华夏航空(002928)新股发行介绍
华夏航空(002928)新股发行介绍　　
一、发行概况　　发 行 人：华夏航空股份有限公司　　主承销商(保荐人)：东兴证券股份有限公司　　发行数量：4,050万股　　市 盈 率：22.99倍(每股收益按照经会计师事务所遵照中国会计准则审计的扣除非经常性损益前后孰低的2017年净利润除以本次公开发行后的总股数计算)　　发行方式：网下向配售对象询价发行和网上资金申购定价发行相结合的方式或采用中国证券监督管理委员会核准的其他发行方式　　发行对象：符合资格的询价对象和已经在深圳证券交易所开立证券账户的投资者(法律、法规禁止购买者除外);中国证券监督管理委员会或深圳证券交易所等监管部门另有规定的,按其规定处理　　发行价格：20.64元/股　　网上申购上限：1.2万股　　网下申购上限：2,835万股　　网上申购日期：日　　网下申购日期：日　　网上缴款日期：日　　网下缴款日期：日　　　　　　　　　　
二、网下发行　　
（一）可参与网下申购的投资者　　
在本次初步询价期间提交“有效报价”网下投资者的配售对象必须参与本次网下申购,并可通过深交所电子平台查询其参与网下申购的入围申购数量。　　
保荐机构(主承销商)在配售前对有效报价投资者及其管理的配售对象是否存在禁止性情形进行再次核查,投资者应按保荐机构(主承销商)的要求进行相应的配合(包括但不限于提供公司章程等工商登记资料、安排实际控制人访谈、如实提供相关自然人主要社会关系名单、配合其它关联关系调查等),如拒绝配合或其提供的材料不足以排除其存在上述禁止性情形的,保荐机构(主承销商)可拒绝向其进行配售。　　
（二）网下申购　　
网下投资者通过深交所电子平台进行申购。　　
1、网下申购时间为日(T日)9:30-15:00。参与网下申购的网下投资者必须在上述时间内通过电子平台录入申购信息,包括申购价格、申购数量及本公告中规定的其他信息。配售对象在深交所网下发行电子平台一旦提交申购,即被视为向主承销商发出正式申购要约,具有法律效力。　　
在初步询价阶段入围的配售对象必须参与本次发行的网下申购,提交有效报价的配售对象名单见“附表:配售对象初步询价及有效报价情况”。未提交有效报价的配售对象不得参与本次网下申购。在参加网下申购时,投资者无需缴付申购资金,其申购价格为确定的发行价格,申购数量须为初步询价中申报的入围申购量。　　
凡参与初步询价报价的配售对象,无论是否为“有效报价”均不得再参与本次网上申购,若同时参与网下和网上申购,网上申购部分为无效申购。　　
2、配售对象在申购及持股等方面应遵守相关法律法规及中国证监会的有关规定,并自行承担相应的法律责任。如参与网下申购的网下投资者未按要求提供材料,保荐机构(主承销商)有权拒绝向其进行配售或视为无效申购。网下投资者管理的配售对象相关信息(包括配售对象全称、证券账户名称(深圳)、证券账户号码(深圳)、托管席位和银行收付款账户等)以在中国证券业协会登记备案的信息为准,因配售对象信息填报与备案信息不一致所致后果由网下投资者自负。　　
3、网下投资者在日(T日)申购时,无需缴付申购资金。　　
（三）网下获配股数计算　　
发行人和保荐机构(主承销商)将根据日(T-6日)刊登的《初步询价及推介公告》中确定的配售原则,将网下发行股票配售给提供有效报价的配售对象,并将在日(T+2)刊登的《网下发行初步配售结果公告》中披露初步配售情况。　　
（四）公布初步配售结果　　
日(T+2日),发行人和保荐机构(主承销商)将在《中国证券报》、《上海证券报》、《证券时报》和《证券日报》上刊登《网下发行初步配售结果公告》,内容包括本次发行获得配售的网下投资者名称、每个配售对象申购数量和获配数量、初步询价期间提供有效报价但未参与申购或实际申购数量明显少于入围申购量的投资者信息。以上公告一经刊出,即视同已向参与网下申购的网下投资者送达获配通知。　　
（五）认购资金的缴付　　
1、日(T+2日)当日16:00前,网下投资者应根据《网下发行初步配售结果公告》的获配数量和发行价格,从配售对象在协会备案的银行账户向中国结算深圳分公司网下发行专户足额划付认购资金,认购资金应当于T+2日16:00前到账,该日16:00之后到账的均为无效申购。　　
认购资金不足或未能及时到账的认购均视为无效认购。请投资者注意资金在途时间。　　
2、认购款项的计算　　每一配售对象应缴认购款项=发行价格×获配数量。　　
3、认购款项的缴付及账户要求　　网下投资者应依据以下原则进行资金划付,不满足相关要求将会造成配售对象获配新股无效。　　
(1)网下投资者划出认购资金的银行账户应与配售对象在协会登记备案的银行账户一致。　　
(2)认购资金应该在规定时间内足额到账,否则该配售对象获配新股全部无效。多只新股同日发行时出现前述情形的,该配售对象全部获配新股无效。　　
(3)网下投资者在办理认购资金划入时,应在划款备注栏注明“BWXFX002928”,若没有注明或备注信息错误将导致划款失败。　　
(4)中国结算深圳分公司在取得中国结算结算银行资格的各家银行开立了网下发行专户,配售对象备案银行账户属结算银行账户的,认购资金应于同一银行系统内划付,不得跨行划付;配售对象备案银行账户不属结算银行账户的,认购资金统一划付至工商银行网下发行专户。　　
中国结算深圳分公司将认购资金到账情况实时反馈至网下发行电子平台,主承销商可以通过网下发行电子平台查询各配售对象的到账情况;网下投资者可以通过网下电子平台查询其所管理的配售对象的认购资金到账情况。　　
5、不同配售对象共用银行账户的,若认购资金不足,则共用银行账户的配售对象的获配新股全部无效。未在规定时间内或未按要求足额缴纳认购资金的配售对象,中国结算深圳分公司将对其全部获配新股进行无效处理。　　
6、保荐机构(主承销商)按照中国结算深圳分公司提供的实际划拨资金有效配售对象名单确认最终有效认购。获配的配售对象未能在规定的时间内及时足额缴纳认购款的,发行人与保荐机构(主承销商)将视其为违约,将在《发行结果公告》中予以披露,并将违约情况报中国证监会和中国证券业协会备案。　　
7、若获得配售的网下投资者缴纳的认购款金额大于获得配售数量对应的认购款金额,中国结算深圳分公司将于日(T+3日)向网下投资者退还应退认购款至原账户,应退认购款=配售对象有效缴付的认购款金额-配售对象应缴纳认购款金额。　　
8、网下投资者缴纳的全部认购款项在冻结期间产生的全部利息归证券投资者保护基金所有。　　
（六）其他重要事项　　
1、律师见证:嘉源律师事务所将对本次网下发行过程进行鉴证,并出具专项法律意见书。　　
2、若投资者的持股比例在本次网下发行后达到发行人总股本的5%以上(含5%),需自行及时履行信息披露义务。　　
3、所有参与本次网下报价、申购、配售的投资者均不得再参与网上申购。中国结算深圳分公司以网下投资者报送的其管理的配售对象的关联账户为依据,对配售对象参与网上申购的行为进行监控。　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　
三、本次发行募集资金运用计划　　
（一）募集资金使用概况　　
经本公司2016年第一次临时股东大会、2017年第二次临时股东大会批准,本公司拟将本次发行所募集资金扣除发行费用后,投入以下项目(包括置换募集资金到位前已预先投入该等项目的自筹资金):　　序号 项目名称 拟使用募集资金投入金额 实施主体　　1 购买 6 架 CRJ900 型飞机及 3 台发动机项目 47,038.03 华夏航空　　2 华夏航空培训中心（学校）项目（一期）工程 30,000.00 飞行训练中心　　 合计 77,038.03 　　
若本次募集资金不足,公司将以自有资金、银行贷款或其他债务融资方式完成项目投资。在本次募集资金到位前,公司如以自有资金或借款资金提前投入上述项目建设,本次募集资金到位后,公司将根据中国证券监督管理委员会和深圳证券交易所有关规则,以募集资金对前期投入部分进行置换。　　1 购买 6 架 CRJ900 型飞机及 3 台发动机项目 2017 年 1-12 月　　2 华夏航空培训中心（学校）项目（一期）工程 2017 年 1 月-2018 年 12 月　　序号 项目名称 立项核准或项目备案文件　　1 购买 6 架 CRJ900 型飞机及 3 台发动机项目 发改基础[ 号　　2 华夏航空培训中心（学校）项目（一期）工程 重庆市企业投资项目备案证0061081号　　
公司本次A股首次公开发行股票募集资金将全部用于公司的主营业务。本次募集资金拟投资于购买6架CRJ900型飞机及3台发动机项目、华夏航空培训中心(学校)项目(一期)工程2个项目。其中拟引进的6架飞机均已获得国家发改委的核准文件;华夏航空培训中心(学校)项目(一期)工程已获得重庆两江新区经济运行局出具的《重庆市企业投资项目备案证》,同时已取得建设用地相关的土地证明文件以及当地环保主管部门的批复。上述项目符合国家产业政策,符合环境保护、土地管理和其他法律、法规及规章制度的相关规定。　　
保荐机构认为,发行人本次募集资金拟投资于购买6架CRJ900型飞机及3台发动机项目、华夏航空培训中心(学校)项目(一期)工程2个项目,上述项目已经相关政府部门备案或批准,符合国家产业政策、符合环境保护、土地管理和其他法律、法规及规章的相关规定。　　
发行人律师认为,发行人本次发行上市募集资金使用项目符合国家产业政策、环境保护以及其他法律、法规和规章的规定。　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　
四、主要财务指标　　
（一）、主要财务指标　　项目 日/2017年度 日/2016年度 日/2015年度　　流动比率 1.34 1.22 1.34　　速动比率 1.17 1.12 1.20　　资产负债率（母公司） 78.30% 77.92% 81.57% 　　资产负债率（合并报表） 79.03% 78.06% 81.70%　　总资产周转率（次/年） 0.76 0.84 0.85　　应收账款周转率（次/年） 8.35 8.94 7.76　　存货周转率（次/年） 56.65 50.74 39.08　　息税折旧摊销前利润（万元） 90,192.94 67,361.19 49,462.39　　归属于发行人股东的净利润（万元） 37,423.07 34,576.95 24,173.75　　归属于发行人股东扣除非经常性损益后的净利润（万元） 35,954.16 31,123.33 22,444.62 　　利息保障倍数 4.24 6.39 4.98　　每股经营活动现金净流量（元） 1.90 2.11 7.51　　每股净现金流量（元） 0.46 0.41 2.08　　基本每股收益（元） 1.04 0.96 3.02　　稀释每股收益（元） 1.04 0.96 3.02　　归属于发行人股东的每股净资产（元） 3.19 2.21 5.62　　扣除非经常性损益前加权平均净资产收益率 38.50% 55.56% 68.56%　　扣除非经常性损益后加权平均净资产收益率 36.99% 50.01% 63.66%　　无形资产（扣除土地使用权、水面养殖权和采矿权等后）占净资产比重 1.43% 1.54% 1.38% 　　
按照中国证监会《公开发行证券公司信息披露编报规则(第9号)》(2010年修订)要求计算的发行人报告期内的净资产收益率和每股收益如下:　　2017年度 加权平均净资产收益率 基本每股收益 稀释每股收益　　归属于公司普通股股东的净利润 38.50% 1.04 1.04　　扣除非经常性损益后归属于公司普通股股东的净利润 36.99% 1.00 1.00 　　2016年度 加权平均净资产收益率 基本每股收益 稀释每股收益　　归属于公司普通股股东的净利润 55.56% 0.96 0.96 　　扣除非经常性损益后归属于公司普通股股东的净利润 50.01% 0.86 0.86 　　2015年度 加权平均净资产收益率 基本每股收益 稀释每股收益　　归属于公司普通股股东的净利润 68.56% 3.02 3.02　　扣除非经常性损益后归属于公司普通股股东的净利润 63.66% 2.81 2.81 　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　
五、本次发行前后的股本情况　　
根据日召开的公司2016年第一次临时股东大会、日召开的公司2017年第二次临时股东大会决议,公司本次新股发行数量应根据企业实际的资金需求合理确定。公司本次公开发行股票占发行后公司总股本不低于10%,且不超过4,050万股,不进行股东公开发售股份。本次发行前后公司的股本结构如下:　　股份类别 发行前持股数量(股) 发行前持股比例 发行后持股数量(股) 发行后持股比例　　本次发行前的股份 360,000,000 100% 360,000,000 89.89%　　其中：自然人股 33,333,660 9.26% 33,333,660 8.32%　　社会法人股 326,666,340 90.74% 326,666,340 81.56%　　本次发行的股份 — — 40,500,000 10.11%　　总股本 360,000,000 100% 400,500,000 100% 　　
本公司目前共有12名股东,其中法人股股东9名、自然人股东3名。假设本次发行新股4,050万股,其具体情况如下:　　序号 股东名称 所持股数(股) 发行前股份比例 发行后股份比例 股份性质 任职情况　　1 华夏控股 144,000,000 40.00% 35.96% 社会法人股 —　　2 深圳融达 55,574,820 15.44% 13.88% 社会法人股 —　　3 华夏通融 39,600,000 11.00% 9.89% 社会法人股 —　　4 深圳瑞成 25,200,000 7.00% 6.29% 社会法人股 —　　5 金风创投 18,000,000 5.00% 4.49% 社会法人股 —　　6 庄金龙 17,333,280 4.81% 4.33% 自然人股 无任职　　7 温氏投资 15,865,200 4.41% 3.96% 社会法人股 —　　8 金乾投资 13,334,400 3.70% 3.33% 社会法人股 —　　9 周永麟 13,333,680 3.70% 3.33% 自然人股 无任职　　10 银泰嘉福 12,425,220 3.45% 3.10% 社会法人股 —　　11 陈莲英 2,666,700 0.74% 0.67% 自然人股 无任职　　12 朗泰通达 2,666,700 0.74% 0.67% 社会法人股 —　　合计 360,000,000 100% 89.89% — —　　　　　　　　　　　　　　
六、发行人主营业务、主要服务及其变化情况　　
华夏航空是我国支线航空商业模式的引领者和主要践行者,是目前我国唯一长期专注于支线航空的独立航空公司。按照国民经济行业分类划分,公司属于G561—航空客货运输业;按照证监会《上市公司行业分类指引》进行划分,公司属于G56—航空运输业。　　
公司自最初成立以来一直明确坚持支线战略定位,以帮助中小城市人民获得平等出行权为使命,始终致力于中国支线航空市场的开拓发展,并以发展中国支线航空,改善偏远贫困地区航空通达性为目标。公司期望通过自己以及各战略合作伙伴的共同努力,搭建起一个有效衔接骨干网络的我国支线航空网络。过会！华夏航空，支线航空第一股！年营收25亿，现金7亿……(18.1.18)
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过会！华夏航空，支线航空第一股！年营收25亿，现金7亿……(18.1.18)
来源：并购优塾（ID：moneyC2C&）
刚刚，在证监会第十七届发审委2018年第17次工作会议上，华夏航空过会。
这次过会，创下一个记录。它，是中国第一家专门从事支线航空客货运输的航空公司，同时，也是A股第7家航空公司。
与其他已经上市的航空公司不一样的是，它飞的都是偏远地区的“支线航线”，这个领域，是中国航空领域最薄弱的部分。
它采用独特的商业模式，规避与南航、国航等巨头的直接竞争，在航空寡头垄断的市场存活了下来，并且飞速成长。
2014年-2017年上半年，华夏航空的营业收入为12.8亿、18亿、25亿、15.3亿；扣非净利润为1.26亿、2.42亿、3.15亿、1.66亿；经营活动产生的现金流量净额为2.6亿、6亿、7.58亿、3.33亿。
说起航空领域，不得不提一个人——巴菲特。
也许你会说：WHAT？航空和巴老爷子有毛线关系？
对，不仅有关系，而且很大。航空股，曾经是老爷子心中最大的痛，并且罕见的被他描述为“价值陷阱”。
老爷子曾对航空领域各种吐槽：
“我可以告诉你们的是，航空行业竞争非常激烈，很多时候采用自杀式方式进行运营。”
除此之外，还有：
“在过去的100多年里，全世界投资航空公司的投资者的业绩惨不忍睹”。
20多年前，80年代，巴菲特曾大举买入美国航空，谁知这公司很抠门，根本不给股东分红。
到90年代，海湾战争爆发，油价急剧上升，航空公司燃油成本飙升，股价遭遇悲剧。
这笔投资，老爷子亏了破天荒的75%！
于是，从那以后的20年里，巴菲特就再也没有停止过对航空公司的吐槽，几乎每隔几年就要吐槽一次。
可是，万万没想到，如今，老爷子又杀回来了，再次开始投资航空股。
在过去一年里，巴菲特的伯克希尔·哈撒韦成为达美航空的最大股东，持股比例8.0%，同时也是联合大陆航空的最大投资人，持股比例9.1%。伯克希尔持有美国航空8.8%的股份，为第二大股东，同时也是西南航空的第二大股东。
虽然有人分析，说这笔投资不是巴菲特本人做的，而是他徒弟们的手笔。
可是，无论如何，看到这情况，作为价值投资者，你都不得不思考：WTF，啥情况！
航空，究竟是不是好生意？其中有没有好公司？
今天，我们从华夏航空IPO说起，从支线航空的财务特征说起，来分析一下，航空产业链的标的筛选逻辑。
特别的支线运营模式
40%的收入来自“政府补偿”
华夏航空，2006年成立，控股股东为华夏控股，实控人为胡晓军，通过华夏控股、深圳融达、华夏通融以及其配偶（一致行动人）间接持股73.44%股权。
它，是一家支线航空公司，机场主营阵地在重庆，主要航线分布在贵阳、呼和浩特等中西部地区。
目前，华夏共有82条航线。航线以客运为主，占比96%；其次为机票退改手续费，占比2.6%；货运极少，占比0.13%。
其上游，是飞机制造商、飞机租赁商、航油供应商等，由于飞机制造领域是三巨头垄断，航空公司无议价能力，且飞机造价高，采用的多是飞机租赁方式；
其下游，是有出行需求的消费者，销售渠道有官网直销、代码共享、中转联程、第三方销售平台等。
注意，因为支线的客流量、货运量都比干线小，所以，华夏的支线航空经营模式，与国航、东航等航空巨头相比，不太相同。他采用了“运力购买模式”。
运力购买，在我们之前研究过的行业案例中，属于比较特殊的商业模式，大家可以体会一下：
所谓的运力购买模式，是地方政府、地方机场等机构客户招揽客流的一种行为。
比如说，地方政府为了拉动当地经济发展，需要布局交通网络，请航空公司开辟航线。航空公司竞标后，地方政府会与中标的航空公司签订协议，约定一个“运力购买总价”。
当航运实际承运收入＜运力购买总价，这意味着航线收益不好，那么，差额部分须由地方政府弥补倒贴给航空公司；
当航运实际承运收入＞运力购买总价，即航线运营效益好，那么，超额部分须由航空公司返还给地方政府，或者用于后续抵扣差额部分（如有）；
上述机构客户补的差额部分，华夏将之确认为主营业务收入，记录为“机构客户运力购买收入”。那么，华夏航空靠机构客户兜着的收入到底有多少？
据资料显示，华夏82条航线中有80条航线，都签订了运力购买协议。并且，报告期内发生的机构客户运力购买收入，分别为5.1亿、6.3亿、9亿、6亿，占主营业务收入39.84%、35.67%、35.68%和 39.35%。
这也就是说，支线航线中，有不少因为航线效益低，导致机构客户自掏腰包填了坑。如果这种情况一直存在，或者没有改善，很可能会导致机构客户流失，华夏的收入缩水空间就很大。
在这种商业模式的背后，有两点需要思考：
1）下游为机构客户，那么，应收账款情况如何？
2）如果巨头们来竞争，如何应对？
航空公司的财务密码一
华夏航空的应收款高于同行
由于支线航空的商业模式比较特殊，应收款的下游客户多为机构客户，所以，华夏航空的应收账款与同行相比较高。
2014年-2016年，华夏航空的应收账款分别为2.17亿、2.39亿、3.24亿，占营收的比重分别为16.9%、13.3%、12.7%。
而同行业的南航、东航、春秋等航空公司，应收账款的比重则均低于5%。
结合营收体量，通过应收账款占营收比重，来看对下游的话语权：
80亿营收规模的量级里，春秋航空对下游话语权高于吉祥航空；
百亿营收规模的量级里，东航对下游话语权逐年加强，超过了海航；
千亿营收规模的量级里，南航整体应收账款占营收比例的比重，话语权优于国航；
这样的对比，不一定完善，但能够对几家航空公司获得一个大概的印象。
不过，这么对比，我们还无法判断哪家应收账款质量最高。接下来，我们再来看看应收账款的账龄、坏账计提比例。
账龄方面，2016年，一年以内的应收账款占比，南航、东航、国航、海航、春秋、吉祥、华夏分别为：99%、98.4%、94.6%、93.9%、100%、98.9%、94.95%。
坏账计提比例方面，南航最为谨慎，它将应收账款账龄分布，细分到了三个月内（计提0%）、3个月-1年内（50%），高于一年的，全部按照100%计提坏账准备。
综上看来，南航营收体量最大、应收账款账龄健康，且坏账计提准备更为谨慎。
航空公司的财务密码二
固定资产折旧
飞机折旧越高，单次航班飞行成本越高
因而减少了巨头进军支线航线
在华夏航空的“运力购买”模式下，想要拿到地方政府的订单，必须给出最优报价，报价越低，越能受到青睐。
因为，报价低，可以减少未来航线经营效益不确定，给机构客户带来的补偿风险。
那么，面对其他航空公司巨头，报价优势如何PK？
这主要体现在单次航班飞行成本上。
因为，支线与干线相比，客流、货流量很小，如果开一架空客A320，很可能客座率低，一趟飞行的成本很难收回。那么，航空巨头在给地方政府等机构客户报价时，成本上不占优势。
而华夏航空的飞机，都是庞巴迪CRJ900机型，这种机型小、耗油低、售价也低，因此燃油成本低、飞机折旧也低。
燃油、折旧，这恰恰是影响一家航空公司航班成本最重要的因素。据华夏航空数据显示，其营业成本近50%都是燃油成本、飞机折旧（在各大航空公司的成本结构中，燃油成本占比都最高，其次是飞机折旧等）。
所以，跑干线的航空公司，基于单位航空价格性价比不高，参与竞争的意愿较低。
目前，华夏航空的CRJ900机队规模，从2014年的14架，增到现在的32架。
不过，注意，有一点问题不能忽视：飞机单价很高，随着机队规模的扩大，公司的“重资产”的属性越发凸显。
来看一组数据：
2014年-2017年上半年，华夏航空的营业收入为12.8亿、18亿、25亿、15.3亿；扣非净利润为1.26亿、2.42亿、3.15亿、1.66亿；经营活动产生的现金流量净额为2.6亿、6亿、7.58亿、3.33亿。
注意，经营活动产生的现金流量净额远高于扣非净利润，经营活动现金流是扣非净利润的2.4倍。而这背后，主要是固定资产折旧费用导致的。
而同行业的国航、南航、东航、海航，表现的更为明显。这四家的经营活动现金流与净利润的比例，分别为3.9倍、4.48倍、5.01倍、3.6倍。
可见，净利润与经营活动现金流的巨大差异，是航空公司的显著特征。
那么，固定资产折旧稍微一变化，就会对净利润造成很大的影响——所以，在航空公司行业，净利润指标易失真，大家更应该关注现金流，或者息税折旧摊销前利润（EBITDA）。
另外，别忘了考虑固定资产折旧政策的不同。
通过对比各航空公司的会计折旧政策，各家均采用年限平均法，折旧年限为15-20年，预计净残值率为5%。其中，国航的飞机折旧年限偏长，为15-30年。
看来，在飞机折旧政策方面，海航和南航相对更谨慎些。如果再考虑上述的应收账款计提，综合来看，南航在会计政策上，是几大航空公司中最谨慎的一家。
航空行业的价值链
哪个细分行业更值得关注
其实，并不是航空公司
民航运输业，和宏观经济状况关联度较大，属于典型的周期性行业。按照价值投资的常理来说，一般不会投资周期性行业，所以民航应该不在考虑范围。
不过，当遇到一些特殊情况时，这条常理，可以打破。
当宏观经济上行时，全社会经济活动频繁，商务出行增加，货物贸易运输量增加，以及休闲旅游活动的增加，都会导致民航运输业的快速增长。反之，宏观经济下行时，民航运输业增长缓慢。
2011年至2016年，我国全部航空公司营业收入总额由3,532.0亿元增长至4,694.7亿元，年均复合增长率5.86%。
但是，收入的增长并未形成经营利润的同步增长。2011年至2013年，我国全部航空公司利润总额逐年下降，直至2014年起开始恢复增长。
这是因为，利润受到燃油成本、融资支付利息、以及汇率波动的巨大影响。
那么，我们该思考，航空，这门生意，到底是好生意吗？要思考这个问题，我们需要把眼光放大一些，来看看整个民航的产业链节点。
整个航空行业，围绕着飞机展开。拆分其产业链，大致可以分为以下几个细分行业。
1）核心零件：如发动机、航电系统、航电设备等；
2）非核心制造：如机身、机翼、内饰、起落架等；
3）飞机整机制造：机型设计、研发
4）飞机维修
5）飞机租赁：为航空公司提供飞机融资租赁和经营租赁平台；
6）航空公司
7）机场运营
8）机票销售平台，以及航空信息服务商
这六大生意中，我们从抗周期性、产业附加值、技术门槛、定价权等角度出发，来看看哪个生意最值得关注。
飞机核心零件——行业规模大，技术要求高，所以产业附加值高，定价权高，产品独特性高，生命周期长，被国外寡头垄断；
这个领域的代表公司：GE、英国劳斯莱斯、美国普拉特惠特尼、CFM（发动机）；罗克韦尔柯斯林、Honeywell、GE（三家均做航电系统）。代表公司如GE，毛利率30%。
注意其中的美股公司，Honeywell（代码HON），罗克韦尔柯斯林（ROK），看看这两大巨头的股价，才能明白什么叫价值投资。
飞机非核心零件制造——一架飞机有10万多零件，行业规模巨大，但核心技术壁垒不强，附加值不高，可复制性强，产品独特性弱，定价权不高。
这个领域代表公司有：中航飞机、中航沈飞、哈飞、航天科工、洪都航空等；以中航飞机为代表公司，毛利率5-7%。
飞机整机制造——行业规模大、产业附加值高，技术门槛高，该领域由寡头垄断技术和市场，定价权极高。
这个领域代表公司：波音（美股代码BA）、空客、庞巴迪；目前，国内的中国商飞，通过市场换技术，也初步具备了一定的整机设计研发能力。以波音为代表，毛利率18%。
飞机维修——千亿行业规模，市场参与者多，竞争激烈。行业门槛不高，整体附加值不高，可复制性强，定价权不高。
这个领域代表公司有： 山河智能（收购了北美支线飞机维修最大企业Avmax ）；美国古德里奇、法国佐地亚哥等；以山河智能为代表，毛利率30%。
飞机租赁——预计行业规模可达3.7万亿，行业规模巨大；资本壁垒极高，资金规模和资金成本，直接影响企业利润；这个领域的玩家，清一色都是背景强大的巨头，由于租约时间长、在全球范围内做生意，有利于熨平不同国家的需求，收益较为稳定；
这个领域代表公司有：通用商业航空GECAS、爱尔开普AerCap（美股代码AER）、BBAM、日本住友航空资本、CIT（被渤海租赁收购）、中银航空租赁等；以渤海金控为代表，毛利率38%。
航空公司——行业规模大，但周期性很强，独特性很差，对上下游话语权都不强，定价权弱。
这个领域代表公司：国航、南航、东航、海航等；以南航为代表，毛利率15%。
机场运营——行业规模有限；但区域性强、独特性强，可复制性差，对下游话语权强、定价权高；且生命周期长；
这个领域代表公司：上海机场、白云机场、深圳机场、厦门空港；（以上海机场为代表，毛利率45%。
机票销售平台以及航空信息服务商——行业规模大，可复制性强，技术门槛低，机票、酒店、旅游等订购行为具有周期性，定价权也不高；
这个领域代表公司：携程、途牛、去哪儿等；这个领域毛利率差异大，携程毛利80%，途牛50%。
以上数据看着可能有点头晕眼花，我们来翻译一下：
按照常理，航空是周期性行业，但是，如果把产业链拆开、细分，那么会发现，其中有不少好生意，而且如果你把眼光放大一些，多关注海外公司，其实好标的一抓一大把。
为什么？难道有人能抗周期？
没错。按照优塾投研团队的研究，尽管是周期性行业，可是，一旦你形成垄断，那么，将获得巨大优势，进而获得对抗周期、稳定增长的能力。
典型的案例，比如分众传媒。虽然广告行业是公认的周期行业，可是，只要在楼宇电梯广告领域形成垄断，照样可以称为优质的价值投资标的。
所以，周期性行业，未必就出不了优质的价值投资标的。重要的还是在于，能否慧眼识珠。
回到本案，综合来看上面的细分行业，很明显，飞机整机制造、核心零部件，是产业链上最好的生意。
因其技术、市场垄断，构建了极高的护城河，进而能够对抗周期，稳健增长；
其次，飞机租赁行业，也具有一定的抗周期属性。
好生意做了粗略分析，然后，来筛选好公司。
根据营收、利润、3年复合增长、净资产收益率、现金流等情形，筛选出几家公司，进行长期跟踪：
波音（整机制造），罗克韦尔柯斯林（航电）、Honeywell（航电）、AerCap（租赁）。这几家，都是美股上市公司。
另外，如果你对A股民航情有独钟，一定要在航空公司中选一家，那么，几大航空公司里，南航质地相对优质。
IPO中存在的问题
受高铁等其他交通运输方式冲击、
报告期内收到多次处罚
公司研究还没有结束，华夏航空IPO，存在以下问题，值得投资机构关注：
1）高速迅猛发展带来的冲击压力
根据中国民航局的研究，500 公里以内高铁对民航的冲击达到 50%以上，500 公里- 800 公里高铁对民航的冲击达到 30%以上，1,000 公里高铁对民航的冲击大约是 20%，1,500公里大约是 10%&
也就是说，越是短程，高铁的替代性更高。
作为支线航空公司，经营航线大多为航程 800 公里以下的支线航线，受到高铁的冲击较大。
2）集中发生8起劳动纠纷案，还被民航局处罚7次
2016年至2017年上半年，华夏航空1年时间内集中发生8起诉讼，涉及4名疑似飞行员劳动纠纷。起诉原因，多因拖欠工资和年终奖，最高的拖欠工资10多万元。
同时，被主管民航局罚款多次，被罚理由包括：未处理飞行隐患、飞行员培训工作存在漏洞、维修检测不到位等等。
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