中信债券：表外理财首次纳入MPA
银行如何如何应对？
20:10:17 &&来源：小报告
二、大型银行受冲击较小我们此前在报告《表外理财纳入MPA广义信贷考核影响分析之一：信号意义强于约束，对中小银行影响大于大型银行》（）中测算了五大行（工农建中交）新旧口径下银行业实际广义信贷增速、MPA考核体系资产负债指标及与宏观审慎资本充足率指标分别要求的广义信贷增速，发现五大行监管指标全部达标，说明其受新规冲击较小，仅保持现有规模及资产配置结构即可。但媒体近日关于&数家银行一季度MPA考核将被取消资本充足率容忍度指标&的消息可能也将使少部分大型银行陷入考核不达标的恐慌。1. 内容据路透和彭博消息，有消息人士称央行或收紧今年一季度MPA考核，取消宏观审慎资本充足率指标容忍度，即只要资本充足率低于宏观审慎资本充足率要求，该指标就被判为0分，加之资本充足率在具有一票否决权的资本和杠杆情况的一级指标中占80%的权重，该项不得分的银行将直接被C档，接受央行惩罚。具体来看，宏观审慎资本充足率C*=结构性参数*（最低资本充足率要求+系统重要性附加资本+储备资本+逆周期资本缓冲）；其中广义信贷增速主要影响逆周期资本缓冲，逆周期资本缓冲=max{&i*[机构i的广义信贷增速-(目标GDP增速+目标CPI)], 0}；式中&i为机构i的整体信贷顺周期贡献参数，由公式&i=宏观经济热度参数*系统重要性参数；此外，结构性参数主要参考机构稳健性状态和信贷政策执行情况。从上述公式中可以看出，广义信贷增速通过线性影响逆周期资本缓冲，线性影响结构性参数，影响倍数为（结构性参数*&i）。计&i为经验值0.5，结构性系数为基准值1，目标GDP、CPI增速为2017政府工作报告规定的6.5%及3%，储备资本要求为《商业银行资本管理办法（试行）》规定的2017年标准1.7%，最低资本充足率要求8%。测算后我们发现，如果取消4%的容忍度，以现有大行平均资本充足率水平14%计算，大行广义信贷增速上限从24.1%降到16.1%，低于新口径下现有平均水平18%，MPA考核对大行可能也具有约束作用，但传统五家大型银行新口径下信贷增速均低于16.1%，预计对其无影响；而以现有中小行资本充足率水平12%计算，中小行上限则要从22.1%降到14.1%，离新口径下27%的水平更远了，更难达标了。（沿用人民银行的分类方式来看全部中资全国性银行的广义信贷增速情况，具体分类方式为：四家大型银行包括工农建中，大型银行包括工农建中、国开、交行和邮储，中小型银行指本外币资产总量小于2万亿元的银行）2. 点评我们认为，从央行一贯温和去杠杆的政策态度来看，如此严苛，实在不大可能：本来今年一季度银行面临MPA考核压力就大，取消容忍度后，央行既没有了政策缓和的余地，更多银行将面临考核不达标的威胁，压力可能更大；而如前所述，在考核的压力下，银行极可能通过抛售买入返售资产、缩减同业理财规模等来控制广义信贷增速，或是增发股权、减少风险计提等方式提高资本充足率，这会给市场流动性带来较大的时点扰动，也给政策执行带来很大难度。但一季度MPA大考前此类消息的流出暗示央行此次考核必然从严，我们认为可能考核时容忍度区间会缩小。
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公司名称：中信证券股份有限公司
注册资本：1211691万元
上市日期：
发行价：4.50元
更名历史：中信证券,G中信
注册地：广东省深圳市福田区中心三路8号卓越时代广场(二期)北座
法人代表：张佑君
总经理：杨明辉
董秘：郑京
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【表外理财纳入MPA考核影响分析之一】信号意义强于实际约束，对中小银行影响大于大型银行
　　【明明债券研究团队】
　　表外理财纳入MPA广义信贷考核影响分析之一：信号意义强于实际约束，对中小银行影响大于大型银行
　　正文：
　　2月17日晚发布的《2016年第四季度中国货币政策执行报告》又一次把表外理财纳入广义信贷的话题推上风口浪尖。央行在其专栏中指出此举是为了“真正实现风险隔离”、“引导金融机构稳健经营”及“去杠杆”。去年12月19日，央行有关负责人答记者问时也透露该新规将于2017年第一季度开始实施，可以预见2017年理财规模增速因此放缓是大趋势。截至2016年6月底，业理财市场余额达26.28万亿，同比增长41.90%，远远高于广义货币M2的增速（11.8%），体现其反常的规模扩张速度及在金融市场中愈来愈举足轻重的地位。也正因此，随着规定执行时间的临近，市场恐慌情绪亦越来越浓厚。然而需要指出的是，根据媒体报道的MPA考核细则，我们模拟测算新旧口径下银行业实际广义信贷增速、MPA考核体系资产负债指标及与宏观审慎资本充足率指标分别要求的广义信贷增速上限后发现该规定实乃“去杠杆”监管思路的延伸，意在防控风险而非打击表外业务，是在银行资金空转、货币“脱实向虚”情形下央行的纠正行动，信号作用强于实际约束作用，市场不需盲目悲观，原因大致有三：第一，预计新规对中小银行影响较大，对财务健康的大型银行来说影响较小；第二，目前债市需求已由交易转为配置，长期来看市场趋稳；第三，短期流动性仍较充足。
　　一、相关概念的厘清
　　1. 宏观审慎评估体系（MPA）及其评价机制
　　宏观审慎评估体系（Macro Prudential Assessment，MPA）是央行于2015年底提出的、用于季末对银行全部资产进行考核的打分体系，又称为广义信贷类考核。它的前身为差别准备金动态调整和合意信贷管理，此次升级最大意义在于限制银行将表内资产表外化、压缩监管套利空间。
　　据和讯网等媒体报道消息，MPA考核体系共涵盖7个一级指标、14个二级指标。每个一级指标满分100分，优秀90分，达标60分；且与1个或多个二级指标相互对应，每个二级指标分值不同，体现出层层嵌套的指标关系。央行根据银行在一级指标中的打分情况，将各行评定为A、B、C三档，具体划分标准为：各一级指标均优秀的属于A档；B档为除A、C档外所有机构；资本和杠杆情况或定价行为任一项不达标，或其他5个一级指标任意两项不达标的将被归为C档。我们总结了MPA考核指标内容、属性及分值，如表1所示。
　　2. 据和讯网等媒体报道信息，奖惩机制方面，MPA以差异性法定准备金利率为主，辅以其他，奖励A档并惩罚C档机构。具体来说，A档银行可获得1.1-1.3倍法定存款准备金率奖励，正常情况下为1.1倍，需要增加宏观调控力度时1.2倍，较为极端的情况下1.3倍；其他奖励包括流动性奖励（如优先发放支农支小再贷款、再贴现），优先市场准入（如优先各类金融债券发行审批、金融创新产品先行先试）等，还可在“执行人民银行政策评价”中加分。相对应的，C档的法定存款准备金利率则会变为0.9-0.7倍，辅以央行诫勉谈话、惩罚性的SLF利率、受控制的金融市场准入、在合格审慎评估中被扣分等惩罚措施。
　　近年来，银行出于收益率和规避监察的考虑，表外理财规模增势迅猛，理财资产端收益率降速始终高于银行理财负债端收益率，倒逼银行理财通过错配期限、加杠杆和暴露信用风险索取额外的收益来源，成为金融市场爆发系统性风险的潜在来源，央行因此提出将表外理财纳入广义信贷MPA考核体系，旨在将此类行为纳入监管范围，根本目的还是希望引导货币回流实体经济。需要注意的是，表外理财纳入广义信贷也表明了央行将表外理财与表内业务一视同仁的态度，且从主要考核对象是广义信贷增速来看，MPA关注点是广义信贷增速而非存量，说明符合体系风险要求的表外业务仍是可以继续发展的，体现央行此举并非意在打压表外业务。从政策效果来看，MPA出台一年多以来，M2、广义信贷增速以及银行业总资产同比增速均呈放缓态势，效果可谓显著。从这个意义上说，可以预见2017年，表外理财规模的增长态势也将面临一定程度的抑制。
　　二、新规对银行业的影响
　　尽管在央行官网发布的《人民银行召开会议部署完善宏观审慎政策框架》、《2016年第四季度中国货币政策执行报告》明确了MPA考核的安排，但央行官方尚未发布相关细则原文。在此，我们根据和讯网报道的央行MPA具体考核细则（//.html）进行下列模拟测算，发现表外理财纳入广义信贷将对两项指标产生影响：其一，资本负债情况：对于全国性重要机构/区域性重要机构/普通机构而言，广义信贷增速与目标M2增速不超过20/22/25个百分点则“广义信贷”这一项考核满分，否则零分；其二，宏观审慎资本充足率：资本充足率与宏观审慎资本充足率偏差不超过4%即可视为合格。
　　1. 关注点一：新旧口径下广义信贷增速测算
　　MPA要求广义信贷增速与目标M2增速偏离不超过20个百分点，而央行2017年起将表外理财纳入MPA考核，基于2016年目标M2增速为13%左右，这意味着广义贷款增速上限应约为33%。对于表外理财，我们采用各上市银行年三季度财报（其中部分银行采用半年报近似估算）中“表外理财”、“非保本理财”科目的数据，来测算新旧口径下各上市银行的广义信贷规模。
　　根据要求，广义信贷总计（旧口径）=各项贷款+债券投资+股权及其他投资+买入返售资产+存放非存款类金融机构款项，涉及财报中的科目包括可供出售金融资产、持有至到期投资、交易性金融资产、长期股权投资、买入返售资产、应收款项类投资及同业资产等。
　　广义信贷总计（新口径）=广义信贷总计（旧口径）+表外理财总资产-表外理财现金余额-表外理财存款余额；我们用对应年份整个市场现金与存款占理财产品投资资产中的份额，来估算表外理财扣除现金存款的部分。
　　经过系统性测算后我们发现，新口径下广义信贷增速较旧口径均有较大提高，其中少数股份制和城商行该指标偏高。以银行规模为准分类计算可以得出：多数银行受影响较小，大型银行该指标全部合格，但新规在一定程度上限制了中小银行（股份行、城商行等）的表外理财扩张速度，对表外理财资产配额较多的银行的利润可能产生影响。
　　进一步地，我们沿用人民银行的分类方式来看全部中资全国性银行的广义信贷增速情况，具体分类方式为：四家大型银行包括工农建中，大型银行包括工农建中、国开、交行和邮储，中小型银行指本外币资产总量小于2万亿元的银行（以2008年末各金融机构本外币资产总额为参考标准），如表4所示。其中，前三列数据采用半年度数据测算，第四列数据采用三季度数据测算，全部数据均为公开最新数据；此外，全部存款类金融机构信贷收支表中未列示买入返售资产项，我们在此忽略其影响。分析结果可得出：银行业整体受实际冲击不大，但中小型银行可能面临约束压力。
　　2. 关注点二：对宏观审慎资本充足率的影响
　　根据和讯网等媒体信息，宏观审慎资本充足率C*=结构性参数*（最低资本充足率要求+系统重要性附加资本+储备资本+逆周期资本缓冲）；其中广义信贷增速主要影响逆周期资本缓冲，逆周期资本缓冲=max{βi*[机构i的广义信贷增速-(目标GDP增速+目标CPI)], 0}；式中βi为机构i的整体信贷顺周期贡献参数，由公式βi=宏观经济热度参数*系统重要性参数；此外，结构性参数主要参考机构稳健性状态和信贷政策执行情况。从上述公式中可以看出，广义信贷增速通过线性影响逆周期资本缓冲，线性影响结构性参数，影响倍数为（结构性参数*βi）。
　　在此，我们忽略机构稳健性和信贷政策执行的影响，将结构性参数取1；βi由宏观经济热度参数及系统重要性参数决定，宏观经济热度参数由央行掌握主动权，我们无法准确估计βi，只能按照经验将其取为0.5%-0.8%；根据2016年政府工作报告，目标GDP增速取6.5%，目标CPI取3%；根据《商业银行资本管理办法》，最低资本充足率要求为8%，系统重要性附加资本1%，储备资本2.5%。我们把银行数据分类代入计算公式模拟测算新旧口径下广义信贷增速对宏观审慎资本充足率的影响。
　　对应各自现有资本充足率，我们可以发现：计βi为0.5，中小型银行平均资本充足率约为12%，若想该项得分（48分以上即可至少为B档，免受惩罚），则广义信贷增速上限应在21%左右；大型银行平均资本充足率为14%，广义信贷增速上限为24%左右。而目前，大型银行新口径下广义信贷增速约为18%，中小型银行约为27%，因此中小型银行可能面临该指标考核压力。
　　3. MPA对银行的可能影响
　　首先，该规定对银行资产管理能力提出更高要求。通过上述模拟测算新旧口径下的广义信贷增速及宏观审慎资本充足率，可以明确MPA考核新政对银行扩张表外理财规模存在约束力，尤其是对中小型银行约束力更大；且此举释放了央行决心“去杠杆”的信号，对银行业，至少在短期内，存在较大程度的威慑作用。
　　再者，可以预见表外理财业务模式也将发生较大改变。在MPA的监管内，对表内表外资产一视同仁，商业银行通过非标投资把表内业务转移至表外来规避监管的冲动也将大幅减少，这将推动它们着手改变表外理财的资产配置和业务管理模式，低风险、高透明的业务将获得利好发展，利率债和高等级、高收益率的信用资产将成为银行配置重点。
　　此外，从惩罚机制来看，MPA对银行的约束力尚在银行可承受的范围内，根据媒体报道手段主要是法定存款准备金利率的下浮及其他准入事项或是向央行申请流动时会受到限制，且惩罚也不涉及行政处罚，不会使银行申请某些业务资质时受“3年内不得有行政处罚”的限制。法定存款准备金方面，以某银行为例，2016年三季度总资产为10151亿，存款总额为6468亿，2016年中小型存款类金融机构的法定存准率为15%，则法定存准为970.2亿；目前法定存准利率为1.62%，下调10%-30%，银行损失大约在1.6-4.7亿，只相当于表外理财规模的0.06%-0.17%，全部净利润的7.9%-23.3%，存在一定威慑，但尚属可控范围。
　　总之，可以肯定的是表外理财纳入MPA是出于“去杠杆”、防止金融体系发生系统性风险而推出的重要举措，但央行本意并非打压表外业务，因此虽然表外理财规模会受到抑制，但短期对银行实际冲击不大，市场不必过度恐慌。
　　三、新规对理财市场的影响将引发债市连锁反应
　　根据Wind统计数据，截至2016年3月，理财产品余额约为24.5万亿元，占资产管理业务总规模的58.8%，是我国规模最大的资管产品；理财增速的放缓可能会引发整个金融市场，尤其是债市的动荡。2016年上半年理财产品流入债市比例攀升明显，从2015年年底的29.49%升至40.42%，总规模达10.7万元。其中，利率债占6.92%，信用债占28.96%。理财资金偏爱债市，是因为在严苛的投资范围限制及潜在的刚性兑付条件下，可替代资产稀缺，债券流动性好、安全系数高，自然成为理财资金投向首选，两个市场联系紧密。此外，银行同业存单的资金流向主要是理财和委外，理财产品增速的放缓料将使同业存单规模随之收缩，可能导致同业市场流动性趋紧；而同业市场流动性是债券的主要配置资金，其流动性趋紧或许将成为债市隐患所在。
　　尽管理财增速放缓对债市需求端可能存在影响，但影响的大小和预期可能存在差异。首先，债市主要资金来源仍是大型银行，而大型银行普遍运营健康状况良好，预计受此轮调整冲击较小；其次，货币流向只有实体和金融市场，目前实体经济呈现弱复苏态势，房地产调控升级也加大了房产投资的不确定性，银行资金流向有限，债券仍是理财产品的最优选择，随着长期收益率逐步回升，对债市的配置需求依然存在。
　　四、债市策略
　　综合来看，此次新规是央行“去杠杆”宏观政策目标导向的延伸，剑指“增量”而非“存量”，将表外理财纳入与表内业务相同的考核体系，意在“防控风险”而非外界猜测的“打击表外”。虽然理财规模增速放缓已成定局，但市场不必过度恐慌。此外，根据媒体报道的MPA考核细则，模拟测算银行业实际新旧口径下广义信贷增速，并将其与MPA考核体系资产负债指标及宏观审慎资本充足率指标分别要求的广义信贷增速上限相比较，我们发现受约束较大的主要是表外理财业务占比大的中小型银行，对于大型银行影响较小。
　　债市方面，此举对债市需求端或有压力，但实际效果与预期可能存在差异。首先，理财增速的放缓直接或间接使债市需求端受压，但由于债市的主要资金来源大型银行预计受此次新规冲击较小，且债券的维稳作用对理财资金的吸引力不变；其次，目前债市需求已由交易转为配置，长期来看不会出现无人接盘情况，市场趋于稳定；最后，短期流动性相对平稳，节后资金集中到期压力开始缓解。我们坚持此前对国内债市短期偏多、长期谨慎的判断，认为10年期国债收益率将在3.1%-3.5%之间震荡。
　　债市回顾
　　经济增长
　　总量数据：热点城市新建商品住宅价格环比基本止涨，二手房价格涨幅超过新房。1月份70个大中城市新建住宅销售价格指数同比升12.2%，较上月的12.4%收窄，为连续16个月上涨，但涨幅再度回落。高频数据：房市成交同比下滑，发电耗煤涨幅扩大。截至2月24日，30大中城市商品房成交面积累计同比下降21.18%；截至2月24日，发电耗煤量同比增加24.96%。
　　通货膨胀
　　鸡蛋、猪肉下跌，工业品价格下跌。生意社公布的外三元猪肉价格为16.91元/千克，周下跌0.53%；鸡蛋价格为4.64元/千克，周下跌3.73%。工业品价格下跌。截至2月24日，南华工业品指数较前一周下跌1.57%。能源价格方面，截至2月24日，WTI原油期货价格报收53.99美元/桶，较前一周下跌3.16%。
　　海外因素
　　美原油库存不及预期支撑油价抬高。截至2月17日当周API原油库存意外减少88.4万桶至15.127亿桶，预期增加332.5万桶；截至2月17日当周EIA原油库存增加56.4万桶，录得7连增，增幅低于预期值325万桶。欧元制造业PMI创新高。欧元区综合PMI初值升至56，创下近6年新高；服务业PMI初值升至55.6，创下70个月新高；制造业PMI创70个月新高，新订单增长，商业乐观情绪走高。
　　资金面
　　资金面：上周资金利率大体上行。截至2月24日，SHIBOR方面，隔夜、7天、1个月、3个月分别变动11.56BP、6.10BP、2.58BP、2.62BP至2.48%、2.73%、4.09%、4.28%。截止2月24日，银行质押回购利率隔夜、7天、14天、1个月加权平均利率较前一周上涨-1.83BP、0.12BP、-0.17BP、-7.51BP至2.47%、3.24%、3.61%、4.27%。
　　具体分析详见发布的《利率债周报—表外理财纳入MPA广义信贷考核影响分析之一：信号意义强于实际约束，对中小银行影响大于大型银行》报告
　　特别声明
　　本资料所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。本资料所载的信息均摘编自研究部已经发布的研究报告或者系对已发布报告的后续解读，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可在不发出通知的情形下做出更改，读者参考时还须及时跟踪后续最新的研究进展。
　　本资料不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见，普通的个人投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。因此个人投资者还须寻求专业投资顾问的指导。本资料仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。关于央行宣布表外理财纳入MPA评估的点评:MPA新规,市场前期已经部分消化
贯彻中央经济会议精神,防控风险
12月19日,金融时报刊登一篇标题“央行有关负责人就表外纳入审慎评估答记者问”的报道,正式宣布了明年一季度将表外理财纳入MPA评估。10月份曾有网传央行向金融机构下发《关于将表外理财业务纳入“广义信贷”测算的通知》,提出从今年三季度起将表外理财资金运用项目纳入宏观审慎评估体系“广义信贷”测算。我们认为表外理财正式纳入考核更多地是从金融稳定视角出发以防范系统性风险,将理财产品纳入“广义信贷”符合防范系统性风险的核心目标。但是表外理财正式纳入MPA考核的落地速度还是比较快快的,这反映出中央处置金融风险决心较大。
对MPA评估结果本身影响不大
广义信贷不是影响宏观审慎资本充足率的唯一因素。宏观审慎资本充足率(C*)=结构性参数×(最低资本充足率要求+系统重要性附加资本+储备资本+资本缓冲要求),而其中的逆周期资本缓冲=max{βi×[机构i广义信贷增速-(目标GDP增速+目标CPI)],0}其中βi为机构i对整体信贷顺周期贡献参数,βi=热度参数(βi1)×系统重要性参数(βi2),由此可见影响宏观审慎资本充足率因素很多,特别是央行自己掌握的宏观经济热度参数主动权,因此仅其中一项变动对MPA的考核影响很小。
新规更多影响理财边际增量,市场前期已经部分消化
在宏观审慎资本充足率的计算过程中,涉及到的是广义信贷的增速而非存量。新规将表外理财产品纳入广义信贷范围,这更多会对未来的广义信贷边际增量产生影响,而对理财产品存量规模的影响要小得多。不过对增量而言,纳入表外理财监管后,银行考核压力会缓慢增加,可能逐渐抑制表外理财规模的扩张。近期债市的调整已经部分隐含了这一预期,表外理财纳入MPA评估对债市的冲击已经在前期有了消化,预计后市因为理财新规带来的进一步冲击将不大。
依然是流动性冲击主力
12月15日凌晨,美联储发布FOMC会议公告,宣布加息,即将联邦基金利率的目标区间上移25个基点至0.50%-0.75%,也是去年12月启动加息之后的首次加息。美联储官员对2017年加息次数的中性预期为3次,高于9月时预期的两次,这是公告中主要超预期的部分。指数近期又创新高,人民币贬值压力短时间内依然较大,11月份外汇占款减少超过3800亿元,预计12月份的外汇占款下降数额将会接近甚至超过前一月份。外汇贬值带来的资本流动仍然冲击
流动性的主力。
风险提示:违约事件造成债市情绪脆弱,理财新规整体偏空但影响不大
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