本期投资提示：军工行业景气度确定，预计2023年Q3业绩同比增长32.4%-36.0%。选取42家分布于军工产业链上中下游的重点标的，当前总市值10859.4亿元，约占申万国防军工指数成分股总市值的49.9%。军工行业42家重点标的公司因去年Q3单季度基数较低，且受益于下游旺盛需求，预计2023Q3业绩约为89.6-92.1亿元，同比增长32.4%-36.0%，保持快速增长。受益于军工电子信息化建设及原材料国产替代加快，预计上游电子元器件及高端材料2023年Q3业绩分别同比增长19.4%-20.8%和23.8%-27.4%。受益十四五军工电子信息化建设，电子元器件板块全年将实现业绩增长。展望未来，随着下游精确制导武器、卫星等板块进入高速成长通道，电子元器件还将维持增长，Q3业绩预计增长19.4%-20.8%。受益于新机放量叠加国产化替代需求，碳纤维及钛合金等高端原材料板块有望维持增长。高端原材料板块Q3业绩预计增长23.8%-27.4%。受益于下游需求放量及大额订单持续签订，预计中游分系统及结构件板块2023年Q3业绩分别同比增长58.1%-62.1%和28.0%-39.4%。受益于下游需求放量，中游分系统板块率先备产，业绩有望稳健增长，Q3业绩预计增长58.1%-62.1%；受益于下游航空航天大额订单持续落地，中游结构件板块规模效应凸显，业绩有望维持高增长，Q2业绩预计增长28.0%-39.4%。伴随需求释放，国产替代叠加管理改善，下游主机厂2023年Q3业绩预计同比增长46.2%-48.3%。各大主机厂定位及产品不同，而军方对各产品需求迫切程度有差异，导致下游各主机厂业绩释放时点不同。展望未来，随着新机放量、国产替代叠加管理改善，我们预计下游主机厂将陆续进入业绩爆发期，Q3业绩预计增长46.2%-48.3%。订单预期+股权激励+国企高质量改革，军工行业景气度确定，有望持续向上。预期十四五期间行业景气度将逐渐兑现，订单有望持续落地，保障公司业绩增长稳定性；根据公司公告，中航沈飞、航天电器、中航西飞已相继实施股权激励，中航电子与中航机电吸并，中航电测及中直股份资产重组，国企高质量改革持续深化，有望带动全行业企业业绩稳定兑现。”三大主线“把握2023年国防军工行业投资机会。一、主机主线：1）航发产业链：装备放量叠加国产替代加速；2）主机厂：未来有望接力进入高速增长阶段。二、成长主线：1）精确制导武器：装备放量带动卫导+惯导+T/R组件高增；2）低轨卫星：星座建设加快，应用领域拓展；3）无人机：国内军用及国际外贸需求旺盛。三、价值主线：1）高端材料：高温铸造合金、隐身材料等，渗透率提升及国产替代加速；2）电子元器件：估值重构完成，基本面有望迎来拐点。风险提示：价值链不同环节采购价格波动；下游客户订单不及预期；增值税政策或将有变。本文摘自：申万宏源证券—国防军工：预计军工行业Q3业绩稳健增长，订单预期有望带动行业向上$上证指数(SH000001)$，$创业板指(SZ399006)$，$军工龙头ETF(SH512710)$ 市场有风险，投资需谨慎。以上所述机构或个人观点、言论、数据及其他信息仅作参考，不作为基金销售的法律文件，不代表对市场和行业走势的预判，不构成任何投资建议，亦不构成任何产品交易的推荐。投资者应根据自身风险承受能力自主判断进行投资，若造成损失，机构不承担任何责任。

（报告出品方：浙商证券）核心观点：1、国防：内生外延双轮驱动；相对上游和中游，下游主机厂业绩弹性更大 （1）“二十大”再提加快世界一流军队建设。 2023年为“十四五”第三年，“时间过半、任务过半”，趋势向上。 “备战、2027百年强军、建设与第二大经济体相称的强大国防”是既定方向，二十大再提强军建设、“建成世界一流军 队”，首提“打造强大战略威慑力量体系、增加新域新质作战力量比重”。 （2）国防军工核心逻辑：内生+外延、内需+外贸、军品+民品。 未来国企整合、股权激励有望加快进程。中船集团旗下公司已启动重组，十大军工集团重组预期将升温，重视中船集团、 航天科技、中电科、中航工业、航天科工、兵器工业等集团的重组进程 （3）规模效应+精细化管理，“小核心大协作”；相对上游和中游，下游主机厂业绩弹性更大。01、复盘2022:财报持续印证高景气，收入利润双提升1.1、【国防军工】复盘2022：年初至今板块指数下跌20%年初至今申万国防指数下跌20.0%，上证指数下跌14.9%，创业板指下跌29.6%；年初至今国防指数跑输上证综指 5.1pct，跑赢创业板指9.6pct。从行业比较来看，国防指数全年表现在31个申万一级行业中排第21名。1.2、【2021年报及2022年三季报】持续验证行业高景气军工板块81家公司（剔除船舶）2021年营收同比增长16%，净利润同比增长31%；2022年前三季度季度营收同 比增长13%，净利润同比增长14%。 军工板块近年来利润率呈不断上升趋势：从2018到2021年，整体毛利率从21.8%提升到24%，净利率从6.4%提 升到9.9%。2022年前三季度板块盈利能力持续呈上升趋势。02、国防军工：内生外延双轮驱动，趋势向上主机厂弹性大2.1、“二十大”再提加快世界一流军队建设本轮国防军工大发展，直接需求来自于：“备战”“2027”，二十大再提强军建设。当前我国军事实力（主要体现在武器装备数量上）与美国差距依然巨大，备战越充分、解决外部冲突的能力越强。“二十大”再提加快世界一流军队建设，国企改革、股权激励有 望加速，“二十大”再提加快世界一流军队建设，首提“打造强大战略威慑力量体系、增加新域新质作战力量比重”，未来 高精尖装备生产经营效率、国企改革整合、股权激励等改革举措或有望加快。此前，军工央企集团旗下上市公司已经先后实行了30余次股权激励，其中多个公司开展了诸如十年三期的长 期激励计划、部分公司已经实施了第二期、第三期股权激励。后续其他军工央企上市公司激励也有望加快。2.2、内生外延双轮驱动：周期上行，下游渐强策略分析。 2023年看重产业链上游及下游侧重一头一尾：预计行业将出现由上及下、从小到大的切换，但2023年更侧重“切”而不是 “换” 。标的选择上重点关注管理力能，明年行业将从“看产能”过渡到“看管理”、考虑到募投达产进度，国企市占率预计上行。行情判断方面，2023-2025年，军工中周期震荡上行，战略性看多军工指数及其权重、但2023年整体弹性预期弱于经济复苏周 期，23年全年行业指数可能呈现倒“V”型走势。截至2022.11.20，二级市场融资总额（含IPO已过会企业）为552亿元。 产业投融资集中于行业中上游，投融资额由高到低顺序依次为：航发制造（82亿）、航空航天（81亿）、被动元件（79亿）、无 人装备（63亿）、碳纤材料（51亿）、红外器件（51亿）、增材制造（41亿）、高温合金（36亿）、钛合金（30亿）、集成电 路（27亿）、特种材料（11亿）。 伴随上游募投项目逐渐达产，2023年后产业链议价权逐渐向下游转移。2.3、下游终端持续提质增效，小核心大协作产业粘性增加过往三年，航发动力、中航西飞、中航沈飞大幅度的低效资产剥离及计提减值，资产质量大幅度改善，区分小核心与大协作，切忌“南辕北辙”。增加产业粘性，关注后续商业模式变化。2.4、找方向：“双重背离”特性，先行指标看趋势军工产业“双重背离”特性：财务报表端部分指标（新建产能、合同预 付款等）导致的总资产上升可以看做周期 左侧指标；相应的，产业链收到补价款可 看成是产品交付总量见顶的标志；全生产周期内，新型号产品毛利率在产业 链不同上下游环节呈现一定的负相关性： 原因系产品放量初期，下游因产品暂定价 较低、成品率较低、员工工艺不熟、产业 链配套不足等多重因素影响，导致生产成 本上涨，短期利润无法有效释放；相反， 上游企业因订货增长、扩产难度低，其规 模效应更容易体现，实现收入+利润双提升。 后期随产业链逐渐成熟，下游企业议价能 力增强+规模效应毛利提升，上游企业竞争 格局恶化导致毛利率降低，利润率此消彼 长，由此形成“双重背离”。找方向主线一：产业链自下而上， 1、2022年尚未结束，但是已经可以大致判断出全年合同负债变化，西飞产业链确定大幅上扬，哈飞产业链可以关注 2、合同负债出现后一年，机会主要集中于产业链供应商 3、西飞产业链占比较高的供应商：航发科技（发动机）、西部超导（钛合金）、三角防务（锻件）、广联航空（复材成型、工装） 4、哈飞产业链占比较高的供应商：恒宇信通（显控设备）、光威复材（碳纤维）、广联航空（复材成型、工装）、新兴装备（旋 翼折叠、挂架）安达维尔（座椅）。找方向主线二——产业链募投： 优质赛道且节点募资较少，中长期产业链议价权逐步上移 重点关注（1）主机厂-航发动力、中航西飞；（2）碳纤-预浸料-中航高科；（3）航发-铸造-航材股份、图南股份。 细分板块优先放量：（1）高温合金-抚顺特钢；（2）被动元件-中航光电 2023年：国企转攻，民企迂回， 国企看份额提升、民企看节点卡位 总结：2023年前看产能、2023年后看管理、2025年后看研发。03、核心赛道：航空航天、信息化、新材料、船舶、陆装3.1、船舶行业：量价齐升，进入中期景气上升期船舶行业：处于中长期底部区域，未来进入新一轮上周周期 订单进入上行周期。上一轮周期从2003年开始，2006-2007年新船订单达到高点。按照船舶约20年寿命估算，2026-2027年将迎 来新一轮新船订单高峰。箱船、油轮交替上行；供求紧张，驱动船价进入上行周期。 民船：箱船订单开启、油轮干散接力，置换为主、新增及环保共同驱动行业进入上行的景气周期 需求复苏显著：1）箱船爆发。集装箱运价上涨—箱船船东大幅盈利—箱船船东资债表改善---上游造船业大幅下单； 2）油轮有望接力箱船。航线拉长、环保降速促油轮需求提升；运价上涨，船东盈利改善，船东加速下单（超龄服役严重）； 3）LNG、干散、PTCC（汽车运输船）等后期有望跟进。供给持续收缩，扩产周期长。上一轮下行周期，产能持续向中韩转移，向头部企业转移，尾部产能显著出清，集中度提升。 船价进入上行趋势：1）高附加值船型占比上升：箱船毛利率高（20%），新接单箱船占比近半，高附加值产品未来增速快； 2）钢材价格下行（钢价占成本约35%-40%）3）LNG船未来有望放量，市场份额持续扩大 供给现状：1）供给收缩：与上一轮周期相比，供给端大幅出清，中国占全球造船业份额从上一轮周期约15%提升至本轮约50%； 2）行业不断向头部集中（近十年CR10从40%提升至70%）；3）新扩产难度大，龙头公司2022-2027年业绩确定性强。需求：箱船订单大爆发，油轮/干散等多船型轮动接力行情向上集装箱船产业链发展逻辑：运价上涨（2020.9）--中远海控股价启动（2021.6）--中远海控资债表改善（2021.9在手现金是去年 同期3倍）--造船厂订单大幅上涨（中国船舶2021.12新接单同比增长91%）； 油运有望复制集装箱行业发展趋势（地缘战争冲突、环保降速、更换需求），龙头公司后期有望承接较多油轮订单。2021年全球总吨规模大于100吨的船舶平均船龄为21.7 年，已达历史峰值。根据深度报告《中国船舶：全球造 船龙头，乘行业大周期“扬帆起航”》显示，部分船舶 已经超期服役，随着全球海运贸易需求上升，性能更先 进的新船性价比更高，进一步推动老船替换需求增加， 预计未来旧船拆解量与船舶新增订单将会进一步增长。供给：产能出清+头部集中+扩产难，供给端大幅改善；龙头受益全球：供给端产能大幅出清，中国市场份额显著提升，行业龙头 引领发展 上一轮周期中，中国三大指标所占全球份额较低，约15%左右， 2021年中国三大指标所占市场份额约50%左右，原西欧、日本等产 能大幅出清，供给端优化明显；后期我国有望在本轮航运周期中优 先承接更多全球新增订单。 中国：2022年1-10月，造船完工量前10家企业占全国总量的68%、 新接船舶订单前10家企业占全国总量的70%，订单向头部企业集中 趋势明显，未来龙头公司有望持续受益。3.2、陆军装备：俄乌冲突凸显重要性，外贸将成新增长点行业核心逻辑：新式陆军重要性不断凸显，内需+外贸共驱高增长 1）大国体系化对抗下陆军重要性被低估，陆军装备有望迎来新机遇 海湾战争以来，陆军无用论开始兴起。而俄乌冲突作为近30年来区域性大国之间首次大规模、成体系、无明显装备代差的军事对 抗，在双方均具备一定区域防空能力，无法获得绝对制空权的情况下，陆军仍是实现战略战术目标、进行区域控制的重要手段。2）内需：现代战争对陆军提出新挑战，我国陆军装备未来具换装需求 中国作为陆权大国，接壤邻国众多、陆上边境漫长，复杂周边局势下仍需要保持强大的陆军威慑力量。 现代战争对陆军的防空、体系作战能力提出了新要求。以99式为代表的我国第三代主战坦克，自20世纪90年代研发至今已超过20 年，这20多年无人机等新技术层出不穷，未来我国新一代装备需求有望提升。3）外贸：俄乌冲突凸显新式陆军重要性，我国推出新型军贸合成旅，成套体系输出，军贸有望成为新增长亮点 自俄乌冲突爆发以来，新式陆军信息化、体系化、精确打击能力的重要性不断凸显，或将推动全球主流军备进口国改变采购方针。 根据SIPRI数据，2017-2021年俄罗斯占据全球军贸市场份额的19%，且大部分为传统装备，中国同期市场份额仅为4.6%。 针对现代陆军新需求，我国新型军贸合成旅应运而生，为客户提供整套陆军装备体系化解决方案，未来拥有一定科技优势的我国 军企有望在国际军贸市场中迎来新机遇。我国周边局势复杂，陆军装备有望迎来新机遇中国作为陆权大国，接壤邻国众多、陆上边境漫长，复杂周边局势下仍需要保持强大的陆军威慑力量。近年来随我国海、空、 火箭军新装备不断批产列装，其需求紧迫性已有所缓解，未来有望不断向陆军装备进行倾斜，补齐过去欠下的短板。 与美国相比，我国坦克装甲车的数量与质量仍有提升空间。根据Global Firepower数据，美国现役坦克、装甲车数量分别达到 6612、45193辆，位居全球第二、第一；而同期我国坦克、装甲车数量约为5250、35000辆，数量与质量具有较大提升空间。 随未来以第四代主战坦克等为代表的新一批武器装备定型批产，我国陆军装备具较大换装空间。俄乌冲突凸显新式陆军重要性，我国军贸市场有望迎来新机遇自俄乌冲突爆发以来，缺乏信息化体系支撑、精确制导能力的传统作战装备缺点逐渐暴露，以无人机、海马斯等为 代表的精确远程打击方式大放异彩，或将推动全球主流军备进口国改变采购方针。 根据SIPRI数据，2017-2021年俄罗斯占据全球军贸市场份额的19%，且大部分为传统装备；中国同期占全球军贸市 场份额仅为4.6%，但以坦克装甲车、火箭炮、无人机、精确制导武器等为代表的产品已经在国际市场崭露头角，未 来拥有一定科技优势的我国军企有望在国际军贸市场中迎来新机遇新型军贸合成旅首次亮相，有望引领我国军贸市场发展针对现代陆军新需求，我国陆军军贸合成旅应运而生，为客户提供整套陆军装备体系化解决方案。新型军贸陆军合成旅由1个旅 指挥中心以及侦察营、坦克营、机步营、炮兵营、无人机营、反坦克营、防空营、作战支援营、勤务保障营共9个常规作战模块 加1个城镇作战增强模块构成，展现了新时代陆军体系化、模块化的合成作战发展方向。1）坦克装甲车基础平台：坦克营包括VT4A1主战坦克、VT5-U轻坦、VN20履带步战车等；机步营有VN22轮式战车、ST3A 8×8轮式突击炮等。 2）精确制导武器：炮兵营包括SH15车载加榴炮、SR5以及AR3模块化火箭炮等；反坦克营主要包括红箭系列反坦克导弹；防空 营包括天龙100远程防空导弹、倚天Ⅱ近程防空导弹系统、OP6防空综合对抗系统以及DJS1反无人机系统等。 3）无人装备：坦克营以及机步营包括轻型轮式无人作战平台、VU-T2履带式地面无人作战平台等；无人机营包括金雕500A无人 直升机等。报告节选：
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）精选报告来源：【未来智库】