【随笔】监管的逻辑：理财业务深度解析
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【随笔】监管的逻辑：理财业务深度解析
文国泰君安银行团队邱冠华 王剑 赵欣茹 张宇本文第一部分简述我国银行理财业务发展史，重点回顾它如何脱离资产管理本质，而沦落为影子银行，以及这期间监管部门的应对。第二部分则是理论分析，阐述银行存贷款业务与资产管理业务在逻辑本质上的区别。第三部分，分析理财业务的这种沦落，会带来哪些后果。第四部分是我们对监管取向的预期。第五部分则是在前述监管取向下，理财业务的未来出路。&一、理财业务野史银行原本的主业是存贷款业务。储户们把钱存在银行，大家有存有取，但终归会沉淀下一笔相对稳定的金额，银行就将其用于放贷，并以此赚取贷款利率、存款利率之间的息差。这一模式已延续几百年，老少兼知。后来，我国银行业于2004年开始出现了理财业务。&关于理财业务的定义，银监会2005年颁布的《商业银行个人理财业务管理暂行办法》（银监会令2005年第2号，以下简称《暂行办法》）第二条指出：本办法所称个人理财业务，是指商业银行为个人客户提供的财务分析、投资顾问等专业化服务，以及商业银行以特定目标客户或客户群为对象，推介销售投资产品、理财计划，并代理客户进行投资操作或资产管理的业务活动。也就是，理财业务大致包括两大类：（1）理财顾问服务，就是咨询，银行只仅出主意，卖点子；（2）综合理财服务，即理财产品的设计与销售，暂行办法定义为（第八条）：个人理财综合委托投资服务（以下简称综合理财服务），是指商业银行在向客户提供顾问服务的基础上，接受客户的委托和相关授权，按照与客户事先约定的投资计划和方式，由银行选择、决定投资工具的买卖并代理客户进行资产管理等的业务活动。在综合理财服务活动中,客户授权银行代表客户按照合同约定的投资方向和方式，进行投资和资产管理，投资收益与风险由客户或客户与银行按照约定方式承担。后一类是我们研究的重点。&具体实践中，大致就是银行设立一个理财产品（含具体合同），向投资者（一般就是银行原有的存款、贷款客户）出售，以此募集了资金。然后银行作为受托管理人，把这些资金按约定进行投资，取得的收益按约定分配给投资人，自己则收取管理费。一听起来，这应该是资产管理业务，不属于存贷款业务。（发债、ABS和产业基金业务合作请添加微信）1早期投向债券为主起初，理财资金投向就是银行间市场的各种高等级债券，所以我们觉得它和货币基金、债券基金非常类似其背景，是银行间市场早年就实现了利率市场化，利率较高，但个人不能直接参与。个人的存款利率则受管制，较低。两者间存在明显利差（仅极少数时期倒挂），而货币基金、债券基金实则可充当两个市场的套利工具，个人购买基金，基金再投向银行间市场的债券。既然这事基金公司能做，银行还不如自己做……于是他们就开始做了。但理财产品和公募基金又有很大区别，公募基金的管理人只收取固定管理费（但这又太过死板了，对基金管理人激励不足），套利空间的其余部分都归属投资者。&而理财业务，则可双方自行约定。通行的做法，是给客户一个固定的收益率，剩下的都归银行管理人，被称为“超额留存”（这和公募基金刚好相反，投资者拿了固定部分，银行拿走了套利空间的其余部分）。虽然这并不违反规定（《暂行办法》允许双方自行约定），但这约定的收益率却给后来的刚性兑付埋下了伏笔，有点偏离资产管理业了。再者，由于银行获取的是“超额留存”，他们就存在拉大套利空间的动机，而其中一个简单的方法就是期限错配，为管理期限错配，又对资金池产生需求，进一步偏离资产管理业。2非标纳入投资范围但是，“非标准债权（非标）”纳入了理财资金和投资范围，我们就猛然发现理财业务加速变味了。&所谓非标，本质就是向企业的贷款，贷款条件由双方议定，不是证券那样的标准化合约，所以称为非标。由于早期规定，银行理财资金用途有限，且没有投资人主体，所以作为规避，有银行发明了“银信合作”，先由信托公司设立一只信托计划，向借款人发放贷款，然后银行理财资金去购买信托计划。简单粗暴，只需要一个信托计划作为通道，理财资金就实现了向借款人放款。同时也可以以信托计划出面，投资其他领域，包括股票一级市场（打新）、二级市场、另类投资等。另一头，银行又继续向理财产品投资人支付稳定的收益率，刚性兑付正式确立，已和高息揽储类似。由此，银行理财业务本质上已经是存贷款业务，只不过利差薄一点而已（因为理财的收益率高过存款利率）。这种表外的存贷款业务，是一种典型的影子银行。因为银行存贷款业务是赚取息差的，那么在息差率稳定的情况下，规模越大越赚钱。所以，银行一般来说都会有强大的动机去做大规模。然后，风险越高的贷款客户，其贷款利率也越高，有些银行会为了盈利，去拓展这些客户（贷款业务的风险偏好上升）。这些行为都会加大银行风险，但由于银行“大而不倒”，出事时国家会救，所以银行行长们并不担心这一点，拼命做大规模，放大风险。这是银行业务本质决定的。所以，各国均对银行施以严格监管，设置资产充足率、不良率、流动性等监管指标，遏制其无度扩张，不让其风险失控。但是，理财资金投向非标（本质是贷款），实质上已经成为了存贷款业务，且不受资本充足率、不良率、流动性等监管指标制约，风险有可能失控。监管层很快发现了这种做法，于是发文叫停。但是，银行又有了新的发明，理财资金不再去直接购买信托计划，而是购买了信托计划的受益权……意思是说，我没购买该信托计划本身，只是买了其受益权。这几乎是中世纪信托问世的翻版。有钱人的财产继承要课重税，所以就不继承了，而是把它委托给受托人，受托人管理财产，财产收益则支付给受益人（比如子女）。子女拥有受益权，这种受益权可转让。银行就像欧洲中世纪的大财主一样，找到了信托计划这一利器，理财资金几乎实现了所有的投向。尤其是在2010年开始的宏观调控中，监管层不允许银行信贷投向房地产、地方融资平台、两高一剩等领域，而银信合作则绕开这一监管。于是，银监开始着手遏制，年竟然连发十文干预此事，狂刷存在感，比某些证券分析师发深度报告还勤快。（发债、ABS和产业基金业务合作请添加微信）2008年9月《关于印发的通知》（银监发[2008]83号）2009年7月《关于进一步规范商业银行个人理财业务投资管理有半问题的通知》（银监发[2009]65号）2009年12月《关于进一步规范银信合作有关事项的通知》（银监发[号）2009年12月《关于规范信贷资产转让及信贷资产类理财业务有关事项的通知》（银监发[号）2010年8月《关于规范银信理财合作业务有关事项的通知》（银监发[2010]72号）2010年12月《关于进一步规范银行业金融机构信贷资产转让业务的通知》（银监发[号）2011年1月《关于进一步规范银信理财合作业务的通知》（银监发[2011]7号）2011年5月《（办公室）关于规范银信理财合作业务转表范围及方式的通知》（银监办发[号）2011年6月《（非银部）关于做好信托公司净资本监管、银信合作业务转表及信托产品营销等有关事项的通知》（非银发[2011]14号）2011年7月《关于进一步落实各银行法人机构银信理财合作业务转表计划有关情况的函》（银监办便函[号）如果这些文件被严格执行，这些表外资产全部回表，估计好多银行的监管指标会“爆表”。但是，就在银监与银行进行猫和老鼠的游戏时，2012年证监会突然间来给银行提供了神助攻。当年的券商创新大会后，券商资管、基金子公司、期货公司资管都被允许充当通道，流程和信托一样。银监会发现自己当初刷屏用的十道令牌全成了废纸，于是一改监管方式，干脆直接规定非标资产的总量上限。2013年，银监会颁布《中国银监会关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（银监发[2013]8号），规定理财资金投向非标资产，不得超过理财总额的35%，亦不得超过银行总资产的4%。该文件于3月27日公告，次日，银行股行业指数大幅低开，全天暴跌超6%，足可见威力之强大。但是，监管层这相当于承认自己无法杜绝影子银行，只能退而求其次，限制其规模。该规定取得较好效果，此后非标总量得到控制。但仍然有部分银行，将非标资产通过种种手段包装成标准化债券（所谓“非标转标”），从而规避了监管。二、理财业务本应是资产管理业把市场搅得鸡飞狗跳的理财业务及其监管，到底问题出在哪呢？我们认为，这还是要从业务的根本商业逻辑上去找到关键点。&存贷款业务和理财业务（资产管理业务），虽然表面上都把客户把钱交给银行，银行再去投放，但其实本应有是截然不同的商业逻辑。&存贷款业务，即通称的银行表内业务，是两层债权-债务关系。首先是存款，储户把钱借给银行（第一层债权-债务关系），银行以自身信誉为保障，只要银行不倒闭，这钱就可随时还给你（或按约定时间还给你）。此时，储户不用在意银行把这钱拿去做了什么，反正不管做什么，只要银行不倒闭，存款就能还你。然后，银行留一部分存款资金用来应付储户的取款，其余的大部分沉淀资金则拿去放贷款（第二层债权-债务关系）。而且，银行所有来源（包括存款）的资金会汇总在一起使用，即俗称的“资金池”，存款和贷款间没有科目对应关系，某笔存款和某笔贷款间更不存在一一对应关系。资金池是银行表内业务的终极神器，有了它，银行可实现资产与负债之间规模（积少成多）、期限（续短为长）、信用风险（用低风险资金为相对高风险业务融资）的错配，从而能够动员社会闲散资金，集中形成资本，用于生产。然后，银行开始工作。他们要履行筛选、审查、监督借款人的工作（为克服信息不对称而进行的信息生产工作），这也理解为是一种专业的债权投资管理服务；此外，如果借款人万一还不了钱，银行则自己承担损失（信用风险由银行吸收，银行用利差收入覆盖坏账，不转嫁给存款人）；而如果突然间来取款的储户特别多，银行自己留存的资金不够，那么它还得向金融市场或央行紧急借款（不能以贷款还没到期收回为由拒绝储户取款），并为此承担成本（流动性风险也由银行吸收）。因此，银行是基于：（1）信息生产工作；（2）承担信用风险；（3）承担流动性风险等，获取其相应回报。这是银行存贷款业务的商业逻辑。&而资产管理业的逻辑则完全不一样。资产管理业，是投资人将资金托付给资产管理人，请其为自己从事投资（《暂行办法》称是委托关系，但也接近信托关系）。资产管理人按照事先约定的方式收取管理费（可以是管理资产的固定比例，也可以是投资收益的分成），然后把扣除管理费后的投资收益交还给投资人。资产管理人以自己的专业能力，勤勉地为投资人提供资产管理服务，但投资结果由投资人自行承担，不保证收益。而且，资产管理业务不应该有“资金池”，每项资产管理产品（可以有多个投资人）的资金来源与运用是清晰的，不会和别的产品的钱混在一起使用，这样才能算得清投资人的收益。比如典型的资产管理业是公募基金业，基金公司是基金管理人。比起投资人自行投资，这样做的好处，一是基金公司的基金经理在投资方面更为专业，二是公募基金汇集了众多投资人的资金，能够更好地实现分散化投资或履行股东权利，实现规模优势。资产管理人的回报仅来自专业的投资管理服务，管理人不为投资人承担流动性风险（有些资产管理产品可随时赎回或转让，流动性较好，但这种流动性并不是管理人提供的，所以不属于“管理人承担流动性风险”）、信用风险等。&所以，这本该就是两门生意，有着截然不同的商业逻辑。我们将两者作个简单对比：银行存贷款业务，是用资金池来吸收流动性风险，用资金池的错配来赚取利差，利差又是用来覆盖坏账。而资产管理业务，不用承担这两种风险，所以理论上不必设立资金池。而且，理财业务设了资金池，还为利益输送创造了空间（多只理财产品的资产混在一起运用，边界不清，管理人可随意调节某只理财产品的收益）。&而银行的理财业务，理应是资产管理业务。它肯定不能是存贷款业务，否则就应该一并纳入表内，统一实施资本充足率、不良率、流动性等监管。但是，我国银行理财业务，却因有意无意的混淆，也不像是真正的资产管理业务。比如，我国银行理财业务一直存在资金池操作，屡禁不止。还有，银行发行理财产品，很多情况下竟然是向投资人约定收益率的，而不是约定管理费。以及其他问题。最后，就形成如今这种现状，即理财业务既不是存贷款业务，也不是真正的资产管理业务……那它到底是什么呢？三、逻辑扭曲带来的影响在法律人士、从业人士继续探讨理财业务终究是什么的过程中，这一现状所带来的影响却纷纷显现。其中也有好的影响，但更多是负面的影响。&（1）倒逼利率市场化：这一点是积极影响。我国利率市场化进程接近末尾，这几年进展较快，而理财业务对起到积极的推动作用。况且，从其他国家经验上看，利率市场化其实是经济发展到一定阶段后的内生要求，即使监管没放松，市场也会自发地用其他方式突破。理财业务就是一例。理财业务使更多投资者获得投资性收入，使更多借款人拿到融资，有其积极意义。&（2）整体风险不明：部分理财业务本质上接近存贷款业务，或者说是把部分表内放款业务转移到表外（但风险依然由银行承担），从而规避了监管，使部分监管指标失真。比如，理财资金投放的非标，不用计提拨备和资本占用，也不计算不良率，也不用回避高风险领域（比如监管层叫停向地方政府融资平台、房地产开发商等领域投放信贷，但理财资金投放可规避此监管），最终导致监管层对整个银行体系的风险评估不准确，可能引发严重后果。&（3）抬高无风险收益率：由于银行在我国仍然拥有极高信誉，他们发行的理财产品又因为刚性兑付，被很多投资者默认为无风险，从而，理财产品收益率实际上是一种无风险收益率。当然，结合第（1）点来看，如果原来的无风险收益率是人为低估的，那么抬高它也算好事。但问题是，刚好有时货币当局希望压低无风险利率时，实施宽松货币政策时，宽松的效果却被抵消了。因此，这造成了对货币政策传导效果的干扰。四、监管取向及其影响监管的意思一直是明确的、坚定的，但执行却是稀里糊涂的。&其实，早在2014年银监会曾颁布《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》（以下简称《征求意见稿》），里面对理财业务多方面做出详尽规定，使其成为真正的资产管理业。其中包括：非标资产回表，非标资产不允许错配，穿透管理（解包还原）和限制通道层级，分组产品的监管，细化托管制度，不允许资金池，建立风险准备制度等……通篇看下来，若严格执行，那么银行理财业务就回归资产管理了。但是，因为种种原因，该征求意见稿征求了两年多意见，依然没有下文。而这两年，理财业务规模疯狂增长到23万亿元（2015年底），占银行业表内资产比例高达20%多，已经到了不得不收拾的时候了。首先，规模失控：2015年底总规模达到23万亿元，2016年上半年仍在增长。其次，投向失控：经过层层通道，理财资金已经实现多种投资，甚至包括风险极高的为恶意并购融资。虽然真正意义的资产管理业，理论上可以为合格投资提供所有种类的投资管理服务，当然也包括高风险投资。但是，这是建立在信托关系基础上。但目前理财业务仍有表外存贷款业务的嫌疑，还有，杠杆失控：经过多层通道，层层叠加杠杆，最终会使杠杆奇高，加大整个金融体系的潜在风险。理财业务的三失控，可能加大金融体系脆弱性，或对整个金融体系带来了较大的风险，且不能被监管部门有效监测。可时至今日，理财业务的系统法规依然没有出台，一个《暂行办法》暂行了十多年，后面只有几个补丁式的规章，无法从系统上管控理财业务风险。因此，我们预计正式文件出台时已不远，其基本要义与《征求意见稿》相近。&在看到正式文件前，我们尚不能准确评估其带来的影响。但根据监管精神，至少可以肯定以下几点影响：（1）理财业务量价齐跌。总量控制，甚至有所收缩。因不能错配、信用风险加大、业务成本加大等原因，理财的收益率会下降。（2）非标业务得到遏制，资金可能回流债券市场，或者干脆就离开理财业务。这对借款企业的流动性并不利，但利好债券市场。（3）信贷（非标）资产获取能力较强的银行形成差异化优势。五、未来的展望对于未来，我们觉得有三个问题可考虑，而且这三个问题是层层相关的。&
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& & 我们很难预料到30年，特别是50年以后的经济是什么样子，还有蓝领和白领的区别吗？货币的用处还有多大？企业的规模会不会变得很小？将来还有人会买汽车吗？
& & 很多问题都是我们今天想不到的，想不到的我们也要想，因为这种经济中的重大变化可能最早就是异想天开的，但异想天开的事或许最终会成为事实。
& & 第一个问题：实现中高速增长的两个重要条件
& & 中国经济的下一程，首先要从“新常态”谈起。我们对新常态应该有一个正确的认识，“新常态”就是按经济规律办事。比如前几年中国经济一直高速增长，持续的高速增长不符合经济发展规律，也不能够持久。正因如此，我们转入中高速增长，这符合当前的中国实际情况。
& & 高速增长带来五方面的不利影响：一是资源过度消耗；二是生态恶化；三是部分产业产能过剩；四是普遍低效，五是为了促进高速增长我们错过了技术创新和结构调整的最佳时机。2008年国际金融风暴爆发后，包括美国、德国、日本在内西方的发达国家都是尽量地从技术创新找出未来经济发展的道路，而我们忙于高速增长，耽误了时间，所以这是我们要牢记的重要问题。
& & 另外，新常态的一个重要表现就是我们的经济转入中高速增长。一般经济学认为，7%，甚至6%-7%的区间是中高速增长，中高速增长同样是不容易的，而且并非转入中高速增长就真能够实现中高速增长，因为它需要重要的条件：一是结构调整；二是创新。没有创新、没有结构调整，中高速增长也是不可能的。
& & 第二个问题：当前我们遇到了经济下行的压力
& & 首先，要分析下行压力是如何形成的，经济下行压力下我们该怎么办？我们先要把问题弄清楚，然后再想用什么办法找出对策。现在不是增长率本身的问题，而是增长速度放慢的问题。另外也应看到要长期保持高速增长代价过大，像近期出现的问题就是前几年的高速增长过程中大量的重复建设，低水平的重复建设，再加上在这段时间内很多地方产能过剩，各种因素叠加所产生的后遗症。产能过剩的最大问题一个是造成消耗，二是浪费了资源。前几年我们超高速增长实际上是浪费资源的增长，没效率的增长。
& & 第二，从经济学的角度讲，经济要稳步增长要看基数是越来越大还是越来越小。今天我们的基数和十年前相比，更不要说和二十年前相比，基数是越来越大的，每增加1%的难度也更大，这样的状况不可持续，它是一个递减的过程。所以说前几年的高速增长实际上也给我们今天的继续增长带来了困难。
& & 第三，国际市场的不稳定带来若干问题。这种不稳定给我们的出口、对外贸易造成了一些不利的影响。我们遇到了两个困难：日本在高科技产品方面是我们的对手；东南亚国家在低端产品方面是我们的对手。东南亚国家的劳动力生产率虽然比我们低，但是他的工资便宜。所以我们处于这样的环境中，应该认识到今天的困难和国际经济形势是有关系的。
& & 第四，经济下行压力增大后，想要扭转局面为何困难重重？结构调整不是一件容易的事情，已经形成这么多过度投资，现在要扭转过来不是容易的事情。结构调整要有壮士断腕的决心，是要带来损失的，但能不能忍受这个损失，能不能坚持是非常重要的。如果不坚持下去就会前功尽弃。所以要认识到这个问题的艰巨性，结构调整绝不是容易的事情。
& & 第五，技术创新。技术创新是不能性急的，一个能真正占领市场的技术创新需要经过多年积累的。比如深圳的华为，华为也不是一下子就冒出来的，他现在是收成期了，但华为也意识到不能止步，还要继续创新。
& & 互联网的发展，我们还在探索，谁都不知道以后互联网会把我们推到什么地方去，这是经济学界也难以预料的问题，但这会是未来的一种趋势。互联网的作用是巨大的，呈现出很多新技术，让结构调整变得更为顺利，但是否能拉动经济的发展还要经过一段时间的检验。
& & 正因如此，我们在应对经济下行压力时还是要坚持这两点：一是结构调整，结构调整的这一关非过不可；二是技术创新，要走群众创新创业的道路。思路上要坚定，不要再幻想，也不要老调重谈，经济的大起大落对我们没有好处。所以我们还得讲宏观调控，着重放在定向调控，因为定向调控就是结构性的调控，重视微调和预调，这样我们才能适应当前经济运行的下行压力。
& & 第三个问题：观念上的转变，高投资未必带来高就业，这是我们遇到的新问题
& & 过去讲新的工作岗位是在经济增长中出现的，经济增长率高，新出现的工作岗位就多。这个观念在过去是符合情况的，因为中国经济还在比较低的层次上运行。现在情况变了，在产业升级中实现经济增长，来实现高科技的发展。所以对当下来说，就业问题不是靠大量投资就可以解决的。
& & 最近我在企业考察，这个企业未来的厂长在工地上向我介绍，他们进行了大量投资，我就问他，你增加多少就业？他的回答很简单，一个都不增加，还得裁员。我问为什么呢？他说现在的投资和过去不一样了，技术创新的投资是完全现代化的。比如用机器人代替劳动力，效率是提高的，但不增加就业，原来年纪大的工人被重新安排，有的就退休了，年纪轻一点的工人要再培训，进来以后首先得是一个技术工人，和以前就不一样了。
& & 我再问其他的企业，当前的就业问题怎么解决。他们说不是靠高投资解决，而是把民间的积极性调动起来，民间有创业的积极性，让他们创业，创业增加了就业。还有就是把企业很多部门分散开来，一个部门就是一个创新单位，自己有一帮人在里面工作、发展、赚钱。现在很多人的观念都有所改变，就是从农村出来的劳动力，现在也不主张你出去打工了。首先是学技术，学技术了以后就有更多的地方需要你。另外出来以后可以创业，甚至他出来学了技术再回家去创业。民间存在着极大的创业的积极性，这就是中国未来解决就业的主要途径之一。有人预料，20年以后不需要写字楼，完全采取职员在自己家里办公。所以我们对就业的观念需要改变，这就意味着解决就业未必靠高投入。当然，尽管技术在改进，但适度的基础设施投资和加强人力培训还是需要的。
& & 第四个问题：高利率未必能够抑制通货膨胀，这是新观点
& & 过去传统观念里通货膨胀是由于投资太多、消费太旺等原因导致的需求过大造成的。这种形势下能够用紧缩的办法来解决通货膨胀问题。70年代初在美国发生了滞胀，一方面是通货膨胀，另一方面是失业，失业与通货膨胀并存。于是当时主流派经济学家都感到不知所措，因为按照传统的凯恩思理论总需求大了就是通货膨胀，总需求小了就有失业，所以通货膨胀和失业是不可能并存的，70年代出现的二者并存就是滞胀。当时的美国总统尼克松找那些主流经济学家，想办法研究为什么有滞胀。当时经济出现了两种垄断力量，一种垄断力量是工会，工会认为他能控制工人的行动，他坚持一点就是工资必须刚性，就是工资只能升不能降，工资降了罢工。但经济上还有一种垄断力量是跨国公司，跨国公司认为价格是他控制的，所以他有价格的刚性，价格只能上升不能下降，东西销掉也不能下降。两种刚性的同时存在，于是经济生活中就像小孩玩的跳背游戏。经济学家主张去按住小孩，如果两个手把两个小孩全按住了那工资和物价就都跳不起来。这完全是违背市场经济规律的观点，但尼克松居然接受了。他实行了新经济政策，这就是70年代美国著名的工资冻结、物价管制的措施。后来搞不下去，尼克松的政策就破产了。
& & 到20世纪80年代里根总统接受了供给学派的观点，因为主要的问题在供给，供给有问题才出现这样的结果。通过创新产生更多新产品，集中创新成果带动经济增长，美国从80年代以后经济摆脱了停滞，通货膨胀也解决了。这个经验告诉我们不能短视。今天的通货膨胀，就是投资过多、需求过大造成的，该投资就得投资，银行该放低利率就放低利率，才能适应新经济。“钱荒”怎么来的？我在浙江专门为这个问题走了好几个市考察，它不是货币供应不足，M1、M2的供应都挺多的。“钱荒”主要是贷款难。银行感到民营企业靠不住，如果贷款收不回来问题就大了，所以就找国有大企业来贷款，就找他信得过的国家独资的企业贷款。可是这些国有企业并不需要这么多钱，贷款利率还低，那怎么办呢？转放出去，把钱转放出去。
& & 民营企业贷不到钱，就找国有企业分借一部分钱，你钱多利息高那你就承担；另外很多人贷不到就求助于自己人，在浙江就流行一句话“现金为王”，就是企业最重要的就是把现金拿在手里，有了现金就有了一切，资金链不会断，产业链会顺畅，有投资机会就能下手。家家企业都是超正常储备，超正常储备以后结果现金储备量大了，所以M1、M2没变但还是紧张。所以，中国以后如果发生通货膨胀，一定要多方面考虑。
& & 第五个问题：任何行业都应该懂得市场是可以创造的
& & “市场是可以创造的”，这是一个新的命题。我在河北沧州考察，沧州的肃宁县专做裘皮，有些人说现在生意不好做，以前裘皮主要卖给俄罗斯，但卢布没购买力了，所以肃宁裘皮即使比欧洲便宜得多俄罗斯人也不买。我给他们几句忠告：一是“让产品更具有个性化”，因为当前的消费和几十年前是不一样的，90年代初甚至90年代末都属于那种排浪式消费，赶时髦的，现在不是了，现在的消费是个性化的；二是“让服务更人性化”，你和顾客打交道，你板着个脸，好像我是对你恩赐一样的，那就错了；三是“把品牌打到国外”，目前中国的品牌还没完全建立起来，品牌是靠多年的产品和质量建立起来的；四是“把消费者留在国内”，如果国内能够买到质量好的马桶盖人们又怎么会出国买呢？把消费者留在国内，这都是可以解决的，自贸区就是在解决这个问题。
& & 我在北大光华管理学院经常给研究生讲一个案例，一个生产木头梳子的工厂，找了四个推销员各带一批样品到指定的和尚庙里推销。第一个推销员一把没卖掉，因为和尚说光头不需要梳子。第二个推销员销售了几十把，他跟和尚们说梳子除了梳头之外还有其他功能，如刮头皮止痒、美容等，所以在和尚庙卖了几十把。第三个推销员卖了几百把，他观察到庙里香客很多，香火很旺，但香客们磕完头后头发有点乱，香灰掉到头发上有点脏，于是他就去找方丈，说你庙里香火旺，香客这么热情，你们庙里面得关心他们，在每个佛堂前面放几把梳子，让他们感觉庙里关心他们，他们来得会更勤快。于是他卖出了几百把。第四个推销员销售了几千把。他直接找方丈和方丈聊天，你庙里出去办事有人事关系要打通吧，攻关得有礼品，木头梳子是最好的礼品，可以在木梳上刻上“佛在心中”、“积善为本”，把它变成了庙里的名片了，这样一来他卖出几千把木梳。
& & 这个故事告诉我们，市场可以创造，市场创造以后产品功能发生了变化，用新功能代替旧功能创造市场。我们在市场的问题上难道不应该这样考虑吗？今天我们要打出去一定要让产品增加新功能，一定要让产品满足消费者的新需求，这样我们才能打开、创造新的市场。
& & 第六个问题：经济人和社会人的问题
& & 以前所有的经济学书里面的谈到的都是经济人假设。经济人假设就是说经济人是从最低成本考虑的，是从最大收益考虑的，一定要符合最低成本和最大收益。经济学一定是从经济人假设出发的，但今天的世界正在变化，我们就可以讲经济人假设是不够的，社会人假设渐渐抬头了。社会人假设就是人不完全从经济人角度考虑，也从社会人考虑。
& & 比如说有AB两个地方都可以进行投资，在A投资利润高，成本小，在B投资利润没他们那么高，成本却比他们大。所以从经济人出发人都在A投资，偏偏有人从B考虑，愿意在B投资。为什么在B投资呢？有各种理由，第一个理由是B是我的故乡，我已经发展起来了，我有钱了，可故乡还那么穷，我愿意在那里投资办一个工厂，解决下岗问题，这是从故乡的角度出发。还有一个人可能是这么想的：我从小在那里生活过，在那里上学、工作，人多瞧不起我，我没出息，我离开那里创业了，现在有成绩了，我就回来给你们看看我是不是你们眼里那样没有出息，回来办一个大企业，改变你们过去的成见和对我的看法。还有一个人过去在这里生活了一段，做过一些对不起人的事情，今天可能感到内疚了、后悔了，现在自己成功了、创业了，我就在那里办一个厂，到当地赎我过去的错误。
& & 人有各种各样的想法，今天我们进入“互联网+”时代后，人们的社会人的想法逐步增加，单纯从经济角度考虑可能是有限的。
& & 第七个问题：发现和利用好第三种调节
& & 我们过去讲的第一种调节是市场调节，市场是一个无形的手在调节，用市场规律调节；后来是政府调节，用政府有形的手来调节，用法律法规、政策来调节。那么有没有第三种调节呢？市场的出现是几千年前的事情，部落之间发生了商品交换，才产生了市场。政府调节更晚，有了国家和政府以后才会产生。但是人类在在市场调节和政府调节出现前存活和繁衍是靠道德力量在调节。有了市场和政府调节后，道德调节也在发挥作用，常言道“小乱居城大乱居乡”，发生小动乱乡下人往城里跑，投亲靠友认为城里跑比较安全，所以小乱居城；大乱居乡，发生大动乱城里人都往乡下跑，但是大乱的时候市场是失灵的，政府是瘫痪的，但人类还是存活下来了，社会还要继续延续。没有市场不要紧、没有政府也不要紧，还有道德力量调节存在。
& & 我们要重视第三种调节。道德力量就是文化调节，文化调节就是每个人都自律，每个人都应该遵守公共规则，这就是文化调节。社区文化建设、企业文化建设都促进了人类道德力量的自律，这对我们今后也很有用处。
& & 第八个问题：重视资源配置效应
& & 多年以来，经济学中研究的生产效用就是投入产出之比，投入不变产出增加生产效率提高，假定产出不变投入减少了也是生产效率提高了，所以生产效率是重要的。20世纪30年代以后出现了第二种效率，叫资源配置效率，资源配置效率的前提是假定投入是既定的，把配置方式调解一下效果也有了，用A方式配置产生M效应，用B方式配制产生M+1效应。这个观念出来以后产生了两种效率并存，生产效率着重在微观领域内的企业管理、生产部门管理；资源配置效率着重在宏观方面，宏观方面能够使资源配置效率提高，我们今后更要重视资源配置效率的提高。国有资产外溢，效率有提高吗？能否把它配置得更好？换一个方式来配置，如果它的效率比现在提高的话，那会给国家增加更多国有资产。
& & 最后，经济的未来实际上我们可以得出两个结论：一是它的变化远远超过我们的预料；二是急剧变化而且可能是加速度的变化。在这种情况下，我们很难预料到30年，特别是50年以后的经济是什么样子，还有蓝领和白领的区别吗？货币的用处还有多大？企业的规模会不会变得很小？将来还有人会买汽车吗？很多问题都是我们今天想不到的，想不到的我们也要想，因为这种经济中的重大变化可能最早就是异想天开的，但异想天开的事或许最终会成为事实。所以每个人都在学习的阶段，每个人都在摸索的阶段。
& & 作者：厉以宁
& & 来源：新华网思客（微信号：sikexh）
私募基金基金经理：近6月收益：20.85%近1年收益：37.89%基金经理：近1年收益：28.58%今年收益：----信托产品预期收益率7%投资期限24月投资起点100万元国民信托发行，投向基础产业格上点评：预期收益率--投资起点100万元格上理财发行，投向金融市场格上点评：
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