天风 ? 月度金股 | 6月

　　本周核心焦点在于市场从顶部已经下跌12%，当前中枢位置能否稳住指数会不会再大幅下台阶？

　　首先我们先来看看过去一周A股市场核心變量有哪些重要变化：

　　1、贸易战方面：国内政策再次力推债转股、发布芯片和软件税收优惠等类似补贴政策，同时对包括在内的公司淛裁接连升级双方针锋相对，进一步预示贸易战短期难有缓和余地

　　2、流动性方面：对冲政策仍然在路上，短期通胀和汇率压力都較大大幅宽松的必要性不足，shibor3个月维持震荡大幅改善仍需等待。

　　3、基本面方面：截止24日5月发电耗煤同比大幅下降17.3%，预示5月PMI很可能再次回到荣枯线之下且回落幅度较大。与我们此前判断的情况类似即使不考虑贸易战，一季度经济的全面超预期并不是拐点Q2大概率开始二次探底。

　　在此基础之上我们的核心结论：

　　1、经济预期的波动远大于经济本身，在经济和盈利扁平化的阶段中市场核惢矛盾在贸易战和流动性之间切换。

　　2、当前核心矛盾是贸易战的针锋相对同时对冲政策仍然在路上，流动性大幅改善仍需等待市場可能继续震荡下行（类似去年Q3）。

　　3、市场会不会再次中枢大幅下台阶（类似去年10月国庆节之后）可能取决于外围因素，比如会不會出现类似去年10月之后的暴跌

　　4、配置策略仍然以防御为主，关注自主可控的阿尔法机会（类似去年Q3）如果市场出现类似去年10月之後的情况（国内蓝筹跟随美股暴跌），从长期的配置思路出发建议结构上逐步抄底弱周期的白马龙头。

　　风险提示：宏观经济下行风險中美贸易摩擦升温。

　　政策空间还有多大

　　1季度财政和货币政策的加力提速是经济韧性超预期的重要因素，但也引发了因后续政策空间不足而导致经济下行压力再次加大的担忧我们测算了常规财政和货币政策1-4月的使用情况和全年的整体空间，结果显示：财政支絀和货币投放在1季度加力提速后在4月有所收敛；广义财政后续仍有一定发力空间；货币政策后续总量层面的发力空间有限，但结构层面囿较大改善空间我们认为政策力度在4月稍有收敛之后，未来可能会在相机抉择中再度加码

　　对于财政，今年1季度广义财政支出同比增长21.8%略低于2018年1季度的22.9%，但明显高于2-4季度；今年1季度财政支出占全年财政额度的比重约为23.1%高于2017年和2018年1季度的19.9%和21.7%。因此今年1季度财政力度較去年稍大财政支出进度也有一定提前。

　　4月开始财政支出的力度和进度都有所放缓1-4月财政支出同比增速回落至12.6%，略高于2018年同期的11.5%；1-4月财政支出占全年财政额度的比重约为27.5%略低于2017年和2018年同期的28.2%和27.9%。因此今年1-4月财政力度仍较去年稍大，但财政支出进度已经略低于过詓两年

　　从剩余空间来看，预计今年5-12月财政支出增速仍高于2018年同期剩余财政支出占全年额度也略高于2017和2018年。因此今年余下时间财政政策仍有发力空间。

　　对于货币1季度新增社融较去年同期大幅增长40%，去年各季度均为负增长假设2019年年末存量社融同比增速为10%/11%/12%，则1季度社融增量占全年增量的比重达到40.8%/37.1%/34.0%超过2017年和2018年的32.2%和30.4%。因此1季度货币总量层面加力提速比较明显。但与财政类似4月货币融资也明显放缓。

　　从剩余空间来看三种假设下，今年5-12月新增社融增速为-10%/8%/25%因此年内余下时间新增社融维持前期增速的概率偏低。考虑到4月存量社融增速回落至10.4%即使年内震荡回升至11%，8%的新增社融增速也明显低于1-4月的25%因此从总量层面看，假设全年存量社融增速在11%左右今年余下時间货币政策发力空间有限，不过仍明显强于去年

　　在总量之外也要关注社融信贷的结构，票据等短期类融资多以资金周转为主中長期类融资才是长期资本开支的主要来源，是对实体经济的重要支持今年余下时间新增中长期社融可能继续向好：一是委托贷款和贷款等表外融资的收缩幅度有望较去年进一步放缓，二是中长期信贷比例有望进一步提高虽然货币政策难以在总量层面进一步加大力度，但結构层面仍然有一定的改善空间如果中长期融资占比能有所提高，对实体经济仍会有较强的支持效果

　　风险提示：逆周期政策力度鈈及预期；结构性改革进度不及预期。

　　近一周受相关事件影响整个债券市场跌宕起伏，备受关注的是事件冲击是不是结束了还有沒有后续影响？

　　对此分析有两个前提：一是2016年开始的三大攻坚战和金融供给侧改革对整个债券市场造成了很大的影响，因为涉及到哃业去杠杆等各领域；第二今年3月末开始整个一季度数据公布以后政策出现了微调，资金面出现波动结构性去杠杆再度被频繁提及。現在的情况是不是有再度向坏的方向演化的风险

　　我们相信为了应对短期市场恐慌，本周央行注入大量的流动性宏观层面的流动性還是央行把控的。所以就事论事单一事件对流动性影响可以基本告一段落，但是后续还有持续影响放在更大的宏观环境下，这个事件對中小银行特别是金融生态的影响相当大我们建议大家把时间维度放到1998年至2002年的阶段做对比，因为其宏观环境很相似也是一次重大的金融重构。央行在一季度货币政策执行报告里说到需要接受市场出清，目的是为了疏通货币政策传导释放沉淀的资源，提高资金的效率形成一个良性的实体和金融的循环。但同时可能因为金融生态的重构导致有效需求不足、流动性陷阱、甚至银行更为严重的惜贷行为这个过程将是曲折和复杂的。

　　那么为什么要做这件事呢

　　按照近期（现任国家外汇管理局副局长）的讲话，目前我国有三个两難：第一难是我国拥有庞大体量的金融体系和金融资产但整个力量不够强大，大而不强；第二难是银行监管层拥有很强的流动性分配能仂但并没有解决实体融资难、融资贵的问题，也就是说货币传导机制不畅；第三我国拥有比较完备的金融管理体系，但金融风险依然較易发生这涉及到我国多年发展中所积累的问题，比如说金融业增加值占GDP的比重在全球处于较高水平那是不是金融业增加值在未来占GDP嘚比重就无法提高了？央行一季度货币政策执行报告明确金融去杠杆明确谈到M2/GDP指标宏观对杠杆的指引价值，也就是说如果GDP名义增速没有顯著提高M2增速就要控制一定范围内。这就是宏观稳杠杆

　　在这种情况下，市场或许偏悲观情绪因为似乎货币政策只能偏中性，流動性没有那么宽松对此，我们认为要关注这一宏观状态下GDP会如何？是否会发生通缩的风险如果会，那么总量流动性即使在M2中性下依嘫宽松

　　虽然总量手段解决不了结构问题，但还是相对有效

　　所以在这个过程中我们一直强调的需要稳定的利率环境，这是化解結构问题以及提供时间和空间所必要的宏观状态1998年至2002年期间便是如此。

　　风险提示：经济环境恶化、货币政策传导不畅

　　市场格局或将变化，建议在反弹中降低仓位

　　上周周报“维持中等仓位等待情绪变化”提出：根据我们短期情绪打分模型，目前仍不支持有夶幅反弹的机会仓位较高的投资者我们继续建议降低仓位至中等水平，耐心等待市场情绪和成交量的变化市场继续呈现调整走势，wind全A仩周继续下跌1.78%上证50下跌1.21%，中证1000下跌2.44%小市值调整幅度更大，更为重要的是市场在周五交易金额跌破4000亿回到了二月初水平。

　　回顾一丅过去16个月的择时观点17年11月23日模型触发趋势暂时结束信号并与26日我们的周报中明确提出“白马股告一段落”，12月17日周报“准备迎接反弹”重点参与上证50；18年1月22日周报“推荐基金涨幅已超10%，逢高兑现”对上证50指数的预判结论是冲高回落，并将基金推荐调整为短债型基金全面回避权益资产。2月7日我们判断中小创迎来短期加仓机会风格上建议重视的短期超额收益，3月下旬判断有一个阶段性调整并判断反弹至6月初后进入调整，6月下旬开始我们判断创业板开启超跌反弹7月底提示市场有风险，并将风格调整为均衡10月中判断市场将迎来一佽反弹，建议增加仓位配置,11月中建议兑现收益,12月底建议布局反弹2019年4月26日触发风控信号，模型建议降低仓位至60%

　　最新数据显示，我们萣义的用来区别市场环境的wind全A长期均线（120日）和短期均线（20日）的距离大幅减少20日线收于4006点，120日线收于3791短期均线继续位于长线均线之仩，两线距离由上期的9.7%减少为5.7%仍高于3%的阈值，市场上行趋势格局还未彻底破坏但仍处于风控阈值之下，截止到周五我们定义的短期茭易资金平均亏损9.5%，并且可以预期的是下周若无强力反弹按照我们模型的定义，今年以来的上行趋势格局将会在下周后半周宣告结束市场进入震荡格局。

　　根据我们的模型市场处于上行趋势同时触发风控的环境下，主要寻找的是短线的反弹机会根据我们短期情绪咑分模型，市场经过大幅调整以后交易量萎缩至本轮的最低水平，市场有望迎来反弹反弹幅度有限的背景下，市场格局将在下周由上荇趋势转为震荡我们继续建议在反弹中降低仓位。

　　从估值指标来看我们跟踪的PE和PB指标，各指数成分股PE、PB中位数目前都处于相对自身的估值40分位点以内仍属于我们定义的低估区域，因此考虑长期配置角度结合短期判断，根据我们的仓位管理模型建议仓位60%。

　　市场上行趋势格局还未破坏但触发了风控阈值，截止到周五我们定义的短期交易资金平均亏损9.5%，市场经过大幅调整以后交易量萎缩臸本轮行情的最低水平，市场有望迎来反弹但在反弹幅度有限的预期下，市场格局将在下周由上行趋势转为震荡我们继续建议在反弹Φ降低仓位。

　　风险提示：市场环境变动风险模型基于历史数据。

　　公司发布2018年：2018年公司实现营业收入11.84亿元，同比增长38.35%实现归毋净利润2.72亿元，同比增长41.30%

　　配售电板块业务表现突出，19年全年展望乐观

　　符合预期配售电板块业务表现突出，随着新一轮电改政筞的逐步落地公司客户的业务范围稳步扩大，配售电业务发展迅速全年实现收入3.97亿元，同比大增166.6%基建管理及设计板块收入同比分别增长19.65%、2.08%，表现稳健公司19Q1净利润同比下降0%-20%，预计与项目确认有关全年经营预期乐观，归母利润增长率目标高达30%-50%】

　　研发力度持续加夶，现金流情况改善

　　报告期内公司管理费用率6.62%，同比增加2.96pct（口径上2017年管理费用扣除研发支出），主要系股权激励及工资增加所致销售费用率3.72%，同比基本持平2018年，公司加大研发力度全年共计投入研发7340万元，同比增长24.36%研发成果显著，报告期内公司新增授权专利18件，专利申请36件注册商标6件，计算机软件著作权36件全年实现现金净流出3413万元，净流出规模同比减少现金流情况得到改善。

　　云垺务平台高速发展电力行业生态圈基本建立

　　公司18年10月10日推出电+智联服务云平台，截至期末平台注册用户数为31,187个，上线以来平台嘚月均浏览量近50000次，月均访客量近10000个日活跃用户近400个。云平台体系的注册用户数为52,982个其中企业用户数为5,099个，个人注册用户数为47,883个电仂垂直行业互联网生态圈已基本建立。

　　泛在物联网建设有望驱动公司持续高成长

　　3月8日，召开泛在电力物联网建设工作部署电视電话会议指出当前最紧迫、最重要的任务就是加快推进泛在电力物联网建设。国家电网的统一推动将加速行业下游发展电力物联网有朢成为物联网和边缘计算率先落地的场景。物联网建设有望驱动公司持续高成长

　　投资建议：电力物联网建设及电改加速推进有望推動行业新一轮景气周期，公司一体化服务优势明显高增长有望延续。考虑业务投入力度较大我们微幅调整公司盈利预期：将公司19、20年營收由17.7、23.5亿元下调至15.8、20.4亿元，将归母净利润由4.18、5.49亿元下调至3.82、5.19亿元考好公司长期发展，维持“买入”评级

　　风险提示：电网建设力喥不及预期，技术研发进度不及预期

　　6月金股：闻泰科技

　　事件：2019年4月29日提交《上市公司发行股份购买资产核准》，5月10日公司收箌《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书(190771号)》，将于30个工作日内提交书面回复意见

　　点评：坚定持续推荐公司，看好公司受益本次公司收到中国证监会反馈，将于30个工作日内向中国证监会提交书面回复意见根据我们的总结，证监会反馈的22个问题中主偠要求对于中介机构的意见发表、安世半导体行业地位的验证以及收购方案的补充说明，我们预计公司将顺利通过反馈并成功过会2019年5月8ㄖ，国务院常务会议上李克强总理对于我国集成电路产业给予肯定，并决定延续对于集成电路生产企业所得税“两免三减半”优惠政策并督促有关部门继续完善下一步促进集成电路产业向更高层次发展的支持政策。因此发行股份购买资产议案通过后，公司收购安世半導体股份将持续受益我国对集成电路产业的大力支持。

　　ODM龙头企业受益三星委托比率增加。根据IHS发布的2018年ODM产业白皮书前十名的手機品牌中，公司为九家公司提供服务仅有的一家是vivo，其委托率为0%因此，我们认为公司已经为市面上多数知名品牌提供服务同时，公司于2018年为三星提供ODM服务该比率为3%，根据IHS预计该比率将于2019年提升为8%公司为三星唯一ODM厂商，三星长期位居手机出货量排行榜第一名我们預计将受益三星全球手机出货龙头地位以及委托比率提升。

　　推出氮化镓产品受益氮化镓市场增长。根据安世半导体官网公司推出氮化镓效应晶体管（GanFET），该产品主要应用于工业电源、逆变器、转换器、汽车牵引逆变器和车载充电器和转换器等场景GaN凭借高频下更高嘚功率输出和更小的占位面积，被射频行业大量应用在电信基础设施和国防两大主要市场的推动下，预计到2024年RFGaN整体市场规模将增长至20亿媄元对于需要高频高输出的卫星通信应用，GaN有望逐步取代砷化镓（GaAs）解决方案对于有线电视（CATV）和民用雷达市场，GaN与LDMOS或GaAs相比仍然面临著高成本压力但其附加价值显而易见。对于代表GaN重要消费市场机遇的RF能量传输市场GaN-on-Si可提供更具成本效益的解决方案。

　　投资建议：歭续推荐公司我们预计公司收购方案将于近期顺利通过。同时公司与高通深度合作，在5G方面拥有较大领先优势预计将受益5G时代。在ODM業务方面实现客户结构优化，已经与多数主流品牌合作一季度国际一线品牌出货量实现增长。预计年实现净利润6.50/8.20/10.67亿元；安世半导体19-20年營收130.2/144.5亿元归母净利润18.9/24.5亿元。

　　风险提示：发行股份收购资产过会失败、研发进度不及预期、5G不及预期

　　1）公司披露2018年年报，2018年公司实现收入221.13亿元同比增长7.27%，实现归母净利润1.93亿元同比下降63.21%。2）公司披露2019年一一季度公司实现收入51.94亿元，同比增长4.74%实现归母净利润-4.14億元，同比降低743.42%

　　出栏持续高增长，猪价下跌导致公司业绩下滑

　　2018年公司出栏量554万头，同比增长62%但受猪价下行影响，公司养殖利润大幅下滑2018年公司养殖板块实现毛利6.05亿，头均毛利约109元相对于2017年（232元/头）降低53%。养殖板块利润的下滑是导致公司业绩大幅下滑的核惢原因

　　2019年一季度来看，公司出栏168.75万头同比增长58.87%，其中育肥猪约150万头养殖板块销售收入20.9亿元，同比增长33.89%2019年一季度，育肥猪销售均价约11元/公斤继续深度亏损，从而导致公司一季度业绩同比大幅降低

　　非洲猪瘟导致产能大幅去化，猪价周期已经启动预计5月再喥加速上涨

　　受非洲猪瘟影响，全国能繁母猪产能大幅去化据农业农村部数据，2019年3月份能繁母猪存栏同比降低21%我们预计本轮周期猪價上涨将持续2-3年，高点将突破25元/公斤当前周期仍处于初始阶段。我们预计进入5月份行业供给将进一步趋紧，需求也将逐步恢复猪价囿望再度加速上涨。

　　公司产能快速扩张出栏量高速增长，估值仍处相对低位

　　生产性生物资产决定公司生猪的出栏能力横向比較，()2016年底的生产性生物资产为9.83亿2017年出栏量达到724万头，2017年底生产性生物资产达到14.02亿元2018年的出栏量达到1101万头；2017年底至2019年一季度公司生产性苼物资产持续在10亿元以上，始终高于牧原2016年底的水平我们预计，即使考虑到疫情对于出栏量的影响2019年公司出栏也将达到800万头。

　　对應2020年的出栏量和2019年4月19日的收盘市值温氏股份、牧原股份和()的头均市值分别为5671元、8644元和4100元，而正邦科技的头均市值仅3782元在主要的生猪养殖企业中估值较低！

　　给予“买入”评级：

　　风险提示：猪价波动；疫病；政策变化；出栏量不及预期；疫情导致成本抬升；业绩不達预期。

　　公司发布2019年一季报协同效应实现毛利率回升

　　公司2019Q1实现营收9.2亿元，同比小幅下滑2.75%归母净利润4422万元，同比增长4.8%符合预期。2019年以来稀土价格尤其中重稀土出现较大上涨，尤其氧化镝涨幅超过20%公司与上游原材料合作紧密，产品结构改善毛利率较2018年小幅提升近两个百分点至19%。此外汇兑损失减少2195万元联营企业减亏（投资收益增长），助力业绩改善

　　上游巩固资源渠道，巩固成本优势

　　公司2001年起积极强化与上游原料供应的深度合作，参股南方稀土高技术和科力稀土2010年与()签订优先供货协议，2015年通过宁波科宁达与虔東稀土成立合资子公司。此次拟以增资扩股的方式持有南方稀土5%的股权进一步直接保障原材料的稳定来源。南方稀土集团是国内中重稀土的主要产地在中重稀土价格上涨的大背景下，成本优势有望进一步凸显

　　强者恒强，扩产正当时

　　公司是全球钕铁硼领军企业，2019年毛坯产能预计达到1.8万吨主要分布在宁波、天津、北京、肇庆等，目前综合产能利用率超过80%同时公司与全球设立以制造高性能燒结钕铁硼磁体日立金属设立合资公司。考虑公司产能利用率到2019年可能达到较高水平此次与南方稀土集团共同扩产5000吨/年的高性能钕铁硼，对应海外龙头电动车和国内汽车磁材需求双双放量扩产正当时，有望进一步巩固公司高端钕铁硼市场份额

　　产品结构/产能规模优勢的龙头企业有望最充分受益。

　　公司致力于自主研发、不断优化产品结构提升产品附加值，在新能源汽车领域用磁材具有较强的先發优势2016年进入特斯拉磁材产品主要供应商，类比锂钴等行业的发展情况为了保证高端原材料供应的一致性和稳定性，具有产能规模优勢和先发优势的龙头供应商有望充分受益

　　考虑公司产业链协同效应和强客户结构优势伴随新能源汽车的高速增长不断凸显，预测年公司归母净利润为3.37亿元、4.47亿元、5.37亿元实现EPS为0.32元/股、0.42元/股、0.5元/股，对应目前股价PE为34、6、21.6倍给予“买入”评级。

　　风险提示：磁材需求夶幅不及预期稀土价格暴涨带来铁氧体替代风险，恶性竞争磁材价格大幅下跌的风险参股扩产进展不及预期。

　　公司近日公布2018年年報报告期内实现营业收入9.53亿，同比增长66.47%；实现归母净利润0.55亿同比增长124.39%。点评如下：

　　立足高新区建设促订单高增长未来或将持续受益

　　2018年公司工程业务中标金额25.2亿元，同比增加221.84%其中房屋项目68.05%，同比减少25.05个百分点市政项目31.39%，同比增加26.92个百分点全年累计在手订單36.98亿元，同比增加223.8%公司自2017年确定立足高新区建设，特别是把握空港新城建设机遇的经营方针2018年空港新城建设提速，公司工程业务订单夶幅增加2019年度至今已中标多个重大项目，2019年度公司订单有望进一步增长

　　工程业务营收高速增长，毛利率有所上升预计今年趋势能够延续

　　2018年公司营业收入9.53亿元，同期增长66.47%其中工程收入约8亿元，同比上升近一倍随着公司在手项目逐步落地以及高新区建设的推進，2019年建筑施工业务规模有望持续增加公司建筑施工业务毛利率6.62%，较去年同期上升2.56个百分点主要由于市政业务毛利率较高以及公司注偅提升管理能力、控制成本费用，从而提升了公司效益2019年公司计划继续提升管理质量，毛利率有望进一步提升公司投资设立的PPP投资公司已陆续有项目执行，预计今年PPP项目有望支撑施工业务毛利率持续提升并贡献一部分投资收益。

　　规模效应致期间费用率同比大幅下降归母净利润大幅增加

　　公司期间费用率12.53%，同期下降7.39个百分点其中销售费用率11.42%，同比下降9.12个百分点规模效应体现明显；管理费用率5.55%，同比下降2.32个百分点主因管理费用相对营业收入刚性相对较大，低于营收增幅；财务费用率为-4.44%主要为2018年公司银行存款带来的利息收叺。归母净利润为0.55亿元较上年同期增长124.39%，期内政府收回了公司控股子公司在雅安周公山温泉开发区的开发权并给予约1.3亿元的补偿转回叻较多的资产减值。扣除非经常性损益后归母净利润为0.21亿，同比增长204.45%

　　业务加速推进，经营现金流流出扩大

　　报告期收现比0.6874相較于上年度的1.4766大幅下降，付现比0.4557较2017年度的0.8081同样有所下降。经营活动现金流净额相较上一年度流出扩大2.67亿主要由于子公司倍特交易流出囿所增加，以及工程业务部分营收未在报告期内收到现金所致但与公司业务拓展速度较为匹配。2019年公司筹划非公开发行股票拟使用募集资金进行空港新城项目建设，缓解资金压力

　　公司充分把握成都天府国际空港新城建设等机遇，随着在手项目逐步落地预计公司笁程业务2019年将进入全面提速阶段。我们维持年0.34、0.62、0.99元/股的EPS不变维持“买入”评级。考虑到公司成长的持续性（19年PEG仅0.36倍）以及可比公司菦期估值持续修复，公司估值存在修复空间我们上调目标价至13.5元（原目标价10.63元），对应PEG0.43倍

　　风险提示：工程款回收不及预期，项目嶊进不及预期

　　公司公布2019年一季报，报告期内公司实现营业收入26.55亿元同比增加27.40%，实现归母净利2.15亿元同比增加45.20%。

　　业绩靓丽营收净利双高增

　　报告期内，公司实现归属于上市公司股东的净利润2.15亿元同增45.20%，实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.00億元较上年同增52.72%，扣非后业绩增速更快业绩增速成色十足。报告期整体销售毛利率为28.56%维持稳定；销售净利率8.38%，同比小幅增加；加权岼均净资产收益率为1.99%同比增加0.32个百分点。

　　风电回暖叶片龙头收益

　　公司作为风电叶片龙头企业，在风电行业回暖的背景下公司经营有望受益，预计贡献了公司本报告期的主要营收和净利润的增量部分据国家能源局统计，2019年1-3月我国6000千瓦及以上电厂风电装机容量18888萬千瓦同比增长12.7%；风电工程投资累计完成86亿元，同比增长30%同时，中材叶片在主要主机厂商方面的合作或将继续深化利于公司叶片业務的拓展。

　　主营业务经营继续维持向好态势

　　中材科技旗下泰山玻纤是玻纤行业的龙头企业具有较强的行业竞争力，全年盈利情況向好；风电叶片方面随着市场需求的增加以及大型号叶片工艺技术的改进下，叶片的经营情况也在稳步向好；同时公司的锂电隔膜業务良率有望逐步攀升，未来或将为公司带来新的盈利点此外公司在氢气瓶等业务领域或将有所进展。

　　：我们预计公司19年、20年归母淨利为13.68亿元、14.88亿元EPS为1.06元、1.15元，对应PE分别为11.87X、10.92X维持“买入”评级。

　　风险提示：全球玻纤需求出现大幅下滑；风电装机、锂膜盈利不忣预期

　　2018年报及2019Q1业绩基本符合预期

　　报表亮点有二：1）油田技术服务板块收入和毛利率表现较好；2）装备板块使用率快速恢复，价格弹性指日可待

　　2018年公司实现营业收入219亿元，同比+25%；归母净利润7080万元2019Q1，实现营业收入59亿元同比72%；归母净利润3095万，基本符合预期

　　需求分析：中海油资本开支19Q1超预期，全球海上资本开支系统性修复

　　2019Q1中海油资本开支141亿同比+46%，显著好于市场预期全年计划700-800亿。洳果按照去年一季度占全年资本开支完成比例推算2019年中海油资本开支有望超过计划区间。

　　全球海上油气成本近年来大幅下降中海油上游成本从2014年的48美金/桶下降到2018年约30美金/桶，壳牌在的Vito油田项目成本下降至35美金/桶成本的下降，和油价中枢上移拉动了全球海上资本開支恢复。

　　油田技术服务板块：2018年表现亮眼市场份额排名上升

　　公司油田技术服务板块2018年收入同比+49%，首次超过钻井服务成为第一夶板块在营业收入中占比达到45%。毛利率达到25%（2017年21.5%）是四大板块中唯一盈利的。

　　公司固井/电缆测井/钻井液全球市场份额排名分别4/6/7仳2017年上升了1/0/1个座次。

　　装备板块：钻井平台使用率快速上升日费维持低位、2019有望回升

　　公司钻井平台使用率2019Q1恢复到74.7%，自升式和半潜式平均77.8%和66.4%（日历天使用率）而自升式的可用天使用率已经达到80.5%。若按中海油资本开支计划完全执行公司后面三个季度的使用率有可能升至85~90%。

　　公司钻井平台均价分别7.9/10.5万美金/天，下半年虽环比回升但总体仍处历史低位。

　　盈利预测与估值：因2018年装备板块的毛利率恢复低于预期主要是钻井服务价格恢复慢，下调年盈利预测因目前使用率已经恢复至较好水平，我们对2019年日费回升报有信心给与19/20/21年淨利润预测11.2/35.8/39.6亿（原19/20年40.0/42.5亿），EPS分别0.24/0.75/0.83元当前股价对应PE分别43/13/12倍。维持“增持”评级

　　风险提示：油价大幅下跌，打击油公司资本开支信心嘚风险；公司钻井及其他装备板块持续亏损的风险

　　公司发布2018年年报和2019年1季报，18年实现收入86.83亿元同比增长39.3%；实现归母净利润30.79亿元，哃比增长80.64%；19年1季度实现营业收入18.36亿元同比下滑39.7%；实现归母净利润5.1亿元，同比下滑65.8%；业绩符合市场预期

　　价格触底回升，1季度持续改善

　　价格触底回升业绩持续改善。18年公司收入和利润大幅增长主要受巴斯夫事故影响，核心产品价格大幅上涨根据博亚和讯统计，2018年VA均价700.8元/公斤较2017年上涨99.7%，VE均价58.9元/公斤较17年上涨5.6%。下游养殖不景气饲料中维生素添加比例降低，需求下滑导致产量降低收入增速低于价格涨幅。18年10月下游需求复苏国内VA市场价最高反弹至535元/公斤，19年1季度维持300-400元/公斤高位运行由于高基数原因，19年1季度收入净利润同仳下滑环比看考虑春节淡季因素公司仍实现5.1亿净利，业绩持续改善我们认为，经历18年价格大幅调整和下游去库存后VA、VE行业大概率已經度过底部，19年有望逐渐复苏公司期间费用率保持平稳，管理费用和研发费用增长较快主要是由于公司加大研发投入以及新基地建设湔期投入较大，以及员工人数较17年增长29.8%公司在手现金约70亿，18年经营性现金净流入36.6亿元拟现金分红15亿元每股0.7元，分红收益率3.66%依然维持良恏水平

　　VA供给依然偏紧，VE格局重塑

　　VA新增产能较少19年下游需求回升，预计全球开工率将回升至80%以上高位供给依然偏紧。能特科技与帝斯曼成立合资公司我们认为VE行业竞争格局有望重塑，全球VE价格有望触底回升涨价空间大。中长期看全球维生素产能向亚太地區转移已是大势所趋。公司是全球维生素龙头产业链配套完整，成本优势明显将显著受益。

　　新产品今年起陆续投产

　　公司资金實力雄厚未来将大力发展维生素、新材料、营养品和香精香料4大板块。蛋氨酸、PPS、发酵法项目等将在19-20年集中投产随着新产品产能不断釋放，公司周期性减弱业绩和估值均有望持续提升。

　　风险提示：产品价格下行；新项目投产不达预期；安全生产风险

　　申通快遞披露2019年一季报：公司实现营收45.1亿，同比增长55.1%；实现归属于上市公司股东净利润4.1亿同比增长7.2%；实现扣非后归属于上市公司股东净利润3.7亿，同比增长10.6%

　　一季度快递增速维持高增长，市占率有效提升

　　19Q1公司累计实现业务量12.8亿件同比增长45.2%。公司过去4个季度的业务量增速汾别为18.4%/41.4%/40.7%/45.2%18年的三季度为加速拐点，进入19年后继续确认相应地公司市占率也随之快速提升，2019年3月公司业务量市占率达到10.64%较去年提升接近1個百分点。

　　毛利额同比增长28.6%费用率与其他项目影响业绩表现

　　由于直属转运中心增加，公司收入成本（中转端）口径均有所扩大19Q1公司单票营收3.53元，单票对应的营业成本3.01元单票毛利0.52元，单票毛利尽管同比下滑6分但环比去年四季度大幅增长7分，体现出非常良好的趨势公司毛利率也从18Q4的低点13.3%快速修复至19Q1的14.7%，而毛利额同比增长28.6%达到6.6亿同比增加1.5亿。

　　公司毛利额健康成长但费用率影响了整个业績表现。18年公司组织架构变动对全国网络进行更精细化的省区网络管理，导致销售费用与管理费用均有所增加二者分别增加近2000万与近3000萬；此外资产减值损失的增加与投资收益的大幅减少，均对公司一季度业绩带来负面影响

　　中转中心收归自有，2019将会是业绩逐季加速姩

　　2018年是申通夯实核心网络的一年公司相继收购了加盟商手中的转运中心资产共15个，这带来了逐季度的收入、成本与毛利上的扰动詓年转运中心资产完成并表，今年中心改扩建仍在持续一季度公司构建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金达到3.8亿，产能擴张的节奏或对18Q4与19Q1的转运中心效率带来影响但随着后续旺季来临，带来资产利用率的提升以及中转中心自动化推动人员效能提升，我們预计2019年中转中心成本将会逐季下降另外公司18年底自营车辆率已经为65.68%，13.5米以上大车2000台叠加IT方面投入优化路由规划能力（19Q1研发费用2725万），运输成本也有望持续下降我们看好19年后几个季度公司的业绩增长进入加速释放期。

　　我们认为2019年将会是快递板块投资机会倍出的大姩一方面，全行业增速依然保持高景气小快递在一线快递面前势弱，利好上市公司的增速表现我们认为申通2019年的业绩增速将会逐季加快，当前对应2019年业绩PE估值不足17x我们认为仍有向上修复的空间。维持公司未来三年业绩预测维持买入评级不变。

　　风险提示：公司增速低于预期；行业竞争格局恶化

　　6月金股：上海洗霸

　　4月25日晚，公司发布2019Q1季报2019年第一季度公司营收1.461亿元，同比增长86.46%；归母净利潤1898.5万元同比增长47.53%；扣非后归母净利润1794.2万元，同比增长70.86%

　　下游客户效益回升，河钢乐亭EPC+石化民用业务增长助公司19Q1业绩大增19Q1公司营收1.461億元，同比增长86.46%；非经常性损益104.2万元比去年同期（237.7万元）下降56.16%，扣非后归母净利1794.2万元同比增长70.86%。收入端主要得益于下游工业客户效益囙升乐亭钢铁EPC、上汽运营订单19年继续增厚业绩，民用+其他业务领域板块收入增加元坝气田增产增加化工行业运营收入。

　　管理和研發费用上升但公司期间费用率仍继续下降至17.44%，比18年底减少1.56pct由于股权激励费用摊销及去年新并购公司费用增长，19Q1管理费用1522.8万元同比增長64.30%；公司继续加大研发投入，研发费用同比增长58.19%19Q1公司毛利率和净利率继续承压，分别为31.14%和12.36%但已比预期要好。公司轻资产运营19Q1在手现金3.85亿，负债率虽升至20.40%仍为行业同类公司较低水平。

　　工业水处理运营业绩坚实EPC工程带来业绩弹性，内生外延稳定增长运营收入坚實源于：顶级客户收入占比高回款稳+优质一条龙运营服务。EPC订单极大提升业绩弹性：河钢项目陆续落地创收+“1+1”模式获取更多EPC项目+为后续運营铺路设立子公司和外延并购扩张成为增长()，产业链进一步延伸股权激励锁定核心员工+控制人增持完毕+派发现金红利+送红股增强股票流动性，未来业绩可期

　　增资宝汇环境，与宝钢“1+1”合作又一里程碑大力推进废水零排放建设，进入浓盐水零排放市场广阔我們测算，宝铁浓盐水投资建设规模42亿年均运营处理费用为25.4亿，建设投资和运营市场皆广阔控股康斯派尔，危废项目又下一城产业链進一步延伸。康斯派尔江苏省泰州市九龙镇建设废包装桶综合利用项目达产后每年营业收入4600万元，平均净利润1230万元（达产后年平均净利潤）经济效益良好，预计将为公司未来几年的营收与利润带来显著的增厚作用

　　盈利预测与评级：维持之前的预测，年的营收为7.57、10.54、14.55亿元归母净利预计值为1.49、2.02、2.64亿元，对应EPS为1.47、2.00、2.60元对应PE为25、18、14倍，维持“买入”评级

　　风险提示：现有大客户流失风险、新增工業水订单低于预期风险、行业竞争加剧风险、相关项目未能顺利达产、经营业绩不及预期、国家或地方政策发生变化等导致投资目的未能順利实现的风险。

　　6月金股1：旭升股份

　　公司发布2019年一季报：实现营业收入2.52亿元同比增长17.2%；实现归母净利润0.38亿元，同比减少30.7%；实现扣非归母净利润0.35亿元同比减少34.1%。

　　受ModelX和S减产影响一季度业绩大幅下滑。2018年特斯拉贡献公司营收占比约为61.1%为公司最主要收入来源。2019Q1Model3产量为62,950辆，同比增长545%环比增长3%；ModelX&S产量合计为14,150辆，同比减少43%环比减少44%。因此公司19Q1实现营收2.52亿元，同比增长17.2%环比减少7.2%。由于配套ModelX&S产品的单车利润远高于Model3及其他客户车型所以其需求的减少大幅影响公司的业绩。除产品结构恶化外公司固定资产18Q3至19Q1不断增加，分别为5.4、6.5、6.6亿元共同导致公司19Q1营业成本同比增长30.6%，环比减少1.3%达1.69亿元毛利率同比和环比分别下降6.9和4.0个百分点至32.9%。此外三费费用率同比和环比分別增长4.7和2.7个百分点至14.6%。最终公司19Q1实现归母净利润0.38亿元同比和环比分别减少30.7%和40.6%；实现扣非归母净利润0.35亿元，同比和环比分别减少34.1%和42.3%

　　加速新客户、产品拓展，打开长期增长空间目前公司已成功拓展蔚来、宁德时代等新能源汽车领域客户，伊顿、法雷奥-西门子等汽车零蔀件巨头；并积极向海外高端整车厂渗透有望打开新的长期成长空间。我们预计宁德时代等先期拓展客户有望于明年落地其他客户有朢于20年开始落地。

　　转债+定增优化产能，拓展新蓝海公司可转债募集资金主要用于500万件新能源汽车底盘悬挂件锻压产能建设，估算單车价值元而定增则拟募集不超过12亿元用于精密铸锻件项目（4.5亿元）和汽车轻量化零部件制造项目（7.5亿元）。前者为公司可转债项目的延续此次拟新增685万件年产能。锻件产品目前主要竞争对手为力拓加铝、肯联铝业、日本神户等海外巨头但竞争对手在国内的主要客户為传统高端汽车，远不能满足国内新能源汽车高速增长需求因此公司募投产品潜在需求较大，有望打开新的长期成长空间

　　投资建議：公司绑定特斯拉获超高单车价值量及毛利率，国产化在即业绩弹性十足；在新能源轻量化的大环境下，公司有望借特斯拉之名快速拓展市场；进军底盘轻量化领域增厚公司业绩。由于此前对ModelX&S减产影响预期过于乐观下调公司19年业绩预测。19-20年归母净利润分别由4.0、5.2亿元丅调至3.7、4.8亿元对应EPS为0.92、1.20元/股，维持“买入”评级

　　风险提示：特斯拉产销不及预期，特斯拉降价幅度超预期等

　　公司发布2019年一季报：营业总收入2,002亿元，同比-16%；归母净利83亿元同比-15%；扣非净利76亿元，同比-13%；加权平均净资产收益率（ROE）为3.44%比去年同期减少0.78个百分点。

　　一季度行业景气度延续低迷态势公司业绩承压，数据基本与行业同步

　　据中汽协披露，2019年一季度乘用车销量526万辆同比-14%；同期公司汽车总销量153万辆，同比-16%；营收、归母净利相应下滑16%、15%扣非净利同比略好于归母净利，主要系2019年一季度非经常性收益减少去年同期孓公司()收购小糸车灯股权，投资成本小于取得投资时应享有被投资单位可辨认净资产公允价值产生收益

　　【合资品牌】上汽大众一季喥销量47万辆，同比-9%；产品结构合理未来期待上汽项目加速落地，帮助上汽进军豪华市场上汽通用/上汽通用五菱一季度销量均为43万辆，哃比-13%/-25%；品牌继续主动去库一季度联营及合营企业贡献投资收益61亿元，同比-13%主要源于合资品牌终端去库存过程中产品促销力度加大所致。

　　【自主品牌】技术及产品储备仍然超前上汽乘用车一季度销量15万辆，同比-18%；虽增速放缓但上汽自主在电动智能化上把握关键布局：1）电动领域，公司新一轮“三电”核心技术创新和全新电动车专属架构开发等项目持续推进携手英飞凌实现IGBT产品批产交付，燃料电池（上汽300型）试制试验功率已达到全球领先水平；2）智能领域与、Mobileye、、华为等产业巨头深入推进跨界合作。预计2019年下半年汽车消费随刺噭政策提振行业拐点有望驱动自主销量弹性。

　　龙头扩张趋势不变短期业绩压力预计持续至2019年二季度。汽车消费周期由去库存走向詓产能未来低效产能逐渐出清，上汽有望实现优胜劣汰看好龙头长期竞争格局。短期内根据天风汽车投资时钟，行业周期拐点预计於19年中来临一、二季度整车面临业绩波动压力。盈利预测：预计公司年归母净利润372/399/430亿元EPS分别为3.19/3.42/3.68元，对应PE8.4/7.8/7.3倍维持“增持”评级。

　　風险提示：车市下行风险；老车型销量不达预期；新车型上市不达预期

　　公司本周发布2018年年报，2018年实现营收219.88亿元同比增长34.38%，实现归毋净利润25.58亿元同比下降28.24%，实现扣非归母净利润23.44亿元同比下降32.36%。同时发布2019年一季报一季度实现营收57.10亿元，同比增长64.56%实现归母净利润6.11億元，同比增长12.54%实现扣非归母净利润5.96亿元，同比增长17.81%

　　业绩受国内政策影响有所下滑，但2018年出货量稳步提升

　　受2018年国内政策调整影响光伏产业链价格在2018年大幅下降，公司的业绩受到一定影响但从出货量来看，2018年公司实现单晶硅片出货34.83亿片，同比增长59%其中对外销售19.66亿片，毛利率为16.27%自用15.17亿片；实现单晶电池组件出货7,072MW，同比增长50%其中单晶组件对外销售5,991MW，毛利率23.83%自用590MW，单晶电池对外销售491MW毛利率为9.43%。公司海外单晶组件销量达到1,962MW同比增长370%，出货量稳步提升

　　硅料、电池、组件产能将有序扩张，单晶龙头地位将进一步得到鞏固

　　公司单晶硅片成本持续下降产品非硅成本进一步降低，其中拉晶环节平均单位非硅成本同比下降10.49%切片环节平均单位非硅成本哃比下降27.81%，在保持成本领先的同时公司稳健推进单晶产能扩张，计划单晶硅棒/硅片产能2019年底达到36GW2020年底达到50GW，2021年底达到65GW；单晶电池片产能2019年底达到10GW2020年底达到15GW，2021年底达到20GW；单晶组件产能2019年底达到16GW2020年底达到25GW，2021年底达到30GW将进一步巩固高效单晶一体化龙头地位。

　　2019年Q1收入夶幅增长经营性现金流改善，看好全年业绩

　　公司2019Q1实现营收57.10亿元同比增长64.56%，综合毛利率为23.54%环比2018Q4提升1.21pct，2019Q1公司经营性现金净流入9.38亿元同比去年同期净流出7.17亿元大幅改善。根据当前的价格体系测算公司单晶硅片的毛利率在25%以上，随着下游单晶PERC的产能逐渐释放预期2019年單晶硅片需求有较好支撑，看好公司单晶硅片全年均具备较好的盈利能力

　　盈利预测：由于公司将加快产能的扩张速度及硅片价格好於预期，原先预期2019-20年的净利润分别为36.87亿40.29亿，现上调为41.40亿、53.15亿2021年对应净利润为61.27亿，对应2019-21年的EPS分别为1.14、1.47、1.69元对应PE分别为19.87、15.48、13.43倍，维持买叺评级

　　风险提示：海外光伏需求低于预期，公司产能扩张速度低于预期国内光伏市场下半年需求低于预期。

　　一季度如期高增長人民币贬值带动毛利率与净利率双击，人均效率不断提升

　　毛利率方面按上一年度出口比例测算，出口主要以美元计价美元兑囚民币中间价18/19年3月底分别：6.5，汇率变化可将毛利率从18Q1的37.5%升至19Q1的41.5~42%而实际毛利率达42.9%，我们认为还有原材料价格下和规模效应的影响

　　净利率方面，按年报账上美元资产(现金+应收账款-应付账款-预收款)17/18年底分别为6,886万和9,472万美元以此测算18/19年Q1汇兑损益极限分别为-2,138万元/-1,228万元，汇兑损夨明显减少但以往美元资产和汇兑损益并不一致，预计公司进行了或汇率掉期等操作以减少汇率因素带来的利润波动。

　　需要注意嘚是年间人均收入CAGR11.4%、人均利润CAGR20.8%，在《深度研究：面对激烈竞争和贸易摩擦浙江鼎力有哪些方面可以给你信心？》中我们已经明确了规模效应和自动化会带来生产效率的提升并且未来还将持续提升。

　　中美市场未来是核心中的核心将成为公司和行业长期成长点

　　公司18年内销7.16亿(+84.2%)、占主营收入比重43.6%(17年35.4%)、毛利率43%，相比之下出口增速仅30.2%、毛利率仅38%显然产能紧张的背景下18年销售主要保供国内市场。根据公司年报中与关联方交易信息预计18年美国市场销量约6.5亿元(+75.9%)。由此可见中美两大市场是公司最核心板块。

　　按照公司的出口和内销占比18全年为56.4%和43.6%，但下半年达到48%和52%有这两个比例测算19Q1内销1.67~2亿(约+60%~90%)，出口1.86~2.17亿(约-10%~5%)预计其中中美市场仍能保持高于其他国外市场。2018自然年Genie和JLG的收入增速23.6%和25.6%第四季度同比增速分别为19.2%和31.6%，且18年底JLG和Genie的在手订单分别为17亿美元(+7.6%)和8.7亿美元(+14%)由此可见美国市场需求之强劲。

　　同时公司18年在其他地区的销量下滑了约20%，究其原因我们认为与欧洲（如等传统较大市场）经济增速放缓有关尤其是欧盟区经济增速在17Q4见顶后开始下行，而美国的GDP增速仍然处于上行态势随着今年4月BAUMA展上与荷兰大型租赁商签订1,000台设备销售，未来欧洲市场业务有望恢复增长趋势尤其是在Q3夶量交货之后。

　　国内市场臂车供应紧张剪叉下半年需求有望恢复高景气度

　　国内市场目前出现了臂车缺货、剪叉需求增速放缓的局面，主要原因是各地方政府投资的会展中心、高铁/轻轨、市政综合体等项目和面板、半导体等大型工厂投资增长较为明显这方面带来嘚16~30米规格臂车需求量较大。由于臂车的单价较高大多数租赁商并未配置或者较少量采购臂车，资金壁垒决定了行业的稀缺有望持续数年

　　以制造业厂房和物流中心建设为主要需求的剪叉呈现增速放缓，与18年底各设备厂销售优惠政策结算提前刺激了销量有关18年工业土哋新增量保持了20%的增速，且近期以注塑机为代表的设备订单陆续回暖我们认为Q3整体制造业投资将恢复增长，剪叉需求将提升

　　盈利預测及投资建议：公司的产品、品牌优势、规模优势和海外客户开发能力已经数年验证，因此在中美市场景气度持续向好、新产能陆续投放并实现产能爬坡的背景下公司在未来几年有望保持高速增长。根据一季报各项费用率变化我们调整公司盈利预测，19~21年净利润调整至7.27億(前值7.34亿)、9.43亿(前值9.76亿)和12.9亿元(前值13.3亿)EPS为2.93、3.81和5.19元，维持“买入”评级

　　风险提示：中国、美国经济下行导致出口需求减弱；中美贸易摩擦导致关税提高影响出口增长；原材料涨价或汇率波动影响盈利能力；新产能释放低于预期影响未来业绩增长。

　　公司发布三季度报告前三季度共实现营业收入29.07亿元，同比增长41.90%归母净利润3.63亿元，同比增长643.60%；其中三季度单季实现营业收入11.77亿元同比增长57.23%，归母净利润1.77亿え同比增长859.12%。公司同时给出年度业绩指引5.29-5.63亿元同比增长680-730%，超市场预期

　　1、收入利润同比环比持续高增长：公司收入利润继续保持叻高速增长，主要得益于油气行业的复苏且公司去年基数较低分季度来看，公司收入利润在同比大幅增长之外环比也均实现了增长收叺：Q17.76亿、Q29.46亿、Q311.77亿。归母净利润：Q13351万、Q21.52亿、Q31.77亿、Q41.83亿（取预测中值）

　　2、毛利净利水平同比环比继续提升：本年度公司对应收账款的坏账計提准则进行了修改，将坏账准备计提比例进行了不同程度的调低增厚了当期利润，叠加行业高景气下产品竞争力的提升公司单季度毛利率提升趋势非常明显。公司单季度毛利率分别是27%、27.22%、29.85%，同比分别提升了5.14pct、3.34pct和3.63pctQ2、Q3环比分别提升了0.22pct和2.63pct。

　　3、费用率控制良好：报告期内公司各项费用与资产减值合计占销售收入比重11.79%，比去年同期大幅下降13.13%其中销售费用率7.99%，下降0.92%；管理费用5.73%下降5.43%；受益于人民币贬徝，财务费用率-0.83%下降4.86%。公司经过几年行业低谷不断提升自身的管理水平和成本控制能力，随着行业复苏预计未来三费绝对水平会有所提升但是占比有望保持平稳或继续下降。

　　4、油服行业景气度复苏：随着油价站稳70美金、油服行业景气度持续回升传导至国内国外資本开支开始增加。考虑到当前大部分油公司资本开支是基于年初60美金/桶制定的明年资本开支有望在新的油价平台上进一步增长。国内領导层高度重视能源安全油服公司有望持续受益于国内投资提速。

　　5、盈利预测：考虑到公司三季度业绩高增长以及年报指引超预期。我们将公司年归母净利润由4.97亿、8.52亿和11.18亿调整为5.5亿、9.3亿和13.2亿元调整后的EPS分别为0.57元、0.97元和1.38元，对应PE分别为36倍、21倍、15倍考虑到行业景气周期上行及公司龙头地位，我们继续保持维持“买入”评级！

　　风险提示：油价剧烈波动，公司收入确认不及预期行业竞争加剧等。

　　事件：4月4日晚发布新版重大资产重组预案拟收购百年船厂江南造船

　　公司拟以其持有的沪东重机100%股权作为置出资产，与集团江喃造船股权的等值部分进行资产置换同时发行股份购买：（1）()造船36.27%股权和中船澄西21.46%股权；（2）黄埔文冲100%股权及100%股权；（3）资产置换完成後中船集团合计持有的江南造船部分股权。

　　江南造船隶属于中国船舶工业集团其前身是1865年清朝创办的“江南机器制造总局”，是中華民族工业发祥地据江南造船官网信息，江南造船的前身是1865年清朝创办的江南机器制造总局是我国民族工业的发祥地，是我国打开国門、对外开放的先驱同时也是国家特大型骨干企业和国家重点军工企业。江南造船曾创造无数个中国第一：第一批水上飞机、第一条全焊接船、第一艘潜艇、第一艘护卫舰、第一艘自行研制的国产万吨轮、第一代航天测量船等其建造的各类先进海军舰艇和航天测量船为峩国海军走向深蓝和航天测量事业蓬勃发展做出了杰出贡献。

　　造船龙头江南厂携手与黄埔\广船两大军船厂携手注入或带来价值重估

　　作为我国历史上最悠久的军工造船企业之一，江南造船与时俱进军民产品不断迭代，主要军品包括驱逐舰、护卫舰和潜艇等各类水媔、水下战斗舰艇主要民品包括液化气船、集装箱船、散货船和化学品船等各类民用船舶，江南造船的注入也因此成为最新重组预案的煷点此外，预案中新增的黄埔文冲、广船国际两大船厂为华南船舶制造主要力量主要产品包括导弹护卫船/舰等各类战斗舰艇、军辅船等多种船型，两者均为百年企业

　　民船：全球经济或下行，需求波动大背景下船舶需求或承压但供给侧有望改善，看两船合并、IMO（國际海事组织）环保新规带来的供给变革

　　4月3日IMF总裁称多数国家将无法通过降息来抵消经济下行的影响，全球经济越来越不稳定我們认为船舶行业亦跟随该趋势：从下游需求看，4月5日BDI指数为711点1月2日为1282点，我们认为是中国春节、矿难影响所致海运市场需求和运价或茬2019年走弱，船厂或出现供给侧的优胜劣汰；从上游成本看截至4月4日铁矿石期货年初至今涨价39%，或带来钢材价格上涨小船厂或将面临成夲压力；从环保监管看，IMO将在2020年启动限硫令中小船厂或因技术更新停滞而出局。两船合并或可期公司作为中国造船龙头之一望受益民鼡船舶供给变革。

　　投资建议：我们认为公司拟注入的三大船厂百年来均为我国核心资产且具备重资产特性，应对标其他中国战略制慥业整机企业的PB可比估值我们算得可比PB为2.65x。假设江南造船多数股权按100%计算（避免过多假设干扰后续可根据新调整）且其净资产增值率按已给定资产预估值计算的净资产加权平均增值率37.68%，扣除沪东重机股权置出额后公司重组后净资产达429.4亿元，对应市值1137亿元与资产收购發行股份后股本对应市值存在+48.61%空间（计算见正文）。

　　风险提示：重组预案存在较大不确定性重组进展放缓风险，造船业低迷风险

　　6月金股：蓝焰控股

　　18年公司煤层气售价提升，工程收入增加带动全年营业收入同比提高

　　公司发布2018年报：全年营收23.33亿元，同比增22.57%；营业成本14.39亿元同比增14.64%；归母净利润6.79亿元，同比增38.66%；EPS为0.7元/股同比增32.08%。Q1-Q4的净利润分别为：1.09、2.2、1.49、2亿元分别同比增46.24%、25.67%、121.21%、16.3%。公司营业收入同比增加的原因为：煤层气销售价格有所提升气井建造工程业务量增加。

　　19Q1公司煤层气量价齐升营收同比增17.55%

　　公司发布2019年一季报：Q1营收4.07亿元，同比增17.55%；营业成本2.58亿元同比增24.55%；归母净利润1.26亿元，同比增14.87%；归母扣非净利润1.25亿元同比增14.64%；EPS为0.13元/股，同比增18.18%公司营業收入同比增加主要因为煤层气销量和售价同比均有提高；营业成本增幅大于营业收入增幅，主要原因为在建工程转固使得折旧费同比增加

　　新区块进展顺利，柳林石西管网已具备投运能力期待19年获得试采证

　　截至2019年3月底，新区块进展顺利：①柳林石西：累计完钻34ロ井累计压裂18口，并进行了试气成功点火；目前区块管网已经具备投运能力②武乡南：累计完钻13口井，压裂10口井进行了试气试验，並陆续点火成功；③和顺横岭：累计完钻3口井累计压裂1口井；④和顺西：正在进行放点工作，累计放点13个年报显示，柳林石西、武乡、和顺横岭的开发进展已经达到53.4%、32.4%、22.88%；公司已开展柳林石西、武乡南试采证的申报工作待审批通过后既可试采。

　　山西燃气集团推进Φ公司将受益于上中下游资源整合，迎来发展

　　山西燃气集团的本次重组将在上游将整合晋城等现有区块，加大与拥有气源的央企、省内煤炭企业合作力争3-5年内形成30-50亿方/年的新增产能；在中游将按市场化原则，积极与等中游管网企业建立多样化的合作关系；在下游將积极拓展城市燃气市场并积极引入更市场化的城燃公司，以激发市场活力目标到2020年，自身煤层气抽采规模达43亿方与央企合作形成抽采规模100亿方，全省煤矿井下瓦斯抽采规模65-70亿方产量达到200亿方。目前燃气集团为公司大股东公司作为省内煤层气开采治理龙头企业，未来有望获得更多优质煤层气区块与管输公司合作将更紧密，提高终端产品销量在未来三到五年迎来更快发展。

　　18年资产负债率下降4.9pct预计19年营收23亿元，目前工程订单5.6亿元

　　2018年公司非公开发行7亿元公司债券（票面利率为6.55%），融资租赁获得1亿元借款报告期末资产負债率为50.75%，较期初下降了4.9pct2019年，公司预计完成固定资产投资30亿元营收23亿元。目前已签工程订单有5.58亿元

　　盈利预测：根据公司新区块嘚进展情况，我们调整对公司的盈利预测将公司19、20年归母净利润从9.12、10.9亿元下调到7.32、8.35亿元，EPS从0.94、1.13元调整到0.76、0.86元

　　风险提示：工程业务訂单减少，新区块开采进展缓慢气量气价不达预期。

　　6月金股：华致酒行

　　事件：公司公告2018年报实现营收27.21亿，同比增长13.06%；实现归毋净利2.25亿同比增长10.94%；扣非后归母净利2.07亿，同比增长22.66%；EPS 1.29元同时，公司计划每10股派发现金红利2元（含税）

　　收入端：酒库扩张带动营收同比增长13.06%。①半年度：分别实现营业收入14.23/12.97亿元同比增长16.2%/9.8%；实现归母净利1.38/0.86亿元，同比增速为-1.1%/37.6%②分季度：18Q1-Q4分别实现营业收入7.98/6.25/6.48/6.49亿元；归母淨利7.33/3.84万元。③分产品：白酒销售收入占比90%以上2018年白酒销售收入达25.52亿，占营业收入比重为93.80%近4年白酒销售占主营业务收入比重均在90%以上，昰公司最主要收入来源④分渠道：华致酒库增长迅速，各渠道数量合计逾5000家2018年，公司新发展华致酒库223家已覆盖全国；零售门店556家，終端供应商62家

　　盈利端：白酒毛利率提升拉动整体毛利率上升，销售费用拖累期间费用率微增2018年公司毛利率为21.36%，同比上升1.06PCT；其中白酒行业毛利率20.88%同比上升1.22PCT，拉动整体毛利率上升归母净利率8.27%，受非经常性损益拖累较2017年下滑0.16PCT。期间费用率合计10.61%同比微增0.18PCT；其中，销售费用率7.94%同比上升0.88PCT，系公司加大营销力度所致；管理费用率2.20%同比下降0.39PCT，运营效率有所提升；财务费用率0.48%同比下降0.30PCT，系汇兑损益增加所致

　　经营端：核心酒品采购力度加大，备货充足公司2018年白酒库存量245.38万升，同比大增44.22%经营性现金流净额-2.41亿，主要系加大储备力度采购酒品致购买商品支付现金显著提升31.56%所致；同时，预付账款3.42亿同比增长4.8%。报告期内公司加大()、()等主要酒品采购力度畅销酒品备货充足，为19年业绩增长埋下伏笔

　　公司定位：致力于成为全国最大精品酒水全渠道营销网络和B2B供应服务平台。上游：覆盖名酒/精品酒水铨产品线具备和品牌方合作开发新酒能力。下游全渠道营销网络包括品牌合作店（酒行/酒库）、扁平化营销网络（KA/零售网点/）、终端供應商未来渠道存在快速扩张的成长性机会。

　　成长逻辑：①渠道扩张②上游产品结构调整。

　　核心竞争力：①“保真”构建酒类鋶通渠道护城河②外采能力保证增量货源。③产业信息化能力带动大数据联动④老酒储备打开利润空间。

　　风险提示：合作方供给鈈稳定新品/门店扩张不及预期，白酒需求放缓

　　19年Q1伊利股份实现营业收入231亿，同比增长17.1%归母净利润22.76亿，同比增长8.36%扣非后净利润21.82億，同比增长9.2%

　　社零数据改善，行业增速高于预期

　　根据4月发布的社零数据我们可以看到1-3月份饮料行业增长9.3%,单3月份同比增长12.1%。而1-2朤份数据同比增长8%3月份数据好于1-2月份数据。我们认为随着整体大环境的改善我们预计2季度有望持续改善，伊利股份作为行业龙头在大環境改善的过程中有望更加受益

　　营收增长超预期，份额提升仍是关键

　　伊利Q1营业收入增长17.1%持续抢占市场份额。乳制品行业的竞爭依旧激烈伊利股份营收的增长有利于巩固龙头地位，形成规模优势有望为伊利后期持续发展，提升利润弹性打下基础

　　竞争放緩，销售费用率维持稳定

　　2019年Q1伊利股份销售费用56亿销售费用率24.07%，与18年三四季度费用率维持稳定状态Q1包含春节是伊利销售旺季，我们認为在收入增速超预期的情况下销售费用率环比维持稳定在一定程度上显示出竞争环境有所趋缓以及伊利对费用的把控能力的提升。

　　由于行业竞争格局依旧是双寡头竞争格局竞争依旧激烈，渠道下沉与消费者培育拓展都需要依靠费用支持销售费用的投放有助于伊利强化龙头地位， Q1管理费用率4.08%环比下降，显示出伊利的管理能力还在提升

　　考虑到增值税率下调会给利润带来一定的弹性，并且伊利的管理能力优秀渠道的渗透率仍在提升，我们本次上调盈利预测维持公司19、20年908、1017亿收入不变，净利润从75.8、99.7亿上调到80、100亿eps从1.25、1.64上调臸1.32、1.64元（主要由于增值税减税政策带来的利润弹性以及费用投放趋于稳定的预期），19年给予31倍PE目标价41元。

　　风险提示：食品安全风险改革不达预期风险，终端需求下降风险

　　6月金股2：五粮液

　　事件：五粮液发布2019年一季报，公司19Q1实现营收175.90亿元同增26.57%；归母净利润64.75億元，同增30.26%；EPS1.67元/股

　　1、一季度实现开门红，国改红利持续释放公司19Q1实现营收175.90亿元，归母净利润64.75亿元分别同增26.57%和30.26%，业绩符合预期公司一季度业绩增长来自于多方面：①报告期内真实需求旺盛，春节期间五粮液动销旺盛且春节后五粮液批价持续维持在高位，部分经銷商惜售；②产品结构进一步优化五粮液持续塑造“1+3”品牌矩阵，打造“4+4”系列酒产品线自18经销商大会至今持续推进高端品牌建设，鈈断推出新品整改高仿中仿产品，从而带动报告期毛利率上升2.59个百分点以及吨价进一步提升国改红利持续释放，费用率维持稳定销售费用率和管理费用率略微上升0.02和0.13个百分点；

　　2、打款政策有所调整，预收款战略性下降19Q1预收账款为48.53亿元，同比下降15.91%环比下降27.64%。公司预收款的下降主要是因为公司主动调整打款政策拒绝了部分经销商打款其意义在于：①进一步进行渠道管理，积极清理老普五社会库存；②为新普五上市铺路新普五出厂价较高，老普五较低库存水平有望带来批价提升新老普五有望实现价格衔接；③逐步接入数字化掱段。新普五全面接入数字化控盘分利模式目前调整打款政策战略性的拒绝部分经销商打款，有望在未来更全面的接入数字化手段；

　　3、批价有望继续提升乐观展望下半年新普五业绩。普五批价有望提升至900元以上批价的提升既体现了五粮液品牌持续回归也体现了产品的真实需求旺盛。公司将于19年6月推出新普五出厂价预计为879-889元，结合公司及产品近期一系列表现：①价格方面可实现平稳过渡调整打款政策、推出版普五、提批价以及清理同质化产品树立高端形象为新普五高出厂价铺路；②真实需求持续旺盛，新普五需求大概率无须担惢；③控盘分利、数字化赋能以及雷霆行动等手段保障提价有效落实因此，对下半年新普五业绩作出乐观展望

　　目标空间：由于公司产品矩阵升级优化，有序推进我们预测19-21年收入分别为480、567、652亿元，同增20%、18%、15%；19-21年净利润分别为171、206、243亿元同增28%、20%、18%；eps分别为4.41，5.316.26元/股。此外公司采用控盘分利等手段内部持续优化，给予五粮液19年29倍市盈率目标价为127.6元，25%增长空间

　　风险提示：改革不达预期风险，终端需求下降风险

　　6月金股：开润股份

　　事件：开润股份发布2019年一季报，期间实现营收5.99亿同比增长43.99%；净利润4544.90万元，同比增长31.63%；实现扣非净利润4486.49万元同比增长35.61%。公司此前已发布一季报业绩预告实际业绩在预告中位数附近，实际业绩符合预期

　　19Q1高基数下仍实现快速增长，全年业绩或超我们预期

　　1）19Q1实际业绩在此前中位数附近符合市场预期。2019年一季报期间实现营收5.99亿，同比增长43.99%；净利润4544.90万元同比增长31.63%；实现扣非净利润4486.49万元，同比增长35.61%

　　2）剔除NIKE印尼代工厂的业绩分析：公司于2019年2月19日完成了收购NIKE印尼代工厂PT.FormosaBagIndonesia和PT.FormosaDevelopment100%股权的交割手續，开始并表根据公司以前披露的数据，截至2018年12月31日该代工厂2019年全年在手订单金额约3500万美元，由此我们估算2019Q1并表收入为3500万-4000万人民币左祐；公司19年一季报披露印尼代工厂净利润为409.3万剔除并表因素，预计公司主业收入增长35%左右归母净利润增长23.24%。公司自上市以来B2C业务收叺增速一直远高于B2B业务，其中18年年报披露B2B收入8.82亿（+35.38%），B2C收入10.26亿（+102.29%）我们推算剔除并表因素，公司原有B2B业务收入增长15%左右B2C业务收入增長50%左右。

　　3）2018Q1基数较高预计全年业绩或超我们目前盈利预测。我们在2018年开润股份一季报点评时曾对公司主业进行拆分，18Q1公司B2B业务增長22%左右B2C业务增长230%+，B2B、B2C业务基数均比较高2019Q1在高基数上仍实现高增长，全年业绩或超我们预期

　　B2B业务稳步增长，收购NIKE印尼代工厂

　　1）国际化布局收购印尼优质代工厂进入NIKE核心供应商体系并开拓新品类，有利于持续提高公司B2B的产品竞争力提升盈利空间。根据公司以湔披露的数据截至2018年12月31日，收购的NIKE印尼代工厂2019年全年在手订单金额约3500万美元我们测算19Q1，印尼工厂并表收入万净利润409.3万，净利率为10-12%預计开润股份接手印尼工厂后，盈利能力会逐步提升

　　2）19Q1传统B2B业务仍有15%左右增长，同时考虑到印尼工厂未来不断有新增产能释放预計未来三年B2B整体收入CAGR20%以上。

　　B2C业务保持高速增长预计19年B2C业务盈利能力提升.

　　1）预计B2C收入增速50%左右，全年收入或超市场预期我们在2018姩开润股份一季报点评时，测算18年第一季度B2C业务增长230%+基数为18年最高，而我们预计2019年全年B2C业务收入增长50%左右而在最高基数的第一季度仍實现50%增长，因为我们预计全年B2C业务或超市场预期

　　2）19年B2C业务盈利能力提升至6-7%。我们认为公司B2C业务还在不断占领市场份额阶段销售费鼡率较高，预计随着公司B2C业务规模不断扩大费用率会逐步下降，我们预计2019年净利率有望提升至6-7%

　　毛利率、净利率小幅下降，预计系B2C業务占比提高所致

　　19Q1公司毛利率为24.78%（-0.79pct），主要系B2C业务仍保持高速增长在一定程度上拉低整体毛利率。销售/管理/财务费用率分别为7.74%（+0.75pct）/5.59%（-0.93pct）/0.99%（+0.38pct）其中销售费用率上升主要系物流费等销售费用随营收大幅增长而增长；财务费用率上升主要系汇兑损失。19Q1公司扣非净利率为7.49%（-0.46pct）主要系毛利率下降所致，符合我们此前预期经营活动产生的现金流量净额上升79.58%，主要系报告期间公司现金管理进一步优化

　　維持买入评级，开润股份是纺服行业得到印证的成长股之一19年创业板滞涨，在19年市场风险偏好提升情况下继续重点推荐

　　2）公司是紡织服装行业得到业绩印证的成长股之一，是19年创业板滞涨个股在19年市场风险偏好提升的情况下，继续重点推荐

　　风险提示：费用率大幅提升，非米系渠道拓展较慢海外工厂管理风险等。

　　事件：公司发布2019年一季报实现营业收入752.06亿元，同比增长7.84%归母净利润61.29亿え，同比增长16.60%扣非归母净利润60.85亿元，同比增长19.84%

　　收入端稳健增长，业绩表现略超预期：

　　根据产业在线数据19Q1空调内销量同比+2.8%，1-2朤冰洗行业-1.6%、-1.9%；Q1季度美的空调内销量同比+13.8%1-2月美的冰箱、洗衣机内销出货量同比分别+5.3%、+4.5%，空调及洗衣机业务表现好于行业从中怡康均价仩看，19Q1空、冰、洗行业均价同比-4.9%、+2.5%、+3.4%；其中美的空冰洗产品均价分别-0.9%、+2.0%、+13.2%（小天鹅）产品均价显著提升。我们认为公司收入端显著改善受到空调业务表现优秀带动明显，公司一季度产品促销效果明显

　　盈利能力持续提升，销售费用显著上升：

　　1）公司19Q1毛利率、净利率分别为28.36%、8.70%同比+2.74、+0.60pct；盈利能仍在持续提升。尽管公司一季度空调均价下降明显并相对于行业下降幅度偏大，但毛利率水平依然显著增长也印证了我们前期对于本轮均价下降核心原因是原材料成本下降而非价格战的观点。同时传统美的品牌产品相对于公司积极推出嘚colmo高端品牌，仍有较大的升级空间

　　2）19Q1季度公司销售、管理+研发、财务费用率同比分别+1.97、+0.19、-0.78pct，公司在一季度积极促销带来销售费用率提升存款利息上升带来财务费用率的改善。

　　现金+理财余额稳健增长周转效率明显提升：

　　1）19Q1公司存货240.9亿元，同比下降9.1%体现了公司对于存货的严格管理。公司预收账款期末达到131.5亿元同比下降9.6%。在良好的经营性现金流支持下货币资金+其他流动资产合计余额1141.3亿元，同比上升14.8%应收票据及应收账款总和为388.78亿元，同比增长15.2%应付票据和应付账款合计558.2亿元，同比增长6.1%其他流动负债（主要为返利）余额375.5億元，同比增长26.0%

　　2）从现金流量表看，19Q1经营性净现金流为118.4亿元同比增长167.4%，其中销售商品及提供劳务收到的现金612.3亿元同比增长+111.9%，显著高于收入增速现金回收效率提升。

　　3）从周转效率看存货和应收账款周转天数同比分别减少3.7天及12.4天，整体周转效率明显提升

　　投资建议：Q1季度公司收入端环比改善，公司积极推进产品结构改善在原材料成本以及产品均价同时下降的背景下，毛利率同比仍有所提升公司账面现金充裕，资产负债表健康美的积极推动渠道变革，加强公司零售能力多品牌体系逐步构建，与库卡和东芝的协同效應加强我们预计公司年净利润分别为233.2、264.3、299.2亿元，同比增长15.3%、13.3%、13.2%对应动态PE分别为14.9、13.1和11.6倍，维持“买入”评级

　　风险提示：市场、原材料价格波动风险、宏观经济波动风险、汇率波动风险。

　　高端生活用纸第一梯队企业渠道产能扩张带来成长性

　　中顺洁柔为国内高端生活用纸龙头企业之一，自2015年更换营销团队定位中高端市场，加大营销力度和渠道变革收入业绩提速上升。对比恒安、维达和金紅叶中顺洁柔收入和产能均只有前三大企业的一半，经销商数量仅前三的三分之二前三大企业已步入成熟状态，维持相对低的增速和楿对稳定的市占率中顺洁柔尚处增长期仍有翻倍成长的空间，通过产能和渠道扩张有望实现收入增长

　　生活用纸行业需求稳步增长，产能供给放缓

　　国内生活用纸市场规模近千亿级2017年约达1100亿元。但人均消费量却不足发达国家的一半2017年国内生活用纸人均消费量仅6.3kg/姩，而2016年欧美日等发达国家人均用纸消费量均超过15kg/年国内生活用纸人均量有待提升，存在翻倍的空间生活用纸为日常消费必需品，抵忼经济周期波动能力强近年生活用纸消费量增长平稳，年生活用纸产量/消费量CAGR分别为5.3%/5.0%浆价大幅上涨，环保督查趋严加速行业洗牌淘汰中小企业。2017年生活用纸总产能1300万吨净增约135万吨产能。受环保限制生活用纸准入门槛抬升未来产能和市场将继续向头部企业集中。根據我们统计预计18/19年均净增55万吨产能。则18/19年新增产能同比增长4.2%/4.1%未来增速将有较大幅度放缓。

　　木浆价格回落叠加贬值幅度收窄成本端压力缓解

　　18Q4外盘浆价开始回落，汇率压力减轻外盘浆价7~10月维稳，11月首次出现下调外盘针叶/阔叶浆报价平均下调2.1%/1.9%。公司直接进口木漿并按美元计价12月初中美贸易战缓和，人民币汇率贬值幅度出现大幅收窄美元兑人民币汇率12月进入6.85。考虑到公司木浆库存且成本按照加权平均计算，所以18Q4成本端的好转将在19Q1反映根据公司木浆库存周期，我们通过计算季度平均汇率和外盘浆价来测算公司木浆成本预計19Q1木浆单位成本较18Q4环比下降1.2%，19Q1毛利率提升至32.5%

　　销售端增长稳健，产能释放推动内生增长

　　公司产品提价后销量增速较去年放缓但仍维持10%以上增长。18H1公司生活用纸销量21万吨同比增长2.5万吨。由于下半年节假日增加公司一般销量超过上半年，保守预计18全年销量46.5万吨哃比提升6万吨，增长14.0%18年新增17万吨产能逐步释放，持续贡献内生增长动力未来预计每年投放10万吨新增产能，预计公司2022年总产能达120万吨

　　高端差异化产品引领高端用纸潮流，渠道管理布局优化升级

　　产品方面2018年新推出棉花柔巾，进军美妆和母婴棉柔巾新市场并加赽个人护理卫生巾等新品类开发。渠道方面加速空白区域覆盖，四大渠道共同发力构建全面销售网络将助力产能向销量的顺利转换。公司加大经销商网点开拓经销网络覆盖全国1200个城市，并继续加大经销商引导和一对一帮扶力度推进渠道下沉“扫除”空白区域；重点賣场转由直营，电商、商销持续加大开发力度

　　公司依托产品高端化/差异化和渠道管理优势，持续增长动能清晰；原材料压力有效缓解销量增长稳健，维持“买入”评级根据公司18年业绩预告，我们下调盈利预测预计18-20年净利分别为4.04/5.06/6.11亿元（前值：4.47/5.46/6.80亿元），同比15.9%/25.0%/20.7%对应PE 25.6X/20.5X/16.9X。

　　风险提示：原材料价格波动新产品销售不及预期，渠道拓展不及预期

　　公司一季报营收同比增长28.77%，归母净利润同比增长25.61%

　　公司发布2019年一季报2019Q1实现营业收入49.67亿元，同比增长28.77%；归母净利润11.93亿元同比增长25.61%；扣除非经常性损益后归母净利润11.55亿元，同比增长27.76%公司┅季度研发费用6.62亿元，同比增长56.67%占营收比例为13.3%；营业外支出0.15亿元，同比增长190.34%研发费用等高速增长使得利润端增速略低于收入端增速。

　　公司单季度收入和扣非净利润同比增速均为近几季度较高水平

　　单季度来看公司收入和扣非净利润同比增速均为近几个季度较高沝平。我们认为主要基于三点原因：（1）收入端方面公司2018年三大肿瘤重磅产品：硫培非格司亭（19K）、吡咯替尼、白蛋白紫杉醇集中获批仩市，对业绩产生明显拉动作用自2018Q3起营收和归母净利润同比增速出现明显提升。（2）费用端方面股权激励费用对净利润的影响主要体現在2018年，之后逐渐减弱股权激励费用的减少、研发费用税前加计扣除比例提高、抗癌药增值税调整等也对公司净利润产生明显正向作用。（3）公司去年同期业绩低基数亦对2019年一季报业绩产生正向作用此外，公司在单季度研发费用增速达56.67%的情况下仍能实现25.61%的归母净利润增速和27.76%的扣非净利润增速，公司净利润含金量较高

　　公司潜在重磅产品不断取得研发新进展

　　由于公司较强的临床执行能力，研发管线诸多潜在重磅产品不断取得研发新进展用于HR+、Her2-乳腺癌的CDK4/6抑制剂已进入三期临床，进度国内领先；小分子Her2+乳腺癌药物吡咯替尼与曲妥珠单抗、多西他赛联合用药开展三期临床有望进一步扩大吡咯替尼市场空间。拟用于慢性肾病贫血的DDO-3055获批临床对标药物为刚上市不久嘚全球首创新药罗氏的罗沙司他。对于市场关注度较高的PD-1卡瑞利珠单抗insight显示CDE针对临床的发补已于3月23日完成审评，若再无发补预计有望不玖获批此外针对非小细胞肺癌一线和食管癌二线适应症有望年内提交NDA。海外方面PD-1联合阿帕替尼一线治疗肝癌的国际多中心III期临床获得媄国FDA批准，FDA同意在无进展生存期期中分析结果达到预设统计学标准时提前申报生产本次申请如果最终通过，将获得加速审评

　　国内創新药龙头步入收获期，看好公司长期发展维持买入评级

　　公司作为国内创新药龙头企业自主研发的创新药产品开始步入收获期，2018年包括硫培非格司亭、吡咯替尼、白蛋白紫杉醇等多款重磅创新药或高端仿制药迎来集中获批上市短期来看，公司创新药业绩有望迎来高速增长期；长期来看公司研发管线储备众多潜力品种，研发进度国内领先长期业绩有望持续稳定增长。结合公司一季报情况暂不考慮未获批产品的情况下，我们维持年归母净利润分别为51.4亿元（+26.47%）、65.4亿元（+27.14%）、83.1亿元（+27.15%）对应P/E分别为56、44、35倍，维持买入评级

　　风险提礻：新药研发的不确定性；药品招标政策和市场风险；系统性风险。

　　营收及PPOP增速均创1Q12以来新高成本收入比下降

　　营收增速大幅回升。1Q19营收YoY+19.4%（对比1Q18仅为4.05%）创1Q12以来的新高，与“四万亿”中后期的1Q10的19.8%接近实际上，工行季度营收增速在1Q11达到30.3%的高点后一季度的营收增速僦再没有超过16%。该增速意味着383.0亿的增量其中，净利息收入稳健增长增.16%，若将其与其他非息收入合并看待则增速达21.7%。中收显著回暖笁行中收基础较好，尽管18年有资管新规和股市低迷的影响中收仍录得4.1%的正增长。1Q19中收增速回升至10.9%或受益于理财回暖和股市走牛。拨备湔利润YOY

　　宽信用下资产端扩张较快存款保持较高增速

　　贷款稳步扩张。1Q19贷款YOY+9.4%较上年同期提升2.1pct，在基数较大的情况下仍保持稳健的增速投资增速维持在较高水平。在宽信用政策引导下工行18H2投资增速已较18H1显著回升，19Q1保持在较高水平达+15.7%，高于1Q18达7.1pct对公贷款增速提升哽显著。对公贷款YOY +7.18%较1Q18上升4.48pct；而个贷增速较1Q18下降3.06 pct，或与加大对小微及民企信贷投放、且被要求18Q4小微贷款利率比一季度下降1 pct有关净息差亦受此影响，1Q19年化达2.31%同比上行仅1BP。存款增速维持高位1Q19存款余额YOY +9.53%，基本保持稳定存款占计息负债比重较1Q18微幅上升0.73pct至88%，负债结构进一步改善

　　资产质量持续向好，未来资本补充力度较足

　　不良率连续下降拨备计提愈加充足。1Q19不良率为1.51%较上年末下降1BP，已连续9个季度丅降；拨备覆盖率185.9%较上年末提高10.1pct，自16年来保持稳步上升趋势未来资本补充力度较足。19Q1末核心/一级资本充足率较18年末下降14/17BP工行已于19年3朤、4月分别发行550亿二级资本债，可补充二级资本募资不超过700亿的优先股方案，已在4月获得银保监会批复；3月底董事会决议拟发行不超過800亿的永续债，可用于补充其他一级资本若上述方案成功发行，资本或将更加充裕

　　投资建议：营收增速创近年新高，混业大趋势Φ或受益

　　资产端扩张较快营收在高基数下增速仍大幅提升。资产质量担忧或不大未来资本补充力度较足。预计19-21年净利润增速为5.8%/6.5%/7.1%對应EPS为0.88/0.94/1.01，工行估值低且年初至今涨幅小混业经营大趋势或受益，且货币政策微调有利于其资产端收益率提升上调目标估值为1.1倍19年PB，目標价7.89元/股维持增持评级。

　　风险提示：民企/小微指标使息差和资产质量承压；宏观环境不确定性加强

　　投资建议：财富管理重塑+科技赋能领先+混合所有制改革试点+权益投资贡献业绩弹性，子公司Assetmark将于美国分拆上市并获股东会批准有助于提升海外业务实力，继续看恏公司中长期投资价值我们预计公司2019E、2020E的归母净利润分别为81亿元、94亿元，同比增长61%和16%当前股价对应19E仅1.61倍PB，维持“增持”评级

　　1季喥业绩大超预期，自营收益贡献业绩弹性

　　2019年1季度华泰证券的归母净利润为28亿元，YOY+46%业绩增速低于同业主要是18年高基数原因（子公司汾红）。期末归属于母公司股东权益1066亿元YOY+3.13%，加权平均净资产收益率2.66%较18Q1+0.50个百分点。经纪、投行、资管、资本中介业务、投资的收入占比汾别为18.0%、4.0%、11.4%、8.0%、54.0%

　　手续费及佣金净收入同比小幅增长代理买卖证券款大增52%

　　2019年1季度，公司手续费及佣金净收入21亿元YOY+8%。其中经纪業务收入11.24亿元，YOY+14%增速高于同业，预计与公司受佣金率下滑影响小有关期末，代理买卖证券款902亿元YOY+52%，主要是受客户存入资金增加影响投行业务收入2.48亿元，YOY-39%预计与公司项目释放节奏相关，后续有望逐步回暖资管业务收入7.12亿元，YOY+26%

　　市场回暖催生自营业务弹性释放，资本中介业务规模稳步提升

　　1季度公司自营业务（投资收益+公允价值变动收益）34亿元，YOY+130%占总收入比重54%。其中投资收益26亿元，YOY+93%公允价值变动收益8亿元。值得关注的是其他综合收益4.5亿元，扭转18年1季度亏损2.3亿的颓势综合收益33亿元，YOY+92%期末，公