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人民币对港币汇率 今天哪家银行港币的兑换率最高?
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关于港元联系汇率制的分析
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&华东师范大学国际金融研究所&&
本文首先扼要地回顾香港的汇率和货币制度的历史，然后，阐明港元联系汇率制度的运行机制，分析其利弊，并对其前途作简要的提示。
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一、港元汇率制度和货币制度的回顾
十九世纪四五十年代，香港的私营银行开始发行可随时兑换成银币的银行券（纸币），从货币本位制看，属银本位制，只要具有相当的白银准备，任何一家私营银行都可以发行可兑换纸币。1895年香港颁布了《发行银行钞票条例》，开始对港币（纸币）发行实行特别许可管理，只有经英国政府特许的银行，成为发行银行之后，才能发行银行券。必须指出的是，自从香港被英国霸占直到1935年之间，尽管香港在英国的殖民统治之下，但香港的货币制度和汇率制度却一直同中国的银本位制相联系。1935年在美国收购白银政策的刺激下，国际市场上的银价在短期内上涨了近一倍，使许多实行银本位制的国家的出口遭受严重打击，国内经济陷入极度混乱之中，为此包括中国在内的许多国家纷纷放弃银本位制，香港也不例外，日，港英政府宣布放弃银本位制，颁布了外汇基金条例。外汇基金的主要内容是：⑴禁止白银流通；⑵建立以英镑为主的外汇基金，外汇的主要来源是发行银行缴纳的准备金；⑶发行以英镑为准备金的港元；⑷实行同英镑相联系的固定汇率制，规定1英镑＝16港币。显然，这种与英镑相联系的货币发行制度和汇率制度从本质上讲是金汇兑本位制和固定汇率制，它表明香港属于英镑区成员，港币是英镑货币体系的构成部分，这同当时香港的经济结构和性质、英国在世界经济中的地位以及对香港经济的影响是吻合的。但是，随着英国在世界经济中地位的不断下降以及英镑在国际货币体系中不再扮演主导角色，尤其是本世纪七十年代初，布雷顿森林货币体系崩溃之后，世界各主要国家纷纷放弃固定汇率制，转而实行浮动汇率制，英国也于1972年开始实行浮动汇率制，香港当局为了防止因同英镑相联系而导致港元对其他货币的汇率波动不定事态的出现，随之切断了港元同英镑的长达27年的联系，转而以1美元＝5.65港元的固定汇价建立起港元同美元的联系。然而，1973年美国也开始实行浮动汇率制，香港当局被迫取消了港元同美元的固定联系，采取了港元独立自由浮动汇率制度。八十年代初，在港元不断贬值的压力下，香港当局于日宣布港元在经历了十年自由浮动汇率之后，以1美元＝7.8港元的固定汇价，再度建立起同美元的稳定联系，这就是延用至今的所谓港元联系汇率制。
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二、港元联系汇率制的内容
有人把港元钉住美元的联系汇率制视作为钉住汇率制，这是不够准确的。一般意义上的钉住汇率制是指一国货币当局通过立法，人为地把本国货币与一外国货币或“一篮子货币”或特别提款权（SDR）相联系，规定固定的比价，这种比价的确定同该国的货币发行制度未必有什么关系。例如，在布雷顿森林货币体系下，基金组织所有的成员国的货币都钉住美元，是一种可调整的钉住汇率制，然而，并不是所有的基金组织成员国在发行货币时都必须用美元做准备。但是，港元联系汇率制则不然，它是一种把货币发行制度同汇率制度紧密相联、由货币发行制度决定汇率制度的巧妙安排。
从1995年修订通过的《外汇基金条例》和《银行纸币发行（修订）条例》可以看出，港元联系汇率制是由货币发行制度决定汇率制度、且二者巧妙结合的一种独特的汇率制度。这两个条例的有关主要内容如下：第一，关于发钞银行的规定。由《银行纸币发行（修订）条例》规定，中国银行、渣打银行和香港上海汇丰银行有限公司为香港的发钞银行，有权依法在香港发行钞票。香港的这种货币发行制度实际上是历史的延伸，本世纪三十年代以前几乎所有国家的货币发行权都是分散的，各大商业银行都拥有货币发行权，三十年代出现的货币国定理论迅速地被各国所接受，货币发行权随之被中央银行或财政部垄断，但是，由于香港没有中央银行，且经济制度也非常自由，这种特殊的情况决定了香港采用的是分权式的货币发行制度。第二，严格的货币发行准备制度。港元的发行以美元作准备，上述三家发钞银行在获得香港财政司的有关在香港发行港元的授权后，必须向外汇基金缴纳100%的港元发行准备金，并换取负债证明书，负债证明书由外汇基金发出或赎回，它是发行银行增加或减少港元发行量的凭证。第三，固定汇率制。香港于日以1美元＝7.8港元的汇价建立起同美元的固定联系以来，已历时14年，至今没有发生变化。
香港对金融领域采取的是开放、自由和干预三者相结合的政策，在外汇自由化、港元自由兑换和资金自由进出的金融环境中，金融当局希望汇率稳定，但又不能直接命令整个市场按照其规定的汇率进行交易，因此，就必须在汇率制度中设计一套稳定汇率的机制，由货币发行制度决定的港元联系汇率制中就内置了这种稳定机制。港元联系汇率制中内置的稳定机制可分为三个层面：第一，发行制度和汇率制度的有机结合。当中国银行、汇丰银行和渣打银行需要发行港元时，必须按照1美元＝7.8港元的固定比价用美元向外汇基金购买等值的负债证明书，然后以负债证明书发行等值的港元；反之，如果上述三家发行银行需要减少其发行的港元之时，它们可以以1美元＝7.8港元的固定比价，用港元和负债证明书，向外汇基金购回等值的美元。由此可见，港元的发行具有十足的美元准备，当外汇市场上港元对美元汇率严重偏离法定比价时，套汇活动将有效地纠正市场汇率对法定比价的偏离。例如，当港元对美元贬值到1美元＝8港元之时，发钞银行会要求按1美元＝7.8港元的固定汇率，用港元向外汇基金兑取美元，再把所得美元在外汇市场上按1美元＝8港元的市场汇率兑换成港元，从而赚取0.2港元的差价，因港元贬值而导致的套汇活动的结果是，外汇市场上港元需求增加、港元供应减少和美元供应增加，最终使市场汇率等于或接近1美元＝7.8港元的官定汇率；反之，如果当港元对美元升值到1美元＝7.6港元之时，发钞银行会在外汇市场上买入美元，并要求按1美元＝7.8港元的固定汇率，用美元向外汇基金购买负债证明书来发行港元，从而赚取0.2港元的差价，因港元升值而导致的套汇活动的结果是，外汇市场上港元供应增加和美元需求增加，最终使市场汇率等于或接近1美元＝7.8港元的官定汇率。由上述情况可见，100%美元的港元发行准备制度、由汇率变动引起的货币发行量变动的有弹性的货币发行制度以及官定的固定汇率制这三者的结合，形成了港元联系汇率制度中内置的稳定汇率的机制。
第二，港元联系汇率制度中内置的稳定汇率的第二层面的机制是发行银行和持牌银行之间的外汇交易。目前在香港注册的所谓持牌银行共有172家，共设分支行1600余家，持牌银行是香港外汇市场的主要力量之一。中国银行、汇丰银行和渣打银行作为发行银行有义务按照1美元＝7.8港元的固定比价，向持牌银行提供港元，当持牌银行需要收回美元之时，发行银行也保证按照1美元＝7.8港元的固定比价，从持牌银行赎回港元。发行银行和持牌银行之间的外汇交易对维持港元汇率的稳定起着非常重要的作用，它给持牌银行提供了套汇的机会，银行的套汇活动能够使偏离固定汇率的市场汇率向1美元＝7.8港元的固定汇率靠拢。例如，当市场汇率上升到1美元＝8港元之时，持牌银行就可能要求用港元按照1美元＝7.8港元的固定比价，从发行银行赎回美元，然后按照市场汇率用美元在市场上购入港元，赚取0.2港元的差价，持牌银行套汇活动的结果是，减少了市场上港元的存量、增加了港元的需求和增加了美元的供应，最终导致市场汇率接近或等于固定汇率；反之，当市场汇率下降到1美元＝7.6港元之时，持牌银行就可能要求按照1美元＝7.8港元的固定比价，用美元从发行银行购入港元，然后按照市场汇率用港元在市场上购入美元，赚取0.2港元的差价，持牌银行套汇活动的结果是，减少了市场上美元的存量、增加了美元的需求和增加了港元的供应，持牌银行上述连续不断的套汇活动将引导市场汇率接近或等于固定汇率。
第三，通过对作为新金融工具的外汇基金票据和外汇基金债券的运作，对货币供应量进行调节，从而影响汇率，促使市场汇率向固定汇率靠拢。[1]
&虽然在联系汇率制中，存在着通过发行银行和外汇基金、持牌银行和发行银行按照固定汇率买卖港元和美元，引导市场汇率向固定汇率靠拢的机制，但是，香港自实行联系汇率以来到1990年3月，主要是运用利率手段来维持港元的稳定。当港元贬值或趋于贬值时，提高利率，促使港元升值或抑制港元汇率下跌的趋势；当港元升值或趋于升值时，降低利率，促使港元下跌或抑制港元汇率上涨的势头。运用利率手段来维持港元汇率当然能够起到相当的作用，但是，把利率这一项作为调控宏观经济的货币政策工具用来控制汇率，就无法发挥利率货币政策工具的作用，有时甚至同金融政策的既定目标背道而驰。例如，当经济过热时，理应提高利率，收紧银根，但由于港元坚挺，却必须降息，从而加剧经济过热和刺激通货膨胀的进一步发展。针对这种情况，香港于日开始推出外汇基金票据(exchange&
fundbillis)，于1993年5月开始发行外汇基金债券(exchange
notes)，按到期日外汇基金票据可分为91天、182天和364天三种，外汇基金债券的期限较长，有2年期、3年期、7年期和10年期的债券。外汇基金票据和外汇基金债券是香港政府以外汇基金名义发行的无抵押的短期票据和债券，同一国政府所发行的国库券在性质上并无差异，但是，在用途和目的上是不同的。通常情况下，一国政府发行短期债券和国库券是作为财政收入的一部分，发债收入列入财政一般收支帐户，其用途是弥补财政赤字和社会发展。香港发行的外汇基金票据和债券则拨入外汇基金帐户，形成外汇基金的一部分。香港政府不直接以财政司的名义而以外汇基金的名义发行票据和债券，其原因是，香港政府并不用发债收入来弥补财政赤字或增加政府开支，而是要增添金融管理当局[2]
进行公开市场操作的工具。运用外汇基金票据和债券，香港金融管理当局可以有效地影响同业市场资金的流量，通过紧缩或放松银根对利率的影响来引导市场汇率向固定汇率靠拢。所以，可以认为，发行外汇基金票据和债券的主要目的是增强管理当局稳定汇率的能力。当港元趋软时，金管局在债券市场上卖出票据或债券，回收港元，银行体系准备金减少，由于货币乘数的作用，货币供应趋于紧张，从而导致利率上升，在套利活动作用下，港元的下跌势头得到抑制；反之，如果港元升值，金管局通过在债券市场上买入票据或债券的方式，投放港元，银行体系出现超额准备金，由于货币乘数的作用，货币供应增加，从而导致利率下降，港元的上升势头得到抑制。
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三、港元联系汇率制的利弊
对任何一种汇率制度的评价，都离不开当时的国内经济金融环境和国际金融背景。因此，从国际货币制度和汇率制度以及香港经济金融的实际情况看，香港采用港元联系汇率制是比较稳妥的选择。
首先，港元联系汇率制确立了港元在国际货币体系中的地位。二战结束以来美元不但扮演着国际计价货币、国际结算货币、国际金融货币和国际储备货币的最重要的角色，而且还是最重要的国际媒介货币，全球外汇市场上大约有95%的各种货币之间的交易是以美元作为媒介而完成的，因此，虽然布雷顿森林货币体系崩溃后，美元的国际货币地位遭到一定程度的蚕食，[3]
但美元作为最重要的国际货币的地位依然是其他货币无法替代的。港元有100%的美元作为发行准备，又按固定的汇率同美元相联系，这就在制度和机制上把港元和美元紧紧地捆绑在一起，从而确立了港元在国际货币体系中稳固的地位，使港元成为可自由兑换货币，在一定范围内港元充当国际计价货币、国际结算货币和国际金融货币。对一个小规模经济岛屿而言，港元这种地区性或半国际化货币地位的获得，很大程度上得益于合理的汇率制度。
其次，港元联系汇率制和半国际化的港元是香港成为国际金融中心的必要条件。现在，香港是全球重要的国际金融中心之一，外汇市场日均成交量达690多亿美元，名列世界第五、亚洲第三；香港的股票市场名列世界第六位和亚洲第二位，在香港联交所挂牌的公司有500余家，股票市价总值超过3万亿港元，人均股票拥有量高达4万美元，外资约占股票交易额的30%；香港拥有庞大的银行体系，全球有81%的银行在香港设立了分支机构，这一比重仅次于伦敦和纽约，银行体系总资产超过6万亿港元，金融从业人员占全部经济活动人口的比重达14%，银行业对外业务总额名列世界第五，现有持牌银行172家，共设分支行1600多家，客户存款余额16800亿港元，外币存款占存款总额的50%左右，有限制牌照银行57家，客户存款余额290亿港元，接受存款公司142家；此外，香港还是世界第四大黄金交易市场和世界第四大外向直接投资来源地。[4]
以上数据说明，香港已经是全球性国际金融中心之一。只有自由、开放的货币市场和资本市场才能成为国际金融中心，而且前提条件之一，就是本国或本地的货币是自由兑换和国际性的货币，对香港这样一个规模不大的岛屿经济地区来说，要使本地货币成为自由兑换货币，联系汇率制功不可没。
最后，港元联系汇率制有利于香港对外贸易的发展。据统计，我国大陆和美国是香港的重要贸易伙伴，从香港的进口看，我国大陆踞第一位，美国为第三或四位，从香港的出口看，美国和我国大陆为第一或第二位；此外，香港还是我国大陆和美国等国之间重要的转口贸易地。由于香港、美国和我国大陆三地之间的贸易关系是香港的最重要的贸易关系，因此，汇率的稳定有利于香港对外贸易的发展。现在，我国大陆同香港的贸易主要用港元或美元结算，美国同香港的贸易用美元结算，由于采用了港元联系汇率制，港元同美元汇率基本固定，所以，我国大陆同香港之间以及香港同美国之间的贸易在没有外汇风险的环境中进行，这样就有力地推动了香港对外贸易的发展。
当然，港元联系汇率制也存着同钉住单一货币同样的弊端，主要有如下几个方面：首现，港元联系汇率制不于调节香港和美国的经贸关系。当一国或一地区货币钉住在另一国货币时，其寻找并确定的汇率在理论上讲，是符合当时两种货币的实际价值并反映两国的经贸关系的，如果今后两国经济发展速度、失业率、对外贸易收支、通货膨胀水平和利率水平相同，那么，以前确定的固定汇率仍然可以维持下去。然而，在实际经济的发展过程中，两国主要经济指标都相一致是比较罕见的，这就注定要修正以前确定的固定汇率，换言之，钉住汇率制是把动态的经济活动静态化，其弊端由此而生。例如，当美国对香港持续地存在较大幅度的经常收支逆差，或者美国通货膨胀率连续几年高于香港，美元理应对港元贬值，才能有效地调节双边的经常收支差额，并符合美元和港元的相对价值的变化。但是，港元联系汇率制却无法自动地进行调整，导致名义汇率和实质汇率的严重偏离，进而引起双边贸易摩擦。
第二，港元联系汇率制不利于香港调节同其他国家的经贸关系。港元联系汇率制要求港元追随美元同其他货币汇率的变动，美元对第三国货币升值或贬值，港元也必须同美元一样对第三国货币作同方向、同幅度的变动。如果香港和第三国的经贸关系同美国和第三国的经贸关系一样，那么，港元追随美元同第三国货币汇率作同方向、同幅度的变动是可以合理的。但是，实际上可能是美国对第三国经常收支持续逆差，而香港对第三国经常收支却持续顺差，由于港元追随美元对第三国货币贬值，则香港对第三国经常收支将进一步扩大顺差；反之亦然。由此可见，港元联系汇率制对香港同其他国家经贸关系的调整是不利的。
第三，港元联系汇率制使利率丧失了货币政策工具的功能。一般情况下，当一国经济衰退，失业率较高时，金融当局可以引导利率下降，刺激投资和消费，从而经济恢复景气；反之，经济过热，通货膨胀压力较大时，则引导利率上升，从而抑制过热的经济。然而，由于港元联系汇率制的存在，利率在很大程度上是作为保证汇率的手段而被使用。更重要的是，由于汇率固定，不存在汇率风险，只要香港和美国的利差存在，套利者就可以大胆地进行套利活动。因此，香港金融当局只能追随美国的利率水平，无法运用利率手段来调控香港经济，必须指出，香港经济与美国经济的景气波动未必同步，甚至波动方向相反，但香港的利率必须追随美国的利率而变动，港元联系汇率制的有效运作使香港金融当局丧失了独立的货币政策，其代价是昂贵的。
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四、建立可调整的港元联系汇率制
关于港元联系汇率制的改革早在80年代下半期就有不少香港学者提出了建议，有的认为港元的定价不合理，有的认为港元应该独立浮动，有的认为应该钉住一蓝子货币，随着香港回归祖国，有学者预言，97年以后港元可能同美元脱钩而和人民币挂钩，等等。
首先，关于港元定价是否合理，这是一个非常复杂的问题。第一，至今还没有一种完善的理论能够解决合理汇率问题，具有代表性的购买力平价学说只能解释汇率的长期变动趋势，对现实汇率则无法说明；第二，由于金融资产市场的交易需求而发生的外汇交易规模，远远大于因商品劳务交易而发生的外汇交易规模，且前者的速度远快于后者，所以，现实汇率往往是由金融资产交易决定的，作为短期汇率理论的利率评价公式对此可以作出解释；第三，布雷顿森林货币体系崩溃之后，在全球进入浮动汇率制的背景下，金融资产交易和投机性交易的一般特征是汇率大幅度地偏离均衡汇率，现实汇率总是频繁地波动，即所谓超调现象。
香港作为一个自由、开放的岛屿经济，能取得今天的国际金融中心地位实属不易，其中稳定的港元是一个非常重要的因素，如果放弃联系汇率制，实行独立浮动，其风险很大。
至于钉住一篮子货币问题，可以研究，但在欧元尚未推出之前，对未来欧元表现不明之时，不易行动。根据香港的贸易伙伴的情况，作为可选择的方案之一，蓝子中的货币不易太多，以美元、日元和欧元三种即可。港元同美元脱钩而和人民币挂钩的预测，恐怕是对人民币自由兑换速度的高估，人民币在资本项目下的自由兑换还要经历相当长的时期，根据国际经验，一国在经常项目下实现本币可兑换后，到资本项目下可兑换，一般需10多年的时间。让港元这个自由兑换的半国际化的货币挂在非自由兑换的货币上，必将严重地打击香港国际金融市场。
笔者认为，在当今的国际货币体系下，尚没有发现一种无缺陷的汇率制度，只要货币本位制度不变，只能寻找较少缺陷的汇率制度。比较理想的方案是，采用“可调整的港元联系汇率制”。可调整的含义包括两个方面：第一，是美元和港元的官方汇率可调整；第二是发行准备的可调整，对作为发行准备的美元可分为一级和二级准备，一级准备为基本准备，二级准备为浮动准备，根据汇率调整的幅度由发行银行同外汇基金随时进行清算。笔者在此提出的“可调整的港元联系汇率制”既可以让香港继续享受到港元联系汇率制稳定性的好出，又给汇率注入适度的弹性。关于“可调整的港元联系汇率制”的具体方案以及其运行机制，将另撰文介绍。
[1]关于香港外汇基金票据和债券问题，请参阅：①陈兴全：《港元联系汇率又添新工具》，国际金融研究，1990年第7期；②《香港外汇基金票据和债券简介》，汇市参考，1997年第6期。
[2]金融管理当局是一个笼统的说法，日之前可以理解为外汇基金管理局，之后则是香港金融管理局。进入九十年代后，香港政府为了建立一个有高度专业水平、持续发挥中央银行维持金融体系稳定职能的管理机构，于日通过《外汇基金(修订)条例》，根据该条例，日外汇基金管理局和银行业监理处合并，成立香港金融管理局。金融管理局总裁由财政司委任，并对财政司负责，金融管理局的任务是执行《外汇基金条例》并对银行进行监管，金融管理局的营运费用和职员开支，直接由外汇基金支付。香港金融管理局的性质实际上是准中央银行。
[3]请参见深町郁弥：《ドル本位制の研究》第二、四、六章，日本经济评论社，1993年2月第一版。
[4]资料来源：《中国经济导报》日。
本文原为内部报告，撰文于1995年，后经修改公开以英文和日文发表。
Analysis&of&
HK&Dollar’Linked&
Exchange&Rate&
to& the& US Dollar,
"World& Economy&
China", Volume6& Number5 October&
香港ドル聯動制に關する分析，《中国經濟改革と国际金融市場》日本立正大学经济系、华东师大金融系共同論文集，1999年3月
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港元或称港币是中华人民共和国香港的法定流通货币。按照香港基本法和中英联合声明，香港的自治权包括自行发行货币的权力。其正式的ISO 4217简称为HKD（Hong Kong Dollar）；标志为HK$。香港金融管理局及渣打银行（香港）有限公司、香港上海汇丰银行有限公司及中国银行（香港）有限公司等３家香港发钞银行于日公布，将推出2010版港币新钞票系列。你可以将港币Hong Kong Dollar(HKD)兑换到其它所有货币汇率(汇率数据上次更新时间： 14:40:12)。
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