股灾启示录：暴涨之后必有暴跌是市场定律
来源：财经杂志
作者：管涛 邓海清
　　摘要：只有市场化的市场才能发挥最大的效用。政府应当专注于建设金融基础设施，制定相对稳定、公平公开的市场规则，并尽力承担监管职责，这需要政府从理念层面进行改革
　　中国资本市场今年下半年经历了两场“地震”，千股涨停、千股跌停、千股停牌的情形在短时间内轮番上演。第一轮暴跌发生于6月15日到7月8日期间，上证综指由5178点下跌至3421点，跌幅34%；第二轮暴跌发生于8月18日至26日期间，上证综指由4000点下跌至2850点，跌幅29%。暴跌之后政府出手救市，并对监管者和券商问责，迄今为止依然余波荡漾。
　　这场来势迅猛的股灾不仅出乎股市参与者的意料，也让监管机构措手不及。在资本市场逐步稳定之后，检点得失，尤为必要。
　　本刊特约证券行业的经济学家、财政学家和法社会学家对这场股灾进行反思，并提出进一步优化资本市场的诸多建议。从股灾爆发的深层次原因来看，最终肇因于中国资本市场缺少可预测性。虽然中国股市并没有完全脱离经济基本面，由于政府在资源分配和市场运行中的巨大作用，而其参与的行为模式并不是充分可预测的，致使中国股市带有更明显的“政策市”特征，让可预测性大打折扣。这是造成暴涨暴跌的主要原因。
　　中国股市的危机，还是金融管理失效的结果，也是资本全球配置的结果。资本的逐利本能使得资本寻求高回报的自我循环机制在中国的资本市场同样发挥作用。因此，制定更有弹性的金融法治治理秩序就变得尤为必要。根据市场在资源配置中发挥决定性作用的原则进行金融系统的建构或者重构，并防止金融自由被滥用，是强调金融监管的中国在转型过程中应该认真考虑的课题。
　　健康有活力的股市是所有人之福。只有市场化的市场才能发挥最大的效用。政府应当专注于建设金融基础设施，制定相对稳定、公平公开的市场规则，并尽力承担监管职责，这就需要从理念层面进行改革，完善和提高金融监管的专业性与独立性。
　　――编者
　　走出股市暴涨暴跌循环之路
　　作者：管涛 邓海清
　　来源：《财经》杂志
　　2015年6月到8月，上证综指下跌超过40%，下跌速度创中国股票市场之最。随着股市的暴涨暴跌，以及救市措施的相继出台，中国股市成为了海内外各方舆论的焦点。本次股市的异常波动暴露了中国资本市场的不成熟和不完善。如何消除资本市场的不健康因素，如何才能凤凰涅重获新生，根本的着力点在于改革。
　　股市异常波动与救市过程
　　本次股市异常波动的起点是2014年8月开始的股市暴涨。2014年8月至2015年6月，上证综指由2000点附近上涨至5178点，上涨幅度超过150%，创业板指由1300点附近上涨至4038点，上涨幅度超过200%。沪深两市成交量由2000亿－3000亿元快速上涨至超过1.5万亿元。2015年6月开始，中国股市出现了两轮暴跌。第一轮暴跌发生于6月15日到7月8日，上证综指由5178点下跌至3421点，跌幅34%；创业板指由3920点下跌至2304点，跌幅41%；第二轮暴跌发生于8月18日至26日，上证综指由4000点下跌至2850点，跌幅29%；创业板指由2721点下跌至1843点，跌幅32%。
　　在暴跌过程中，最为突出的特征是股市流动性枯竭。在两轮股市暴跌中，均出现了大量股票跌停或停牌，能够正常交易的股票所剩无几。第一轮暴跌中，代表交易日为7月7日和8日。7月7日，所有上市公司中62%跌停、28%停牌，正常交易股票只数占比仅为8%；8日，所有上市公司中32%跌停、49%停牌，正常交易股票只数占比仅为19%。第二轮暴跌中，代表交易日为8月24日，所有上市公司中78%跌停、17%停牌，正常交易股票只数占比仅为5%。
　　股市流动性枯竭有三个后果：一是投资者无法通过卖出股票止损，只能被动跟随股票下跌；二是杠杆交易无法到达强平线时强制平仓，导致银行等通过优先级进入股市的资金受损；三是基金无法通过卖出股票获取流动性，一旦基民大量赎回基金，将导致基金流动性危机。
　　在本次股市异动中，政府采取了一系列救市措施，如：提供流动性，破解股市“流动性螺旋”和切断流动性传染渠道；更改交易规则和市场规则，包括提高股指期货保证金比例、增加期现匹配管理、尝试引入熔断机制等；利用证金公司、券商、基金等市场参与者直接或间接参与救市；排查恶意卖空股票与股指期货线索，重拳打击违法违规行为。
　　本次股市异常波动的启示
　　第一个启示是，要注意流动性泛滥与资产价格泡沫的孪生关系。
　　从国际经验看，流动性泛滥往往容易导致资产价格泡沫。美国2000年互联网泡沫的背景是亚洲金融危机后，大量国际资本回流美国；美国次贷危机的背景是，美联储采取了较长时间的低利率政策，导致房地产市场大爆发；中国2007年股市泡沫的背景是，国际资本大量流入中国，外汇占款快速增加。本轮国际金融危机爆发后，世界主要货币当局纷纷实施扩张性货币政策，导致全球宽流动性、低利率，市场风险偏好上升，投机交易盛行，国际金融动荡此起彼伏。中国也不能幸免，2013年6月的“钱荒”就是前期货币刺激的副产品，这次股市异动也是宽流动性惹的祸。
　　本次股市泡沫产生的重要背景之一，是2014年以来持续的流动性宽松。央行从基本面或者稳增长、低通胀出发，进行了六次降息、五次降准，一年期存款基准利率由3%下调到1.5%，准备金率由20%下调至17%。从时间点上看，股市暴涨开始的时点与2014年11月首次降息开始货币宽松周期是一致的。流动性泛滥与实体经济投资机会缺乏，导致了“资产荒”的出现。由于坏账率飙升、房地产投资下滑，大量银行资金不愿投向信贷，而是通过场外配资、融资融券等方式入市，成为股市加杠杆的主要资金来源，是导致股市泡沫的重要原因。
　　第二，要认识到暴涨之后必有暴跌的市场定律。
　　本次股市异常波动集中表现为“疯牛”和“快熊”。翻看中国股市，以及世界各国股市中著名的暴涨行情，无一例外地都是暴涨之后必有暴跌。市场人气在一度膨胀进而失控的牛市之后，必然带来的是获利了结的情绪，这种情绪会形成空方压力，从而多杀多，导致股市加速下跌，形成恶性踩踏。
　　从个股角度看，市场主力借助“概念炒作”将个股行情推向疯狂，积累起巨大风险。沪深两地股市中一些缺乏业绩支撑或透支未来业绩，价格已达“市梦率”的概念股！而真正的慢牛行情可以参考美国股市的历史记录，基本上这些行情都是从一开始就不温不火地涨，一年也涨不了多大幅度，但往往能一直涨下去，因为这样的行情根本吸引不了赌徒的关注，股市中更多是价值投资者。
　　第三，厘清政府与市场的边界至关重要。
　　政府与市场的关系是中国改革最重要的命题之一。政府往往希望市场为政府目标服务，而结果却常常是市场扭曲和市场失灵。回到本次股市异常波动，证券业监管部门从2015年1月就已经意识到配资杠杆风险，并着手开始处理。4月，证券业监管部门再度发文要求券商不得以任何形式参与场外股票配资、伞形信托等活动，不得为场外股票配资、伞形信托提供数据端口等服务或便利。但1月和4月的两次降杠杆行动都是虎头蛇尾，原因在于清查配资行为导致了股市立竿见影的下跌。股市下跌后，证券业监管部门立即中止了清查配资。
　　两次清查杠杆无疾而终，表明政府对待金融市场的态度是非中性的，其目的是为创新、扩大直接融资比重等国家战略服务。但按照市场的逻辑，“慢牛”是不可能实现的。如果投资者确定股市将“慢牛”，那么所有投资者都会在最开始就进入股市，以求获得最大的收益，而一拥而上的结果就是“疯牛”。市场不应当被赋予政治任务，只有市场化的市场才能发挥最大的效用。政府应当专注于建设金融基础设施，制定相对稳定、公平公开的市场规则，并尽力承担监管职责，这需要政府从理念层面进行改革。
　　第四，必须理顺金融监管与创新的关系。
　　金融创新的本质是资金流向投资回报率最高的领域，这些领域往往存在监管真空或者监管失当。从经验上来看，中国投资回报率最高的部门，往往就是存在监管真空、寻租空间较大的部门。“资金大量流入+监管真空”会导致金融风险系统性暴涨，从而带来十分严重的后果。因此，需要甄别金融创新对于金融市场的影响，确保金融创新与使用者相匹配，降低金融市场系统性风险。
　　近年来金融市场创新不断，但是与创新相对的监管却明显滞后。本次股市暴涨背后的重要原因是大量资金通过各种金融创新进入股市，包括融资融券、股票收益互换、单账户结构化配资、伞形结构化信托、互联网及民间配资等等。各类配资产品分归不同监管部门管理，政府缺乏股市杠杆的具体数据。在股市暴涨过程中，监管部门无法判断潜在的金融系统风险，在股市暴跌过程中，难以确定救市的目标和所需资金的规模。
　　对互联网金融创新的监管明显不足，正在成为一个越来越严重的问题。近年来，由于互联网技术的广泛运用，大大降低了金融业经营者和投资者的准入门槛，我国互联网金融平台出现了爆发式增长。它一方面弥补了正规金融服务的不足，另一方面也刺激了普遍的金融监管套利。而对这类金融活动通常既无管理也无数据，以致尾大不掉、养虎成患。正是因为对通过HOMS系统接入的场外配资活动底数不清，相关清查行动触发了本次股市的剧烈调整。
　　第五，政府“救市”要有所为有所不为。
　　面对股市暴跌，救与不救是一个两难选择。救市会导致道德风险，还可能会因为初期救市不成功而损害政府市场信誉。但评价政府是否需要救市，可能应当站在政府的视角上，客观考虑问题。第一个因素是，是否会引发金融系统风险，或者所谓“大而不能倒”。第二个因素是，市场下跌是否非理性，如果市场已经失灵，那么政府干预具有合理性。第三个因素是，社会影响如何，是否危及维持社会稳定。第四个因素是，政府必须在有限的时间内，作出当时条件下可以作出的决策，而这种决策一旦作出就会具有唯一性，市场可以提出各种与政府政策不同的意见建议，但是由于这些建议被实践，其效果是否真的会优于政府采用的措施，谁也无法知道。
　　假设政府已经决定救市，应当如何救市？第一，不应在指数高点救市，救市时间越早，救市难度越大，而救市无效则会加剧市场恐慌，导致更大程度的市场动荡。第二，救市应当有事先预案，措施力度逐渐增强，而不应当各部门各自为战，缺乏章法。第三，救市应当减少或避免干预市场规则，否则将会影响投资者对于金融市场的制度信心，对金融市场长期健康发展产生不利影响。
　　对策与建议
　　为了避免再次出现金融市场的剧烈波动，我们提出如下对策与建议：
　　（一）坚持大力发展资本市场。
　　美国次贷危机的重要教训之一，就是虚拟经济发展严重脱离实体经济发展，酿成了资产泡沫。然而，虚拟经济脱离实体经济，往往是因为资本市场过度发展，而我国是直接融资发展严重不足，按照全面深化改革的总体部署是要提高直接融资的比重，却不是要追求直接融资占主导地位。间接融资的特点是“双本地”，融资方和投资方均为当地机构，在工业社会，经济主要动力是工业化、城镇化，以信贷等间接融资为主是可以的。直接融资的特点是“双异地”，融资方和投资方均为全国甚至全球机构，更大范围内的双向选择使得价值发现和长期投资成为可能。在后工业社会，经济增长的主要动力是创新，创新的基本特征是高风险、高收益、缺少抵押品，这与信贷等追求低风险、低收益、大量抵押品是矛盾的。中国目前处于经济转型升级的关键时期，通过直接融资吸引异地资金，吸引异地优质资产，对于国家经济转型升级至关重要。同时，解决“融资难、融资贵”问题，出路不是通过银行间接融资渠道逆周期给实体经济加杠杆，而是要形成财富效应，通过股市、债市等直接融资渠道给企业输血、造血。
　　（二）关注货币政策的溢出影响。
　　当前为保持经济平稳增长，需发挥货币政策更积极的作用。然而，货币政策通常是总量政策，货币当局只能控制其规模，却难控制其流向。在经济下行阶段，实体经济部门经营较为困难的情况下，货币当局释放的流动性会流入各类金融市场，推动资产价格快涨快跌。近年来我国国内货币市场、债券市场和股票市场的剧烈震荡就反映了这种溢出影响。出现这种结果一方面有违金融为实体经济服务之政策初衷，另一方面可能进一步造成实体经济部门失血。可见，稳健的货币政策总基调不能轻易改变，同时应坚持货币政策调整与经济结构调整同步进行。光有货币投放没有结构调整，终将会酿成更大的金融风险隐患。
　　（三）提高金融监管的专业性和独立性。
　　提高金融监管的专业性与独立性的基本思路是，“统筹监管、功能监管、大数据监管、长期利益监管”。统一监管在实施层面存在极大的困难，政策层面一直没有实质性进展。习近平总书记在《关于制定“十三五”规划建议的说明》中的提法为监管改革提出了新的思路，“统筹监管”而非“统一监管”，这使得监管改革的可操作性大大增强，为未来监管框架改革奠定了坚实的基础。具体而言，需要完善监管公共基础设施建设，从“监管办市场”转型到“管办分离”，建设互联互通的统一大市场，“分业监管”升级为“统筹监管”。以功能监管、牌照监管取代机构监管、行业监管，把“监管者+保护人”关系转变为“开放式的牌照监管”，打破市场金融机构分属于不同监管部门的人身依附现象。同时，加快建设中央金融监管大数据平台，把“一行三会”金融运行数据集中化处理，作为丰富夯实金融跨部联系会议制度功能的重要抓手。为防止央行最后贷款人角色被滥用、监管过分注重短期利益化倾向，应当从长期利益出发进行监管，并需要增强央行、审计署等部门独立性。
　　（四）制定危机处理预案。
　　在本次股市异常波动中，各部门之间缺乏统一的协调机制，救市政策频出，但效果并不显著。一个重要的原因是，在股市异常波动中，由于缺乏事先准备，临时研究政策难免存在诸多疏漏。因此，事先制定完善的金融系统危机处理预案非常必要。同时，监管层“救市”需要充分的法律依据。在《国家安全法》中，明确国家具有“防范和化解系统性、区域性金融风险，防范和抵御外部金融风险的冲击”的职责，而在《证券法》中没有类似规定，导致证券业监管部门和交易所为救市修改市场规则备受争议，因此，建议对《证券法》进行相应修改。
　　（五）在风险可控前提下继续支持金融创新。
　　金融创新是一把“双刃剑”，需要加强对金融创新及衍生品的监管，以保证创新对于资本市场的积极意义充分发挥，并防范其带来的系统性风险。首先，应当提高金融衍生品设计和交易的透明度。其次，丰富国内资本市场衍生品品种，完善做空机制，促进多空力量平衡，特别建议推广个股期权试点。个股期权在做空方面具有诸多优点：期权交易不受融券卖空的报升规则的限制；相比融券券源有限，期权的理论供应量并无上限；期权的亏损上限有限，相比现货卖空可能面临强制平仓导致亏损无上限，利用期权做空的风险控制更为安全有效。最后，加强对衍生品的国际监管合作，避免跨境监管套利。
　　（六）完善与多层次资本市场体系相适应的交易机制。
　　随着中国多层次资本市场建立完善，以及市场深度和广度的动态变化，各个市场之间交易制度的协调性和变革进化越来越重要，亟须进行改革。建议增强现货与期货交易制度的兼容性，研究股票现货交易制度从T+1转向T+0，与股指期货T+0制度相匹配，从而提高资产定价效率和市场流动性。需要指出的是，涨跌停板制度不但没有减少股市的波动，反而导致股市流动性枯竭，应逐步放宽股票市场涨跌停板限制幅度，直至取消涨跌停板。此外，建立股票交易的“熔断”机制，纠正异常交易，降低非理性的恐慌式抛售，给予投资者冷静时间，帮助市场磨平不合理波动，并为应急方案出台争取政策时间。
　　为促进市场多空平衡，可放宽融券源、推行转融券制度、降低融券成本。完善停牌制度，尽可能保证市场连续交易。引入做市商制度，完善场外交易机制，提高股票市场流动性，可在一定程度上改善A股市场散户居多的投资者结构。遏制打新制度套利，加快推进注册制改革，取消上市指导市盈率限制。建立并完善退市制度，促进优胜劣汰，增强市场竞争力和活力，保护投资者权益。
　　（七）以完善信息披露为核心规范董监高行为。
　　董监高可能利用信息优势，损害中小投资者利益。因此，完善董监高减持制度需要减弱信息不对称，并降低董监高利用信息不对称获益的可能性。
　　政策建议包括：第一，改革信息披露制度，研究增设重大事项公告前董监高持股禁售期。扩大对董监高减持行为的监管范围，降低信息披露门槛。研究增设重大事项公告前董监高持股禁售期。要求上市公司董监高减持前披露减持计划。要求减持事前披露财务报告。第二，完善惩处条例，增强证券业监管部门执法力度。第三，考虑场外交易等减持方式，避免“绕道过河”。第四，鼓励以发行可交换债券的方式实现战略性减持或国有股减持。此外，对于董监高的新型操纵股价行为，应明确相关法律规定，并予以坚决打击。建立健全证券投资领域的公益诉讼制度，拓展投资者受侵害权益的救济渠道，加强投资者权益保护。
　　（八）推动减弱“一致性预期”的相关制度改革。
　　降低一致性预期问题能够减少股市泡沫化和急涨急跌的可能性。首先，上市公司分红比例低，使得投资者只能靠赚取买卖股票价差获利，投资策略单一。建议研究上市公司分红的立法问题，加强监督力度。其次，提高机构投资者比例，优化投资者结构，引导理性的价值投资习惯。一方面，积极培育机构投资者，鼓励养老金以适当比例入市，放宽海外机构投资者进入中国股市的限制。另一方面，需要规范机构投资者行为，树立市场信心，培育价值投资环境。再次，建立舆情的监督、分析、反馈机制，稳定市场情绪，减少市场被舆论误导的可能。依法保护媒体监督市场的作用，打击传播谣言、舆论操纵。
　　作者管涛为中国金融四十人论坛高级研究员,邓海清为九州证券全球首席经济学家
(责任编辑：杨明)
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作者：马赛客
王轩跟朋友注册公司准备发产品时，他还没有公开业绩，没有基金管理人资质，甚至没有从业经验。那是2014年底，王轩刚毕业一年半，做股票半年。他能拿出来讲的，就是2014年下半年他跟朋友在股市，几十万的本金翻了两三倍。那是牛市起步，半年时间大盘从2000点出头攀升到3000点以上。
跟这个成绩相互佐证的，是这半年王轩在朋友圈子已经快被吹成了股神。那段时间他看股票看得很准，跟着他做的朋友都挣了钱，非常信赖他。
眼看局面一片大好，王轩和朋友合伙，在深圳成立投资公司。他们在南山区海上世界的招商局广场租下六十多平米的办公室。之前挣的钱作为公司的运营成本。
那是一栋5A级写字楼。王轩选了一个跟他生日关联的房间号码，花了十多万买家具布置办公室。透过办公室的落地窗，他坐在办公室就可以看到泊在深圳湾的豪华游轮。办公室紧邻高端住区，王轩每天上班都可以看到豪华汽车往来。他想，如果挣了钱，自己就买辆玛莎拉蒂。
这个办公室主要是接待功能。王轩说，自己并不知道怎么跟投资人谈投资，但至少先给投资人描述一个赚钱的场景，把架子端起来。
募资时，王轩会先做做功课，摸清潜在投资人的实力水平，资金量级，发家轨迹，炒股风格。据王轩的观察，很多人炒股都喜欢追求确定性。他们选择某只股票，都因为听了各种消息，比如银行的副行长、上司公司副总、董秘曝出来的信息听起来总是很可靠。“直到现在还是有很多人都喜欢听重仓一只股票翻了三四倍的故事。”王轩说。他投其所好，跟这些投资人聊资本市场的花边，顺便讲讲自己跟某个董事长、董秘熟悉。有的投资人，钱只要出了自己的口袋，就横竖不踏实。王轩就换个方式，就像保险公司、资产顾问一样去聊天。他2010年上大学时就开始接触香港保险行业，知道怎么去攻客户。
一个月左右时间，他们通过信托公司发了1000万阳光化产品。加上后期不断有个人户管理，他们在这波牛市期间管理的资金本金近3000万。
万事具备，开买。
因为2014年“基本没亏过”，也为了让客户更放心，他把止损线设到0.9。
王轩从券商、基建类股票开始建仓，一个多月就把净值做到1.2。2015年春节回来，他让身边的朋友重仓东凌粮油（000893），即现在的东凌国际，自己也慢慢买到六成仓位。当时东凌粮油每股12元左右，不到两个月这只股票就冲过了20元，牛市高点一度达到26.17元。王轩在4月7日离场，同时把决定告诉跟随的朋友。当天东凌国际收盘价20.36元。
那时候行情实在太好，一不小心拉个涨停板，王轩管理的阳光化产品就是百十万的浮盈。高峰期产品做到了2000多万。“朋友来了，喝泡好茶，抽根好烟，一刷手机，呀，一泡茶喝出了个七位数。”王轩说。
在做股票之前，王轩跟一个做IT的香港老板跑关系，做项目。刚开始老板承诺，做成某个项目，工资、股份，都不会亏待王轩。但在事情有眉目时谈到涨工资，老板答应给他从9000港元涨到10000港元。合作就这么结束了。
股票市场多好，几个小时下来够之前的王轩跑十年。他自信心无限膨胀。“时间是检验真理的唯一标准。好，检验了。”王轩回忆当时的心态时说。
在招商局广场，王轩的办公室时常很热闹。这个接待室买了很多上好的茶叶，同时备了五种以上的香烟。投资人，朋友，同在附近办公的证券公司的同行，大家每天抽烟喝茶，谈天说地。M是这期间王轩新结识的朋友，证券公司经纪人。
M 2006年入行，原本学通信技术专业。虽然只是个新人，但M入行不久就分享到牛市的红利。公司三个月发一次奖金，不到一年M就攒了十多万元。但M当时并不懂得炒股，没有额外挣到钱。因为年轻没负担，M花钱非常大方。有一次他花1500元买了副眼镜，戴几天觉得并不舒服，随手就扔了。
他当时觉得，这个行业太好了，恐怕不会有更好的行业了。到了之后漫长的熊市，M才知道好日子总是短暂的。
2014年夏天，银行、券商连续涨停的时候，M意识到牛市来了。他等这样的机会已经等了八年。M想，有什么都拿出来，冲进去。他前后凑了50多万，通过证券公司1：1融资。证监会有规定证券从业人员不能做证券交易，不过避开这个限制并不难。M记得王轩为人“讲究”，他们经常一起，抽烟喝酒打台球，每喝一种普洱茶换抽一种烟。
随着账户净值不断创新高，王轩自信得无以复加，连家里大小事务，也突然变得不容争辩，他说什么就得是什么。他的女友G给我讲到一些细节。他们去香港逛街，G看中一款包，在两种颜色之间纠结。王轩说，都买了不就完了？G觉得都挺好看，但有种颜色跟她的钱包不搭。“那就再买个钱包。”去店里挑衣服，他们都直接选最新款。那时候G觉得，家里有王轩，她的工作也就随便做做，挣点零花钱就好了。
2015年4月中旬，王轩和几个做投资的朋友开始关注东方园林（002310），他们核算公司业绩，做技术面分析。5月份，他以超过五成仓位重仓东方园林。
这就是王轩当时的风格，他非常激进，看重一只股票就会重仓，不过他止损也很坚决。2015年上半年，他通过重仓个股，连续赚钱。
一切都很顺利，阳光化产品买着买着就翻倍了。王轩日子过得非常滋润。他跟M一起去4S店看车，M看奔驰，他看马萨拉蒂，还交了十万的订金。那真是美好的日子。
然而没过多久，5月27日，东方园林停牌了。
6月15日，股灾降临了。传言、恐慌，市场疯狂踩踏。
回头去看，王轩知道，很多右侧趋势交易者在6月17日就已经离场了。他一直抱着侥幸等待。因为上涨中突然“闪一下”的表现，之前也有过。
不过这次，市场完全变了。没利好要跌，有利好也要跌；蓝筹股跌，小盘股也跌；国家队救市，市场依然要跌。期间舆论不断寻找造成股市下跌的真凶，恶意做空，程序化交易，股指期货。王轩还会接触到一些捕风捉影的分析，说派系斗争导致了市场下跌。
2014年下半年真金白银地掏了20多万进股市后，王轩开始恶补自己的金融知识，看书，逛论坛，总是担心出乱子。也有长辈提醒王轩，要注意风险，要活得久才好。但他对市场风险，并没有清晰的概念。股灾刚开始那一阵，还有在国外的朋友跟王轩聊天，说大盘跌破20日均线，是标准的牛转熊的形态。他虽然回了“谢谢”，但心里很是不快。“你才转熊呢，你们全家都转熊！”
6月，7月，8月，股灾真的来临的时候，王轩根本不知道该怎么做。他做得最多的，是跟朋友一起讨论股市的走向。这种讨论在某些时候演变成抱团安慰，相互鼓励。来一次降准降息的利好，他会买包好烟，坐等行情涨起来。他们不止一次天真地想，这些恶意做空、派系争斗到底什么时候结束？“好像自己（管理）的几千万真的就是大佬作斗争的牺牲品，好像自己真的被潜伏的国外大佬阴了一样。”王轩说。
其实当时要是铁了心斩仓，王轩还是有机会跑掉的。不过他没考虑跑的事情，他一直想着去抄底。他中间来回倒了四五次仓，还觉得自己学精了，尾盘才去买。可惜这时候已经没什么基本面分析、技术分析可谈了，整个市场已经坏掉了。一不小心，王轩就吃个千股跌停。他的朋友M高峰期做到260万，跑得稍微快一点，离场时还有80多万。
8月21日下午，王轩接到信托公司电话，他的产品已经跌破0.9的止损线。王轩有两个选择，要么自己填坑，要么平仓。在净值不断下跌中，王轩看着0.9这条线不断迫近。最高超过2.0的净值，不到三个月的时间被反复洗盘，侥幸心理把他一步步推向止损线。他知道当天清算完，产品的净值会在这个边缘。
信托公司说，补到0.9只需要20多万。几个月前，一天百十万进出王轩见得多了，20多万，也就是分分钟的事情。
“补呗，开个大小！”王轩想。那天星期五，他自己掏钱补仓，补完身上余钱一万元不到。
那个周末怎么过的王轩已经不记得了，相信对王轩来说，那两天时间要过得慢很多。
“星期一开盘跌停，小票一直跌，一点翻身的希望都没有。”王轩说。他从早上九点开始，一直看着电脑屏幕，“基本上早上坐到下午三点都没有动”。
接受交易门采访时这件事情刚好过去一年。我问王轩，如果重新选择，他会不会补仓。
“再选择一次我肯定还是会补。”他回答道，“不，我想想。其实那已经是在赌一个小概率事件。现在做决定，应该不会补。”
收市那一刻，王轩一个人坐在办公室，股灾后扛了两个多月，他的资金和内心都崩溃了。他那天在办公室抽了两包烟。“看着办公室的装饰，茶具，亏那么多钱，欠一屁股债，感觉很恍惚，不相信这是真的。”王轩说。
这一切，都发生得太快了。
在王轩女友G的记忆中，爆仓这天王轩表现挺正常。他还去接G下班，一起出去吃饭。“但是没想到这个冲击，后劲太大了。”G说。
长达半年时间，除了处理清盘事务，王轩多数时间都呆在家里，很少出门见人。他长时间彻夜失眠，长了很多白头发。有一次G发现，王轩头皮上一块指甲盖大的地方头发全脱了。
为了不让自己糟糕的状态影响女友，王轩每天都努力睡觉。他常常在凌晨一点上床，躺到三点，爬起来抽烟到四五点，躺到七点再起床。好几次G夜里起来上厕所，迷迷糊糊中看见客厅一个暗影，只有一个红点闪着亮光，吓得不轻。
阳光化产品爆仓，紧接着就是管理的其它账户斩仓离场。但你也许还记得，王轩五月份重仓的东方园林股灾前停牌了。所以虽然产品停止交易了，但投资人的钱还拿不出来。
“现在净值多少了？”
“为什么钱一直拿不出来？”
“那只股票到底什么时候复牌？”
总有人追问王轩，言语之间满是不信任。但是东方园林什么时候复牌，王轩哪里搞得清楚？他被这些不断重复的问题一直追问到12月。12月7日东方园林复牌，7日、8日、9日，连续三个一字板跌停，到12月10日才打开。当时他的操作权限已被冻结，信托公司每天挂个跌停价出货。
不管是阳光化产品还是直接通过投资人账户管理的资金，王轩跟投资人约定的都是0.9的止损线。整体算下来，补到0.9一共有近500万的缺口，部分账户是亲友的。
从法律角度，王轩不必将净值补到0.9。但权衡再三，他跟朋友还是决定补。他跟朋友一人卖掉老家的一套房子——都是内地省会城市，跟朋友借钱凑了三百多万，部分亲友的钱暂缓，扛过这一轮。收尾工作就是不断地还钱。
跟半年前每天百十万进出时的状态相比，此时的王轩经济状况陡然恶化。几个月前他还在考虑买马萨拉蒂，现在存款已经只有四位数了。他不得不重新考虑自己的消费方式了。
再请人吃饭的时候，王轩会预先算算点什么菜会花多少钱，要如何控制吃饭的节奏，才可以避免吃完饭又去唱K喝酒，继续消费。“那就喝酒嘛，把他喝倒，或者把我喝倒。”王轩说。他一度喝酒喝得胃出血。
聊到这段，G小心翼翼地问王轩：“还有一个，这个能说吗？”
她想补充的是，爆仓后的小半年，家里的开销，房租、水电费、生活费，都是她在承担。那时G已经离开培训机构，自己单干，生源也不稳定。她想，金融毕竟是高风险行业，她还是需要有自己的事业，有稳定的收入来支撑这个家庭。
爆仓后，王轩整理思绪，梳理这一年来发生的事情。
他意识到，大牛市挣钱，预测神准，并没有什么值得炫耀的地方，那不过傻子都能挣的钱。而自己几乎在什么都不懂的情况下，就开始发产品了。“回头看，你完全不知道自己在做什么，只知道买买买。只是你去做了，把事情做起来了。”王轩说，“但最恐怖的是什么？最恐怖的是刚开始你赚钱了，而你根本不知道钱是怎么赚的。”长辈、朋友提醒他注意风险，他根本不会认真去思考市场环境、风险管理这些深层次的问题，“赚钱都赚不过来”。
一年多的疯狂与绝望，自信与自我怀疑，都已经成为过去。无数个不眠的夜晚，王轩反复琢磨，他坚持认为自己身处正确的行业，中国资产管理行业未来前景会很好。只不过自己步子迈得太快，进去就被几耳光扇出来了。
如果要继续留在这个行业，信用不能丢，欠着钱日子不会滋润。他也不可能离开深圳，换个城市重新再来。这也是即便卖房借钱，他都决定跟朋友扛住亏损，把净值补回0.9的原因。王轩说，他的确考虑过不把净值补回0.9，因为的确没钱，“反正没人可以拿我怎么样”。但最终他们还是“想留着青山，也想做个好人”。
留下来，那就要解决自己的问题。
其实王轩不见得非要把自己端起来，走神算子的股神路线。他2013年毕业于香港中文大学工商管理专业，最感兴趣的课程是China Business。这门课的教授投资A股、外汇、地产，是至今对他影响最大的人之一。王轩说自己不爱上学，但可以算爱读书的人，学习能力他是有的。股市失利，还可以换一种方式回来。
爆仓后，为了不让自己过得太沉沦。王轩把大部分时间都拿来看书，投资、哲学、企业管理、文学，他都找来读读。从去年九月到现在，他大概看了七八十本书，目前正在看的是《可卡因传奇》。
再谈交易，王轩认为牛市后半段重仓个股、小盘股，对他来说是深刻的教训。在他看来，所有技术指标都有准确或者不准确的地方，所有的方法都是盈亏同源，没有万能的盈利方法，没有交易圣杯。而活在这个市场中，交易者一定要对自己诚实，知道自己能做到什么。一旦逻辑不连贯，这次做好了，下次还是会出问题。重新去定位自己在交易中的角色，王轩觉得自己应该是一个冲浪板，随波逐流，风平浪静的时候就不动。
目前王轩跟之前的合伙人和另外几个朋友组成的团队，已经有了新的策略，有过千万的资金在实盘跑。他们建立起一些量化模型，研究资金管理、仓位控制，备案，寻找机会发产品。再跟投资人谈时，他不会再投其所好了。“如果对方不认识你的投资理念，只接受银行理财产品的风险，却想要民间借贷的回报，出了问题来把你公司砸了。你也不能把他怎么的。”王轩说。
经历过牛市的疯狂，股灾的爆仓，王轩觉得，以后不可能更糟糕了。跌到后再爬起，他希望这次自己能放慢脚步。股灾的经历，就当是涅槃重生了。
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余额不足，
支付即为同意
- 唯迤是畏
这种事早经历，好事！
- 喜欢刀口舔血
感觉这个基金经理也算靠谱，卖房子给补上了。私募界确实有不少混蛋，随意提取业绩报酬，跌破止损线不补偿的。希望他有机会能够东山再起吧。不过从业内的角度看，他的投资决策和风控太随意了，基本自己一个人说了算。没有一个经验丰富的团队一起合作，基本很难逃过股灾造成的巨亏。失败也是必然的吧。
- 三低原则（低精力、低频度、低风险）
依然是傻子和骗子的故事。只不过傻中有骗，骗中有傻，傻骗不那么界限分明。
- 关注低风险
这人太年轻，能起来，后面前途无量
如果碰到重仓股停牌跌破止损线也是有可能的，这种情况合同里面有豁免。
一个刚做股票的人都敢，而且能发出产品，只能说当时的市场太火爆了。
- 喂喂，我是姜军长，请你务必在坚持最后五分钟，最后五分钟
做人合格，相信以后做事也会不错：）
确实厉害，没杠杆的话，会活得很滋润，东方园林也创了新高
- 低风险爱好者
他获得了最宝贵的经验，相信以后能重新站起来的。
一个失败者想翻身，先问问赢钱的答不答应。
- Technically everybody makes those mistakes. —Charlie Munger @DJCO2018
杠杆毁一生。
对自己一定要诚实！
随便搞股票一年半载的就当股神，只有被打脸的分，一点都不稀奇了
这个哥们算是有骨气的，算是性情中人，别的不说，这点赞一个。
比我大胆多了，很多朋友都找我来开私募，我说，咱们定一个条款，
不约定收益率（告诉你其实蛮高的不过多少咱不敢说），周期10年左右，如果赎回时间自选，那么盈亏自负，大家说 ，你这是霸王条款啊，你的产品卖不出去
仔细一想，这可不是笑话，我的水平也就真的如此……
牛市出牛人，熊市？
只有等潮水退去后，才发现谁是裸泳的。
牛市中谁都是股神，熊市中才发现赚钱的只是少数。
- 一鼓作气，再而衰，三而竭
说句不好听的，股灾爆仓的还来搞私募就是害人
- 轮中套轮
一声长叹，亏钱买经验，不容易但是能面对也不错。
亏了500w，根本就无可能从头再来翻身了，重新找工作才是王道。
首先自己根本就无一套成熟的投资策略能经历牛熊的，其次1000w的本金基本都是借来的，就算翻一倍能提成多少够还500w？真搞不明白这样业绩的人怎么可能还忽悠到投资人投入1000w资金。
严重怀疑故事的真实性，这哥们才毕业1年半，房子不可能是自己出钱买的，必定是父母名下的房子，你的认为全国有多少父母在不涉及刑事或诉讼的前提下，会同意子女卖掉自己的房子还债？还要是两个合伙人的父母都无意见？
胆子好大，做股票半年就敢发产品。。。。
可怜了客户，都成小白鼠了
- 业余转债研究者
站在风口上，猪也能飞起来。
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