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我国国债收益率曲线与宏观经济的先行关系及货币政策传导研究
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研究报告：中信证券-期限利差专题：收益率曲线将继续平坦化-170309
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研报类型： (PDF)
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【研究报告内容摘要】
&&&&期限利差受货币政策、经济基本面及流动性状况的影响。货币政策是影响期限利差的第一位的因素，经济基本面因素同样会对期限利差产生影响。&&&&短期的经济基本面因素自然会导致随后货币政策的相应变动及短期利率的变动，这一点自不待言。但长期的经济基本面决定了收益率曲线的水平因子，或者说整个收益率曲线的中枢。这可...
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当前终端的在线人数： 90374人宏观经济指标：先行/同步/滞后
一、宏观经济先行指标：又称超前指标也称预兆性指标，是指预示未来月份经济状况和可能出现的商业周期性变化。投资者采用该指标可以事先知道经济波动的转折点。在相同时间上的波动与经济波动部一致，在时间轴上向前平移的指标成为先行指标。
先行指标有：制造商的新订单（消费品和原材料行业）；对资本品的新订单数；地方建设当局允许开工的新私人住宅数量；制造业工人平均周工作小时数；
&零售业绩（慢速运输扩散指数）；消费者预期指数；
&初次申请失业保险的人数；
&收益率曲线（10年长期国债收益率与联邦基金利率之间的利差）；500种普通股的股票价格指数；货币供应量M2；
PMI(采购经理指数)是经济监测的先行指标（领先指标中一项非常重要的附属指针）。
（1）、PMI调查涉及企业采购、生产、销售（新订单）、库存、价格等多个环节。
制造业PMI单个扩散指数包括：订单；生产；雇员（就业）；配送（供应商配送时间）；存货（主要原材料库存）。采购量；积压订单(现有订单)；出口订单；价格（采购品价格、产成品价格）；库存（产成品库存、采购品库存、用户库存）；进口。
单个扩散指数：直接通过企业个数计数，以企业上年营业收入作为权重（基数），计算“增加”、“基本持平”、“减少”选项所占百分比，然后，“增加”选项的百分比&1+“持平”选项的百分比&0.5=单个扩散指数。（扩散指数具有先行指数的特性，可以很方便地显示变化的趋势及变化范围。）
（原材料订货提前天数单独处理：原材料提前采购天数=5&“随用随买”选项百分比+30&“30天”选项百分比+60&“60天”选项百分比+90&“90天”选项百分比+180&“6个月”选项百分比+360&“1年”选项百分比。）
制造业PMI综合指数由5个扩散指数加权而成。制造业PMI=订单&30%+生产&25%+雇员&20%+配送&15%+存货&10%。
我国服务业PMI指标体系包括：商业活动、投入品价格指数、费用水平、雇员、未来商业活动预期等指数，但因其建立时间不长，尚未形成综合指数。
（我国与国际接轨采用PPS抽样，各行业的样本数量上，按照各工业行业对制造业增加值或GDP的贡献度确定；企业类型上，以大中型企业为主，不同规模的企业均有代表，股份有限公司、有限责任公司、外资企业、国有企业的比重分别占35.6%、27.6%、20.5%和12.6%；在地区分布上，我们的调查样本中，东部企业占63.6%，中部占
，西部占12.8%；企业数量上，共选择了730家企业，实际上每月报送数据的企业达到727
家，填报率达到99.6%；对数据进行调整上，消除季节性波动、法规制度和法定假日等因素变化所造成的影响。）
（2）、PMI的应用：
（A）、分析产业信息。
PMI各行业的指数可反映该行业发展趋势及各项指标的变化。
CFLP-PMI提供了20个行业的运行情况，从这些数据可以了解各个行业的概貌。
根据国外经验来看，食品业、石油及其相关产品、钢铁及其相关产品、汽车产业，总的商业采购活动具有集中性。
中国采购经理指数（CFLP-PMI）各个细分指数、与宏观经济统计数据进行对比、与行业统计数据进行对比，均显示一定的相互关联或者一致性。
（B）、识别和预测经济发展周期以及帮助投资决策。当分析商业趋势时，PMI的可靠性是基于对数据转折点（峰值点和谷底点，也即商业周期中的高潮和低潮）的预测和分析。PMI指数与GDP具有高度相关性，且其转折点往往领先于GDP几个月。PMI指数高于50%时，被解释为经济扩张的讯号；PMI指数低于50%，尤其是非常接近40%时，则有经济萧条的忧虑。在过去四十多年里，美国制造业PMI的峰值可领先商业高潮6-18个月左右，领先商业低潮一般1-4个月。
帮助投资决策，比如，当我们用PMI预测到企业生产能力扩充，企业利润上升，GDP增速加快，经济处于复苏阶段时，对于投资经理而言，这就是买入股票的时机。
（C）、企业可利用PMI评估未来经济走势，判断其对市场、对企业目标实现、对采购决策等的潜在影响。
例如，一个快速发展的制造行业的企业需要扩大生产能力，既可以用加班或转包等暂时的方法，也可以用扩大固定资产规模这种永久的方法，这时就可以用PMI综合指数、生产量指数、新订单指数及其他有关整体经济状况的数据来判断该行业的增长是否会持续下去，从而确定采用哪种决策。
例如，一个外向型企业在洽谈某项产品出口价格时，如果原材料采购价格指数正处于上升通道，如果按照目前原材料采购价格签订产品出口销售价格，企业就面临利润缩水的风险。
例如，一个制造企业的目标是降低人工成本，而PMI雇员指数正快速增长，劳动力资源紧缺，这时候降低新员工的工资就较难实现。
例如，例如，一个制造企业要决定一个主要原材料的定价策略，需要考虑是长期锁定一个价格还是制定一个价格承诺。利用PMI价格指数和其他价格信息（如美国联邦政府生产价格指数）能显示近期和未来的价格趋势，如果价格走升，且整体经济状况走强，可以采取锁定的价格策略；反之，短期定价更合适。
2、耐用品订单：
&& 耐用品订单是制造业景气的领先(先行)指标。
耐用品，一般是指使用寿命超过三年的财货，如国防设备，飞机等运输设备，企业机器等资本设备，及一般消费性耐久财如汽车、家电用品等。——耐用品中，国防等相关设备在GDP中属于政府投资，民间企业机器设备等支出属于私部门投资中的资本设备投资，一般消费性耐用品则属于“消费”里的耐用品消费项目；因此耐用品的变动状况，对于GDP的表现有很大影响。
耐用品代表着企业投资支出的非常重要的组成部分，经济的很多方面要依靠耐用品生产来维系，包括就业增长、工业产量和利润等；耐用品订货量之所以值得关注还有另外一个原因：它们悄悄地充当着更为复杂的工厂订货量报告的一个预览，而后者同时包括了耐用品和非耐用品，一周之后就会发布。
由于该统计数据包括了国防部门用品及运输部门用品，这些用品均为高价产品，这两个部门数据变化对整体数据有很大的影响，故市场也较注重扣除国防部门用品及运输部门用品后数据的变化情况。
总体而言，若该数据增长，则表示制造业情况有所改善，利好该国货币。反之若降低，则表示制造业出现萎缩，对该国货币利空。
二、宏观经济同步指标和滞后指标：同步指标的变动时间与一般经济情况基本一致；滞后指标的变动时间则往往落后于一般经济情况的变动。这两类指标可以显示经济发展的总趋势，并确定或否定先行指标预示的经济发展趋势。
同步指标有：工业产量；制造业销售额；非农业部门工资名册上的雇员人数；扣除转移支付的个人收入。
滞后指标：失业的平均期限；存货占销售收入的比重；每单位产出劳动成本指数的变化；银行收取的平均优惠利率；工商业贷款余额；劳务的消费者价格指数；分期付款式消费信贷余额与个人收入的比值。
&& 1、国民生产总值（GDP）：通常美国GDP越高意味着经济发展越好，利率趋升，美元汇率趋强；
&& 2、失业率：失业率的上升，意味着经济受阻，失业率降低，则意味着经济发展势头增强；
&& 3、消费物价指数（ CPI）：消费物价指数主要反映消费者支付商品或劳务的价格变化情况，即通货膨胀水平的变化情况，如果CPI大幅度上升，从短期看，有助于利率上升，从而支持汇价坚挺，从长期看，实质上是通货贬值；
消费物价指数由美国劳工部每月公布。它有两种不同的消费物价指数：一种是职工和工人的消费物价指数，简称CPIW；另一种是城市居民的消费物价指数，简称CPIU。由于CPIU指数统计的范围是CPIW的两倍，它反映消费物价的参考性更高，因而深受市场人士的重视。
&& 4、生产物价指数（ PPI）：生产物价指数反映上个月的商品生产成本，显示生产原料价格变化状况，从而可以据此预料未来消费价格变化的趋势，该指数的上升意味着通货膨胀的压力增大，当然，由于指标未能包括一切商品折扣，所以有时会夸大物价上升的速度。
根据价格传导规律，PPI对CPI有一定影响。
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