提供了广阔的发展空间。当然，我们在发展证券化产品的过程中，一定要汲取美国证券化市场风险失控的教训，寻找&中国式的证券化道路&。
第四个课题和期货市场有关。中国的期货市场在过去20年取得了长足的进步，但与大部分人的生活还离得非常遥远，最近大家发现其实可能并没有那么远。黄浦江上出现了1万头死猪，引起了全社会甚至是全世界的广泛关注，上了《华尔街日报》。哪里来了这么多的死猪？原因显然很多，微博上有人分析与我们的期货市场发展不足相关，不是完全没有道理。我国是养猪大国，在很多养猪大省，猪的数目超过了人口，是个巨大的产业。猪肉涨价了，农民兄弟就养了很多猪。猪价跌了，小猪生病了，治病要钱，长大了赔钱，就不治了，一下出现了很多死猪。如果有个有效的生猪期货市场，农民兄弟可以大致预判出数月后的猪价，就会降低很多养猪的盲目性。当然，生猪期货是个很复杂的产品，检疫、标准化、交割，都有很多的难点，不是那么轻易就能搞出来的，即使发展了这么一个市场，也还有可能受制于猪肉供给的很多非市场化因素而被扭曲，但我们也由这个事件和近年来很多类似的事件中可以看到，在我们国家目前的发展阶段，对很多期货产品包括农产品期货的需求都是巨大的。
而我们在期货市场的很多方面与发达市场的差距还是很大的。举几个例子，美国的商品期货市场中场外交易占95%，我们场外交易基本还是空白；美国场内交易中，期权占比58%，我们目前还没有商品期权；美国的场内期货市场有1000多种合约，其中重要的、对远期价格有指导意义的合约有400多种,而国内期货市场仅有33种基本合约，缺乏区域性、个性化品种。金融衍生品的差距就更大了，目前我国仅有股指期货一个金融衍生品，美国场内金融衍生品就多达700个，场外金融衍生品更是不计其数。我在华尔街从事的第一份工作就是股票衍生品交易。早上按照任何标的设计出一种衍生品，有一家对冲基金愿意做对手方，中午一个传真过去，双方一确认，美国资本市场就产生了一个新的金融品种，当然它可能是一个非常小的种类。但我们由此可以看出，美国的金融创新确实是非常灵活和自由。当然，自由过了头，过度创新，就有了2008年的金融危机。
2008年的时候，我们有很多人说，千万不能学美国的金融创新，不能发展金融衍生品，不能发展资产证券化产品。我说，美国人好比是开了一辆法拉利，没开好，开到沟里去了，我们有的人骑了一辆自行车，说你看还是我骑自行车比较安全吧。这种想法的危险性在于，如果人家的法拉利修好了，你发现自己还骑着自行车。今天，金融危机后的第五年，美国人的法拉利基本上修好了，道琼斯指数创了历史新高，美国的制造业和房地产业也在很大程度上恢复了活力。所以，我们对于发达国家的很多事物，还是应该抱一种批判地学习的态度。
第五个课题大家都比较关注，关于中国的养老金体系与资本市场的协同发展问题。这个方面社会上有很多的讨论，也有不少的认识误区。80年代初期，美国开启了401k计划，这是针对所有雇员的企业补充养老金计划。记得90年代中期，我刚到华尔街工作的第一天，填了一张表，自己还没太搞清楚，每个月工资的1/3就进了养老金计划，为什么呢？第一，你如果省下1000美元放到养老金计划里，公司被强制要求匹配1000美元，你如果放2000美元，公司就匹配2000美元，所以任何理性的人都会尽可能地多放一些进去，但公司会设定一个上限；第二，你如果在59岁半之后取出养老金和投资收益，大致要缴15%的税，但如果在这之前拿出来，要缴40%左右的税并被罚款。这样的结果是，美国社会的任何一个雇员，从工作的第一天起，每个月都会尽可能多地省下工资，放到养老金中去，一放就是30年，这些养老金交由专业团队管理，源源不断地进入资本市场。这些看似不起眼的细节中蕴含了两个重要的制度安排，一是企业补充养老，二是延迟纳税和税收优惠。这些对于我们推动我国的养老金体系改革都会有非常有益的借鉴。
当然，资本市场是一个大概念，不光是股票，还有债券，包括最保险的、基本上没有风险的国债，此外还有REITs（房地产信托基金）、还有VC（venture capital，风险投资）、PE（Private Equity，私募股权投资），所以养老金的投资是一个非常广泛的各种金融产品的组合。这么一个组合投资的结果是什么？从1984年开始的随后30年中，美国每一个老百姓，通过资金的不断补充和获得投资收益，他的401k帐户的平均资产增加和道琼斯指数的相关系数高达98%。这说明了一个深刻的道理，那就是，美国的养老金体系和资本市场的关系，是相辅相成的，一方面资本市场要不断地改进，去提高透明度、完善治理结构，提高市场的效率和投资的回报空间，另外一方面，通过体制机制的设计，长期资金源源不断进入市场才能带来市场真正的稳定和长期健康发展，两者是相互依存、相互促进和互为因果的。
一个国家的养老金体系建设和社会的和谐稳定具有很高的相关性。几十个国家的经验表明，一个国家的基尼系数与养老金体系的发达程度呈现一个负相关的关系。也就是说，凡是养老金体系比较发达的国家，例如澳大利亚、加拿大，它们的基尼系数都是比较低的，而反之，如果养老金体系建设比较滞后，如墨西哥等国家，其基尼系数是比较高的。中国养老金资产规模总体来说还非常低，这需要我们加快推动养老金体系的改革，增加社会稳定性，促进社会和谐。
我这里还想强调一下，养老金有三个不同的支柱，不同支柱的资金的投资方式是完全不同的，不能混为一谈。刚才提到的401k计划，在美国养老金的结构中，属于第二支柱，而第一支柱是基本养老基金。美国的基本养老基金中，90%以上的资金都配置在美国国债中，基本上没有任何风险，所以说金融危机后美国养老金的第一支柱基本上没有损失，当然了，它在过去20年中也基本上没有太多成长。第二支柱采取比较灵活的投资方法，在过去20年中大致有40%-50%配置在股权市场，30-40%配置在债券市场，其余10%在其他资产类别中，例如PE、VC、房地产信托基金等等。这里特别值得一提的是，这10%中的一小部分流向了一个地方&&硅谷，帮助推动了美国高科技产业的崛起，当然，这些资金也因此获得了丰厚的回报。这个事实对于我们今天怎样去建设创新型国家，怎样为这么多走出校园投身创业的年轻人提供所需的资本金，有着极为现实的借鉴意义。
如果放眼全球，在从1990年到2007年的近20年中，全球几十个国家的养老金第二支柱收益率大致都在4-12%之间，最高的是秘鲁，年均大致11%左右，美国是6%，各个国家的平均回报水平大概在5%到6%，比全球每年的经济增长率，要稍微高一点。
在投资地域的偏好方面，一般来说，养老金的投资都偏好本国市场，觉得这样比较安全，这被称作&母国偏好&。但有些国家本国的经济发展得比较差，或者资本市场的规模比较小，那么它可能更多地会将资金配置到国际或国外市场上，比如智利，它通过立法，允许养老金在国际市场中的投资比重高一点，以便满足养老金保值增值的需求。 过去10年中，中国的全国社保基金取得了年均近9%的回报，可以说是为未来养老金的投资做出了一个好榜样。在中国这么一个跌宕起伏的市场中，全国社保能够取得这么一个回报率，并不是它有什么特殊之处，只是遵循了全球所有的养老金投资的基本方法，无非是四个环节：资产配置、基金经理选拔、业绩归因分析和风险管理。全国社保的成功，证明了世界各国普遍采用的养老金投资管理方法，具有很强的科学性，在中国也是可以走得通的，对大家的信心也是一个很好的鼓励。
未来在养老金体系建设方面，重要的是要做到三点，那就是&做得实，管得住，有回报&。第一，要能做实个人账户，补足亏空；第二，要能管得住，这就需要一个透明、有监督的养老金管理制度安排；第三，能够有回报，这就需要我们运用资本市场的各种工具进行科学投资，要根据各个支柱不同的风险偏好，对不同性质的养老金做出不同的投资安排，要坚持三个原则：专业投资、分散投资、长期投资。同时，我们应该借鉴其他国家的经验，做好顶层设计，借鉴发达国家延迟纳税、税收优惠、企业强制补充等方面的制度安排。
为什么我们认为推动养老金制度改革以及强化养老金与资本市场的协同发展如此重要？因为它可以成为解决目前中国社会诸多问题的一个关键的抓手。首先，我们现行的养老保险制度未能区分国家和个人的养老义务，不可持续发展，据不同的测算方法，在2050年前后，我国养老金账户面临的亏空都在几十万亿左右的水平；其次，我国正面临严重的老龄化问题，有句话叫做未富先老，这就需要养老金制度来发挥作用，保值增值。再次，这个制度安排可以解决财富管理的问题，大家的财富需要跟经济的成长挂上钩，分享经济的成长。还有一点，刚才提到的，美国养老金体系的这些资金中，有一部分流向了VC和PE，成为过去30年美国高科技产业崛起的重要支柱。如果中国的这个制度安排也能够做好的话，将对经济的转型和战略新兴产业的发展推动起到至关重要的作用，而且如果这些资金投向真正有潜力的产业，自身也能够获得可观的回报。
一个更加重要和更深层次的问题是，资本市场与养老金体系的协同发展，有利于和谐社会的建设。我们小时候都读过一篇课文，叫《半夜鸡叫》，讲的是周扒皮和高玉宝的故事。据说真实生活中这个故事是编的，但却反映了过去一两百年中，人类一直无法回避的一个矛盾&&劳资矛盾。地主周扒皮每天半夜模仿鸡叫，为的是让高玉宝更早起来下地干活。如果周扒皮给高玉宝做一个股权激励，会怎么样？或许高玉宝自己三点半就爬起来了，周扒皮也就不用半夜鸡叫了。这个事情在美国最初发生在1950年，当时通用汽车的CEO威尔逊第一个鼓励工人拿养老金去买股票。美国其实是一个意识形态很重的国家，这件事情让美国的资产阶级很生气，他们说，这样一来工人们不也就成了资本家了吗？威尔逊虽然是个大资本家，但有一点社会主义情结，他说为什么不行呢？事实证明，威尔逊很有远见，几十年后的今天，美国80%的家庭通过养老金参与了美国的资本市场，在某种意义上成为了美国经济的股东，这一制度安排也成为了美国和其他几十个发达国家社会稳定最重要的基石之一。
大家都知道美国的&占领华尔街运动&，如果你有机会去纽约看一看，就会发现参与这个运动的人并没有真正希望这个国家垮掉，而更多是一种情绪的发泄，旁边经过的人更是行色匆匆。为什么？无论是参与其中的人们，还是旁边经过的人们，他们都有养老金，他们都是美国经济的股东，他们都与这个国家的根本利益是一致的，这就是很多发达国家社会稳定的最重要的基石，也是二十世纪人类社会最重要的发明之一，值得我们好好研究和借鉴。
最后一个非常重要的课题就是中国资本市场要加快对外开放的步伐。应该说，中国资本市场发展的历程，是和对外开放的过程紧密相连的。在中国资本市场对外开放的过程中，先后诞生了B股，H股，第一家合资券商，第一家合资基金公司，后来有了QDII和QFII，以及第一家合资期货公司。在这个过程中，我们学到了很多东西，进入中国市场的外资本身也有收获，两者之间是一种相互学习补充的关系，即使是竞争，都是对双方有利的，因为最好的学习就是在市场中竞争去提高自己。
2012年，我国资本市场引进了更多地QFII（合格境外机构投资者）。QFII制度已经运行了十年了，但外资在中国市场中的占比只有1%左右。在很多新兴市场中，QFII的比例大概可以达到20%、30%的水平，例如，韩国市场中QFII持有市值的比重占到全市场的30%以上，而QFII一般都是以养老金为主的长期机构投资者，它们的引入对市场的发展是比较有利的，这也是韩国市场近年以来治理水平有显著提高的重要因素。去年我国QFII的家数和投资额度就增加了很多，新增数量有72家，新增总投资额度达到144亿美元。
在中国资本市场对外开放的过程中，有一点非常重要，那就是我们对自己一定要有自信。中国改革开放30年，除了一些不能开放的行业如军工、基础设施等等，凡是最开放的，结果我们往往都是最强大的，如家用电器，中国的电视机已经可以远销欧美；凡是最不开放的，结果仍然是最落后的，如汽车，今天满街跑的都仍然是外国品牌。金融亦如此，一个根本的原因是中国人学习外国的东西，远比外国人学习中国的东西快。开个玩笑讲，中国人在华尔街可以做到合伙人，在硅谷可以创办公司到纳斯达克去上市，外国人在中国混得最好的叫大山，还在电视上教英语。我在基金部工作的几年中，曾经观察过中国本土基金公司和中外合资基金公司的竞争，发现开放数年后，行业的前十名，基本上都是本土公司，就是因为本土公司学习国外的速度，远远超过合资公司本土化的速度。而且，很多本土公司的国际化程度甚至远超于合资公司，为什么？因为合资公司的到来，刺激了本土公司把大量的员工送到国外学习培训，有的比例竟高达70%。另外一个重要的有利于我们的因素是，市场本身是在中国的，培养出来的人才也是不会流失的。
为了更好地建设一个有利于中国经济和社会发展的资本市场，就需要更多的人才参与进来，需要建设一些服务于中国经济金融改革的智库。我借今天这个机会介绍一下证监会的研究部门，欢迎大家与我们合作。证监会的政策研究机构最早叫政研室，2000年左右成立了一个规划委，从海外招聘了一些人士回国参与资本市场的建设。后来这个机构演变成为研究中心，现在由四个主体组成：研究中心、规划委、博士后工作站、北京证券期货研究院，四支队伍在一起共同工作，非常热闹，一开会有五六十个人。
这四个机构是怎样分工的呢？研究中心是证监会内设的一个部门，与证监会其他业务部门是一个并列与对接的关系。规划委用来招聘中高层人才，经过一段时间的培训和研究，随后会到会内各个部门参与到具体业务工作中去。博士后工作站是前年成立的，去年从150多个报名者中选出了12个，我们用这个渠道招聘国内的优秀人才。北京证券期货研究院是去年成立的，去年我们从哈佛开始，去了哥伦比亚、芝加哥、伯克利等大学，给2000多名中国留学生介绍国内经济和资本市场的改革发展情况，有900多人报考，最后选了30多个人。这些平台确保我们能够团结到有本土经验、国际视野和业界经验的各类人才。证监会的研究机构的演进过程本身，也说明了中国资本市场是中国经济体系中最为市场化和国际化的部分，客观上需要不断从国内和国际市场补充优秀人才。我们希望能够把这些平台建设成为资本市场改革发展的智库，也能为中国经济社会其他的改革发展出谋划策。所以我们也非常真诚地欢迎大家跟我们一起努力，参与到我们的研究工作中来，共同推动中国资本市场的发展。
这与我们中国经济和资本市场的发展模式和阶段有很大关系。首先，中国的模式和美国完全不一样，我们是自上而下和自下而上共同推动发展，美国则是完全自下而上；其次，中国处在市场发展的初级阶段，政府或监管部门对市场的发展影响很大。监管部门有一些好的想法，决策比较正确，市场的发展可能就会少走些弯路；但是如果监管部门的想法有了偏差，就会耽误市场的发展。所以我们对人才的需求大，要求也高，大家进来了也有很多事情可以去做，在推动市场发展的同时，也不断提高自身的价值。但如果你在美国，可能美国证监会没有这些类似的使命，因为美国的市场已经很成熟，监管部门主要的工作可能就是常规监管，制度建设和影响市场长远发展的工作就少一些。在成熟市场，可能更激动人心的地方是市场一线机构，如高盛、摩根斯坦利等，在那里每个人能发挥的作用和影响更大一些。
第三部分：大国的兴起和衰落
最后，我们谈一个大的话题，大国的崛起和衰落。尽管这个话题似乎离我们很遥远，但事实上，这是每个关心国家前途命运的中国知识分子都应该认真思考的一个问题。
最近有机会参观了第一历史档案馆，里面陈列着一些明清时代重要的历史文物，其中有一件不太起眼的文物，引起了我的注意。这是一块木制的牌匾，立于顺治12年，颇有肃杀之气。匾上的文字是这样的：&中官之设，虽自古不废，然任使失宜，遂贻祸乱。近如明朝王振、汪直、曹吉祥、刘瑾、魏忠贤等，专擅威权，干预朝政，开厂缉事，枉杀无辜，出阵典兵，流毒边境，甚至谋为不规，陷害忠良，煽引党类，称功颂德，以致国事日非，覆辙相寻，足为鉴戒。朕今裁定内官衙门及员数执掌，法制甚明，以后但有犯法干政，窃权纳贿，属托内外衙门，交结满汉官员，越分擅奏外事，上言官吏贤否者，即行凌迟处死，定不姑贷。特立铁碑，世世遵守。&大概意思是说，明朝宦官当政误国，导致国家崩溃了，所以清朝就要严防宦官干政，以后但凡有清朝的宦官犯法干政，即行凌迟处死，定不姑贷。据说最开始的一块牌匾是铁制的，后来用木匾复制了很多块，在紫禁城的多处都悬挂着，时时提醒和警示太监们。
这块牌匾的背后，折射了康乾盛世的原因。台湾人傅乐成所著的《中国通史》中，有这么一段文字：&中国历史上促成改朝换代的内在因素，不外四端，即：外戚、宦官、权臣和藩镇，但满人能使这四种因素的危险性，减到最低的程度。&也就是说，清朝建国后，总结了历朝历代出问题的原因，无非是四个，及外戚如吕后篡权，宦官如明朝魏忠贤，权臣如司马懿篡位，藩镇如安史之乱。于是清室用了很多的制度安排来降低外戚、宦官、权臣和藩镇对政权稳定的威胁，紫禁城里的这块牌匾便是威慑太监的制度安排之一。这些努力果然很奏效，清军入关，作为异族入主中原，不到几十年的治理，便迎来了康乾盛世，长达近150年。
在第一历史档案馆中，还珍藏着另外一件文物，是乾隆皇帝登基那年的元旦开笔，在洒金宣纸上手书了昭告天下的祝福，上面的文字是：&元年元旦海宇同禧和气致祥丰年为瑞&，并且&愿共天下臣民永享升平&、&所愿必遂所求必成吉祥如意&。此时的乾隆皇帝，志满意得。他有足够的理由，因为此时的中国，经济总量占到全球的三分之一，而且还是全世界最有秩序的国家，所谓礼仪天下。这一年，是1736年，离宣告清王朝走向崩溃的第一次鸦片战争，相距大致正好100年。
1840年，英国派遣舰队和4000人的远征军，从广州一直打到天津大沽口，所向披靡，拥有100万军队的清朝被迫乞和，签订了屈辱的《南京条约》，开启了此后绵绵不绝的不平等条约的历史。随后的100年中，中国人民一直在痛苦中挣扎。也就是说，作为一个新生的王朝，清朝将中国古代封建王朝中的诸多错误加以纠正，完善了各种制度安排，尽量消除了各种威胁政权的因素，做到了几乎最好，而清王朝也因此而迅速崛起，进入康乾盛世。但不幸的是，清王朝的文明是一个封闭的文明，它不知道在遥远的欧洲悄悄兴起的工业革命和市场经济文明，清王朝的文明也是一个落后的文明，它极尽所能地自我完善，但仍然是一个相对落后的文明，当清王朝的文明最终与外来文明碰撞时，便不可避免地一触即溃，转瞬之间，由盛而衰。
封闭的文明有一点像封闭的生态系统。澳大利亚是一个封闭的生态系统，它在5000万年以前飘离了大陆，尽管幅员辽阔，但是几只小小的兔子就差点儿把它的生态系统毁灭。早期欧洲移民带了几只兔子过去，兔子在澳洲没有天敌，结果很快泛滥成灾，到处都是兔子，澳大利亚的生态系统几近崩溃。最后，澳大利亚的科学家发现了一种蚊子，它能够在兔子之间传播病毒，把兔子给治住了。无独有偶，澳大利亚生态系统还崩溃过一次，不过这一次不是因为一种动物，而是一种植物。在1860年，澳大利亚人从美引进了仙人掌，省得在自己庄园周围筑篱笆，结果澳洲的气候过于适宜仙人掌生长，最后整个澳大利亚到处都是仙人掌，生态系统又几近崩溃。澳大利亚的科学家又经过了艰苦的努力，发现了一种能遏制仙人掌的夜蝴蝶[注56]，总算最后找回了平衡。
和生态体系类似，封闭的文明也很脆弱。一个封闭的文明可能看着很辉煌，但是如果它不知道别的文明正在兴起，就可能处在一个极端危险、极端脆弱的境地中。清朝就是因为错失了市场经济的新文明，与工业革命失之交臂，所以当西方的坚船利炮到来的时候，发现自己根本无力抵抗。
因此，真正的崛起一定是一个开放的文明。未来，我们在推动中国崛起的进程中，一定要开放胸怀，不断了解、消化和吸收所有最先进的文明要素并为我所用，才能做到可持续发展，才能真正地崛起。
前些年央视拍过一个纪录片，叫《大国崛起》，策划的时候曾经参加过他们的内部座谈会。我当时给他们提了一条建议，建议他们的片子总结一下各个国家崛起共同的规律，这样可以更好地为中国的崛起所借鉴。大家说，好像看不出有什么共同的规律，我说，至少有一点是可以成立的，那就是，哪个国家掌握了当时最先进的文明，就一定会崛起，不管它多么弱小，自然条件有多差，也势不可挡。
十七世纪的荷兰，崛起成为了欧洲最强大的国家。这个国家的面积非常狭小，4万平方公里，大约两个半北京，而且国土面积的70%处在海平面之下，往往一次潮汐袭来，就化为沼泽。但是，它掌握了当时欧洲最先进的文明，自由贸易，当然，自由贸易的前提是宗教宽容。大家都知道，中世纪的欧洲宗教迫害非常严重，一个人会因为另一个人相信的上帝跟他相信的上帝长得不一样，就一定要把对方置于死地，但荷兰人不一样，他们说，我不关心你相信的上帝长得什么样，你只要到我这里来做生意，只要交税，我都欢迎，只是这么一条，阿姆斯特丹就成为当时欧洲最繁华的市场。他们继而将贸易扩展到海上，成为了闻名世界的&海上马车夫&。所以这个国家的立国原则中，有一种崇尚自由贸易的精神。在十七世纪中叶，这个