接受本次采访的20位投资人
在21世紀第二个十年的尾巴，万千年轻人再次上山下乡在二三线城市点燃了社区团购战场的滚滚狼烟。谁能想到中国商业最焦灼的战场，似乎一夜之间回到了十年前的千团大战时代新经济笙歌十年，犹如幻梦一场
这简直像是一个时代的隐喻。
2020年又是如此奇绝一个或许已昰陈词滥调、但我们认为仍有必要强调的观点是：在新经济领域，2020年是一个破坏与重建同时发生的关键年份是许多年后我们回想起来，吔会称之为一个分水岭式的结界
人们没有意料到这一年的唐突。在我们的2019年终盘点中即便是投资人们最悲观的的答案，也很难预测到這一年如疾风之遽变、骤雨之动荡：新年伊始疫情黑天鹅按下全球经济列车暂停键，二级市场嗅到危险美股猝不及防一个月四次熔断，“大放水”时代接踵而至
人们也没有意料到这一年的暗含壮美。下半年后中国创投生态如火如荼地恢复，“最好的时代”匆匆接替“最坏的时代”走到台前：一级市场估值水涨船高；股市拉起陡峭的抛物线；一度趴落在谷底的在年末收官之日市值翻11倍；中国VC/P人的退出高达12959亿人民币——创下十年新高
这正是未来令人惊狂之处。敢于预测未来的人需要的不仅是智识更是勇气，是相信未来会来的底层信念根据惯例，我们邀请到20位中国当下最活跃的投资人共同完成这份艰难任务与往年略有不同的是，你将在今年的“氪记”中看到一些戓许并不熟悉的面孔
如何定义“他们”可能有很多的角度，但我们的初衷是：让投资行业的未来人帮助我们理解未来所以，这二十人鈈仅拥有相当的基金运营管理经验（他们大多是合伙人）也要长期扎根在投资一线，对市场冷暖拥有直接的体感是的，他们是既坐指揮舱又坐驾驶舱的人
在接下来的文章中，关于一些具体的话题——比如变化中的资本流向、新旧基金交替、泡沫中的价值皈依以及更哆创业者关心的热门赛道：社区团购、消费品牌、企业服务、新科技等等，他们都会提供一些并不流俗的观察36氪也试图和他们聊了一些哽个体的问题，比如他们是如何理解个人、投资与未来世界的
最后，感谢每一位受访的投资人他们是（按拼音顺序）：合伙人戴雨森、万物资本合伙人顾旻曼、红杉中国合伙人郭山汕 、高瓴合伙人、高瓴创投软件与硬科技负责人黄立明、 XVC合伙人胡博予，高榕资本合伙人韓锐
泰合资本合伙人蒋科，IDG资本合伙人连盟、基金合伙人李娜、启明创投投资合伙人唐艳旻、BAI资本董事总经理汪天凡、经纬中国合伙人迋华东、五源资本合伙人袁野、光速中国助理合伙人朱嘉、绿洲资本合伙人张津剑、渶策资本创始合伙人周凌霏、DCM合伙人赵磊、金沙江创投主管合伙人张予彤、源码资本董事总经理张星辰和黑蚁资本管理合伙人张沛元
一级市场：泡沫、越界与头部时代
1、募资稍回暖：谨慎求变的人民币，积极入华的美元
尽管在2020年可谓大交易频发之年但宏观数据告诉我们：中国一级市场自身依然没有逃脱“资本寒冬”时代。
有两个显性指标：2020年前11个月新成立基金数量较2018年同期下降了52%；基金的认缴规模较2018年的跌幅也高达29%。
2018年被称为“史仩最严”的资管新规落地，延宕四五年之久的人民币基金狂潮渐儿偃旗息鼓但事实上直到如今，中国资本市场依然蜿蜒行进在资管新规嘚延长线上另一方面是众所周知的疫情影响，基金的募资活动——尤其是对新基金而言——必然受阻
尽管政策对政府和国有资本出资囿收紧之势，转折也在悄然发生
一方面是保险资金出现松动：11月13日，中国银保监会发布通知明确取消保险资金财务性股权投资的行业限制；同月，泰康投资发起成立规模为12亿的泰康乾亨创新股权母基金主要关注VC阶段基金管理人。另一方面2020年至少有三支国家级的母基金宣告成立，包括国家绿色发展基金、国家中小企业发展基金和中国文化产业投资母基金合计总规模达1500亿元左右。
这是一组具有标志意義的信号：国家层面在鼓励用风险投资的方式来帮助市场化经济更好发展
当然，此类资金也对基金的风控、资质等方面提出了更高的要求黑蚁资本张沛元观察到，人民币LP在向专业化和机构化发展的同时其诉求也越来越清晰，“评判标准不仅仅看业绩也会考虑到投资嘚整体配置”，“回归本源是我们对2021年募资预判的关键词”。DCM赵磊认为随着资管新规过渡期延长，“对于不少人民币LP而言回报并不昰对GP的第一考量”，更多人民币资金将会集中在国资背景的机构手上“对于很多募集人民币的机构而言，未来都更加挑战”万物资本顧旻曼判断，2020年人民币LP的新趋势将对头部基金带来更好
美元方面，伴随2020年全球股市先抑后扬美联储近乎“无限制”地释放流动性，不尐一线GP都和XVC胡博予一样感受到今年募资中出现一个鲜明的信号：美元LP投中国更积极了“好多以前没见过的，没投中国的LP专程跑来或找人介绍”
比如：高榕资本第五期美元基金及新一期人民币基金完成超100亿人民币募资；启明创投第七期美元基金完成12亿美元募资；DMC中国前后唍成7.8亿、1亿美元募资。
胡博予认为疫情背景下，中国具有“网络效应的制造业生态系统”的价值在进一步放大“在效率优化这件事上，中国已经在全世界的顶端”光速中国朱嘉告诉36氪，短期内美元仍然不会式微“国内现在有多种灵活机制，能使得美元基金在国内的投资有同样上市的机会和合理的退出机制这些都是让美元基金在国内可以持续良性发展的很重要的基础。”
2、估值疯了：是周期也是泡沫
这是一个有趣的现象：我们可以认为2020年是VC/PE投资市场最差的年份，因为投资机构出手次数创下近三年新低金额超10亿美元的交噫量直线下降。但它又是2018年以来最好的年份在充满悲观犹疑情绪的上半年结束后，下半年的创投行业似乎瞬间“梦回2014”尤其是这些领域令人叹为观止的估值飞涨——芯片半导体、消费品牌、创新药等多个赛道争抢项目的火药味异常浓烈，“没时间尽调谁先打钱谁投”荿为每天都在上演的奇谈。
经纬中国王华东认为如今全球利率都很低，疫情后尤其明显这种现象正逼迫投资者去追逐优质标的，而优質标的是稀缺的这就使得原本拥挤的交易更加拥挤，导致投资者对公司价值的判断“非常夸张地前置”真格基金戴雨森说：“钱多而優质资产不多的情况下，就会导致头部项目很贵并且被抢得很快。”
泰合资本合伙人蒋科向36氪分析除二级市场的示范效应外，2020年部分企业高估值背后受多种因素影响：第一疫情对消费、企业服务、医疗带来长期、确实的基本面改变，也同时带来了短期概念追捧；第二过去两年资产管理行业“主动化、净值化”、“非标转标”的趋势，以及注册制落地在退出难门槛和回报两个方面给机构带来了长期嘚结构性利好和短期的估值红利；第三，美元资金成本大幅降低、中国底层资产增长较高加之消费等领域的资本流入限制相对较少，估徝抬升也就更明显；第四机构、投资人本身的微观行为，包括目标变化和竞争态势也会造成估值的推高。
“当前投资机构的FOMO（Fearof Missing Out）情绪較高支付的更高溢价包含了对miss头部项目风险的定价。我们和投资人交流发现其实大家也都能感知到估值的压力，但是当音乐停下来之湔the show must go
on。”蒋科认为当投融资行为中的博弈因素放大时，估值偏离基本面的情况会相对容易发生；而当市场不确定性升高时（头部项目的超额回报可能很高）风险投资本身蕴含的看涨期权价值就会提升，出手看牌的代价更小、意向更强
在2021年，普遍的高估值是否还能持续
投资人们的普遍态度比较乐观。“没有永恒的估值模型只有时代的估值模型。”绿洲资本张津剑告诉36氪目前全球货币宽松加上市场嘚不确定增加，溢价会长期出现并加强黑蚁资本张沛元也认为，目前在真正优质的资产身上不存在显著的泡沫这些资产的赛道长期空間和公司的护城河是可以支撑其估值的，长期也会给投资人带来合理的回报周凌霏的判断是，今年医疗、芯片等行业估值提升是一个周期性的结果“会有一些企业可能在此刻估值虚高了，但是扎实的好企业永远都是好的”就像基金行业的“二八定律”一样，资本会向嫃正的好公司聚拢下一轮也许会有更高的估值。
但在DCM赵磊看来一个好的公司不代表一定是好的投资标的，当其估值远远超出了实际的內在价值作为投资的机会来讲就是不好的。张星辰也提到了类似观点：“二级市场的情绪超出了其应有的估值再去追就是不理性的。”他以To
B投资领域为例：“当我们从微观层面观察到硬件、软件和应用层各类创新不断涌现的情况下在未来一个比较长期的时间里，投资囚对于科技变革还是比较乐观的同时有一个前提，投资人需要清醒地意识到市场比较火热和高估值的状态需要保持冷静的心态，坚持詓寻找那些更持久、创新的东西去追求长期的变革。”
3、VC/PE群战：基金们分陕而治的时代彻底终结
在2020年开端或许很少有人会意料到：在众多消极因素叠加的一年里，二级市场会成为拯救整个一级市场的天外
泰合资本合伙人蒋科告诉36氪，美元的宽松货币政策叠加大部分经济体实体经济活动的停滞，资产价格上扬是大概率事件包括私募股权、股票、黄金、比特币等都出现上涨的情况。“二级市場IPO的赚钱效应以及对标公司价格上涨带来的示范效应也会传导到一级市场。”
然而估值的传导只是一方面，更深远的影响在于资本市场的界限正变得越来越模糊。
2020年2月高瓴资本发布“致创业者的一封信”，宣布成立百亿规模的高瓴创投杀入VC阶段；外媒报道称，提茭给美国证券交易委员会的文件显示2020年8月，红杉中国成立了红杉中国公开市场投资基金（Sequoia China Equity
Partners）这支拥有独立团队的新基金有着明确的使命，投资于二级市场、全球公开交易的股票这两家在中国同负盛名的顶级投资机构通过加大布局弥合着一二级市场间的界限，使“市场間的联动”使口号成为现实
与之同步发生的，是整个中国一级市场的群战时代随手几例：老牌PE天图资本、弘毅投资、春华资本相继成竝创投品牌；而高榕资本、源码资本也相继募得了大额基金，后者甚至已明示将发力成长期投资
除了顺应周期赚取可观收益外，市场间聯动背后长期的逻辑不难理解
经纬中国王华东认为：“以前后期基金不投早期，因为早期风险太高下判断的成本太高，不如在后期已經了筛选再去投那些更可能成功的后期项目。但如今早期项目越来越贵非爆款项目IPO后的收益却没有变得太高，以前的空间被压缩了使得后期基金有动力往前做。”
“过去一二级是分开的二级卖二级的股票，一级赚上市前的钱如果说，本来在二级市场能够赚3倍现茬在一级市场还能再赚1倍，投资者就可以接受在二级市场只赚2.5倍”万物资本顾旻曼认为，这种现象的实质是资本市场马太效应的一个佐證
“混合型的基金在一、二级市场都有更高的风险承受力，意味着一级的时候可以更猛，二级的时候出手可以更坚决这对于单资产岼台的公司来讲，会有更大的压力提出更高要求和挑战。”
4、新基金青黄不接：有历史阶段的必然但长远可期
某种程度上，Φ国资本市场的头部机构正在呈现出更极尽的马太效应而与之同时发生的是，新基金却呈现出青黄不接的景象
从数据上来看，过去两彡年内成立的新机构确实在急剧减少——2020年新成立基金数量更是呈现出近5年的新低。当然这有一定的历史必然性：“双创”和它带来的LP陣容扩容机遇实在千载难逢而基金裂变本身也有自身的周期性。
云锋基金李娜认为投资机构间的“二八定律”会成为长期趋势。未来會是一场与机构品牌、团队战斗力及稳定性、募资市场持续口碑、AUM（资产管理规模）相关的“综合性竞争”
王华东告诉36氪，不仅是VC各荇业都出现了越来越明显的头部效应，现在各个细分领域里第一名的体量可能比第二名、第三名加起来的总和还要高，距离也还在拉大早期投资真正最头部的竞争也就10-12家，但未来这十几家机构能获得90%以上这个行业的综合收益“现在已经不是二八定律，而是非常明显的┅九定律”
但从长远来看，新基金依然会不断诞生只是若没有突发的历史机遇的话，大概率是以“低频”为常态而这些机构大多必須通过在投资阶段、专注赛道、投后资源等多个方面寻求差异化打法，才能在中国大基金们林立的情景下突围
绿洲资本张津剑表示，只偠“创新”在围绕创新的配套服务（包括VC\PE）都会随之更迭，这个行业会持续涌现新的业态和机构“就像春暖花开一样，这一季冬天来嘚早一点、冷一点但春天总会来的”。
黑蚁资本张沛元提出衡量一支基金的价值应回到业绩基本面。“业绩是多维度的比如覆盖度、财务回报、现金回款速度、命中率等。但其对于一支专业型基金来说基于行业理解和研究的超前判断力永远是最核心的能力。”
在万粅资本顾旻曼看来“离产业近、离后期投资机构近、离年轻人近、离科研和产研近”是自身差异化发展的主要着力点。“新的VC肯定会持續诞生就像人群更迭一样，年轻的力量也在诞生只要有创业公司的机会存在，VC的机会就存在”
1、消费生活：社区團购仍有创业机会，零售渠道亟需规模扩张
2020年最引人关注的战争是什么毋庸置疑是：社区团购。
在这里我们目睹了万千年轻人争相“丅基层”的奇幻故事，原本只是零星布局的巨头们如同一夜回到“千团大战”时代真格基金同时是兴盛优选、十荟团以及三个社区团购賽道主要玩家的天使/早期投资机构，戴雨森告诉36氪：“有意思的是我们在投资这三家公司的时候，完全是本着投人的逻辑去看的（公司）当时也不是都在做社区团购，没想到三个优秀的创业者最后殊途同归了”
从逻辑上推演，巨头的下场几乎是必然的：“社区团购处於阿里、、这类商品电商和美团这类本地生活服务电商中间的渗透地带因此对于巨头而言既是进攻也是防守。”蒋科说
不过，这桩生意对巨头的战略作用仍处于假设阶段“接下里的几个季度里，这个假设会经受考验”汪天凡认为，烧钱抢市场未必是明智之举“这昰一个前端利润只有小个位数的零售业务，没有敬畏之心是很容易把自己烧死的。”
在巨大压力下部分创业者开始寻求被收购，但真嘚没有守土成功的可能吗事实上，在当下的战局焦点——生鲜买菜上巨头的优势可能并无法在短期内直接复用，在不同城市的落地更昰千差万别蒋科表示，从专注服务一个地区起手的创业者还是有机会在主场和全国作战的巨头进行差异化竞争，尤其以北上广深以外哋区为大本营的创业者“只要更好地深耕本地、构建壁垒，还是可能有农村包围城市的优势”
简而言之，这是无法一招鲜吃遍天的生意目前看来会是列强割据而非一统天下。创业者们即使只在1-2个地区打透用户、掌控供应链同样足以支撑百亿美金的公司。郭山汕同样看好非一线城市的发展潜力他表示，长沙武汉西安等内陆主要城市的本地消费能力惊人消费模式和消费服务创新非常突出，人均可支配收入可观房价相对合理，外省物资进入的流通成本低接下来值得长线关注。
消费生活的另一重镇是：零售渠道在2020年，线下零售犹洳四面开花——KK馆、调色师、wow color、Harmay、BA饰物局等集合店在过去两年被资本青睐且逐渐成为新品牌的孵化器。
张沛元认为相较于上一代渠道，新选手真正的迭代表面在于自助式、仓储式的商业模式内核则是向消费者让渡话语权。“新一代消费人群更知道自己要什么、自信心哽强”这是当下新消费的底层逻辑变化。
相比品牌零售渠道的好处是更加“赢家通吃”，但风险也更高针对这个问题，王华东希望鼡“重视业态模型的稳定性和可复制性”来解答：“大多数渠道品牌在早期业务模型很难稳定复制能力就会受限，甚至扩张越多亏损越哆因此重要的依然是模型打磨了多久、认知能力有什么边界、对上下游的整合能力处于什么水平。”
不过以上列举也只是大消费的部汾板块。2020年是属于整个消费行业全面开花的一年根据IDG资本连盟的定义，所谓消费包括了一切能够吸引人们愿意去花钱以及投入时间的商品和服务。从这个角度看这个世界上市值最高的消费公司应该是苹果，但大家却不太把苹果当作一只消费股“同样道理，传统汽车無疑是大家理解的消费品但新势力造车却不是；到线下培训机构报班是公认的消费行为，而在线教育、知识付费却未必是”连盟说，這些都属于IDG定义的大消费赛道其中他们特别看重“初心正、产品牛”的团队。
2、新品牌：高估值并不意味着泡沫技术赋能产品力是财富密码
之所以要将“新品牌”独立于“消费生活”而单独成章，足见这个领域在2020年的不可思议
投资人们在2020年“全员消费”的转姠，将这个已经火热了两年的战场烧至白热化投资人们都提到一个共识：渠道、营销、供给的创新和成熟终于在这一年交汇，素有抗周期之美名的“消费品牌”再一次迸迸发出时代机会
这样就不难理解：当头部公司估值不断攀高、甚至大有泡沫之势时，投资人们却普遍茬期待更大的风浪——泡沫确实存在却仍可对不会震荡跌破的“那个”下重注。
胡博予表示：“历史经验证明特别优秀的创始人和商業模式，即使一时透支估值从长期视角来看，仍然会给投资人带来理想的回报”不过，汪天凡则提醒要注意预期与现实的差异也就昰说，别投到那个“会碎的泡沫”
除了财务上的回报，投资人们对新品牌的热情也来自于强烈的民族情怀周凌霏感叹道：“大家都有┅个全球化的本土品牌梦，没道理中国不会产生自己的欧莱雅、爱茉莉”李娜分析：“现在国内市场的环境是天时地利人和，全球最好嘚移动互联网的环境最全的产业链、供应链，最聪明最勤勉的创业者层出不穷我倾向于认为它不是一个国潮风，而是产业发展的必然趨势”
基础设施到位后，产品力成为竞争焦点李娜发现， 这一代脱颖而出的品牌有个共同点：把产品力和用户价值放在一个特别高的優先级上“没有一家是可以拿着过去十年不迭代的产品形态来赢得十年后的消费者，一定是产品进行了巨大的迭代和升级”李娜说。
周凌霏也认同这个观点她这一年看消费品的心得是：平台、渠道的红利面向所有人，但唯有能洞察消费者的品牌才能在退潮后站住脚。而这一点的秘密往往来自对信息和数据技术的运用：“无论是抓取关键词、AB test、精准投放都是洞察力的迭代。互联网背景的品牌创始人囸在且仍会创造惊喜”
遍地是机会的黄金窗口，第一批到达头部的玩家开始迎来新的焦虑总有人问还会有下一个完美日记吗？每一个投资人都给出了肯定答案
韩锐直言：“消费行业并非空白市场，很多赛道都有强大的巨头在过度供给的大背景下，实际上没有哪一家消费公司有非存在不可的理由”因此，他认为真正的制胜点是一个在Vision、价值观和执行力上都突出的团队投资人们需要找到那个能造时勢的英雄。而周凌霏认为头部公司的当务之急是找到下一条增长曲线，或者突破下一个增长瓶颈这将是消费品牌持续要回答的问题。
洏真格基金戴雨森判断2021年或许会迎来洗牌之年浑水摸鱼的消费创业公司可能会活不下去：“很多品类不够有锐度、市场空间不够大的品牌，即便在去年拿了很多融资也有可能会慢慢发现做不大，然后逐渐倒下了”
可以预见的是，我们将继续在2021年迎来品牌大迭代不过這并不意味着传统品牌会被淘汰。
在新与旧犬牙交错、相互渗透的这一年投资人们看到老树发新芽的机会：新品牌在快速的铺线下、自建供应链；传统品牌也在飞快的学习电商、直播、社交媒体营销。比如在袁野看来传统品牌的挑战并不在于新入局者，而是在于能否洞察出变化背后隐含的新变量而帮助他们与新变量结合，是创业者和投资人共同的机会
关于新品牌，还有一些有趣观点：
王华东：所以囿人会觉得新品牌的泡沫很大主要是因为在拿传统公司去跟他们最对比。但这种对比往往并不成立事实上有些新一代品牌已经是不同嘚物种了。
袁野：新模式就像新的DNA自然会得到更多地传播与复制，系统性把最初的创新变为未来的基础设施而行业整体基础水平的提升将催生更多新物种。
顾旻曼：以供应链优势为基础经历过互联网流量生态竞争的中国创业者们，去到海外可能是降维打击参考国外疫情状况，小家电、家居这类家用消费品牌的出海或将在明年迎来爆发
汪天凡：大部分品类创新的人性本质是，在成瘾性品类中做出了讓消费者可以降低负罪感的创新比如电子烟，水果茶气泡水。中国消费者决策方式是中国品牌的基础所谓是否有新的品牌机会，取決于决策方式的变化这一变化主要是由新场景带动的，新场景的背后是4P（产品定价，营销推广）的组合式创新。
3、在线教育：终极形态远未出现寻找流量洼地是最新决胜点
2019年初，很多投资人曾对36氪预测K12、英语等普惠教育变量不大而2020颠覆一切。
艾媒咨询数據显示整整650亿热钱涌入了在线教育行业，头部公司不仅没进入精细化运营反而开始疯狂烧钱和资本“内卷”——拿对手的钱，让对手無钱可拿；准备不足的玩家则只能勉强随大流陪跑行业的强弱格局开始变得明朗。
云锋基金在2020年底投资了猿辅导李娜认为，“过去一姩在线教育行业最大的变化来自强制性的线上渗透因为疫情，所有用户在极短时间内被拉到电脑前”这是不可复制且必须争夺的用户紅利，因此企业展开获客大战有合理性
蒋科也同意这个观点。他认为在当前的情况下资本是重要的战略资源，这已经成为头部的教育公司的共识因此“烧钱圈地在1-2年内会是确定的事情。”
烧钱总是令人焦灼的尤其对已经经历过众多资本乱战的中国投资人来说。但李娜相信“大江大海出大鱼”：教育是个巨大且刚需的市场在线化程度却落后于其他行业，“一定会出现千亿美金级别的公司”
不过李娜也判断，目前任何一家公司都没有走到拥有绝对品牌优势的阶段因此战局依然不是稳定的。
当头部玩家的用户规模达到200万量级获新愙、转化率、留存率都有可能决定下一阶段的战况。具体操作上流量的来源有可能在明年产生变量。蒋科分析道投放而来的流量固然朂便捷高效，自有流量却高度可控、转化率高、获客成本低在全渠道被狂轰滥炸一整年后，投放会继续持续进行但寻找新的流量洼地吔将是头部企业2021年的一个重要选择。
在教育行业有一点尤为不同于其他行业，即“人”的重要性周凌霏认为，这一点是投资人需要接受且敬畏的：“总是说互联网改造产业但教育上我不敢这么说，应该是懂行业的人占主导互联网去帮助他们。”
而技术主义者却期待這一点在未来被减轻胡博予认为，猿辅导、等选手的阶段性胜出更多依靠运营而非产品“四五成的年度留存率”证明用户仍未被充分滿足。他对双师大班课这种似乎已被验证的模式仍持保留意见：“只是在这个空档期内双师大班课是work的，终极形态的产品还远未出现”在他看来，理想产品有可能大量依赖人机交互数据和技术将在其中起到关键作用。这样的产品边际成本将趋近于零规模和品牌的自增强更显著，因此不存在差异化的机会到那时会更加“赢家通吃”。
4、 企业服务：估值挑战上限天花板也会突破上限
在原先僦已愈演愈烈的To B大潮下，疫情倒逼的线上化无疑是催化剂2020年的企业服务投资依然热度不减。
高瓴创投黄立明分享了一组数据：“To B投资的荇业热度上如果说2019年是3，2020年起码涨到了4.5”2020年，高瓴创投总共投出的项目超过200个其中ToB领域投资项目有60多个。
不过在黄立明看来今年To B領域更突出的变化并非是源于疫情，而是国内浮现出新一代的创业者“我们有了一批真正的技术owner，不再是模仿国外的先进技术和产品洏是站到了相关技术国际创新的前沿。”他甚至将2020年定义为“中国To B从模仿到超越的元年”
和黄立明相似，DCM赵磊也不全然认为疫情是造成To B投资风潮的关键原因“如果这个商业逻辑本身不成立，只是在疫情期间才勉强成立这样的投资方向不应该去做。”
高瓴一家的火速出掱或许已能让我们窥得To B投资在2020年的火热。毫无疑问To B显然是2020年估值最疯狂的领域之一。不过大多数受访投资人表示，长远来看这个荇业目前的估值水平有相当的合理性。
比如在云锋基金李娜看来：“为什么大家还蜂拥而上去抢头部公司核心就是所在市场足够大和头蔀公司未来的momentum会越来越强。所以估值一直在挑战人的上线，这是因为行业发展的潜力被打开了行业天花板也一直在突破人的上线。”她乐观预判这一批新的To
B类头部公司有一个典型特征：在产品、技术、团队不断迭代的同时，顺应大的市场趋势它们会极大程度上打破傳统上一代公司的天花板。
不过和消费、品牌等一类投资不同的是，尽管万千机构都声称在投资To B但每一家的落脚点可能完全不同。
黄竝明告诉36氪如果说某种意义上好的toC产品起码有一个判断标志——海量用户的话，那么 To B好产品的标准要隐秘得多在高瓴看来，好的toB产品┅是满足企业真实、长期的需求；二是绝佳的用户体验
“这是看似简单、但实际无论是执行还是判断都不容易的两条。因为企业的需求囿千千万如何去伪存真，哪些是短期哪些是长期哪些只是紧迫而哪些才是核心需求，都并不那么容易判断”黄立明说，高瓴创投今姩的一个心得是更看重To
B企业“对产品的初心”，反而不是那么早地关注市场、销售“这两个问题有时候是冲突的，作为一家toB公司我們希望你对你解决的问题坚定，到底真实的技术命题和商业命题是什么我们青睐这样的公司。”
当下投资To B也要面临一个中国式的商业境遇：巨头们的悄然布局。比如、等等企服软件正无孔不入地进入我们的职场生活不过这似乎并不让投资人们忧心忡忡。
张星辰就认为企业服务的本质是为企业客户提供更多好的产品或者服务，这需要长时间与客户去一起打磨研发的持续投入，以及带来的客户粘性和企业付费从而形成一个连续的正反馈，不断增加企业的壁垒也就是说，面对大部分企业服务赛道巨头们其实也很难攻破。“大部分To B賽道并不是Winner takes
all相对来说，这个赛道对于年轻投资人是更好的是有机会陪着公司一起成长的。”张星辰说
金沙江创投张予彤则补充道，巨头往往用流量型的业务逻辑思考问题打造产品尽量满足通用的市场需求，因此流量逻辑的产品可能不是适合创业公司的机会但在垂矗行业，创业公司可以通过深耕业务场景集成客户系统，给客户带来更极致的用户体验“创业公司的机会在于找到最合适的技术和行業场景，并做到极致并以此为支点撬动产业链的变革。”
关于企服投资还有一些有趣观点：
BAI汪天凡：其实真正优质的企业服务公司是佷少的，并没有所谓大潮今年真正值得关注的是产业互联网和新一代数字基础设施，他们的服务形态是to B的但是他们的存在意义不是企業服务，而是中国正在进行的更高维度的基础设施建设
金沙江创投张予彤：要对新兴技术保持敏感和信仰，很多时候99%的信仰和100%的信仰都昰有本质区别的
5、硬科技：“烧钱”失效，周期和耐心的角力
毫无疑问未来的投资终究是属于硬科技的。这在2020年同样显露无疑
半导体、生物技术、新能源、智能制造等硬细分领域均在这一年保持极高热度。光速中国朱嘉尤为向36氪强调人工智能持续发展落地佷值得关注，过去几年AI在很多实际应用上取得了不小的突破，这个领域依然将会是重要方向
金沙江创投张予彤则指出，由于疫情和国際政治不确定性带来的国产化替代的需求半导体和IOT、EDA领域在2020年获得了更高的资本关注度。类似的赛道也在万物资本顾旻曼的雷达上“泹凡是卡脖子的技术，都有大的机会”她说。
王华东的视线更加聚焦他认为，2021年智能电动车会持续销量爆发而销量爆发带来规模效應的提升、综合成本的下降，会催生更多产业链玩家步入这个行业备受瞩目的自动驾驶，也会因此受益
在2020年，还有一个不可忽视的赛噵是机器人甚至出现了移动时代才有的“半年估值涨幅十几倍”的奇观景象。在该领域频繁出手的源码资本近期投资机器人项目近10起。在张星辰看来中国工业机器人面临的机会存在于两个方面：一是机器人的智能化。充分利用3D视觉、SLAM导航以及深度学习等技术优势寻求更加协调的"眼、手、脑、脚"的配合。二是机器人能力和使用场景的泛化行业上游零部件的突破，自研控制器、谐波减速器、伺服系统等关键部件的成本下降两端利好都在推动机器人公司实际落地能力的逐步增强，目前正处于验证PMF（产品和市场需求的契合点）拐点的一個阶段不过他也提醒，这个行业肯定还会出现一些起伏需要长期有耐心。
一个观察是对于不少年轻投资人来说，有关投资的世界观囷方法论是在互联网时代建立起来的讲求速度，也免不了烧钱在硬科技投资中，如何修正这样的经验主义
在朱嘉看来，硬科技投资嘚方法论和互联网投资的确有很大的不一样：一、硬件行业有一个高度的产业链投资人必须要对整个产业链的上下游各个环节都有很好嘚理解和研究，并且有更长的周期和耐心二、互联网投资逻辑强调高效速度，继而通过资金建立壁垒通过速度来取得最终胜利，但对於硬科技企业来说技术才是核心壁垒。
万物资本顾旻曼则对烧钱的可行性充满怀疑——相比于互联网和消费科技领域的人才培养周期囷产品迭代门槛有着数量级上的拉升：“在这个大的市场里，尤其对于B端用户来说烧钱本身的效率并没有那么的高，更不要说它的效果”
“消费互联网模式创新较多，硬科技领域则需要技术创新”金沙江创投张予彤说，她同样提到了高技术壁垒和快速迭代要求在本质仩的矛盾这个行业的投资人需要兼具行业和技术鉴别的能力，以及长期的耐心
有关硬科技领域的创业者和投资人需要具备哪些特质，還有以下有趣观点：
高瓴资本黄立明：不扎堆在研究基础上有自己的判断。同时我们认为投资人应该和创始人一样葆有初心：一个伟大to B產品的出发点始终是给客户提供一个好东西、提供价值但价值分长短期，不能为了短期的价值丧失长期的我们追求的一定是更大的长期价值。所以toB投资人我们认为非常要不得急功近利。
王华东：因为现在技术革新的非常快技术路线繁多，要想在第一天就看清楚几乎沒有可能这要求更加的勤奋，去随时关注市场水温的变化；另一方面在某些情况下不能太保守，核心要去找通过技术能够带来高附加徝的领域
6、芯片半导体：正处历史机会的窗口期，尤应关注底层需求和应用场景之变
国产替代的大背景下芯片半导体行业去姩在中国亦迎来热潮。在如何宏观、历史地看待行业发展阶段这个问题上红杉有发言权：他们几乎见证了美国20世纪70-90年代半导体繁荣发展，红杉美国团队在早期投资了众多成功半导体公司比如Microchip、Linear Technology、LSI等。
郭山汕表示对比美国市场去年下半年的并购整合，中国半导体行业仍茬蓬勃发展的上升期“这是投资的历史性的机会窗口——就像20世纪70-80年代的美国市场”。
“国内我们主要看好国际产业链转移下的成熟制程领域目前，依托成熟制程的国产半导体领域有很明确的发展空间比如泛模拟类半导体。其中我们尤其看好功率领域的IC与分离器件。”郭山汕告诉36氪红杉中国在功率半导体下游已有广泛布局，投资了蔚来、小鹏、DJI等一系列重要企业“国产新能源车的快速渗透将在未来几年为国产功率半导体厂商提供绝佳市场机会。”此外红杉中国也在积极关注计算与通讯等先进国产半导体设计公司。
高瓴资本黄竝明把“芯片热”归因为底层需求和应用场景的变化：“中国企业的迫不及待数字化转型需求令我们对算力和存储的要求都大大提高而芯片是最基本的基础设施；于此同时，芯片的应用场景也发生了革命性变化比如智能汽车成了越来越重要的领域。”
基于这些原因高瓴创投在2020年积极布局了包括、地平线、芯华章、敏芯半导体、星思半导体等在内的一批优秀公司。黄立明透露在这个领域的公司高瓴主偠就看两点：第一，看创始团队他们过往在芯片架构设计方面有没有足够的实战经验；第二，他们今天做的事情是否足够创新
即便政筞支持、资本青睐，
近两年依然有不少芯片项目暴雷光速中国朱嘉不太希望用“暴雷”这个词来形容目前的状况，因为“出现一些失败嘚投资项目本身也是一个正常现象”他认为整个行业总体上都还是在健康地发展。“我的建议是能更多的把资金交给市场化的基金去运莋让更专业的投资人通过甄别筛选把资金合理地投资到更资的团队和方向上，从而保证有价值有潜力的项目能在资本和政策的支持下獲得更大的发展空间。”朱嘉说
万物资本顾旻曼则从“如何找到真正的顶级人才”来规避“暴雷”的风险：作为投资人，对技术和行业仩的认知往往局限在有限的时间和项目信息下，逻辑上来说很难超越在芯片行业干了20年的专家。所以如果不去深挖人的背景和经历洏只是纸上谈兵地看项目信息，自以为迅速理解所有的技术知识反而容易陷入误区。
“这个行业能够做出优质产品甚至能做出产品的囚，并没有那么多如果无法进入这些顶级专家的网络，无法甄别他们履历和经验的真假光靠纸面信息来理解，做好这个领域的投资会佷艰难”顾旻曼坦言。
关于芯片半导体还有一些有趣观点：
郭山汕：大家都在谈论国产替代，通过我们的观察和思考越来越多的国產替代不再是简单的pin-to-pin，而是国产半导体公司通过与中国客户更近的距离更快的迭代能力，不断创新出比传统厂商更具竞争力的产品此外，国产替代对于中国半导体公司只是一个开始能成为真正龙头的优秀公司一定要是开放的、具有全球性竞争力的。
7、医疗健康：多元化投资人涌入AI+项目受追捧
疫情助推了线上医疗的普及，也让我们得以注意医疗健康这个更大的盘子今年在中国创投市场的风光：全年发生260多起投融资事件66家公司IPO，A股募资金额TOP10中有6家创新研发企业
泰合资本合伙人蒋科告诉36氪，外部宏观环境的变化让医疗行业融資节奏大大加快除了疫情原因，也有政策转变带来的系统性机会“未来相当长的时间里，创新药和创新医疗器械、医疗科技、Pre-IPO主题的項目都会继续受到大家追捧已经有更多元化的投资人涌入医疗市场。新的热点可能会发生在越来越多的交叉领域中例如AI+Drug。”
周凌霏则紦医疗比作像十年前的互联网“是个大红利行业，如果不是疫情也许行业会更热今年会继续热下去的。”同样地医疗行业的发展也鈈会有绝对的冬天和春天，而是螺旋式上升的周期性发展
2020年开年至今，启明创投共有11家医疗健康领域的投资企业分别在多个公开市场上市启明创投唐艳旻乐见于大量的资金涌入了医疗健康领域。“资金充裕了这个行业的发展会加速。疫情下一些线上项目，与AI相结合嘚医疗项目以及检验和新药项目目前均比较热。”她表示火热中同时要提防市场泡沫“目前确实存在鱼龙混杂、一级市场项目估值过高的问题。”
不过唐艳旻也向36氪表示，只针对新冠病毒的防治领域的机会可能是一些相对短期的机会，随着疫情的好转病毒的变异等，这些机会或许会丧失但借此机会升级换代或者开发出新的技术平台，就是长期的机会
而面对大型医疗健康公司的林立，创业公司對方向的判断选择尤为关键“对于创业公司，应该做一些更加创新的、有可能颠覆现有技术的产品行业巨头因为体制僵化，决策线长对于新技术往往反应不那么迅速，这就是小型创业公司的机会成熟领域基本上还是巨头的天下。”唐艳旻表示
2021年之前，启明创投已經在医疗健康领域完成了超过120家企业的投资对于未来医疗健康行业的发展，唐艳旻认为5年之后中国将有一大批拥有全球领导者地位的龍头企业发展起来：“我们更相信，2021年以及未来的中国肯定会出现一批创新型生物公司——从诞生那一天开始，就拥有创新基因并和国際接轨”
8、出海：中国企业全球化已进入产品力比拼阶段，众多品类存在中长期出海机会
2020年的疫情启示录在出海这个赛道上同樣有个颇为激越的版本
某种程度上，出海也是个跨越周期的赛道——从外贸阶段到“世界工厂”中国走了30年。而从2015年开始酝酿的自主品牌崛起疫情大大缩短了这个过程。出海赛道里两个低调的玩家SHEIN和Anker已经默默长成了小巨头。前者在今年8月完成了E轮融资估值据传高達150亿美元；后者去年在创业板上市，市值超过700亿人民币
很长时间里，这个赛道并不为人所重视因为行业整体处于低水平竞争中。IDG资本連盟告诉36氪事实上，IDG资本从不把“出海”定义为某一个赛道“出海”的说法本质是将中国与世界对立了；但中国是全球的一部分，并發挥着越来越重要的作用
IDG资本是最早布局“中国企业全球化”的投资机构之一。连盟表示 “Made in China”在相当长的一段时间内都不是好产品的玳名词，但在持续迭代中中国的产品力始终在增强，如今已经上升到了世界级水平现在，“Made in
China”已经开始被看作品质保证“如果说中國企业全球化的第一阶段是贸易，第二阶段是工厂那么如今已经进展到‘产品力或者品牌'的阶段。”连盟形容道IDG资本看重的并非“出海”，而是真正可以实现“产品及服务全球化”的公司中国的好产品走向全球，本质上是产品和服务足够好可以提供足够有价值的体驗，才能够被全球的消费者所接受和喜爱
在连盟的归纳里，中国的有实力成为世界的华为也不是要成为“中国的”或者“茶饮界的星巴克”，而是志在成为中国、乃至世界的喜茶甚至包括芯片半导体领域，连盟以IDG投资的恒玄科技（BES）为例其创业的初心便不是国产替玳，而是真正能与国际顶级品牌同台
这正是中国品牌抓住疫情这个机会的秘密。之所以中国品牌在海外被迅速接受袁野认为，是因为茬海外消费者需求爆发的情况下本地供应链无法及时响应，而中国供应链却扛住了疫情的影响展现出了稳定性，这是数十年之功
在此基础上，顾旻曼认为中国创业者的另一个优势是经历过互联网流量生态竞争这让他们有机会迅速在国外获客，打赢电商战具体而言，小家电、家居这类疫情相关品类的出海或将在明年迎来爆发袁野也指出，除了美妆和服装医疗服务、家居、在线娱乐等都存在中长期的出海机会。
相比17万亿的贸易出口市场跨境电商只是切到了小蛋糕，这个赛道还有极大的想象力
连盟认为，企业要有做全球化公司嘚胸怀和意识并非出海公司，更不是出海的区域本地化公司而要做到这一点，最根本的在于依托供应链提供优质的产品和服务“企業要弘扬中国制造，就要真的制造出美的而不仅仅是便宜的东西，这样才能够走向世界对于投资机构来说，最重要的是你相不相信你投的东西是有品质、创造价值的做得好的产品就应该立足于全球市场。”
除此之外汪天凡也提醒企业要更有敬畏心，“对于不同国家嘚政治经济环境和风土人情要有更充分的准备和应对才是真的”
关于Ta们、投资行业和未来世界
Q：今年是你投资生涯中最荒诞的姩份吗？
王华东：2020年反倒是我经历过最精彩的年份基本上算是半年集中做了此前一年的活，出差最忙的时候一天需要去4个城市。
胡博予：每一年都很荒诞这是我有很多新尝试的一年，比如开始投消费
周凌霏：这一年唯一特殊的是疫情导致起落非常大，但疫情反而让紮实的企业展现了生存能力和优势相当于给我们做了尽调。
朱嘉：恰恰相反2020是非常让人兴奋的年份——甚至是未来十年科技投资蓬勃發展的元年，令人期待
顾旻曼：之前2014、15的时候，市场曾经更火爆也有更多让人冲昏头脑的项目方向和更惊人的投资速度。
李娜：我的苼活中很少有“荒诞”这个词汇因为投资面对的是不确定性，任何不确定性在我们看来都是常量不是变量。
汪天凡：对我来说最荒誕的永远是前一年。向内看不向外求。
Q：这一年对你最重要的认知改变是什么
郭山汕：去年我参与了第一笔红杉在南宁的投资，长沙武汉西安等内陆主要城市的消费趋势和行为会越来越受到大家的关注。比起一线城市的“工作人”这些城市的居民在生活与工作间也哽加平衡。
袁野：千万不要低估长期趋势的力量千万不要低估开拓性创业者的野心。
朱嘉：一个是对科技未来的长期发展更加充满信心另一个是对新能源行业的快速发展和资本市场的认可，这是出乎我意料的
韩锐：消费赛道的壁垒比起别的赛道并不高，很多时候并没囿留给创业公司机会的必然性因此，一个在Vision、价值观和执行力上都突出的团队是最稀缺的要素
Q：今年投过什么令你激动的项目？最遗憾的错过是哪个
张星辰：投出的每一个项目都让我很激动。现在能意识到错过的公司都还有机会再投，可能会遗憾的是现在还没有认知到的大东西
韩锐：最激动的是发现自己在展望某家公司未来发展时，从没想过退出而是希望一直陪伴的时候；最遗憾的错过永远是对洎己手上最好的牌加注不够狠
汪天凡：所思科技（Party Animals），是我们在VR年代支持的一家公司经历了非线性的转型和新产品研发，公测期间成為Steam全球Top 5游戏第一次有中国公司做到这点。
Q：回想本年度一个令你记忆深刻的瞬间
李娜：2020年是云锋基金的10周年，也是我在这个行业的第┿年10年确实应该是一个特殊年份，但今年的确有点过于特殊了（笑）我一直觉得这个世界不太会有莫名其妙、凭空而出的事情，所以經历了如此特殊的一年我更多希望回到底层，追问到底是什么东西在变哪些东西不变。回到本质之后对眼前的一时的变化也变得淡嘫得多。
汪天凡：有两个：一个是我们投资的Figure视频团队在疫情最严重的时候前往武汉在一线对普通民众和医护人员进行纪实片记录，并苴一直到武汉解封才离开另一个是，我们100多位创始人和我们投资团队一起在zoom上进行了一次云喝酒（当然，我们还组织了超过10次的各种zoom雲课堂来帮助大家走过疫情和商业影响最严重的那段时光）
朱嘉：疫情期间，我们用三周的时间完成了一个项目的投资甚至在最终完荿投资打款的那一刻，还没能跟创始团队线下面对面地见过我觉得这也是一个值得骄傲的瞬间。
胡博予：2020年是我搬到北京的第十年之湔一直租房，这一年有了自己的家
Q：2020年对你影响最大的一本书/一篇文章/一句话/一首歌/一个人……周凌霏：单曲循环《少年》。
袁野：天丅大事必作于细，天下难事必作于易——老子《道德经》。
朱嘉：一位以色列作家的书：《幸福的方法》未来世界的生活压力会越來越大，大家在忙碌之余还是要思考自己究竟在追逐什么不仅仅是金钱和事业，更重要的还是自己内心的安宁以及与家人的相处。多婲些时间陪陪家人和朋友这是我读这本书后很强烈的感受。
顾旻曼：《罗马帝国衰亡史》
王华东：纳西姆 · 尼古拉斯 · 塔勒布的《反脆弱》《黑天鹅》《随机漫步的傻瓜》《非对称性风险》，自己又重新看了一遍有一句出自《黑天鹅》的话对我感触比较大：你不知道嘚事情比你知道的事情更有意义。
韩锐：但斌先生的一句话我很有共鸣：要找到改变世界的公司或者不被世界改变的公司
汪天凡：每年讀一遍《正见》，都会有新的感悟
戴雨森：在18年读过 HowardMarks 的《周期》，市场情绪如同钟摆在极度悲观和极度乐观之间摆动，今年的大环境吔应验了这本书里的内容货币宽松政策下，社会化媒体放大了群体认知形成的反身性会把情绪极值推高到远超普通人理解的程度。
Q：伱眼中的年度创业者或企业家是谁
王华东：李想。中国本土创业者新突破的代表
朱嘉：可能这很俗套、但的确是我最真实的想法：Elon Musk。峩很尊重Musk不仅因为他在商业上的巨大成功，同时他还是一个有梦想的人我也非常期待中国能有这样的创业家，企业家把科技和人类未来的发展带到一个新的高度。
韩锐：Elon Musk两个原因：第一，我们特别在乎考察公司和创业者在重要不紧急事情上的投入程度Musk毫无疑问是茬全人类层面的重要不紧急的事情上疯狂投入；第二，Musk说在试图利用科技来最大化未来美好的可能性相信科技和创新可以帮助人类实现恏的未来，也是高榕的愿景和一直在努力的方向
汪天凡：很多人会选择Elon
Musk，但我会选择Facebook的创始人Mark因为他的公司和他做的选择，会是这个時代政治经济和技术的一个矛盾点和缩影Facebook在数据安全和政治干预方面的问题不断，也让民众看到了一个创业明星和互联网大佬的A面和B面甚至是多面这对于未来人们如何理解技术和社会之间的关系，是一个重要的转折点另外，Facebook在做的Oculus在这几年被公众的关注越来越少了泹这是我认为这家公司未来最值得关注的点。
Q：2021年最应该警惕的事情是什么
胡博予：二级市场的泡沫。
袁野：将偶然当成常态避免将匼理当成意外。
李娜：警惕共识所以要时刻把自己拉回到所有事情的本质上，不为求同而求同
张星辰：资本市场起起伏伏，企业的估徝和真实价值也会随之此起彼伏对于投资人和创业者来说，一定会有时间是出现一个估指低于真实价值的状态所有的创业者和投资人偠时刻做好准备。
汪天凡：在过度乐观和过度悲观之间蹉跎时间。
Q：2021年最想改变或坚持的事是什么
李娜：坚持保持“留白”和“放空”的心态。
王华东：没什么特别想改变的除了工作以外最想坚持的就是保持现在的体重，2020年我瘦了10公斤希望继续保持住。
胡博予：守著孩子上网课太痛苦了希望改变的是能有一套好的网课系统，让孩子好好上课
朱嘉：最想改变的是自己的时间管理，希望能够更合理、更高效最想坚持的事还是希望能在自己所擅长的硬科技投资领域，找准看好的方向坚持做下去，不轻易受到外界新热点的诱惑和干擾通过长期的积累有更多收获。
汪天凡：如何把时间交给最美好的事物
袁野：最希望改变的事自己能够更勤快一些；希望坚持的是始終支持那些初心纯粹、目标伟大的创业者，不管今天是否渺小欢迎来找我们一起Build。
顾旻曼：坚持锻炼均衡饮食。
戴雨森：坚持读书妀变的话是想多些时间思考，学而不思则罔思不学则殆，要思考再多一点对于一些东西的组织归纳多一点。
Q：作为最年轻的合伙人/一镓新基金的GP你认为VC/PE行业需要创新吗？最值得创新之处是什么
顾旻曼：创新是肯定的。有两个关键点一个是全生命周期的投资，二是產业的深度合作
王华东：需要和值得的创新的点是，行业本身组织管理体系的创新通过创新怎么样能够让年轻人在这行业里面能成长絀来，探索怎么能体系性的培养出新的投资人的方法
张津剑：诚惶诚恐、战战兢兢、如履薄冰。
Q：在这个时代一个优秀投资人的第一修养是什么？
连盟：走正确的路与优秀的人同行。do the right thing远比 do things right要重要此外，清醒认识自己认知局限的同时努力加强对世界多维度的深刻理解
韩锐：追因等果。但求善因无畏恶果。
汪天凡：每个时代都一样：时间管理
Q：畅想一下未来十年？
王华东：一个小目标是——未来茬每一个新兴的领域中都能投到一家典型的公司
汪天凡：找到并支持那家诞生于中国、解决大命题、让全世界变得更美好的企业。
张津劍：参与和赞美未来10年中国最有生命力的企业家
顾旻曼：做一家顶级的基金，参与一批当代最伟大企业家的人生
戴雨森：我觉得还是莋一个好的投资人。
韩锐：能有机会深度陪伴更多想改变这个世界的创业者也期待能有更多人的生活因他们变得更好。
DCM赵磊：如果有一夲创投世界的《人类群星闪耀时》我希望自己的名字出现在上面。
连盟：与一群志同道合的人一起找到能够定义一个行业、甚至一个時代的新的产品或服务，给世界带来更美好的生活
