七问地产之房企融资困局如何破解_新浪房产_新浪网
七问地产之房企融资困局如何破解
　　七问地产2007年资本市场几乎成为企业争相登陆的“秀场”：IPO上市、企业债开闸、碧桂园(,)创造的融资神话更一度刺激业内所有人的神经。但自去年末开始，融资环境就转入“暧昧”：国内资本市场似开半闭，港交所只见排队长长却鲜见凯旋而归，2008年从紧货币政策让所有地产商不寒而栗――接下来的路该怎么走？银行是否依然吝啬？再融资大门真的对房地产企业关闭了吗？杭州滨江房产获批是否真的是开闸的信号灯？
&&& 房企融资困局如何破解?-本报特派记者 王晓伟 两会报道
　　“这次两会上，我并不打算提交议案，因为参加完开幕式之后，我会请假去香港。”一周前，身为政协委员的恒大地产(,)董事局主席许家印告诉本报记者。
　　让这位副会长在两会期间请假的谜底已经揭晓。3月5日晚上，港交所网站上挂出了恒大地产初步的招股文件。
　　许家印是一个缩影。两会和上市融资，牵动许家印神经的这两大主题词也正在成为房地产企业的一致行动“指引”。
　　此前一段时间，在从紧的货币政策下，银行贷款收缩的压力现在渐渐呈现在房地产企业身上。而在去年下半年传出监管部门暂停房地产IPO和再融资的传言之后，房地产企业在资本市场IPO和再融资的内容开始销声匿迹。
　　钱从哪来？一个巨大的问号正在拷问房地产企业，这一问题也在政策发源地的两会之际被引发，风头甚至盖过了之前让|)、|)等地产大佬津津乐道，痴迷不已的行业拐点的争论。
　　给房地产企业讨论融资问题提供足够兴奋理由的是，在两会召开之前几天，滨江房产IPO和配股申请获得了证监会发审委的批准。在将近半年之后，房地产企业再次拿到了资本市场再融资的门票。一时之间，对证监会放松房地产企业融资的猜测开始蔓延。
　　香港资本市场也在进行另一番演绎。选择在香港上市的房地产企业在近期人潮涌动。交银国际总经理温天纳在接受采访时指出，目前，联交所有四五十家等待上市的内资地产公司在排队，仅珠三角地区便有20多家。
　　在从紧的货币政策紧箍咒下，资本市场貌似即将给房地产企业吹来阵阵暖风。
　　融资环境之忧
　　“用一句形象生动的话来说，现在房地产行业是寒风啸啸，而我们开发商则是内心瑟瑟。”一家国内房地产龙头企业的财务总监向记者这样描述现在房地产企业的生存状态。
　　全国政协委员、大连万达集团(,)董事长王健林拥有着同样的感触。“和之前相比最大的变化是，消费者和金融市场对房地产行业的预期不明朗。这让现在的房地产企业处于一个非常难过的状态。”
　　令房地产商深感难过的是之前乃至现在房地产企业最为倚重的银行贷款收缩的压力。
　　对于资产负债率大多数都在70%左右的房地产企业来说，在从紧的货币政策背景下，获取银行贷款的难度不言而喻。“现在房地产行业的状况增加了商业银行对房地产企业风险的考量，直接导致房地产行业的资金状况比以往更加严峻。”中国人民大学证券与金融研究所教授李永森分析。
　　让房地产企业雪上加霜的是，自去年下半年以来，国内资本市场的大门一直处于似开已闭的状态。
　　“从紧的货币政策不仅影响实体经济，也影响到金融市场环境。现在资本市场的融资环境大不如前，比如上市公司再融资以前是利好，在遭遇平安‘融资门’事件后，已经完全变成利空。融资环境不容乐观。”李永森说。
　　债权融资和股权融资，双管齐下，杀伤力扑面袭来。王健林在接受本报记者采访时并不讳言。“现在房地产企业的整个融资环境比03、04年还要恶劣，很多企业的资金链会出现问题。”
　　“从现在已经公布的年报中，可以看到房地产上市公司的融资迫切性。”中信建投房地产分析师张朝晖说。
　　较为乐观的,)财务总监王培洲表示，房地产企业的融资还没有到风声鹤唳的状态。对于像金地这样的房地产行业龙头企业来说，目前在银行贷款方面感觉还是相对正常。
　　不过，他也指出，由于从紧的货币政策造成银行对房地产企业的差别对待，导致房地产行业的债权融资比较紧张，直接的后果是房地产行业的整合不可避免。
　　问路上市
　　压力之下，地产商打响了谋求上市或再融资的保卫战。
　　“从紧的货币政策刚刚开始实施，微观的企业已经感觉到这种压力，但宏观的经济指标，像CPI都没有明显表现出调控的效果。所以两会后，房地产企业向银行贷款依然艰难。”李永森分析指出。
　　谋求香港上市成为许多房地产商的选择。据了解，在香港排队等待上市的行列中不乏昌盛地产、星河湾、方圆地产、时代地产、龙光地产、珠光集团等知名企业。
　　不过，赴港上市并非易事。到香港上市，要满足事先做好的红筹结构，这让许多本土的开发商无缘问津。内地资本市场的开放与否成为这些房地产企业的关注点所在。
　　据第一太平戴维斯某人士透露，大连福佳地产正在积极谋求上市。
　　尽管此前有滨江房产成功过会的案例，但对在A股IPO，大多开发商持有一种悲观的情绪，国内商业地产龙头企业大连万达就是代表。
　　“虽然证监会从来没有说过关闭房地产企业的IPO，但从严控制的态度也注定了大批房地产企业在A股上市的现象不可能出现，尽管中间会有个别企业的零星上市。”王健林说。
　　据他透露，万达甚至到现在为止还没有向证监会相关部门递交上市的申请材料，所以在今年上市的可能性不大。
　　除了上市，再融资是否真的已经解禁关系到房地产未来的发展。
　　在接受记者电话采访时，,)董事总经理宋广菊并不讳言对资本市场再融资的期待，尽管她不愿透露保利地产下半年在资本市场的计划。
　　在她看来，不管是从中国经济考虑，还是从企业角度考虑，企业的融资总得有一个出口。在从紧的货币政策背景下，资本市场应该放宽。
　　国内另一房地产巨头,)已经表露出再融资的信心。在2月20日招商地产发布公告，拟增发不超过80亿元的A股股票。“招商地产的再融资方案应该能获批。” 张朝晖分析说。
　　此外，据本报了解，万科已经舍弃之前提出的发行公司债的申请，正在积极筹备下一步的增发融资。
　　现在看来，除了香港上市之外，在A股上市房地产企业的再融资将成为房地产企业未来融资之路的一条主要通道。
　　资金运作能力是房企核心竞争要素
　　-本报特派记者 王晓伟 两会报道
　　中国房地产报：房地产行业现在正在经历史无前例的融资困境，您怎么看待？
　　丁勇才：房地产企业的融资环境已经发生了很大变化。近年来，贷款的不断上升，导致房地产企业融资成本越来越高，央行不断提高法定存款准备金率，又提出对信贷规模实行严格控制，使得房地产企业从银行获取资金愈发困难。
　　值得一提的是，自第二套住款新政以来，部分城市的楼市出现了调整，市场观望气氛浓厚，成交量大幅萎缩，这让房地产企业的资金链遭受到严峻考验。此前，由于我国房地产市场起步较晚，能够满足房地产企业融资需求的金融产品十分缺乏，房地产金融市场更无从谈起。众多的房地产企业只能从银行那里获得资金，然后通过销售回笼资金，偿还借款，维持高负债经营。
　　可以说宏观调控，改变了这种状况，开发商不能继续玩“空手套白狼”的游戏，资本实力和资金运作力逐渐成为房地产企业的核心竞争要素。因此，很多房地产企业选择借力资本市场，这既是一种战略性安排，也是对融资渠道多元化的突破。
　　中国房地产报：有房地产商表示，从紧的货币政策已经使实体经济正常运转所需要的流动性出现过度紧缩的迹象，由此产生了适当放松调控的需求。你怎么看？
　　丁勇才：宏观调控的本质，不是打压，而是要求规范市场。宏观调控，抬高了房地产企业的竞争门槛，促使行业竞争要素向资本转移，有利于行业整合。
　　2007年下半年以来，受美国次债危机的影响，很多人认为维护实体经济安全要比抑制通货膨胀显得更加重要，于是产生了宏观调控的松动预期。但2008年1月份新增贷款的迅猛走势，给2、3月份的信贷规模控制带来了相当大的压力，如果陡然收紧信贷规模，资金供给波动就有过大之嫌，影响实体经济的平稳增长，这会进一步导致松动预期增强。所以，温总理在《政府工作报告》中明确表示，“防止经济增长由偏快转为过热，防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀，促进经济又好又快发展”是今年宏观调控的重点，表明就现阶段而言，政府还不会放松宏观调控。
　　中国房地产报：从紧的货币政策，走低的资本市场，面对这样的困境，今年房地产企业的融资会出现一个怎么样的状况? 出路何在?
　　丁勇才：银行资金受限，境外资金受阻，房地产基金和房地产信托尚处于起步阶段，房地产企业不得不转向资本市场融资，介入资本市场成为房地产企业实现多元化融资的可靠突破。就当前处于调整期的房地产市场而言，2008年依然是房地产企业资金紧缺的一年，银行资金、预售款、资本市场融资依然是房地产企业资金来源的三大重要渠道。
　　面对融资困境，房地产企业一要练内功，二要练外功。练内功，就是要努力改善经营管理水平，适时调整策略，加快周转率，重点研究房地产市场中的各种变化情况；练外功，就是要继续拓宽融资渠道，加快房地产金融创新，积极寻找战略合作伙伴，主动实施并购以抓住行业整合机会。
　　中国房地产报：近日滨江房产的过会是近半年来证监会首次审核通过的房地产企业，连同同日华发配股的通过，这是否是一个信号，意味着房地产企业融资将走向坦途?
　　丁勇才：滨江房产IPO融资申请过会以及华发股份配股申请通过，是2007年10月以来证监会对房地产企业A股融资审核工作的重新启动，确实是监管层对房地产企业融资的政策态度向积极方面转变的信号，房地产企业融资申请逐渐恢复到正常审批程序运作，但是，这并不表明监管层会放松审核力度，甚至将会更加审慎，如春节前后，监管层就要求多个上报了融资申请的房地产企业补充材料。房地产企业融资渠道的拓宽仍然面临着很多障碍。
　　建言献策
　　☆唐双宁(全国政协委员、光大集团党委书记、董事长)
　　●股市不是提款机，上市公司再融资需严审，上市公司再融资需要把握好市场的“火候”。
　　●未来中国股市健康发展的基本因素并没改变；需要重视及解决货币政策中的结构问题。
　　☆欧阳泽华(全国人大代表)：
　　●应加快建立统一互联的债券市场，重在解决二级市场监管；债市分散监管不利资本市场整体发展。
　　☆马蔚华(全国政协委员)
　　●应尽快完善流通股质押登记机制。股票质押必将成为一种越来越重要的融资方式，但目前上市公司股权质押的登记渠道不畅。应由央行、银监会、证监会尽快联合出台《股票质押贷款管理办法》，明确证券登记结算机构应开办包括流通股在内的所有股票质押登记业务，并且统一其不同分支机构之间的受理范围，以推进上市公司流通股股票质押融资业务的开展。
　　☆厉以宁(全国政协委员，著名经济学家)：
　　●要打破行业垄断，金融业应该有更多的民营银行进入。
　　☆谢卫(全国政协委员)：
　　●建立相对统一的监管标准和法律
　　●建立由央行、证监会、银监会、保监会等监管机构组成的“资产管理监管联席会议制度”，共同制定监管规则，协调监管行动。周小川(央行行长)
　　●人民币利率存在上调空间但要考虑利弊。我个人认为利率上调的空间肯定存在。但是，利率这个经济杠杆用起来要考虑它的利弊，就是什么时间、什么幅度去调整也是很有艺术的。当然，美国利率的下调对中国利率政策是有影响的，但这个影响只是一部分，还有国内的一些考虑。我们必须考虑和衡量利率变化对于消费内需的影响。所谓增强消费内需也是希望国内减少储蓄率，扩大消费。　　
　　●中国金融机构受次贷危机影响损失数量和比例不大。美国次贷危机从去年夏天开始，到目前为止还没有真正见底，所以不可小视。对中国的影响包括了四方面。首先，对金融机构的直接影响。总的来讲，数量和比例都不大，能够消化。其次，间接的影响有多大还有待观察；再次，政策层面上，美国通过降低利率来应对可能出现的经济衰退，美国降低利率以后，对中国的利率或者中国的货币政策是会有影响的。另外，美国还采取了其他一些政策来防止经济衰退，这些政策会不会在当前或者今后一段时间使全球性的流动性过剩问题变得更加突出。中国的流动性过剩本来就和全球的流动性过剩有关系，如果全球流动性过剩的问题还可能进一步加深的话，那对中国的货币政策也会有进一步影响。
　　●中国的房贷，特别是住房消费方面的房贷，目前发展比较健康。中国的房贷起步时间还不太长。只是在进行“房改”以后才真正意义上启动了住房消费贷款，虽然这些年增长速度比较快，但总的比重还不算大。从商业银行的角度来讲，还要重点发展住房消费的信贷业务。
　　无论是政策层面还是各家商业银行在掌握住房信贷风险控制和条件上，中国掌握得都不错。首先，绝大多数住房消费贷款比例在30%左右；其次，按照规定对偿付能力都要有明确的审查，住房贷款必须查询个人征信系统；再有就是利息，没有执行过首期零利率。从这个角度来讲，住房信贷总体质量还是比较好的。在此基础上，如果发展信贷产品或者信贷衍生产品，也不会出现太大的质量问题。
　　有没有问题呢？有。一些不符合操作程序的贷款，或者在表面上符合操作程序的条件，但实质上这个操作程序是有舞弊行为的也多有存在。这些贷款，目前来看，比例还不是太高。
　　●不必要把汇率变化更多地看作是为了抑制通货膨胀
　　人民币适当升值或者稍微快一点，有助于抑制中国货币的通货膨胀。但是从中国这个大国来说，抑制通货膨胀不会成为汇率机制改革或者市场汇率浮动变化的主要原因，在通货膨胀的控制方面，可能更主要的还是看到国内的一些政策，包括我们实行从紧的货币政策。我个人认为，不必要把汇率变化更多地看作是为了抑制通货膨胀。　　
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姜仁：融资难是目前房企最大的绊门槛
姜仁：融资难是目前房企最大的绊门槛
房企融资环境不容乐观
现在房企融资环境之忧用一句形象生动的话来说，就是“现在房地产行业是寒风啸啸，而开发商则是内心瑟瑟。”大连万达集团董事长王健林拥有着同样的感触，“和之前相比最大的变化是，消费者和金融市场对房地产行业的预期不明朗。这让现在的房地产企业处于一个非常难过的状态。”
令房地产商深感难过的是之前乃至现在房地产企业最为倚重的银行贷款收缩的压力。对于资产负债率大多数都在70%左右的房地产企业来说，在从紧的货币政策背景下，获取银行贷款的难度不言而喻。现在房地产行业的状况增加了商业银行对房地产企业风险的考量，直接导致房地产行业的资金状况比以往更加严峻。
让房地产企业雪上加霜的是，自去年下半年以来，国内资本市场的大门一直处于似开已闭的状态。“从紧的货币政策不仅影响实体经济，也影响到金融市场环境。现在资本市场的融资环境大不如前，比如上市公司再融资以前是利好，在遭遇平安‘融资门’事件后，已经完全变成利空。融资环境不容乐观。”李永森说。
债权融资和股权融资，双管齐下，杀伤力扑面袭来。王健林直言，“现在房地产企业的整个融资环境比03、04年还要恶劣，很多企业的资金链会出现问题。”
“从现在已经公布的年报中，可以看到房地产上市公司的融资迫切性。”中信建投房地产分析师张朝晖说。
较为乐观的金地集团财务总监王培洲表示，房地产企业的融资还没有到风声鹤唳的状态。对于像金地这样的房地产行业龙头企业来说，目前在银行贷款方面感觉还是相对正常。不过，他也指出，由于从紧的货币政策造成银行对房地产企业的差别对待，导致房地产行业的债权融资比较紧张，直接的后果是房地产行业的整合不可避免。
谋求上市毕竟是少数房企的出路
压力之下，地产商打响了谋求上市或再融资的保卫战。从紧的货币政策刚刚开始实施，微观的企业已经感觉到这种压力，但宏观的经济指标，像CPI都没有明显表现出调控的效果。所以两会后，房地产企业向银行贷款依然艰难。
谋求香港上市成为许多房地产商的选择。据了解，在香港排队等待上市的行列中不乏昌盛地产、星河湾、方圆地产、时代地产、龙光地产、珠光集团等知名企业。
不过，赴港上市并非易事。到香港上市，要满足事先做好的红筹结构，这让许多本土的开发商无缘问津。内地资本市场的开放与否成为这些房地产企业的关注点所在。
据第一太平戴维斯某人士透露，大连福佳地产正在积极谋求上市。尽管此前有滨江房产成功过会的案例，但对在A股IPO，大多开发商持有一种悲观的情绪，国内商业地产龙头企业大连万达就是代表。
“虽然证监会从来没有说过关闭房地产企业的IPO，但从严控制的态度也注定了大批房地产企业在A股上市的现象不可能出现，尽管中间会有个别企业的零星上市。”王健林说。
除了上市，再融资是否真的已经解禁关系到房地产未来的发展。
保利地产董事总经理宋广菊并不讳言对资本市场再融资的期待，在她看来，不管是从中国经济考虑，还是从企业角度考虑，企业的融资总得有一个出口。在从紧的货币政策背景下，资本市场应该放宽。
国内另一房地产巨头招商地产已经表露出再融资的信心。在2月20日招商地产发布公告，拟增发不超过80亿元的A股股票。“招商地产的再融资方案应该能获批。”
张朝晖分析说。
&&&&现在看来，除了香港上市之外，在A股上市房地产企业的再融资将成为房地产企业未来融资之路的一条主要通道，但毕竟不是多数房企能所及的，在目前的房企融资过程中，这只是少数房企的幸运。
资金运作能力是房企核心竞争要素
房地产行业现在正在经历史无前例的融资困境，房地产企业的融资环境已经发生了很大变化。近年来，贷款利率的不断上升，导致房地产企业融资成本越来越高，央行不断提高法定存款准备金率，又提出对信贷规模实行严格控制，使得房地产企业从银行获取资金愈发困难。
值得一提的是，自第二套住房贷款新政以来，部分城市的楼市出现了调整，市场观望气氛浓厚，成交量大幅萎缩，这让房地产企业的资金链遭受到严峻考验。此前，由于我国房地产市场起步较晚，能够满足房地产企业融资需求的金融产品十分缺乏，房地产金融市场更无从谈起。众多的房地产企业只能从银行那里获得资金，然后通过销售回笼资金，偿还借款，维持高负债经营。
可以说宏观调控，改变了这种状况，开发商不能继续玩“空手套白狼”的游戏，资本实力和资金运作力逐渐成为房地产企业的核心竞争要素。因此，很多房地产企业选择借力资本市场，这既是一种战略性安排，也是对融资渠道多元化的突破。
从紧的货币政策，走低的资本市场，面对这样的困境，今年房地产企业的融资会出现一个怎么样的状况?
银行资金受限，境外资金受阻，房地产基金和房地产信托尚处于起步阶段，房地产企业不得不转向资本市场融资，介入资本市场成为房地产企业实现多元化融资的可靠突破。就当前处于调整期的房地产市场而言，2008年依然是房地产企业资金紧缺的一年，银行资金、预售款、资本市场融资依然是房地产企业资金来源的三大重要渠道。
面对融资困境，房地产企业一要练内功，二要练外功。练内功，就是要努力改善经营管理水平，适时调整策略，加快周转率，重点研究房地产市场中的各种变化情况；练外功，就是要继续拓宽融资渠道，加快房地产金融创新，积极寻找战略合作伙伴，主动实施并购以抓住行业整合机会。（根据中国房地产报博客整理）
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房地产企业融资全梳理
——房地产研究手册第一集
民生证券研究院院长 管清友
执业证号：S2
民生证券研究院宏观固收主管 张瑜
执业证号：S5
民生证券研究院宏观组 李俊德
执业证号：S6
联系人：李俊德（微信 gdzsljd1003）
房地产企业融资渠道经历了“股权为主——非标兴起——定增重启——债券放量——回归信托、贷款”的变迁过程
自2006 年至今，我国房地产企业融资渠道经历了阶段性的变迁过程：年，IPO、股票增发是主要的融资渠道。随后2009 年底出台“国四条”，股权融资受限，非标兴起。在市场调控作用下，2014年后房地产非标再次被重启的定增所取代。2015 年初证监会颁布公司债新政，公司债发行主体扩容，政策放松下的房企纷纷放量发行，债券融资在年增长迅速。2017年以来，房地产企业融资收紧，房地产企业信用债发行缩量75%，重新回归银行贷款和房地产信托。
房地产开发到位资金领先房地产投资1-3个月
由于房地产开发到位资金是专门用于项目开发，因此与房地产投资直接密切相关。从历史看，房地产到位资金走势领先于房地产投资1-3个月。 2017年以来，2月房地产开发到位资金明显回落，5月房地产投资随之出现拐点，领先关系依然存在。
房地产企业以间接融资为主，融资受限后更加依赖银行贷款
2016年新增房地产贷款占房地产企业融资的70%以上。2017年一季度房产贷款余额6.13万亿元，同比增长17.3%，比16年底上升5个百分点。
房地产企业对银行贷款依赖增强，主因一是金融监管趋严，其他融资渠道受阻更严重；二是金融去杠杆提升了发债成本，而债券市场和信贷市场相对分割，贷款成本更低。对于银行而言，房产开发贷款依然是较为优质的资产。
二季度起房地产企业海外债发行放缓，但由于占比低（不足1%）影响有限
一季度美元债明显升温，相对地位提升。境内融资收紧，叠加人民币趋于稳定，房地产企业转向海外融资，2017年一季度，房地产企业发行美元债23只，融资103亿美元，超过2016年全年的发行量（21只，融资84亿美元）。
二季度美元债发行放缓。从二季度起，发改委收紧对房地产海外债审核。4-5月房地产企业海外债发行仅11只，融资35亿美元。但考虑到利用美元债仅占房地产企业融资的比重不到1%，影响有限。
房地产企业股权融资在2017年只有增发，同比减少80%
股权融资包括IPO、增发和配股。从IPO看，IPO自2010年以来基本停滞，仅有2家房地产企业在2015年12月在A股上市，融资534亿元。从配股看，配股自2009年以来极少采用，仅有2家房地产企业在2016年配股29亿元。从增发看，增发一直是房地产企业股权融资最主要方式，月，房地产企业增发136亿元，同比减少80%。
房地产企业信用债发行同比减少75%，中票取代公司债成为主要品种
信用债主要包括企业债、公司债、中票、短融和定向工具。月，房地产信用债发行1396亿元，同比减少75%。其中，企业债、公司债分别同比减少86%和93%。房地产企业通过增加中票、短融对冲企业债和公司债缩量。1-5月中票和短融分别同比增长30%和53%，中票占信用债的比重从2016年底的9.2%升至2017年5月末的47.2%，占据半壁江山。
债券融资大幅缩量，一是金融去杠杆加大发债成本，房地产企业主动延迟或取消发债；二是公司债、企业债融资受限，2016年10月底，上交所、深交所相继发布《关于房地产业公司债券的分类监管方案》，实行“基础范围+综合评价指标”的分类监管标准。2016年11月，发改委发布《关于企业债券审核落实房地产调控政策的意见》，严格限制房地产开发企业发行企业债券融资用于商业性房地产项目。
房地产信托从2016年重拾增长势头，下半年有望保持高景气
2016年房地产信托新增发行7327亿元，同比增长36%，创历史新高。2017年一季度，房地产信托新增发行2328亿元，同比增长53%，延续增长势头；房地产信托余额1.58万亿元，同比增长21%，占资金信托余额的8.4%。
信托对房地产企业来说是受限较少的融资渠道，虽然《检查要点》已经出台，但从自查到业务调整，需要一定的时间，下半年房地产信托有望保持高景气。
房地产调控下，银行主动控制个人购房贷款发放
目前销售回款占房地产开发到位资金近一半，主要包括个人购房贷款、定金及预收款。其中，个人购房贷款发放显著减少，一是居民购房需求（尤其是投资性需求）受限购、限贷等政策打压有所回落。二是银行出于风险管理的考虑，主动控制个人购房贷款发放。
从存量看，个人购房贷款余额首次回落。2017年金融机构发放的个人购房贷款余额19.05万亿元，比2016年末下降了900亿元，是2011年以来首次回落。
从增量看，新增居民中长期贷款增速显著放缓。月，新增居民中长期贷款2.34万亿元，同比增长13.7%，比2016年底下降了73个百分点。
房地产非标融资渠道（银行理财、私募资管、信托等）监管加强
银行理财：2016年11月，银监会发布《关于开展银行业金融机构房地产相关业务专项检查的紧急通知》，要求银行理财资金比照自营贷款进行严格检查，禁止通过个人经营贷或信用卡套现以及其他形式进行首付贷。
私募资管：2017年2月，基金业协会发布《备案四号》，房价上涨过快的16个热点城市，私募资管计划不得投资于普通住宅地产项目的。
信托：2017年5月，银监会向各地银监局下发《2017年信托公司现场检查要点》，明确表示违规开展房地产信托业务将列入检查要点。
年是房地产企业信用债的偿还高峰期
目前偿债高峰还未到来，短期房地产企业的偿债压力仍可承受。年房地产企业信用债偿还额几乎成倍增长，偿还额分别为1333亿元、2250亿元和4405亿元。年将迎来房地产企业信用债的偿还高峰，每年偿还额高达亿元。
房地产企业整体资金状况良好，短期偿债能力较强
从货币资金，绝对值处于历史最高位。截至2017年一季度末，上市房企货币资金合计8885亿元，处于历史最高位，同比增长39%（较2016年底下降1个百分点）。
从流动比率和速冻比率看，略有上升。截至2017年一季度末，上市房企流动利率为1.66（较2016年底提高0.02个百分点），速冻比率为0.56（较2016年底提高0.15个百分点），分别和0.。
从筹资现金流看，仍在改善。截止2017年一季度末，上市房企筹资现金流净额为1653亿元，同比增长10.9%，比2016年底提高3个百分点。
大小上市房企资金情况有所分化。
大小上市房企根据总资产是否达到600亿划分，大小房企分化一是体现在货币资金，与2016年底相比，2017年一季度末大房企货币资金增加360亿元，而小房企减少10亿元。
二是体现在筹资现金流，截止2017年一季度末，大房企筹资现金流净额1477亿元，同比增长35%；小房企筹资现金流净额174亿元，同比下降56%，表明在金融强监管、房地产企业融资收紧下，有限的资金会流向信用资质更好的大房企。
房地产行业将迎来新一轮洗牌
在房地产企业融资收紧下，有限的资金流向信用资质更好的大房企。相比小房企，大房企融资渠道更加多元化，融资能力更强，因此能更好应对强监管下的流动性压力。而部分前期加杠杆快、激进拿地的小房企的资金链压力将不断加大，具有潜在信用风险，或被大房企收购重组，房地产业行业将迎来新一轮洗牌。
2017年以来，房地产行业集中度已经明显提高（约10个百分点）。月，房地产行业销售额的CR5从去年底的11%提高到20%，CR10从17%提高到28%，CR20从23%提高到37%。
风险提示：
经济下行超预期，房地产投资下行超预期
自2016年“930新政”以来，房地产调控收紧，股权融资、债券融资、海外债和信托等房地产融资渠道均受到一定程度的限制。资金先于投资，在房地产开发到位资金持续回落下，2017年5月房地产投资已出现了拐点。我们对房地产企业目前的融资渠道进行系统梳理，一方面是为了摸清房地产企业融资的现状，各种融资渠道分别受到多大的影响。另一方面是建立关于房地产企业资金面分析的研究框架。
首先，我们介绍房地产开发到位资金的定义、主要构成以及受房地产调控的影响。其次，以到位资金的构成为基础划分，分三个维度分析各种融资渠道：到位资金情况、整体融资情况、政策变化及影响，从而把握不同融资渠道的特点和变化。最后，分析房地产企业的偿债压力和资金状况，房地产企业偿债高峰在年，整体资金状况良好，但大小房企有所分化，未来房地产行业引来新一轮洗牌。
一房地产开发到位资金
房地产开发到位资金是统计局公布的、用于反映房地产企业资金情况的重要指标。在这部分，首先我们介绍了房地产开发到位资金的含义、主要构成和房地产投融资间的关系。然后，通过回顾过去十年房地产调控，可以看出房地产调控对房地产企业融资的影响显著，表现为“调控收紧、融资随之回落”，反之亦然。
（一）房地产开发到位资金：实际拨入、用于房地产开发
房地产开发到位资金指一年内房地产企业实际拨入、用于房地产开发的各种货币资金，属于增量概念。到位资金分为国内贷款、利用外资、自筹资金（以股权融资为主）和其他资金（以销售回款和债券融资为主）四类，由国家统计局每月公布。
房地产开发到位资金是房地产企业融资的一部分。两者的关系，一是存在时滞，房地产开发到位资金是指房地产企业实际拨入开发项目的资金，而房地产企业从拿到资金到实际拨入项目，存在一定的时滞。时滞的长短取决于房地产企业的投资意愿，一般基于对房地产市场的预期。二是资金用途单一，房地产开发到位资金只用于房地产项目开发，而房地产企业融资用途是多样化的，可用于补充资本金、偿还债务、并购重组、项目开发等。
房地产开发到位资金直接影响房地产投资，领先1-3个月。由于房地产开发到位资金是专门用于项目开发，因此与房地产投资直接密切相关。从历史看，房地产到位资金走势领先于房地产投资1-3个月。 2017年以来，2月房地产开发到位资金明显回落，5月房地产投资随之出现拐点，领先关系依然存在。
（二）结构变化：其他资金占比明显上升，占据半壁江山
从资金结构看，其他资金占比超过一半。月，房地产开发到位资金5.9万亿元。其中国内贷款1.1万亿元，占比17.8%；利用外资90亿元，占比0.2%；自筹资金1.8万亿元，占比30.5%；其他资金3万亿元，占比51.5%。
2014年以来，其他资金的占比从约40%升至约50%。其他资金以销售回款和债券融资为主。年，房地产市场回暖，商品房销售火热，叠加公司债主体扩容和企业债监管放松，其他资金增速（30%-40%）明显高于其他融资渠道。随之而来的是其他资金占比明显上升，从2014年底的约40%升至2017年一季度的约50%，同期自筹资金占比从39%降至30%。
国内贷款占比相对稳定，自2010起保持在15%-18%之间。利用外资占比很低，从2010年以来就不足1%。
（三）调控影响：房地产调控收紧后，到位资金随之回落
房地产调控收紧后，房地产开发到位资金随之回落。主要原因有两个，一是房地产企业融资难度加大（被动收缩融资），对房地产企业的融资限制是房地产调控的重要组成部分。二是房地产企业融资意愿不足（主动收缩融资），由于房地产市场趋冷，房地产企业对未来预期偏悲观，从而减少拿地和投资，融资意愿下降。
回顾过去十年，我国房地产市场主要经历了两轮房地产调控周期。
2008年次贷危机爆发后，政府出台“四万亿”刺激计划，并2008年10月开始放松房地产调控，通过加大基建和房地产两个支柱行业的投资实现稳增长。同时货币政策转松（2008年4次降息、3次降准），房地产开发到位资金触底反弹，同比增速从2008年的5%升至2009年的45%。
2010年1月，以“国十一条”出台为标志，第一轮房地产调控收紧。房地产开发到位资金增速高位回落，2014年降至0%（2013年由于暂时性的监管放松有所反弹）。2014年“930新政”出台，房地产调控放松，货币政策也由紧转松（2015年央行五次降息五次降准），房地产市场销售回暖。2015年公司债发行主体扩容，融资监管放松叠加流动性充裕，年房地产开发到位资金增速一路上升至15%。
2016年9月，以 “930新政”出台为标志，第二轮房地产调控收紧。2016年11月债灾发生，金融去杠杆实质性启动。2017年3月以来，金融去杠杆大步推进，银监会、证监会、保监会等部门密集发布三十余份政策文件，房地产融资有所收紧。北京“317新政”的出台，标志房地产调控加码。月，房地产开发到位资金增速降至9.9%，比16年底回落5.4个百分点。
二房地产企业融资受限
从2016年10月新一轮房地产调控开启以来，房地产企业各种融资渠道受到了不同程度的限制。这部分我们以房地产开发到位资金的构成为基础，从三个维度对各种融资渠道进行分析：一是房地产开发到位资金；二是房地产企业整体融资；三是相关监管政策变化及影响。多维度的分析是为了更好地把握不同融资渠道的特点和变化情况。
在进行具体分析前，我们不妨先对房地产企业过去10年的融资渠道变迁做一个回顾。
房地产企业融资渠道经历了“股权为主——非标兴起——定增重启——债券放量——回归信托、贷款”的变迁过程。自 2006 年至今，我国房地产企业融资渠道经历了阶段性的变迁过程：年，IPO、股票增发是主要的融资渠道。随后2009 年底出台“国四条”，股权融资受限，非标兴起。在市场调控作用下，2014 年后房地产非标再次被重启的定增所取代。2015 年初证监会颁布公司债新政，公司债发行主体扩容，政策放松下的房企纷纷放量发行，债券融资在年增长迅速。2017年以来，房地产企业融资收紧，房地产企业信用债发行缩量75%，重新回归银行贷款和房地产信托。
（一）国内贷款：房地产开发贷款重要性提升
到位资金中的国内贷款指房地产企业向银行及非银行金融机构借入的各种国内借款。包括银行利用自有资金及吸收存款发放的贷款、上级主管部门拨入的国内贷款、国家专项贷款、地方财政专项资金安排的贷款、国内储备贷款、周转贷款等。
月，国内贷款1.05万亿元，同比增长17.3%。国内贷款可分为银行贷款和非银行金融机构贷款（以下简称非银贷款）。
从结构看，国内贷款以银行贷款为主，占比85%以上。月，银行贷款和非银贷款分别占国内贷款的86%和14%。从增速看，国内贷款增速由银行贷款主导。银行贷款增速与非银贷款走势基本一致，但非银贷款增速一般高于银行贷款增速，尤其在年非标快速增长的时期，这种背离与银行为了规避监管，将表内贷款表外化的行为有关。
房地产开发到位资金是从借款人——房地产企业的角度分析，而从贷款人——金融机构的角度看，根据房地产贷款的用途，房地产贷款分为房地产开发贷款和购房贷款。截至2017年一季度末，金融机构发放的房地产贷款余额28.4万亿元，同比增长26%。其中，房地产开发贷款余额6.2万亿，同比26.1%；购房贷款1.91万亿，同比增长34%。
购房贷款属于金融机构对居民和企业发放的消费贷款，而不是直接对房地产企业发放的贷款，我们将在其他资金中分析，此处只分析房地产开发贷款。
房地产开发贷款分为地产开发贷款和房产开发贷款。截至2017年一季度末，地产贷款余额1.41万亿元，同比下降21.5%；房产贷款余额6.13万亿元，同比上升17.3%。
地产开发贷款：土地储备贷款停发，地产贷款余额明显下滑
地产开发贷款指金融机构发放的专门用于地产开发、且在地产开发完成后计划收回的贷款。地产开发贷款的发放对象有两类，一类是房地产企业，另一类是土地储备机构。土地储备机构是由市、县人民政府批准成立的事业单位，具有独立的法人资格，隶属于国土资源管理部门，统一承担行政辖区内的土地储备工作。
地方政府债券成为举借土地储备债务的唯一方式。2016年2月，财政部、国土资源部、中国人民银行、银监会联合发布《关于规范土地储备和资金管理等相关问题的通知》，规定“自日起，各地不得再向银行业金融机构举借土地储备贷款”。2017年6月，财政部发布《地方政府土地储备专项债券管理办法（试行）》，试点发行土地储备专项债用于土地储备，并纳入政府性基金预算管理，不得通过地方政府债券以外的任何方式举借土地储备债务。
因此，以土地储备机构为发放对象的地产贷款将逐步清零，地产贷款余额开始显著下降。地产贷款余额已从2016年一季度末的高点1.8万亿元降至2017年一季度末的1.41万亿元，减少3900亿元。
房产开发贷款：其他融资渠道受阻，房地产企业更加依赖贷款
房产开发贷款指金融机构向房地产企业发放的房屋建设贷款，包括在土地开发阶段发放的、计划在房屋建设阶段继续使用的贷款。也就是说，如果贷款覆盖地产开发和房产开发全过程，那么应统计为房产开发贷款。房产开发贷款主要以土地使用权和在建工程作为抵押物，随工程建设的进度分阶段拨付。
房产开发贷款的发放需要符合“四三二”规定。即地产商必须“项目四证齐全、项目资本金达到30%、开发商具二级以上资质”。实际上，“四三二”的说法已经不是完全准确，项目资本金要求早已降低，2015年9月国务院发布《关于调整和完善固定资产投资项目资本金制度的通知》，提出“保障性住房和普通住房项目维持20%不变，其他项目由30%降至25%”。除了银行表内贷款外，银行表外理财、信托贷款等也需要符合“四三二”规定。
从2016年三季度起，房产开发贷款余额同比触底反弹，从9.6%升至2017年一季度的17.3%，主要原因一是房地产调控收紧，股权、债券、非标等其他融资渠道受阻，房地产企业只能转向传统的贷款融资，二是金融去杠杆提升了发债成本，而由于债券市场和信贷市场的相对分割，银行贷款利率上浮有限，房地产企业为了节约成本更倾向于银行贷款。对于银行来说，房产开发贷款依然属于相对优质的资产。
（二）利用外资：二季度起房地产海外债发行放缓
到位资金中的利用外资指房地产企业从境外（包括港澳台）融入的资金（包括设备、材料、技术在内)，具体包括对外借款、外商直接投资、外商其他投资，但不包括我国自有外汇资金。
利用外资以外商直接投资为主，占比在90%以上。外商直接投资指外国投资者在我国通过设立外商投资企业、合伙企业、设立外国公司分支机构等方式进行投资，以控制经营管理权为核心。2016年，房地产企业利用外资140亿元，其中外商直接投资132亿，占比94%。
年利用外资每年同比下降约50%。月，利用外资90亿元，同比增长115%，主要源于海外债发行升温。
对外发行股票和债券属于利用外资中的对外借款。2010年，房地产调控收紧，房地产企业的境内股权融资（包括IPO和增发）被证监会叫停后，叠加人民币汇率进入升值周期（年人民币汇率从6.8升值至6.1，升值12%），房地产企业转向境外融资。一批房地产公司赴港股等海外股市上市，海外债的发行也快速增长。
美元债是房地产企业海外债最主要的品种，以下主要分析美元债的发行情况。
年是房地产企业发行美元债的高峰期。年房地产企业分别发行美元债41只和44只，分别融资184亿美元和200亿美元。
年，由于国内监管放松、国外美元升值，美元债发行缩量。从国内看，公司债发行主体扩容、企业债监管放松，货币政策偏宽松，流动性相对充裕；从国外看， 2015年8月人民币实行汇改，同年12月美国进入加息周期，人民币汇率从汇改前的6.1贬值至2016年底的6.9，贬值13%，美元升值加大海外融资成本。国内外因素共同驱使房地产企业转向境内融资，年每年房地产企业发行的美元债约80亿美元。
2017年二季度起，发改委收紧给房地产企业海外债发放批文。由于金融去杠杆，境内融资受限，叠加人民币汇率趋于稳定，房地产企业重新转向境外融资，海外债发行升温。2017年一季度，房地产企业发行美元债23只，融资103亿美元，超过2016年全年的发行量（21只，融资84亿美元）。 但从2017年二季度起，发改委收紧对房地产企业海外债发放批文，融资大幅放缓。从二季度以来，4-5月房地产企业海外债发行仅11只，融资35亿美元。
房地产美元债体量较小，冲击有限。从到位资金看，利用外资占房地产开发到位资金的比重很低（不足0.2%）。从整体融资额看，月美元债发行138亿美元，以目前6.8的汇率换算，约相当于940亿元，仅相当于今年一季度国内新增房地产贷款（1.7万亿元）的5%。
（三）自筹资金：股权融资以定向增发为主
到位资金中的自筹资金以股权融资为主，房地产企业所有者权益范围内的资金都属于自筹资金。既包括企业折旧资金、资本金、资本公积金、企业盈余公积金及其他自有资金，也包括通过发行股票筹集的资金。
月，房地产企业资产资金1.8万亿元，同比下降3.4%，占到位资金的比重从去年底34%降至30%。
股权融资：定向增发融资同比减少80%
股权融资主要包括IPO、增发和配股，其中增发是房地产企业最主要的股权融资方式，一般占比90%以上。
2010年证监会叫停房地企业股权融资。年，股权融资是房地产企业融资的主要渠道。2009年12月，以“国四条”出台为标志，地产调控收紧。2010年1月，“国十一条”出台，同时证监会指出房地产公司 IPO 和再融资，都需要征求国土资源部意见，其开发行为需要住建部进一步检查认定，实质上叫停了房地产企业的股权融资。
境内房地产企业IPO基本停滞。从2010年至今，只有2家房地产企业在2015年12月成功在A股上市（招商蛇口融资481亿元，新城控股融资53亿元，合计融资534亿元）。在境内IPO受阻的情况下，其他房地产企业只能通过港股等境外市场上市（2013年旭辉控股、新城发展、金伦天地等一批房地产企业赴港股上市），或者在A股借壳上市（如2015年湖北金环、绿地控股）。截至2017年5月，沪深交易所共有147家房地产上市企业，总市值2.45万亿元，占A股总市值的4.7%。
增发在2014年重启后快速增长。2014年以中茵股份、天保基建定增获得证监会批准为标志，房地产企业增发重启，当年增发375亿。年房地产企业增发分别发行1405亿元和1220亿元，增长迅猛。按照规定，增发资金不得用于购置土地。
2017年2月以来增发收紧，1-5月发行额同比减少80%。2017年2月，证监会对《上市公司非公开发行股票实施细则》进行修订，旨在抑制目前市场存在的过度融资、募集资金脱实向虚等现象。影响较大的修订有三条，一是将发行期首日作为定价基准日，遏制一二级市场间的套利。二是增发规模不得超过总股本的20%，基本影响不大，因为历史增发超额的很少。三是上市公司融资后18个月内不能启动再融资，次新股再融资将受限，增发发行节奏放缓。月，房地产企业增发融资136亿元，同比减少80%。
（四）其他资金：销售回款显著回落，债券发行大幅缩量
到位资金中的其他资金来源指除以上各种资金之外其他用于房地产开发与经营的资金，以销售回款和债券融资为主。其中销售回款约占其他资金的90%。月，其他资金3.04万亿，同比增长16.7%。
销售回款主要包括定金及预收款、个人购房贷款，两者合计占其他资金的90%左右。月，到位资金中的个人购房贷款9600亿元，同比增长8.6%，较2016年底下降38个百分点；定金及预收款1.78万亿元，同比增长20.3%，较2016年底下降9个百分点。
其他资金的90%是销售回款，因此与房地产销售走势基本一致。房地产销售在2016年4月见顶回落，其他资金在5月随之回落。从2016年5月至2017年5月，房地产销售同比增速从56%降至18.6%，下降37个百分点；同期，其他资金同比增速从16.8%降至9.9%，下降了7个百分点。而由于其他资金占比超到位资金的一般，因此两者的走势也基本一致。
个人购房贷款：购房需求下滑，银行主动控制发放
个人购房贷款是房地产企业最重要的资金来源之一。虽然个人购房贷款是银行向居民发放的消费贷款，但房地产开发项目销售或预售的情况，将直接影响到开发商的还贷能力和需借贷的资金数量。尤其是在项目预售阶段，个人购房贷款既是项目预售收入的重要组成，也是房地产企业后续开发建设资金的重要来源。
接下来我们从银行发放的新增个人购房贷款进行分析。
年，新增个人购房贷款大幅上升。年的新增个人购房贷款都约为1.7万亿元。2015年起房地产调控放松，市场销售持续火热，2015年新增个人购房贷款2.6万亿，同比增长55%；2016年新增贷款4.96万亿元，同比增长86%。
2017年以来，个人购房贷款发放明显减少。从存量看，金融机构发放的个人购房贷款余额首次回落。截至2017年一季度末，个人购房贷款余额19.05万亿元，比2016年末下降了900亿元， 2011年以来首次回落。从增量看，新增个人购房贷款同比增速大幅放缓。月，居民中长期贷款（以个人购房贷款为主）累计发放2.34万亿元，同比增长13%，而2016年同比增速高达86%。
个人购房贷款发放减少的主因一是居民购房需求（尤其是投资性需求）受限购、限贷等政策打压有所回落。二是银行出于风险管理的考虑，主动控制个人购房贷款发放。
债券融资：房地产信用债发行同比下降75%
房地产企业的债券融资属于信用债范畴，分为企业债、公司债、中票、短融（又分为一般短融和短融）和非公开定向融资工具等。
2014年之前，房地产信用债发行体量较小，每年发行额不到500亿元。2014年地产调控放松，货币政策转松，房地产企业融资环境改善。年是地产发行信用债的高峰，发行额分别为2380亿元、6825亿元和1.11万亿元，同比分别增长3.7倍、1.9倍和63%。月，房地产企业发行信用债1400亿元，同比下降75%，主要源于企业债和公司债缩量。
从信用债构成看，年公司债已成为房地产债券融资的最主要方式，占比超70%。2016年，房地产企业发行信用债1.1万亿元，其中公司债8000亿元，占比72%；企业债1170亿元，中票1022亿元，占比都在10%左右；短融325亿元，定向工具450亿元，占比3%-4%。
2016年底，房地产调控开启后，发改委和交易所分别加强了对房地产企业债、公司债的监管。2016年10月底，上交所、深交所相继发布《关于房地产业公司债券的分类监管方案》，实行“基础范围+综合评价指标”的分类监管标准。2016年11月，国家发改委发布《关于企业债券审核落实房地产调控政策的意见》，严格限制房地产开发企业发行企业债券融资用于商业性房地产项目（用于保障性住房、棚户区改造、安置性住房项目除外）。
房地产信用债发行同比减少75%，主要受 企业债、公司债拖累。月，房地产企业信用债发行1400亿元，同比减少75%。其中，公司债发行310亿元，仅为去年同期的7%。企业债发行100亿元，为去年同期的14%。相对应的，房地产企业只能加大中票和短融发行额进行对冲，中票发行660亿元，同比增长30%；短融发行163亿元，同比增长53%。
由于公司债是房地产企业债券缩量最严重的信用债品种，以下重点进行分析。
2015年之前房地产企业很少通过公司债融资。年房地产企业公司债分别发行3只、6只和20只，融资额分别为4亿、10亿、140亿。
年房地产企业公司债发行几乎成倍增长。2015年1月，证监会发布《公司债券发行与交易管理办法》，公司债的发行主体扩容，从上市公司拓展至所有公司制法人（地方融资平台除外），公开发行实行核准制，非公开发行实行备案制。年房地产企业分别发行公司债4326亿元、8180亿元。
2016年底起房地产企业公司债发行大幅缩减，同比下降90%以上。2016年10月底，上交所、深交所相继发布《关于房地产业公司债券的分类监管方案》，实行“基础范围+综合评价指标”的分类监管标准，规定公司债的募集资金可以用于还贷、开发项目和补充流动性资金，不得用于购置土地。月，房地产公司债发行35只，融资额312亿元，同比下降93%。
基础范围指房地产企业申报公司债券应当符合的基础条件（资质良好、主体评级AA以上），综合评价指标将基础范围内的房地产企业进一步划分“正常类”、“关注类”和“风险类”。
综合评价指标分为整体规模和流动性管理两大类共五项。房地产企业触发两项则被列为“关注类”，触发三项以上则列为“风险类”，不触发则列为“正常类”。对“正常类”企业实行正常审核，对“关注类”企业实行重点监管，对“风险类”企业，主承销商应审慎承接。
截止2016年3月底，上交所164家房地产申报企业中，“正常类”、“关注类”和“风险类”占比分别为57%、23%和20%。
（五）非标：监管政策有所收紧
房地产非标融资包括信托、私募资管、银行理财等。之所以把非标单独列出来，因为非标不能简单地划分到房地产开发到位资金四类中，而是取决于非标具体的实现形式。如果非标通过委托贷款、信托贷款的形式融资，则应该归入国内贷款中。如果非标是通过明股实债或真股权的形式融资，则应该归入自筹资金中。
由于非标中投向房地产行业的数据统计缺失较多，因此这部分我们以分析相关监管政策为主。
信托：从2016年重拾增长势头，下半年高景气有望保持
2013年是房地产信托发行高峰期。2013年房地产信托新增发行6848亿元，同比增长116%。房地产信托余额从2010年底的4322亿元增长至2013年底的1.03万亿。
2015年起房地产信托企稳回升。2013年3月，银监会发布8号文，限制银行理财投资非标，同时以国务院发布“新国五条”为标志，房地产调控再次收紧，2014年新增房地产信托同比下降20%。从2015年起，房地产信托发行企稳回升。2016年房地产信托新增发行7327亿元，同比增长36%，创历史新高。
2017年一季度，房地产信托延续增长势头，新增发行2328亿元，同比增长53%；房地产信托余额1.58万亿元，同比增长21%，占资金信托余额的8.4%。
金融去杠杆背景下，房地产信托融资开始收紧。2017年5月，银监会向各地银监局下发《2017年信托公司现场检查要点》，明确表示违规开展房地产信托业务将列入检查要点。
《检查要点》中关于房地产信托的核心内容有两条，一是重点检查是否通过股债结合、合伙制企业投资、应收账款收益权等模式变相向房地产开发企业融资规避监管要求，或协助其他机构违规开展房地产信托业务。二是重点检查“股+债”项目中是否存在不真实的股权或债权，是否存在房地产企业以股东借款充当劣后受益人的情况，是否以归还股东借款名义变相发放流动资金贷款。
房地产信托下半年有望保持高景气。信托对于房地产而言，属于高成本融资方式。而房地产信托自2016年下半年以来的明显回暖，主因是房地产信托相对于其他融资渠道受限更少，房地产企业被迫转向信托融资。虽然《检查要点》已经出台，但从自查到业务调整，需要一定的时间，下半年房地产信托有望保持高景气。
私募资管：16城私募资管不得投资房地产普通住宅项目
2017年2月，基金业协会发布《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第4号——私募资产管理计划投资房地产开发企业、项目》。
16城私募资管不得投资普通住宅项目。一方面，私募资管计划对房地产企业的融资，不得用于补充流动性资金和支付土地出让价款，这是一直以来的政策基调。另一方面，对于房价上涨过快的16个热点城市，投资于普通住宅地产项目的私募资管计划停止备案。16个热点城市包括北京、上海、广州、深圳、厦门、合肥、南京、苏州、无锡、杭州、天津、福州、武汉、郑州、济南和成都等。资产管理人要对底层资产进行穿透审查，确保受托资金的最终投资方向符合监管要求。
《备案4号》中提到的常见“绕道监管”融资方式包括委托贷款、嵌套投资信托计划及其他金融产品、受让信托受益权及其他资产收（受）益权、以明股实债的方式受让房地产开发企业股权和其他债权投资方式。其中，明股实债的常见形式包括回购、第三方收购、对赌、定期分红等。
银行理财：开展银行房地产业务的专项检查
银行理财监管从2016年10月起收紧，开展对银行房地产业务的专项检查。2016年10月的三季度经济金融形势分析会上，银监会前主席强调要加强对银行理财资金投资房地产领域的监督管理，严禁银行通过表外理财绕道投资房地产企业拿地项目。
2016年11月，银监会发布《关于开展银行业金融机构房地产相关业务专项检查的紧急通知》，要求银行理财资金比照自营贷款进行严格检查，禁止通过个人经营贷或信用卡套现以及其他形式进行首付贷，限制房地产企业变相通过上下游企业进行违规融资。各类绕道为房地产企业融资的资管产品，最后贷款多数仍要通过信托和银行，这次银监会堵上了信托贷款的通道、银行理财和自营资金来源。
三房地产企业偿债压力和资金状况
这部分将对房地产企业的偿债压力和资金情况进行分析，我们以A股市场的148家上市房企作为研究对象，截至2017年6月，房地产上市房企总市值2.45万亿元，占A股总市值的4.7%。时间区间从2010年开始，主要为了保证样本基本一致，因为2010年至今只有两家房地产企业在A股上市。
根据资产规模（600亿元为分界线）划分大小上市房企。截止2017年一季度末，资产规模大于600亿元的归为大房企，共28家；资产规模小于600亿元的小房企，共148家，以分析大小房企是否存在分化情况。
（一）房地产企业偿债压力：偿债高峰在年
年是房地产企业信用债的偿还高峰期。年房地产企业信用债偿还额几乎成倍增长，偿还额分别为1333亿元、2250亿元和4405亿元。年将迎来房地产企业信用债的偿还高峰，每年偿还额高达亿元。目前偿债高峰还未到来，短期房地产企业的偿债压力不大。
（二）房地产企业资金状况：整体良好，大小房企有所分化
我们选取了货币资金（现金）、流动比率和速动比率、筹资净现金流等指标，考察上市房企的资金状况。企业融资属于流量概念，资金状况属于存量概念。虽然房地产企业的融资已经开始受限，但由于年房地产市场销售火爆，目前房地产企业资金状况整体良好。换句话说，即由于资金存量处于高位，流量的收缩暂时没有对房企的经营造成太大影响。但值得注意的是，大小房企资金状况的分化已经呈现。
从货币资金看，整体绝对值处于历史最高位，小房企开始恶化。货币资金即企业的现金，截至2017年一季度末，上市房企货币资金合计8885亿元，同比增长39%，比2016年底降低1个百分点。虽然货币资金的同比增速已经有所回落，但货币资金的绝对值仍处在历史最高位。大小房企货币资金情况出现分化，与2016年底相比，2017年一季度末大房企货币资金增加360亿元，而小房企减少10亿元。
从流动比率和速冻比率看，整体略有上升，短期偿债能力较强。流动比率=流动资产/流动负债，其中流动负债包括一年内到期的长期负债。速动比率=速动资产/流动负债，速动资产指现金、短期投资、应收账款等变现能力强的资金。流动比率和速动比率越高，表明企业短期偿债能力越强。截至2017年一季度末，上市房企流动比率为1.66，比2016年底提高了0.02；速动比率0.56，比2016年底提高了0.15。
从筹资净现金流看，整体仍在改善，小房企明显恶化。筹资现金流入包括筹集权益资本（股票等）和债务资本（债券、贷款等）等收到的现金，筹资现金流出包括偿还债务、支付利率、股票分红等支出的现金，筹资净现金流即两者之差。截止2017年一季度末，上市房企筹资现金流净额为1653亿元，同比增长10.9%，比2016年底提高3个百分点。值得注意的是，大房企筹资现金流在改善，而小房企筹资现金流明显恶化。截止2017年一季度末，大房企筹资现金流净额1477亿元，同比增长35%；小房企筹资现金流净额174亿元，同比下降56%。
在房地产企业融资收紧下，有限的资金流向信用资质更好的大房企。大房企由于资产规模更大、资产资质更好，在获取银行贷款方面具有更大的优势，同时融资渠道更加多元化。如海外债的评级门槛高，更加适合大房企，小房企发行难度较大。因此，小房企在后续的融资中面临的压力更大，随着偿债压力的增大，部分前期加杠杆快、激进拿地的小房企具有潜在的信用风险，或被大房企收购重组，房地产业行业将迎来新一轮洗牌。
实际上，2017年以来，房地产行业集中度已经明显提高（约10个百分点）。月，房地产行业销售额的CR5从去年底的11%提高到20%，CR10从17%提高到28%，CR20从23%提高到37%。
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