□本报记者 常仙鹤　　自年初以来，市场持续横盘震荡，只有少数行业具有持续赚钱效应，广发大盘成长和广发逆向策略因重仓和价值股等，今年以来逆市获得12%左右的正收益，这两只基金的基金经理程琨表示，在信用收缩过程中，会关注的投资价值，同时精选预期收益率较高的个股在估值下降时积极介入，获得持续复利收益。　　以追求复利心态选股　　“真正的价值投资追求的其实是稳定而可靠的复利回报。”程琨这样描述自己对投资的理解，趋势投资好比坐“过山车”，最终很有可能是高收益、高回撤；而他追求的复利则是要求达到20%到25%的长期年复合收益率，这样十年就有可能翻十倍。　　“如果摒弃对于趋势的博弈，而从复利角度思考问题，就会非常在意风险，同时会发现很多资产其实是很贵的。”程琨说，“估值对我来说，永远不是一个收益目标，只是一个风险评估指标，是用来观测市场对各类资产的‘冷热’分布状况。”并同时表示，自己比较喜欢找那些估值在一个中性水平偏下。　　对于风险的高度关注反而使程琨屡次捕捉到穿越几年的大牛股。以农业股为例，2014年，程琨注意到养殖行业发生巨大变化，行业参与者都陷入严重亏损状态，亏损幅度之大历史罕见，而大多数养殖企业的资产负债率都居高不下，扩产能力基本被资产负债表所限制，而需求端的稳定增长却与供给端的萎缩形成鲜明对比。由此，他判断养殖股价值被明显低估，之后便果断买入大量养殖企业，最终在时间中得到肯定，2016年，养殖行业复苏获得验证，养殖股价值得到市场认可，估值恢复到合理水平，在两年时间内，养殖股股价四五倍。　　程琨认为，一个国家成功的企业或一个年代最后留下来的常青企业都是有限的，专业投资者的任务就是去辨别这些企业，帮助社会和国家实现经济和社会领域的优胜劣汰，这是价值投资者的使命和责任，而相应的市场也会给予价值投资者丰厚的长期复利回报。　　信用收缩期继续看好黄金　　受益于全球避险需求强劲、美国加息延期、欧洲日本负利率、英国脱欧等因素，黄格在今年上半年走出一波独立于大盘的强势行情。除专门跟踪黄金的指数基金外，部分权益类基金也因重仓黄金板块获得较为可观的收益。　　统计显示，广发逆向策略、广发大盘成长今年以来(截至7月11日)累计收益率分别为12.87%、11.41%，在所有主动管理的权益类基金中分别名列第13位、第17位。基金显示，广发大盘和广发逆向策略基金组合均重仓配置黄金股和农业股，前十大重仓股中有5只为黄金股，显示出其对于市场热点和行业板块的准确预判。　　程琨认为，过去十年是信用持续扩张的一段时期，大家享受信用扩张带来的资产价格上升，但未来可能转为信用收缩，在信用收缩过程中，黄金可能会是一种被持续低估的资产，比现金更能保值。他指出，信用收缩开始后，信用类资产的当期回报会存在补偿远期信用的风险，也即出现负收益预期折现，而黄金则不需提供信用补偿，所以黄金价格仍会有上涨机会。　　“而从风险上来看，目前黄金价格仍在生产成本附近，暴跌的可能性较低，风险可控。”程琨指出，对于价值投资来说，现在仍是一个不错的投资机会。除黄金股，其也在密切关注估值较低，但“护城河”较高的企业投资机会。　　“现在越来越多的股票已进入我的投资区间，买入低估股票的机会可能会越来越多，如果未来市场出现调整，将会是加仓机会。因为现在很多股票，如果放3年到5年时间来看，可能会有几倍收益，所以当前恰恰是可以获得可靠收益的时期。”程琨说。　　不过，在震荡市中，他会更加严苛地选择低估的优质股票，核心目标仍是找到低估的资产来赚复利。这些选股标准包括要有足够好的竞争优势、股权及董事会架构、薪酬体系、执行力、企业策略、产品结构、产业环境等多种因子，看是否都符合投资要求，同时要看清楚企业5年至10年的发展脉络。
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为何大多数人不适合做价值投资？
　　京城操盘手　　所谓的价值投资，核心就是选择一个有增长潜力的企业，以低于价值的价格买入，然后长期持有，等到高于价值的价格卖出。因为投资的巨大成功，让价值投资成为了人人都标杆的名词，国内的投资者，是不是个人就张口闭口“巴菲特”，几乎主流的投资者都声称“自己是价值投资者”，号称是巴菲特的弟子，更重要的是，把价值投资者等同长期持有。　　巴菲特的投资理念确实很伟大，但未必适合你，有以下几个重要的原因：　　1、巴菲特长期持有，是一种误解，巴菲特到目前为止做过几百只股票，但真正长拿超过10年的，只有几只。所以千万不要把巴菲特的投资理念等同长期持有。　　2、巴菲特坚持长期投资的，有两大前提：第一是西方收资本利得税，第二是西方企业分红。特别是第一个条件，巴菲特反复强调，就是因为西方要交资本利得税，如果一旦止盈，马上要交税35%，税是很大的，那这些税就不能再产生复利，所以巴菲特不能随意止盈，要让利润给他带来复利。　　这两者都不适合中国，我国不收资本利得税，更重要的是，我国上市公司的分红率很低，A股的分红率应该是主要国家中最低的，不拔一毛的铁公鸡太多了，不分红的话，就不能享受到投资收益，那么只能从价格的波动中获取投机利润。　　3、巴菲特依靠公司，拥有源源不断的资金，不怕清盘，但你会怕清盘。巴菲特依靠伯克希尔这家保险公司，能够获得源源不断的资金来源，所以当他的股票被套的时候，没关系，再跌30%，他还可以再买，再跌30%，还有资金买。　　4、最重要的是,你没有价值投资所要求的知识积淀、高瞻眼光和持股的心态。价值投资的核心是选择一个有增长潜力的上市公司，然后以低于价值的价格买入，以高于价值的价格卖出。　　这句话看起来很简单、很轻松，其实背后是包含着深厚的知识底蕴和高瞻眼光，里面有几个问题：　　1、你能判断出，哪家公司有增长潜力么？你随便看一家上市公司，看他们的，看他们管理层的规划，你会发现，似乎每一家上市公司都是有增长潜力的，每个上市公司好像都不错。你看的报告，你会发现，90%的股票都可以持有。实际中，这么多上市公司中，能够优秀的，只占到5%左右，其他的上市公司都是平平庸庸。　　要想知道这家公司有无增长潜力，你首先需要了解这个行业是否有发展空间，是否夕阳行业，就需要对这个行业有一些深入地了解，但是这并不容易。例如，有十几个子行业，你能叫这些子行业的名字么？你能知道这十几个子行业，哪个有前途么？你能看基础化工行业的么？这个还不是最困难的；其次，最困难的是，你要继续深入了解这家上市公司的产品，是否符合市场需求，客户评价如何，会不会被竞争对手超越，客户会不会流失等等。　　巴菲特能够长期持股，做价值投资，是因为巴菲特对上市公司的研究非常深入，他年轻时就有创业的经验，他没有别的爱好，不跳舞，不爱运动，每日就是坚持读书、读报，关注政策、行业发展；他经常和上市公司的CEO、董事长一起吃饭，深入企业的第一线，能及时了解企业的真实情况，把握最新信息。　　2、你知道公司的合理价值是多少？你能知道，你买的价格是高还是低么？一个公司的合理价值，是非常难判断的，金融学中经典的现金流折现，里面几乎所有的参数都是对未来的估计值，既然是估计值，则会存在较大的误差，每个参数都是相对粗糙的，哪怕一个参数稍微动一下，计算的合理价值就会波动不小。所以实际中，我们根本就不知道这家企业的合理估值是多少，即便你加上所谓的安全边际，低于合理估值30%以上，你才买入，也同样面临这个问题，因为你根本就不知道合理估值是多少，参数稍微波动一下，合理估值就可能低于30%。　　3、如果股价几年不见反应，你能坚持持有股票么？有稳坐钓鱼台的胸怀么？　　假如你挖掘了你看好的股票，但是市场根本就不潘蛘呤谐』姑环⑾炙霉沙俪俨欢肽瓴欢荒瓴欢侥昊共欢1-2年未见收益，跑输，而其他有些股票不断上涨，此时你是否怀疑你当时的判断是否错误？　　综上来看，价值投资虽然是好东西，虽然伟大，但很可能不适合我们这些人，无论是从客观条件，还有获取信息的及时性、全面性，或者投资的心态等等，我们根本就和巴菲特是不同层级的人，巴菲特能够价值投资，是因为巴菲特对上市公司的研究非常深入，能亲自和公司的老总谈笑风生，深入企业的第一线，巴菲特又很勤奋，知识深厚，独具慧眼，早就了他，切勿盲目去模仿他。　　当然，我并非说基本面的研究不重要，基本面非常重要，但基本面的研究不等于价值投资，价值投资包括基本面研究和股票操作两个层面。我想表达的是，对于绝大部分人而言，不要模仿巴菲特，不要教旨主义，不要照本宣科。我们要结合自己的能力和知识，自己的优势和劣势，选择一条适合自己的投资方法，对于绝大部分人而言，还是适合结合大势来操作的。
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