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第四章企业价值评估的方法
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第四章企业价值评估的方法
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例解收益法在企业价值评估中的应用
15:27:16高级会计师论文网字体：
　　【导读】东奥会计在线高会频道提供高级会计师职称论文：例解收益法在企业价值评估中的应用。
　　【摘要】随着全球经济一体化进程的发展，企业在新的竞争条件下想要实现自身的经营目标，必须正确地进行价值评估，分析和衡量企业的公平市场价值，以帮助投资人和管理者改善经营决策，从而实现企业价值最大化目标。本文列举了企业价值评估方法中的收益法计算方式，并通过案例详细解析了收益法在会计实务中的应用。
　　【关键词】企业价值 评估 收益法
　　企业既是价值的创造者又是价值的管理者，企业必须对其价值进行动态的评估。实行企业价值评估的目的是分析并衡量企业的公平市场价值，从而向企业等部门提供信息，以帮助企业的投资人和管理者完善经营决策。
　　一、企业价值评估的内涵
　　企业价值评估是一种经济“评估”方法，在选择正确模型的基础上，通过有效利用各种信息，对企业价值进行动态评估。价值评估在企业的投资分析、战略分析和财务管理等众多领域有重要的应用前景。
　　1. 价值评估是企业基础分析的重要内容。由于企业价值与财务指标之间存在一定的函数关系，这种关系在一段时间内是相对稳定的。据此，企业可以进行基础分析，而在进行基础分析时，价值评估是其重要的内容。
　　2. 价值评估在企业的战略分析中起核心作用。企业的战略管理涉及企业发展目标和方向，包括带有长期性的关系企业全局的重大决策和管理措施。战略分析就是使用定价模型清晰地说明企业的经营设想，并研究这些设想可能创造的价值。战略分析目的是评价企业目前和今后增加股东财富的关键因素，因此价值评估在这里将发挥核心作用。
　　3. 企业的目标是实现企业价值的最大化。为此，企业需要明确企业战略、财务决策和企业价值三者之间的关系，进而实行以价值为基础的企业管理，最终实现企业发展战略目标。
　　二、企业价值评估的方法
　　1. 收益法。将被评估企业的预期收益资本化或折现来评估企业的价值的方法叫收益法。收益法是目前较为成熟、使用较广的估值评估技术。在利用收益法进行价值评估时，用到一种现值技术。现值技术是指一项资产的价值是其所能获得的未来收益的现值，其折现率反映了投资该项资产并获得收益的风险回报率。计算折现现金流量是收益法中的主要方法，其计算公式如下：
　　V0= [预计未来现金流量t（1+折现率）t]=[FCF11+rWacc]+[FCF2（1+rWacc）2]+…+[FCFn（1+rWacc） n]+[Vn（1+rWacc）n]
　　式中：[FCFt]表示第t年年末的期望自由现金流量；n表示收益年限；[Vn]表示企业的预测期的期末价值，或称持续价值；[rWacc]表示加权平均资本成本率。
　　一般通过对超过n年的自由现金流量假设成一个固定的长期增长率（gFCF），用以进行持续价值的预测，然而该增长率通常是以企业收益的期望长期增长率为基础来确定的。
　　作为折现现金流量法则是更侧重于企业所有投资者的现金流量，它不用估计企业的借款决策因素对收益的影响。这一方法的优点在于，在对企业估值时，不需要明确地预测出股利、股票回购或者债务的运用情况等。
　　（1）企业自由现金流量的计算。企业自由现金流量是企业当前和未来投资产生的自由现金流量之和，即企业从继续其现有项目和启动新项目中将获得的总的净现金流量。自由现金流量是企业可向所有投资者（包括债权人和股东）支付的现金流量，其计算公式如下：
　　自由现金流量=EBIT×（1-T）+折旧-资本支出-净营运资本的增加
　　式中：T表示企业所得税税率；EBIT表示息税前利润。
　　（2）加权平均资本成本率的计算。加权平均资本成本率的计算公式如下：
　　rWacc=[EE+D]rE+[DE+D]rD（1-T）
　　式中：T表示企业所得税税率；D表示净债务的市值；rD表示债务资本成本；E表示股权的市值；rE表示股权资本成本。
　　与自由现金流量的概念相一致，用于自由现金流量折现的折现率应当反映所有资本提供者的机会成本，并按照他们各自对企业总资本的相对贡献加权，得出加权平均资本成本率。
　　三、案例分析
　　1. 资料。某企业2009年被评估时，基本情况如下：①该企业未来五年预期息税前利润分别为200万元、210万元、220万元、230万元，从第六年开始，息税前利润每年较前一年增长2%；②该企业的股权市值为2 000万元，净债务市值为1 000万元，股权资本成本为12%，债务资本成本为8%，假设企业未来的债务与股权比例保持不变；③适用的所得税税率为25%；④假设不考虑折旧、资本支出和净营运资本的增加；⑤企业生产经营比较平稳，将长期经营下去。
　　要求：①试用收益法评估该企业的价值；②简要说明收益法的适用范围。
　　2. 分析与提示。收益法是通过将被评估企业预期收益资本化或折现来确定评估对象价值。收益法主要运用现值技术，即一项资产的价值是利用其所能获得的未来收益的现值，其折现率反映了投资该项资产并获得收益的风险回报率。
　　（1）计算折现率，即加权平均资本成本率。
　　rWacc=[EE+D]rE+[DE+D]rD（1-T）=[2
000]×12%+[1
000]×8%×（1-25%）=10%
　　（2）根据公式计算企业的净资产价值。
　　V0= [预计未来现金流量t（1+折现率）t]=[FCF11+rWacc]+[FCF2（1+rWacc）2]+…+[FCFn（1+rWacc） n]+[Vn（1+rWacc）n]
　　Vn=[FCFn+1rWacc-gFCF]=[1+gFCFrWacc-gFCF]×FCFn
　　企业的价值为：
　　[200× 1+10%]+[200× （1+10%）2]+[200× （1+10%）3]+[220× （1+10%） 4]+[230× （1+10%）5]+[230× × ）5]
　　=150×0.909 1+157.5×0.826 4+157.5×0.751 3+165×0.683 0+172.5×0.620 9+199.375×0.620 9
　　=1 970.245（万元）
　　由于收益法是以预期的现金流量和贴现率为基础的，考虑到获取这些信息的难易程度，此方法最适合用来评估资产或企业目前现金流量一般为正，而将来一段时间内的现金流量和现金流量风险能够可靠估计，并可以根据风险得出现金流量的贴现率。资产越不能达到上述理想状态时，用折现现金流量法进行价值评估就越难。
　　主要参考文献
　　贺琼，杨朝艳。基于收益法构建企业价值评估模型。财会月刊，2010；18
责任编辑：娜写年华
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距离2018年考试还有天
2018年考试时间：
　预计6月中旬开始
　考前半个月(各省不同)
　9月15、16日
　考后两个月
　一般为次年的3-5月
学员：杨华（河北）
考后感言：我在听了一部分注册资产评估师一级课程后，觉得内容不错，而且留言回复得也很快，这我非常高兴。
学员：张璐（陕西）
考后感言：分不算太高，不过课程帮助还是很有作用啦。已经通过了。
学员：包晓琳（广东）
考后感言：考试通过了，在此我向老师表示真心地感谢，我也一定要把这么好的网校介绍给我的朋友、我的同学!
学员：袁德义（江苏）
考后感言：一边工作一边学习，确实费劲不少，但是在老师的指导下，复习还算顺利，考试也通过了，感谢网校。
学员：魏忠元（海南）
考后感言：网校老师讲得很好，考点、难点都分析得不错。有这么多好的老师，应该是事半功倍了，谢谢！
学员：邓东华（山西）
考后感言：跟着老师复习，少走了不少弯路，也顺利通过了，心情很不错，谢谢网校的老师帮我通过了考试
学员：王家飞（山西）
考后感言：一边工作一边学习，确实费劲不少，但是在老师的指导下，复习还算顺利，考试也通过了，感谢网校。
学员：李达标（浙江）
考后感言：谢谢网校!谢谢各位老师!一切尽在不言中。
黄龙飞（海南）
考后感言：再也不用枯燥无味的看书了，每次看书都会瞌睡，还看不下去，听网课很方便！
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Copyright & 2004- 网　All Rights Reserved　中国科学院研究生院权威支持(北京)　电 话：010-　传 真：010-第三章 机器设备评估 第三章 机器设备评估 一、单项选择题 1.机器设备属于下列哪类资产 (
)。 A．流动资产
B．无形资产
C．不动产类资产
D．动产类资产
2.机器设备按国家固定资产分类标准分类，不包括(
)。 A．通用设备
B．专用设备
C．单台设备
D．电气设备
3.下列说法中正确的是(
)。 A．整体性机器设备的价值就是单台机器设备价值的简单相加 B．设备的贬值因素很多，除实体性因素贬值外，还存在功能性贬值，但一般情况下没有经济性贬值 C．对机器设备评估主要应用成本法和收益法，市场法应用很少 D．对机器设备进行评估时，通常用成本法和市场法，收益法应用得很少
4.已知某机器设备的贬值率为20%，该设备的已使用年限为4年，则其尚可使用年限为(
)。 A．20年
5.下列计算重置成本的方法中，计算结果必然属于复原重置成的是(
)。 A．重置核算法
B．功能价值法
C．物价指数法
D．规模经济效益指数法
6.机器设备按其组合程度分类，不包括(
)。 A．单台设备
C．自制设备
D．成套设备
7.设备成新率，是指(
)。 A．设备实体性贬值率与1的差异 B．设备实体性贬值率的倒数 C．设备综合性陈旧贬值率的倒数 D．设备现时价格与设备重置成本比率
8.机器设备的重置成本中的直接费用包括(
)。 A．各种管理费用
B．安装调试费
C．勘察设计费
D．投资方向调节税
9.机器设备的经济寿命是指(
)。 A．从评估基准日到设备继续使用在经济上不合算的时间 B．机器设备从开始使用到经济上不合算而停止使用的时间 C．机器设备从开始使用到报废为止的时间 D．机器设备从开始使用到出现了新技术性更好的设备而被淘汰的时间
10.进行机器设备评估时，一般采用(
)。 A．收益法和成本法
B．收益法和市场法
C．市场法与成本法
D．任何一种方法均可
11.机器设备作为主要劳动手段，属于会计学中所称的(
)。 A．固定资产
B．流动资产
D．无形资产
12.评估某企业4年前购建的家用电器生产线，其年产量为15万台，目前市场上同类新型生产线价格为200万元，其设计生 1 第三章 机器设备评估 产能力为20万台/年，规模经济效益指数为0.8，该生产线的重置成本为(
)。 A．158.88万元
B．160.21万元．
C．172万元
D．174万元
13.技术进步可能会引起设备(
)。 A．实体性贬值
B．经济性贬值
C．功能性贬值
D．无形贬值
14.下列不属于微观鉴定内容的是(
)。 A．动力系统状况
B．设备的燃料、动力消耗
C．设备规格
D．设备型号
15.某专用生产线，原设计生产能力为l8 000台/年，该生产线至今已使用了6年，尚可使用4年。目前由于新生产线的出现，对老产品的需求量减少，造成开工不足，每年只需要12 000台的生产能力，根据该行业的统计i其规模效益指数为0.5。该设备的经济性贬值率为(
)。 A．18%
16.运用修复费用法估测成新率适用于(
)。 A．所有机器设备B．实体性贬值是可补偿的设备C．具有不可补偿有形损耗的设备D．具有特殊结构的设备
17.在机器设备的评估中，以下内容属于判断性鉴定的是(
)。 A．设备的维修保养情况
B．设备的剩余经济寿命
C．设备的役龄
D．设备的生产厂家
18.设备的技术寿命与(
)有关。 A．使用强度
B．技术更新速度
C．使用时间
D．维修保养水平
19.设备的加权投资年限是(
)。 A．设备已使用年限×更新成本B．设备更新成本合计C．设备加权更新成本合计D．设备加权更新成本合计÷更新成本合计
20.一台数控折边机，重置成本为l 60万元，已使用5年，其经济使用寿命约25年，现该机器数控系统损坏，估计修复费用约2万美元(折人民币l6.5万元)，其他部分工作正常，该设备的实体性贬值率为(
)。 A．28.25%
21.设备的到岸价是指(
)。 A．FOB+进口关税
B．FOB+运费+关税
C．FOB+运费+保险费
D．到岸价+境外保险费
22.下列贬值属于功能性贬值的是(
)。 A．由于大量产品积压，某车间由三班改为两班造成开工不足 B．由于设备生产厂家采用新技术，使某厂使用的车床相对物耗上升了20% C．由于市场疲软，某车间的l0台机床，只有6台使用，造成4台闲置 D．由于原材料紧俏，某厂处于半停产状态，造成设备闲置
23.运用市场法评估机器设备中，对设备的役龄的评估属于(
)。 A．交易因素
B．时间因素
C．地域因素
D．个别因素
24.银行财务费用的取费基数为(
)。 A．离岸价人民币
B．货价人民币数
C．关税完税价格
D．关税完税价格+关税
2 第三章 机器设备评估
25.超额运营成本体现了(
)。 A．实体性贬值
B．功能性贬值
C．经济性贬值
D．技术性贬值
26.确定设备的新旧程度、剩余经济寿命等属于(
)范畴。 A．宏观性鉴定
B．微观性鉴定
C．判断性鉴定
D．统计性鉴定
27.用市场法进行机器设备评估时，第一步首先应该(
)。 A．因素比较B．计算评估值C．对评估对象进行鉴定，获取评估对象的基本资料D．进行市场调查，选取市场参照物
28.某被评估设备，其正常运行需要6名操作人员，目前同类型的新式设备所需的操作人员是3名。假设被评估设备与参照物在运营成本的其他支出方面大致相同，操作人员的年平均工资福利为10 000元，被评估设备尚可使用5年，所得税率为33%，适用的折现率为10%。，则被评估设备的年超额运营成本额为(
)。 A．20 000元
B．30 000元
C．40 000元
D．50 000元
29.某被评估设备，其正常运行需要6名操作人员，目前同类型的新式设备所需的操作人员是3名。假设被评估设备与参照物在运营成本的其他支出方面大致相同，操作人员的年平均工资福利为10 000元，被评估设备尚可使用5年，所得税率为33%，适用的折现率为10%。，则被评估设备的年超额运营成本净额为(
)。 A．20 300元
B．20 200元
C．20 400元
D．20 100元
30.某被评估设备，其正常运行需要6名操作人员，目前同类型的新式设备所需的操作人员是3名。假设被评估设备与参照物在运营成本的其他支出方面大致相同，操作人员的年平均工资福利为10 000元，被评估设备尚可使用5年，所得税率为33%，适用的折现率为10%。，则被评估设备的功能性贬值额为(
)。 A．75 206元
B．75 771元
C．76 195元
D．77 298元
二、多项选择题 1.机器设备鉴定的具体内容包括(
)。 A．宏观鉴定B．微观鉴定C．总体鉴定D．抽样鉴定E．判断性鉴定
2.对需要安装的单台机器设备，其重置成本包括(
)。 A．设备购置成本B．运杂费C．安装费D．基础费E．税金
3.进口设备从属费用确定正确的是(
)。 A．海运费＝货价×海运费率B．关税＝到岸价×关税税率C．消费税＝(关税完税价+关税)×消费税率÷（1一消费税率) D．国外运输保险费＝(货价+关税)×保险费率
E．外贸手续费＝到岸价×外贸手续费率
4.分析研究设备的超额运营成本，应考虑新设备与老设备相比(
)。 A．生产效率是否提高B．维修保养费用是否降低C．材料消耗是否降低D．能源消耗是否降低E．操作工作数量是否降低
5.机器设备评估的程序包括(
)。 A．明确评估目的B．明确评估对象C．对机器设备进行必要的鉴定D．研究确定评估方法E．评定估算，撰写评估报告
6.造成设备经济性贬值的主要原因有(
)。 A．该设备所生产的产品供过于求B．该设备的技术落后C．该项设备被过度使用D．生产该设备的劳动生产率提高 E．该设备所生产的产品存在污染问题，产量受国家环保政策限制
3 第三章 机器设备评估
7.重置成本一般包括重新购置或建造与评估对象功效相同的全新设备所需的一切合理的直接费用和间接费用，重置成本的构成要素与以下哪几个因素有关(
)。 A．评估对象B．评估前提C．评估目的D．评估时间E．评估方法
8.进口设备增值税的计税基数为(
)。 A．关税完税价B．关税C．消费税D．海外运输费E．保险费
9.运用使用年限法估算设备成新率时涉及的基本参数有(
)。 A．设备的总使用年限B．设备的技术水平C．设备的已使用年限D．设备的尚可使用年限E．设备的负荷程度
10.进口设备重置成本进口从属费用包括(
)。 A．海运费B．进口关税C．增值税D．银行财务费用E．外贸手续费
11.机器设备实体性贬值的估算通常采用的方法有(
)。 A．使用年限法B．修复费用法C．观测分析法D．功能价值法E．统计分析法
12.适用抽样核查方法的机器设备包括(
)。 A．机器设备单台价值量很大B．机器设备单台价值量较低C．数量繁多D．规格型号及使用环境相同或类似 E．在企业生产过程中，起决定性作用的主要设备
13.机器设备的贬值可分为(
)。 A．实体性贬值B．功能性贬值C．货币性贬值D．风险性贬值E．经济性贬值
14.通常采用的估算机器设备重置成本的方法有(
)。 A．使用年限法B．重置核算法C．预决算调整法D．物价指数法E．规模经济效益指数法
15.估测设备成新率时应主要观测分析的指标有(
)。 A．设备的实际已使用时间B．设备的正常负荷率C．设备的现时技术状态D．设备的原始制造质量E．设备的维修保养状况
三、计算题 1.某企业2000年从美国引进一台设备，当年安装投产，设备总金额为100万美元。2005年对设备进行评估，评估基准日为12月31日，经过对该设备进行现场勘测和鉴定，该设备在国内外处于领先地位。在国际上，也属于普遍使用的产品，故可采用指数法。该设备的费用可分为四大部分，设备实体、进口配件、国内配套设施、其他费用。经查询，设备实体在美国的价格上涨了50%，进口配件的价格上涨了30%，国内配套设施价格上涨了60%，其他费用上涨了50%。按评估基准日国家有关政策规定，该进口设备的关税、增值税等为30万元人民币，评估时，美元对人民币汇率为1：8.27，另从进口原生产线合同得知，进口设备实体为75万美元，进口配件为15万美元，另从其他会计凭证中查得国内配套设施原始价值为45万元人民币，其他费用为l8万元人民币。 要求：计算该设备的重置成本。
2.某企业从美国进口一台设备，离岸价格为30万美元，国外运杂费为1万美元，途中保险费为1.5万美元。增值税税率为17%，关税税率为20%。该设备在企业已使用3年，尚可继续使用7年，假定外汇汇率为1美元=8元人民币。进口过程中，银行及外贸手续费为2万元人民币，国内运杂费为4万元，安装调试费为5万元。 要求：该设备的评估价值是多少?
3.某企业有一套自制生产设备，原值l00万元，其中材料费70万元，安装费用22万元，其他费用8万元。这台设备到2004 4 第三章 机器设备评估 年12月31日使用了6年，预计尚可使用5年。这台设备的设计能力为年产量1 000吨，从开始使用到2004年年底，材料费用上涨指数为25%、20%、15%、12%、10%、11%；安装费和其他费用平均上涨指数分别为：9%、12%、10%、14%、18%、20%。同时预计日自制同样设备的生产能力会达到1 200吨。由于受国民经济的影响，正常开工率为80%，规模经济效益指数取0.6。 要求：试评估该设备日的价格。
4.被评估生产线年设计生产能力为10 000吨，评估时，由于受政策调整因素影响，产品销售市场不景气，如不降价销售产品，企业必须减产至年产7 000吨，或每吨降价100元以保持设备设计生产能力的正常发挥。政策调整其预计会持续3年，该企业正常投资报酬率为10%，生产线的规模指数X为0.6，试根据所给条件估测所能出现的经济性贬值率和经济性贬值额。
5.已知某厂的一台设备仍有l0年使用寿命，但由于技术进步的原因出现了一种新型设备，其功能相同，但每生产100件产品可节约A材料2公斤，预计该厂未来l0年内年产该产品20万件，A材料前五年的价格将保持20元/公斤，从第六年起将上涨20%，试根据给定的条件确定该设备的功能性贬值。(适用折现率为l5%，所得税率为33%)
一、单项选择题 1.【正确答案】 D 【答案解析】 机器设备属于动产类资产，与房地产比较，评估值高低与其所处地域不具有直接关系。 2.【正确答案】 C 【答案解析】 国际技术监督局在日颁发了《固定资产分类标准与代码》（GB/T14885-94），根据该标准机器设备分为：（1）通用设备；（2）专用设备；（3）交通运输设备；（4）电气设备；（5）电子及通信设备；（6）仪器仪表、计量标准器具及工具、衡器。 3.【正确答案】 D 【答案解析】 A选项不正确，由于整体性机器设备是一个有机整体，单台设备的有机联系对整体性机器设备的价值是有影响的，整体的价值不仅仅是单台设备价值的简单相加；B选项不正确，机器设备的贬值因素也包括经济性贬值；C选项不正确，机器设备评估主要应用成本法和市场法，收益法应用得很少。 4.【正确答案】 C 【答案解析】 根据成新率=1-贬值率=设备尚可使用年限/（设备已使用年限+设备尚可使用年限），假设设备尚可使用年限为n年，则：1-20%=n/（n+4），n=16（年） 5.【正确答案】 C 【答案解析】 物价指数只是按照物价的变化将已知的历史成本转变成基准日的成本，没有考虑技术进步和市场变化的影响。所以结果必然是复原重置成本。 6.【正确答案】 C 【答案解析】 机器设备按其组合方式和程度划分，可分为：（1）单台设备（独立设备）；（2）机组，如柴油发电机组等；（3）成套设备（包括生产线）。 7.【正确答案】 A 【答案解析】 根据实体性贬值=重置成本×实体性贬值率=重置成本×（1-成新率），可以得知，实体性贬值率=1-成新率，则成新率+实体性贬值率=1。 8.【正确答案】 B 【答案解析】 构成机器设备的重置成本的直接费用主要包括：(1)设备的购建费用；(2)机器设备的运杂费； (3)设备的安装调试费；(4)必要的配套费用等。如果是进口设备，还应包括进口设备的进口关税、增值税和其他手续费等。 9.【正确答案】 B 【答案解析】 机器设备的经济寿命是指机器设备从开始使用到经济上不合算而停止使用所经历的时间。出自 MBA智库百科()
现金流量贴现法(Discounted Cash Flow Method)
　　现金流量贴现法就是把企业未来特定期间内的预期还原为当前。由于的真髓还是它未来盈利的能力，只有当企业具备这种能力，它的价值才会被市场认同，因此理论界通常把现金流量贴现法作为的首选方法，在评估实践中也得到了大量的应用，并且已经日趋完善和成熟。
　　式中：
P—企业的评估值；
n—资产（企业）的寿命；
CFt— (企业)在t时刻产生的；
　　r—反映预期现金流的
　　从上述计算公式我们可以看出该方法有两个基本的输入变量：和。因此在使用该方法前首先要对现金流做出合理的预测。在评估中要全面考虑影响企业未来的各种因素，客观、公正地对企业未来现金流做出合理预测。其次是选择合适的折现率。折现率的选择主要是根据评估人员对企业未来风险的判断。由于的不确定性是客观存在的，因此对企业未来收益风险的判断至关重要，当企业未来收益的风险较高时，折现率也应较高，当未来收益的风险较低时，折现率也应较低。
　　现金流量贴现法作为评估企业的科学方法更适合并购评估的特点，很好的体现了企业价值的本质；与前两种企业价值评估方法相比，现金流量贴现法最符合价值理论，能通过各种假设，反映企业管理层的管理水平和经验。但尽管如此，现金流量贴现法仍存在一些不足：
首先从折现率的角度看，这种方法不能反映企业灵活性所带来的收益，这个缺陷也决定了它不能适用于企业的战略领域；
其次这种方法没有考虑企业项目之间的相互依赖性，也没有考虑到项目之间的时间依赖性；
第三，使用这种方法，结果的正确性完全取决于所使用的假设条件的正确性，在应用是切不可脱离实际。而且如果遇到企业未来现金流量很不稳定、亏损企业等情况，现金流量贴现法就无能为力了。
　　现金流量折现法是建立在基础之上的,它应用的前提条件是,企业的经营是有规律的、并且是可以的,包括：
　　（1）是有效率的,资产的价格反映资产的价值。企业能够按照资本市场的,筹集足够数量的。资本市场可以按照所承担的市场提供。
　　（2）企业所面临的经营环境是稳定的,只要人们按照科学程序进行预测,得出的结论会接近企业的实际,即科学的预测模型可以有效防止经营环境的不确定因素,从而使预测变得更加科学。
　　（3）企业的经营是不可逆的,、具有不可更改性,一旦做出,做便无法更改。同时企业满足,没有特殊情况,企业将无限期地经营下去。
　　（4）投资者的估计是无偏差的,投资者往往都是理性的投资者,可以利用一切可以得到的企业信息进行,对于同一企业,不同的投资者得出的结论往往是相同的。
　　由于目前的现金流量折现方法存在种种假设前提,而现实的资本市场和投资者素质往往无法达到其要求的条件,因此在利用现金流量折现方法进行评估时会出现各种问题,主要表现在：
　　（1）没有反映现金流量的动态变化。由于企业的现金流量时刻处干变化之中,而且现金流量是时间、等参数的变化函数,必然导致依赖于现金流量的也处于动态变化之中。但是在前面的评估模型中,忽视了现金流量的动态变化,单单依靠线性关系来确定现金流量,使评估结果更多地表现为静态结论。
　　（2）不能反映企业的动态变化。由于企业在经营中会根据环境的变化而改变企业的举债数额和,引起的波动,从而使企业的风险发生波动。一般情况下,这种风险的变化要在现金流量或者折现率中得到反映。但是目前的评估模型只是从静止的观点进行价值评估,忽视了这种财务杠杆和的变化。
　　（3）现金流量的预测问题
　　目前的是将现金流量与销售收人和的增长联系起来,虽然从表面上看两者具有相关性,但是在实际中,净利润与现金流量是相关的,这其中主要是企业对的调整以及等手段的运用,出现净利润、销售收人与现金流量不配比的现象。现金流量的波动与企业的经营活动、战略和活动中,影响现金流量的是付现销售收入和付现,因此,在具体预测现金流量时,应该以付现的收入和为基础,而不应该以销售收入为基础。
　　（4）折现率的确定问题
　　目前的评估方法,对折现率的选取一般是在的基础上,考虑财务风险因素选取的。在具体评估企业价值时,一般会以静止的方法确定折算率,以目前下的折现率进行,即折现率是固定的。但是在实际中,由于企业经营活动发生变化,企业的资本结构必然处于变化之中,导致企业风险出现变化,进而影响到资本结构中各项资金来源的权重,导致折现率的波动,从而引起企业价值评估结果出现变化。
　　为了克服上述缺陷,必然要对现有的现金流量折现评估模型进行分析、改进。对现金流量的预测要考虑其动态波动性,要分析财务风险变化对企业价值评估的影响,由于预测数据直接影响评估结果是否客观和准确,影响到评估价值的高低,因此必须慎重。
　　就是对中的企业的经济价值进行的，其目的是帮助投资者和当局制定和改善决策。企业估值是的重要组成部分，自20世纪80年代以来，随着的不断发展和深入，企业价值理论已成为西方的核心内容。对企业进行估值是企业一切的前提和依据，对于而言，在进行投资与融资决策之前，要对企业价值进行评估，采纳可使企业价值达到最大化的，对于投资者而言，做出是否投资于某企业的依据是对该企业的估值。Pabfo（2001）把企业估值的用途归纳为以下方面：
确定企业（）的价格；
创造基础上的项目；
确定主要的来源；
为企业持续经营中的行为提供决策参考，帮助制定阶段性计划；
用于企业的买卖动作，并为提供价值基础；
对估值，以确定是否持有，寻找被市场的企业进行投资。
　　本文主要介绍现金流量折现法在企业估值中的应用。
　　现金流量折现模型
　　其中：
n为资产的年限；
CFt为t年的现金流量；
r为包含了预计现金流量风险的折现率。
　　公司价值一词有两个涵义：一是公司的股权价值，即对公司股东而言公司的价值；二是包括、、等公司的整体价值，即对公司普通股股东、优先股股东和这些公司的而言的公司价值。公司价值的涵义不同使得模型中的折现率和现金流也不同。
　　企业价值是通过对企业的预计现金流以加权资本成本进行折现来计算的。企业预计的现金流是满足了所有运营费用和、，但在债务支付之前的剩余现金流。它将用于满足所有投资者分配的需要，包括支付债券人和，支付给股东及等。
　　公司价值=
　　其中：CF为公司现金流
　　股权价值的取得是通过对股权的预期现金流以股权的成本即公司所要求的回报率进行的折现。根据资产索偿权的次序，股东只能对债权人履行债权后的剩余资产进行分配，是索偿权的最后一个分配环节，现金流量首先在满足企业所有费用、资本支出、税务义务、本金以后才能属于股权持有人，股权现金流量=企业现金流量-债权人现金流量。为了和股权现金流相匹配，折现率选择股权资本成本。
　　股权价值
　　以上两个模型在使用中应特别注意现金流和折现率的匹配使用，如果股权现金流以折现将导致对股权价值的高估（因为小于权益成本，所以加权成本小于权益成本），而如果以股权成本对公司现金流进行折现将导致对公司价值的低估偏差。
　　在预测未来现金流的时候往往根据企业预算的进行计算，而预算是以为起点的，根据前几年的销售情况来确定未来的。考虑到加权资本成本，本文从、、三个方面来估算折现率。
　　（1）股权成本。股权成本是投资者向一个公司投资所要求的回报率，、是估计股权成本的两种方法，如。
Rf为，一般选择或国内一年期央票利率；
Rm为平均风险股票；
β为股票的beta值；β表示该股票相对于的倍数。
　　该模型的关键是β的确定。估计β的过程是根据历史资料将股票回报（ri）对市场回报（rm）做回归，求出β。以历史数据来估计投资者对该的厌恶程度即β值时，需要假设投资者长期以来以系统风险的方式保持风险的厌恶程度没有变，（）的风险性在测算期或将来没有改变。另外，还应该对β值进行分解，β值是企业超过市场风险的倍数，β越大说明投资者认为企业的风险也越高。从上看，如果一个公司的中的比率越高，其经营风险越高，该公司的β就越高；从财务风险看，公司采用的越多，公司的财务风险也就越大，公司的β值也越高。通过分析来调整β，使其更接近真实值。根据取得的β值，预测未来的每期或长期的无风险报酬率和市场报酬率，带入资本资产定价模型，即可求出每期或长期的股权成本。
　　（2）。
　　加权平均资本成本=负债额占总资本的比重×税前×（1-所得税税率）+股票额占总资本比重×股权成本
　　税前债务资本成本取决于未来债务的利率、、发行溢价，如果没有进一步的数据，债务成本经常以目前的负债情况来进行计算。
　　企业现金流量是指一定时期内产生的潜在地可供股东和债权人分配的现金流量，其中包括可以支付给投资者的或股票回购；可以支付给债权人的利息或本金。现金流量是企业在满足经营生产需要支付了各种税费（不包括支付利息和本金），经营资产投入，资本投资后剩余的现金流量，可以供股东和债权人使用，但是这并不意味着这些会在满足债权人需要后，就能够以股利的形式发放给股东，为了满足不时之需，多数公司实际支付的股利金额都低于他们能够支付的金额，管理层偏向于持有流动储备以便于灵活管理。企业现金流量是债权人尚未分配的现金，因此在计算中不应扣减，所以选择息；下收入费用的计量与实际收付现金在时间上的不一致，造成息税后利润中扣减了没有实付的费用，如与，在计算现金流量时应将这些不需支付的费用加回，同时企业以往的应收应付款、为了扩大而进行的资本支出并不在中反映，因此自由现金流的计算应考虑增加和资本支出的影响。
　　企业现金流量=+折旧与摊销-营运资本增加-资本支出
　　股权现金流是指在一定时期内产生的潜在的可供股东分配的现金流量，其金额等于减去债权人自由现金流量，即企业自由现金流量在债权人进行分配后的余额。严格意义上看，对于的股权投资的投资者所能获得的唯一现金流是这一股票将支付的股利。但事实上的股利是由公司的经理层决定的，比可以支付的股利要低的多，当事实上的股利比可以支付的股利少时，使用股利作为将低估公司股权的真实价值。
　　股权现金流=息前税后利润+折旧与摊销-营运资本增加-资本支出-现金流
　　债权人现金流=利息支出+偿还债务本金-新借债务
　　股权价值
　　SCF:为股权现金流量
　　CEP:为权益资本成本
　　CEC:股权资本成本
　　PGR:永续增长率
　　评估企业稳定期前的年份，即公式中的n，需要根据行业发展趋势、全球经济背景以及公司来作出判断。70年代后期，人们对基于现金流量折现法的企业估值思想的批评越来越多，认为这一方法在很多情况下会导致对企业价值的低估，忽视了根据环境变化调整项目的，当环境变化时取消项目或扩张项目的情况没有予以考虑。在现实情况下，管理者可以根据具体的作出灵活决策，而现金流量不能反映这种灵活性的价值，在高度不确定性的环境下不能对企业进行正确的估值。因此，许多学者提出用期权方法对企业进行估值，特别是对于高度不确定性的企业和项目，如研究开发项目、创业企业、高科技企业等，这一方法也为我们从另一角度来探讨企业估值提供了有益的思路。
　　现金流量折现法应注意的两点：
　　第一，由于未来收益存在不确定性，发行价格通常要对上述每股净现值折让20%-30%。
　　第二，用现金流量折现法定价的公司，其市盈率往往高于市场平均水平，但这类公司发行上市时套算出来的市盈率与一般公司发行的市盈率之间不具可比性。
　　现金流量折现法是资本投资和资本预算的基本模型，被看做是在理论上最有成效的模型，因为企业的经济活动就表现为现金的流入和流出。由于有坚实的基础，当与其他方案一起使用时，现金流量折现法所得出结果往往是检验其他模型结果合理与否的基本标准。
　　现金流量折现法的原理比较简单，它是通过权衡为收购而投入的现金量这一投资所有未来能产生的净现金量和时间（扣除、营运需要等）来计算的。这一计算可得出（IRR），即现金流入量现值等于现值时所得到的内涵折现率。
　　另外，未来现金流量也能折算成现值并与原始投资比较。这一计算得出的是（），即在现值条件下支出和预期金额之间的差。
　　不管是内部收益还是净现值，折现现金流量都要求估算出一个最终的价值额（利用不同的增长模型），年限一般是7～10年以上。
　　现金流量折现法的主要缺点就是其对现金流量估计和预测的固有的不确定性。由于必须对许多的有关市场、产品、定价、竞争、管理、经济状况、利率之类作出假定，准确性因而减弱。不过，在每次并购中，人们都应该使用现金流量折现法。因为它把注意力集中到最重要的假定和不确定性上，尤其是将它用于为买方确定最高定价时，其结果具有重要的参考价值。
　　现金流量折现法是西方方法中使用最广泛、理论上最健全的方法，而在我国企业价值评估中也受到一定的限制。现金流量折现法中要求对未来现金流量做出预测，而我国现行的很难准确地做到这一点。从理论上讲只有当市场完善，会计制度健全，能够较为真实的反映企业的过去和现状时，运用这种方法才最为合理。虽然我国目前还没有达到理想的适用条件，但不论是理论界还是实务界都已经开始尝试这种方法。从长远发展趋势看鼓励这种方法的运用。
　　现金流量贴现法在网络企业价值评估中的应用不管一个公司生产什么样的产品,提供什么样的服务,对来说,最终只生产一种产品———。投资者之所以持有该公司的,是希望这些证券未来为他们产生。
　　因此,评价网络企业最佳的方式还是应该回到这样一个最基本的经济因素上来,完全以为依据,采用量()分析方法。
　　由于贴现现金流量的基础———根据企业未来的风险贴现企业未来的现金流———在全世界各地都是一样的,本文将主要探讨如何将网络企业特有的风险因素包含到评估模型中来,如、、国家有关政策的变动、、经济不稳定等等。在此之前,可以采用两个技巧:
　　a.从未来的某个特定时间开始预测,并回溯到目前的绩效情况;
　　b.采用传统的分析技巧,了解公司的,预测它们未来的绩效。
　　在现金流量贴现法中,有两种方法可以把网络企业特有的额外风险考虑进去:反映在对未来现金流量的预测过程中,即包括在DCF公式的分子上;以额外的加到贴现率中,即包括在DCF公式的分母里。本文认为,利用概率加权的情景分析(将风险反映到现金流量的预测中)将会为企业的价值评估提供更为坚实的理论基础和更加透彻的理解,这主要是因为以下三个原因：
　　a.投资者可以事先分散网络行业特有的风险,如、等,尽管这些风险不可能彻底分散。经典的()明确指出,贴现率和只应反映,那么可分散的风险通过现金流量来反映就更加科学,而通过将风险溢价加到贴现率中的做法就有待商榷。
　　b.即使在同一个国家同一个行业里,各种风险对不同企业的影响不同。如果采用调整贴现率的方法,将溢价并入到贴现率中,就意味着对所有的企业采用同样的风险溢价水平,会高估或低估企业价值。
　　c.网络这一新兴行业中的竞争规则正在发生巨大的变化,技术/运作标准之间的竞争将更多地体现在“企业网”之间的竞争。在不久的将来,网络行业之间的竞争将更多反映在结构上的竞争、总体价值之间的竞争。“企业网”可以产生一个公司,也可以毁灭一个公司,尽管它并非垄断,但和垄断一样威力强大。在不久的将来,可以预料网络行业将被企业网重塑,这些企业网将相互对抗,并无情地蚕食或吞并对方。这种风险通过加权情景分析,将更好地体现网络企业的竞争规则,并将网络企业可能面临的风险清楚地勾勒出来,而这是简单地使用一个综合各种风险的“风险溢价”参数所无法比拟的。
　　以现金流量贴现法估计公司价值的案例：
　　LIN公司是一个增长速度极快的公司，预计在未来几年内的将高达30％，该公司相关资料如下：
(1)2000年的为12830万；
(2)2000年的为15050万；
(3)2000年的与摊销费用为12510万美元；
(4)2000年的大约为销货收入的10％；
(5)2000年的销货收人为68860万美元；
(6)长期债券利率为7．5％，公司所得税率为36％；
　　高速增长时期的有关数据如下：
(1)高速增长期=5年；
(2)销货收入、的预期=30％；
(3)风险溢价=5．5％，B=1.60；
(4)=60％，税前债务成本=10％；
(5)假设与按照与销货收入和EBIT相同的比率增长；
(6)预测期内维持在销货收入10％的水平上。
　　由高速向固定增长过渡时期的有关资料如下：
　　(1)过渡期=5年；(2)EBIT的由第5年的30％线性降低到第10年的5％；(3)每年增长8％，折旧每年增长12％；(4)B=1．25；(5)降低到50％，税前债务成本为9％；(6)营运资本仍维持在销货收入的10％。
　　固定增长时期的相关资料如下：
(1)销货收入与EBIT的=5％；
(2)资本支出与折旧按与EBIT相同的比例增长；
(3)B=1．00；
(4)负债率=40％，税前债务成本=8．5％。
　　要求：利用FCFF法估计公司的价值
　　案例分析：(1)计算高速增长期的及资本成本。
　　第一年：EBIT=12830×(1+30％)=16679
　　资本支出=1％)=19565
　　折旧=12510×(1+30％)=16263
　　营运资本变动=68860×(1+30％)×10％一68860×10％=2065．8
　　所以：=16679×(1—36％)一—6．76
　　以后4年的计算方法同上，资本成本的计算如下：
　　=7．5％+1．60×5．5％=16．30％
　　=16．30％×40％+10％×(1—36％)×60％=10．36％
　　全部计算结果列示如下：
单位：万美元
EBIT(1一T)1067513877180402345230488
(+)折旧1626321142274843573046449
=FCFF5307689889681165915157
现值48095664667278609259
　　(2)过渡期的及：
　　WACC=(7．5％+1．25×5．5％)×50％+9％×(1—36％)×50％=10．07％
　　过渡期的自由现金流量及现值如下：
单位：万美元
年数678910
EBIT(1一T)38110457315259l5785060743
(+)折旧5202358265652577308881859
=FCFF233913242641703505045807l
现值1298116349191032101821956
　　(3)固定增长时期的自由现金流量及资本成本：
　　FCFF=5=60974．55
　　WACC=(7．5％+1．00×5．5％)x60％+8．5％×(1—36％)×40％=9．98％
　　所以，该公司的企业价值为：
　　企业价值=高速增长期现值之和+过渡期现值之和+固定增长期现值=(万美元)
荐敏,郭淑芳.现金流量折现法运用的前提及局限性 中国科技信息 2005/21
黄鲜华.现金流量折现法下的企业估价分析财会通讯2009/17
卢双娥.现金流量折现法在企业价值评估中的运用.对外经贸财会-2002年6期
吴月琴 冯耕中.新兴行业中的企业价值评估——现金流量贴现法的应用.情报杂志.2002年第10期
汪平主编：《中级财务管理》，上海财经大学出版社2004年版，第525页
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