第十一期债券沙龙周理精彩解答回放
日09:13　&
　　和讯债券频道2004年4月全新改版，栏目隔周周一下午15:00-17:00开通,每月两次邀请专家为对债市热点问题进行评述,并在线解答您的问题!欢迎大家热心参与!8月9日（周一）下午15:00-17:00第十一期债券沙龙开通，本期作客沙龙的嘉宾是国泰君安固定收益证券总部董事总经理周理先生作客。　　沙龙主题：8月债市投资策略　　烈日炎炎，却没有使债券市场同样火热起来，7月的国债市场仅表现出小幅盘升走势。其间，在7月中旬有系列宏观经济、金融数据公布。由于这些数据同市场先前的预期较为一致，因此债市未出现特别的“反应”，市场走势平稳。8月债市投资者的目光又聚焦在升息这个问题上，我们应该如何应对升息的不确定性因素，更好地把握住8月份债券市场的投资机会呢？我们来邀请专家来分析一下，欢迎大家来共同讨论这一话题。　　沙龙入口>>>　　　　个人简介：　　　　　
　　周理，男，1970年1月生，江苏省吴江市人。复旦大学管理学院运筹学与控制论专业本科和硕士，复旦大学管理学院计量金融学博士研究生，曾两次参加国际货币基金组织与中国人民银行联合举办的金融规划高级培训班。历任中国外汇交易中心暨全国银行间同业拆借中心业务经理、高级经理。曾负责筹办《中国货币市场》，任编辑部主任兼责任编辑，现任国泰君安证券股份有限公司固定收益证券总部董事总经理，债券投资决策委员会和风险管理委员会成员，负责交易和研发工作。 　　对中国宏观经济和金融运行有多年深入研究，熟悉国内外金融市场运作，富有固定收益证券投资的实践经验。曾参与全国银行间同业拆借市场和银行间债券市场的可行性论证、筹建设计和具体的建设工作。是银行间市场债券收益率计算公式的主要制定人。先后在《金融研究》、《上海金融》、《中国证券报》、《上海证券报》、《金融时报》等权威报刊发表过多篇文章。目前是上海市金融学会会员。通过证券基础知识、证券交易、证券投资分析等证券业协会专业资格考试。　　现将本期债券沙龙嘉宾精彩解答整理如下：　　主持人:今天的沙龙快要结束了,我们请周理先生做一些总结发言,为我们的8月债市投资策略给一些提示。
　　周理:注意资金面变化，观察经济数据，及时了解政府的调控基调是否变化，稳妥操作，获取适当收益(08-09 17:00) 　　股债两筒:财政部今日招标发行220亿10年期固息国债,最终确定的票面利率为4.857%,并追加发行22.4亿元,使发行总额达到242.4亿元,您如何看六期国债的今后走势？
　　周理:在宏观环境不发生大变化的假设下，可能将稳中略升吧(08-09 16:58) 　　mcse2000zwj:周老师：还问刚才那个问题,是由于机制不同,所以柜台交易本金更安全一点吗,或者说银行还没穷到动柜台交易那一点钱吗？谢谢
　　周理:呵呵，不是那样的，而是在机制上，银行柜台是三方监管：中央国债登记公司，开办柜台业务的银行，开户的投资者。后者可以通过电话直接查询银行柜台中自己的帐户，也可以向前者直接查询，前者对第二者的数据进行备份和监控(08-09 16:57) 　　maidb:今天182天回购创出年内新高,请问您对下半年的资金面怎么看？
　　周理:总体感觉偏紧，如果中长期贷款增速能够下来，则将趋向适度宽松(08-09 16:54) 　　何足道:125959潜力如何,请周老师给分析一下,谢谢！
　　周理:((,))从近119元一路跌倒现在的102元附近，一方面是跟随转债和股市的大势，另一方面是钢铁行业为本轮调控的重点之一，该类不为市场看好所致。所以，其前景还是在于上述两点，目前股指在1400点以下盘整，接近近两年的低点，随着宏国债利息要高得多吗？
　　周理:你说的不错，是比国债高，但要看谁买，对不能购买银行间央行票据的个人来说是不错的选择；对机构来说，则可以考虑买1年起央票，其实央票也存在利息税问题，只是它是贴现发行的，难以区别利息(08-09 16:43) 　　mcse2000zwj:周老师：前一段时间很多券商那国债做回购,出现黑洞。但是银行却没听说出过这样的事（指柜台交易）是因为机制不一样吗？
　　周理:确实是机制不一样，银行间回购采用帐户制，交易所回购采用席位制，形成的原因有历史渊源方面的问题，又涉及到现在的证券市场的运行机制，解决起来比较复杂(08-09 16:39) 　　长征途中:如果我一年做一次,准备下个月建仓,4个月-12个月出。什么转债好？
　　周理:转债的转股溢价率到7月底8月初已经达到16－17％，而上半年的平均是7.7％，现在的转债有点象前几年的A股，想要的人多于是市盈率颇高，但并不是说市盈率的A股就没有投机机会，是不是？转债因为有股票期权在内，所以只要股市看好，其相对高收益可以预期，而在目前股市不好的情况下，纯债价值为其保底，又加上新发了转债基金，保险公司可以投资2％资产的可转债，前景似乎不错。关于品种建议，多考虑转股溢价率、公司的行业前景、转债的流动性以及具体的转债条款，如阳光，水运，山鹰等(08-09 16:36) 　　coco1111:对不起,还想请问一下刚才那个问题,中长期债的收益率偏低导致了交易所国债收益率结构不合理,那么只有通过上调利率来使其收益率达到合理水平吗？
　　周理:抱歉，系统有些慢。收益率曲线结构的调整当然既有上涨也有下降，但要看市场所处的经济环境，还要看各种比价关系的合理性。对中长期债，应该是有投资价值，关键看收益率水平和自己的资金性质，天下没有卖不出去的货物，只有定价不合理的东西，对后者如果你能找到接手的人，短期买卖不妨，但别给别人药吃，呵呵，那就朋友做不长了。(08-09 16:25) 　　mcse2000zwj:周老师,债券的收益率一般在2%--6%之间,一个好的债券基金收益率会有多少？谢谢
　　周理:首先申明一点，什么是好的债券基金本身就是模糊概念。基金的好主要在于两点：收益增长性高于比较基准，且在同类基金中名列前茅；业绩稳定性强于比较基准，且能够保持一贯性。从这两点要求，目前的债券基金成立时间比较短，要判断好坏还需要时间。另外，从大资金的运作来看，在不考虑杠杆作用的情况下，不投资权溢性产品（如转债等），债券基金能取得4－5％的年收益已属相当不错，而且还要看债市的大势(08-09 16:20) 　　mcse2000zwj:债券基金的收益率会超过040004吗？过多持有短期债券也要冒一定风险的,毕竟利率太低了
　　周理:债券基金要超过040004（久期在5.6年）比较难，因为其规模太大，市场流动性又太低，除非基金愿意牺牲流动性来配置高收益的债券（必然是久期更长，或流动性更差，或者信用风险比较高），显然在降息周期已经结束的今天及以后，这样的债券组合必然是让基金经理预哭无泪的，所以出于竞争的需要，他们绝大多数不会这样做(08-09 16:10) 　　南方男人:一方面宏观调控已经取得初步成效,另一方面CPI高居不下,请谈谈受双重影响的下半年债市走向。
　　周理:你说的两种矛盾情况确实存在，这说明债市在下半年还会受到政策影响而反复。不过，我在前面已分析，央行策略是既防通胀又防通缩，加息是能不加就不加，但在公开市场操作上则将始终从紧，让商行警钟长鸣，否则反弹强化，上半年宏观调控的大好形势将一去不返，这样影响债市的主要是资金面，其次是加息面也就是经济面(08-09 16:05) 　　mcse2000zwj:我通过柜台买了040004国债,从今天看,04004还会长吗
　　周理:抱歉，具体券种的涨跌很难预计，毕竟谁都不是神仙，不过从市场大势来看，近期跌的可能性不大，还有要看新发10年期债的表现(08-09 16:00) 　　robenlei:债市缓慢攀升还能持续多久？
　　周理:应该还可以持续，除非宏观调控的基调重新发生改变，主要是要进一步增强，如果这样，呵呵，债市的慢涨可就要回头了(08-09 15:58) 　　放飞心情:您认为我通过基金持债情况来分析选取可投资的债券品种,是个好方法吗？
　　周理:当然可以，但前提是你的资金性质与基金基本相同，否则可以参考，但不可盲从，毕竟资产组合要符合自己的负债特性和风险偏好(08-09 15:57) 　　1:请问企业债市场不活跃的根本原因是什么？年内会有利好出台打破这种局面吗？
　　周理:企业债市场不活跃，直接原因是前期一级市场炒作过度导致，主要原因是这个市场的市场化程度太低，发行利率严重脱节二级市场，投资者有限（主要是保险公司，但在去年增加企业债投资比例后，其已经基本完成建仓任务），流动性又比较差，在加息预期比较浓厚的上半年，不受投资者青睐是必然。(08-09 15:55) 　　南方男人:您认为央行增加公开市场操作频率的信号意义明显吗？
　　周理:我倾向于认为下半年的主要影响因素在资金面，因为央行是能不加息就不加息，如果宏观调控继续保持上半年的政策措施和力度，则虽然有隐忧，但取得成效是必然，毕竟中国的市场经济体系只是搭了个框架，还有许多难以全部用市场化的手段来解决，对地方官员来讲，千辛万苦还是为了前途，根据目前的数据分析，每月2000亿元的贷款增量就可以完成全年2.6万亿元的任务，而且目前看物价环比确实在不断减少，如果不出意外，即使下半年环比有所回升，下半年同比数据仍将继续回落，年底可能到3％以下，明年则可能到2％以下，加息的可能在减弱。但与此同时，央行将继续保持公开市场操作紧态势，以继续收过多流动性和逼迫银行调整信贷规模和结构(08-09 15:47) 　　南方男人:周老师,请问您对今天发行的10年期国债利率怎么看？长期债该如何操作？
　　周理:我并不看好长期债，可以投机操作，但要明白刀口舔血，敢做的可以试(08-09 15:40) 　　南方男人:周老师,请问您对今天发行的10年期国债利率怎么看？长期债该如何操作？
　　周理:今天10年期国债的招标利率是4.857％，与我们的预期基本相符，可能低于一些市场同仁的判断。这个利率在当前是基本与市场同期限品种相当的，还高于个别同期限品种。应该看到这次招标的两个背景：一是在宏观调控取得初步成效，债券市场面转暖，近期资金面略有宽松，中期品种近期走势有所增强；二是10年期国债为今年首发，中期品种发行很少，但对中期品种的需求仍然存在，主要是保险公司在上半年大量买短期债以求避险，一直在苦苦等待拿债的时机，现在时机基本上到了，因为不可能让资金闲置到年底(08-09 15:38) 　　sleepy2080:周老师,您对交易所浮息债券的走势以及浮息债券的定价有什么看法
　　周理:浮息债因为基准选为一年期存款利率，实际上变成了与市场利率变动脱节较大的短期品种，在今年短期利率上涨较快，加息迟迟没有兑现的情况下，短期债券尤其央票构成了浮息债的替代，这是今年来浮息债走弱的主因。但不可否认的是，目前的浮息债毕竟不同于固息债，他确实具有相比于后者在防范利率上涨的风险方面要好的特性。经过笔者的详细分析，上半年浮息债的跌幅平均要弱于固息债。当然，浮息债短期内的前景主要取决于加息的快慢(08-09 15:30) 　　放飞心情:您对保险资金入市如何看？是长期利好吗？
　　周理:保险资金入市一般我们默认是直接进入股市，这是必然的趋势，因为保险的资金规模泰庞大，但渠道异常狭窄，大量资金不得不以银行协议存款形式存在。保险资金入市对股市绝对是好事，但不可过分夸大，因为入市的速度和力度必然是有控制的，中国股市的风险保险公司无法回避。但这对债市总体是偏空的，毕竟在同时期内资金规模是一定的，有此涨彼消的关系(08-09 15:26) 　　高脚杯:近期央行连续两周增加公开市场操作频率,请问这将会对市场带来何种影响？
　　周理:上周央行固定在每周四增加央行票据的发行，当周发行1年和3个月两种期限的央票，招标数量共230亿元，比上周增加，但中标利率都出现了一定的下降，这一方面说明央行将会继续在公开市场操作上采取收紧银根的方向，另一方面说明当前市场的资金面相比于前期宽松，由于本周到期票据较多，如果央行操作无大变动，预期票据发行利率可能会稳中趋降(08-09 15:20) 　　sleepy2080:鉴于美国近期的经济数据并不是十分理想,格老8.10不加息的可能性有多大？我国长期贷款的增加是否会成为利率上调的一个重要动力？
　　周理:我国长期贷款在今年上半年的宏观调控中增幅下降的不快，说明固定资产投资虽然降幅很快，但存在较大的反弹可能。从上两次通货膨胀来看，总是伴随中长期贷款的高速增长。因此，中长期贷款增幅不能有效下降，确实会带来通胀的压力。(08-09 15:14) 　　sleepy2080:鉴于美国近期的经济数据并不是十分理想,格老8.10不加息的可能性有多大？我国长期贷款的增加是否会成为利率上调的一个重要动力？
　　周理:一般认为美国将于8月份再次加息，这是基于前期美国公布的一些强势经济数据，但最近公布的个人消费数据不好，单月增幅列2001年9月份以来最低，这说明fed作出的慎重有序的加息步调是稳妥的和值得信赖的(08-09 15:11) 　　sleepy2080:今天的回购利率为何这么高？
　　周理:今天交易所2、3、4天三个回购品种的利率比上个交易日上涨比较多，但主流的7天品种涨幅并不大，这说明并不是资金面趋紧，而主要是一些技术性和临时性因素在起作用，如周一历来是一周中的回购高峰，又如4天回购涉及到下周还款，利率自然高，另外不排除今天发行10年期国债的因素。(08-09 15:08)
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