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美股评论：这一次是债市错了
　　导读：Envestnet PMC首席投资策略师克利夫特(TIM CLIFT)在MarketWatch撰文指出，尽管债券的低收益率历来被视为经济麻烦的前兆，但是眼下，由于从政府干预到人口变化的一系列原因，债市情况已经出现了严重的扭曲，不能再胜任经济前瞻性指标的工作了。
　　以下即克里夫特的评论文章全文：
　　一直以来，大家都将债市的投资者看作是市场上少有的聪明人，因为债市上，机构的参与率极高，而且他们的投资也往往是长期的，前瞻性的。人们相信，债市投资者整体而言是严守纪律的，不为情绪所左右的，只专注于重要数据的。
　　相反，股市投资者则常常被贴上非理性或者菜鸟之类的标签。这些人是交易者，非常渴求利用趋势迅速致富，而且其中许多都是散户，而不是机构。股市泡沫起起灭灭，而债市的表现则显然没有那么轻浮。
　　大多数时候，较低的债券收益率都是经济成长前景存在问题的信号，而最近的这些年来，除开2010年和2011年欧元区危机时之外，全球收益率一直在持续走低。眼下可以说，债券投资者对经济前景非常悲观，而股票投资者则非常乐观。谁对谁错？我想，这一次，很可能是股市罕见地判断正确。
　　2014年最让人吃惊的事情之一就是美国国债收益率的下滑。和许多人所预想的完全不同，是年期国债的收益率从年初的3.0%一路下跌到4月15日的2.3%――2013年6月以来仅见的低点，后来才反弹到2.4%以上。一般来说，美国国债收益率的下滑都意味着大家估计未来经济会疲软，通胀会温和，因此才会纷纷选择国债作为安全保障。
　　可是事实上，如果我们着眼于今年的经济和股市的表现，却很难得出一样的结论。虽然很大程度上由于坏天气，经济开年不利，但是第二季度的国内生产总值较之去年同期增长了4.2%，第三季度目前看来至少也有3%。至于股市，虽然受到了今年夏季地缘政治危机的冲击，但年度迄今为止的表现依然可圈可点。
　　债市上的聪明人会告诉你，国债收益率显示，经济和股市都要遇到麻烦了。投资者要求的收益率越低，就说明他们对经济越没信心。资金涌入债市，压低了债券收益率，通常对于股市都是坏消息。
　　可是这一次，恕我不敢苟同。当前债市的行情所反映的，其实已经不再是传统的国内市场需求与供应情况，因此，传统的分析逻辑自然也就失灵了。我为什么要这么说？原因有四条：
　　1. 债市受到联储干预的影响太大，因此作为经济指示器的功能也就没有以前那么可靠了。
　　从2008年下半年，金融危机可能会使得整个银行系统瘫痪时开始，联邦基金利率就一直被固定在0%到0.25%的区间。不但这利率水平是史上最低，而且持续的时间也是创纪录的，到现在已经接近六年了，一直没有改变。短期国债，如两年期国债的收益率，受到联邦基金利率的影响是非常严重的。中期和长期国债方面，连续数轮，规模以万亿计算的量化宽松购买行动，同样也严重扭曲了收益率。结果就是，根据国债收益率曲线来预测未来经济增长的传统方法已经变得越来越不灵光了。
　　2. 尽管收益率较低，但是由于人口结构的变化，投资优先考虑的变化，对于收益型投资的需求还是不断增长。
　　根据人口统计局的估计，到2050年时，美国人口当中，65岁或者以上者将增长到8370万，较之2012年的4310万高出近一倍。2050年时，这些老人将占据美国总人口的21%。伴随愈来愈多的美国人年事渐高，开始退休，他们对于债券等固定收益投资工具的总需求自然会增长，他们最看重的是投资组合表现的稳定性，哪怕收益率较低也没有办法。
　　甚至那些年轻的投资者，由于大衰退的折磨，现在也变得非常害怕风险。Accenture最近的一份调查发现，43%的千禧世代受访者说自己讨厌风险，这比例甚至高过婴儿潮世代的31%。千禧世代已经开始投资了，但是他们购买的股票比例要低于父母，哪怕他们其实还要很多年才会退休。
　　3. 全球经济表现不佳，而且世界各国的债券收益率都在下跌，客观上推动了美国国债需求增长。
　　除开美国和英国之外，全球主要发达国家2014年迄今为止的表现都让人失望，而且余下时间当中也看不到什么改善的迹象。所谓的欧元区复苏已经证明只是泡影，甚至欧洲经济增长引擎德国自己也在第二季度遭遇了经济收缩。日本也是一样，第二季度国内生产总值下滑1.7%。结果就是，全球债券收益率都大跌了，尤以欧元区为甚。比如说，最有资格和美国国债比较的德国十年期国债，收益率已经降低到1%以下，创下了历史纪录。相比之下，美国十年期国债2.4%的收益率，还算是相当丰厚了。
　　4. 机构投资者的长期“债务匹配”也推高了国债需求。
　　事实上，十年期和三十年期等长期国债的收益率低迷，相当程度上也和全球退休金基金和保险公司等机构为自己长期债务融资的方法，即所谓“债务匹配”有关。老龄化不仅仅发生在美国，而是一个全球性的现象，现在，这些老人们都要开始领退休金了，完全可能领上几十年。这个世界上，超级安全、超级流动性强的长期投资原本也没有多少，于是，长期美国国债也就成了香饽饽，更不必说，其收益率相对其他国家还算丰厚。从这个角度说来，长期国债市场其实和外汇市场颇为相似――一些投资者寻求的不是获得更大利润，而是应对自己债务的保障，因此，哪怕收益率低一点，他们也可以接受。
　　总而言之，从政府的干预到人口的变化，由于一系列的因素，国债收益率作为美国经济的前瞻性指标正变得越来越不可靠。目前的低收益率并不能视为将来经济萧条的信号。如果一定要说债市体现了经济，那也是体现了全球经济的前景。如果你不是依靠利息收益为生的话，那么低利率对你而言显然不是诅咒，而是好运，对资产价格是如此，对美国经济也是如此。低利率会帮助到两个典型的美国行业，汽车和住宅，因为低利率会刺激投资者购买这些行业的产品。这两个行业对于美国经济，又都有着广泛而深远的影响。从这个角度说，投资者不该憎恨，而应该拥抱低利率。
　　总而言之，和过去不同，现在的低利率并非厄运的前兆，因此不要再担心什么经济崩溃了，踏踏实实去储蓄，去为自己的长期目标投资吧。(子衿)
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高盛变空头：美国股市债市估值水平之高百年未见
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稍早前全球最大公募基金之一Vanguard发出预警，称美股近期出现修正的概率近七成，未来五年平均回报率将在4-6%左右，创金融危机以来新低。本周，高盛也发布研报称，鉴于股市、债市、信贷的牛市时间不断延
稍早前全球最大公募基金之一Vanguard发出预警，称美股近期出现修正的概率近七成，未来五年平均回报率将在4-6%左右，创金融危机以来新低。本周，高盛也发布研报称，鉴于股市、债市、信贷的牛市时间不断延长，这些资产的估值水平指标已经创下1900年以来最高纪录，在未来的某个时间点，灾难就将会降临。在高盛投资组合策略研究部门股票策略师Christian Mueller-Glissmann团队发表的最新报告中提到，除了上世纪咆哮20年代（Roaring &20s ）和黄金50年代（Golden &50s），很难见到股市、债市、信贷同时达到如此高的估值水平，&天下无不散之宴席，最终熊市会来临。&标普500席勒市盈率、十年期国债、baa-aaa等级债券信用价差估值走势图报告给出了两种可能出现的情况。第一种情况属于&长痛&，随着央行回收量化宽松带来的流动性，投资人持有长债的收益率溢价被推高，中期内所有资产类别回报&可能会下降&。第二种情况属于&短痛&，经济负增长，或者经济增长放缓伴随通胀抬头联合冲击下，股债双杀估值修复，这种情况概率相对小些。&估值过高情况下，缓冲各类冲击的空间就小了，价格因此就难以为继。&1985年以来，高盛曾给出了一个&60/40组合&，即持有60%标普500股票加40%十年期美债，去除通胀后的年收益率在7.1%，而上世纪的平均水平为4.8%。这与近期低通胀环境有密切关系，就像上世纪20年代和50年代那样。虽然美国通胀率始终低于2%的联储目标，但高盛似乎认为这终将成为历史，这样债券就可能成为最大牺牲品。因此在高盛给出的第一种预想情况中，建议投资者应该降低债券配比，增加股市仓位，但也要考虑对一部分股票仓位进行短期对冲。&我们推荐期限较短的标普500看跌期权价差。&报告中提到的其他要点包括：1.美股波动指数VIX处于纪录低位，这种情况可能延续下去。历史显示这种情况最长可以持续3年，本轮VIX低波动周期起始于2016年中期。2.&60/40组合&历史平均回撤幅度在26%，持续19个月，然后经历近2年时间回到前期高位。3.债券可能不是股市对冲的最好工具，此前太平洋投资管理集团PIMCO也持类似观点4.各国央行可能不愿意也无力面对经济增速放缓或通胀抬头带来的冲击。一旦成为现实，摆在他们面前的是低利率、高资产负债表情况下宽松货币政策选项已寥寥无几的麻烦。
[责任编辑：兰丽娜 PF020]
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汇通网讯——英国国债收益率与美国国债收益率的利差已经扩大至100个基点，这是2000年5月以来的最大的绝对利差水平，一旦市场风险出现厌恶倾向，资金将从美股撤离涌向债市，美国股市或出现大跌。
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