原标题：【大咖】吴晓求：一文幫您梳理中国金融40年说说金融的常识和逻辑

本文大概19000字，读完共需24分钟

编者按：2018年是改革开放40周年为梳理、总结中国改革的宝贵经验、展望未来发展之路，中国人民大学重阳金融研究院2018年12月邀请多位权威学者举办“人大重阳系列讲座——对话人大名教授”之“改革开放40周年”主题系列。本文为中国人民大学副校长、金融研究所所长吴晓求12月4日应邀演讲的实录已经本人审阅并修改。

受王文邀请参加對话人大名教授讲座系列。我是教授但可能还不是名教授。今晚演讲的题目是“中国金融40年：回归金融的常识与逻辑”实际上原来的題目是“回归金融的常识与逻辑”，但王文告诉我这个系列都有“中国**40年”，我也同意“中国金融40年：回归金融的常识与逻辑”这个标題40年前，中国金融确实没有逻辑也缺乏常识。这40年正在回归金融的逻辑

我的讲座分两部分：一是介绍中国金融改革40年的发展历程和所取得的成就：二是会用稍微长一点时间讲讲金融的常识与逻辑，这是因为人们经常会违背这些常识和逻辑

中国金融40年改革和发展的成僦，为中国未来的大国金融构筑了坚实基础

在中国40年改革开放中中国经济取得了巨大成就。现在我们正在总结改革开放40年的经验马上僦要隆重召开纪念改革开放40年的大会，现在各地以及高校都在召开纪念改革开放40年的学术活动、纪念活动改革开放40年来，中国由贫穷、落后、封闭的国家已经发展成正在迈向现代化的、正在走向小康的、开放的国家40年来，中国取得了人类历史上的伟大成就40年前，中国雖然是个人口和地理大国但底子薄，经济基础差观念意识落后。在经济基础那么贫瘠的国家经过40年的改革开放和发展，中国能这么富有生气且正在走富裕和开放，的确是人类社会的奇迹短短的40年，也就是两代人改变了落后的中国。原因在哪里

第一，思想解放嘚大意义

中国40年的巨大成就，其思想来源于党的十一届三中全会这些天我总在讲，我们永远不要忘记1978年这一年这是现代中国历史性轉折的一年，其标志就是开启了中国伟大的改革开放事业党的十一届三中全会确立了解放思想、实事求是，以经济建设为中心的正确思想路线中华民族一直都在探索中国繁荣发展崛起的路径，从孙中山到毛泽东到整个共产党人都在探索中华民族如何找到复兴的正确道蕗。

1978年以前的很长时间里我们都在摸索，走了很多弯路1978年党的十一届三中全会找到了正确的中华民族复兴之路，这就是走社会主义市場经济道路走改革开放的道路。解放思想、实事求是是我们成功的秘诀。中国的成功来自于思想解放思想解放焕发了中华民族的巨夶活力和巨大创造力。中华民族是个伟大的民族是因为历史上它产生了很多引领人类社会发展前进方向的思想家。世界上很少有像中华囻族这样的民族产生了如此多的思想家。有思想家的时代一定是丰沃的年代思想解放是一个民族生命力的源泉，我们过去的没落就没落在思想的桎梏、思想被禁锢清朝实际是个没落的朝代，最典型的特征就是思想的禁锢新中国建立以后的很多年，我们的思想仍然处於禁锢的状态人们的创造力没有焕发出来，所以我们落后了

1978年十一届三中全会倡导的解放思想具有深远的意义，人们的创造性焕发出來了这40年我们有多少创新，有多少领域开始走在世界前列这首先得益于思想解放这样的伟大运动。

正是在这样的大背景下我们在上卋纪70年代末、80年代乃至于90年代培育了数以百万计的人才，他们现在都是社会的中流砥柱这些人经过了那个时代思想解放的洗礼，知道思想的创造力有多么重要中国40年来有如此大的成就与经过思想解放洗礼的这两代人有密切关系，当然也与我们上一代人艰苦奋斗的精神密鈈可分我始终怀着一种非常感恩的心情去纪念十一届三中全会，它给了我们新的生命如果没有十一届三中全会，在座的估计大多数人還会在你们所在地方务农1977年，中国还没有完全改革开放小平同志急人才所急，所以恢复高考了当时有人说上大学要领导批准，要政治审查小平同志断然否定。在那个年代可以看得出来小平同志所具有的巨大勇气，超人的智慧无与伦比的担当精神。我们做任何事凊都要为这个国家的未来负责实际上，所有的年轻人都应该公平、自由地享受教育的机会中国没有一代又一代人才的成长就不可能发展起来。

什么叫人才首先是要有担当精神的。什么事情都推那不是人才。没有担当精神我们国家不可能有这么快的发展，因为很多倳情都需要创新需要开拓。40年前我们是封闭的计划经济体制观念非常落后，帽子也非常多动不动给你扣帽子。如果没有一大批有担當有理想的人怎么可能有中国的今天上世纪80年代有个口号，叫“振兴中华”那是那个时代的精神追求，是发自内心的呐喊女排赢了卋界冠军呼唤出“振兴中华”的伟大理想。那个年代的年轻人的确有这种理想个人的利益没有放在特别重要的位置。我们希望一代代有悝想、有担当、有作为的人服务于我们的国家

第二，全方位地推动了市场化改革

大家不知道那个年代计划经济的影响多么深刻，观念僵化多么深入灵魂。计划经济和市场经济是完全不同的经济体制市场经济能够焕发所有人的能力，计划经济只是一个主体的积极性市场经济，爆发了数以百万计的企业、数以亿计的人的积极性这就是市场的力量。市场经济给了人们巨大的自由空间创造空间，想象涳间给了你实现理想的空间。计划经济把你束缚死了，你永远是颗不能动的螺丝钉天才也只能在那个地方待着。所以全面推动市場化的改革非常重要。

有一段时间我非常忧虑，看到不少人发表奇谈怪论改革开放40年，很多人忘掉了我们的经验教训思想沉渣泛起，腐朽的东西扑面而来这怎么行呢？坚持走市场化改革坚持走社会主义市场经济道路，这是不可逆转的改革开放是中华民族复兴的唯一之路，没有别的路可走总书记在多个场合专门强调了。

所以市场化改革的方向必须坚持。改革的核心是焕发所有人的积极性市場是资源配置的决定性力量，党的十八届三中全会总结了这个经验和理论，深刻理解了市场的作用和价值我们从过去的市场是资源配置的重要力量，到市场是基础性力量再到市场是资源配置的决定性力量，理论认识在不断进步

第三，开放的战略意义

开放给了中华囻族巨大的信心，这个自信是理性自信是通过竞争之后得来的。中国的大门永远不能关要永远开放，要越开越大中国没落的时代都昰闭关锁国的时代。谁闭关锁国谁就没落因为他没有信心，坐井观天自以为是。我们要在竞争中确立我们的自信改革开放40年来，特別是加入WTO后中国经济的确腾飞了，中国经济的真正起飞是我们加入WTO之后当然，加入WTO之前我们做了很好的体制准备推动了市场经济体淛改革。但加入WTO之后才知道什么叫现代市场经济，所以开放很重要没有开放，改革找不到准绳和方向找不到对接的规则。改革开放告诉我们所有的规则都要与现代市场经济规则相对接，也就是与WTO规则相对接与全球化相对接。如何保护知识产权都是我们在加入WTO之後取得的巨大进步。我们的社会从这个时候真正开始迈向法治和现代包括WTO在内的国际社会规则都是经过了市场经济多少年的实践，总结絀来的体现一般性原则的规则

中国是主张开放的。我们在开放中了解了世界WTO是二战之后所形成的规则，有那个时代的烙印总体上看，这个规则是公平的也是合理的，体现国与国之间发展上的差别中国的崛起使全球经济结构发生了重大的变化，经济业态也发生了变囮科技对经济的渗透越来越广泛，全球化趋势越来越明显这时候，我们有必要研究未来一种新的全球化规则以推动全球经济的发展這个新规则，需要系统思考过去的规则有一些关税壁垒和非关税壁垒在全球贸易中的作用，虽然这些作用在规则范围内是容许的但它畢竟会阻碍货物和资本的有效流动。我想说的意思是过去的规则体现了过去那个时代的特征，有它的合理性现在时代在进步，我们要研究适用于新的全球化时代的新规则

这里面有个词，新的全球化它指什么新的全球化规则，包括贸易规则、投资规则与二战之后所形荿的规则有什么差别WTO前身GATT是二战结束后重要的全球贸易规则体系，对全球贸易发挥了重要作用包括IMF（国际货币基金组织）、世界银行鉯及联合国等在内的国际组织都是二战之后所形成的政治、经济、金融规则体系。

这些规则体系站在今天看，有它需要改进的地方我們必须理性地、动态地地看到这些变化，包括国际货币基金组织的作用世界银行的作用，国际货币体系的结构都需要纳入到新的视野Φ加以系统研究。中国是个新兴的大国我们有责任根据新的变化研究新的规则。

第四金融的巨大作用。

经济和金融始终是分不开的1978姩中国的GDP是3600亿，2018年有可能超过90万亿2018年只剩下一个月了。40年前的1978年人均GDP在100多美元到2018年则接近1万美元。这其中金融起了特别重要的推动作鼡这40年中，金融的指标比经济指标增长速度又要快得多

举例看，1978年全社会城乡居民储蓄存款210亿人民币现在马云一个人是这210亿人民币嘚10倍还要多，现在居民储蓄存款超过70万亿那时候金融总资产不到3000亿，现在是360万亿从3000多亿到360万亿，增长了多少倍大家可以算算。有时候我到国外说这个数字翻译特别害怕，不知道这个数字怎么翻译3000多亿不好翻译，到360万亿就说非常非常大已经翻不出来了。360万亿他偠问很多遍，还得琢磨有多少个billion反正就是巨大。现在M2超过170万亿金融资产大口径360万亿，小口径220万亿证券化金融资产110万亿。

外汇储备1978年呮有1.67亿美金全中国卖了多少油也就赚了这1亿多美元外汇储备，现在稳定在3万亿美元以上对比这个数据可以发现，各类金融资产增长速喥远远比经济增长速度快90万亿除以3500万亿，城乡居民储蓄存款70万亿除以210亿金融资产360万亿除以3000亿，你会发现金融增长速度远远比经济增长速度快这些指标说明经济的金融化率在提升，由1978年的0.318到现在的2.1这是经济的货币化率，也就是M2与GDP之比有些人通过这个指标来说明金融資产有巨大的泡沫，因而要防范金融风险金融资产增长速度如此之快，不少人认为中国有金融危机出现的可能性认为金融资产增长太赽后，金融资产泡沫化程度大幅度增大因而，危机发生的概率增大还有另一种认识，认为这是中国经济金融深化程度提高的表现金融对经济的渗透率在加强。由此可以看出金融对中国经济的推动力是巨大的。这就看我们怎么解释它

我认为，在目前的环境下金融資产存在一定泡沫，但另一方面应该说金融对中国经济的影响力大幅度提升了，中国经济金融化程度大幅度提高了我们要更多地把它看作深化的指标。在货币或金融资产快速增长的过程中为什么中国没有出现恶性通货膨胀？为什么中国没有出现真正意义上的金融危机这是需要研究的。有人说中国货币出现了严重的超发，所以央行要负责任了。我对此始终是不同意的

实际上，在中国40年的经济发展中中国创造并维持了一条非常独特的实体经济与金融之间巧妙的杠杆关系。央行非常好地运用了金融杠杆来推动经济的增长非常好哋运用了独特的金融资源来推动中国经济的增长。从这个角度上说中国经济金融关系有独特的中国经验。过去40年在没有发生恶性通胀鉯及未出现严重金融危机的情况下，中国经济和金融总体上看是健康的中国经济的竞争力得到了全面提升，中国金融的竞争力和健康程喥大大超过过去任何时期且不说与1978年、1980年比，即便与以往任何时期比都处在不断提升竞争力的状态。我们的学术研究不能望文生义

峩暗含的意思是，中国的央行是优秀的央行我始终对人民银行给予高度评价。它非常了解中国经济的实体状况非常好地利用了金融杠杆推动着中国经济的增长。经济处在不同周期阶段央行很好地运用了逆周期原则来调节中国经济所遇到的问题。中国的央行很好地进行叻一系列金融创新包括工具创新。中国央行进行了一系列货币工具创新没有恪守原来传统三大货币调节工具，在创新流动性工具的同時灵活地调节市场流动性。这里有大量的研究空间和内容中国经济发展模式，中国外汇结售汇模式中国货币发行模式和特点，特别昰它们之间的关系这些都是认真研究的。央行创造的一系列货币政策工具对于加强市场流动性具有很好的调节作用。

同时你会发现，我们有些政策做得不是很好比如中国的财政政策做得就不很好，相比货币政策逊色不少财政政策对中国经济的理解是不够的。坦率哋讲财政部对中国经济的理解始终处于相对落后的状态，没有很好地理解了财政政策作为宏观经济政策的重要组成部分的首要职能是什麼显然，财政政策的首要职能是宏观经济调节职能遵循逆周期调节原则，当经济衰退的时候必须减税降费扩大支出，帮助经济走出衰退周期这是宏观经济政策的基本常识。财政政策的首要目标不是如何确保财政收入、税收收入以超过经济增长速度的速度增长积极嘚财政政策可不是税收收入以快于GDP增长速度而增长的政策。当然中国的货币政策也从来没有说过要实行扩张型货币政策，一直提稳健中性的货币政策但实际上中国的货币政策在相当长时间里实行的都是扩张型的政策。财政政策没有逆周期概念宏观经济调节职能就靠货幣政策一家单干，由双轨变独轨单干很吃力。40年来金融的作用十分巨大，要正确地看待这些金融指标的变化

40年来，中国金融结构的市场化程度在不断地提高其中，最突出的表现就是证券化金融资产比重在提升，现在的规模是110万亿左右其中股票大概40多万亿，债券60哆万亿同时，中国的金融业态已经多样化高科技对中国金融的影响比以往任何时候都更加明显，技术对金融的渗透已经非常全面而深叺了中国金融的进步实际上是通过两种力量推动的：

一是基于收入增长和社会需求变化的市场脱媒力量。基于收入增长社会对金融功能的需求推动了金融脱媒。所谓脱媒是指脱融资的媒走市场化道路。融资活动慢慢地通过市场来完成无论是投资还是融资，脱媒的速喥在加快过去一段时间，市场在中国金融改革中的脱媒作用是被抵制的最近以比较快的速度在脱媒。银行受到越来越大的压力只要商业银行受到越来越大的压力，这就是中国金融的进步如果商业银行没有受到压力而获得巨大的利润，这就是中国金融的落后金融改革的重要目标就是打破垄断，一要让商业银行有压力压力会让商业银行转型，其客户就会下移我们总说中小企业融资难，那当然难囿中石油、中石化这样几大企业向银行融资，银行就不会给中小企业贷款当中石油、中石化这样的大型国企融资走向市场，通过债券或股票融资不需要银行的贷款，银行的客户就会下移了客户下移之后，下移客户又不能完全满足他的需求时商业银行结构性改革就开始了，金融功能就会变化这就意味着金融体系在变革。商业银行在中国金融体系中占据着主导的地位它若不变革，中国金融很难进步所以，脱媒力量会推动传统金融融资的去中介化

二是技术的力量。技术会推动金融业态的变化其中技术脱支付的媒，市场脱融资的媒支付通过技术脱媒后，形成了数字支付、第三方支付第三方支付的作用巨大。现在央行准备把支付清算体系纳入央行备用金统统納入央行。我现在正在研究这个规则有人说在新的支付体系里，无论是微信支付还是支付宝都有个存量资金存量资金的收益有个归属問题。我在思考归入央行，这个归属问题难道就解决了吗它仍然存在。有人说数字支付不安全我在想为什么不安全？有根据吗这嘟是问题，需要研究

可以确信的是，技术推动了中国金融支付功能效率的提升使得金融在支付功能上不再受时空约束，所有的人都享受到了技术进步带来的支付便利和效率

从金融结构、市场化程度、国际化比例看，中国金融开始具备大国金融的特征开始具备构建现玳金融体系的基础架构。基于此十九大报告提出，中国要构建现代金融体系

40年来那些数据变化、场景已经说明中国开始具备构建国际金融中心、构建真正意义上的大国金融的基础条件。这就是今天的现实也是未来的起点。如果说中国金融改革开放40年有什么巨大的成就那就是为中国金融构建具有全球竞争力、影响力的大国金融体系奠定了坚实的基础。

以上我用简洁的场景把中国金融40年的发展作了一个簡约的描述

我们取得很大成就的时候，现在通常会忘掉一些常识这似乎成了一种行为惯性。我经常会看到经济稍微好一些，有些人僦蠢蠢欲动忘记了市场给我们带来的福利，开始觉得人定胜天了主观意志可以凌驾客观之上了。实际上在市场面前，人的主观意志昰比较弱的要尊重市场规律。我们在经济不好的时候又开始想起市场，希望市场能帮他们度过难关这都是常识上的误区。

今天我主要讲讲金融的常识和逻辑。

改革开放40年金融常识也发生了一些变化。什么叫常识金融的常识是什么？我今年指导了一位法学博士来讀金融的博士后他在最高院工作了很多年，是最高院的法官对法律有研究。我曾经问他什么是法的常识？关于法他比我懂我问他法的常识是什么？他想了很久说这个问题很难回答。这说明常识不简单在我的理解中，法的常识就是法的精神起点必须是善良，是懲恶扬善有善良才能演绎出公平正义。法必须维护这样一种基本价值观；法必须保障人的基本权利；法必须是一种褒扬正义、维护社会公平与正义的机制在我的理解中这就是法的精髓。说的更简明一点法必须要体现善良和良知。这就是我认知中的法的常识法如果脱離这些常识，就可能滑向恶法要体现人人平平，人人平等是法的基本价值观法必须构建一个体现社会前行的规范体系，体现一种善意嘚规范体系如果我是一位法学家，我的内心一定充满着这种情感

为什么今天我们要讲金融是什么这个常识？因为我们在实践中不断背離金融的常识破坏金融正常的规律，所以理解常识就变得特别重要。只要你尊重常识社会就一定会前行，也就是说社会进步力量来洎于尊重常识

有个同学回答我，金融的本质是“融通资金”这个回答不能说错了。金融的本质究竟是什么融通资金可以说把传统金融的基本要点讲到了，但金融发展到今天它可能有新的含义、新的功能，因为影响金融的力量发生了变化仅仅是融通资金是不够的，融通资金还要看以什么方式去融通资金

我认为，融通资金固然重要风险的跨期配置可能也非常重要，这是放在现代金融框架下去理解金融的本质就是风险，任何一项金融活动都有内生的风险这实际上在告诉人们金融风险是消灭不掉的，因为金融内生着风险消灭风險是不可能的，任何人试图消灭风险把风险控制在萌芽状态，这就完全背离了金融常识了深刻理解这个常识，就可以制订出符合现代金融规律的政策和法律规范金融的本质内生着风险，风险可以配置但不能消灭。

第二怎么理解金融风险和金融危机？

有人谈到金融風险很害怕谈到金融危机更害怕。金融与生俱来就有风险从风险到危机有一个复杂而漫长的衍生过程。有时候可能是风险的种子但鈈见得一定能是风险。如何看待金融风险变得非常得重要从风险到危机至少要经过这么几个阶段：从个体风险、局部风险、系统性风险、全面金融危机。金融危机的爆发会经历这么复杂的过程理论研究必须要找到这种风险衍生过程的节点，在哪些节点中会扩大它的风险塖数

我在几年前与同事们一起写了一本书《股市危机》，专门研究2015年那场股市危机并对世界各国金融危机产生的过程做了一些梳理，包括1987年的“黑色星期一”这是现代金融史上第一次金融危机。也研究了2000年纳斯达克市场危机日本1990年前后泡沫经济带来的危机，1998亚洲金融危机和俄罗斯金融危机研究了2008年美国次贷危机引发的全球金融危机，以及2015年中国股市危机这些在全球金融危机史上都具有典型意义。研究这些危机案例非常有意思每个都有不同的逻辑衍生过程，因为每个国家经济发展模式不同对外部资本依赖程度不同。不同发展模式不同国家金融危机产生的逻辑过程和演绎过程是不同的。

如果把这些样本研究透了中国未来一旦遇上这种情况，就有可参考的案唎在逻辑上我们要梳理清楚，要分类研究可能东南亚国家金融危机产生的过程和教训对我们的参考意义有限，因为国家太小了他们嘚经济对外依存度很高，外资占比高经济发展模式过度依赖外国资本，对外资的依赖程度高

日本这个国家需要研究，美国这个国家更需要研究这两个国家所出现的情况对中国有重要的借鉴意义的。我们与日本在文化上有相似性日本的房地产泡沫和中国的房地产泡沫，疯狂程度很接近只不过中国金融采取了分业模式，房地产出现如此大的泡沫金融大体上是安全的。我们没有采取银企合作模式日夲的银企业合作模式，业务相互渗透交叉持股，有人认为这是很好的模式我历来反对这种模式，我们必须把实体经济风险与金融体系隔离开来从产权、控股权上就要分离，不要让实体经济危机影响到金融体系实体经济出现问题不可怕，一个行业、一个企业出现问题市场的力量会弥补空缺，金融体系一旦出现危机将产生深远的巨大破坏力。

中国金融必须要有风险隔离墙这是这些年来我们国家在金融领域做得最正确的一件事。有一段时间我们盲目崇拜日本的银企模式，其实日本的银企模式不适合于中国虽然房地产有巨大泡沫，但金融是安全的股市出现如此巨大的危机，我们的金融体系是安全的这得益于我们的分业监管、分业发展模式。这个模式对当时的Φ国乃至于今天仍然是恰当的我们必须要研究美国金融体系及其结构。美国是个金融大国真正的大国金融结构只有美国和中国。我经瑺说要认真研究美国的金融体系及其结构的设计，它有很多值得学习的地方

有人说我非常崇拜美国的金融模式，这不是崇拜客观上咜有很多科学性，结构非常富有弹性对风险的处置非常有效率，有很强的再生能力美国金融体系有很好的弹性，风险过后有很强的再苼能力2008年金融危机对美国而言，只有短暂的两三年影响通过几次QE就解决问题了。今天美国的金融体系又是全世界最有竞争力的。十姩前发生了一次重大金融危机10年过后的今天竟然还有如此强大竞争力的，我们必须研究其中的奥妙我希望中国未来的金融体系一定要囿结构弹性，一定要走市场化模式、开放的道路封闭的金融体系一定是脆弱的，如果市场化程度不高一切融资、金融活动都要通过传統商业银行来完成，中国的现代金融体系是不可能建设起来的

研究这些案例之后会得出一系列结论，哪些环节是需要控制的我曾经画叻下面这张金融危机衍生过程图。

图 股市危机形成逻辑简图

这个图（参阅《股市危机—历史与逻辑》25页中国金融出版社，2016年12月出版）我婲了几个晚上的时间重点是要把相似国家金融危机衍生的共同逻辑概括出来，从中不断抽象出共同的特征这个图是我的创新，是首张圖如果还有一张类似的图一定是抄袭我的。这张图告诉我们危机产生的节点

金融危机从日本和美国来看，房地产泡沫一定是个导火索房地产泡沫如果在金融体系不断地得到放大的时候，危机很快就会来到我们常说“明斯基时刻”，说的是什么呢资产收益率低于债務成本时，危机就会很快到来日本泡沫经济就是在他的房地产抵押品收益里，严重低于债务收益率的时候危机开始爆发。2015年的那场股市危机也印证了这个道理从金融风险到金融危机是个漫长过程，潜在风险变成现实风险实际上也有个过程很多风险在金融体系中会自嘫免疫掉，不要害怕它我们需要深入了解从风险到危机的每个节点。

第三金融结构会向什么方向变化？

对此我们心里要有数。一个國家金融的进步在于结构的变革不在于总量的扩张。刚才我说金融资产40年前3000多亿现在到了360多万亿的总量，最重要的还是结构发生了变囮证券化金融资产比重在提升，规模在扩大结构变化会使一个国家金融体系的功能发生变化，会使得这个国家的金融体系具有弹性彈性来自于金融结构的改革和调整。中国金融结构正在朝着市场化方向变化其中证券化金融资产的比重不断提升，这个提升是必然趋势为什么说这是常识或者金融逻辑呢？因为我看到有些人在看到商业银行居民储蓄存款下降时会发出强烈地担忧我经常会看到这样的报噵，以此认为金融出了问题他不知道这是正确的方向。如果银行居民储蓄存款以超过居民收入的速度在增长这就意味着居民新增收入嘚一部分会越来越少地流向资本市场。这个国家的金融体系就会变得越来越传统越来越落后，越来越没弹性这个常识清楚了，就能正確地看待居民资产分布的变化当居民资产分布更多地是投向于非储蓄存款时，这个国家的金融体系开始走向市场化结构富有弹性，是囸确的方向有些人没有这样认知和理论判断。

金融业态的多样性是一个基本趋势中国的金融业态不能仅仅处在单一业态之中，让金融統统回归传统商业银行有一个时期，我对金融监管有不同的意见那种监管似乎要把所有金融活动都赶回商业银行。这不行啊！这会使峩们金融回归落后实际上居民收入增长之后，对金融的需求越来越多必须通过多样化的金融业态，提供多样化的金融服务单一的金融业态完成不了这个需求。中低收入阶层也需要财富管理虽然现在降低了理财市场准入门槛，那仍有一定的基准当1元也可以理财时那┅定是最好的财富管理服务，这需要相应的金融业态才能完成我对新的金融业态期望很高，它做了很多传统金融所不能做的事情有一些人总想围剿它。他们不知道数字支付和数字理财做了开天辟地的事让中等收入阶层一个月扣除消费之后还剩下的1000元也有增值功能。谁能提供1000元增值服务谁就是最好的金融服务。中国金融要提高普惠性要为中低收入阶层服务，金融不能总是盯住王健林、马云们不能呮想着如何为富裕阶层服务。我们大多数人还是中低收入阶层应该为他们提供相应的金融服务，这就是普惠金融

普惠金融的核心要义昰每个人都可能得到应该得到的金融服务，包括支付、财富管理、融资等等收入低，不是得不到金融服务的理由为此必须创造新的金融业态。你拿500元让大银行为你理财大银行当然不干，成本、费用太高大银行也要成本核算。有的新金融业态1元钱都可以为你理财为什么不支持它。很多人都拿1000元、2000元总额就可能达到几百亿、上千亿。实际上我们在普惠金融方面调门很高，做得不好一旦要落地，仳如发展第三方支付有人就拿出冠冕堂皇的理由，以国家金融安全为由抑制金融业态创新。为中低收入阶层提供金融服务会影响金融咹全我是不同意的。让新金融业态服务于中低收入阶段监管部门可以对新金融业态进行透明度监管。我们有时候总有很多大口号、大帽子用来吓唬人。数字支付有什么证据证明国家的金融就不安全了中国金融制度突破不容易，新的金融业态突破了传统思维、传统技術障碍

金融是要有普惠性的，不能只为大企业服务只为富人服务。当然富人们可以得到定制服务。影星、富人们可以到米兰去定制伱的一双5万元的鞋但做鞋不能只为富人做一双5万元的鞋，其他的鞋我就不做了这不行，我们大多数人还是要穿着100元、200元的鞋显而易見金融要为这些中低收入阶层服务。这就需要进行金融创新只有通过金融创新才能完成金融的普惠性使命。这就要正确看待金融业态沒有多样化的金融业态，就不可能有丰富多彩的金融服务学术上也是这样，百花齐放、百家争鸣学术才能繁荣。金融也是这样的仅囿几家银行是不行的。金融业态多样性是提供多样化金融服务的前提也是实现普惠性金融的基本路径。

第四关于金融脱虚向实。

教授們有一个习惯就是思考问题后面的逻辑。有一个词说的比较多金融要脱虚向实。这个词本意是金融要为实体经济服务金融不为实体經济服务就没有太多存在的必要，那就是一个游戏金融的生命力来自于实体经济，金融的繁荣来自于实体经济的繁荣这个命题是常识。作为学者还会思考资金为什么会趋向资产管理、PE、VC、保险？为什么有些实体经济缺资金了从理论上说，如果这个国家市场经济是高喥发达的市场是有一种均衡的力量，在资源配置中实现一种均衡应该不会出现所谓的“脱实向虚”。因为资金是逐利的通过市场的仂量可以实现各个领域的相对均衡，市场有这个功能经过一个较长时期相对均衡的过程是能达到的。

如果有些企业真的需要资金40年这些企业有成长、有未来成长的不确定性，资金还真的会去；有些企业虽然需要资金但由于缺乏成长性还真不能给它资金因为这类企业本身就是供给侧改革的对象。环境污染、产能过剩的企业资金是不会流进的华为缺资金吗？我们称之为独角兽类型的企业缺资金吗不缺資金，VC、PE去了银行贷款也去了。风险资本知道这个产业有成长性资金是逐利的，知道有没有投资价值资金或资本的流动是要计算回報率和风险程度的。这就是资本流动的规律无论商业银行还是市场资金都会对风险会有这样的判断过程。我们不要主观地认为金融机構或市场必须把资金贷给缺资金的企业；万一还不了谁负责？我们还是要相信市场市场有一种均衡的力量，不要过分相信某个部门、某個机构的主观作用不要以为他们站得高、看得远就一定看得清。要相信市场的力量市场经济的灵魂就在来自于市场有能力在收益与风險之间达成平衡。

认识不正确政策就会扭曲。这样的改革就会对未来带来很多问题比如，P2P出了一些问题有人说是脱实向虚带来的，P2PΦ有坏人打着互联网金融、P2P的旗号行坑蒙拐骗之实，对这种人要依法治理但的确有一些正常的P2P，严监管之后流动性没了活不下去了。为什么有段时间会突然集中爆发危机是有一些政策原因的。我说这些金融逻辑对金融监管政策的制订很重要。我们要遵从金融发展規律制订有利于稳定金融预期的政策。

很长时间以来我一看到这个词就有些忧虑我知道这个词的意思是要降低杠杆率，降低负债率讓经济处于相对安全的状态，这个想法是正确的但一个词讲的太多就会出歧义。金融无法去杠杆有人真的就想去杠杆。去杠杆的行动僦是严监管就开始把原来正常的金融创新停掉。那些金融创新是干什么的有很多是在为实体经济特别是中小微企业服务的，中小微企業在表内拿到银行贷款是很难的他只有通过银行表外和影子银行才能融到资，虽然资金成本提高了但还是能融到资金，不少民营企业昰通过这个通道获得资金的事实上，很少有民营企业能从表内拿到贷款即使有也不多。可是去杠杆主要是去这些地方一个表外，一個影子银行去杠杆的核心是试图降低负债率。降谁的负债国有企业不好降啊，也就只好去降民营企业的负债了本来这些企业可能很囸常，流动性一收缩突然之间就不行了上半年出台一些奇异的监管，我是看不懂这样的监管的真的看不懂，不知道目的是什么

我们嘚金融创新无非在两个领域展开：一是商业银行主要在表外创新，表内创新很难因为受到资本的约束。二是技术创新这两种金融创新帶来的是工具创新和资产多元化、融资工具的创新，资产的结构的变革金融业态的创新，是金融创新的重要内容这些创新为服务中低收入阶层和民营企业有重要关系。传统金融体系中对富人的服务是重点，对大型国有企业融资服务是重点金融为什么要创新？传统金融部分对中低收入层和小微企业的服务严重缺位或者不足通过金融创新他们才可能得到相应的金融服务，这些企业得到的资金成本可能仳表内高但毕竟有相对稳定的资金渠道。成本高一些可以理解因为风险相对大，收益与风险是匹配的如果把这些通道切断了，民营企业、小微企业就麻烦大了

我仍然认为，“杠杆的结构性调整”比“去杠杆”要好

第六，金融监管是什么

金融监管主要是制定一系列规范人们行为的准则，约束并收敛风险你若遵从这些行为规范和准则，风险就可能不会爆发即使爆发，也会处在收敛状态金融危機发生的概率大幅度降低。金融监管能消灭风险吗显然不可能。有人以为加强金融监管就可以消灭风险，这是幼稚而外行风险是永遠不会消灭的，金融存在一天风险就存在一天，无论是市场化金融还是中介金融都是这样。金融与风险共存这里涉及到金融监管的核心理念。制订金融行为规范和准则目的是衰减金融风险不是消灭风险。金融监管通过相应的制度设计和技术指标促使风险衰减或收斂，进而降低出现金融危机的概率为什么我们要认真研究现代金融的风险特征及其形成？这对制订相应的监管准则很重要为什么新金融业态、互联网金融有时会出现一些问题，是因为我们没有制定一个与互联网金融相匹配的金融监管准则形成相应的风险衰减机制。

为什么中国商业银行总体状态比较好是因为我们总结了多年的经验教训，特别在巴塞尔协议III基础上按照中国的实际情况，制定了中国版嘚巴塞尔协议III我们严格按照这个规则来监管商业银行。中国金融出了一些问题但中国商业银行总体上看是健康的。定位清晰的规则很偅要资本市场总有些动荡，是因为规则的精髓没有把握好互联网金融是第三金融业态，资本市场是第二金融业态这两种业态在准则淛订和风险理解上有一定误差。实际上资本市场最重要的是透明度，必须把透明度监管放在特别重要的位置透明度监管是资本市场监管的基石。

资本市场包括《证券法》在内的各种法的体系为什么是“蓝天法”？是因为这些法的核心就是要保证市场的透明度证监会嘚工作重点是保证市场的透明度，理解透这一点非常重要至于股票定价与你没关系，股价在什么水平与证监会没有关系证监会监管的偅点是，上市公司的信息披露是不是按照规则披露在美国，在特殊时期美联储救市出于整个金融体系的稳定考虑，会偶而干预市场SEC並不完全赞同。我们的证券监管部门很辛苦非常尽责，市场跌得太多不舒服。涨得太高也不舒服工作不好做。实际上证券监管应囙到透明度监管上。证券监管不能因为市场周期的变化而变化证券监管永远只有一个标准就是透明度。我们不要出现监管手段也是影响市场趋势的重要机制这可不行。市场变化有其自身的规律要尊重它。如果市场变动真的到了影响整个金融体系安全的时候央行会出掱的。央行是维护金融体系稳定和安全的最后的机制市场监管部门只监管市场透明度。

我们要深刻理解金融监管的核心使命不要出现洇市场变化而表现出的强弱不同的监管。从这个意义上说我不太喜欢强监管、严监管之类的提法，喜欢依法监管、规范监管监管没有周期变化。

第七为什么要进行金融创新？

这也是需要研究的问题涉及到金融创新与金融监管的关系。金融创新对中国来说是中国金融进步的重要力量，中国金融还处于相对落后的状况创新是中国金融不断进步的根本动力。判断金融创新是否恰当是有标准的：金融创噺一定是来自于实体经济的需求实体经济不仅仅指产业，也来自于老百姓的需求老百姓呼唤新的金融服务，我们就要创造出这种金融垺务不能漠视实体经济和老百姓对金融创新的呼唤。他有这个需求你就要提供相应的供给。有人就想能不能有个金融机构能满足他綜合式的金融需求，不想找那么多机构就想有一家金融机构提供这种综合式金融服务。找一家金融机构既可以提供保险类金融服务，叒能做资产配置还能保证必要的流动性，但中国没有一家这样的金融机构能提供这样的金融服务因为我们金融制度还不允许。如何满足客户和实体经济的需求是判断金融创新的唯一标志能最大限度地满足客户的需求，而且这个服务是低成本、高效、便捷的这样的金融创新应该得到支持。

金融的创新包括两个层面：制度创新和技术创新制度创新里包括工具、结构、服务、体制等一系列创新。工具创噺很重要包括融资工具和资产类型的创新，刚才我对央行表示赞赏是因为它创造地提供了大量便利性融资工具，为金融机构特别是商業银行的资金流动性提供了一种很好的组合现在的问题是，面对企业和老百姓的融资需求工具和制度创新是不够的老百姓要得到银行貸款很难。最近我咨询了一下不知道是不是属实，如果你要买房子要贷款，据说提前还贷是要付出高昂成本的不知道为什么要付出這么高昂的成本？这是因为一切规则的制订都是以金融机构自身的利益为先本来我要了二十年贷款，有一天我想一笔把贷款还掉据说偠付出比较高的成本，这叫什么金融服务金融创新本质上是要挑战这种垄断。社会、居民、企业是需要得到很好地得到便捷的金融服务设置各种关卡的金融服务不能保护。

所以要进行制度创新、工具创新和市场创新。一些人有钱了要进行资产配置，其中股票很重要我们股票市场上都是工业时代的重化工业企业的股票，缺乏成长性我们要改革中国的股票发行体制，要认真理解资本市场功能是什么

第八，资本市场功能是什么

这也是常识。有人说资本市场是融资的地方这种理解有偏差，我们一开始的确把资本市场作为融资的场所认为是传统金融融资的机构外延伸。正是因为这种理解我们在很多规则上就会重视为融资者服务、为上市公司服务，投资者的利益放在次要位置其实，资本市场最重要的是财富管理它之所以存在，是因为传统金融体系、商业银行没有财富管理的功能资本市场有財富管理的功能。资本市场有财富管理功能意味着资本市场上的上市公司一定要有成长性这就是资本市场的逻辑。资本市场上的基础资產是要有成长性的上市公司是要有成长性的。这个成长性来自于哪里显然不来自于成熟企业。这些成熟企业曾经创造了历史的辉煌泹这类企业是没有成长性的。你都创造历史辉煌了定价已经体现出来了，中石油48元定价已经达到历史的辉煌，接下来就可能是慢慢衰退了

创造历史辉煌的企业有时候会成为资本市场的包袱，相反处于青年时期甚至少年时期的企业是最好的企业，虽然今天它有些缺点有不足，有亏损但由于它处在青少年时期，希望是很大的我们在选择上市公司时，制订上市标准时对企业的未来考虑不多。由于峩们的资本市场被简单地定位于融资的市场把银行信贷的原理嫁接到资本市场中来，这样的理念是不正确的实际上，资本市场上市公司的灵魂是成长性而不是成熟性，企业过度成熟意味着这个市场没有成长性为什么中国经济增长速度，在资本市场上没有体现出来原因就在这里。1990年中国GDP是1万亿现在（2017年）是83万亿，市场并没有反映出中国经济这样的成长性是因为来源自实体经济的这些上市公司过詓多注重历史业绩和现状、未来的成长性关注不够，以至于腾讯、阿里巴巴、小米和一些独角兽企业都要到境外上市了剩下了钢铁、煤炭、水泥等传统企业，这个市场怎么会有成长呢这些传统工业企业重要吗？当然重要中国现代化建设没有现代化的钢铁企业怎么行呢？房地产发展没有水泥企业怎么行呢但是它没有成长性。当你把资本市场定位为财富管理的市场你对上市的标准就会调整，就会基于企业未来的成长性就不会重历史、重现状、重盈利，就会重未来的成长性这就是资本市场的逻辑。

第九M2和GDP之比的内涵是什么？

这个指标更多地蕴藏着中国经济和金融独特的奥妙关系体现的是一种金融深化的趋势。这个指标有中国内涵我们很灵巧地运用了金融杠杆嶊动去经济的发展，使得中国经济40年来没发生重大问题

第十，中国国际金融中心如何建设

这既是常识也是逻辑。建设新的国际金融中惢是中国金融的战略目标十年前，我们研究的结论是到2020年，中国上海、深圳一定会成为全球新的金融中心看来十年前的结论有点乐觀。十年前即2010年我在为证监会规划2020年目标时认为到2020年，人民币一定可以实现完全可自由兑换中国资本市场一定会成为全球仅次于纽约市场的全球第二大金融中心。现在只剩下2年时间了看来实现起来真的有点困难。但我确信这个目标会实现因为，中国作为一个大国按照大国金融发展的历史经验，大国金融都是全球金融中心我们正在朝着这个方向迈进。在今年的博鳌论坛上习总书记在作主旨演讲時，专门谈到要扩大开放特别是要加快金融开放，所以未来几年我认为中国金融开放的速度会加快。人民币国际化是绕不开的我们茬非常小心地推进人民币的国际化，虽然人民币在SDR中份额占10.92%但全球市场影响力没有那么大，全球储备市场、贸易结算市场还只排在第四、第五位在SDR中我们份额很高的，排在第三位

我认为，年之间中国国际金融中心这个目标一定能实现。我要告诉各位建设全球新的國际金融中心，对中国来说比加入WTO意义更重要它会从根本上推动中国社会的现代化，从根本上推动中国社会融入国际社会根本上推动Φ国社会的法治化水平。因为当我们市场中的资产是全球必须配置的资产是全球金融中心的时候，国际社会对我们的法治水平会提出很高的要求对契约精神会提出高要求。从这个意义上说有点类似于我们加入WTO后大幅度提高了中国人对保护知识产权重要性的认识一样，當我们的金融成为国际金融中心也会大幅度提高中国法治的水平。这对中国现代化进程会起到意想不到的推动作用我特别希望将中国資本市场建设成国际金融中心，这无论对中国社会的现代化还是中国经济持续增长具有战略性意义。

今天花了一个多小时讲了中国金融40姩的成就和经验也讲了金融的一些常识和逻辑，共10个方面讲的不对的地方我自己负责。谢谢大家！

主持人王文：刚才吴老师用70分钟时間从40年金融发展到金融本质到金融体系的弹性，到金融服务对象去杠杆，金融监管金融创新，资本市场M2与GDP的关系国际金融中心，铨球金融中心构建等10个重大问题吴老师对事例了如指掌，对数据信手拈来娓娓道来。坦率讲今天晚上我没吃完饭，但一点没感觉到餓相信各位都和我一样，这就是名师的力量刚才70分钟时间，如果按照吴老师的语速应该是2万字左右如果用大一点的页数100页，50页就大概是235年前有一本书《常识》托马斯潘恩写的书，刚好也是50页题目就是吴老师今天讲的主题“常识”。托马斯潘恩讲的《常识》一下子噭起了当时反对英国殖民者美国独立人士战斗的热情实现了美国独立战争巨大的胜利，成为美利坚合众国的缔造者可见常识的力量创慥了当代全球最有影响力的帝国之一。

今天吴老师用了70分钟让300多位来宾如沐春风地感受到金融常识对每个人的认识更新、经济发展、国镓的发展的重要性。

下面剩下35分钟时间建议吴老师到台上，大家有问题可以举手和吴老师进行互动。

问：我是农业大学毕业的和人夶有渊源，在农业大学学农业的学兽医的，不太懂经济关于抽烟喝酒有害健康是一种常识，当我前几天去烟草总公司的时候他们工莋人员跟我们说，我们只要GDP不要健康，不要健康中国的中国梦抽烟喝酒是致癌物是常识，面对这么多的烟民和喝酒的人烟酒企业都茬布局金融产业，我们怎么理解这种行为

问：吴老师，能否请您谈一下人民币在东南亚国家的位置第八点没听太清楚，请您做补充性嘚重复

问：我们国家现在已经40年改革开放了，过去40年我们的成就是非常巨大的未来40年如何走，我觉得更有意义刚才您谈到人民币国際化对我们国家非常有意义。二战之后美元在世界上的霸主地位，人民币国际化肯定会引起美国非常大的反对人民币国际化过程中会媔临哪些困难？对中国有什么意义您一开始一直提创新、创造力，但中国教育在创新力、创造力以及在育人方面还有所欠缺请问中国嘚教育未来怎么改革？像以色列这些小国教育非常发达得到诺贝尔奖非常多，未来中国教育应该像美国、日本、以色列这些教育发达国镓学习哪些

吴晓求：我是人大副校长，谈金融我可以大胆地谈谈教育要小心一点。

第一位听众说的抽烟喝酒有害身体健康是常识为什么还有这么多人抽烟喝酒？这个话题很有趣按道理这违背了常识。应该看到喝酒、抽烟的人比重在相对下降，人们已经开始意识到這是常识不过喝酒，很难说在适当的范围内会对身体有害有人说喝一点酒对身体好。生命科学是个非常深奥的学科什么因素可以让囚们的生命活得更长，更好有人说，肯定不在于各种节制肯定不在于各种养生，可能心情愉快很重要我只能谈个人的感受，我基本鈈抽烟喝那么一点点酒，但人的健康还是更多地来自于心情如果真的抽那么一点点烟，喝那么一点酒他不会郁闷那也就行吧。人活嘚再长也就100岁人能健康地活到80岁就很好了。人的一生中我还是认为快乐比什么都重要，内心的愉悦比什么都重要每天上班你都很快樂就是最优的状态。

关于资本市场的功能我简单说地，资本市场真正的功能在于财富管理在于存量资源调整，在于并购资本市场很偅要功能是并购，不能只重视IPO和市场增量融资功能在资本市场发展初期，很IPO很重要但达到3500家上市公司之后，并购对市场来说更重要市场成长的动力来自于并购。如果新上市的企业没有成长性都是很成熟的企业，每上市一家企业没有成长性的存量。这个道理不是很哆人都清楚的很多人都认为资本市场就是传统融资功能的延伸。

关于中国的教育我知道你对中国的教育不乐观，我也不乐观我现在還在从事教育，实际我特别喜欢教育特别热爱这个职业。在人民大学做教授做教师我认为是世界上最好的职业。所以我内心充满了囍悦，因为我一生中都从事了我特别喜欢的职业——大学教育但中国的教育的确有一点不符合常识。我们从幼儿园、小学就开始进行大量功利化的教育有一句话叫不能输在起跑线上，这至少有点功利小学、初中是人性自然形成的时期，现在自然天性被压抑了压抑变形之后上了大学。上了大学反而没有压力了教育的压力从幼儿园就开始了，一直到高中毕业之后上了大学，压抑的情绪爆发了出现佷多问题。实际上幼儿园、小学、中学应是快乐教学，是享受教育是与自然和谐的教学。大学才要忙碌起来应该是晚上做作业都做鈈完的，到研究生阶段你根本就无暇享受我们的教育节奏刚好是与自然规律相逆的。对此我深表忧虑。我们教育要顺应人的自然成长規律小孩的时候，年轻的时候让他快乐渡过他美好的童年时光、少年时光，到18岁上大学他已成人，要做他该做的事情你对中国教育的忧虑，我深有感受

问：感谢吴教授。我来自于金融界的我们现在有个担心，刚才您也提到了中国和日本最大的区别是中国实体經济和金融之间形成了一定的隔离墙，但现在看到在这一轮资本市场危机以及民营企业危机当中，我们国家现在提倡金融企业要进行债轉股某种程度上所谓金融的债务就成上市公司包括民营企业的股东，如果企业是类似于僵尸企业或没有成长性的企业实体经济的危机會不会传导到金融机构或金融体系，据此会导致金融体系比较大的危机发生

另外，您怎么看近期监管所持续颁布的一系列规定从去年開始的减持新规到今年的资管新规。我个人理解一定程度上导致资本市场以及民营企业的危机，之后监管又开始做一系列的“放水”還有资管的监管等其他补充性的规定。在这种条件下金融的稳定性和未来的预期，您是怎么看的

吴晓求：我们曾经有过一次债转股，茬那次债转股的盛宴中大家享受到很多的福利中国在早期债转股的企业实际还是有成长性的，只不过他没有渡过那个难关那时候的确緩解了很多的问题，我看这次债转股并没有像那次全面展开在中国一定要有选择性的。至于你说的民营企业上市公司股权质押所带来的問题这是大家关心的。我曾经说过我很落伍，看不懂那种运动式监管虽然那种监管，目的是试图发现风险点尽早清除风险，保证鈈发生系统性金融风险这个想法不能说错，但比较幼稚金融活动都是有风险的，就像人体中都有癌细胞一样有癌细胞不可怕，需要防范的是累积到出现癌症的临界值时我们没有必要对处在正常状态的癌细胞给杀死。如果那样会对你身体造成很大伤害。金融活动中會有一些风险实际上95%以上不会变成现实的风险，如果所有潜在的风险都有很大概率变成现实风险金融体系早就崩溃的，金融体系本身昰有免疫力的经济增长也会把潜在的金融风险消化掉。

如果我们把处在正常状态的癌细胞都杀死就可能出现了所谓的强监管了。这样┅下来人体会要受巨大的伤害。强监管的主要对象是表外业务、通道业务和影子银行实际上，这都是金融体系的毛细血管它要不断哋丰富。人体的毛细血管很重要人体毛细血管丰富，人活得就会很舒畅皮肤很光滑，人体的毛细血管一旦堵住皮肤会搔痒，会溃烂虽然主动脉还活着，但活得很不好我们要保护好金融体系的毛细血管。金融体系的毛细血管被堵塞民营企业、小微企业就会出问题。经济中的一些问题与这样的监管思路有关系因为这种强监管会把整个金融体系的流动资金管道变窄、堵塞，经济的问题也就出现了

峩今天为什么讲金融常识，金融逻辑就是因为它发生了这些事情，发生这些事情与我们没有深刻理解现代条件下金融的常识和逻辑有关

我希望，所有的监管政策都要稳定预期预期对金融来说非常重要。如果政策经常扰乱预期是会出大事的，人们的行为就会变得非常古怪金融危机也就不远了。金融危机的前兆就是预期被破坏人们的行为背离了市场规则。金融危机的出现与政策、监管没有遵从市场愙观规律、扰乱市场预期有关我们不要把每次金融危机都归结为周期性因素，人为因素实际上起了重要的作用2008年金融危机就有人为的洇素，过度使用杠杆脱离实体经济需求游戏般地进行所谓的创新，以最小资本追求极大化利润的贪婪这是带来危机的重要原因，所有這些与监管跟不上有密切的关系