沪港通难改投资偏好 蓝筹时代小盘股不会靠边 _ 财经频道 _ 东方财富网()
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沪港通难改投资偏好 蓝筹时代小盘股不会靠边
沪港通难改投资偏好 蓝筹时代小盘股不会靠边
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　　“沪港通”周一就将启动，受此影响，本周蓝筹股表现抢眼，但小盘股出现杀跌，指跌幅超过5%。有分析师认为，A股投资者的将发生根本性的转变。不过，李迅雷指出，未来十年仍将是一个散户主导的市场，市场还是会以讲故事为主，投资风格很难切换到以估值为主的蓝筹股上去。
　　瑞银：明年5500亿海外资金入市　　备受瞩目的沪港通将于11月17日开启，目前市场比较一致的预期是：沪港通将为A股引入数千亿元甚至万亿元的增量资金。　　“沪港通”的机制设计当中，对人民币跨境投资额度实行总量管理，并设置每日额度，实行实时监控。其中，沪股通总额度为3000亿元人民币，每日额度为130亿元人民币。此外，自11月17日起，港币兑换人民币下周不再有限额，因此有市场分析认为，由于资金不断地进入与撤出，实际上可以调动的资金将不止3000亿元。　　不过沪港通究竟能带来多少外资流入，对股市的提振作用能不能持久，还有待观察；而且沪港通机制决定了资金一定会呈现双向流动态势，也可能有大量人民币流入香港市场。　　但市场普遍认为，沪港通只是资本市场国际化的一个开端，在沪港通之后，A股纳入国际化指数的进程变得更具可操作性。　　瑞银认为，沪港通开通只是为海外资金进入A股市场提供便利，如果MSCI在2015年同意将A股纳入国际性指数，海外资金将不得不持续投资A股市场。　　据瑞银估计，仅2015年，海外新进入A股市场资金就将超过5500亿人民币，国际投资者持股市值从目前的3500亿人民币上升到9000亿人民币，相当于8-9%的全部A股自由流通市值。　　申万研究也认为，随着沪港通开通、随后的中港基金互认、A股被纳入到MSCI指数等事件逐步推出，保守估计将为A股带来增量资金达到8000亿―12000亿元人民币。　　李迅雷：风格切换十年难成　　很明显，新进入A股的这些海外资金，其偏好主要是大盘蓝筹股，这也是本周A股市场大盘蓝筹激涨的理由。　　“虽然近期上涨迅猛，但沪市大多数蓝筹股的估值仍比深市许多股票要低廉。沪港通无疑将让蓝筹股成为香饽饽，”群益证券分析师林静华接受媒体采访时称，“蓝筹股受到追捧的另一方面原因还在于预期，以及中国新出台的政策。沪港通向国外投资者更大程度开放市场，必将有助于中国股市更好地反映中国经济基本面变化。”　　林静华甚至认为，投资者的也将发生根本性的转变，而英大证券首席经济学家李大霄更是放话，小盘股的泡沫已经开始破灭。　　李大霄称，“A股存在估值结构不合理、大盘股交易活跃度相对过低、投资者结构不合理等问题，也衍生出‘三炒’(炒新、炒小、炒差)、新股‘三高’(高发行价、高发行市盈率、超高的募集资金)等非理性投资行为，影响了资本市场的资源配置效率。而沪港通这一创新机制不但可以为A股市场带来增量资金，还有利于改善市场存在的一些结构性问题，完善市场的投资环境，为A股下一轮长期牛市奠定基础。”　　不过，对于这种风格转化是否能够发生，市场上有很多不同的声音。海通证券李迅雷是一个代表，他在11月初发布的报告中认为，未来十年A股市场仍将是一个散户主导的市场，市场还是会以讲故事为主，投资风格很难切换到以估值为主的蓝筹股上去。　　根据上证所提供的数据，2013年个人投资者大约持有占总市值22%的股市市值，其交易量却占到了82%，而机构投资者大约持有15%市值的股票(其余63%为一般法人持有)，其交易量也只占14%。可见，中国A股市场仍然是散户市场，尽管2007年机构投资者拥有的市值占比一度上升到34%，但这只是昙花一现。　　有研究员曾援引海外市场案例，认为海外资金的进入，能够改变A股散户市场的风格，比如，台湾地区和韩国股票市场从引入QFII制度之后，换手率开始明显下降，从30―35%下降到15%左右。　　但李迅雷提醒，韩国和台湾地区的QFII规模都超过30%，我们只是他们的一个零头。从QFII的引入，到公募基金的崛起，都未能根本改变市场的投资理念，根本原因是他们的占比太小，最终的结果是投资理念被散户同化。同样，沪港通的区区规模，难以提高其在A股市场上的话语权。　　李迅雷认为，作为中国投资者，对中国股市的现阶段地位应该有一个客观认识，不要盲目乐观。要知道，股市发展不会摆脱中国经济现有阶段。　　“平行世界”最有可能　　在二八风格转换之间，申万研究的观点比较折衷，也比较主流。在他们看来，今后最大的可能性是：全球配置资金继续在蓝筹类股票定价方面扮演重要角色，本地化资金则继续在新兴科技成长股方面发挥重要定价话语权。　　申万研究认为，香港市场的本土公司相对占比低，信息不对称造成以及制度的特殊性造成了“港股模式”，实际上是海外投资者投资中国的一种极致的缩影；而概念主题壳资源横行的“A股模式”则是本地人投资中国的另一种极致。　　而资本市场的开放和融合，将使得两边的边际增量投资者对两边的市场进行改造，最终可能形成“美股化”的平行世界，全球配置资金继续在蓝筹类股票定价方面扮演重要角色，本地化资金则继续在新兴科技成长股方面发挥重要定价话语权。　　基于此，申万甚至预测，2015年香港股市将出现“沙钟型牛市”――顶部的大盘股和底部的小盘股都将有不俗的表现。　　大盘股牛市比较容易理解，即具有估值优势，目前新型市场市盈率在15-17倍，而香港股市只有8倍，再加上国企改革将引发大盘股行情。　　而小盘股行情，将来自于港股通中资的推动，目前香港小盘股平均市盈率约9倍，相比A股平均35倍，估值优势显而易见。　　如果说香港股市将出现“沙钟型牛市”，那么问题来了，A股的小盘股还会暴跌吗？
(责任编辑：DF120)
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央行降准释放逾万亿，稳增长迎“及时雨”[]
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如何看待A股快速上涨,4000点到底高不高?
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版权声明：格上理财致力于好文精选、精读。部分文章推送时未能与原作者取得联系。若涉及版权问题，敬请原作者联系我们。联系方式：010-来源：申万宏源宏观策略研究团队申银万国在向证监会进行汇报时，谈到了自身对当前中国经济和市场的看法和见解，这里和大家重点分享三个问题：如何理解市场的快速上涨？4000点高还是不高？未来如何展望？什么驱动了资金？——关于经济和市场的三个问题重点分享三个问题：如何理解市场的快速上涨？4000点高还是不高？未来如何展望？股市是中国经济的晴雨表——起始于“股改”从十八大始——牛市起点（相关关系/因果关系）Q1：如何理解市场的快速上涨?——市场预期的改变是因为经济酝酿一个新周期互联网+：引领新经济、鼓励创业创新、改变商业模式、改变产业组织一带一路：改变传统产业衰败预期、托底传统产业、新型基建投资混改：国有资产价值重估、推动产业重构是金融深化的结果储蓄变投资：余额宝——80和90后投资启蒙、理财产品介入、财富效应放松管制：双融业务、私募注册制、券商资管放开、新三板与地方股权、收购兼并放开利率市场化：风险收益回归、信用风险释放、风险溢价水平下降、理财市场增速放缓是政府、企业、居民和全社会的共识国家战略：国九条、转型坚定了、政治稳定了、社会有信心了。企业内在动力：公司治理改善、市值管理需求、定向增发和收购兼并可行、敢于投资新经济居民资产配置：地产投资意愿下降、理财市场增速放缓、新一代婴儿潮Q1.1
牛市大逻辑是新周期的酝酿——黄金三角互联网+：引领新经济、鼓励创业创新、改变商业模式、改变产业组织一带一路：改变传统产业衰败预期、托底传统产业、新型基建投资混改：国有资产价值重估、推动产业重构保增长是当前首要任务，托底二季度政府工作报告：经济下行压力继续加大，政策要更有力度国务院常务会议提出加紧落实保增长措施更多采取稳汇、降息（降准）、增支、减税的组合金三角的核心是创新市场是最好的解释2014年代表新经济周期的行业已经兑现了较大的涨幅，新周期的酝酿已经开始在股票市场中反应Q1.1 市场仍然会持续关注“互联网+”恒星我们认为2015年的主题投资机会和风险如下：Q1.1
一带一路：全产业受益（两个市场两种资源）建筑工程：交运、能源、电信交通运输：铁路公路、港口航运、航空设备制造：工程装备、能源、电信能源材料：钢铁、石化电煤、建材有色全产业：制造业、消费品、现代服务Q1.1 全面化解产能过剩、改变传统产业衰败预期从2014.9以来，“建筑、钢铁、交运”三大实体行业指数表现最好。2014年上半年，上市建筑央企新签海外合同2772亿元，同比增长55%。中国对外工程承包新签合同5024亿元，同比仅增长5.7%，央企优势显着。央企新签占总对外工程承包由去年的43%，上升至55%。Q1.1
国资改革与混合所有制——国有资产价值重估2015年1月，上海国盛集团、国际集团两大国资流动平台已经组建完毕2014年12月，广州友谊直接控股越秀金控成为改革案例Q1.2
牛市是金融深化的结果储蓄变投资：理财产品——储蓄变理财余额宝——80和90后投资启蒙，储蓄变投资股市财富效应——催化了这种转变放松管制，资本市场功能逐渐健全：双融业务——激活市场私募注册制——培育机构券商资管放开——鼓励创新新三板、地方股权中心——服务中小企业收购兼并放开——促进结构调整利率市场化，汇率自由化，引导资金合理配置：资本项下波动、风险收益回归——市场正常反映价格地产和地方政府融资信用风险释放——理财产品风险溢价水平上升，增速放缓金融资产配置调整——倾向权益市场Q1.2 “信托、银行、券商、基金子公司”泛资管发展地方政府和地产商通过监管套利缓解资金压力，推动创新信托理财地方融资平台：09年的经济刺激计划扩张后，2010年底开始的信用收缩使得地方政府的一部分融资不得不转向非标融资，通过地方融资平台，以非标融资的方式变相获得融资；房地产：2010年国十条调控楼市的背景下，银监会限制对地产商的贷款，地产企业不得不转向非标融资方式Q1.2
银行理财资金高速增长——加速直接融资尽可能维持较高的收益率来吸引客户仍是银行当前策略。2014年理财余额从10.2万亿预计增加到16万亿，到2015年预计将增长到21万亿左右。约70%理财资金转化成直接融资！Q1.2
资本活化——金融市场参与主体的改变近年来全国性银行、保险和财政部等特殊结算会员的利率债持有量占比逐渐下降，特别是最近一年半商业银行占比快速下降。即使一季度是传统“配置大户”的配债高峰期，其影响也在逐渐减弱。Q1.2
非银机构债券持仓量比例迅速上升2013年6月的钱荒之后，债券市场新兴的交易主体更为活跃。2013年6月至今，利率债持仓结构中，基金的持仓比例由4.3%上升至6.1%，其他机构（包括信托公司、财务公司、融资租赁公司等）的持仓比例由2.5%提高到4.3%。信用拆持仓结构中，年，基金的持仓比例由9.6%提高到22.2%（最高时近30%），交易所投资者（主要是私募、QFII、RQFII等）持仓比例由3.2%提高到20.5%。Q1.2
新兴参与者杠杆手段的使用增加了话语权有别于传统配置户，新参与的交易主体更多将债券视为交易品种，波段交易和杠杆交易特征突出。相比2014年初，全国性银行的待回购债券余额下降2742亿，但取而代之的是城商行增加1190亿，农商行增加941亿，外资银行增加400亿，基金类增加1054亿，交易性主体债券加杠杆明显。2011年以来，债券型基金的杠杆率持续提升，目前已从2011年初的1.1倍上升到1.6倍。Q1.2
金融新常态之放松管制——释放资本活力资本市场重心不断下移，场外市场和私募市场迎来黄金发展期Q1.2
核心体现在：注册制、备案制未来的政策推进的重点在于推进股票发行、公司债企业债发行的注册制Q1.3
牛市是政府、企业、居民和全社会的共识所致国家战略被市场认识：经济转型、政治稳定、社会信心提升企业内在动力：公司治理改善、市值管理需求、投资新经济的需求居民资产配置：地产投资意愿下降、理财市场增速放缓、新一代婴儿潮权益资本是最受益于改革与转型的长期资本！只有权益类资产能够享受改革与转型带来的成长性，而转型趋势将逐步体现为A股的市值结构变迁。A股市场近两年的结构性牛市正是对改革与转型“中国梦”的生动演绎：2013年：转型创新，创业板中的大市值公司；2014年：改革进步、跨界创新，主板中的小市值品种；2015年：国企改革，金融改革，主板中的大市值品种。驱动了增量资金——跑步入市居民大类资产配置的调整进行中房地产大周期拐点渐近，居民大类资产配置的调整尚未结束，个人投资者对于加杠杆投资A股的热情有望持续银行配资、伞形信托方兴未艾，混业经营预期下，2015银行配资可能带来1万亿资金增量！中国版“401K”：养老金入市进行时养老金入市将带来亿的权益投资增量资本项目对外开放加速，深港通、A股纳入MSCI渐行渐近深港通有望在10月落地，A股纳入MSCI也只是时间问题Q2：4000点高还是不高？证券化率海外横向比较：中国的证券化率水平仍有提升的空间混改：国有资产价值重估估值水平沪深300：估值处于相对低位，但终究不代表未来创业板：估值确实偏高，但高成长预期一定程度上支撑高估值A股总体：估值水平距离2007年和2009年仍有差距全社会预期未被证伪转型：经济转型和稳增长的权衡改革：改革逐步进入深水区政治：政治稳定是基础Q2.1
证券化率等尚未到达顶点资产配置：大型保险公司仍然低配股票资产；居民资产仍然源源不断涌入股票估值逻辑：市值+市占率的成长逻辑仍然有效最大规模基金：2007年：400亿；目前：仅140亿，将再次出现1000亿元基金Q2.2
创业板估值已处于历史高位创业板估值已处于历史高位大盘蓝筹股估值相对较低，传统行业终究不代表未来创业板估值确实偏高大盘蓝筹估值同样并不便宜Q2.2
创业板业绩高增长预期会否被证伪？成长与转型相关的行业年的预期增长率较高，对当前的高估值水平形成一定支撑，指数样本股调整支撑长周期！Q2.3
全社会预期未被证伪投资者相信国家将切实推进改革，目前我们正走在充满希望的道路上Q2.3 日本70年代经济与当前中国经济的比较相较上世纪70年代的日本，中国在供给端存在着更为严重的产能过剩，但在需求端有更大的潜力中国将采取更为谨慎的外汇政策和类似的宽松货币政策Q2.3
日本股市：经济差未必没有牛市: 日经指数下跌31.7%。估值水平比股指价格下降更多: 日经指数反弹。 估值水平先于企业盈利上升: 日经指数稳步上升。估值水平下降: 日经指数上涨超过100% 。市盈率从17倍上升至34倍Q3：未来如何展望？期待新周期的如期展开互联网+推进：中国制造2025、新兴产业一带一路的落实：海外工程、全球金融治理、出口国资改革进程：混改的进程期待金融市场功能更加完善股票市场，放开供给端的管制、再融资，特别是配股、注册制、地方股权市场资本市场的各种衍生工具，股票期权、期货合约、交易活跃金融机构加快发展，体制问题、长期激励约束问题、放开管制期待社会共识持续超预期转型，经济转型坚定与否，会不会让位稳增长？改革，改革逐步进入深水区，会不会倒退？政治，稳定Q3.1 期待新支柱产业：信息服务业——互联网+？中国人口13.6亿，网民6.49亿，其中移动端网民5.57亿！信息业基础设施需要科技股泡沫启动新支柱产业“互联网+”时代中国可能实现弯道超车！Q3.1
寻找平行世界的恒星：“互联网+”2014年初的O2O(2C)为主，到形成可变现的商业模式需要更长的时间2015年榜样效应：东方财富被认同，上海钢联(产业互联网、垂直互联网)“互联网+”估值弹性大，未来大型催化剂众多：注册制实施使国内“互联网+”公司回归上市；十三五规划预期；深港通等Q3.1
互联网+是平行世界两边的投资主线Q3.1
互联网+是平行世界两边的投资主线Q3.2
市场功能完善——资本投向产业初创期Q3.2
新三板可以大规模承接！（地方8400家）以往流动性差的原因：流通股比例低协议转让效率低缺乏估值参照体系投资者门槛及负反馈机制两大举措已见效，未来分层与竞价Q3.2
期待新三板市场功能跨越式改善Q3.2
注册制可以承接——力助创新英雄需求的市场化和供给的行政化并存导致市场过度反应：推行注册制是唯一的解决办法以市场化的供给，满足快速膨胀的需求，才能从根本上平抑热点板块的估值水平注册制后，新经济龙头有望登陆A股，但大量股票供给的冲击仍需要警惕推行注册制/审核权下放到交易所变相推行注册制，可能促使海外“互联网+”公司回归，以及像蚂蚁金服、融360这样的“互联网+”龙头登陆A股Q3.2
创新金融工具——可以承接金融创新加速的背景下，金融工具的丰富是大势所趋沪深300股指已经成为衍生品和正股联动的重要工具上证50ETF期权2月9日开始交易，市场趋于有效，未来会逐渐放开仓位限制上证50和中证500股指期货4月16日开始交易成长股投资被越来越多的投资者所青睐，未来新的期权期货产品可能推出，中证500和创业板指的重要性增强Q3.2
金融工具改变市场博弈结构——完善功能金融创新的推进速度正在加快，立体交易时代渐行渐近简政放权，取消交易所上市新品种的证监会审核，金融创新的推进有望加速上证50、中证500股指期货4月16日推出，期权对冲和中小市值公司投资有望迎来新工具期权限仓有望逐步放松，可能成为做多大票的催化剂，长期影响则是市场博弈格局的显性化期权市场时点初期的运行可以说十分“老成”，上交所可能很快将期权限仓从20张放松到100张，期权的操作价值将大大增强如果2015年内出现期权限仓的明显放松，那么短期期权市场博弈可能成为上证50成分股上涨的催化剂，期权和正股联动的“双多头”策略有利于帮助资金顺势而为，快速兑现收益理论上讲衍生工具的总体影响应趋于中性，而期权只是衍生工具的一种博弈格局变化不得不察：(1) 期权是具有折线收益曲线的衍生工具，能表达更为丰富的市场判断，所以期权限额放开之后，多空双方观点的微妙变化，可能都会在期权市场中有所体现，市场的博弈格局将显性化；(2) 期权是目前杠杆率最高且支持T+0交易的看空工具，将大幅增强投资者挖掘“负面信息”的动力Q3.3
全社会——大方向仍看多Q3.3
未来值得关注的问题：留一份清醒问题的起点也是问题的终点传统经济下探与市场上涨的喇叭口扩大到极限，平稳渡过“衔接期”？政府对资本市场的认识改变新的市场的吸引力替代 (港股、美股、新加坡、衍生品市场……？)其他市场发展受限(平衡股票和其他重要金融市场的关系，市政债发行受阻)国有股大规模减持来源：申万宏源宏观策略研究团队格上家族财富管理办公室为可投资资产3000万元以上的高净值家庭，提供定制化的家族财富管理服务，助您实现家族基业常青！24小时专享热线：135
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法人代表：陈亮
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如何看待A股快速上涨，4000点高不高？
　　申银万国在向证监会进行汇报时，谈到了自身对当前中国经济和市场的看法和见解，这里和大家重点分享三个问题：如何理解市场的快速上涨？4000点高还是不高？未来如何展望？
　　什么驱动了资金？——关于经济和市场的三个问题
　　重点分享三个问题：
　　如何理解市场的快速上涨？
　　4000点高还是不高？
　　未来如何展望？
　　股市是中国经济的晴雨表——起始于“股改”
　　从十八大始——牛市起点（相关关系/因果关系）
　　Q1：如何理解市场的快速上涨？——市场预期的改变
　　是因为经济酝酿一个新周期
　　互联网+：引领新经济、鼓励创业创新、改变商业模式、改变产业组织
　　一带一路：改变传统产业衰败预期、托底传统产业、新型基建投资
　　混改：国有资产价值重估、推动产业重构
　　是金融深化的结果
　　储蓄变投资：余额宝——80和90后投资启蒙、介入、财富效应
　　放松管制：双融业务、私募注册制、券商资管放开、与地方股权、收购兼并放开
　　利率市场化：风险收益回归、信用风险释放、风险溢价水平下降、理财市场增速放缓
　　是政府、企业、居民和全社会的共识
　　国家战略：国九条、转型坚定了、政治稳定了、社会有信心了。
　　企业内在动力：公司治理改善、市值管理需求、定向增发和收购兼并可行、敢于投资新经济
　　居民：地产投资意愿下降、理财市场增速放缓、新一代婴儿潮
　　Q1.1 &牛市大逻辑是新周期的酝酿——黄金三角
　　互联网+：引领新经济、鼓励创业创新、改变商业模式、改变产业组织
　　一带一路：改变传统产业衰败预期、托底传统产业、新型基建投资
　　混改：国有资产价值重估、推动产业重构
　　保增长是当前首要任务，托底二季度
　　政府工作报告：经济下行压力继续加大，政策要更有力度
　　国务院常务会议提出加紧落实保增长措施
　　更多采取稳汇、降息（降准）、增支、减税的组合
　　金三角的核心是创新
　　市场是最好的解释
　　2014年代表新经济周期的行业已经兑现了较大的涨幅，新周期的酝酿已经开始在市场中反应
　　Q1.1 市场仍然会持续关注“互联网+”恒星
　　我们认为2015年的主题投资机会和风险如下：
　　Q1.1 &一带一路：全产业受益（两个市场两种资源）
　　建筑工程：交运、能源、电信
　　交通运输：铁路公路、港口航运、航空
　　设备制造：工程装备、能源、电信
　　能源材料：钢铁、石化电煤、建材有色
　　全产业：制造业、消费品、现代服务
　　Q1.1 全面化解产能过剩、改变传统产业衰败预期
　　从2014.9以来，“建筑、钢铁、交运”三大实体行业指数表现最好。
　　2014年上半年，上市建筑央企新签海外合同2772亿元，同比增长55%。中国对外工程承包新签合同5024亿元，同比仅增长5.7%，央企优势显着。央企新签占总对外工程承包由去年的43%，上升至55%。
　　Q1.1 &国资改革与混合所有制——国有资产价值重估
　　2015年1月，上海国盛集团、国际集团两大国资流动平台已经组建完毕
　　2014年12月，直接控股越秀金控成为改革案例
　　Q1.2 &牛市是金融深化的结果
　　储蓄变投资：
　　理财产品——储蓄变理财
　　余额宝——80和90后投资启蒙，储蓄变投资
　　股市财富效应——催化了这种转变
　　放松管制，资本市场功能逐渐健全：
　　双融业务——激活市场
　　私募注册制——培育机构
　　券商资管放开——鼓励创新
　　新三板、地方股权中心——服务中小企业
　　收购兼并放开——促进结构调整
　　利率市场化，汇率自由化，引导资金合理配置：
　　资本项下波动、风险收益回归——市场正常反映价格
　　地产和地方政府融资信用风险释放——理财产品风险溢价水平上升，增速放缓
　　金融资产配置调整——倾向权益市场
　　Q1.2 “信托、银行、券商、基金子公司”泛资管发展
　　地方政府和地产商通过监管套利缓解资金压力，推动创新信托理财
　　地方融资平台：09年的经济刺激计划扩张后，2010年底开始的信用收缩使得地方政府的一部分融资不得不转向非标融资，通过地方融资平台，以非标融资的方式变相获得融资；
　　房地产：2010年国十条调控楼市的背景下，银监会限制对地产商的贷款，地产企业不得不转向非标融资方式
　　Q1.2 &银行理财资金高速增长——加速直接融资
　　尽可能维持较高的收益率来吸引客户仍是银行当前策略。2014年理财余额从10.2万亿预计增加到16万亿，到2015年预计将增长到21万亿左右。
　　约70%理财资金转化成直接融资！
　　Q1.2 &资本活化——金融市场参与主体的改变
　　近年来全国性银行、保险和财政部等特殊结算会员的利率债持有量占比逐渐下降，特别是最近一年半商业银行占比快速下降。即使一季度是传统“配置大户”的配债高峰期，其影响也在逐渐减弱。
　　Q1.2 &非银机构持仓量比例迅速上升
　　2013年6月的钱荒之后，债券市场新兴的交易主体更为活跃。
　　2013年6月至今，利率债持仓结构中，基金的持仓比例由4.3%上升至6.1%，其他机构（包括信托公司、财务公司、融资租赁公司等）的持仓比例由2.5%提高到4.3%。
　　信用拆持仓结构中，年，基金的持仓比例由9.6%提高到22.2%（最高时近30%），交易所投资者（主要是私募、QFII、RQFII等）持仓比例由3.2%提高到20.5%。
　　Q1.2 &新兴参与者杠杆手段的使用增加了话语权
　　有别于传统配置户，新参与的交易主体更多将债券视为交易品种，波段交易和杠杆交易特征突出。
　　相比2014年初，全国性银行的待回购债券余额下降2742亿，但取而代之的是城商行增加1190亿，农商行增加941亿，外资银行增加400亿，基金类增加1054亿，交易性主体债券加杠杆明显。
　　2011年以来，债券型基金的杠杆率持续提升，目前已从2011年初的1.1倍上升到1.6倍。
　　Q1.2 &金融新常态之放松管制——释放资本活力
　　资本市场重心不断下移，场外市场和私募市场迎来黄金发展期
　　Q1.2 &核心体现在：注册制、备案制
　　未来的政策推进的重点在于推进股票发行、公司债企业债发行的注册制
　　Q1.3 &牛市是政府、企业、居民和全社会的共识所致
　　国家战略被市场认识：经济转型、政治稳定、社会信心提升
　　企业内在动力：公司治理改善、市值管理需求、投资新经济的需求
　　居民资产配置：地产投资意愿下降、理财市场增速放缓、新一代婴儿潮
　　权益资本是最受益于改革与转型的长期资本！
　　只有权益类资产能够享受改革与转型带来的成长性，而转型趋势将逐步体现为A股的市值结构变迁。
　　A股市场近两年的结构性牛市正是对改革与转型“中国梦”的生动演绎：
　　2013年：转型创新，创业板中的大市值公司；
　　2014年：改革进步、跨界创新，主板中的小市值品种；
　　2015年：国企改革，金融改革，主板中的大市值品种。
　　驱动了增量资金——跑步入市
　　居民大类资产配置的调整进行中
　　房地产大周期拐点渐近，居民大类资产配置的调整尚未结束，个人投资者对于加杠杆投资A股的热情有望持续
　　银行配资、伞形信托方兴未艾，混业经营预期下，2015银行配资可能带来1万亿资金增量！
　　中国版“401K”：养老金入市进行时
　　养老金入市将带来亿的权益投资增量
　　资本项目对外开放加速，深港通、A股纳入MSCI渐行渐近
　　深港通有望在10月落地，A股纳入MSCI也只是时间问题
　　Q2：4000点高还是不高？
　　证券化率
　　海外横向比较：中国的证券化率水平仍有提升的空间
　　混改：国有资产价值重估
　　估值水平
　　沪深300：估值处于相对低位，但终究不代表未来
　　创业板：估值确实偏高，但高成长预期一定程度上支撑高估值
　　A股总体：估值水平距离2007年和2009年仍有差距
　　全社会预期未被证伪
　　转型：经济转型和稳增长的权衡
　　改革：改革逐步进入深水区
　　政治：政治稳定是基础
　　Q2.1 &证券化率等尚未到达顶点
　　资产配置：大型保险公司仍然低配股票资产；居民资产仍然源源不断涌入
　　股票估值逻辑：市值+市占率的成长逻辑仍然有效
　　最大规模基金：2007年：400亿；目前：仅140亿，将再次出现1000亿元基金
　　Q2.2 &创业板估值已处于历史高位
　　创业板估值已处于历史高位
　　大盘蓝筹股估值相对较低，传统行业终究不代表未来
　　创业板估值确实偏高
　　大盘蓝筹估值同样并不便宜
　　Q2.2 &创业板业绩高增长预期会否被证伪？
　　成长与转型相关的行业年的预期增长率较高，对当前的高估值水平形成一定支撑，指数样本股调整支撑长周期！
　　Q2.3 &全社会预期未被证伪
　　投资者相信国家将切实推进改革，目前我们正走在充满希望的道路上
　　Q2.3 日本70年代经济与当前中国经济的比较
　　相较上世纪70年代的日本，中国在供给端存在着更为严重的产能过剩，但在需求端有更大的潜力
　　中国将采取更为谨慎的外汇政策和类似的宽松货币政策
　　Q2.3 &日本股市：经济差未必没有牛市
　　: 日经指数下跌31.7%。估值水平比股指价格下降更多
　　: 日经指数反弹。 估值水平先于企业盈利上升
　　: 日经指数稳步上升。估值水平下降
　　: 日经指数上涨超过100% 。市盈率从17倍上升至34倍
　　Q3：未来如何展望？
　　期待新周期的如期展开
　　互联网+推进：中国制造2025、新兴产业
　　一带一路的落实：海外工程、全球金融治理、出口
　　国资改革进程：混改的进程
　　期待金融市场功能更加完善
　　股票市场，放开供给端的管制、再融资，特别是配股、注册制、地方股权市场
　　资本市场的各种衍生工具，股票期权、合约、交易活跃
　　金融机构加快发展，体制问题、长期激励约束问题、放开管制
　　期待社会共识持续超预期
　　转型，经济转型坚定与否，会不会让位稳增长？
　　改革，改革逐步进入深水区，会不会倒退？
　　政治，稳定
　　Q3.1 期待新支柱产业：信息服务业——互联网+？
　　中国人口13.6亿，网民6.49亿，其中移动端网民5.57亿！
　　信息业基础设施
　　需要科技股泡沫启动新支柱产业
　　“互联网+”时代中国可能实现弯道超车！
　　Q3.1 &寻找平行世界的恒星：“互联网+”
　　2014年初的O2O（2C）为主，到形成可变现的商业模式需要更长的时间
　　2015年榜样效应：被认同，（产业互联网、垂直互联网）
　　“互联网+”估值弹性大，未来大型催化剂众多：注册制实施使国内“互联网+”公司回归上市；十三五规划预期；深港通等
　　Q3.1 &互联网+是平行世界两边的投资主线
　　Q3.1 &互联网+是平行世界两边的投资主线
　　Q3.2 &市场功能完善——资本投向产业初创期
　　Q3.2 &新三板可以大规模承接！（地方8400家）
　　以往流动性差的原因：
　　流通股比例低
　　协议转让效率低
　　缺乏估值参照体系
　　投资者门槛及负反馈机制
　　两大举措已见效，未来分层与竞价
　　Q3.2 &期待新三板市场功能跨越式改善
　　Q3.2 &注册制可以承接——力助创新英雄
　　需求的市场化和供给的行政化并存导致市场过度反应：推行注册制是唯一的解决办法
　　以市场化的供给，满足快速膨胀的需求，才能从根本上平抑热点板块的估值水平
　　注册制后，新经济龙头有望登陆A股，但大量股票供给的冲击仍需要警惕
　　推行注册制/审核权下放到交易所变相推行注册制，可能促使海外“互联网+”公司回归，以及像蚂蚁金服、融360这样的“互联网+”龙头登陆A股
　　Q3.2 &创新金融工具——可以承接
　　金融创新加速的背景下，金融工具的丰富是大势所趋
　　沪深300股指已经成为衍生品和正股联动的重要工具
　　上证50ETF期权2月9日开始交易，市场趋于有效，未来会逐渐放开仓位限制
　　上证50和中证500股指期货4月16日开始交易
　　成长股投资被越来越多的投资者所青睐，未来新的期权期货产品可能推出，中证500和创业板指的重要性增强
　　Q3.2 &金融工具改变市场博弈结构——完善功能
　　金融创新的推进速度正在加快，立体交易时代渐行渐近
　　简政放权，取消交易所上市新品种的证监会审核，金融创新的推进有望加速
　　上证50、中证500股指期货4月16日推出，期权对冲和中小市值公司投资有望迎来新工具
　　期权限仓有望逐步放松，可能成为做多大票的催化剂，长期影响则是市场博弈格局的显性化
　　期权市场时点初期的运行可以说十分“老成”，上交所可能很快将期权限仓从20张放松到100张，期权的操作价值将大大增强
　　如果2015年内出现期权限仓的明显放松，那么短期期权市场博弈可能成为上证50成分股上涨的催化剂，期权和正股联动的“双多头”策略有利于帮助资金顺势而为，快速兑现收益
　　理论上讲衍生工具的总体影响应趋于中性，而期权只是衍生工具的一种
　　博弈格局变化不得不察：（1） 期权是具有折线收益曲线的衍生工具，能表达更为丰富的市场判断，所以期权限额放开之后，多空双方观点的微妙变化，可能都会在期权市场中有所体现，市场的博弈格局将显性化；（2） 期权是目前杠杆率最高且支持T+0交易的看空工具，将大幅增强投资者挖掘“负面信息”的动力
　　Q3.3 &全社会——大方向仍看多
　　Q3.3 &未来值得关注的问题：留一份清醒
　　问题的起点也是问题的终点
　　传统经济下探与市场上涨的喇叭口扩大到极限，平稳渡过“衔接期”？
　　政府对资本市场的认识改变
　　新的市场的吸引力替代 （港股、美股、新加坡、衍生品市场……？）
　　其他市场发展受限（平衡股票和其他重要金融市场的关系，市政债发行受阻）
　　国有股大规模减持
　　来源：宏观策略研究团队