定投指数基金有没有人赚到钱？

来源：蜘蛛抓取(WebSpider) 时间：2022-06-30 12:58 标签： 沪深300指数基金哪个好

“站在这个时点，从持仓的大部分公司本身成长性以及估值水平角度，我们确实一点都不悲观，但是在这个时候说服持有人相信长期的力量显得苍白而无力。” 

我们今年以来的业绩是非常不理想的，总结原因主要有以下几点：

一是低估了市场的波动。

在去年底我们认为市场除了局部热门赛道存在泡沫，大部分行业和公司是相对安全的，我们认为我们买入的股票避开了估值过高的热门赛道，也没有简单复制原来管理的组合，尽量从市值、行业角度分散了风险。但是事与愿违，我们并没有因为这样做而降低回撤，今年以来除金融、地产等低估值板块及疫情受损行业外，其他成长性子行业普遍出现了比较明显的下跌。

二是浮躁的心态使得我们买入质地一般的公司。

虽然我们认为以偏低价格即使买入并不伟大的公司并非我们刻意避免的，甚至是我们主动追求的投资方法，但是这并不意味着我们要降低研究的工作量，洽洽相反，用一个相对便宜的价格买入并不顶级的公司，需要深入研究公司的上行和下行风险以及对应的空间，而在总管理规模扩大，需要买入更多标的的时候，我们深感能力和精力的不足，以至于降低了研究的要求，从而对组合造成损失，验证了那句“靠运气赚来的钱迟早会凭实力亏回去”。

针对以上两点，第一点造成的损失我们认为已经无可挽回，针对第二点，我们重新审视组合，适度提升组合集中度，但加强对于个股的研究。

站在这个时点，从持仓的大部分公司本身成长性以及估值水平角度，我们确实一点都不悲观，但是在这个时候说服持有人相信长期的力量显得苍白而无力。但我认为基金在业绩不佳的时候强调长期并非敷衍了事，因为从持有人视角看问题和从基金管理人视角看问题有两个天然的差异。

一是期限，管理人的视角天然是长期的，因为只要我们还继续从事这份工作，我们对于所持有的标的的视角是以整个职业生涯为周期来衡量的，但是从持有人的视角，面对每天波动的数字，实际上考虑问题的视角是相对短期的，这是人之常情，坦率的说，当一只股票持续下跌的时候，我们也会质疑是不是公司基本面出现了问题，当一只股票持续上涨的时候，我们也会觉得公司可能比我们想的更加优秀。

二是“委托代理风险”，我们认为自己的工作是勤勉的，但是从持有人视角，如何让持有人相信是难题，持有人能看到的只是结果。就像我们调研上市公司，如果当期业绩不佳，而上市公司告诉你坚信长期，我们有时也会动摇。

这使得我们也不得不重新反思回撤和收益的关系。我们用我们看待上市公司的视角来阐述，一是公司如果做长期正确的事，那么短期的业绩波动是可以理解的；二是即使短期波动可以理解，但是不能有过大的波动。从我们持有股票的角度，除了估值过贵以外，我们会在几种情况下卖出股票。

一是我们看错了，我们在对于公司没有充分理解的情况下买入股票；

二是公司发展出现了变化，没有做长期正确的事；

三是我们面对的现实压力，假如今年底我们业绩不好就会下岗，而这只股票虽然长期很好，但是今年业绩大概率不佳，我们也会卖出股票。

除了自我反思，我们也不断学习优秀同业的持仓和投资方式，总结下来，今年以来表现较好的投资者有两类，

第一类是具有宏观策略思维，具有大类资产配置能力的投资者。对于这一类投资者，我们自认为不具备这个技能，我们无论是在研究员阶段还是做投资阶段，坚持的都是自下而上的选股策略，而宏观策略思维的养成需要非常长时间，这一策略从效果来看在100分和0分之间几乎没有其他分数，我们短期内也不奢望在这一领域有所建树。本质上我们是股票单边多头策略，我们认为，假设A股（以万得全A指数代表而非失真的上证指数）是一个每年下跌10%的市场，而其中投资水平高超的基金经理能够每年只亏1%，那么这样的市场也是没有参与价值的，这样的职业也是没有存在意义的，所以我们本质上是乐观，即我们认为上市公司是长期创造价值的。在此假设下，如果我们找到了价值每天都在增长的公司，持有它的股权好于持有现金，但是价值每天增长不代表价格每天上涨。

第二类是深度价值策略投资者。今年以来以金融、地产、建筑为代表的价值蓝筹表现突出。我们也认为低估值的金融、地产、建筑这些行业属于价值洼地。但是这一部分钱我们是赚不到的，因为我们的底层信仰并不在深度价值，我们如果把投资者粗略分成成长和价值，我们更偏向成长，既我们希望投资的公司是在于扩张，这决定了当我们持有这些低估的深度价值行业时，往往会在市场对这些公司乐观的时候买入，在市场对这些公司悲观的时候卖出，因为我们对于深度价值缺乏信仰，即使这些股票全年看或许有可观的涨幅，但是从结果看我们可能反而在这支股票上是亏钱的。每个人都是有局限性，在不同阶段暴露程度不同。

所以我们认为并非以上两种策略不可行，而是这两种策略都不适合我们。但是这并不意味着我们了，我们在积极调整组合。我们认为2022年的机会可能来自于有偏见的领域。

市场时常会有偏见。2015年，市场的共识是消费行业龙头都是没有成长空间的，大家会质疑1000亿市值的公司是否还能成长到5000亿；2016年，市场共识是周期股是没有成长空间的，都是周期波动，是零和博弈甚至负和博弈；2017年，市场共识是科技公司都是骗子，因为上一轮收并购爆了很多雷；2018年，市场共识是制造业是没有投资机会的，觉得制造业没有稳定的自由现金流。有一句比较经典的说法：“制造业公司是没有投资价值的，因为制造业的公司赚到的钱都没有变成企业账上的现金，而是变成了一些机械设备堆进了库房”；2019年，科技、医药、消费主导市场，市场共识是周期股没有投资价值；2020年，市场共识变成了中小市值公司都没有投资价值。由此可见，2015年到2020年每一年市场都会有一些共识。这些共识都是有一定合理性的，但当我们把共识绝对化之后，就会容易产生偏见。我们经常感到好公司不便宜，便宜公司又不好，这时候我们就去想一想市场的偏见在哪些地方。

我们熟悉的主流板块，市场定价相当有效，甚至可以说非常“内卷”，一方面我们对于同行的敬业深表敬佩，一方面又感慨面对如此多勤勉而优秀同行，认为自己掌握超额认知的想法几乎不太现实。虽然这样的想法在当下机构“以交易为耻，以谈估值为耻”的氛围中有些不合时宜（粗略估计年报中强调看长期空间和长期确定性的基金经理比强调看估值的基金经理多一百倍以上），但是我们认为，一方面我们可以通过基本面研究来把握一部分确定性，但是我们也要尊重未来的不确定性的部分，这个时候估值就至关重要。

以四季度上涨的“元宇宙”主题为例，我们认为不能简单将四季度以来“元宇宙”相关行业的强势表现，仅仅归因于题材炒作，“价值因子失效”是近几年常常被讨论的话题，但是我们认为，价值因子的回归从来不是以价值的名义进行，“元宇宙”这个看似不能马上兑现到当期业绩的主题，恰好串起了一系列长期具有不错增长，但是估值却一直下降的行业和公司，这些公司集中在传媒、计算机以及一些电子行业的细分领域，这些公司或许没有一流的商业模式，但是却一直默默成长不被关注。类似的行业还包括地产链条（包括家居、家电、建材、工程机械等行业中具有成长性的公司）。这些行业因为缺乏宏大叙事，难以对当期业绩进行“线性外推”，因而长期被歧视。我们经常会遇到一个有趣的现象：一个10倍市盈率同时还具有一定成长性的冷门行业或冷门公司涨到15倍市盈率，时常被认为是“题材炒作”的结果，而一个100倍市盈率的热点行业或热点公司涨到150倍市盈率，又常常被认为是“价值发现”的结果。在我们看来，偏见意味着机会，偏好意味着风险。

从我们能够把握的角度，我们认为大部分领域估值合理甚至偏低，即使是去年底我们看空的部分赛道股，经过这一轮调整，我们也认为估值整体合理了（但是有局部高估或者低估）所以基于此，我们认为未来风险不大（虽然我们年初也是这么认为），如果市场在这一位置继续下跌，我们也只能承认我们的认知有局限性，这是我们决定不了的，其他我们决定不了也暂时放弃研究的问题还有地缘政治、国际油价等，对于这些因素我们只能被动接受，我们最近的一个体会是，造成亏损的原因不是“不懂”也不是“很懂”，而是“似懂非懂”，所以如果我们做不到“很懂”，干脆就选择“不懂”。从控制回撤角度，我们能做的只是尽量规避明显的泡沫和明显没有长期成长性的公司，同时在行业和市值方面尽量分散风险。

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