我国人均居民储蓄已超3万 储蓄率超50%全球最高|储蓄|储蓄率|存钱_新浪财经_新浪网
&&& &&正文
我国人均居民储蓄已超3万 储蓄率超50%全球最高
　　人均居民储蓄超3万元
　　我国居民储蓄连续3个月突破43万亿，为全球储蓄金额最多的国家
　　据新华社电 作为普通居民家庭财富的主要体现，目前我国居民储蓄余额已超过40万亿元，最近3个月更是持续站在43万亿元关口之上。
　　中国人民银行的最新数据显示，到8月份，我国居民储蓄余额已连续三个月突破43万亿元，位于历史最高位。其中，活期存款超过16万亿元，定期存款超过27万亿元，显示出存款定期化的趋势。
　　过去10年来，我国居民储蓄实现加速度增长，分别于2003年9月、2008年8月、2010年12月和2013年1月突破10万亿元、20万亿元、30万亿元和40万亿元大关，且每突破一个10万亿元大关所用时间不断缩短。
　　特别是最近5年来居民储蓄增速明显加快，目前已较2008年8月的20万亿元规模翻了一倍还多。与之相伴的，是其间持续了24个月的负利率现象。
　　目前我国已成为全球储蓄金额最多的国家，同时也是人均储蓄最多的国家，我国人均居民储蓄已经超过3万元。相应的，我国也是目前全球储蓄率最高的国家，目前居民储蓄率已超过50%，远远超过世界平均水平。
　　■评论
　　防止巨量储蓄脱“实”向“虚”
　　我国居民储蓄已突破43万亿元，且仍在继续攀升。如此高的储蓄规模在世界范围实属罕见。
　　巨额的居民储蓄，意味着我国金融机构有充裕的信贷资金支持经济发展。但让人无奈的是，一些金融机构依靠较低利率的存款，在获得巨额存贷款利差收入的同时，不断将资金投向高利领域，使大量资金流向垄断行业和泡沫产业，客观上造成了资金脱“实”向“虚”，导致中小微实体企业融资难融资贵。
　　居民储蓄是百姓生活所必需的家庭财富，同时也是社会建设所依靠的金融资源。储蓄能否发挥正能量，资金流向极为重要。把巨量储蓄用好用活用扎实，让储蓄资金进入应该去的地方，这在当前中国经济放缓的背景下，意义越发凸显。
　　让居民储蓄“活”起来，就是要让银行资金更多进到实体经济而不是虚拟经济，更多进到战略性新兴产业而不是落后产能，更多地进到“三农”、小微企业等薄弱领域，而不是房地产等泡沫经济。总之要用到既稳增长、又调结构，既利当前、又利长远的领域去，杜绝金融走上脱“实”向“虚”、靠钱生钱之路。
　　让居民储蓄“活”起来，就要引导资金更多流到消费领域中去。经济学家把居民在银行的储蓄存款形象地比喻为“笼中老虎”，按照这一表述的应有之义，老虎理应回归山林。经济学家认为，银行储蓄只有回到消费市场，才能真正拉动内需，进而增强一国经济增长的内生动力。当然，这需要完善社会保障体系，增加居民收入，提升对未来的乐观预期，让百姓消费少些“后顾之忧”。 (新华社)
&&|&&&&|&&
请用微博账号，推荐效果更好！
看过本文的人还看过中国的国民生产总值在2008年仅次于美
时间： 19:26:03
&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&2009年12月&&&&&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&2009年12月&&&&&&&&&&&&《中国与世界经济评论》创刊词&&&&中国进出口银行董事长、行长李若谷&&&&&&&&回顾过去一年多，世界经济形势之复杂多变是历史上少有的。2008年9月份以前，不少人都认为美国次贷危机总体上是可控的，但随着雷曼兄弟破产，危机迅速从美国扩散到全世界，从次贷领域扩散到整个金融体系，并进一步拖累实体经济。今年年初时，许多人都担心大萧条是否会再次来临。但进入二季度以来，世界经济急剧收缩的势头得到遏制，企稳的“绿芽”陆续出现。现在看来，在主要经济体超常规的财政和货币刺激政策作用下，世界经济最坏的时候似已过去，一些指标明显好于早先预期。但世界经济能否持续稳定复苏仍有很多的不确定性。过去金融危机大多发生在发展中国家，但这次金融危机中，冰岛等发达富裕国家几近破产，甚至于美国、英国也因为巨额财政赤字和负债而被怀疑是否具有可持续的偿付能力。主要储备货币发行国不仅大量举债，而且长时间地实行超常规的极度宽松的货币政策，由此引发的国际投机资本流动既影响汇率和资产价格，又使风险集中在率先复苏的新兴市场和发展中国家。在这样复杂的经济环境下，深入研究和准确把握国际国内宏观经济走势非常重要且很具挑战性。经过30多年的改革开放，中国经济在世界经济中的地位已经发生了根本性的变化，与世界各国的经济联系也越来越紧密。按现行汇率来估算，中国2009年国内生产总值次于美国，与日本十分接近；而按购买力平价计算实际已经大大超过日本。在世界主要经济体中，中国的外贸总量发展最快，尤其是金融危机爆发以来，发达国家市场萎缩，中国在全球贸易的比重进一步上升。在许多初级、资源性商品市场，中国早已超过美国成为全球最大买主。预计2009年中国将超过德国成为世界第一大出口国，世界第二大贸易国。中国早已成为外汇储备最多的国家，正日益成为主要的资本输出国。中国对世界经济的影响以及受世界经济的影响随着中国现代化的进程不断上升。考察世界经济必须考虑中国因素；分析中国经济，同样要放在世界经济的大背景下。&&&&&&&&&&&&中国进出口银行是一家执行国家战略、支持国际经济合作的政策性银行。成立15年来，中国进出口银行始终致力于支持中国企业开展对外贸易、海外投资和对外工程承包，目前已经形成包括出口信贷、进口信贷、对外承包工程和境外投资贷款、对发展中国家和地区的投资基金、中国政府对外援助贷款、外国政府和金融机构贷款转贷，以及对外担保、国际结算等在内的完整的业务品种体系。在开展信贷业务的过程中，不少客户都要求我们就国际国内经济形势开展分析研究并提供研究报告，帮助他们判断经济走势，更好地进行经营决策。在当前复杂多变的国际经济金融形势下，中国进出口银行将进一步履行职责，加强对国际经济合作的支持，为有关部门、为客户提供更加优质的金融服务。我们在这个时间推出《中国与世界经济评论》（2009年12月版），正是这一宗旨的具体落实。这份报告是《中国与世界经济评论》的创刊号，今后我们将通过这一平台定期将有关研究成果提供给同行和客户。因为是创刊号，也因为经济形势复杂多变，其中难免错误和遗漏，希望读者提出宝贵意见，便于我们不断改进和完善。当然更希望读者能从中获取有价值的信息和思想，能对风云变幻的世界经济有更清晰的认识和把握。&&&&&&&&&&&&前&&&&&&&&言&&&&&&&&这份报告是在中国进出口银行董事长、行长李若谷的提议和支持下创立的。报告由中国进出口银行首席经济学家王建业带领经济研究部的有关同志完成。王建业全面负责报告的写作和分析框架，并指导主要课题的研究，经济研究部杨纪东、冯春平协助进行组织协调。报告第一章由王建业、方志刚、鲁凌凌撰写，该章图表由魏旭晔制作；第二章由冯春平、魏旭晔撰写；第三章由缪林燕、王晔撰写，专栏3.1由中国进出口银行资金部许辉提供初稿；第四章由王建业、鲁凌凌、李晚晴撰写。谢姚刚为第一章第一节作了早期研究，李晓炜为第四章第二节作了早期研究并提供了初稿。王建业、冯春平在李晓炜、魏旭晔的协助下负责报告的修改、编辑及定稿。这份报告是《中国与世界经济评论》的创刊号，主要对年中国与世界经济形势进行回顾和展望。该报告得益于与中国进出口银行经济研究部及其他部门同事的讨论，借鉴了经济研究部近年来在对外投资、贸易、汇率、国际经济关系等方面的研究成果及早期工作。报告中的观点仅代表作者本人，不反映中国进出口银行的意见。报告的撰写主要基于2009年12月以前可得的数据及所掌握的信息。本报告作者感谢王亚卉、王艳、武琳、赵晓雨在行政和秘书事务上的支持。&&&&&&&&&&&&目&&&&创刊词前言&&&&&&&&录&&&&&&&&第一章后危机时代的经济格局与挑战第一节国际金融危机改变世界经济版图一、危机的近期影响二、危机的长期影响第二节发达国家：恢复经济增长一、短期挑战：超常规刺激政策何时退出？二、中、长期挑战：居民和政府资产负债表调整第三节发展中国家：争取强劲的可持续增长一、对新兴市场大国的挑战二、对其他发展中国家的挑战第四节对国际货币体系的挑战参考文献第二章中国经济第一节中国带领亚洲经济率先复苏第二节经济持续增长的基础仍需夯实一、中国经济持续复苏需要三个转变二、复苏进程中的有利因素第三节中国经济面临的外部环境和风险第四节2010年中国经济：前景、挑战与对策一、主要宏观经济变量的走势二、经济结构调整和增长方式的转变三、审时度势的宏观经济对策参考文献第三章世界经济第一节世界经济复苏面临的主要风险一、不平衡复苏和2010基本预测二、发达国家2009年下半年GDP反弹的主要动力三、发达国家债务不可持续与刺激政策的退出顺序四、世界经济面临的主要风险第二节主要发达国家和地区一、美国二、欧元区与其他西欧发达国家三、日本&&&&&&&&464849&&&&&&&&&&&&第三节新兴市场和发展中国家一、发展中国家的企稳与复苏二、增加投资，加快经济增长三、改善投资环境，增进南南合作第四节大宗商品市场参考文献第四章国际金融专题第一节后危机时代的国际金融再平衡一、对国际金融不平衡的重新关注二、国际金融再平衡的现状三、世界经济向新的长期均衡过渡四、过渡期的国际金融再平衡五、中国与G20“可持续”增长新框架六、结论第二节中美流动性比较一、引言二、危机爆发以来境内外流动性差异三、对境内外流动性的变化趋势的思考第三节储蓄、投资与经济增长——中国的经验及对其他国家的启示一、引言二、经济增长、储蓄与投资的跨国经验观察三、中国储蓄与投资的变化趋势四、支持中国高储蓄高投资的因素五、对其他发展中国家的启示六、结语参考文献&&&&&&&&8586&&&&&&&&专栏2.1中国为何能够率先复苏？2.2中国2010：通货膨胀的风险有多大？3.1货币政策，长期利率与债券市场3.2印度尼西亚：经济较快复苏与可持续发展&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&CONTENTS&&&&ForewordPrefaceChapter1.Post-CrisisEconomicLandscapeandChallenges1FinancialCrisisandtheChangingEconomicGeography1.1Short-TermImpactsoftheCrisis1.2Long-TermImpactsoftheCrisis2DevelopedCountries:SecuringaRecovery2.1Short-TermChallenges:ExitStrategies2.2Medium-TermChallenges:BalanceSheetsAdjustments3DevelopingCountries:AchievingaHigh,SustainableGrowth3.1PolicyChallengesforEmergingMarketEconomies3.2PolicyChallengesforOtherDevelopingCountries4InternationalMonetarySystems:AdaptingtotheNewRealityReferencesChapter2.TheEconomicOutlookofChina1China’sRecoveryinaGlobalContext2SustainingRecovery2.1ThreeTurningPointstoWatch2.2SupportingFactorsinFavorofChina3ExternalEconomicRisks4Chinain2010:Prospects,Challenges,andPolicyResponse4.1ForecastsofMajorMacroeconomicIndicators4.2StructuralAdjustmentandGrowthModel4.3TimelyandAdjustablePolicyResponseReferencesChapter3.WorldEconomicOutlook1KeyRiskstoGlobalEconomicRecovery1.1BaselineProjectionsfor20101.2FactorsBehindthe2009Rebound1.3FiscalSustainabilityandExitfromtheStimulusPolicies1.4MajorRisksFacingtheWorldEconomy2DevelopedCountries2.1TheU.S.2.2EuroAreaandOtherEuropeanCountries2.3Japan&&&&&&&&464849&&&&&&&&&&&&3EmergingMarketsandDevelopingCountries3.1DevelopingCountries’PerformanceSoFar3.2IncreasingInvestmentandGrowth3.3FacilitatingTradeandInvestmentamongDevelopingCountries4CommodityMarketsReferencesChapter4.TopicsinInternationalFinance1EconomicRebalancinginthePost-CrisisEra1.1RecentAttentiontoInternationalFinancialImbalances1.2CurrentStatusofInternationalFinancialImbalances1.3TowardaLong-TermEquilibrium1.4FinancialImbalancesintheTransitionPeriod1.5ChinaandtheG20GrowthFramework1.6Conclusions2ComparingLiquidityinChinaandtheU.S.2.1LiquidityMatters2.2FinancialCrisisandLiquidityatHomeandAbroad2.3ChangingLiquidityintheComingYear3China’sExperienceinSaving,InvestmentandGrowth3.1Introduction3.2Cross-CountryEvidenceonSavings,InvestmentandGrowth3.3China’sSavingandInvestmentRecord3.4WhatDrivesChina’sHighSavingsandInvestment3.5RelevancetoOtherDevelopingCountries3.6ConcludingRemarksReferences&&&&&&&&8586&&&&&&&&Boxes2.1WhydidChinaReboundEarlierThantheRestoftheWorld?2.2Chinain2010:HowHighistheIn?ationRisk?3.1MonetaryPolicy,Long-TermRateandBondMarkets3.2Indonesia:ResilienceAmidGlobalCrisisandIssuesofSustainableGrowth&&&&&&&&&&&&&&&&&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&第一章&&&&&&&&后危机时代的经济格局与挑战&&&&&&&&第一节国际金融危机改变世界经济版图&&&&这次源于美国的国际金融危机最终演变成全球经济的大衰退（GreatRecession）。为了应对危机，各主要经济体，特别是发达国家大举借债，实行超常规的财政和货币刺激政策。大衰退和超常规的刺激政策不仅对后危机时代的世界经济格局有着明显的影响，而且将深刻地改变世界主要经济体的长期增长路径。虽然这次金融危机给发展中国家带来巨大的冲击，但由于危机的发源地在发达国家，且世界经济的结构早在危机前就因中国等新兴市场经济体的崛起而开始了根本性的变化，这次危机对发达国家和发展中国家的影响是不对称的，它因此而加速了世界经济版图的变化，加速了世界生产、消费和投资中心向新兴市场和发展中国家，特别是亚洲地区的转移。&&&&&&&&一、危机的近期影响（一）对经济规模的影响&&&&本节从国内生产总值、国际贸易、投资、消费等主要经济变量来分析这次金融危机对世界主要经济体的近期影响。&&&&&&&&国内生产总值&&&&无论是以现行汇率还是以购买力平价（PPP）计算的国内生产总值来衡量，美日欧等西方发达国家在世界经济中的比重自本世纪以来持续下降，此次金融危机所引起的发达国家深度衰退进一步加强了这一下降的趋势。与此相反，以“金砖四国”（BRICs，即中国、印度、巴西、俄罗斯）为代表的新兴市场国家，特别是中国，在世界经济中的比重大大上升。在未来五年内，按PPP计算，金砖四国和美欧日经济总量的差距很可能缩小到全球GDP的10％以内。中国按PPP来计算的国内生产总值早就超过了日本，预计在2013年超过欧元区（图1-1至图1-4）。&&&&&&&&09&&&&&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&&&&&图1-1.按现行汇率计算的GDP:中、美、欧、日比较（全球GDP占比，%）&&&&50&&&&&&&&预测&&&&&&&&1999&&&&&&&&2001&&&&&&&&2003&&&&&&&&2005&&&&&&&&2007&&&&&&&&2009&&&&&&&&2011&&&&&&&&2013&&&&&&&&中国&&&&&&&&美国&&&&&&&&欧元区&&&&&&&&日本&&&&&&&&图1-2.按现行汇率计算的GDP:金砖四国与发达国家比较（全球GDP占比，%）&&&&100&&&&&&&&预测&&&&&&&&1999&&&&&&&&2001&&&&&&&&2003&&&&&&&&2005&&&&&&&&2007&&&&&&&&2009&&&&&&&&2011&&&&&&&&2013&&&&&&&&金砖四国&&&&&&&&美国+欧元区+日本&&&&&&&&图1-3.按购买力平价（PPP）计算的GDP：中、美、欧、日比较（全球GDP占比，%）&&&&&&&&&&&&预测&&&&&&&&1999&&&&&&&&2001&&&&&&&&2003&&&&&&&&2005&&&&&&&&2007&&&&&&&&2009&&&&&&&&2011&&&&&&&&2013&&&&&&&&中国&&&&&&&&美国&&&&&&&&欧元区&&&&&&&&日本&&&&&&&&图1-4.按购买力平价（PPP）计算的GDP:金砖四国与发达国家比较（全球GDP占比，%）&&&&0&&&&&&&&预测&&&&&&&&1999&&&&&&&&2001&&&&&&&&2003&&&&&&&&2005&&&&&&&&2007&&&&&&&&2009&&&&&&&&2011&&&&&&&&2013&&&&&&&&金砖四国资料来源：IMFWEO数据库，中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&美国+欧元区+日本&&&&&&&&10&&&&&&&&&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&本文的分析强调以购买力平价方法计算，不仅是因为不进入国际贸易的劳务和商品（占发达国家GDP的大部分）在发达和发展中国家价格差异很大，按现行汇率计算的国内生产总值会夸大发达国家与发展中国家经济规模的差别，而且是因为国际货币基金组织计算投票权或份额的公式已开始包括按PPP计算的GDP，该数据已开始在国际金融治理结构的改革中具有实际意义。进一步增强按PPP计算的GDP在IMF份额计算公式中的权重将有利于增加发展中国家在国际金融事务的话语权。按现行汇率来计算，中国的国民生产总值在2008年仅次于美、日，居世界第三。2009年日本GDP按同比价格估计收缩5％，中国的GDP增长在8％以上。然而，由于日元对美元升值，按现行汇率以美元计量的日本GDP不降反升，很可能继续高于中国（图1-5和图1-6）。但日元对美元汇率在危机中的暂时变化对GDP的影响最终将让位于中日实际增长率的巨大差异。中国的GDP（按现汇计算）预计在2010年超过日本而居世界第二位。人民币对美元中长期升值的趋势也将使中美经济规模（按现行汇率计算）的对比朝着有利于中国的方向变化。中国GDP（以美元计量）赶上美国的时间将比单纯按两国增长率差异估算来得更早。&&&&&&&&图1-5.美、中、日、德国内生产总值（PPP）比较，（万亿美元）&&&&1612840&&&&&&&&1&&&&&&&&14.414.314.77.98.79.74.3美国中国4.2&&&&日本&&&&&&&&&&&&&&&&4.3&&&&&&&&2.9&&&&&&&&2.8德国&&&&&&&&2.9&&&&&&&&资料来源：IMFWEO数据库，中国进出口银行经济研究部。1PPP指购买力平价，2009年、2010年为预测值。&&&&&&&&图1-6.美、中、日、德国内生产总值（现汇）比较，（万亿美元）&&&&1612840&&&&&&&&1&&&&&&&&14.414.2714.7&&&&&&&&&&&&&&&&4.54.965.3美国中国&&&&&&&&4.95.055.2&&&&日本&&&&2&&&&&&&&3.73.243.3德国&&&&&&&&资料来源：IMFWEO数据库，中国进出口银行经济研究部。12009年、2010年为预测值。2日本的GDP在2009年预计收缩5.4%，按现汇计算的GDP从2008年的4.9万亿美元升到2009年的5.1万亿美元，主要是因为日元对美元升值。&&&&&&&&11&&&&&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&&&&&国际贸易&&&&上世纪后期，国际贸易的80％以上是发生在人均收入相对接近的发达国家之间，美、日、欧在国际贸易中居于主导地位。这一格局在2002年以后发生明显变化。剔除欧元区内贸易后，主要发达国家（G7）在世界贸易中的比重从2001年的70％以上下降到2008年的约55％，预计该比率在2009年将进一步下降。与此同时，东亚区域内贸易发展速度高于全球贸易发展速度，新兴市场国家在世界贸易中的份额不断上升。金砖四国在国际贸易中的份额在年间几乎翻了一番，达到27％。在新兴市场大国中，中国的对外贸易量发展最快。尤其是金融危机爆发以来，发达国家市场萎缩，中国在全球贸易中的比重进一步上升。在许多初级、资源性商品市场上，中国早已超过美国成为全球最大买主。预计2009年中国将超过德国成为世界第一大出口国，世界第二大贸易国（图1-7，图1-8）。中国成为世界出口大国是世界生产格局变化、供应链按比较优势跨国整合的结果。制造业从发达国家向发展中国家转移的趋势不可逆转，已经转移出去的产业将很难重新回到生产成本相对较高的国家和地区。在后危机时代，预计南－北贸易将呈恢复性增长。同时由于南－南贸易将增长较快，其在以后全球贸易中的比重将有所上升。图1-7.&&&&15%9%19%12%&&&&&&&&主要经济体在世界贸易的比重（％）&&&&15%8%18%14%&&&&德、法、意15%(不包括欧元区内贸易)&&&&&&&&德、法、意15%(不包括欧元区内贸易)&&&&&&&&2006&&&&&&&&45%&&&&&&&&日本9%美国19%中国12%其他国家和地区45%&&&&&&&&2008&&&&&&&&45%&&&&&&&&日本8%美国18%中国14%其他国家和地区45%&&&&&&&&资料来源：IMF，中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&图1-8.贸易额，2009&&&&3&&&&&&&&1&&&&&&&&（万亿美元）&&&&2.5&&&&出口额进出口总额&&&&&&&&2&&&&&&&&2.11.151.10&&&&&&&&2.01.010.57美国1.1日本&&&&&&&&1&&&&&&&&0&&&&&&&&中国&&&&&&&&德国&&&&&&&&资料来源：BEA，中国国家统计局，德国联邦统计局，日本大藏省，中国进出口银行经济研究部根据2009年前三季度实际贸易额估算。1商品贸易额。&&&&&&&&12&&&&&&&&&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&投资&&&&根据已公布的各国及国际组织的统计数字，中国按购买力平价计算的国内投资总额早在2007年就达到3万亿美元，超过同期美国的投资额（约2.8万亿美元）（图1-9）。受金融危机的影响，美日欧等发达国家和地区的国内投资在年间大幅下降，中国与美欧日在国内投资方面的差距进一步加大（图1-10）。由于投资的规模代表了生产资料市场的规模，中国的需求因而对全球生产资料的生产和销售具有重大的影响。值得指出的是，中国近年来的投资中，尤其是在危机期间反周期的投资支出，相当大的部分是基础设施的投资，而不是制造业，特别是出口行业生产能力的投资。图1-9.中、美国内投资规模（PPP）比较，（万亿美元）&&&&43210&&&&&&&&美国&&&&&&&&中国&&&&&&&&2001&&&&&&&&2002&&&&&&&&2003&&&&&&&&2004&&&&&&&&2005&&&&&&&&2006&&&&&&&&2007&&&&&&&&2008&&&&&&&&资料来源：IMF，BEA，中国国家统计局，中国进出口银行经济研究部估算。&&&&&&&&图1-10.国内投资（PPP）,2008（万亿美元）&&&&43210&&&&&&&&3.42.6&&&&&&&&1.0中国德国美国&&&&&&&&0.6日本&&&&&&&&资料来源：IMF，BEA，中国国家统计局，中国进出口银行经济研究部估算。&&&&&&&&13&&&&&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&&&&&对于国际投资者来说，资本市场的规模、深度和流动性至关重要。国际金融危机带来了发达国家资产泡沫的破灭，证券市场市值大幅缩水。从2007年8月底至2009年10月底，美、欧、日的股票市场均出现不同程度的萎缩，而中国证券市场市值则略有增加。加上香港证券市场的市值，中国的资本市场规模已经超过日本（图1-11）。中国的实体经济率先复苏，企业的财务状况和盈利前景都先于发达国家而企稳向好，为国内资本市场的发展奠定了基础，也使中国的资本市场包括香港股票市场成为全球最具吸引力的市场。与危机前大量资本流入美国等发达国家资本市场形成对比的是，国际资本在后危机时代将更明显地呈现出“西金东流”的特点。从2009年初至12月中旬，中国大陆和香港证交所的初始发行股（IPO）市场（约516亿美元）已相当于美国股市同期IPO总值（约265亿美元）的两倍。国际资本“西金东流”现象将给新兴市场国家，包括中国，在后危机时代维持国内宏观经济的稳定带来一定困难，但从中长期来看，这又有助于这些国家资本市场的发展和扩大，从而在国际资本流动和金融资源的分配中发挥举足轻重的作用。&&&&&&&&图1-11.股市市值，&&&&&&&&&&&&1&&&&&&&&（万亿美元）&&&&香港特别行政区&&&&&&&&美国&&&&&&&&日本&&&&&&&&中国大陆和香港特别行政区&&&&&&&&资料来源：Bloomberg。1日及日，中国大陆包括上海和深圳交易所市值总和。&&&&&&&&外汇储备的规模不仅反映了一个国家应对外部突发事变的能力，而且影响一个国家的资产负债表及对外净投资头寸。在过去相当长的一段时期内，国际金融组织包括IMF，认为外汇储备对于实行浮动汇率、可以在国际资本市场上筹措资金的国家（主要是发达国家）已不再重要，因而倾向于大幅度减少外汇储备在决定国际金融组织投票权中的权重。但这次危机中若干发达国家国际收支巨大的不平衡，甚至濒临破产的事实已开始改变人们对储备资产和资本市场在危机情况下融资功能的看法。在后危机时代，掌握在货币当局手中具有高流动性的金融资产将对维持国内宏观和金融的稳定以及国际投资格局的变化发挥巨大的影响。“金砖四国”外汇储备与美、欧、日的比率从2000年的30:70上升到2008年的70:30。此次危机进一步巩固了国际外汇储备资产向新兴市场大国的集中。中国早已成为外汇储备最多的国家。截至2009年9月底，中国官方外汇储备的规模已相当于世界第二大外汇储备国日本的两倍以上（图1-12）。&&&&&&&&14&&&&&&&&&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&图1-12.官方外汇储备&&&&&&&&&&&&1&&&&&&&&（十亿美元）&&&&&&&&2273&&&&&&&&1053138中国日本德国76美国&&&&&&&&资料来源：IMF，中国国家统计局。1中国、日本数据为2009年9月底，德国、美国数据为2008年12月底。&&&&&&&&消费&&&&国际上有一种流行的观念，认为由于多种国内因素，特别是消费金融、医疗、养老保险不发达，中国的居民消费受到压抑，由此造成储蓄率高企。实际情况并非如此。据世界银行有关资料，近10年来，中国的居民消费一直以年均12%的速度增长，增长速度远超过世界主要的发达消费大国（美、日、德）的同期表现（图1-13）。在国民收入统计中，按支出法计算的最终消费支出（包括居民、政府及其他消费支出）在过去的十年里也以比主要发达国家高得多的速度递增。按现汇计算，我们预计中国两年内将超过德国，成为世界第三大居民消费国，五年内有可能取代日本世界第二大居民消费国的地位。如果按购买力评价（PPP）计算，在2008年中国的居民消费已大大超过日本，成为仅次于美国的消费大国（图1-14）。图1-13.居民最终消费增长率，（年平均，％）&&&&&&&&&&&&中国&&&&&&&&美国&&&&&&&&日本&&&&&&&&德国&&&&&&&&资料来源：世界银行，中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&图1-14.居民最终消费，2008（万亿美元）&&&&1086420&&&&&&&&9.2&&&&&&&&9.2&&&&&&&&现行汇率购买力平价&&&&&&&&2.91.6美国中国&&&&&&&&2.5&&&&&&&&2.2&&&&&&&&1.9&&&&&&&&日本&&&&&&&&1.5德国&&&&&&&&资料来源：世界银行，中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&15&&&&&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&&&&&如果扣除非贸易的部分（主要是劳务），即中美消费之间最缺乏可比性的部分，中美两国最终居民消费的差距进一步缩小（中国约相当于美国的二分之一）。就一些主要的耐用消费品来看，中国的市场规模已经超过美国。月，中国汽车的销量达到了创纪录的九百六十万辆，预测第四季度的中国汽车市场还将延续这种旺销势头，全年汽车销售总量有望达到一千三百万辆，从而超过美国（预计全年销量约一千万辆）成为全球第一大汽车市场。至2008年底，中国网民数量已超过美国，达3.38亿人，虽然中国的互联网普及率（25.5%）还远远低于美国等发达国家（图1-15）。总的来看，中国消费支出在收入率先增长并经过一定的时滞以后，正在较快地增长，这不仅是因为年轻的一代有更强的消费倾向，农村城镇化在改变乡村人口的消费观念，而且在中国这样的发展中大国，人口年龄结构的未来变化也将进一步推动消费的增长。图1-15.&&&&&&&&&&&&主要商品和劳务销售比较1，&&&&中国美国&&&&&&&&汽车销售（万辆）&&&&资料来源：中国进出口银行经济研究部。1汽车销售为月销售量，互联网人数为2008年底。&&&&&&&&互联网人数（百万人）&&&&&&&&（二）对世界经济增长动力来源的影响&&&&金融危机前，世界经济增长的主要动力在美国等发达国家，靠这些国家的最终消费拉动。在金融危机期间，美、日、欧等发达国家非政府部门的投资和消费需求急剧下降，从而造成经济萎缩，又通过国际贸易和投资渠道，拖累全球经济。只是由于中国等新兴市场国家仍然保持一定的经济增长，世界经济才得以避免更深度的衰退。从2009年的情况来看，中国带动亚洲在全球经济中率先复苏，亚洲新兴市场经济体已成了世界经济复苏的主引擎。在后危机时代，对于主要经济体对世界经济增长的贡献，国际金融组织、投资银行以及学术研究机构都有一个基本的共识，那就是美、日、欧等发达国家对世界经济增长的贡献将小于新兴市场和发展中国家（图1-16）。据世界大型企业联合会（TheConferenceBoard）预测，在年期间，中国对世界经济增长的贡献将超过美、日、欧，全球商品和劳务产出新增部分的80％将来自新兴市场和发展中国家。当然任何一个机构对未来的预测都是在不完全信息情况下的推断，误差将是不可避免的。但后危机时代世界经济增长的主要动力来自以中国为代表的新兴市场和发展中国家而非发达国家却是一个不争的事实。&&&&&&&&16&&&&&&&&&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&图1-16.对世界经济增长的贡献（％）&&&&-2&&&&&&&&中国美国其他&&&&&&&&平均&&&&&&&&2009&&&&&&&&平均&&&&&&&&资料来源：IMF，TheConferenceBoard，中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&二、危机的长期影响&&&&长期来看，国际金融危机对世界经济影响深远，主要表现在债务分布、金融体系和长期经济增长率等三个方面。人口结构的未来变化趋势将进一步加强此次危机对主要经济体长期经济增长率的影响。&&&&&&&&（一）对债务分布的影响&&&&国际金融危机导致对外金融资产和负债地区分布的深刻变化。危机使美日欧等发达国家和地区政府和政府担保债务大幅增加，这些国家的公共债务相对于偿付能力（国内生产总值，财政收入等）急剧上升（表1-1）。尤其是美国政府接管“两房”债务后，公债占GDP的比率大幅攀升至89%。由于巨大的财政赤字以及二次世界大战后婴儿潮一代进入退休年龄，医疗保险、医疗救助、社会保险等刚性支出呈结构性增加。在可预见的将来，美国政府债务对GDP的比率将继续上升。应该指出的是，此次危机对美国等发达国家债务/GDP比率的影响主要并不是由于危机期间巨额的金融救助等其他支出，而是危机改变了偿付能力的前景，即GDP和财政收入的增长路径。相比之下，金融危机期间的反周期政策对新兴市场大国债务负担的影响是非常有限、暂时的。未来5年内，预计G20发达国家和新兴市场国家债务对GDP比率的差距将进一步扩大，全球债务负担将进一步集中在发达国家，给这些国家的经济增长前景蒙上了一层深深的阴影。&&&&&&&&17&&&&&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&&&&&表1-1.&&&&&&&&国际金融危机与政府债务&&&&2007危机前估计（GDP占比，%）20.923.488.899.9.886.9.740.22014预测21.1.&&&&&&&&中国美国日本德国备忘项目：G20发达国家1G20新兴市场国家&&&&&&&&20.263..837.5&&&&&&&&2&&&&&&&&资料来源：IMFStaffPositionNote,“TheStateofPublicFinances:ACross-CountryFiscalMonitor”,July发达国家包括指美国、英国、法国、日本、德国、意大利、加拿大、韩国、澳大利亚。2G20新兴市场国家包括中国、印度、巴西、俄罗斯、印度尼西亚、墨西哥、土耳其、阿根廷、沙特阿拉伯、南非。&&&&&&&&（二）对发达国家金融体系的影响&&&&此次国际金融危机深刻地改变了发达国家金融体系的结构。2008年9月的金融海啸最终导致美国独立投资银行的消失：百年券商雷曼兄弟倒闭，美林证券变相破产，高盛及摩根斯坦利为得到从美联储获取紧急贷款的资格，申请并获准成为（商业）银行控股公司。美国以及其他发达国家在这场危机中被迫对一些濒临破产的商业银行、保险公司等金融机构实行大规模救助，包括参股，使得本应破产但“太大而不能倒”的金融机构继续存在。随着相当数量中小银行的破产，美国等国家的金融机构变得更缺乏竞争，更易产生系统性风险。不仅大量的不良资产继续在银行系统的账面上存在，而且超常规救助所留下的“道德风险”，即亏损社会化、赢利私有化，将对金融机构的经营行为、风险意识留下长期的负面影响。危机对发达国家的金融监管也将产生持久的影响。以自我监管能够稳定市场的假设为立足点的轻度监管模式，以及足够数量的“高水平市场参与者”能够准确地判断并管理系统性风险的自由市场观念都已被抛弃。危机后，发达国家对金融体系系统性风险特征的识别和控制能力受到质疑，发达国家的金融模式、金融理念也面临严重的挑战。预计发达国家对银行和非银行金融机构的限制将会增多，对资本充足率、杠杆率的要求也会提高，金融机构的营运成本会相应上升。与美国等发达国家形成鲜明对比的是，中国的金融体系在本次危机中保持了稳定，并日益成为维护世界金融稳定的重要力量。2008年底中国银行业金融机构资产总额达到62.4万亿元，资本充足率达到12%，不良贷款率持续下降至2.4%。中国的对外净资产在危机期间继续扩大。中国成为国际收支赤字国重要的融资来源，对缓和金融危机给美国等发达国家带来的冲击起了一定的作用。&&&&&&&&18&&&&&&&&&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&（三）人口结构的变化&&&&从总量来看，未来几十年欧美发达国家占世界人口的比例将进一步下降，而发展中国家尤其是非洲国家的人口比例将上升（图1-17）。但对发达国家和发展中国家长期经济增长率影响最大的还不是人口数量，而是人口年龄结构的变化。发达国家将面临严重的人口老龄化问题，其工作年龄人口在总人口中的比重将大幅下降。与养老有关的支出以及工作年龄人口相对萎缩对税收的影响都将增加发达国家图1-17.世界人口分布，2010重新恢复财政及债务可持续性的困难。老龄化对发达国家财政和长期经济增长5%美国5%11%率的影响很可能超过此次金融危机。欧洲11%32%而发展中国家正好相反，工作年龄人中国20%20%印度18%口相对于被赡养人口将较快增长（图非洲15%1-18）。人口年龄结构的变化将进一15%18%其他32%步加大发达国家和发展中国家的长期经济增长率的差距，推动世界经济的重心资料来源：UnitedNationPopulationDivision，2009。向发展中国家和地区转移。图1-18.人口年龄结构变化，（变化数，亿人）&&&&32.521.510.50-0.5&&&&&&&&0-9&&&&&&&&10-19&&&&&&&&20-29&&&&&&&&30-39&&&&&&&&40-49&&&&&&&&50-59&&&&&&&&60-69&&&&&&&&70-79&&&&&&&&80以上发展中国家&&&&&&&&发达国家&&&&资料来源：UnitedNationPopulationDivision，2009。&&&&&&&&（四）对主要国家长期经济增长率的影响&&&&由于前述公共债务负担，居民部门去杠杆过程等因素的影响，美国等发达国家消费的增长率将在今后相当长的一段时期内低于可支配收入的增长率。消费约占美国国民生产总值的七成，因此消费需求相对较低的增长率对美国等发达国家的长期经济增长率有直接的负面影响。此外，对金融系统资产负债表的修补，金融监管的加强将一定程度提高金融企业的运营成本，间接影响投资。为了恢复财政的可持续性，美国等发达国家将增加税收。加税也会影响长期增长率。人口数量和年龄结构在发达国家和发展中国家之间的不对称变化将进一步扩大危机后中国与美国、发达国家与金砖四国长期增长率的差距。&&&&&&&&19&&&&&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&&&&&早在2003年，“金砖四国”这一词汇的发明者就预测中国将于2040年超过美国而成为世界最大的经济体。1同样是高盛的经济学家，由于对中美相对增长率和人民币－美元汇率预期的修正，他们在2009年将中国GDP超越美国的时间提前到2027年。其他投资银行的经济学家甚至预言中国的名义GDP在换算成美元以后很可能在2020年将超过美国。不管这些预测的可靠性如何，可以肯定的是，此次金融危机导致了发达国家长期经济增长率的下降，加快了中国经济总体规模赶超美国等发达国家的进程。&&&&&&&&第二节发达国家：恢复经济增长&&&&对于发达经济体来说，尽管深度衰退的势头得到了遏制，从2009年第三季度起经济活动出现了企稳迹象，但GDP的反弹并不是由于消费和投资需求的复苏，而是企业存货调整或再库存、超常规的财政和货币刺激，以及亚洲率先复苏的拉动所致。再库存和超常规扩张性政策的作用是暂时的。此外，此次危机暴露的发达国家，主要是美国经济深层次、结构性的问题并没有，也不可能在短期内得到根本的解决。发达国家经济持续稳定复苏因此面临严峻的短期和长期挑战。&&&&&&&&一、短期挑战：超常规刺激政策何时退出？&&&&发达国家的货币和财政当局在2010年将面临两难境地：一方面，在本国经济复苏内在动力不足的情况下，过早地从超常规的刺激政策退出，很可能重蹈日本上世纪90年代的覆辙，使本国经济陷入危机后的二次衰退；但另一方面过长地保留超常规的扩张政策，将增加流动性失控、中长期货币危机以及通货膨胀的风险，也使得财政和债务更不可持续，中长期调整更加困难（表1-2、图1-19）。就像久病不愈的患者如何摆脱对具有很强副作用“药物”的依赖，是继续扩张还是退出，发达国家的宏观经济政策制定变得十分棘手。表1-2.发达国家/地区利率变动情况（%）&&&&2007.12名义利率美国欧元区日本实际利率美国欧元区日本&&&&资料来源：WorldBank,ThomsonDatastream.&&&&1&&&&&&&&2008.9&&&&&&&&2008.12&&&&&&&&2009.2&&&&&&&&4.524.000.80&&&&&&&&1.944.300.80&&&&&&&&0.522.700.40&&&&&&&&0.151.140.30&&&&&&&&0.420.900.10&&&&&&&&-3.000.40-1.30&&&&&&&&0.431.300.00&&&&&&&&0.900.670.60&&&&&&&&见WilsonDemonicAndRoopaPurusnothaman(2003),“DreamingWithBRICs:ThePathto2050.”GoldmanSachs,GlobalEconomicsPaperNo.99.&&&&&&&&20&&&&&&&&&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&图1-19.主要发达国家/地区央行资产变动情况&&&&&&&&&&&&1&&&&&&&&2007日本央行&&&&&&&&2008英国央行&&&&&&&&2009欧洲央行美联储&&&&&&&&资料来源：BankofJapan,BankofEngland,EuropeanCentralBank,FederalReserve.12007年7月末=100&&&&&&&&影响发达国家经济决策当局判断刺激政策退出时机的主要因素至少有以下几个：&&&&&&&&失业率的走势&&&&发达国家的就业形势在2009年持续恶化。2009年9月，OECD国家的平均失业率达到8.5%，这是战后以来的最高水平。其中，欧元区失业率为9.7%，日本失业率为5.3%。22009年10月，美国的失业率达到10.2%，创29年来新高。3面对严峻的就业形势，尽管发达国家和国际组织已出台加大就业培训和指导、缩短工时、增加公共服务岗位、完善失业救济体系等多项措施，但以往经济周期复苏阶段产出和就业的数据表明，劳动力市场的回暖往往滞后于经济的回升，这一时滞有可能长达1-2年。据预测，到2010年，OECD国家的失业率可能达到10%，失业人数将比2007年增加2500万。4庞大的失业群体不仅是个社会问题，而且对消费需求的复苏产生下行压力，最终影响经济增长的进程。正是由于这一原因，只要失业率仍然高企，发达国家就将继续维持扩张性的宏观经济政策。&&&&&&&&金融体系的修复&&&&资本市场的反弹一定程度地缓解了经济危机对发达国家金融机构资产负债表的压力，一些得到紧急救援的银行近来亦纷纷偿还政府的贷款。但是，发达国家银行和非银行金融系统的状况并没有得到根本的改善。抵押贷款（包括商业房地产抵押贷款）的违约率仍然高企，银行仍然惜贷，不良贷款或所谓的“有毒资产”仍然留存在银行，特别是那些“太大而不能倒”的金融机构的账面上，证券化市场也没有重新启动的迹象。2009年成了美国自1992年以来银行破产数量最多的一年，破产的银行多达140家，该数字在年全年分别为3家和25家。英国、德国、瑞士、法国、荷兰等欧洲国家银行业的调整，对不良资产的处理甚至滞后于美国。5&&&&&&&&234&&&&&&&&5&&&&&&&&数据来自OECD网站，详见http://www.oecd.org/dataoecd/1/38/.pdf。数据来自美国劳工部网站，详见http://www.bls.gov/。数据来自OECD劳动和就业部长级会议（2009年9月，巴黎），详见http://www.oecd.org/document/16/0,3343,en_32_1_1_1_1,00.html宋玮：《金融危机下欧洲银行业发展探析及前景展望》，《银行家》2009年第3期。&&&&&&&&21&&&&&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&&&&&恢复金融体系稳定的关键在于厘清资产负债结构，处置不良资产。而银行信用收缩，实体经济和市场信心低迷，反过来又加大了修缮资产负债表的难度。只有实体经济和金融市场能恢复和保持稳定，发达国家金融体系稳定复苏过程才能开始。&&&&&&&&财政的承受能力&&&&超常规救市的后果之一是政府债务的激增。在政治和经济形势不允许继续维持极高财政赤字的情况下，超常规扩张的财政政策的渐进退出有可能先于货币刺激的退出。较长时间维持扩张性货币政策亦有助于防止财政借债成本的快速上升。值得指出的是，发达国家超常规的宏观政策具有全球性的影响，有些是对发展中国家很不利的。但发达国家决策当局考虑的只是本国的利益，这种矛盾将增加全球经济复苏的不确定性和不稳定性。&&&&&&&&二、中、长期挑战：居民和政府资产负债表调整&&&&国际金融危机从根本上说是发达国家，主要是美国高负债、高消费、非贸易部门在资产泡沫的支持下过分膨胀及居民和政府资产负债表风险和矛盾过度累积的结果。从这个意义上来说，美国等发达国家中长期的调整将涉及产业结构转变、居民部门降负债，以及恢复财政和公共债务的可持续性。&&&&&&&&产业结构调整&&&&发达国家负债消费最终不可持续的背景是经济全球化带来的产业跨国转移。自上世纪后期，美国等发达国家的劳动密集型、资源密集型产业和附加值较低的其他产业（主要是制造业）开始大规模地转移到生产成本较低的新兴市场和发展中国家。国内产业的空心化以及在资产泡沫支撑下的汇率高估使得金融服务业等非贸易部门过度发展，脱离实体经济的需要。例如，高杠杆甚至使金融业盈利一度占到国内企业部门盈利的30%以上。美国等发达国家产业和就业结构的调整涉及生产要素的重新配置，将是一个较长的过程。贸易和投资保护主义将不会使已转移出去的产业重回生产成本高昂的国家。&&&&&&&&居民部门降负债&&&&金融危机带来的负财富效应使发达国家的个人储蓄率从危机前的低位反弹。2009年下半年，美国居民储蓄率上升至5%左右。6根据麦肯锡的分析，收入不变时，美国居民储蓄率每提高一个百分点，消费支出就会减少约1000亿美元。7由此看来，随着发达国家储蓄率的提高，消费为发达国家经济增长提供的动力会被削弱，从而延缓经济复苏的进程，但有助于将美国等经常项目赤字国的赤字维持在危机后的低位。&&&&&&&&67&&&&&&&&根据美国经济分析局（BEA）数据计算。CharlesAtkinsandSusanLund,TheEconomicImpactofIncreasedUSSavings,MckinseyQuarterly,2009(4).&&&&&&&&22&&&&&&&&&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&发达国家居民的消费—储蓄行为在危机期间发生了很大变化，但这些国家，主要是美国等负债较高国家的家庭负债存量下降不大。根据日本上世纪90年代资产泡沫破灭后的调整经验，美国等发达国家居民资产负债表的修复，负债对可支配收入降到一个可持续的水平，也许需要5年以上的时间。8&&&&&&&&恢复财政和债务的可持续性&&&&美国2009财年的财政赤字高达1.42万亿美元，占当期GDP的10%左右。德国、法国、意大利、荷兰、比利时等欧盟国家的财政赤字均大大超过了欧盟《稳定与增长公约》规定的3％上限。9受金融危机对发达国家国民收入和财政收入长期增长路径的影响，政府债务规模相对于偿付能力在未来数年还会继续增加。IMF的最新预测表明，10个最发达国家的公共债务占GDP的比例将由2007年的78％上升到2014年的114％，届时这些国家的人均公共债务将高达5万美元左右（表1-3）。随着人口老化，医疗和养老等刚性支出的增加，美国等发达国家的债务/GDP比率在中长期将呈发散，即不可持续的状态。&&&&&&&&表1-3.主要发达国家财政赤字和政府债务规模（％）&&&&财政赤字/GDP美国日本德国英国法国政府债务/GDP美国日本德国英国法国(估计)2010(预测)&&&&&&&&-1.6-5.52.4-2.5-3.5&&&&&&&&-3.6-5.8-3.2-3.1-3.2&&&&&&&&-2.8-2.5-0.5-2.6-2.7&&&&&&&&-5.9-5.8-0.1v5.1-3.4&&&&&&&&-12.5-10.5-4.2-11.6-7.0&&&&&&&&-10.0-10.2-4.6-13.2-7.1&&&&&&&&64..156.0&&&&&&&&60..064.5&&&&&&&&61..163.8&&&&&&&&70..067.5&&&&&&&&84..776.7&&&&&&&&93..782.6&&&&&&&&资料来源：IMF,WorldEconomicOutlook，October2009.&&&&&&&&解决财政和公共债务的可持续问题要求美国等发达国家将目前的基本财政赤字通过增收减支而变成基本财政盈余，即扣除利息支付的财政余额为盈余，同时要求较高的经济增长率，即经济增长率等于或高于国债的平均利率。上世纪70年代发生的债务危机也说明，随着经济复苏，无论是实际利率上升还是通胀预期反弹，都会增加借债成本。政府大量举债也会对私人企业等非政府借款人产生挤出效应，拖累&&&&89&&&&&&&&王建业，李晓炜：《美国债务的可持续性与美元前景》，《经济与金融》2009年总第28期。WorldBank，GlobalDevelopmentFinance2009.&&&&&&&&23&&&&&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&&&&&经济复苏。欧盟国家的财政赤字规模虽然没有美国大，但由于内部经济相互依存度较高，解决财政赤字的措施可能因为成员国对溢出效应的反对，相互制约而难以实施。如德国的财政紧缩和减债计划曾因为影响国内进口而招致欧盟其他成员国的反对。所以，对欧盟国家来说，如何实现财政政策的调整，不仅是经济问题，也是政治问题。&&&&&&&&第三节发展中国家：争取强劲的可持续增长&&&&与亚洲经济危机和2001年危机相比，发展中国家的经济状况有了明显改善，抵御金融风险的能力大大增强。由于此次危机的源头和震中在发达国家，危机对发展中国家的影响小于对发达国家的影响。然而，由于经济和金融发展的基础较弱，对外部市场的依赖性较高，发展中国家在争取持续复苏的过程中亦面临相当严峻的挑战。&&&&&&&&一、对新兴市场大国的挑战&&&&以“金砖四国”为代表的新兴市场有望在2010年以比发达国家高得多的速度实现经济增长。对这些国家的挑战主要在应对多变的外部环境特别是资本流入，以及经济结构的转型。&&&&&&&&应对多变的国际资本流动&&&&在危机深化期间，流入新兴市场国家的资金锐减。以中国为代表的亚洲国家率先复苏后，国际资本又大量涌入新兴市场国家。美日欧中央银行极度宽松的货币政策为国际市场上的套利交易，尤其是美元套利交易创造了条件。国际资本流入对新兴市场国家的挑战是双重的：第一，大量资本流入对汇率和货币供给带来压力，增加了资产价格泡沫、通货膨胀和局部经济过热的风险；第二，一旦发生外部突发事件，或美国等发达国家货币当局调整政策，投资者就可能撤资避险。资本流动的不确定性带来了汇率和资产价格的剧烈波动，风险将集中在新兴市场国家。近30年的经验表明，新兴市场国家如果不能妥善应对资本流入及随后可能发生的逆转，区域金融动荡就很难避免。如拉美国家在1977年美国开始实行高利率和美元升值政策及其后的十年间，大量资本外逃，还本付息压力骤增，最终导致80年代的债务危机。亚洲新兴经济体在美国1994年-1997年加息250个基点后，国际套利资本大规模撤出，亚洲资本市场泡沫破灭并爆发地区性金融危机（钟伟，2009）。&&&&&&&&经济结构调整&&&&在后危机时代，美国不再充当世界的“最终消费者”。虽然哥本哈根会议的成果不尽人意，但节能减排将是世界性的趋势。发达国家为占领道德与技术的优势，继续在世界经济发展中处于主导地位，也有可能以节能减排为借口，为了维持本国就业，搞贸易和投资保护主义（例如开征碳关税）。面对这样的外部环境，新兴市场国家必须调整本国的经济结构，扩大内需和南—南贸易，减少经济增长对发达国&&&&&&&&24&&&&&&&&&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&家市场的依赖。经济结构的调整也包括降低能耗、污染和碳排放，提高经济增长的效率和质量，形成收入增长、就业扩大和社会稳定的良性互动，避免两极分化，使经济增长更有利于经济社会的长期可持续发展。&&&&&&&&二、对其他发展中国家的挑战&&&&大部分中、低收入的发展中国家面临的主要问题不是国内储蓄过高，而是国内投资太低。提高这些国家的投资率不仅可以为中国等新兴市场国家及石油等资源出口国剩余储蓄的分散配置创造条件，而且可以大大加快这些国家发展经济、减少贫困的步伐，使这些国家进入经济增长的快车道（表1-4）。表1-4.2009年发展中国家外部融资需求统计（10亿美元）&&&&有融资需求的国家国家数（个）外部私人债务短期中长期外部融资需求经常账户偿还私人债务本金短期中长期外部融资来源净资产流入私人债务短期中长期其他来源融资缺口（估计）4-—有融资缺口的国家6-959-99-173-352没有融资缺口的国家-107-—&&&&&&&&资料来源：WorldBank，GlobalDevelopmentFinance2009.&&&&&&&&在年之间，通过对重债穷国减债、加强国内宏观经济及债务管理，发展中国家的外债状况得到了显著改善。年，重债穷国受国际金融危机影响，出口下降，还债负担相对于出口收汇及财政收入有所上升，而且该趋势在2010年仍将持续。10尽管如此，大部分发展中国家的债务水平仍然较低，仍有进一步利用外资，包括债务融资的空间。对中、低收入的发展中国家来说，如何进一步改善投资环境，提高劳动力的素质，水、电、路、通讯等基础设施的质量和覆盖面，本国财政在引进、消化外资方面的配套能力，以及改善相关的制度和政策环境将继续是一项挑战。此外，维持宏观经济稳定，谨慎理财，谨慎理债也将为这些国家经济的持续发展奠定基础。&&&&10&&&&&&&&UNCTAD:RespondingtotheChallengesPosedtoDebtandDevelopmentFinancing，详见http://www.unctad.org/templates/WebFlyer.asp?intItemID=5211lang=1&&&&&&&&25&&&&&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&&&&&第四节对国际货币体系的挑战&&&&自上世纪70年代初布雷顿森林体系，即以美元与黄金挂钩，其他货币与美元挂钩的“双挂钩”体系解体后，主要储备货币之间的浮动汇率取代了固定汇率制度。但由于美国在世界经济和金融市场的规模优势没有变，美元在国际货币体系中仍然处于中心或主导的地位。据IMF有关资料，截至2008年末，美元资产仍然占全球官方外汇储备的64%。世界上大多数国家在汇率安排中都不同程度地将美元作为基准和干预货币，国际货币体制在很大程度上仍是一种事实上的“美元本位制”。11在以美元为核心的国际货币体系下，美国的经济周期决定了世界的经济周期。随着美元的持续贬值，全球流动性日益增多，世界经济发展的系统性风险越来越大。从年，美元对主要货币的汇率指数持续下跌，跌幅高达34%，不仅没有扭转美国作为全球最大债务国和对多数国家贸易逆差的局面，反而由于投资者过度的投机行为和以美元为主要参照的新兴市场货币纷纷选择跟随美元贬值，助推了全球通货膨胀和资产泡沫，最终导致“百年一遇”的金融危机。传统的金本位制以黄金为货币发行的基础，对储备货币的供给有一定的约束力，因此是相对比较稳定的货币制度安排。在现行货币体系下，美元的供给直接取决于美国的国际收支状况和本国的利益诉求，这就使得美元作为在世界上广泛使用，发挥世界公共产品功能的货币发行缺乏有效的约束机制。国际社会对这种公共产品的需求往往与控制美元供给的政策相矛盾，在美国经济需要调整时尤其如此。尽管目前美元在世界货币体系的主导地位仍然没有变，但随着世界经济的重心经过这次危机加速向亚洲转移，国际货币体系迟早将经历重大变动。国际货币体系的改变是世界经济格局变化的客观要求。在一个较长的、向新的国际货币体系过渡的期间，世界经济需要新的能够部分替代美元的国际储备资产。12G20匹兹堡峰会在改革国际金融机构、协调国际金融事务等方面取得了一些积极成果，但国际货币体系改革的实质性进展仍然面临重重阻力和困难。在新的一年里，对于新兴市场和发展中国家来说，推动国际货币体系改革很可能有以下几个方面的看点：第一，发展中国家进一步推动国际货币基金组织和世界银行投票权的改革，提高发展中国家在国际金融事务的决策权和话语权；第二，国际金融组织的职责进一步明确，在帮助发展中国家改善投资环境，提高吸纳外资能力，保持债务可持续性方面发挥更大的作用；第三，人民币国际化取得新的进展，国内银行到境外，特别是主要贸易伙伴国设立分支机构，形成人民币跨境贸易结算的有效网络，境外人民币金融资产（债券）市场的规模进一步扩大。13&&&&&&&&1112&&&&&&&&13&&&&&&&&李若谷：《国际货币体系改革与人民币国际化》，中国金融出版社，2009年版，第38页。国际货币体系改革的长期目标包括“创造一种与主权国家脱钩、并能保持币值长期稳定的国际储备货币。”周小川：《关于改革国际货币体系的思考》，日，载自中国人民银行网站。王建业：《人民币不完全兑换条件下的国际化》，《经济与金融》2009年第9期。&&&&&&&&26&&&&&&&&&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&参考文献&&&&李若谷(2009)，《国际货币体系改革与人民币国际化》，中国金融出版社，2009年第一版。史蒂芬罗奇(2009)，“关于资本主义未来的辩论”，日，http://www.morganstanleyprc.com/sc/toolbox/pdfs/090326.pdf。史蒂芬罗奇(2009)，“大萧条的老路”，日，http://www.morganstanleychina.com/views/docs/090415.pdf。宋玮(2009)，“金融危机下欧洲银行业发展探析及前景展望”，《银行家》，2009年第3期。王建业(2009a)，“国际货币基金组织和国际金融体系的改革”，《经济与金融》，2009年总第18期。王建业(2009b)，“人民币不完全兑换条件下的国际化”，《经济与金融》，2009年总第24期。王建业，李晓炜(2009)，“美国债务的可持续性与美元前景”，《经济与金融》，2009年总第28期。王建业(2009c)，“后危机时代的国际金融再平衡”，《经济与金融》，2009年总第31期。周小川(2009)，“关于改革国际货币体系的思考”，日，http://www.pbc.gov.cn。CharlesAtkinsandSusanLund(2009),“TheEconomicImpactofIncreasedUSSavings”,MckinseyQuarterly,2009(4).EuropeanCommunities(2009),“Theimpactofthecrisisonemployment”,Eurostat79/2009.GoldmanSachs(2009),“TheBRICsasDriversofGlobalConsumption”,BRICsMonthly,August6,2009.IMF(2009),WorldEconomicOutlook,October2009.UNCTAD(2009),WorldInvestmentReport2009.UnitedStatesGovernment(2009),EconomicReportofthePresident,January2009.WorldBank(2009),GlobalDevelopmentFinance2009.&&&&&&&&27&&&&&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&&&&&第二章中国经济&&&&&&&&第一节中国带领亚洲经济率先复苏&&&&中国政府在危机深化的关键时刻果断出手，从2008年底、2009年初开始实施为期两年的4万亿元经济刺激计划、十大产业振兴规划以及家电下乡、降低购房首付等一系列推动产业结构调整升级、扩大内需的措施。在大规模经济刺激方案推动下，中国经济依靠国内需求实现了企稳回升。2009年前三季度GDP增速7.7％，其中第三季度GDP同比增速达到8.9％，2009全年GDP增长率可达8％以上。工业增加值、采购经理人指数（PMI）等主要经济指标的明显回升也说明经济活动正日趋活跃（图2-1）。&&&&&&&&图2-1.中国：工业生产和国内生产总值（同比增长，％）&&&&&&&&&&&&2006&&&&&&&&2007&&&&&&&&2008工业增加值&&&&&&&&2009PMIGDP&&&&&&&&0&&&&&&&&资料来源：中国国家统计局，中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&中国经济的快速回升通过贸易传导机制带动了亚洲其他国家的经济复苏（图2-2）。从整个亚洲来看，亚洲区域内贸易正在经历着一个从日本及其他国家提供中间产品及部件，中国加工组装，最终在美、欧市场销售的模式向最终产品市场多元化的转变，包括最终产品市场向本区域新兴市场国家，特别是中国的转移。根据2006年的数据，亚洲区域内贸易占到该地区外贸总额的50％以上，并且这一比重正不断上升。此次危机更加速了这一转移。中国庞大的国内市场需求，决定了中国在亚洲区域经济中的重要进口国地位。通过贸易和区域供应链的联系，中国经济的率先复苏带动了周边国家，包括日本。&&&&&&&&28&&&&&&&&&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&图2-2.中国和亚太地区：GDP增长率（％）&&&&-4-6&&&&&&&&中国东盟五国1NIEs2亚太发达国家&&&&&&&&3&&&&&&&&2008&&&&&&&&2009&&&&&&&&2010&&&&&&&&资料来源：IMF，世界经济展望数据库。1东盟五国包括印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、泰国、越南。2NIEs包括香港特别行政区、韩国、中国台湾地区、及新加坡。3亚太发达国家包括日本、澳大利亚、新西兰。&&&&&&&&2009年二季度以来，日本经济得以止跌回升，海外需求是首要因素。取代美国成为日本最大出口市场的中国，则可以说是这一时期日本经济增长的最主要源泉。2009年上半年，中日贸易额占日本对外贸易总额的比重上升至20％。日本经济复苏能否持续将在很大程度上取决于中国经济能否持续增长。&&&&&&&&专栏2.1&&&&&&&&中国为何能够率先复苏？&&&&&&&&中国能够先于欧美发达经济体实现经济复苏的原因很多。从经济角度来看，主要有以下几个方面：&&&&&&&&一、谨慎理财与充足的财力。中国财政赤字的GDP占比在危机之前一直保持在1％以内（有些年度甚至是略有盈余），预计年因实施大规模经济刺激政策而导致的财政赤字占GDP比重为3％（专栏图1）。中国政府债务占GDP比重远低于世界其他主要经济体（专栏图2）。以低赤字、低债务为特征的稳健财政为政府实施大规模的反危机支出提供了基础，及时的决策又使反危机政策效果彰显。&&&&图1.&&&&30&&&&&&&&财政收入与财政支出(GDP占比，％)&&&&50&&&&&&&&图2.&&&&&&&&政府债务比较，2009(GDP占比，％)&&&&&&&&财政支出财政收入&&&&&&&&20&&&&&&&&10&&&&&&&&0&&&&&&&&2006&&&&&&&&2007&&&&&&&&2008&&&&&&&&2009&&&&&&&&2010&&&&&&&&0&&&&&&&&中国&&&&&&&&美国&&&&&&&&德国&&&&&&&&日本&&&&&&&&印度&&&&&&&&资料来源：IMF，世界经济展望数据库；中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&29&&&&&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&&&&&二、中国不是危机的源头，增长主要依靠内需驱动。通常所使用的外贸依存度指标，即出口或贸易总额/GDP比率，并不能完全反映一个国家经济增长对贸易的依赖程度，因为这一比率在发达国家和发展中国家之间不具可比性。净出口对GDP增长的贡献率更具有现实意义。有关数据表明在年期间，净出口对中国GDP的直接贡献只有1.1％，占同期GDP增长率的十分之一。由于中国经济主要是以内需驱动，发达国家总需求下降对中国经济的影响远比按出口/GDP比率衡量的要小。三、资本和金融账户的管制减轻了国际投机资本对中国的冲击。中国实施多年的资本账户管制不仅减轻了国际资本市场波动对中国经济带来的冲击，改变了外资流入的构成，使其向直接、长期投资倾斜，也提高了我国汇率和货币政策的有效性。中国的金融虚拟化程度低，参与国际金融市场的程度低也是重要原因。由于资本管制政策的存在和金融监管的加强，国内金融系统对海外的高风险衍生产品敞口较少，其影响有限。四、金融体系稳定，金融监管能力增强。本世纪初以来中国对金融机构的改革提高了银行系统的资本充足率和拨备覆盖率，加强了资产管理水平，并通过加强金融监管使中国金融体系的风险管理能力不断提高，为银行业积极执行国家适度宽松的货币政策奠定了基础。五、世界经济重心东移。世界生产和消费格局的变化，供应链按比较优势进行的跨国整合在危机前已开始。这一趋势与前述的四个内在因素相结合，使中国率先复苏成为可能。&&&&&&&&第二节经济持续增长的基础仍需夯实&&&&已公布的数据，特别是工业生产、商品和劳务销售、财政收入等指标都表明，中国2009年扩内需、保增长的一揽子刺激计划取得了较好效果。但是经济持续稳定发展的基础有待进一步巩固。&&&&&&&&一、中国经济持续复苏需要三个转变&&&&中国经济在此次危机中的反弹完全依靠内需，主要是由政府主导的公共投资拉动，刺激消费的暂时性政策也起了相当的作用。中国经济的持续复苏要求经济增长动力实现三个转变：&&&&&&&&30&&&&&&&&&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&1.由投资拉动为主转为居民最终消费与投资共同拉动（图2-3）。政府4万亿经济刺激计划中相当一部分是中长期项目投资，后续资金投放将使2010年投资率保持在与2009年相当的高位。在惠民生、促消费的政策推动下，2010年居民消费有望继续强劲增长。人均收入的提高，国内市场规模的扩大，农村人口消费观念的改变和“80后”年轻一代较强的消费倾向将进一步提高居民消费对中国经济增长的贡献，有利于投资和消费两驾内需马车共同拉动中国经济增长。2.由政府支持的投资驱动转为政府投资和民间投资共同驱动（图2-4）。大规模的公共投资支出对2009年经济增长起了明显的推动作用。其中对基础设施建设等方面的支出有利于改善投资环境，带动民间投资。有迹象表明，扣除建筑和住房投资，民间投资已进入复苏周期。3.由单纯依靠内需拉动转为内外需共同拉动经济增长（图2-5）。随着全球经济状况的好转，外部需求会有所反弹，净出口对GDP的贡献将由负转正，但由于美国经济2010年下半年存在“二次衰退”风险，中国对发达国家的出口很难恢复到危机前的高水平，预计2010年净出口对GDP的贡献在0.5％以下。图2-3.&&&&15&&&&&&&&中国：消费与投资（年增长率，％）&&&&预测&&&&&&&&投资消费&&&&&&&&10&&&&&&&&5&&&&&&&&0&&&&&&&&2005&&&&&&&&2006&&&&&&&&2007&&&&&&&&2008&&&&&&&&2009&&&&&&&&2010&&&&&&&&资料来源：IMF，世界经济展望数据库；中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&图2-4.中国：公共和民间支出（年增长率，％）&&&&30&&&&&&&&民间公共&&&&&&&&预测&&&&&&&&20&&&&&&&&10&&&&&&&&0&&&&&&&&2005&&&&&&&&2006&&&&&&&&2007&&&&&&&&2008&&&&&&&&2009&&&&&&&&2010&&&&&&&&资料来源：IMF，世界经济展望数据库；中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&31&&&&&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&&&&&图2-5.中国：内需和外需对GDP增长的贡献（％）&&&&13&&&&&&&&预测&&&&&&&&8&&&&&&&&3&&&&&&&&-2&&&&&&&&2005&&&&&&&&2006&&&&&&&&2007&&&&&&&&2008国内需求&&&&&&&&2009净出口&&&&&&&&2010GDP增长&&&&&&&&资料来源：IMF，世界经济展望数据库；中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&二、复苏进程中的有利因素&&&&中国经济要达到持续增长，要求民间投资、国内消费和外需及时接替国家刺激政策成为经济发展的主引擎。从可观察到的经济数据来看，上述三个转变已经开始，但中国经济内在动力的发挥尚需时日。&&&&&&&&（一）消费增长强劲&&&&受益于政府对汽车、房地产以及农村消费的刺激政策，我国社会商品零售总额在危机中保持了较高的增长速度，并且略有加速（图2-6）。剔除价格因素，2009年社会消费品零售同比实际增速已经连续7个月保持在17％以上。随着居民收入水平的提高，汽车销售量在2009年呈现井喷式增长（图2-7）。房地产市场经过短暂调整后，迅速升温，房屋销售面积、价格均呈较快增长的态势（图2-8）。图2-6.中国：社会消费品零售（同比增速，％）&&&&85&&&&&&&&2006&&&&&&&&2007&&&&&&&&2008社会消费品零售总额名义增速&&&&&&&&2009社会消费品零售总额实际增速&&&&&&&&资料来源：IMF，世界经济展望数据库；中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&32&&&&&&&&&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&图2-7.中国：汽车销售（）&&&&&&&&&&&&汽车销售量（万辆）汽车销售量同比增速（右轴）（%）&&&&&&&&200-20-40&&&&&&&&2006&&&&&&&&2007&&&&&&&&2008&&&&&&&&2009&&&&&&&&资料来源：中经网，中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&图2-8.中国：房价指数&&&&120&&&&&&&&房屋销售价格指数&&&&&&&&110&&&&&&&&100&&&&&&&&90&&&&&&&&2006资料来源：中经网。&&&&&&&&2007&&&&&&&&2008&&&&&&&&2009&&&&&&&&三个重要的因素将在今后几年支持居民消费的增长：首先，我国人均GDP仅约3700美元，人均收入将继续以较高的速度增长。据估计，2009年城镇居民收入增长约10％。其次，农村人口消费观念正在改变。金融危机加速了农村消费城市化的进程。2008年底2000万失业返乡的农民工给内地相对落后的农村带去沿海城镇的消费观念，近年农村道路、电网、通信网络等基础设施的建设也降低了消费品在农村的交易成本。虽然现在农村消费总额远低于城市，但其未来增长前景广阔。最后，“80后”一代消费倾向远高于其父辈而且更愿意使用消费信贷。这一群体将对汽车、房屋、旅游、娱乐等消费需求产生较大影响。&&&&&&&&（二）民间投资进入上升周期&&&&2009年前三季度全社会固定资产投资同比增长33.4％，从4月开始，城镇固定资产投资同比增速连续6个月保持在30％以上，国内投资预计在2010年仍将保持较快增长（图2-9）。农村城镇化对基础设施的巨大需求将使中国的投资率在未来相当长的一段时期内保持高位。大规模的基础设施投资对改善民生，推进经济结构调整和发展方式转变发挥了重要作用；从中长期看对推动我国工业化、城市化进程有很大的正外部效应，增加了规模效应，也为民间投资的上升创造了条件。&&&&&&&&33&&&&&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&&&&&当前经济复苏虽然主要依赖政府主导的投资，但有数据表明，民间投资的周期性复苏已经开始，例如房地产开发投资到2009年10月累计增速已恢复到18.9％，同期外商直接投资实际利用额亦已经连续数月较强劲回升（图2-10）。图2-9.中国：固定资产投资（同比增速，％）&&&&10&&&&&&&&固定资产投资实际增速固定资产投资名义增速&&&&&&&&2007&&&&&&&&2008&&&&&&&&2009&&&&&&&&资料来源：中国国家统计局，中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&图2-10.中国：房地产投资、外商投资（累计同比增速，％）&&&&200-20-40&&&&&&&&房地产投资累计同比增速外商直接投资累计同比增速&&&&&&&&2007&&&&&&&&2008&&&&&&&&2009&&&&&&&&资料来源：中国国家统计局，中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&（三）外部需求开始回暖&&&&受世界主要经济体陷入同步深度衰退的影响，我国的对外贸易受到了巨大冲击。随着美、欧、日等经济体触底回升，我国经济外部环境有所改善，但还不够稳定。月出口额连续五个月超过千亿美元，同比降幅从5月的26.4％收窄至11月的1.2％（图2-11）。这表明外部需求正在改善。从领先指标来看，5月以来我国外贸企业订单持续回升，PMI新订单、新出口订单、采购量和从业人员等分项指数继续走强，预示未来出口情况将进一步好转。外需的回暖意味着我国外贸环境的改善，预计2009年内月度对外贸易同比将实现正增长，对GDP增长的负面作用逐步减弱。但外部环境改善存在很大的不确定性，2010年世界贸易的恢复性增长速度预计不会太高，出口恢复到危机发生前的高水平难度很大。由于中国经济继续高速增长，人口的年龄结构也不会突然变化，较高的净储蓄或对外经常项目盈余将在今后若干年内继续存在（图2-12）。&&&&&&&&34&&&&&&&&&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&图2-11.中国：对外贸易（）&&&&0-20-40-60&&&&&&&&2007&&&&进出口差额(十亿美元)&&&&&&&&2008&&&&出口额同比增速（右轴）(%)&&&&&&&&2009&&&&进口额同比增速（右轴）(%)&&&&&&&&资料来源：中国国家统计局，中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&图2-12.中国：储蓄、投资及对外经常项目（GDP占比，％）&&&&90&&&&&&&&预测&&&&&&&&12&&&&&&&&60&&&&&&&&8&&&&&&&&30&&&&&&&&4&&&&&&&&0&&&&&&&&2006&&&&&&&&2007&&&&&&&&2008&&&&储蓄投资&&&&&&&&2009&&&&&&&&2010&&&&经常项目盈余（右轴）&&&&&&&&0&&&&&&&&资料来源：IMF，世界经济展望数据库；中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&第三节中国经济面临的外部环境和风险&&&&对中国经济而言，2010年的外部环境将好于2009年但不确定性很大，主要有以下几个风险：&&&&&&&&美元等储备货币套利交易背景下国际游资冲击的风险&&&&随着中国经济在世界范围内率先复苏，国际资本流入中国的热情开始重新高涨。根据人民银行的数据，2009年9月新增外汇储备达618亿美元，仅次于当年5月的806亿美元和2008年4月的745亿美元。截至9月末，外汇储备余额达到2.3万亿美元，同比增长19.3%。国际资本的大量流入不仅推高了房市、股市，也加大了对货币供给和人民币的升值压力。流入中国的外资并不都是投机性的“热钱”。中国生产资料和消费品巨大的市场规模和快速增长的前景对外国直接投资无疑具有很强的吸引力。越来越多盈利&&&&&&&&35&&&&&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&&&&&状况良好的企业到资本市场（即初始发行股市场和创业板市场）融资以及私募基金投资市场的发展也给国际资本分享中国经济增长的红利提供了机会。然而因国内失业率高企，金融系统重创，主要储备货币发行国特别是美国极度宽松的货币政策很可能维持相当长的时间，其退出很可能晚于财政刺激的退出。由此造成美元套利交易，境外美元流动性泛滥，国际游资流入中国等新兴市场国家，增加了人民币升值预期，而人民币升值预期又可能导致更多资金流入。中国因此将比发达国家更早地面对资产泡沫、经济过热和通货膨胀的风险。&&&&&&&&主要发达国家“二次衰退”的风险&&&&由于企业再库存所产生的需求到2010年下半年将减弱，发达国家政府在连续两年实行极高的赤字财政，大举借债之后，很可能在财政年度开始财政调整。除非届时美国等发达国家经济复苏的势头已足够强劲，否则美国经济在2010年10月以后进入“二次衰退”的风险很大。欧洲经济因劳动力市场的刚性和金融系统资产负债表修复的滞后，经济复苏的势头可能弱于美国。日本经济则有在2010年上半年重新进入停滞甚至衰退的风险。&&&&&&&&贸易和投资保护主义抬头的风险&&&&作为劳动密集型产品出口大国，中国在此次危机中成为贸易摩擦的最大受害者。据商务部统计，月，共有19个国家和地区对中国发起103起反倾销或类似的调查，涉案总额约120亿美元，贸易摩擦案件数量和金额均创历史最高。2010年发达国家疲弱的经济复苏、高企的失业率很可能助长贸易和投资保护主义的蔓延，西方国家有可能以节能减排的名义增设贸易和投资壁垒，例如开征碳关税、拒绝批准中资投资项目等。&&&&&&&&第四节&&&&&&&&2010年中国经济：前景、挑战与对策&&&&&&&&一、主要宏观经济变量的走势&&&&2010年中国宏观经济政策的主要目标应该是实际GDP增长8％以上，以CPI衡量的通货膨胀率控制在3％以下。为实现这些目标，考虑到国内国外的形势，中国将继续实行积极的财政政策，预计财政赤字在GDP的3％左右，广义货币增速将回落到17％（表2-1）。&&&&&&&&36&&&&&&&&&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&表2-1.宏观经济指标的基本预测&&&&主要经济指标2009估算（同比增长，％）GDP（按同比价格）CPI（12月同比）财政余额（GDP占比）广义货币增长（年末同比）固定资产投资社会消费品零售总额对外经常账户余额（GDP占比）80--预测&&&&&&&&从政策层面来看，面对发达国家复苏乏力且有可能进入二次衰退的风险，财政将继续保持对公共投资和总需求的支持力度。自从2008年11月国家开始实施4万亿经济刺激计划以来，中央财政已经下发了5次，共约5500亿元投资资金，带动地方财政和银行配套资金约1.3万亿元。预计经济刺激一揽子方案的剩余部分会在2010年陆续投入，对投资和经济增长将产生较强的带动效应。虽然经济过热或通胀不是近忧（见专栏2.2），但由于我国率先复苏已开始吸引大量外资流入，在贷款规模已经很大的情况下，继续维持过快的贷款增长会带来银行资产负债表风险的积累。此外中期世界大宗商品，包括粮食的价格有可能上涨。广义货币增长过快不仅影响银行系统的资产质量和通货膨胀预期，而且有可能导致资产价格过快增长和大幅波动，进而影响实体经济。2010年国内外的新形势、新情况要求货币和金融政策及时调整，提高针对性和灵活性，促进我国经济结构的调整，保证经济平稳较快发展。&&&&&&&&专栏2.2中国2010：通货膨胀的风险有多大？&&&&影响通货膨胀的因素有：我国实体经济强劲复苏，西方国家经济趋稳，国际大宗商品包括粮食、石油等价格上涨，外资大量流入，国内需求－产出缺口以及宏观经济政策等。由于我国2009年价格基数较低，2010年物价指数上涨较容易显现。虽然我国将比世界其他主要经济体（印度除外）更早面临通胀压力，但CPI指数在6至9个月内涨幅不至过大。主要理由如下：首先，原材料价格短期内对通货膨胀的压力不大。我国CPI与世界市场商品价格指数有较强的相关关系（图1），而国际大宗商品的需求受我国再库存的影响很大。在2009年我国大宗商品进口量已明显超过2008年后（图2），2010年世界市场原材料价格大幅上扬的可能性不会太大。另外，国内农产品供需预计相对稳定。&&&&&&&&37&&&&&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&&&&&图1.中国：CPI、大宗商品价格指数（同比增长，％）&&&&-40-60&&&&&&&&图2.中国：大宗商品进口量（各年1-9月，百万吨）&&&&010001&&&&&&&&CPI（右轴）CRB&&&&&&&&-4&&&&&&&&原油铁矿砂及其精矿未锻造的铜及铜材（右轴）&&&&&&&&4&&&&&&&&3&&&&&&&&0&&&&&&&&2001&&&&&&&&2003&&&&&&&&2005&&&&&&&&2007&&&&&&&&2009&&&&&&&&2007&&&&&&&&2008&&&&&&&&2009&&&&&&&&资料来源：中国人民银行，中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&资料来源：中国海关总署。&&&&&&&&其次，广义货币对物价的压力只会逐步显现。尽管2009年前三季度基础货币增速在回落，但广义货币和银行信贷还是以较快速度扩张（图3）。由于大部分信贷是与基础设施投资有关的中长期贷款（图4），其使用受工程进度影响。2009年银行贷款中有相当部分因此变成企业定期存款，引起货币流通速度的下降，降低了广义货币对价格的压力。预计货币流通速度在2010年将上升，广义货币对物价的压力将逐步显现。图3.中国：基础货币、银行信贷与广义货币（同比增长，％）&&&&0&&&&&&&&图4.中国：银行系统贷款（万亿元）&&&&151050&&&&&&&&基础货币广义货币国内各项贷款余额&&&&&&&&中长期贷款票据融资其他短期贷款信托及其他类贷款&&&&&&&&2005&&&&&&&&2006&&&&&&&&2007&&&&&&&&2008&&&&&&&&2009&&&&&&&&2007&&&&&&&&2008&&&&&&&&2009&&&&&&&&资料来源：中国人民银行，Bloomberg，中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&第三，需求－产出仍有一定缺口。国内部分行业产能过剩继续存在，民间投资的周期性复苏刚刚开始，需求－产出缺口的存在有助于抑制物价上涨的压力。最后，发达国家消费和投资需求的复苏将是缓慢的。美国GDP会因为再库存作用出现一定反弹，但很可能在2010年下半年再次走弱。&&&&&&&&38&&&&&&&&&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&二、经济结构调整和增长方式的转变&&&&随着经济企稳回升，我国一些行业产能过剩、重复建设问题越来越突出。例如钢铁行业，尽管2009年国家在淘汰落后产能方面取得了一定的成绩，但新增产能大都集中于2010年投产，2010年钢铁产能将达到7.6亿吨，仍然大大地超过5亿多吨的国内市场需求。除了产能过剩，过分依靠要素投入的增长方式所带来的高能耗、高污染、高碳排放也直接危及我国经济的持续发展。在后危机时代，世界经济增长将更倚重于新兴市场和发展中国家内需的推动。因此我国经济结构必须调整，经济增长方式必须转变。在这一过程中，理顺生产要素价格以反映资源的稀缺性至关重要。此外，利用金融危机所带来的机遇，以高新技术改造传统的劳动密集型产业使之向高附加值的方向升级，扶持以节能环保产业和新能源产业为代表的新兴战略性产业，降低垄断行业的准入门槛，通过金融改革和创新以降低中小企业的融资成本，大力发展第三产业，包括物流、售后服务等生产性服务业以及医疗、养老等与社会保障有关的服务业，都是最终实现增长方式向低能耗、低污染、低碳排放、高附加值转变的重要方面。增长方式的转变亦将有助于应对我国日益增长的就业压力。经济结构的调整不仅要注意产业结构调整，而且要重视需求结构的调整。调整内需结构的关键在于社会保障体系的健全和收入分配制度的改革。国内消费随着城镇化进程的推进而不断发展将有助于危机后的国际金融再平衡，保证中国经济持续稳定增长。&&&&&&&&三、审时度势的宏观经济对策&&&&保持宏观经济政策的连续性和稳定性要求继续实行积极的财政政策。实行兼顾“宏观监管”责任的货币和金融政策可提高宏观经济政策的针对性和灵活性以应对不确定的外部环境。12009年广义货币的增长主要源于银行贷款的增加（即货币乘数的上升）以及外资流入所引起基础货币的增加。因此广义货币增长的有序回落要求加强银行贷款的管理、优化贷款的结构以支持经济结构的调整，同时采取措施减缓基础货币的增长。具体来说：&&&&&&&&合理控制信贷投放&&&&优先使用非利率手段（包括公开市场业务、窗口指导和存款准备金率等）调控流动性，以及运用监管手段（例如提高杠杆率）可以防止过度信贷扩张、避免资产价格泡沫，控制通货膨胀预期。我国地区发展不平衡，发达地区与欠发达地区经济情况差别很大，宏观经济政策的贯彻应考虑到这种差异。考虑到落后地区的投资不是过多了，而是过少了，金融机构的信贷投放应有保有压，避免大起大落。新增贷款应更多地向中小企业、民间投资及落后地区倾斜。&&&&&&&&1&&&&&&&&即“Macro-prudentialapproach”的货币和金融政策，又可译为“宏观审慎”的政策。&&&&&&&&39&&&&&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&&&&&加强资本管制有效性&&&&大量资本流入将增加对基础货币及外汇储备的压力，也给国内外游资最集中的股市和楼市带来上涨的压力。加强现有资本流入管制措施的有效性，包括在必要时对短期资本流入课税，将有助于控制基础货币的增长。此外，在主要储备货币发行国均采取极度宽松的货币政策以及国际贸易萎缩的情况下，短期内人民币汇率应维持相对稳定。维持人民币实际有效汇率长期稳中有升的预期，也是维持国内金融稳定的重要一环。在美、欧、日均实行极度宽松货币政策的情况下，发展中国家汇率很难进行有序调整。随着国内工资的提高，人民币的实际汇率应呈升值趋势。&&&&&&&&增加资本输出&&&&加大对外资本输出，贯彻落实我国“走出去”战略，不仅有助于优化我国外汇资产的存量结构，而且是维持国内宏观经济稳定的重要举措。在我国经常项目盈余，资本账户又有大量外资流入的情况下，增加资本输出有助于减缓基础货币的增长。近年来，随着对外开放政策的深入和对外投资领域的扩大，我国对外净资产头寸逐年上升，到2008年已达到1.5万亿美元。我国的对外资产以外汇储备为主，占总资产的65％以上，流动性强；负债以来华直接投资为主，占总负债60％左右，稳定性较强（图2-13）。增加我国外汇资产中非金融资产（包括对外直接投资）的比重，不仅可行，而且有利于分散风险、提高我国外汇资产的收益。受“百年一遇”的金融危机影响，海外优良资产处在相对较低价位的情况会持续一段时间，这正是我国加大资本输出的有利时机。&&&&&&&&图2-13.中国：净国际投资头寸，&&&&801600&&&&&&&&60&&&&&&&&1200&&&&&&&&40&&&&&&&&800&&&&&&&&20&&&&&&&&400&&&&&&&&0&&&&&&&&2004&&&&&&&&2005&&&&&&&&2006&&&&来华直接投资占总负债比重（%）&&&&&&&&2007&&&&&&&&2008&&&&&&&&0&&&&&&&&外汇储备资产占总资产比重（%）资料来源：国家外汇管理局。&&&&&&&&对外投资净头寸（右轴，十亿美元）&&&&&&&&我国对外资本输出无论是在地域上还是在资产类型上，都应走多元化路线。目前我国企业“走出去”步伐很快，投资的海外资产多集中于资源类企业。科技型企业、农业以及海外无形资产的投资也有不少的商业机会。加大资本输出应从战略的高度考虑，立足长远，认真调研，把握机遇，力争在危机后世界格局的重新调整中获得先机。&&&&&&&&40&&&&&&&&&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&参考文献&&&&IMF(2009),WorldEconomicOutlook,October2009.王建业(2009a)，“投资海外无形资产”，《经济与金融》，2009年总第25期。王建业，李晓炜(2009)，“美国债务的可持续性与美元前景”，《经济与金融》，2009年总第28期。王建业(2009b)，“日本经济‘脱欧(美)返亚’与亚洲共同货币”，《经济与金融》，2009年总第30期。王建业(2009c)，“后危机时代的国际金融再平衡”，《经济与金融》，&&&&2009年总第31期。哈继铭(2009)，“中国消费促增长”，中国国际金融有限公司研究报告，2009年11月。张茉楠(2009)，“加速海外投资正当时”，上海金融报，日。高国华(2009)，“淘汰落后产能：调结构的必然选择”，日，http://www.?nancialnews.com.cn.&&&&&&&&41&&&&&&&&&&&&中国与世界经济评论&&&&&&&&第三章世界经济&&&&第一节世界经济复苏面临的主要风险&&&&一、不平衡复苏和2010基本预测&&&&全球经济自2008年下半年步入深度衰退。在各主要经济体联手实施超常规的财政和货币刺激政策推动下，大衰退演变为大萧条的前景得以避免。与2009年年初大多数预测相反，在中国经济引领亚洲率先复苏的带动下，美国、欧元区和日本均在第三季度实现GDP环比回升，进出口贸易降幅收窄。但主要发达国家的复苏与以往的周期性复苏很不一样，内需低迷乏力。由于各国经济基本面差异很大，经济复苏的程度和内在动力参差不齐。非洲等发展中国家受此次金融危机的影响，2009年经济增长率大幅下降，但仍然维持正增长。受中国等新兴市场经济反弹拉动，能源、原材料等大宗商品价格上扬。2009年三季度以后，部分大宗商品出口国甚至开始收紧货币政策。澳大利亚央行自2009年10月以来已三次加息，利率上调至3.75％。挪威亦已加息，其他国家，例如印度和以色列也采取措施预防资产泡沫和通胀风险。世界经济与贸易在2010年将呈恢复性增长，但各主要经济体的增长率差异较大。复苏内在动力的不平衡使得对2010年的基本预测具有很大不确定性（表3-1）。总的来说，这次“百年一遇”的经济、金融危机改变了发达国家和新兴市场国家的增长路径，新兴市场和发展中国家的增长速度将明显高于发达国家。对2010年及今后若干年的分析不仅要看增长率，而且要看经济总量的水平。经过2008年底2009年初的深度衰退以后，主要发达国家的GDP估计需要2－3年才能恢复到2008年的水平。表3-1.世界主要经济体：GDP与贸易总量增长率&&&&估算2010预测&&&&&&&&（年增长率，％）GDP增长率全球美国欧元区日本中国世界贸易总量5.22.12.72.313.07.33.00.40.7-0.79.03.0-1.1-2.7-4.2-5.48.5-11.93.01.51.00.89.53.0&&&&&&&&资料来源：国际货币基金组织：世界经济展望数据库，中国进出口银行经济研究部。&&&&&&&&42&&&&&&&&&&&&ChinaandWorldEconomicReview&&&&&&&&二、发达国家2009年下半年GDP反弹的主要动力（一）库存调整&&&&美国近期零售与工业产出开始回升的一个重要原因是再库存的启动，而不是消费和投资需求的复苏。金融危机爆发以来，随着市场的萎缩，美国企业经历了“去库存”，即削减商业库存以降低成本的过程。在经济危机触底后，企业开始重建库存，由此带来制造业、运输业订单的增加。美国2009年第三季度商业库存因素为同期GDP增长贡献了近1个百分点。然而，再库存对经济的拉动是短暂的。除非私人消费和商业投资复苏的势头足够强劲，再库存对美国经济的影响在2010年下半年将减弱。&&&&&&&&（二）超常规的扩张性财政和货币政策&&&&在总需求严重不足、金融系统又因对交易对手破产风险的恐惧而冻结信贷的情况下，美国财政部大量举债增加政府支出，包括布什和奥巴马两届政府的巨额财政刺激（表3-2）和金融拯救方案，后者又包括对银行坏账的担保、对“有毒资产”的置换，以及对超大型金融及非金融机构的紧急救援。美联储在2008年底联邦基金利率降至0-0.25％的区间以后，实行“量化宽