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上市公司角逐千亿元幼教市场
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　从新南洋收购昂立科技，到和晶科技试水幼教产业链，再到威创股份股份近日宣布收购红缨教育，上市公司对教育产业，特别是幼教领域的投资热情正空前高涨。有私募人士指出，幼教领域千亿级的市场规模，以及稳定的现金 ...
上市公司角逐千亿元幼教市场
从新南洋收购昂立科技，到和晶科技试水幼教产业链，再到威创股份股份近日宣布收购红缨教育，上市公司对教育产业，特别是幼教领域的投资热情正空前高涨。有私募人士指出，幼教领域千亿级的市场规模，以及稳定的现金流，是吸引资本关注的主要原因。
前日，威创股份宣布拟以5.2亿元现金收购红缨教育全部股权。目前标的公司共有连锁加盟幼儿园1192家，其承诺的年净利润分别不低于3300万、4300万和5300万元。受此消息推动，威创股份股价复牌后涨停。
无独有偶，去年9月，主营家电智能控制器的和晶科技公告，拟以1500万元收购收购环宇万维（智慧树平台实体公司） ...全文地址：
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3.如本站转载稿涉及版权等问题,请作者及时联系本站,我们会及时处理。　　证券研究报告 　　投资要点 　　一级市场——中后期项目成趋势，产业资本不断涌入：幼教乘政策改革之风，顺渗透之势，成为资本市场高度关注的细分板块，投融资活跃度高涨。分区域来看，在一级市场融资活动方面，国内2015年幼教融资案例数达到64例，同比113%；2016年则由于市场趋于理性而导致增长率有所回落，截至10月份共有30例案例，同比2015年同期下降40%，但较2014年同期仍增长25%；海外幼教投融资活跃度不减，投资案例数与投资金额总体上呈增长态势，2016年海外幼教投资金额高达15782.58万美元，同比增长959.23%。从整体情况看，幼教行业的一级市场投融资呈现两大特点：1.投资级别提升，中后期项目成为投资趋势：2015年千万及亿元级融资案例数占比47%，2016年占比达78%，同时相比于2015年，2016年A轮/B轮/C轮之后的投融资案例数占比分别增加了11%/3%/4%；2.产业资本+专业投资机构竞相涌入，教育产业并购基金涌现：自2012年以来产业资本投资数量逐年增长，2016年教育产业基金的设立数量大幅增长。　　二级市场并购——市场普遍看好幼教，整合产业资源成趋势：在二级市场并购方面，2015年幼教行业并购案例数及并购金额激增，并购金额达24.26亿元；2016年幼教行业共5例并购，并购金额达5.95亿元，较上年同期虽有所回落，但仍比2014年全年增长600%。幼教并购主要有以下特点：1.现金收购绝对主导：近三年14例幼教行业收购中有13例选择现金收购；2.估值水涨船高，业绩对赌完成率高：幼教估值均值为15.18，接近教育整体行业水平，全部企业完成承诺业绩，相比其他教育子行业更具并购优势；3.幼儿园及幼教成布局热点，整合产业资源成趋势。　　幼教行业投资并购障碍主要包括标的法人权属问题、盈利性问题和专项审查。幼教领域投资并购案例较多选择现金收购，占比达93%，行业排名前三；并购方式主要包括通过现金收购以及非公开发行+现金收购标的资产。　　投资逻辑——关注营利性中高端幼儿园，看好布局产业链的龙头企业：《民促法》三审过会促进民办营利性幼儿园资产证券化进程，具有更高盈利性的中高端幼儿园更易受资本市场青睐，推荐（）、伟才教育等；幼教中后期项目投资趋势出现，推荐领域内龙头企业：（）、亿童文教等；整合行业资源并做产业链延伸的企业值得关注：（）、颂大教育等。　　广证恒生新三板教育指数走势　　1、一级市场融资——中后期项目成趋势，产业资本不断涌入　　1.1 国内外幼教投融资热潮刮起，成为资本高度关注板块　　近年我国出台大量的教育政策和法规，推动教育行业全面发展，幼教顺应趋势成热点行业。自2010年《国家中长期教育改革和发展规划纲要()》发布以来，国内教育事业进入高速发展时期，教育行业内的投融资情况也水涨船高，其活跃度在密集推出的教育相关政策推动下爆发式提高。同时，互联网的渗透、的崛起也促进行业内投融资规模的跨越式增长。11月7日《民促法》三审通过，表明民办营利性资产证券化的法律障碍打破，A股有望迎来新一轮教育企业上市潮及并购潮。幼教行业作为教育之基，受益于二胎政策放开带来增量受众，同时消费升级带来ARPU值提升，幼教行业趋势显著，成为资本市场高度关注的细分板块。　　从横向上看，在教育行业一级市场投融资活动中，的融资数量占比紧随K12教育和职业培训之后，挤入前三,仍是教育行业中较热门的投资领域。从纵向上看，2011年之前，一级市场幼教融资案例基本都维持在2家左右，年增长到两位数，这刚好是政策讨论持续发酵期间，2014年开始，一级市场教育领域中的幼教行业融资案例数激增，2015年融资案例数更是达到一个高峰，案例数远超2014年的1倍，达到64例，2016年前10个月也有29起融资案例，与2014年全年几乎持平，于2015年则有所回落，主要原因是教育行业的投资机构和创业者逐渐回归理性和商业本质。总体上看，幼儿教育的投资热度依然维持较高。　　从各个月份细分来看，2016年各个月份的数量基本维持在3起左右，6月份融资数量达到最低，仅有1起融资案例，8、9月份融资数量则有小幅上升。除2月份外，2016年每个月份的融资案例数均少于2015年，说明2016年幼教板块投资热度有所回调、趋于理性。　　海外教育行业投融资活动的活跃度也不低。根据IT桔子的显示，海外教育行业投融资活动中，幼教是热点投资领域之一,其投融资活跃度仅次于教育综合服务、教育信息化及K12行业。　　从2013年到2016年间，海外幼教行业投融资案例数呈增长趋势。2016年投融资案例数达9例，同比增长50%。从投资金额上看，2014年达到2833万美元的小高潮，经过2015年的小幅下滑后，2016年海外幼教投资金额激增，达到15782.58万美元，同比增长959.23%。主要由于当年千万美元级别的融资案例增加，9例投融资活动中有4例金额达到千万美元级别，最高金额达到7500万美元。　　1.2 投资额度提升，中后期项目成为趋势　　总体上，国内外一级市场千万级别投融资案例数增多。根据披露的数据显示，国内幼儿教育投资级别显示出提升的趋势。除2015年外，总体上看，百万及以下级别的投资案例占比呈降低趋势，而亿元和千万级别的投资案例占比呈增加趋势。2015年，百万及以下级别的投资案例数激增，表明资本大量涌入幼教行业；亿元和千万元级别的投资案例数均达到历年最高，可见亿元和千万级别的投资逐步成为单笔投资规模主流的趋势显现。海外幼教投资级别呈现出与国内相似的趋势，2015年的投融资活动都处于百万美元级别，2016年千万美元级别的投融资案例数达到历年最高(4例)。可以看出，无论是国内还是海外，幼教行业的投资级别都处于提升趋势中。　　幼教行业投融资主要集中于早期项目，并向中后期项目迈进。我们统计梳理了国内幼儿教育板块2014年至今的详细投融资案例，总体来看幼教市场中占主导地位的融资轮次为A轮(Pre-A、A、A+)，且B轮及之后轮次的融资案例显著增多。按轮次来看，种子轮2016年与2014年融资数量占比基本持平，天使轮2015年占比于2014年上升15%，市场分散资本大量投入幼教企业。而2016年骤减至17%，下滑了32%，A轮占比在2015年的下滑后又回升至45%，B轮的融资案例逐年增长达到24%，C轮及以后的案例占比也增长到了10%。除了天使轮和早期的种子轮，稍晚的A、B甚至C轮的投融资案例都显著提升，说明国内市场上已经出现了部分规模较大的幼儿教育标的。　　相比于国内，海外主要集中于早期项目，中期项目占比低，几乎没有后期项目。以2016年为例，早期项目(种子、天使和A轮)占比达87%，中期项目(B轮和C轮)占比为13%。因此，海外幼儿教育未来对更大规模的投融资需求强烈，存在着巨大的增长潜力。　　1.3 产业资本+专业投资机构竞相涌入，教育产业并购基金涌现　　近年来产业资本和专业投资机构不断涌入幼教投融资活动中。其中，产业资本主要来源于教育及相关行业从业公司，如好未来、威创股份等。其中，在年来千万元级别以上的投资案例中，以好未来和威创股份出手次数最多，均达4例。　　专业投资机构仍是参与幼教行业投融资活动的主力军。根据已公开的数据，近年来参与幼教行业并购的专业投资机构数量持续多于教育及相关行业的公司，并以压倒性的优势与产业资本拉开差距。从投资级别细分来看，无论是亿元级还是千万元级，产业资本参与的投资数量都少于专业投资机构。　　从产业资本获取融资逐渐成为幼教投融资的趋势。根据IT桔子数据初步统计，自2012年以来，产业资本开始在幼教投融资活动中出现并逐年增长，2015年及2016年均有6家非投资机构公司参与幼教投融资活动。预计接下来将有更多产业资本流入幼教行业。　　近年来上市公司参投或设立的教育产业基金结合了产业资本和专业投资，成为一大资本来源。在2016年投资于幼教领域的投资机构中，未来工场、清科辰光等教育产业投资基金开始出现。从时间上看，2016年教育产业基金的设立数量大幅增长，成为众多教育龙头企业布局产业链，整合行业资源的一大趋势。企业通过与其他机构共同成立投资基金，一方面降低了企业投资风险，同时企业可按照自身主营业务的需要，进行上下游投资、并购，以实现产业链布局。　　2、二级市场并购——市场普遍看好幼教，整合产业资源成趋势　　2.1 并购活跃度高涨，现金收购占绝对主导　　幼儿教育进入教育行业热门领域行列。2015年以来，上市公司通过并购教育行业较成熟的公司从而进军教育行业或者布局教育产业链的事件多次出现，其中，教育信息化、幼儿教育、、K12教育当属教育行业中较为热门的领域。幼儿教育抓住政策支持的机遇，2014年以来幼儿教育行业的投资规模呈现跨越式增长，其二级市场并购活动也相应活跃。从横向上看，在近三年教育行业二级市场并购活动中，幼儿教育的并购数量占比继教育信息化之后排名第二，仍是教育行业中较热门的投资领域。海外幼教市场投资案例数也位居教育行业内第三，仍维持较高的投资热度。　　幼教市场亿元级别的并购显现出增加的趋势。从纵向上看，政策层面持续释放利好信号，年幼儿教育行业在并购数量上有所突破，在并购金额上实现爆发式增长。2015年幼教二级市场并购案例达到7例，并购金额达到24.26亿元的高峰，2016年因市场趋于理性而有所回落，但相对于2014年仍实现了大幅提升。从单个项目并购金额来看，2014年2例并购金额都是千万级别，2015年有4例并购达到亿级以上级别，最高达到8.57亿人民币，2016年有1例亿元级别并购。　　幼儿教育行业并购支付方式以现金收购为主导。在年的14例幼教行业并购中，仅有1例是进行现金+发行股份收购，其他13例都选择了现金收购。表明幼教二级市场现金收购占绝对主导地位，降低过会风险，但同时意味着企业的资金压力较大。　　2.2 幼教估值水涨船高，业绩对赌完成率高　　在市场转型的背景下，幼教行业作为热点领域，其估值也水涨船高，市场对幼教行业普遍看好。教育产业活跃，资本的持续涌入会持续提升相关公司额估值。在7月并购收紧以及市场过会担忧的背景下，教育标的的收购估值仍然得到显著提升，从2013年的12倍左右到2016年7月之后的15.37倍，而幼儿教育的收购估值均值为15.18倍，紧跟国际教育行业和留学服务行业之后，并且接近2016年最新市场估值平均数15.37倍，估值中位数为15.97，超过市场估值中位数。　　相比于其他教育子行业，幼教资产进入上市公司体内完成对赌的确定性较高，给上市公司带来的商誉减值压力较小。2015年完成的教育行业并购中，除了留学服务、在线教育、教育信息化等对赌案例较少的行业外，幼儿教育超过职业教育和教育信息化，成为业绩对赌完成率最高的教育子行业。2015年完成的幼教并购中合计有5家标的进行了业绩对赌，并且实现了100%的对赌完成率。　　2.3 幼儿园及幼教信息化成布局热点，整合产业资源成趋势　　上市公司依靠庞大的资金优势，一般依托重点业务，打造幼教全产业链。出于提前占位的目的，上市公司也会投资幼教产业链上新兴的新产品、新技术、新模式的公司。目前幼教相关产业可分为：早教中心、幼儿园、培训机构、在线教育产品、家园共育、幼儿园信息化、玩教具装备、纸质出版物、数字阅读物、电子科技产品、儿童游戏及应用、教师继续教育、亲子游、家庭教育等。总体上看，上市公司的布局方向主要在实体幼儿园和幼教信息化板块。　　幼儿园资产成长空间广阔，民办营利性幼儿园向中高端幼儿园延伸。目前线下教育仍是幼儿教育的核心。市场上规模较大的、知名的连锁幼儿园集团(包括直营、连锁及综合模式)中，按照幼儿园数量的维度，行业前20家机构的幼儿园合计仅6500家左右，市场份额还不到3%。近几年来，由于投资幼儿园标的现金流好、变现快，且有政策红利支持，资本大量涌入幼教市场，一些大型连锁幼教机构正在加速扩张，国内以A股公司威创股份为代表；而日《民办教育促进法》三审通过，对于民办幼儿园更多是利好消息，预计营利性幼儿园资产证券化速度将加快。由于公办和民办分类管理的推出，民办非营利和公办主要承担普惠园跟基础的幼儿园建设，民办营利性幼儿园将更多向中高端幼儿园延伸，中高端幼儿园具有更高的成长性与盈利能力从而更容易获得资本市场青睐。　　上市公司对幼教资产的投资显现出向幼教信息化的偏好。根据艾瑞咨询数据显示，2015年上半年，我国在线早教创业项目占全部在线教育项目总数的17%，仅次于K12。威创股份投入研发旗下两大幼教品牌红缨教育和金色摇篮，积极探索如AR、VR、（）等新型技术应用到学前教育，拟打造信息化管理体系；（）多次增资环宇万维“智慧树”教育平台；（）、（）也投入研发幼教线上平台。幼教信息化显现出受资本追捧的趋势，市场前景广阔。　　同时，幼教行业具有区位较为分散的特征，也使得行业出现了整合良机。2016年来，A股公司（）作为龙头企业，全面整合及幼教资源，向幼教产业链延伸，深入开发儿童消费类产品，乳业板块与文化板块等。幼教产业整合空间广阔，联结产业链条、整合产业资源成为幼教行业龙头企业扩张规模的趋势，市场资本的投向也将从早期项目转变为产业整合。　　3、幼教行业投资并购障碍与并购支付方式　　3.1 幼教行业投资并购障碍　　标的法人权属问题　　对于非企业法人，民办教育事业属于公益性事业。之前的政策法规给予教育培训机构的身份是在民政部门登记的“非企业法人”。《民办教育促进法》允许民办学校自主选择办学方式，登记为非营利性或者营利性法人。　　对于企业法人：《上市公司重大资产管理办法》指明上市公司发行股份所购买的资产，应当为权属清晰的经营性资产。　　应对措施：1.在有相关政策背书的情况下，将原有非企业法人资产登记为企业法人。　　2.将非企业法人的教育资产进行剥离。　　盈利的确定性问题　　盈利的不确定性给并购活动带来一定的风险，盈利的稳定性是证监会审查内容之一。证监会要求盛通股份对指标变化比较大、业绩跨越较大的比较结合自身的盈利基础以及对比同行业公司进行说明。　　专项审查　　教育公司大多客户分散，客户真实性核查困难，收入确认存在风险。审查内容包括业务数据、学院情况、盈利来源、IT系统核实等等。针对盛通股份对乐博教育的收购，通过抽样方式对乐博教育重点城市营业网点的收入真实性进行专项核查并提供专项核查报告。　　3.2 幼教领域投资并购方式　　3.2.1 幼教现金收购占比达93%，行业排名前三　　纵观近三年教育各子行业并购案例的支付方式，现金收购方式仍占主导地位。幼教并购活动中选择现金收购的案例占比达到93%(14例并购中有13例选择纯现金收购)，在各子行业中排名第三。由于较多地采用现金收购方式，相比于其他行业，幼教并购活动收到的阻力较小；同时这也要求收购方需具有雄厚的资金实力。　　3.2.2 幼教并购方式特点　　通过现金收购或参股教育标的　　现金收购具有以下优点：政策阻力小；不需要证监会审核通过；不需要符合《上市公司重大资产重组管理办法》，不需适用重组管理办法中的“上市公司发行股份所购买的资产，应当为权属清晰的经营性资产”。但同时，现金收购要求收购方具有雄厚的资金实力，且不能通过发行股份绑定标的方创始及核心管理团队；而被收购方管理层还需支付高额税负；收购后公司面临较大的整合压力。　　非公开发行股票+现金收购标的资产　　非公开发行股票+现金收购标的资产具有以下优点：通过募集资金，减轻收购的资金压力；标的方部分对价以股权认购定增股权支付，绑定了标的公司的创始及核心团队。但同时，这种并购方式的审核周期长，且面临的政策监管力度大，存在不能通过的不确定性。　　4、投资逻辑——关注营利性中高端幼儿园，看好布局产业链的龙头企业　　民促法通过带来的板块性机会：近期，教育板块热度再起，10月8日和10月14日国务院频频吹风支持民办教育发展，推动营利性民办学校收费自主定价，11月7日，《民办教育促进法》三审通过，预计将加快教育领域资产证券化速度。民促法的修订对于民办营利性幼儿园资产将带来实质推动，资产证券化程度较低的幼儿园资产将获得资本市场关注。而分类管理将推动民办营利性幼儿园更多向中高端幼儿园延伸，中高端幼儿园具有更高的成长性与盈利能力更容易获得资本市场青睐。建议关注：勤上光电(主板企业：收购中端连锁幼儿园)、伟才教育(企业：高端幼儿园品牌)　　一二级投融资、并购热点板块：一二级市场幼教依然维持较高热度，表明资本市场关注度依然很高，同时投资级别向千万及亿级提升，中后期项目投资趋势出现，行业内规模较大的成熟的龙头企业可成为投资热点。建议关注：盛通股份(主板企业：收购乐博，布局教育)、亿童文教(幼教龙头企业)　　行业内龙头持续整合领域内资产并做产业链延伸：建议关注：威创股份(主板企业：收购幼教四大品牌，业绩对赌超预期)、颂大教育(新三板企业：成立子公司颂大童心深度布局幼教行业)
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