10余辆被火烧毁的单车，只剩下变形的钢丝。
“他的妈妈已经受伤了，小孩子千万不能再出事了。”
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什么决定股票涨跌？股票涨跌的原因有哪些？
股票市场有涨有跌，这些我们都知道。但是，什么决定股票涨跌呢？
股票涨幅=（现价-昨天收盘价）\昨天收盘价。影响股票涨跌的因素有很多大致可以总结为以下这几点：
1、供求关系：股票买的人多了，股票自然就涨了。
2、上市公司盈利能力：和股票相关的上市公司业绩好的话，股价就涨得快。
3、庄家人为操纵：庄家收齐筹码后开始拉升股票，股价上涨。
4、大众投资者信心：投资者们都都认为以后会涨，市场信心足，股价就会涨。
5、周边市场或宏观形势影响：周边国家的股价如果都涨了，那我们的股价涨也会随之上涨。
6、公众对未来政策、形势等发展趋势的判断：如果市场上大家都认为以后一段时间风调雨顺国泰民安、经济持续健康发展，那么股价就会涨。
7、其他投资品种的收益高低：存款、其他投资收益率太低，不如作股票，股价也会涨。
8、老百姓或机构手上闲置资金量规模：大量闲置资金需要投资项目，股票会涨。
最后提醒广大投资者，股市有风险，选股需谨慎。
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本轮中国股市剧烈波动的原因是什么？
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股市剧烈波动与证券市场的基础交易制度、金融监管有什么关系？融资融券、期货交易、熔断机制在这场波动中的角色是什么？敬请品鉴。
一、股市剧烈波动与基础交易制度
（一）融资融券结构失衡
在中国建立股票市场之后的相当长时间内，可以说基本仅存在股票这一种投资交易工具，市场结构单一，缺乏风险对冲的交易工具与机制，2010年融资融券业务的设立是对资本市场的创新，其初衷是为投资者提供风险对冲的工具。从理论角度来看，在没有融券业务机制之前，投资者无法根据市场风险变动情况主动调整资产结构，只能通过抛售已有股票的方式来表达对未来市场的预期，而这进一步加大了市场波动的可能性。在具有融资融券机制后，无论市场未来的预期是上涨还是下跌，投资者均可以在自身投资组合中加入融资或融券，来对冲组合风险，减少投资波动。从理论预期方面，融资融券业务提供了更加灵活的投资方式，也同时提高了资金利用效率和证券市场流动性。尤其对于融券业务的卖空机制，如果发挥作用到位，则为投资者提供了合适的避险工具，有利于市场均衡价格的发现，弥补中国证券市场“单边市”的非成熟状态。
然而，从实践角度，融资融券的两大特征决定了对融资融券业务自身的风险控制要格外注意，如果风险控制不当，则会适得其反。一方面，融资融券交易具有杠杆效应，通常杠杆为1:1。客户从证券公司借入资金和证券，将本金和杠杆融资投入证券市场，扩大了交易规模。杠杆融资交易规模与股票市场行情呈正相关关系，当股票市场存在上涨的一致性预期时，杠杆资金的注入加速了投资者预期的实现；当市场出现调整状态时，去杠杆加剧了市场的波动性。
另一方面，融资业务与融券业务的结构也决定了该机制能否实现风险对冲和价格发现功能的正常运行。就中国目前情况而言，相比于融资渠道，证券公司的融券渠道更为狭窄，仅限于900只股票和ETF（表1），仅占上市公司股票的32%，而相比其他国家和地区（美国为93%，中国台湾地区为78%）的融资融券业务，可融券的标的占比相对过低。相比而言，在欧美发达市场，融券标的不仅包括大盘蓝筹股，同时也包含中小盘股票，不同的融券标的满足了客户对不同类型融券的需求，也扩大了股票价格发现的范围。此外，对冲机制和转融券机制不完善，由于缺乏对冲工具，证券公司的自有资金一般通过购入沪深300成分股用于股指对冲，这意味着投资者实际能够融入的标的券更少。转融券机制方面，欧美发达市场对融券期限的设定较为灵活，但国内市场仅设定5个固定期限，且仅有机构客户才能向证金公司出借证券，使得该业务缺乏自由度和吸引力，致使市场转融券出借规模较小。
表1 融资融券标的几次主要调整变化情况（单位：只）
2015年以来股票市场的大幅波动现象，反映出目前市场对融资融券业务风险控制程度不足。在两融总规模成高倍速增长的背景下，两融业务的结构发展是极其不平衡的，融资业务的井喷式发展，而融券业务却发展缓慢。就增速而言，融资业务从2014年初至两融规模达到峰值之时，规模增长达到503%，而相比之下融券业务仅增长148%；当2015年6月末股市发生大幅波动时，融资规模的下降幅度为36.5%，而融券规模的下降57.5%。融券在市场下跌时波动更大，也未能实现有效对冲，反而加剧了市场卖空压力。从融资融券比值而言，截至2015年7月，融资余额与融券余额的比率最高达到500倍，年均也高达200倍左右，相对于国际其他证券市场而言，中国A股市场融资与融券规模比率过高。以日本为例，融资规模仅是融券规模的4.38倍，而中国台湾地区约为5.68倍。这说明中国融资融券交易虽然发展迅速，但结构发展不平衡，往往难以有效发挥避险对冲的作用，而投资者更多倾向于通过融资渠道实现杠杆交易。在中国证券市场存在阶段性的“单边市”的状态下，融资融券现阶段实际上未能起到市场稳定器的作用，而是助推了近期股票市场的快速上涨和下跌，加剧了市场波动。从根本上讲，融券交易发展的迟缓使得融券本应起到的市场对冲风险作用有限，远小于融资交易的杠杆负反馈影响，因而加剧了市场风险。
（二）股指期货的再认识
从日至今，伴随着上证综指的大幅震荡，股指期货作为风险管理、风险转移的市场工具，再次被放在了风口浪尖。以股指期货为代表的金融衍生品市场，是上世纪70年代布雷顿森林体系瓦解后的重要创新，历经40余年的发展已成为资本市场最重要的风险管理工具和金融市场基础设施中不可或缺的重要组件，是一个金融市场核心竞争力与话语权的重要载体。
图1-a IF1512交易概况（全价）
数据来源：Wind资讯
图1-b IF1512交易概况（差价）
数据来源：Wind资讯
图2 股指期货交易与现货市场涨跌
数据来源：Wind资讯
图3 股指期货持仓量/成交量比率
数据来源：Wind资讯
尽管我们在本轮股市巨幅波动中发现在波动幅度较大的当日，期现货联动现象较为明显（图1），有高频交易的可能性存在；但从一段时间内观察，市场状态涨跌是伴随着期现货价差调整存在的（图2），股指期货在一定程度上发挥着市场价格发现的作用。从持仓结构看，中国股指期货市场的空头持仓主要是机构投资者的套期保值持仓，此类套保空头持仓的目的不是打压市场，反而有助于缓解股市抛压、提高股市稳定性。机构投资者的空头套保持仓没有打压市场，反而有助于缓解股市抛压、提高股市稳定性，这可以从以下方面理解：
第一，机构参与股指期货主要是进行套期保值，空头持仓对应着其持有的股票现货。机构投资者通过持有期货空仓管理了现货价格风险，提升了其持有股票现货的信心，在市场下跌时不需要抛售股票。
第二，机构投资者空头持仓规模远小于其股票市值，整体上仍是净多头。以6月15日股市大跌时为例，参与股指期货交易的证券公司合计期指空仓金额1,203.78亿元，而合计持有A股现货市值达2,598.69亿元，多空比例是2.16：1。
第三，机构套保持有空仓是为了管理现货风险，投机多头承接了套保空头，进而承接了转移而来的现货风险。股指期货市场始终自身多空平衡，没有给股市施加压力，反而承接了股市抛压。据统计，日至7月31日，股指期货日均吸收的净卖压约为25.8万手，合约面值近3,600亿元，这相当于减轻了现货市场3,600亿元的抛压。
另外，中国股指期货的合约设计、交易机制、交割结算等制度及措施，基于审慎的考虑，较之许多海外市场，更能防范、隔离和化解市场操纵风险。一是股指期货标的指数结构分散、市值较大，指数抗操纵性强。沪深300、上证50、中证500指数总市值分别占A股市场总市值的46.55%、24.75%、11.76%；三个指数成分股集中度不高，沪深300、上证50、中证500指数前10大成分股权重一般分别维持在35%、65%、7%左右，与境外KOSPI200指数等指数的股份权重高度集中形成了鲜明对比。二是股指期货合约面值较大，不易操纵。沪深300、上证50、中证500股指期货合约面值分别约为90万元、60万元和130万元，在全球范围内同类股指期货合约比较，都属于规模较大的股指期货产品。三是交割价计算机制强制期现价格收敛，股指期货并未走出“独立行情”。股指期货合约按照最后交易日标的指数的最后两个小时的算术平均价作为交割结算价，这样的设计使得期指合约的最终走势取决于股票现货市场的走向，二者价格最终将收敛，有效增加了操纵的难度。此外，在股指期货上成功引入现金交割、分层结算、适当性制度、跨市场监管等制度及措施，有效防范、隔离和化解风险，没有出现强平、强减等情形，交割期间期现货市场价、量均保持平稳，没有出现“上窜下跳”的“到期日效应”。
股指期货在海外市场已成功运行多年，中国股指期货推出至今，持续健康成长，功能逐步发挥，它实际上主要并不是用于做空中国股市的应当受到批判的金融工具，而是逐渐成长中的股市稳定器之一，不应因可能出现的个别做空案例全面否定卖空机制，应在完善监管制度的基础上充分发挥卖空机制为市场提供的自我稳定机制。这一次中国股市的大震荡，恰恰反映了整个市场在风险管理能力上是短板，而股指期货正好发挥了这样的风险管理作用。
（三）熔断机制与“磁吸效应”
熔断机制是指当股指波幅达到规定的熔断点时，交易所为控制风险采取的暂停交易措施。它最早起源于美国，在1987年美国股市遭遇“黑色星期一”以后，美国证券与期货部门为防止类似股灾重演而引入了熔断机制。当时的熔断机制规定当道琼斯工业指数下跌超过250点，暂停交易一小时；当道琼斯工业指数下跌超过400点，暂停交易两小时；在日，美国商品交易委员会对指数熔断机制进行了修改，用标普500指数取代道琼斯工业指数作为熔断基准指数，同时将熔断阈值修改为7%、13%和20%三档。自实施熔断机制以后，美国股市到目前为止再没有发生类似“黑色星期一”那样的股灾，熔断机制在保证美国股市整体相对稳定，防止出现非理性股票价格波动以及系统性的恐慌和暴跌方面确实发挥了积极作用。目前除美国外，日本、法国、韩国、新加坡等国证券市场都引入了熔断机制，并取得了相应的效果。在2015年中国股市发生异常波动以后，证监会开始启动中国版的熔断机制方案设计和研究，并在日由上海证券交易所、深圳证券交易所和中国金融期货交易所等三家交易所发布了熔断机制相关规定。与境外市场熔断机制相比，中国A股市场指数熔断机制具有如下特点：一是指数熔断第一档阈值较低。中国熔断机制规定当日内基准指数较上一交易日收盘价涨跌达到5%就要实施第一次熔断，与美国的7%、韩国的10%且持续1分钟和印度的10%相比处于较低的水平，结合中国股市波动性也较高的特点，这意味着在中国触发第一次熔断的可能性要高于其他各国；二是两档熔断阈值间的间距较小。中国指数熔断机制设置了两档熔断，两档熔断阈值间距仅为2%，远低于美国市场的第一档间隔5%、第二档间隔6%以及印度市场5%的间隔。三是最后一档熔断阈值设置过低。中国熔断机制设计该幅度为7%，而美国和印度均为20%，最后一档熔断发生往往意味着交易暂停将持续到当天交易时间结束，这意味着中国触发全天暂停交易的概率要更高。四是熔断的时长占日交易总时间的比例较高。虽然中国熔断时间与美国和印度一样，但由于中国股市交易时间相对较短，同时中国最后一档熔断阈值较低，触发熔断后暂停当日交易概率更大，因此中国股市熔断暂停交易时长占交易总时间比例更高。综合以上因素，在熔断机制设计上中国触发熔断的门槛较其他国家更低，或者说触发熔断的容易程度较其他国家更高。
与熔断机制密切相关的一个概念是“磁吸效应”，它是指实行涨跌停和熔断等机制后，证券价格将要触发强制措施时，同方向的投资者害怕流动性丧失而抢先交易，反方向的投资者为等待更好的价格而延后交易，造成证券价格加速达到该价格水平的现象。市场表现为涨跌停和熔断的价位附近存在磁吸力，所以称为“磁吸效应”。美国在1987年引入熔断机制时一些学者就曾预测这可能引发“磁吸效应”，后来包括Fama、Telser在内的学者从理论上对熔断机制的磁吸效应进行了论证。在此之后国内外学者也利用各国数据进行实证研究，大多数都支持了磁吸效应的存在，但也有少数研究持相反结论。在中国，由于投资者以散户为主，羊群效应更为突出，加上A股实行T+1交易制度，同时在熔断机制设计上触发熔断的门槛较低，两挡熔断阈值间隔较短，因此理论上的磁吸效应更为突出。对此厦门大学金融工程研究中心陈蓉教授带领的期权研究小组在三家交易所公布熔断机制方案后对熔断机制的磁吸效应进行了研究，并对中国熔断机制档位设计的影响以及熔断机制对股指期货波动限制的影响进行了预测，认为由于两档熔断阈值间隔较低，在触发第一档熔断并恢复交易后可能会加速上涨或下跌至7%的幅度，变相提高了涨跌幅度达到7%的概率。在中国指数熔断机制正式实施以后A股市场运行看基本印证陈蓉教授的判断。在日中国推出熔断机制的首日，沪深300指数在下午开盘不到15分钟触发第一档熔断，在恢复交易后不到7分钟即触发第二档熔断，全天交易结束（见图4）；在日早盘开市不到15分钟A沪深300指数即触发第一档熔断，在恢复交易后不到3分钟即触发第二档熔断，当日结束（见图5）。从事后分析来看，在1月4日和1月7日两个交易日，虽然市场上存在大小非减持限制到期政策以及离岸市场人民币汇率波动的影响，但熔断机制的磁吸效应被认为是加剧市场剧烈波动的重要因素之一，在权衡利弊后监管部门决定暂停熔断机制。
图4 沪深300指数日分时数据
图5 沪深300指数日分时数据
二、股市剧烈波动与金融监管
（一）场外配资监管缺失
不同于场内融资融券配资处于实时监控中，场外配资公司配资业务具有隐蔽性，其风险在于杠杆比例和杠杆规模等因素的不可测和不可控，以及杠杆资金的流转不清晰和不实名，从而影响监管层对整个金融体系中的金融杠杆判断以及系统性风险的防范。尤其近年来新兴起的互联网融资借贷，具有参与主体多样化、业务模式差异大、网络借贷跨行业、跨区域等新型特征，进一步加剧了潜在的风险传染性和监管的难度。因此在监管部门清理场外配资的过程中，由于对场外资金进入股票市场的规模估计不足，清理场外配资引发的账户强制平仓进一步引起了流动性风险加大，短时间内大规模出售股票资产引发资产价格下跌，更广泛的投资者和金融机构间接受到影响，导致了资产价格螺旋式下跌和金融全行业的系统性风险加大。
反思近期A股市场的场外配资高杠杆业务对股市的波动的正反馈效应，与2008年全球金融危机中投资银行在监管宽松的场外市场（OTC）进行的高杠杆衍生品业务操作，引发市场螺旋式下跌的情况具有相似性。由于OTC金融衍生品市场极低的透明度与监管缺失，造成参与交易的金融机构对交易对手的实际交易头寸情况一无所知，交易所以及结算机构也无法了解市场实际交易头寸与杠杆比例的真实情况。一旦一家交易商出现流动性问题，则会出现连锁反应。在危机之后，国际主要金融市场认为对于场外衍生品市场的监管重在解决清算问题，建议引入中央交易对手（CCP）。相似地，在解决场外配资的监管问题上，可参考中央交易对手的思路。第一，将创新型金融机构统一纳入会员平台，在交易之初，会员需缴纳足额保证金，并在交易过程中根据每日盯市的结果，重估头寸价值，及时追缴变动保证金。第二，采用多边净额结算制度，所有交易均通过中央交易对手完成，实行净额结算，降低总风险暴露头寸。第三，采用共同分担损失机制，当市场极端情况发生，保证金无法覆盖参与者违约行为引发的CCP损失时，CCP可动用储备资金进行风险覆盖，避免引发市场进一步波动。第三，由于所有交易对手均与CCP完成，CCP可以收集大量市场交易活动、风险暴露以及杠杆情况的高频数据，从而从微观数据方面估计市场总体运行，便于监管层面在实施监管调控时估计政策实施后的影响程度如何，不会引发市场过度反应或者反应不足的情况。
此外，针对互联网金融的方面的监管缺失也同样值得反思。互联网金融所具有的一项特殊风险即“长尾风险”。其长尾特征体现在，由于互联网金融拓展了交易的可能性边界，服务了大量不被传统金融渠道覆盖的人群，即具有不同于传统金融的风险特征。首先，互联网金融服务人群的金融专业水平、风险识别和风险承担等特征差异性大，非理性情绪是其做出投资决策的重要影响因素。其次，参与互联网金融的投资者投资额度偏小，投资范围分散，作为个体投入精力监督互联网金融机构的成本远高于收益，一方面导致“搭便车”的特征突出，另一方面也使金融机构所受监管不足，更容易集聚金融系统性风险。最后，一旦互联网金融机构出现风险，从涉及的参与者人数角度来看对社会的负外部性更大。因此监管部门对于互联网金融机构的持续监管是亟待完善的。
（二）金融行业联动特征与分业监管制度的不匹配
随着金融业务创新和产品创新，以及互联网金融的发展，金融机构间的功能边界逐渐模糊，不同类型的金融机构能够提供功能相同或相似金融产品或服务，按机构类型进行分业监管容易产生监管标准不统一与监管真空，使监管套利问题非常突出，形成金融体系的潜在风险隐患；特别是在这种分业监管体制下，因为不同监管者之间沟通和信息交换不充分，就会显著削弱监管部门对整个金融市场的监测能力，无法及时发现影响金融稳定的因素，也会极大降低危机时期的沟通效率。从操作角度看，分业监管也会明显增加整个金融体系的运行成本，金融机构往往需要用不同的格式向不同监管者报送大量数据，难以形成信息的充分共享。2008年金融危机以后，中国“影子银行”体系快速发展也是一个典型的例证。此次股市动荡中，因为金融市场不同部分实际上已经形成了紧密的联系，但是基于分业为特征的监管体制，使得在制定市场动荡的对策时，缺乏覆盖各个不同金融市场的完整信息，制约了决策的效率和针对性。
此外，与金融业务全联动同时出现的是，不同类型金融机构之间的相互风险敞口在逐步加大，这使得在危机时刻金融风险传递更加迅速和普遍，如果监管协调不足，在分业监管体制下独立的金融监管机构在风险识别和风险防范就必然显得力不从心。例如在本轮股市大幅波动前，银行资金通过多种渠道和形式进入股市，证监会和银监会等单一监管机构实际上都难以掌握这些资金的确切数据以及杠杆率水平；在股市暴跌过程中，监管部门常常缺乏对这些数据及其影响的客观评估，各种猜测就容易通过互联网趋势在市场中快速传播，这进一步加剧市场恐慌和波动；而在救市进程中，各个监管部门的反馈和步调如果协调不力，就容易使得救市错过恰当的时点，可能导致市场风险不断恶化。
资产管理行业的不断创新使各金融机构之间的经营壁垒逐渐被打破，证券市场交易亦开始形成跨市场关联、全行业联动的特征。与金融机构跨市场关联、全行业联动现象形成鲜明对比的是混业监管改革的迟滞。目前分业监管的局面使得在交叉业务领域发生风险时，出现监管职责划分不明确的现象。监管标准的差异、监管分工不明确成为配资主体进行股市投机套利的原动力。不同监管部门对监管范围内的机构和业务进行监管，由于缺乏监管协调，不同机构和业务的监管存在较大的不一致性，带来了巨大的监管套利空间。例如，当前券商和基金公司资产管理业务的监管要求相对较为宽松、而银行体系、信托类金融机构的资产管理业务监管较为严格；而以P2P借贷平台为代表的互联网融资平台的监管还处于真空地带。
就此次股票市场波动来看，场外配资渠道的多样化，包括银行理财资金、伞形信托、私募基金配资模式、员工持股计划配资模式等，使得不同类型的金融机构业务相关性大幅提高。因此，在监管方面也应顺应金融市场的发展方向，在具体的监管框架改革趋势上，重新整合央行与不同领域监管机构的功能、发挥央行在应对金融危机中的主导作用，加速金融监管改革的转型，宏观审慎与微观审慎双管齐下，功能监管与机构监管并重。此外，利用互联网时代的大数据技术特征，实现银行、证券等监管领域活动数据的整合和共享，通过高效分析手段及处理技术，降低跨领域监管成本与难度，使跨领域合作与监管成为可能。（完）
文：巴曙松，沈长征，朱虹
来源：节选自《中国金融风险与稳定报告2016》，该报告由第一财经研究院、国家金融与发展实验室和东航金融联合发布（本文观点仅代表作者作为一位研究人员个人的看法，不代表任何机构的意见和看法）
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不好意思，图没传上去，重新发一下。 股票投资的真理公式： 这个公式可以转变成：
为了证明公式的正确性，首先，我要介绍一个投资耳熟能详的公式： 市盈率=股价/每股收益（不知道的读者可以百度一下） 也可以写成： 市盈率=市值/企业净利润 因此，可以转换成： 市值=市盈率×企业的净利润 那么，添加两个时间点上去，就是： 未来的市值=未来的市盈率×未来的企业净利润 现在的市值=现在的市盈率×现在的企业净利润 聪明的读者很块就能发现，把两个公式相除，就是： 毫无疑问，当总股数不变的情况下，这个公式就转变成了，刚才所说的那个真理公式。 但由于上市公司会经常做出影响股本（也就是总股数）变化的事，如配股、定向增发和转送股等常见行为，因此，需要对股价进行复权处理。 （由于验证公式的内容较大，且有些复杂，在此就不提了，有兴趣的读者可以去看《股票投资真理》） 经过一番精准的验证，作者证明了，这个公式的绝对正确性，接下来，要说的，这个公式，能带给投资者什么启示。
先来说一下，这个公式最后的完整形态： 请注意，公式的后面加了一个括号。有读者可能会问，为什么要加括号呢？因为，有些企业根本不分红或分红少，但它们就没有投资价值了吗？很显然，不是。 假设这10年来上述公司并没有分红，而是把利润简单的存放在公司里，并且净利润始终保持不变。那么，这会对股东的投资收益，造成严重的损害，并且还会大幅降低上市公司的净资产收益率。要知道股价往往都倾向于市盈率，而不是市净率（下一节的内容）。因此，即便企业在这10年里，靠留存利润使其净资产每年增长1元，但若最后一年的市盈率仍为10倍的话，那么，投资者在这10年里，将得不到任何收益，其企业所创造的净利润，将会被迫存放在一个无法成长的公司里，因此，这类公司绝对不值得长期持有。 相反，假设留存利润，带来的是利润的增长，那么，情况就大不相同了，1元钱的利润存放在公司里，能带来超过10%的利润增长的话，那么，至少对于我来说，更愿意公司不分红（套一下公式就知道了）。
很多持股时间较长的投资者（自称是价值投资者）一直在抱怨，价值投资把自己给害苦了，因为，很多股价波动剧烈，长期持股不动，就容易“坐过山车”，非常危险，其实，这些投资者根本不懂价值投资！ 股价的涨跌，从根本上来讲，无非就是“市盈率”和“企业成长性”决定的，关键是一个“度”的把握。 大部分的投资者对市盈率的敏感度极低！以及严重缺乏企业分析能力，这很大程度上，受到目前市场上“专业人士”的影响！ 其实，很多投资者亏损，是因为，他们买入了高市盈率或低成长型的上市公司！那么如何较好地把握市盈率与业绩成长性，是股票投资致胜的关键！ 我选了《股票投资真理》中的一段话，来表述它。
先举个简单的例子，假如，你买了一只30倍市盈率的股票，在接下来的5年里，这家公司的净利润增长了1倍（也就是每股收益增长1倍），那么，如果股价始终不变，那该股第5年的市盈率就是15倍。15倍的市盈率或许对这家公司来说并没有低估,但投资者却没有得到任何的收益，并且还要在5年里，遭受股价的大起大落。如果这家公司净利润出现下滑，那投资者可能会遭受惨痛的亏损。 （接下来的内容，是《股票投资真理》中的）
假设某公司较去年净利润同比增长50%，如果市盈率不变的话，那么投资者的投资收益也为50%。 那么，现在问题就来了，我想有读者肯定在想，这不是瞎扯的吗？市盈率肯定会改变的，谁能预测它呢?说的跟没说有什么两样？我要是能预测市盈率的话，早发了，还用得着你来教我？ 看来，我又要说那句话了，事实真的是这样的吗？ 在投资界里，有一个主流观点，这个观点是正确的，但同时也是片面的，是扭曲的。 这个观点就是：20倍市盈率，意味着投资20年回本；10倍市盈率意味着投资10年回本，以此类推，5倍市盈率，意味着投资5年回本。 就是这么一个观点，坑害了无数股民。原因很简单，没有人愿意持有一只股票10年、5年甚至是1年，因为他们觉得股价的波动非常大，长期持有是很不安全的，所以他们根本不在乎市盈率的高与低，而一直都进行着短频快地交易。因此，投资者对市盈率的敏感度非常低。 所以，我也一直强调，中国股市，是价值投资者的乐园。 言归正传，回到刚才那个主流观点上来。投资真的要等到这么久才能回本吗？这个问题就好比问我，银行给我5%的利息，难道我要等20年才能回本吗？ 很显然，这是一个片面，但又不能说它是完全错误的看法。虽然说，你随时随地都可以拿回本金和利息。但如果碰到下面这种情况的话，那就刚好“20年回本了”。 你每年去银行拿5%的利息，20年之后，总利息等于当初所存的本金，巧合的是，这家银行在你拿完第20次利息后，突然倒闭了，你这时就可以说，20年正好回本。 其实，投资股票也是一样的道理，没有哪家公司经营得好好的，然后突然不干了，把留存下来的利润全部分给股东。 既然不会出现这样事，那为什么还要一直认为10倍市盈率，是指10年才回本呢？你就没有看到这家公司盈利能力提高的同时，也会给你带来财富吗？或者，这家公司把每年的利润全部分给股东时，它还依然在营业，依然可以通过二级市场出售。 最后，还需要解决一个问题：我在本章第一节中说过，“下跌是不可能的，而上涨是必然的”。如此违背逻辑的话语，一定勾起了很多读者的好奇心。事实上，“真正的价值投资者，喜欢股价下跌”。 理解这两句话的含义，其实并不难，投资者可以打开行情软件或自己回想一下，有没有看到哪只股票一直是5倍以下市盈率的。偶尔看到，倒是有可能的，长期一直看到，是不可能的，不过，有一种情况除外。
为什么这么说呢？有两个原因。 第一，市盈率5倍也就意味着20%的年收益，试问，有谁会放着20%的年收益不拿，而去存银行呢？可能有些人会，但这个市场是开放的，不会一直存在这样的“雷锋同志”。 第二，有些未来业绩会保持高速增长的企业，给它5倍市盈率的话，就跟刚才说的蛋糕店老板，卖店类似。这里需要注意一点，如果一家店，你预计他未来5年每年能保持超过10%的净利润增长，也就是说5年的时间，净利润一共增长了60%左右（注意：是复合增长率），那么，如果这家公司的股价一直没有发生变化的话，那它的市盈率会变成3倍。 以此类推，预计未来5年每年有15%的净利润增长，也就是说5年的时间，净利润一共增长了100%左右，股价没变的话，市盈率就只有2.5倍都不到了。 有些读者可能会想，这个说不定的，要是真的发生了怎么办？ 没错，理论上来说是有可能的，假如，未来净利润每年增长15%，股价一直没变，到了第5年的年底，其市盈率就变成了2.5倍，而然，除非到了第六年，其净利润大幅下滑，甚至突然变成了亏损，与此同时，有再明显不过的证据可以表明，该企业未来无法回复原来的盈利能力，只有这样的话，才会导致这5年来的投资失败，不会获得任何收益，甚至还会出现亏损的现象。因为此时，该公司的市盈率也会由于净利润的大幅下滑，而随之上升到了高位。 事实上，这个例子非常极端，在实际的操作中是不可能出现的。因为没有人可以预测出未来5年净利润一直都增长得很好，但到了第6年就开始一蹶不振的现象。更何况是现在的中国股市，投机气氛浓重，更不可能出现这样的情况。 不过，最有可能发生的是，当投资者买入该公司的股票后，一般不出3年，在净利润稳步增长的情况下，市场情绪得到了缓和后，市盈率通常能回到10倍，甚至是20倍以上。这就是一个永恒不变的真理：不论市场是恐惧，还是乐观，它最后都得遵循实际的结果。 我刚才说过长期处于5倍以下市盈率的情况是不可能的，不过，有一种情况除外。事实上，这种情况在A股市场上，是不存在的，因此，20多年来，还未出现过长期保持在5倍以下市盈率的股票，甚至连保持1年都没出现过，而港股市场却一直可以看到这种现象。 在港股市场上，有很多低于5倍以下市盈率的股票，有些股票甚至常年保持在3倍以下市盈率，有的还到达过1倍市盈率。这种不可能的现象为何会出现呢？ 事实上，在港股市场上普遍存在着一种虚增、虚报利润以及净资产的现象，这是由于香港的会计准则过于激进所致。就拿很多的香港地产股来说，在它们的损益表中有一个会计科目，叫：投资物业公允价值变动，这是虚增利润的最好手段。举个例子，某开发商2011年花了1亿元买了一块地，他预计2013年竣工后，能卖出3亿元，再除去预计的开发成本及开发商利润一共1亿，这么一来，2011年的投资物业公允价值变动就为：增加1亿元，也就是利润增加了1亿元。有一定会计基础的读者，很容易就能看出其中的不合理。如果这种情况放到A股市场上的话，直接就属于业绩作假，但在港股市场上却是合法的，且一直存在的。因此，很多看似“高利润”的港股地产公司，在扣除这个会计科目后，就被打回了原型，成了低利润或亏损公司。不仅如此，这个会计科目，还会虚增大量的净资产，其“杀伤力”可见一斑。 不过，港股市场上早已对这个现象形成了一种共识，它不会“上当”，因此，就出现了长期在3倍以下市盈率的地产股，有的甚至是1倍。当然，还有其他一些非地产股，通过其他方法虚增和虚报利润的，遗憾的是，市场是不会上当的，上当的只有不了解其原因的投资者。 通过这种现象，可以告诉我们学习会计知识，对于投资的重要性。不过，投资者也不必过分担心。因为，A股采取的是保守型的会计准则，不会出现如此严重的虚增、虚报利润及净资产的现象，很多只是一些合法的、且合理的业绩粉饰而已。领悟能力强的读者，看懂了第二章就能对此有一定的认识了。
对于顶尖的投资者而言，预测企业业绩增长和未来的投资收益，是一个大概率事件。简单来说，假如我有80%的把握预测某企业未来净利润每年增长15%，而且可以持续至少5年，那么现在只有5倍市盈率时，就更加深了我对未来的投资成功概率，此时，就可以得出一个初步的未来投资成功概率。 比如说：有90%的把握未来5年的投资收益将超过100%。（连续5年增长15%的话，总收益就是100%） 有80%的把握未来5年的投资收益超过150%。 有70%的把握未来5年的投资收益超过200%。 有5%的可能性未来5年的投资收益低于10%。 有1%的可能性未来5年的投资收益为负的，也就是亏损。 事实上，这一些概率都是随意写的，一般认为有把握的事，谁会具体写出概率有多少呢？ 对于顶尖的投资者来说，他可以有较大把握预测来5年、10年、甚至20年的盈利情况，但最后得到的实际结果，与预测的结果肯定存在巨大的偏差。因为企业的发展是一个动态的过程，它的盈利能力会受到很多事件的影响，例如：企业自身经营方式的转变、新技术的出现、政策扶持、贸易保护、甚至包括一些不可抗逆的自然现象等。 在这个过程中，投资者会不断地接触到一些影响企业盈利能力的信息，因此，对于未来的盈利预测也会不断地改变，其投资成功概率也会随之发生改变。 但与绝大多数投资者不同的是，越是顶尖的投资者，越喜欢集中投资，而且是长期持有，因为，他们对成功的把握非常高；而越是普通的投资者，他门不敢集中投资，而且绝对不会长期持有，因为，他们中的大多数人，都缺乏企业盈利预测能力，更别提对未来长时间的投资成功把握了。这是因为很多投资者都把注意力集中在宏观政策，行业发展前景，国际经济情况等一些非常或者说是比较宏观的方面，而这些事件对短期的股价可能会产生影响，但很难对单一企业盈利能力的提升，产生根本性的影响（类似刚才说的蛋糕店案例）。这就导致了很多投资者，包括专业人士在内，在预测企业未来业绩增长方面，缺乏足够的把握以及可靠性。 那么，现在我相信有很多读者一定迫切地想知道，如何才能具备这样的预测能力呢？这么重要的内容，我会放到接下来的第二章和第三章讲解，所以在此之前，先别急，这一章中还有些知识点没说完。 刚才用企业净利润每年增长15%，以及5倍市盈率，来写出顶尖投资者对于未来所获得的投资收益的几种不同概率。随着净利润的增长，市盈率会逐步下降，那么，变成4倍市盈率时，情况会怎么样呢？很显然，获得高收益的概率就越高，与此同时，亏损的可能性就越小。以此类推，直到亏损概率无限接近0%，获得收益的概率无限接近100%为止。这就是我刚才所说的：有时候，“亏损是不可能的，上涨是必然的”，而“真正的投资者最喜欢股票下跌，不喜欢股票上涨”。 其实，这就是价值投资者一直说的“安全边际”。一般情况下，低于15倍市盈率的股票，都能体现出一定的安全边际，但还需要结合企业未来的成长性（也就是净利润增长情况）来分析。不过，除此之外，还有一种安全边际，我会在下一节中提到。 最近，我在A股市场上，看到两只股票，只有3倍都不到的市盈率。怎么会出现这种情况呢？其实很简单，这些股票的业绩往往都是昙花一现的。 与港股不同，A股市场上的股票，不可能通过合法的手段，来长期虚增利润。因此，很多ST股为了不被强行退市，只能通过变卖资产来弥补当期的业绩亏损，这样的“僵尸股”非常多。今年靠卖资产换来的华丽业绩，很快到了第二年就会被打回原形（继续亏损）。所以，市场对待这样再明显不过的业绩粉饰，是难以“上当”的。而然，我看到的另一只3倍左右的股票却不是ST股，不过，其手法也是变卖资产，昙花一现而已。 说起“僵尸股”，我想很多读者都会问，是不是业绩亏损的企业就不具备投资价值呢? 当然不是，对于亏损企业的投资价值的评估关键看两点： 1.目前，虽然是亏损的，但以后能否再次盈利（这里的盈利包括了企业自身的扭亏为盈，或借壳上市后的盈利等，都是一些经营性的、可持续性的盈利，而不是变卖资产后，获得的一次性盈利），如果能盈利的话，就根据真理公式来评估投资价值。（再强调一下，评估股票价值必须要领会第二和第三章的知识点才行） 2.就是按照净资产及其他资产结构，来衡量该企业的投资价值。（下一节及第二章的知识点） 如果这两个条件都不具备，也就是说，亏损的企业未来没有任何盈利的可能，而且会一直亏到破产，那就没有任何投资价值了（只有卖空价值）。 我看到，有很多投资者都在抱怨，说：上市公司的业绩都是作假的，而且经常变脸，这叫我们怎么相信他们的业绩呢？这个问题，我会放到第二章中详细讲解，其实很多的所谓业绩作假，都是合法的业绩粉饰，而很多的业绩变脸，往往都可以从财报中，找到一些蛛丝马迹。 最后，还有一件事，差点忘了提。很多投资者和专业人士，一直在分析资金流量，而我却一直强调，市场从不缺钱，其实原因很简单，巴菲特的公司伯克希尔·哈撒韦每股面值为1美元，但每股股价却为11万美元（谁能买得起10股？），我跟其他投资者交流的时候，他们都觉得难以置信，世上竟有如此高的股价。很显然，如果市场会缺钱的话，那怎么会给出这个价格？ 事实上，11万美元一股，一点都不贵。该公司的每股净资产支撑了其股价（每股净资产有9万多美元）。这家公司是一个很特殊的例子，因为会计上的原因，导致了公司的净利润无法反映出全部的盈利能力（即便如此，该股的市盈率也没有超过20倍），而净资产的累计，却可以衡量它的价值，这个问题需要懂得一些财务知识才能明白，领悟能力强的读者，看完第二章应该就能明白一些。 这一节的内容就到此为止了，记住一句话：价值决定价格，时间是好生意的朋友，是坏生意的敌人。 过去，真理一直掌握在少数人的手里，不过，这一本书或许能，改变些什么。 最后，我还有一个问题，一直想问：事实上，刚才列举的3只股票中，有一只，是我投资的，不知道读者能否看出来是哪只？
好东西，怎么没人看呢？
无意间来到贵地,看了一遍是不是‘必然规律’俺不知。不管怎说也开拓了见识了.谢谢! 当看到‘关键是一个“度”的把握。’这句话勾起俺深厚友情的感触，N年前网上认识的一个才女友友...现在年多沒联系上了,都不知她近况如何呢!挺挂念的.
2008年底她也是用价值观点给俺讲解了在4.20元--5.00元左右的600123兰花,会番倍再番倍的.俺只是跟着做到7.00元左右放弃了,2009年兰花上到19.00元-20.00元左右,其间还分派了一次10票送6元.那时俺初初做票票不懂又且自傲自大,悔死俺了.从此俺知道山处有山人外人的逻辑,那个友友是俺终生不忘的友友之一.
也不必过分遗憾，市场一直存在着金子般的机会，就看你能否发觉了，财富之门是真实存在的，只不过至今，只有一小部分人获得了开启它的钥匙。
好东西，怎么没人看呢?
@踏出第一步-06 18:20:20 好东西，怎么没人看呢? ----------------------------- 因为没有好东西
@szcjh
18:28:44 @踏出第一步-06 18:20:20 好东西，怎么没人看呢? ----------------------------- 因为没有好东西 ----------------------------- 看来 你与财富无缘啊~~~
好东西，怎么没人看呢?
让更多人看到。
倡导价值投资！
怎么就没有了，期待看看下文。
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