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年欧盟经济和钢铁市场展望_617cb46e_b
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从中央经济工作会议看2015年钢铁行业形势
明年钢铁行业形势展望
据中国钢铁工业协会最新统计数据显示，11月下旬重点企业粗钢日产量171.33万吨，增量7.13万吨，旬环比增加4.34%。数据据同时显示，11月下旬统计重点钢铁企业库本旬末存量为1431.4万吨，较上一旬末下降14.53万吨，环比下降1.01%。
据海关总署最新数据显示，2014年11月我国出口钢材972万吨，单月出口量再创历史新高，较上月增加117万吨，环比增长13.68%，同比增长94.4%;1-11月我国累计出口钢材8361万吨，同比增长46.79%。
从以上近期数据可以看出，随着国内钢铁产品在国际市场比较优势的凸显，加之今年的简政放权和推广自贸区经验的助力，钢材出口的恢复性增长大大减轻了国内市场的库存压力，估计明年随着&一带一路&规划的落地实施。资本输出和钢材出口将形成更加合理的模式推向国际市场，通过信贷措施推进基础建设互联互通必将推广国内钢材的使用，形成实质上的间接出口，并能明显缓解贸易摩擦。
从中物联钢铁物流专业委员会月初发布的钢铁行业PMI指数来看，11月份该指数为43.3%，较上月回落2.7个百分点，跌至最近九个月以来的最低水平，并连续七个月处于50%的荣枯线以下。该指数显示出钢市整体形势依旧低迷，在下游终端需求的季节性减弱、铁矿石等成本支撑薄弱、行业内资金压力不减，出口将现回落等利空因素打压下，　中钢协最新统计数据表明，虽然今年以来我国钢材价格屡创历史新低，但在铁矿石、焦煤等主要原燃料价格下跌幅度远超钢材价格的形势下，我国钢铁行业的盈利水平和经营状况得到了较大改善，预计今年钢铁业利润将超过280亿元以上。明年随着原油价格的暴跌，钢铁行业的物流成本将有明显降低，一吨钢材对应六吨的物流成本，由于钢铁行业赚取的加工利润，虽然产品价格下降，但是生产原料成本和物流成本下跌幅度均是远远大于产品跌幅，所以明年钢铁行业利润还将上升，而且随着淘汰落后产能的推进，产业集中度的提升和产业景气度的逆转将相互作用，明年的行业形势将迎来&新常态&下的春天。
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2015年宏观经济的薄弱点
[中国还在迎接新常态之中，但人们的心态上，很可能还不具备平常心。至少还没有做好宏观经济数据大变轨的准备]
2014年就这么过去了。时光以加速度的方式远离我们。而2014年的A股尾声，太过疯狂，让人困惑。展望2015年的宏观面，又有哪些令人忧虑的薄弱点呢？
一、中东变局最为脆弱。
如果说原油价格的下跌，诱因可能是俄乌冲突的话，在油价跌破80美元之后断崖式的下跌，则可能超出了经济学家们的理解能力。
原本原油和天然气的冲突，是高碳试探低碳能源的盈亏平衡点，也就是能源价格不是我们想象中的天然气涨价到接近原油价格，却是原油杀价到接近页岩气价格。
但从更深层面看，这很可能折射出未来中东地区的命运难以预测。美国已在持续减少从海湾国家的能源进口，也逐步显露出美国和海湾国家之间的裂痕。未来海湾国家王室酋长政权的稳定性如何？叙利亚、伊拉克不可避免的国家动荡之后，还有哪些中东国家摇摇欲坠？这些都很不明朗。中东地区很可能成为未来10年最令人担忧的区域。
二、政治博弈导致欧盟动荡。
导致欧盟动荡的可能并不是其与俄罗斯的关系。事实上，只要欧盟和北约给俄罗斯一点喘息和回旋的余地，愿意首先妥协的很可能是普京。
俄罗斯的强硬是因其被欧盟逼到了无法继续退让的墙角。但欧盟内部的政治博弈越来越复杂。西班牙加泰罗尼亚的问题由来已久，不是大威胁，但英国和希腊对欧盟的态度，至少对欧盟而言增加了不确定性。10~12个面临通缩威胁的欧盟成员，如何才能避免陷入衰退？欧盟似乎在弱复苏，但却是一种充满不确定性和无力感的复苏。也许个别成员暂别欧盟，对快速扩张却整合不足的欧盟而言，并不是坏事。
三、美联储加息与否的两难。
许多人在欢呼美国经济的强劲增长，对这种异常的增长，我所持的态度和对2014年岁末A股的疯狂类似，飘风不终朝，刚不可久。
即便在上世纪90年代，美国&黄金十年&的经济增长也不过4%，从2001年美国GDP超越10万亿美元后，其经济增长变得更迟缓而不太可能加速。
现在美联储面临两难，加息还是不加息？如果你认为2015年美债、美股会持续走强，那么你大致应持有美联储将不加息的判断；如果你认定美联储必然加息，那么就不应认为美国资本市场将一路凯歌。美股屡创新高的同时，交易量明显萎缩已持续了两个季度。
我们认为，美国劳动参与率的下降严重掩盖了美国很可能仍在两位数的失业率，目前美国改善的是临时就业，但用人起薪水平和中长期失业的改善并不多。此外，物价方面看不出太多的压力。因此，2015年加息与否仍是悬念。
四、新常态的平常心准备不足。
中国还在迎接新常态之中，但人们的心态上，很可能还不具备平常心。至少还没有做好宏观经济数据大变轨的准备。
中国经济新常态意味着，增长趋势线的新旧转换及其间的巨大落差。过去十多年，以年均增速而言，中国GDP增速在9%以上，投资为约20%，外贸为约21%，工业增加值为约15%，消费为约16%；新常态意味着中国经济将逐步确立和过去10年或30年完全不同的宏观经济长期增长趋势线。如果未来10年中国宏观经济数据能稳定在先前数据打6折的平台之上，诸位满意否？
五、全面深改&上行下不效&。
十八届三中全会以来，人们对全面深化改革的期待日益增加，但实际落地的政策屈指可数，实际效果也不容高估。
一系列迹象显示，政令通达、高效廉洁的政府体系尚未形成。目前地方政府不少处于停摆做&太平官&的状态。目前推出的一些改革措施也令人困惑，例如南车北车的合并，是否可以不合并为一个国企巨无霸，而在两者中选择其一加速民营化？这可能对高铁技术创新贡献不显著，但对成本削减必然有刺激。例如银行业加速对外资开放已落地，但是否可以让国有银行至少向私营部门出售5%~10%的股权和增加1~2名董事席位？例如地方已落地的国资改革，还在延续做大做强的想象。而在互联网层面，管控正全面强化。
六、新年经济开局有点意外。
2015年一季度的中国宏观局面，会是顺风顺水，还是出乎意料？央行年前抓紧降息，折射出决策者对2014年四季度经济状况的担忧和对2015年良好开局的期待。
现在看，意外还是屡有发生。比如经济增速正直接迫近7%，比2014年全年的增速继续加速下行，工业运行的恶化态势也至少会延续到2015年3月份，其间12月工业增加值和企业利润之低，将挑战2014年月度最低是必然的。2015年1月份的CPI很可能勉强略高于1%，约1.2%。此外，我们对外贸不要存幻想，全球已持续3年出现了贸易增速低于经济增速的奇特格局。
我并不想否定如果中国走在全面深化改革和加速结构调整之路上时，宏观经济会和资产价格适度脱钩；也不否定无风险利率伴随核心通胀的下行，给资产价格膨胀带来更大可能。但2014年四季度的A股气势，和三季度美国经济增长的气势，都不是在2015年能维持住的水平。因此要多持平常心。
2014年过去了，我们应该扪心自问的是：你是否善待了你的亲人、朋友和这个社会？你付出了什么？做人无非三重境界，一曰相悦，悦山悦水悦己悦人。二曰无悔，从相悦而相互怨怼，从知心走向陌路，几人能以无悔对待那些曾经刻骨铭心或不堪回首。三曰甘愿，那些故人那些往事那些付出，也知是毒药也知无望，却仍然甘之如饴地认真活着。
从相悦到无悔到甘愿，我们被赐予的，总是多过我们的付出。看山看水看人，知山知水知人，乐山乐水乐人。
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﹡&2015年中国宏观经济预测中国人民银行研究局首席经济学家马骏在落款日期为12月12日的工作报告中指出，央行对今年的经济增长预估是7.4%，是1990年来最慢的一年，明年经济增长率料降低至7.1%，房地产投资继续放缓。房地产投资继续放缓将拖累任何因出口加速对经济增长带来的刺激，但预计就业受影响不大。报告全文如下：2015年中国宏观经济预测（本文为中国人民银行工作论文，作者：马骏、刘斌、贾彦、东洪浩、李建强、姚斌、张翔）内容提要本报告对2015年我国经济增长、物价、国际收支等主要经济指标进行了预测。我们的基准判断是，在“三期叠加”的背景之下，明年的经济将体现更多的“新常态”特征，增长速度略有放缓，但就业情况和物价走势保持基本稳定，经济结构继续改善，经济增长的可持续性有所增强。我们对经济增长的基准预测是，我国实际GDP增速从2014年的7.4%略微放缓到2015年的7.1%。一方面，我国出口增长由于国外经济复苏等因素而将有所加速；另一方面，房地产开发投资由于前期商品房销售疲软而会继续减速。虽然出口加速有利于经济增长，但房地产投资减速产生的下行压力将难以为出口加速所完全对冲。虽然2015年的经济增长速度可能继续放缓，但城镇就业情况预计将保持基本稳定。这是由于我国经济正由制造业主导的模式逐步向服务业转型，而服务业的劳动密集程度高于制造业，服务业在经济中占比的提高意味着每个百分点的GDP增长将创造比以前更多的就业岗位。给定目前的产业结构和各产业的劳动密集程度与就业弹性，我们估计，2015年GDP增长7.1%所创造的城镇新增就业岗位将与2014年的水平基本相当。我们预计各项改革措施对促进结构调整的效果将逐步显现，2015年的经济结构将继续得到改善。最终消费对经济增长的贡献将继续上升，资本形成对经济增长的贡献将有所下降；第三产业占GDP的比重将持续上升；包括棚户区改造在内的民生支出、环保新能源等绿色产业的投入和产出、科技创新的投入和产出等将保持快速增长，经济发展的可持续性将有所增强。我们对消费物价走势的基准预测是，2015年CPI涨幅为2.2%，与2014年相比变化不大。影响CPI涨幅的有多种因素，包括食品价格、国内外产出缺口和国际大宗商品价格变化。其中，食品价格和国际大宗商品价格面临的不确定性较大。国际收支方面，我们的基准预测是：2015年，出口增长6.9%，比2014年加速0.8个百分点；进口增长5.1%，比2014年加速3.2个百分点；经常项目顺差与GDP的比值为2.4%，与2014年相比基本持平。我们对经济增长的基准预测面临着若干上行和下行风险。主要上行风险包括国外经济增长速度高于预期、我国房地产政策松动超预期提振购房者信心、结构性改革措施较快提升我国的经济增长潜力等。主要的下行风险包括：(1)地缘政治因素导致欧洲经济情况恶化；(2)美国加息速度和力度大于预期，导致新兴市场经济体出现资本大规模流出、汇率大幅波动和经济减速，从而减少这些经济体对中国的进口需求；(3)我国房地产市场价格出现大幅度下降，导致房地产销售、投资超预期减速。一、经济增长与就业预测我们的基准判断是，在“三期叠加”的背景之下，明年的经济将体现更多的“新常态”特征，增长速度略有放缓，但就业情况保持基本稳定，经济结构继续改善，经济增长的可持续性有所增强。(一)预计2015年实际GDP增速降至7.1%我们在基准情景下的预测是，2015年实际GDP增长7.1%，增速比2014年降低0.3个百分点；2015年固定资产投资增长12.8%，比2014年减速2.7个百分点；2015年社会消费品零售总额增速保持在12.2%，与2014年相比变化不大；出口增速从2014年的6.1%上升至2015年的6.9%，进口增速由2014年的1.9%上升至2015年的5.1%。2015年GDP增速有可能继续放缓的大背景是我国面临的“增长速度换档期、结构调整阵痛期和前期刺激政策消化期”的三期叠加效应。从供给面上来看，改革能够提高资源配置的效率和经济增长潜力，但劳动年龄人口的下降和劳动力成本的快速上升、环境资源对经济增长的约束加大、制造业“赶超效应”弱化导致生产率增速放缓等结构性因素仍会继续对经济增长潜力产生下行压力。从需求面来看，影响2015年经济增长的两个主要原因是：(1)国际经济复苏等因素使我国出口增长略有加速；(2)2014年以来的商品房销售疲弱导致2015年房地产开发投资继续减速，而房地产投资的减速及其对相关行业的负面溢出效应会抑制经济增长。虽然出口加速有利于经济增长，但房地产投资减速导致的经济下行压力难以为出口加速所完全对冲。影响2015年经济增速的还有许多其他短中期因素。部分正面因素包括简政放权、对外开放等改革措施所带来的民营和外资企业在服务业领域投资热情的增加，基建和棚户区改造投资对经济的拉动，政府支持创新、创业的政策对中小企业发展的推动等。负面因素包括由于杠杆率过高、不良资产率上升和制造业利润率受压所导致的部分制造业投资减速等周期性压力。我们对2015年基准预测的主要假设条件包括：(1)发达经济体的GDP增速从2014年的1.8%加快到2015年的2.3%；(2)国际大宗商品价格略有下降，全球贸易情况基本稳定；(3)我国货币与财政政策保持连续性和稳定性。货币条件指数(实际利率、实际有效汇率和广义货币增长率与基期水平之差值的加权平均指数)保持基本稳定；2015年的财政收支差额占GDP比重与2014年相比基本持平，2015年的财政脉搏(经过周期调整后的财政收支差额占GDP比重与上年的变化值)与2014年相比也保持基本稳定；(4)2015年房地产开发投资减速主要由于2014年以来商品房销售减速引起，没有考虑其它大的外部冲击。我们对2015年经济增长的基准预测面临着若干上行和下行风险。主要上行风险包括国外经济增速高于预期(如，乌克兰地缘政治冲突如果得到缓解，可能提升欧洲的市场信心、投资和经济增长速度)；我国房地产市场的政策松动(如大城市取消限购、按揭贷款首付比率下降、按揭利率下调等)导致购房者信心提升。主要的下行风险包括：(1)地缘政治因素导致欧洲经济情况恶化，以及恐怖主义活动升级对全球经济产生影响；(2)美国加息速度和力度大于预期，导致新兴市场经济体出现资本大量流出、汇率大幅波动和经济减速，从而降低这些经济体对中国的进口需求；(3)我国房地产价格大幅度下降，导致房地产销售、投资超预期减速；(4)人民币实际有效汇率大幅度升值，抑制我国出口增长。关于国外经济增长、美国加息的冲击、国内房地产市场的各种情景分析见本报告第四节。(二)预计城镇就业将保持稳定我们预计，在基准情景下，虽然2015年的经济增速有所放缓，但城镇就业情况将保持基本稳定。由于我国经济正由制造业主导逐步向服务业转型，而服务业的劳动密集程度高于制造业，服务业在经济中占比的提高意味着每个百分点的GDP增长将创造比以前更多的就业岗位，经济吸纳就业的能力将提高。年，我国GDP增速从9.6%下降到7.7%，降低了1.9个百分点，但受益于产业结构转型，我国第三产业占GDP比重从41.8%上升到46.1%，增加了4.3个百分点，使得我国每年城镇新增就业人数基本保持稳定。目前求人倍率明显高于1(表明虽然经济增长减速，但劳动力市场仍出现供不应求的状况)也支持这个判断。给定目前的经济结构以及各产业的劳动密集程度和就业弹性，我们预计，假设第三产业占GDP比重在2015年能提高1个百分点(过去几年的年增幅都在1个百分点以上)，7.1%的GDP增速可以创造的城镇新增就业岗位将与2014年预计的水平基本相当。另外，统计局发布的数据显示，2013年我国劳动年龄人口(定义为15-59岁的人口)比2012年减少244万人，下降约0.3%。依据人口结构与总和生育率的估算表明，未来我国劳动年龄人口下降是长期持续。在此背景下，假设城镇化速度和劳动参与率不出现大幅变化，7.1%的GDP增长意味着2015年的城镇失业率不会出现明显恶化，甚至可能继续改善。(三)经济结构将继续改善尽管我们预计经济增长速度在2015年会所有放缓，但随着市场机制在资源配置中作用的提升、各项结构调整措施的逐步落实以及消费者偏好的变化，经济结构有望在多个方面得到改善，经济增长的可持续性将有所加强。从支出法角度来分析对经济增长的贡献，我们估计在基准情景下，2015年三大需求来源对实际GDP增长的贡献分别为：最终消费贡献50.9%，比2014年估计值提高约0.9个百分点；资本形成总额贡献46.8%，比2014年估计值降低约0.9个百分点；货物与服务净出口贡献2.3%，与2014年估计值基本持平。这表明经济增长对投资的依赖将有所下降，消费拉动经济增长的作用将有所增强，需求结构有望继续得到改善。在固定资产投资中，虽然商品房住宅开发投资和一些高耗能、高污染及低端制造业的投资预计将继续减速，但政府对棚户区改造、环保、节能、新能源、基础设施等领域的大力支持和投融资机制改革将提升在民生领域和绿色产业的投资比重，有助于优化投资结构。政府力推的减少对民间资本的准入限制、加大对外开放力度、营改增等改革措施将继续帮助提高第三产业占经济的比重。新一轮支持和鼓励创新、创业的政策有望进一步提高我国科技投入与产出的增速，提升我国经济的技术含量和全要素生产率的增长潜力，增强经济增长的可持续性。二、物价走势预测我们在基准情景下的预测是，2015年居民消费物价指数(CPI)涨幅为2.2%，与2014年的2.0%(预测值)相比变化不大。影响2015年CPI走势的主要因素包括食品价格、产出缺口和国际大宗商品价格的走势：第一，食品价格涨幅。我国食品价格年度涨幅的长期平均水平为4.5%(年平均值)，但2014年前11个月的食品价格同比增速仅为3.1%。从提高农民收入的需要和供给面对价格的长期反应来看，农产品(11.51,-0.22,-1.88%)价格涨幅有回归长期趋势(即扩大)的可能，但考虑目前的气候、粮食丰收情况及国际食品和石油价格走势，我们的基准预期是明年我国食品价格涨幅保持基本稳定。第二，产出缺口。影响产出缺口的因素十分复杂，包括人口等结构性因素导致的增长潜力的变化、一些部门对过剩产能的消化、出口增长对产能利用率的提升、房地产投资减速对需求的抑制等。综合判断，预计2015年国内产出缺口不会明显恶化或改善，因此产出缺口对PPI的影响趋于中性，由于产出缺口变化导致的PPI变化及其向CPI的传导将比较有限。第三，国际大宗商品价格。根据IMF[微博]等机构的最新预测，国际大宗商品价格指数将继续保持下行趋势，但降幅比2014年收窄。根据这个趋势，尤其是能源价格的变化，预计2015年我国进口价格指数仍将面临一定的下行压力，但降幅将逐步变小。上述对价格指数的基准预测面临着诸多上行和下行风险。上行风险包括国际经济超预期增长，使得全球负产出缺口较快收窄；地缘政治冲突加剧，导致国际大宗商品价格突然上涨；欧洲和日本的量化宽松力度大于预期，对大宗商品套利投资加剧；我国经济由于房地产市场较快复苏而受益等。对我国通胀的下行风险包括国际和我国经济增长低于预期、美国加息力度过大、国际大宗商品价格大幅下降、人民币有效汇率升值等。三、进出口预测我们的基准预测结果为：2015年，按海关口径计算的贸易出口(按美元计价的名义值)增长6.9%，比2014年加速0.8个百分点；进口增长5.1%，比2014年加速3.2个百分点2；经常项目顺差与GDP的比值为2.4%，与2014年相比基本持平。影响2015年我国出口前景的正面因素主要包括：第一，发达经济体市场占我国外需的50%左右，这些地区经济逐步回暖，将改善我国出口的外部环境。一致性预测所估计的明年欧美日经济增长加速约0.5个百分点，有利于拉动我国的出口增长。第二，政府采取的各项稳定外贸的举措以及上海自贸区和扩大内地延边地区的开放战略也将有利于推动出口的增长。但是，新兴市场经济体的劳动力成本优势将继续显现，发达经济体转向低成本国家进口，将抑制我国出口增速的潜力。从进口方面来看，虽然明年我国投资增速和国际大宗商品价格可能继续下降，但降幅估计比今年较为温和，有助于提升我国名义进口增速，使其向正常趋势回归。我们对2015年进出口基准预测的主要假设包括：(1)发达国家的经济增速将从2014年的1.8%上升到2015年的2.3%；(2)我国宏观政策保持连续性和稳定性；(3)人民币实际有效汇率基本稳定。我们对进出口的基准预测面临若干风险。如果国外经济增长速度明显高于预期，将有利于改善我国出口形势。对我国出口的主要下行风险包括美国加息快于和力度大于预期、地缘政治等因素导致国际经济情况明显恶化、国际汇率波动导致我国实际有效汇率明显升值等。对进口预测的风险包括：地缘政治因素推动大宗商品价格上涨；我国房地产市场出现超预期调整，进一步抑制对国外大宗商品进口的需求等。四、不确定因素与情景分析(一)国外经济增长的情景及对我国出口的影响根据国际货币基金组织[微博](IMF)的最新预测，美国经济增速将从2014年的2.2%上升至2015年的3.1%，欧元区经济增速从2014年的0.8%上升至2015年的1.3%，日本经济增速从2014年的0.9%降到2015年的0.8%。总体来看，发达国家经济增速预计恢复到其增长潜力，美国甚至可能超过潜力。在美国，较为健康的居民资产负债表和良好的就业增长势头将提振消费；产能利用率的提高和存量资本的老化将推动资本性投资的加速。欧元区的复苏步伐由于乌克兰冲突的影响而面临较大的不确定性，迟缓的结构改革继续抑制其经济增长潜力，但欧元汇率贬值将有助于2015年经济增长的缓慢回升。日本推迟第二轮消费税上调和激进的量宽措施有可能使明年经济表现稍稍好于预期。新兴市场经济体的增长总体来看将略有好转，但仍然低于潜在产出。俄罗斯和巴西等经济体由于地缘政治因素和大宗商品价格下降而将面临较大困难，但一些出口导向型的新兴经济体则会受益于2015年发达经济体的复苏。我们以IMF的预测作为国外经济增长的基准情景。但是，这个基准情景面临诸多风险。首先是地缘政治的不确定性。比如，乌克兰和俄罗斯的地缘政治问题是否能得到较快缓解，将在很大程度上影响欧洲企业和投资者的信心，从而影响其投资和经济增长的前景。苏格兰举行的公投可能激励包括西班牙在内的其他欧洲地区的分裂主义活动。第二个不确定性是美联储加息的步伐和对其他国家的影响。目前的市场预期是美国将于2015年年中开始加息，此后两年中加息近200个基点，但如果其加息步伐明显早于或快于预期，则可能导致部分新兴市场经济体出现大幅度资本流出和增长减速。其他风险包括大宗商品价格的大幅波动、恐怖主义袭击、埃博拉等疫情的大范围传染、汇率大幅波动等。鉴于上述不确定性，我们分析了在2015年三种国际经济增长的情景下我国进出口增长的前景。三种情景分别为：(1)高情景，假设美国经济增速为4.1%、欧洲为2%、日本为1.3%；(2)基准情景，假设2015年美国经济增速为3.1%、欧洲为1.3%，日本则为0.8%；(3)低情景，假设2015年美国经济增速为2.1%，欧洲与日本经济增速分别为0.6%和0.3%。在高、基准和低三种情景下，我国2015年出口增速预测值分别为8.9%、6.9%及5.0%。(二)美国加息对新兴市场经济体的冲击如果美联储收紧货币政策的速度和力度明显超出预期，可能使新兴市场经济体出现资本大量流出和汇率大幅波动，并导致这些经济体的经济增长减速，从而冲击我国的出口需求。2013年以来，随着美国经济的强劲复苏，市场对量化宽松政策退出和加息预期不断升温。今年9月，美联储公开市场委员会(FOMC)成员平均预计2015年年底联邦基金利率触及1.375%，2016年年底触及2.875%，而3月份的平均预期分别是1.125%和2.4%。关于美联储加息的时点，目前FOMC成员的平均预期为在明年6月首次加息。市场预期与美联储存在一定分歧。近来，随着美国量化宽松政策的结束，以及美国经济形势的持续向好，市场加息预期有所增强：根据芝加哥商品交易所(CMEGroup)公布的联邦利率期货交易数据，9月底市场预期美联储有73%的概率会在2015年9月开始加息，而12月10日的数据显示，这一概率上升到了94%。未来美国加息的步伐和力度可能会对一些新兴市场经济体再次产生冲击。前几年美元流入较多、资产价格被推高的新兴市场经济体已从去年开始面临资本流出、汇率贬值、资产价格下行和经济减速的压力。印度卢比、巴西雷亚尔、南非兰特等货币自2013年5月开始贬值，贬值幅度曾一度达到20%以上。为了应对货币贬值和热钱流出，印度、巴西等新兴市场经济体已提前加息，但大幅加息会加大实体经济面临的下行压力。如果美国实际加息的速度和力度大于预期，新兴市场经济体会再次受到资本流动和汇率波动的冲击。对一些小型新兴市场经济体来说，即使对美国加息有充分预期，相对其资本市场容量来说较大规模的资本流出仍会对其汇率和实体经济产生负面影响。从一些新兴市场经济体的内部来看，国际金融危机之后，出现私人和公共部门杠杆率攀升、银行信贷规模较快扩张、宏观经济失衡加剧等问题，这些结构性问题导致的风险在资本外流背景下容易顺势爆发。过去一年多来，巴西、南非、印尼、印度和土耳其受美国加息预期影响冲击最大，这五个国家从我国的进口占我国出口总额大约7%。我们估计，假设由于美联储加息的力度超预期而使这五个国家出现资本外流和经济减速，从而导致这些国家对我国的出口需求降低10%，则将会拖累我国明年经济增速大约0.15个百分点。(三)对我国房地产行业的情景分析除了国际因素之外，影响我国明年经济增长的主要不确定因素是国内的房地产开发投资。近年数据表明，房地产开发投资占全部固定资产投资的20%左右，房地产开发投资减速10个百分点对经济的直接影响是拖累GDP增长约1个百分点，如果考虑到对相关产业链(如水泥、钢铁、化工、机械、家电、家具、能源等行业)的影响，其对经济冲击的累计效应可能达2个百分点。2014年以来，我国许多城市的房地产价格、销售已经开始出现下滑，房地产开发投资正在减速。我们认为，房地产销售是房地产投资的重要领先指数，销售下降至少会通过两个渠道对未来房地产投资形成下行压力。第一，许多商品房的销售是开发商的预售，销售之后的相当长一段时间内才完工，因此销售量在很大程度上决定了未来的投资量。第二，销售下滑会使开发商对未来销售收入和售价预期变得悲观，导致开发商减少购地和开发新项目。我们通过一个分布滞后模型来考察2014年以来房地产销售下滑对未来房地产开发投资的影响。该模型的情景分析结果是：根据过去几个季度的房地产销售情况，并假设未来商品住宅销售面积增速相对2014年2季度分别下降0、5和10个百分点，则在上述三种情景下，2015年房地产开发投资增速将比2014年分别下降2.5、3.6和4.6个百分点。上述分析的其他前提假设包括国外经济保持稳定增长，我国货币政策和财政政策的取向与力度不变。此外，我们还使用了2010年投入产出表来估计房地产行业(含建筑业)下行对其它相关行业的影响。基于完全消耗系数和投入产出数据，我们计算了各下游行业对上游行业的影响因子，并基于影响因子，估计了房地产(含建筑业)实际产出下降10%对各个行业实际产出的影响(见图3)。从图中可以看出，由于房地产(含建筑业)产出下降而受到明显冲击的行业包括水泥、矿业、钢铁、化工等。附录：关于预测模型的说明本报告中对2015年主要变量(如GDP、CPI、最终消费、资本形成、出口、进口)的基准预测基于人民银行[微博]研究局开发的宏观计量预测模型。在研究中，就GDP、CPI等主要变量的趋势判断还与三个VAR宏观预测模型的结果进行了对照和比较。在房地产行业的情景和影响分析中使用了分布滞后模型和投入产出分析方法。以下简要介绍这些模型和方法。一、宏观计量模型模型总共包括89个行为方程及恒等式，其中描述主要经济行为的核心方程为20多个。模型的理论基础是新古典宏观经济学的假设：短期内，由于价格和工资具有粘性，产出和就业由总需求决定。随着时间的推移，产出缺口对价格和工资产生影响，长期内商品市场和劳动力市场趋于均衡状态。长期内，产出由供给决定，价格充分调整，长期菲利普斯曲线呈垂直状态。模型分为以下几个模块：(1)总需求模块。该模块又被细分为居民消费、政府消费、企业投资、政府投资、出口和进口等几个部分。(2)总供给模块。该模块通过生产函数来确定潜在产出。(3)价格模块。以菲利普斯曲线为基础，通胀由产出缺口、劳动力成本与非劳动力成本决定。(4)房地产模块。该模块包括了房地产投资和房地产价格两个主要部分。(5)劳动力与工资模块。该模块主要包括了农村与城市的工资与就业等变量。(6)货币金融模块。该模块选择一种利率为外生变量，但可以将外生变量切换为M2增长率。(7)财政模块。该模块包括了财政收入与财政支出两个部分，而收入又细分为税收与其他收入，政府的投资支出为外生变量。二、VAR宏观预测模型我们在分析GDP增长等主要变量时参考了三个向量自回归(VAR)宏观预测模型的结果。第一个属于传统的VAR季度模型，模型包括17个宏观经济变量。第二个VAR模型是上海卓越发展研究院与人民银行研究局合作研究的成果，我们称之为Logit-VAR月度预测模型。该模型涉及到14个核心指标与14个关键指标。预测共分三步：第一步，将核心指标转换为状态变量，旨在强化对经济周期的判断能力；第二步，用包含不同滞后期数的因变量(状态)与自变量(状态)组成的VAR模型使用最小二乘法来估算参数，然后预测状态变量的未来最可能路径；第三步，将状态变量及水平数值作为自变量与因变量构建另一个VAR模型，用来预测水平值的增速。第三个模型是人民银行研究局与上海高级金融学院的合作研究成果。该模型同时考虑了趋势增长和冲击波动两方面的体系转移(regimeswitching)，捕捉到了中国经济的两个主要趋势区间。三、房地产模型报告中关于房地产的情景和影响分析基于一个分布滞后模型和一个投入产出模型。分布滞后模型以房地产开发投资增速为被解释变量，将滞后和当期商品住宅销售面积增速、房地产投资增速、国外经济增速，货币供应量增速、利率、财政收支差额占GDP比重为解释变量进行建模。关于房地产行业产出下降对其它行业的影响，我们的分析基于投入产出表的完全消耗系数，即某一部门每提供一个单位最终产品，需要直接和间接消耗各部门的产品或服务数量。&&&&& 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