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000078海王生物
海王生物(000078)业内点评
≈≈海王生物000078≈≈维赛特财经www.vsatsh.cn(更新:18.03.03)
[]零售行业：不同线级城市的零售渠道变迁－春节返乡观察系列
■招商证券
广东东莞：购物中心发展的喜与忧。近两年，东莞的购物中心发展迅速，最明显
的变化是各商圈内部的购物中心密集度明显提升，服务和功能也日益齐全。其次，商
圈内差异化定位趋势明显增强，满足不同消费者的消费需求。
还需要注意的是，无论是在冷清的街道还是部分黄金地段，商铺空置率高企的现
象在东莞屡见不鲜。如何在众多相似的购物中心中求同存异、突破重围将会是各商业
企业未来需要深入思考的问题。
安徽铜陵：四线城市的零售多业态发展。铜陵近几年发展的一大趋势是零售业态
的增多与升级。消费者呈现出多点分散、多渠道的购物趋势。传统百货呈现差异化竞
争，城市发展吸引着越来越多的投资者前来“掘金”。早期的合肥百货和后来者安徽
置地、雨润集团在市中心地区形成三足鼎立之势。另一方面突破空间约束，消费者活
动范围扩大，由于铜陵市民生活水平的提高以及民众总体空闲时间较多，大家更注重
商品的质量和现实可视性而非便利性，人们偏向于出行去购买日常快消品而不是选择
线上电商。
山东滕州：零售渠道的变迁与消费升级相辅相成。近些年零售业的变革也逐渐渗
透到滕州这类县级市中。2017年新开的中万国际广场引入大润发并集合了餐饮、娱乐
等体验业态，成为市民休闲购物的中心。银座商城根基深厚目标客群为购买力较强的
居民。除此之外，滕州市还有一些具有地域特色的本土零售商，面对外来大品牌入驻
和居民消费升级也在积极转型升级。另外，互联网附能的“新零售”也在三、四线城
市出现，比如君瑞城引入“新零售”品牌“每天生鲜”，同步运行线上APP，开通“每
天到家”“每天帮厨”及新型仓销售新模式。
湖北宜昌五峰镇：乡镇地区的零售变革。过去，五峰百货和惠多多超市由于位置
和品类优势是最受欢迎的购物地点，小型副食超市、夫妻老婆便利店作为辅助。近年
，家乡的百货在渐渐衰微，而超市依旧保持着竞争优势。主要由于1）品类不同，超市
管理更为规范合理，快消和生鲜更能抵御电商冲击。
2）该超市门店更能顺应时代潮流做出积极应对。从今后发展来看，随着新零售在
一二线城市的快速发展以及乡村振兴政策的逐步实施，线上线下结合的新零售业态可
能会在镇上逐渐兴起。
[]商业零售行业：黄金周销售解析＆五大超市财务对比－周报（180225）
■中信证券
2018春节黄金周百家商企零售额同比-1.0％，一线城市表现不佳，化妆品表现靓
丽。分品类看，家电同比-15.2％；金银珠宝同比-6.8％；日用品同比-5.5％；食品类
同比-1.6％；服装类同比-1.7％；化妆品同比+4.5％。分城市看，一线城市表现不理
想，整体同比-6.2％；二线城市同比+0.3％，三线城市同比-2.7％。一线城市的化妆
品表现靓丽，同比+12.4％。
春节黄金周销售低迷原因解析。1.消费升级新阶段：重精神，轻物质（外出旅游
、休闲、电影、健身等，物质已小康，精神需求刚起步）；重体验、轻购物（去购物
中心“吃喝玩乐”，不一定“购”）；重品质，轻数量（买点儿好的，量不需要多，
够用就行）。2.偶发性因素：负向财富效应，股市调整、币圈震荡、房价波动。3.电
商分流：春节消费的食品等相对大宗，节前通过电商、O2O完成购物，黄金周期间线上
线下购物整体都不活跃。
专题：年五大超市财务指标比较――永辉、家家悦、高鑫零售、沃尔玛
、家乐福。综合毛利率：趋势性上升、沃尔玛最高。2016/17A，沃尔玛综合毛利率25.
6％/25.4％；永辉毛利率提升显著，由17.2％提升至20.4％。净利率：2
％-4％是大部分超市净利率的常规波动区间；中长期看，永辉超市的净利率有望大幅
超过行业平均水平，供应链提效、商业模式创新是主因。ROE：10年间，整体呈下滑态
势，中枢由20％+降至15％左右，权益乘数下降是主要原因。
专题：年五大超市财务指标比较。SG&A费用率：年，永辉/家
家悦/高鑫零售先升后降，年为峰值；2017年，沃尔玛高达21.3％。永辉、
家家悦租金费用率在2％~3％，呈下行态势；
人工费用率，家家悦8％+，而永辉2016年达到7.6％的峰值后下行。应付账款周转
天数：沃尔玛最低，平均在40天以内；永辉超市在50天左右，高鑫零售、家乐福在80
市场表现。2/12-2/25，CS零售跑输沪深300（4.6％VS6.0％），其中CS百货、CS
超市、CS连锁收益率分别为4.4％、7.1％、3.4％。2月12日-2月25日的组合跑赢CS零
售（8.8％VS4.6％）：天虹股份（+13.0％）、永辉超市（+9.7％）、家家悦（+7.8％
）、莱绅通灵（+7.6％）、南极电商（+5.8％）。
本周组合：永辉超市、家家悦、天虹股份、莱绅通灵、南极电商。
风险提示。2018终端增速低于预期；企业转型成效低于预期。
投资策略。春节黄金周增速放缓不改商业零售各子领域集中度提升大趋势，龙头
料将通过优于同业的内生增长、外延并购、新零售实践等提升份额。
重申配置组合：1.超市龙头，规模扩张及科技赋能，推荐永辉超市、家家悦；2.
优秀百货公司，未来有望迎来数字化赋能及改革提效的天虹股份、王府井；3.电商成
长股南极电商、跨境通；4.时尚珠宝及化妆品品牌：莱绅通灵、周大生、青岛金王、
上海家化。
[]零售行业：春节零售数据良好，关注三四线城市消费升级带来的投资机会
■东吴证券
零售、餐饮、珠宝、电影市场等多方数据验证消费升级趋势，三四线城市尤为突
出，叠加行业集中度提升利好行业龙头。参考商务部数据，零售和餐饮零售企业实现
销售额9260亿元，增10.2％，中西部城市双位数增长，居民商品消费更注重品质，升
级趋势明显。
黄金珠宝等高端可选消费品销售火热，陕西、贵州、吉林等省份重点监测企业金
银首饰销售额同比分别增长43％、30.6％和17.8％。
电影市场尤其是三四线城市春节消费的火爆也验证了消费升级的趋势。三四线城
市电影市场发展成重要增量，票房占比持续提升，引爆春节档。
电商春节消费持续高增长，巨头不断推进新零售落地，步步高获腾讯、京东参投
，三者签署《战略合作框架协议》，拟构建长期战略合作伙伴关系。
消费将越来越成为拉动经济增长的主要动力，消费升级已成确定性趋势，三四线
城市尤为明显。多省18年政府工作报告新增强调乡村振兴主题，政策支持为消费升级
奠定可持续性基础。
生鲜超市类：家家悦、永辉超市，受益于CPI中枢上移、品类升级带来的同店收入
上升，开店计划持续推进，业态升级，有望基本面与估值双升。高端可选消费类：周
大生，17年底终端店铺数量超过2600家，三四线城市占比超过80％，加盟体系完善，
快速扩张，持续受益于行业集中度提升及三四线城市消费升级。通灵珠宝，镶嵌类珠
宝龙头，研发销售一体化能力较强，品牌不断升级，开放加盟模式，区域龙头全国扩
张。电商提效主线：南极电商、跨境通，低估值下投资价值已现。
风险提示：宏观经济波动的风险，公司业绩增速不及预期的风险。
[]零售业行业：零售股长期投资收益率如何－周报
■长江证券
一周核心观点作为新年第一篇周报，我们复盘了中美零售指数及重点个股，以期
对于国内零售板块长期投资特点做出指引。从国内零售板块历史市场表现来看，在行
业收入与业绩快速增长的繁荣阶段（年），主要个股均实现较高投资收益率
，而在行业增速下移且处于存量调整期（年），板块表现相对偏弱，使得投
资者目前时点较为担忧零售板块后期投资收益率，时而带有“零售股是否具备长期投
资价值？”的疑问。我们以市场相对成熟且实体零售企业上市周期较长的美国市场为
参照研究对象，以探寻两个问题的答案：1）实体零售板块相对其他消费板块长期收益
率表现如何？2）实体零售板块在收入增长中枢下移后期，是否仍具备投资价值？复盘
发现：一方面从行业指数产生以来，百货、超市板块相比于其他消费板块绝对收益率
较高且稳定性好；另一方面收入增速与净利率是驱动板块估值提升的核心因素，在收
入增速放缓阶段，净利率提升依然带来个股较优回报。基于此我们认为，国内实体零
售行业尤其是龙头个股，目前正迎来收入增速改善，业态升级和控费增强带动净利率
提升，值得重点布局，个股方面重点推荐：天虹股份、莱绅通灵、苏宁易购、永辉超
一周行情走势市场表现概况：本周商贸零售指数上涨1.60％，上周上涨3.00％，
本周该指数跑输沪深300指数1.02个百分点。百货上涨1.52％，超市上涨1.41％，专业
连锁上涨1.57％。本周零售股涨幅前五：快乐购（7.73％）/国芳集团（6.92％）/南
宁百货（6.55％）/天虹股份（6.40％）/吉峰农机（6.38％）；本周零售股涨幅后五
：金洲慈航（-1.82％）/东百集团（-1.45％）/津劝业（-0.99％）/人人乐（-0.58％
）/茂业商业（-0.44％）。
一周重点资讯全国春节期间实现零售餐饮销售额9260亿元，同比增长10.2％；陈
文渊升任沃尔玛中国总裁及CEO；永辉超市在其门店及APP上线自有品牌超级U选。
一周重点公告步步高与腾讯、京东就智慧零售等签署战略合作框架协议，腾讯、
京东各出资8.9亿元、7.4亿元受让公司6％、5％股权；跨境通股东徐佳东先生增持公
司0.05％股份；周大生出资3.08亿竞得8671平方米，出让年限30年的土地。
风险提示：1.经济增速出现大幅度下滑，促消费政策方向发生偏移；
2.企业转型进度不达预期。
[]日常消费行业：业绩预览总结及“快乐6＋1”组合表现回顾与展望－观点聚焦
■中金公司
投资建议基于我们17年业绩预览结果与现有市场一致预期的比较，以及过去两个
月个股表现来看：短期可买入康师傅控股，但蒙牛与统一股价或有压力。同时，18年
盈利有望超预期个股中，可继续买入旺旺和万洲并考虑回补恒安。过去两月，“快乐6
+1”组合（万洲、现代牧业、恒安、达利、周黑鸭、旺旺、中国食品）涨幅6.8％，平
均估值17.6倍，继续看好组合表现，全年预期涨幅13-40％。
理由基于我们业绩预览结果来看：17年盈利有望超市场一致预期3％以上的只有康
师傅控股（+7.3％）和颐海（+6.8％），低于市场一致预期3％以上的依次为中国食品
（-13.4％，可能因为我们只预测饮料业务盈利而偏低）、蒙牛（-10.3％）和统一（-
结合18年港股必选消费板块“快乐6+1”投资组合推出至今个股涨跌幅排名来看，
17年盈利有望超预期的颐海和康师傅控股股价分别上涨71.4％和8.8％，短期可买入康
师傅控股；17年盈利不达预期3％以上的中国食品股价微升2.9％，蒙牛大涨20.3％，
统一涨12.8％，蒙牛与统一股价短期或有压力。在此期间，18年盈利有望超市场预期5
％以上的旺旺和万洲股价分别小涨12.8％和10.5％，仍可继续买入旺旺和万洲。
我们于17年12月19日推出港股必选消费板块2018年度“快乐6+1”投资组合，看好
18年盈利复苏前景（+27.7％）且当年估值不到21倍的6只个股（万洲、现代牧业、恒
安、达利、周黑鸭、旺旺）以及未来3-5年增长前景可预见性较高的中国食品。当前组
合平均估值17.6倍，看好组合年内可升至20-25倍估值区间，即有13-40％涨幅预期；
同时，恒安业绩预期差已被抹平，但股价跌9.3％，可考虑回补。
盈利预测与估值“快乐6+1”组合17年盈利虽可能平均下降6.7％，但18年盈利平
均升幅将高达27.7％。与板块平均23.3倍估值相比，组合估值折扣率24.4％，ROE高出
板块近5个百分点（18.2％对13.4％），18年平均股息收益率高出板块0.7个百分点（2
.1％对1.4％），当年反映现金流状况的指标EV/EBITDA仅为9.6倍，远低于板块平均13
.8倍。组合估值比较优势明显，预计全年表现将会优于板块。
风险组合中个股盈利复苏不达预期，市场继续出现系统性回调。
[]零售电商行业：腾讯京东联合入股步步高，探索智慧零售新价值链－研究周报
■国金证券
一周行情回顾本周，商贸零售（中信）上涨1.60％，上证综指上涨2.81％，深证
成指上涨2.21％，创业板指上涨1.34％，沪深300指数上涨2.62％。
行业内上市公司本周涨幅前五分别是：快乐购（+7.73％）、南宁百货（+6.55％
）、天虹股份（+6.40％）、爱迪尔（+6.29％）、三江购物（+6.05％）。
本周行业观点腾讯京东联合入股步步高11％，探索“智慧零售”新价值链。步步
高2月24日公告，与腾讯、京东签署《战略合作框架协议》。腾讯、京东各出资8.9亿
元、7.4亿元受让公司6％、5％股权，受让价17.11元/股，本次股权转让完成后，公司
控股股东及一直行动人持股比例为40％，王填先生仍为公司实际控制人。三方携手以
共同发展“智慧零售”、“无界零售”为愿景，建立长期战略合作伙伴关系，将在构
建新能力、构筑“数字化”运营体系、最终营造新生态等领域开展深入合作，实现零
售行业的价值链重塑。
多业态消费场景实现科技赋能，构筑数字化运营体系。步步高在湖南、广西两省
零售行业居于领先地位，门店遍布湖南、广西、江西、四川、重庆等地区。截至2018
年2月，步步高共开设各业态门店359家，其中超市274家，百货48家，家电专业门店37
家。。2017年6月，步步高在长沙梅溪新天地开出第一家“鲜食演义”门店，定位“精
品超市+品质餐饮+到家服务”新零售业态。截止2017年，“鲜食演义”共开业18家门
店，预计2018年公司将对销售额居前的50家超市门店进行改造，落地新零售方案。
微信拥有超过10亿活跃用户，京东拥有超过2亿活跃用户。三方有望充分发挥各自
优势，腾讯对步步高输出技术资源，优化前、中、后台系统，帮助步步高搭建数字化
运营体系，大幅提升运营效率；利用小程序、公众号为工具，深度挖掘社交、消费互
动场景潜力，实现线上流量的有效变现。京东在线上运营、物流、供应链方面的优势
与步步高深度协同，不排除未来步步高会与京东的线下新零售业态7Fresh合作。
行业整合已经渐入高潮，新零售争夺战已从超市业态扩散到其他线下消费场景。
腾讯京东入股步步高尘埃落定，A股超市上市公司仅有家家悦、人人乐与华联综超尚未
站队。腾讯入股海澜之家、阿里入股居然之家显示互联网巨头布局线下的核心为体验
式场景以及线下流量入口价值。我们认为，未来互联网巨头的线下整合将不仅仅局限
于超商领域，衣、食、住、行等生活消费场景将成为重要落脚点。
推荐标的永辉超市、苏宁易购、家家悦、莱绅通灵、王府井。
风险提示居民终端消费需求不达预期风险；国家政策变革风险；新业态发展不及
预期风险。
[]超市行业：关注超市龙头个股风险，成本效率提升驱动盒马等新业态冲击或远超预期
■国都证券
当前我国超市零售业态创新不断,以盒马,京东7Fresh,苏鲜生为代表的我们称之为
"点+配送"模式型新型超市扩张速度非常迅猛,而A股超市上市公司如永辉主要以传统大
卖场为主,那么到底新模式对传统模式冲击有多大?新模式是不是未来的趋势?我们认为
冲击力度会远超市场预期,A股去年上涨比较多的千亿市值超市类白马龙头个股风险凸
显.而我们从我们认为的"成本与效率"两点超市行业核心逻辑分析,新业态的成本效率
升级作用明显,未来一定是趋势,传统大卖场在中国经营将更加困难.我们基于以下几个
方面继续进行简要论述.冲击力度:可能远远大于市场预期
统计:"点+配送"模式新开超市京东7fresh开店计划:当前仅1家,2018年北京30家,2
018年覆盖北京.3-5年内全国开1000家店.盒马先生开店计划:当前31家,其中上海14家
店已形成规模效应,2018年北京计划达到30家店,成都50家店.苏鲜生开店计划:2018年
开设50家苏鲜生,2018年开设1500家苏宁小店,小店同样具有配送模式.
永辉超级物种:当前26家,2018年计划开设80-100家.
以北京为例,主城区1000平方公里计算,按照盒马,京东7fresh当前3公里配送模式,
覆盖全城区只需要40家"点+配送"模式超市即可.按照盒马,京东等的开店速度,我们预
计传统大卖场在18年-19年将受到远大于17年的冲击.在盒马开设14家店的上海,这种冲
击已经有了显现的先例,但市场目前还没有注意到.根据我们深入的草根调研,我们确信
传统超市经营已经受到冲击明显.以上海某家A股龙头上市公司的多家大卖场为例,除生
鲜经营差强人意之外,占经营面积三分之二的标品食品,小家电,服装家纺等经营面积门
庭冷落,这一部分我们认为未来将受到电商直送更强烈的冲击,这些经营面积在净利率
很低的超市行业,已经严重拖累了经营效率,是已经暴露的核心风险点.未来预计大卖场
模式特别是在一二线城市,将遇到更严重冲击.而在三四线城市,部分商业地产商也迫切
希望引入盒马,新业态面对的是一个商业物业的买方市场.
虽然部分超市上市公司也开始尝试新业态,开始自建物流体系尝试改变,如永辉超
级物种,但有诸多不足难以补齐,如配送这个环节很难打通,永辉自建物流与京东,阿里
物流差距很大,规模很小,成本高企很难负担,新业态开展势必相当困难.
这种情况下,市场普遍反应较缓,超市类公司估值高企,在股权不发生重大变动的前
提下,建议关注超市板块中千亿市值龙头个股永辉超市的投资风险.
[]一般零售行业：95后调查，爱iPhone，更爱王者；爱电影，却对淘宝花心－点评报告
■天风证券
春节期间，我们对福建省2所高校（一本、二本）大学生发放调查问卷，主要针对
接近00后（绝大部分98年、99年出生）的几类消费偏好展开调查。
手机品牌：1、大学生群体最爱iPhone（40％），并未如媒体所述地热衷于OV手机
，反而认为OV性价比低2、OV手机在大三年级的使用率显著高于大一，而华为则更受大
一学生欢迎3、小米和苹果的用户更倾向于在2年内更换新机，而华为用户更倾向于2年
以上游戏娱乐：1、90％的学生都玩手游，意外的是，女生玩游戏的比例93％高于男生
的85％2、玩游戏学生中，68％仍最爱王者荣耀，72％女玩家都玩王者远高于其他手游
，51％的男玩家在玩吃鸡类游戏3、近期热门的4款游戏中，王者的女生占比略超半数
（53％），恋与制作人几乎只有女生在玩4、77％的玩家每天玩游戏时间超过30分钟，
23％玩家超过2小时（且男女都一样）电影与视频会员：1、超六成学生寒假观影，56
％学生都是视频网站会员2、看电影和买会员之间呈现正相关关系3、最受学生欢迎的
是爱奇艺，腾讯与优土相当，近半数购买会员的学生会购买2个以上视频网站购物习惯
：1、93％学生手机都安装了淘宝，但是大学生对电商的态度是博爱，安装2个以上APP
的学生占比66％
2、大学生对线上和线下购物的频率并无显著差异3、小红书和考拉是女生的天下
，而京东、苏宁则被男生大幅占领，淘宝男女比相等4、每月电商消费2次及以上的学
生占比68％，只有2％的学生基本不在电商购物5、61％学生每月线下购物2次及以上，
13％的学生基本不线下购物后记：本次调查问卷旨在发现和挖掘大学生的移动端使用
和消费偏好。在所调查的大学生里，大学生在手机消费上仍然偏好苹果，华为成为后
起之秀，OV的份额则出现下滑。手游成为学生标配，王者荣耀依旧表现亮眼，吃鸡成
为新宠，但是旅蛙和恋与制作人的持续性并不乐观。寒假观影和视频会员渗透率保持
在6成左右，我们认为未来的竞争重点或在于内容和头部平台的流量来源与二次分配。
电商渗透率高，但是用户并不专一，流量集中度下降使得阿里腾讯平台更加重视线上
下流量的积累。那么对于投资而言，我们的重点在于投资最优秀最受欢迎的公司或项
目，而对于集中度下降的子行业给予密切关注。
风险提示：样本较小结论偏差风险；电商渗透率下滑风险；手游发展不及预期。
[]零售行业：整体消费稳健增长，品质消费成为主角－2018年春节黄金周
■中金公司
据商务部监测，除夕至正月初六（2月15日至21日），全国零售和餐饮企业实现销
售额约9260亿元，较2017年春节黄金周同比增长10.2％。整体看，2018年春节黄金周
消费呈现稳健增长态势，其中中西部地区与低线城市表现亮眼，品质消费与体验式消
费开始成为主角。
1、2018年春节黄金周消费延续稳健增长态势，但增速较去年同期有所放缓。受益
于消费者人均可支配收入稳步提升、线上线下融合等因素驱动，今年春节黄金周消费
数据保持了10％以上的增长势头，其中买年货、逛庙会、吃年夜饭等传统消费持续火
另外2018年春节黄金周消费数据较年（11.4％/11.2％）增速分别放缓1
.2/1.0个百分点，预计与旺盛的出境游带来的消费分流有关（据中国旅游研究院发布
的报告预测，受人民币升值等因素影响，今年春节出境游游客量将增长6％左右）。
2、中西部地区消费增长强劲，低层级城市的消费释放潜力大。①从省份来看，长
假期间中西部的西藏、河南、云南、青海、四川、广西等地区的重点监测零售企业销
售额同比分别增长15％/14％/13.7％/11.7％/11.6％/11％，增速均快于全国水平，彰
显了中西部地区巨大的消费潜力；②从城市来看，铜川、安康、汉中等低线城市的消
费数据增速超过所在省份3个百分点以上，低层级城市的消费市场快速崛起，我国消费
行业的渠道下沉空间广阔。
3、品质消费、体验式消费引领潮流。①从业态看，特色旅游、休闲文创（如观影
、看展等）等体验式消费亮点纷呈，移动支付、共享出行、网购年货等带有新零售特
色的商业模式备受消费者青睐；②从品类看，年俗商品、绿色食品、珠宝首饰、智能
家电、数码产品等销售保持较快增长，其中江西、山东的食品销售额同比增长27.5％
、12.7％，陕西、贵州、吉林的金银首饰销售额同比增长43％、30.6％、17.8％，云
南、重庆的通讯器材销售额同比分别增长27.8％、22.6％，消费升级浪潮下，品质消
费时代已经来临。
估值与建议
继续重点推荐新零售标杆苏宁易购、永辉超市，以及区域性零售龙头重庆百货、
鄂武商A、合肥百货，此外建议关注未来可能存在事件驱动的王府井、步步高、家家悦
、天虹股份。
消费持续低迷；行业竞争加剧。
[]批零贸易行业：春节消费新趋势，从量到质的转变－2018年春节黄金周数据解读
■国泰君安
投资建议：2018年春节黄金周消费热度不减，线上线下融合、品质化品牌化等消
费趋势显现，高端品类与龙头企业持续受益。2018年春节黄金周销售总额9260亿元，
同比增长10.2％，增速比2017年略微下滑1.2个百分点。黄金周消费的数据绝对额和增
速对消费的代表性和重要性在逐渐下降，反而是春节消费的品质化、品牌化和线上线
下融合这些新趋势更具意义。2018继续看好三条主线：1）CPI回升带动超市行业同店
增速与盈利提升，新零售催化下超市行业基本面与估值有望双升，建议增持：永辉超
市、家家悦、中百集团、步步高等。2）2018高端消费继续向好趋势明确，百货、珠宝
龙头年报业绩稳健，建议增持：莱绅通灵、王府井、天虹股份、鄂武商A、老凤祥等。
3）电商估值历史底部，近期数据优异表现有望促进价值回归，建议增持：跨境通、苏
宁易购等。
2018年春节黄金周消费保持10％以上增长。2018年春节黄金周全国零售和餐饮企
业实现销售额约9260亿元，同比增长10.2％，增速同比下降1.2pct，扣除通胀因素后
增长7.61％。春节黄金周销售增速下滑短期主要受出境游人数波动影响，长期看，消
费升级趋势下，消费从量向质发生转变，消费者过节的选择更加多元化，品质消费、
文娱消费的占比提升。三四线地区消费持续保持高速增长，西藏、河南、云南、青海
、四川重点监测零售企业销售额同比分别增长15％、14％、13.7％、11.7％、11.6％
。黄金珠宝销售火热，陕西、贵州、吉林重点监测企业金银首饰销售额同比分别增长4
3％、30.6％和17.8％。
新零售、新业态迎接春节黄金周考验。天猫、京东和苏宁等线上电商平台纷纷推
出年货节活动，2017年是“新零售元年”，2018年春节黄金周作为一次考验线上线下
融合趋势明显，新业态备受欢迎，北杭上盒马鲜生客流比平时增长131％/129％/89％
年货大变样，年轻化、品质化趋势凸显。80、90目前已成为新一代购物主力军，
从消费品类来看，生鲜、珠宝、智能家电及美丽健康等品类尤其火爆，天猫数据显示
购买蒸汽拖把、洗碗机、擦窗机器人、烹饪机器人等作为年货的人数分别同比增长320
％、188％、169％和145％。生鲜逐年成为最受欢迎的品种之一，根据天猫春节“照常
买”的统计，春节期间进口生鲜成交额同比去年增长近300％，三四线城市高端水果消
费火爆，例如农村淘宝春节数据显示地处西北的青海蔬果消费额同比增长8倍多。
风险提示：经济下滑抑制消费复苏，品牌竞争加剧等。
[]电商行业：新零售布局
■申万宏源
2016年，阿里巴巴首次提出了新零售概念，新零售业的布局一直在推进。阿里巴
巴前后投资了11家零售商，如苏宁，曾在国内B2C位列第3，拥有1600多家实体店，如
浙江最大的超市之一三江和浙江银泰最大的百货公司。与此同时，腾讯也对新零售进
行了布局投资了万达商业，永辉超市和欧洲最大的零售商家乐福。目前，大型零售商
几乎被阿里巴巴和腾讯瓜分了一遍。在中国的百强连锁零售商中，我们测算出已经有3
9％的份额被京东（京东单独占12％）、腾讯（单独占14％）和阿里巴巴（单独占17％
）所占有（未按股权比例相乘），其余的大多是中小型零售商。排名第一的华润万家
，虽然还没有投靠任何一方，但其董事长在日参观了腾讯总部，使得华润
万家成为腾讯的另一个强有力的潜在合作伙伴之一。在2018年1月，我们看到腾讯开始
着手于品牌商，如海澜之家，打开一个新的投资趋势。2月11日阿里入股有224家门店
的家居零售商居然之家。尽管阿里巴巴尚未宣布任何品牌的投资，但我们知道阿里巴
巴早已和很多知名品牌达成了新零售协议，而且新的合作计划可能正在进行。另外垂
直领域的零售商依然是可能标的。
线下品牌价值特征。拥有更多商店、更高比例的直营店和知名品牌效应的线下品
牌对网络巨头将更有投资价值。例如，海澜之家到17年3季度末有5608家店，其中31直
营销店，或给腾讯带来更多线下流量。与加盟商店相比，直营店是网络巨头的一个更
好的选择，因为后者可以通过数字化和科技手段来更有效的重建供应链管理。同时，
好的品牌效应也能起到正面作用。
角色不同。腾讯和阿里巴巴以不同的方式与零售商合作，他们扮演不同的角色，
也采用不同的对接模式。腾讯在万达商业4％的股权，5％的永辉超市和7％唯品会。腾
讯做为流量提供者，在这些商业模式中不起决策性作用，而更多的是这些公司决策者
革新的支持者，为其提供所需技术支持和资金。而作为一个零售商，阿里巴巴通常作
为被投资公司的第一或第二股东，起到统领全局的作用，也只有这样，阿里巴巴才能
逐步全面实施其计划中的新零售战略。因此，我们看到的结果是，一方面与阿里巴巴
入股的公司相比，腾讯入股的公司反而是线下零售商中运营更加健康的公司，另一反
面也可以看到阿里巴巴有一个单独的新零售团队运作，而这在腾讯的架构中是看不到
线下格局重塑。在线流量将帮助线下拓宽SKU，提升周转效率和降低线下库存水平
。线下体验反过来提升用户感受，提高在线回购率。与ATJ(阿里腾讯京东)合作的公司
都是线下的领导者，每一家都有约数千家门店，占1％至10％的市场份额。数据化的管
理和运营效率的提升将进一步加强这些被投资企业的水平。因此，在线上巨头的帮助
下，成功转型的企业将获得更多的线下市场份额，而原来线下中小型企业将面临破产
的风险。马太效应从线上渗透到线下。
超配。我们维持阿里巴巴买入评级，因为我们认为阿里的线下投资在长期资本回
报上和线上投资一样有利可图。与腾讯和阿里巴巴相比，JD没有太多的资本杠杆可以
利用，但它也是一个新零售的先行者。我们预计JD将继续通过其合作伙伴和自行余力
渗透到线下销售，但速度会慢一些，合作分成上难以占优。
[]零售行业：研究报告
■国泰君安
中国大陆黄金珠宝市场在2017年开始企稳回升。尽管2017年中国大陆社会消费品
零售总额全年增长幅度放缓至10.2％，同比回落0.2个百分点。但具体细分到金银珠宝
品类，限额以上销售额则同比增长5.6％，较2016年同比提速5.6个百分点。根据中国
黄金协会的统计数据，2017年全年，全国黄金实际消费量达到1,089.1吨，同比上升9.
4％，其中黄金首饰和金条分别同比上升10.4％和7.3％至696.5吨和276.4吨。黄金珠
宝销售在连续低迷之后终于迎来回升，一方面由高端消费复苏和二三线城市消费能力
的持续增长所带动；而另一方面，房地产市场的企稳以及相关政策对房价的遏制也在
一定程度上解放了居民的消费能力，增加了居民消费意愿。根据中国统计局数据，201
7年12月消费者信心指数达到122.6点，消费者预期指数也上升至125.9，均达到历史高
位，反映出居民对于未来收入和消费的乐观预期。
香港零售市场全面复苏。根据香港政府统计处的数据，2017年全年零售业总销货
价值同比上升2.2％，结束了自2014年以来连续三年的下跌。其中珠宝首饰、钟表及名
贵礼物的销货价值同比增长5.2％，跑赢总体零售增速。与此同时，香港的访港旅客数
也在2017年也迎来了正增长。2017年全年总访港旅客数同比增加3.2％，其中来自内地
的旅客数同比增加3.9％，在第4季度，来自内地的旅客数更是同比大幅增长了8.0％，
带动本港消费增长。以周大福、六福为代表的黄金珠宝零售店的业绩全面回升，2017
年第3及第4季度，周大福港澳门店的同店销售增长分别为13％和5％，六福珠宝也录得
18％和1％的增长，复苏势头显著。
消费者对于黄金饰品的选择正在逐渐发生转变。婚庆市场是黄金饰品需求的一个
重要市场，对黄金饰品仍然保持着重要的拉动作用。但除此之外，从几家龙头金店的
销售数据来看，拥有较高销售价格的镶嵌类珠宝在去年的销售相对较为疲弱，而新推
出的高性价比黄金饰品则受到了消费者的热烈欢迎。周大福、六福都各自推出了卡通
造型的娱乐型金饰并取得了不错的销售表现，这也表明了消费者在挑选金饰品时更为
轻松休闲。目前随着春节的临近，由于狗年主题的金饰有着新年“大旺”的寓意，生
肖金饰受到追捧，黄金饰品的销售又迎来了一波新的销售高峰。此外，黄金饰品在中
国内地的电子商务渠道也经历着快速增长，线下实体店不再是购买黄金珠宝的唯一选
择，销售渠道的便利性也进一步促进消费增长。
销量增长以及租金削减有望带来周大福盈利的快速增长。周大福于2017年第4季度
新增77个零售点，包括在中国内地净增的74个零售点和香港净增的3个零售点。公司在
销量复苏的同时加速了门店扩张速度，并针对不同客户群体采用了差异化的场景设置
。在香港市场，公司将一部分零售门店从旅游热点区域转向居民区，瞄准本地消费者
。同时，香港店铺租金的下调也大幅减少了公司的经营成本，有望带来盈利能力的提
升。公司的主要风险在于前期高基数下销售增速的放缓以及消费意愿的降低。
[]批发和零售贸易行业：春节销售基本符合预期，可选消费回暖趋势延续
■光大证券
商务部发布数据，2018年春节黄金周销售额同比增长10.2％2月21日晚，商务部发
布2018年春节黄金周的监测数据，除夕至正月初六（2月15日至21日），全国零售和餐
饮企业实现销售额约9260亿元，比去年春节黄金周增长10.2％，增速比2017年国庆黄
金周的增速（10.3％）下降0.1个百分点，比2017年春节黄金周的增速（11.4％）下降
1.2个百分点，基本符合预期。从2012年以来，春节黄金周销售额增速一直处于放缓态
势，2018年春节黄金周销售额增速为近八年的最低值。
分地区来看，中西部地区表现相对较好
2018年春节黄金周期间，西藏/河南/云南/河北/安徽/青海/四川/广西/湖南/陕西
重点监测零售企业销售额同比分别增长15.0％/14.0％/13.7％/12.2％/11.9％/11.7％
/11.6％/11％/10.8％/10.7％，其中河南/云南/河北/青海/四川的春节黄金周销售额
增速都高于2017年。
可选消费继续回暖，品质类商品仍受青睐
2018年春节期间，年俗商品、绿色食品、珠宝首饰、应季服装、智能家电、数码
产品等销售保持较快增长。有机杂粮、绿色蔬菜、时令水果、保健品礼盒等绿色健康
类食品销售红火，江西、青海、山东重点监测企业食品销售额同比分别增长27.5％、1
6％和12.7％。各类狗年生肖题材金银珠宝饰品迎来销售高峰，陕西、贵州、吉林重点
监测企业金银首饰销售额同比分别增长43.0％、30.6％和17.8％。春装上市拉动服装
销售，云南、广西、陕西重点监测企业服装销售额同比分别增长13.2％、11.3％和7.2
％。智能高清电视、烘干一体洗衣机、扫地机器人、净水器、洗碗机等家电受到青睐
，江西、青海、辽宁重点监测企业家电销售额同比分别增长18.4％、15.2％和11.2％
。新型智能手机、可穿戴设备等信息类产品持续热销，贵州、云南、重庆通讯器材销
售额同比分别增长29.2％、27.8％和22.6％。
继续推荐百货和黄金珠宝的龙头，估值相对合理，性价比高
春节是零售板块传统的旺季，各品类回暖是大概率事件。尤其是可选消费品，我
们认为随着高端消费品持续复苏有利于消费需求的振兴。我们依旧看好百货和黄金珠
宝两个细分市场，看好龙头标的表现。我们推荐估值合理的各个子行业龙头企业，一
方面大部分龙头企业估值相对合理，另一方面龙头企业在行业竞争中，相对优势明显
。建议关注：天虹股份、老凤祥、王府井、中百集团、友阿股份。
风险提示：
宏观经济增速未达预期，居民消费需求增速未达预期。
[]零售行业：一文看懂春节零售、旅游新趋势－点评报告
■天风证券
零售：商品消费提质升级，服务消费受追捧。商务部网站消息显示，在国新办2月
6日的发布会上据商务部副部长介绍，随着居民收入不断增加，相关消费加速升级，预
计春节假期期间，全国零售和餐饮企业可实现销售额9000亿元以上，同比增长10％左
右。京东年货节大数据显示，今年最受欢迎的年货商品为：旅游出行、食品饮料、美
妆个护、服饰内衣、母婴商品；购买年货最多的省份为广东，北京、江苏位列第二、
春节消费具体呈现如下特点：第一、消费选择品质化。第二、消费内容多样化。
第三、消费方式便利化。
旅游：出游过年成主流。旅游局数据显示，春节前四天，全国旅游接待总人数累
计2.87亿人次，同比增长11.1％，实现旅游收入累计3527亿元，同比增长11.6％。国
家旅游局日前发布的《2018年春节假日旅游指南》显示，全国假日国内旅游市场将达3
.85亿人次，预计将实现旅游收入4760亿元，分别同比增长12％和12.5％。我们认为，
春节假期稳中有升驱动因素为：第一、居民收入水平及消费水平提高激发居民出游热
情，游客对品质的追求提升带动观光游向休闲度假游转变，定制游、深度游热度不断
提高，同时假期稀缺性促使春节期间旅游跨年成为国民刚需；第二、移动互联网及在
线预定的普及，旅游呈现轻易化、便利化趋势。第三、新兴旅游产品供给多样化。冰
雪游、温泉游、游轮等产品持续受到大众青睐。
国内游方面：第一、南下避寒、北上玩雪趋势相对明显；第二、出行方式长线游
人次上涨明显；第三、春节出游人群以家庭成员为主，30-45岁群体是全家出游主力军
出境游方面：跟团游、自由行各占一半，定制、私人向导走红。随着签证利好、
居民消费水平提高，出境游依旧是热门选择。从出游方式看，随着居民消费水平提高
，自由行持续兴起，以私家团、当地向导、私人订制为主的新兴旅游方式走红。从目
的地来看，东南亚地区热度依旧，海岛游最受游客欢迎。
风险提示：景区极端天气影响、经济增速趋缓。
[]零售电商行业：春节消费持续回暖，品质化消费成亮点－2018年春节消费数据点评
■国金证券
事件2月21日，商务部公布18年春节消费数据，除夕至正月初六（2月15日至2月21
日），全国零售和餐饮企业实现销售额约9260亿元，比去年春节黄金周增长10.2％。
评论2018年春节消费维持两位数增速，中西部地区复苏明显：据商务部监测，今
年春节黄金周销售额同比增长10.2％，较17年下滑1.2个百分点，仍维持两位数增速。
分区域来看，中西部地区延续复苏态势。春节黄金周期间西藏、河南、云南、河北、
安徽、青海、四川、广西等中西部地区重点监测零售企业销售额增速较快，均在11％
以上；湖南、陕西增速略微放缓，分别为10.8％和10.7％。其中，西藏地区增速最快
为15％；河南地区18年增速为14％，较17年大幅提升3.4个百分点；安徽地区18年增速
为11.9％，受去年高基数影响下降3.6个百分点。
品质化消费成亮点，生活必需品价格平稳：春节期间消费者对品质生活的追求进
一步加强。消费升级类家电如智能高清电视、烘干一体洗衣机、扫地机器人、净水器
、洗碗机等家电受到青睐，新型智能手机、可穿戴设备等信息类产品持续热销。江西
、青海、辽宁重点监测企业家电销售额同比分别增长18.4％、15.2％和11.2％。黄金
珠宝市场火热，狗年生肖题材饰品迎来销售高峰，陕西、贵州、吉林重点监测企业金
银首饰销售额同比分别增长43％、30.6％和17.8％。南方降温以及春装上市拉动服装
销售，云南、广西、陕西重点监测企业服装销售额同比分别增长13.2％、11.3％和7.2
％。在温和通胀的背景下，春节期间生活必需品价格总体平稳。大米、面粉、食用油
、价格与节前基本持平，肉禽价格小幅上涨。蔬菜价格波动较大，30种蔬菜平均价格
比节前上涨3.7％。有机杂粮蔬菜、时令水果等健康类食品需求大幅增加，保定、青岛
重点监测企业绿色有机食品销量分别增长40％和18.7％。
从物质到精神，休闲娱乐更重品质：黄金周期间电影及旅游等高品质休闲活动需
求旺盛。根据猫眼票房统计数据，截至2018年初六下午5点30分，春节档票房合计达55
.36亿元，相比于去年春节档整体增长62％，其中春节前四天票房高达40亿元人民币，
超越2017年春节档的整体票房成绩。根据国家旅游局，今年春节全国共接待游客3.86
亿人次，同比增长12.1％，实现旅游收入4750亿元，同比增长12.6％。出境游方面，
我国游客春节期间到达全球68个国家和地区。其中，东南亚仍是首选目的地，阿根廷
、墨西哥等远程目的地也备受青睐。85、90后占比近50％，更注重个性化、定制化服
务，强调深度体验，跟团游和自由行分别占52％和48％。
投资建议从春节消费数据看，中高端消费持续复苏，消费升级趋势显著。根据已
经披露的业绩预告，我们重点推荐的公司均有较好的增长，进一步验证了零售行业景
气度回升。我们维持行业"增持"评级，投资组合为：永辉超市、苏宁易购、家家悦、
莱绅通灵、王府井。风险提示终端需求不达预期风险：居民收入增速放缓或将对消费
有一定抑制作用，消费需求端预期增速和实际或存在较大差异，导致消费行业升级趋
势不达预期，整体行业盈利能力减弱。
国家政策变革风险：国家进出口关税政策等因素对进出口贸易存在较大影响，如
若国家政策层面提高消费品关税将影响消费者消费选择，导致高端消费及跨境零售贸
易市场规模和增速不及预期。
新业态发展不及预期风险：生鲜电商、无人零售等新兴业态的发展，需要强大资
金支撑才能实现较快的规模扩张，如若新兴业态资金支持力度不够，新业态的发展或
将不及预期。
[]零售行业：大跌下更应把握零售行业真正的核心逻辑，去伪存真，百货关注商圈体验，超市关注成本效率－日周报
■国都证券
核心观点行业表现对比图一、板块行情本周申万商贸零售指数下跌7.46％，两周
累计下跌近13％。上证综指本周下跌9.60％，表现强于大盘。
二、本周重点事件及点评核心策略：坚定卖出申万分类超市板块个股，尤其是超
市行业17年大幅上涨的白马龙头个股。关注百货板块核心商圈壁垒及可能由之带来的
与线上巨头的合作。提前关注餐饮类上市公司，新零售布局必然是生活消费全场景的
布局。1.本周申万商贸零售指数下跌7.46％点评：大盘大幅下跌下，我们认为商贸零
售行业正在归向其合理估值，但板块个股大规模反弹转牛在股权不发生变动的情况下
，我们认为依然不会来到。零售板块其中许多公司已经跌进"壳值"，但当前A股投资慢
慢趋向理性，机构投资者增多，投资集中于大盘蓝筹，许多中小票特别是创业板经过3
年下跌之后，许多公司都呈现出跌破"壳值"的趋势，"壳值"的底线越来越不稳固，这
类个股更大的可能性是维持底位，成交愈发不活跃。但是值得注意的是，部分公司有
一些核心商圈自有物业，当前线上对线下零售投资十分活跃，这部分核心商圈与超市
的供应链一样，都是线上巨头所迫切获取的，未来随着股权变动，这类公司有可能出
现价值底部重估。整体看，线下零售行业虽然在17年有企稳态势，但是回到板块上市
公司层面，多数公司观念无法跟上时代步伐，在零售行业变局下显得商业敏感度不足
，基本面改善并不明显。
点评：据了解，盒马鲜生在上海有多家店实现盈利，根据实地调研，盒马在上海
培育1年以上的店铺基本是人满为患，而相对的，一些上市超市龙头企业卖场内大面积
门可罗雀，大大拖累经营效率，其实这种变化已经或多或少体现在17年的报表上。阿
里通过大举并购，实现了传统供应链和新业态迅速的整合，而消费全业态的协同作用
在未来将更加凸显。新零售绝非是一个单一消费业态的升级，而是全方位的，全消费
业态的升级，这种升级带来的体验与效率的提升是可以非常明确预期的。可以想见，
一个集合影院、餐馆、购物中心、便利店、大卖场、百货、线上零售的全业态公司在
满足客户消费需求的核心痛点上一定相对单一业态公司更具竞争力。全业态对客流的
协同吸引作用与精准销售带来的购物效率提升，长期看也是单一业态特别是超市业态
公司无法比拟的。预计未来，在股权不发生变动的情况下，盒马、京东带来的冲击将
会更加明显的体现在传统超市龙头的报表中。三、行业策略及投资建议1.坚定卖出申
万超市板块个股，尤其是超市行业17年大幅上涨的白马龙头个股。
超市关注成本、效率。成本效率体现在货物到超市的前端2B供应链上，同时我们
提示当前更需要关注的是从超市到人的2C的供应链成本效率的提升上。这两段供应链
构成了超市板块成本效率的大致链条。当前我们认为，货物超市到人后端供应链成本
效率的提升，将严重冲击一些超市板块上市公司前端供应链的成本效率优势，线上巨
头已经布局前端供应链，短板已经直接通过资本补足，而后端，线上线下结合的方式
其实对超市商品的购物效率具有极大提升作用。盒马鲜生当前已宣称成熟门店做到线
上7线下3的销售业绩，坪效是传统超市的3倍以上，我们也认为，生鲜并非如高档服装
一般是强体验型产品，大部分需求完全可以依靠配送来完成，集中配送的总体成本也
远低于单一顾客前往大卖场采购，而日化产品、小家电、低端服装等低消费频次大卖
场产品则可以通过线上商城直接购买。盒马和京东现在需要做的就是增加门店，离顾
客更近，这种模式就一定可以走出来。我们的近邻日本，便利店巨头711其实在几年之
前针对日本社会老龄化、家庭人数下降的趋势，已经开展类似业务，效果非常好，而
当前我国盒马、京东采用的模式相较711更具优势，特别是京东的物流体系已经非常成
熟，在后端供应链上壁垒优势明显。
而一些超市上市公司虽然也开始模仿此类业务，但后端物流体系差距太大，物流
成本长期看无法承担，预计无法成功。建议关注超市板块的严重投资风险，特别是永
辉超市、红旗连锁。
建议关注百货板块的翠微股份的价值重估机遇，天虹股份回调后补涨的机遇。
[]零售行业：关注全渠道行业变革的发展趋势－周报
■银河证券
1.一周行业热点
①阿里巴巴宣布，公司携手16位投资方130多亿元联合投资居然之家，投资完成后
，阿里方持有其15％的股份，成为居然之家的第二大股东。②都市丽人公告称，将与
京东共同设立规模为10亿元的时尚产业基金，投资于贴身衣物及上下游周边行业公司
。③天猫与纽约时装周及迅驰时尚举办的的首个"天猫中国日"在美国纽约拉开帷幕，
意在促进中西方时尚圈交流与融合。④沃尔玛寻求收购印度电商Flipkart约20％的股
权，企图领先亚马逊抢占印度电子商务市场，若收购完成，Flipkart的估值或达200亿
2.最新观点
上周组合收益-6.43％，较前一周的0.27％有所下降；组合设立以来累计涨幅10.2
0％。上周CS商贸零售指数下降-6.78％，跌幅小于上证指数（-9.60％）及深证成指（
-8.46％），受大盘走势的影响，行业指数继上周持续下行。阿里战略投资居然之家，
新零售跨界融合进一步延伸；天猫联合纽约时装周举办"天猫中国日"，创新形式扶持
中国时装品牌；步步高3天内连开9家新店，数字化转型全面提速；海澜之家市值进入5
00亿俱乐部，站队腾讯后前景看好。受益于消费升级趋势，随着春节假期到来，我们
看好高弹性的黄金珠宝行业及中高端百货，组合我们继续维持推荐：苏宁云商，南极
电商，老凤祥，鄂武商A，天虹股份。
[]零售行业：迎ROE向上拐点，优质标的进入合理配置区间－周报
■长江证券
一周核心观点本周板块受市场影响大幅回调，我们重点分析了行业过去十年ROE变
化，明确行业目前处于基本面拐点，值得重点关注：1）整体而言，2017年以来零售行
业ROE拐点向上趋势明确，且行业分化加剧；由于净利率相对较低的行业属性，在各消
费行业中零售行业的ROE改善弹性较大；通过杜邦分析，2017年以来行业ROE改善主要
由盈利能力和资产周转效率提升双重驱动；2）子行业来看，百货/超市/专业连锁历史
较好ROE水平分别为13％、9％和22％，目前三个细分子行业ROE均呈改善态势；3）国
外龙头公司对比看，超市：海外龙头超市近年稳态ROE水平在20％左右，内资商超龙头
永辉超市ROE水平仍存提升空间；百货：海外百货龙头较高ROE水平主因较高的负债经
营水平，内资区域百货龙头鄂武商ROE已至20％左右的较好水平，全国扩张的百货龙头
经营效率仍存优化空间；专业连锁：苏宁易购2017年以来已呈显著改善趋势。目前时
点，行业内主要个股随股价回调，估值进一步消化，而基于行业ROE水平正处改善通道
的判断，现阶段我们建议从估值性价比、ROE提升确定性和安全垫较足的角度出发，持
续推荐：天虹股份、鄂武商、王府井、永辉超市、莱绅通灵、周大生，建议关注线上
线下模式逐渐优化且拟回购股份实施股权激励的苏宁易购。
一周行情走势市场表现概况：本周商贸零售指数下跌6.78％，上周下跌6.33％，
本周该指数跑赢沪深300指数3.30个百分点。百货下跌6.15％，超市下跌9.50％，专业
连锁下跌4.97％。本周零售股涨幅前五：人人乐（14.59％）/津劝业（5.55％）/中央
商场（4.64％）/金洲慈航（3.06％）/上海家化（1.83％）；本周零售股涨幅后五：
百联股份（-13.39％）/豫园股份（-13.06％）/三江购物（-12.88％）/上海九百（-1
2.54％）/杭州解百（-11.88％）。
一周重点资讯阿里巴巴及关联方投资居然之家54.53亿；2018年1月CPI同比上涨1.
新华都与阿里合资的盒马鲜生福州首店开业；湖南首家苏宁小店正式开业。
一周重点公告苏宁易购拟回购不超过10亿元公司股份用于实施股权激励；利群股
份大股东利群集团增持公司股份977,700股；中央商场对“新零售发展公司”追加投资
8,700万元；富森美预计2017年归属净利润同比增长17.13％。
风险提示：1.经济增速出现大幅度下滑，促消费政策方向发生偏移；
2.企业转型进度不达预期。
[]商业贸易行业：寻找零售行业高股息率低估值的投资机会
■广发证券
零售板块10年分红率纵览我们用年度累计分红总额/归母净利润来计算当年公司的
分红率。以10年为周期，对年A股零售行业的上市公司分红情况进行统计，
可以发现：（1）零售板块分红公司数量与占比均呈上升趋势。2016年,96家公司中有7
0家公司进行现金分红，占比为72.9％；分红率达30％以上的有47家，占比为49％。20
07年，83家公司中有37家进行现金分红，占比为44.6％；分红率达30％以上的有23家
，占比为27.7％。（2）零售板块分红率上行，与A股整体差距缩窄。2016年,零售板块
整体分红率为31.4％,全部A股为34.5％；2007零售板块整体分红率为16.7％,全部A股
为25％。零售板块分红率上升更为明显，与全部A股差距由8.3％缩小到3.4％。
寻找高股息率低估值下的投资机会我们以基于每股股利（2016年）和最新收盘日
（2月9日）股价的报告期股息率来分析零售板块个股股息率。2016年，SW商业贸易70
家进行分红的A股上市公司股息率算术平均值为1.48％，中位数为1.17％。零售板块中
股息率排名前五的公司分别为茂业商业（4.53％）、徐家汇（3.44％）、鄂武商A（3.
14％）和江苏国泰（2.53％）和家家悦（2.39％）。零售行业中股息率较高的公司PE
（TTM）基本在30以下，一半以上在20以下。各细分行业中，百货板块因估值较低普遍
享有较高的股息率。结合公司基本面研究，高股息低估值、盈利能力稳定、强运营能
力的龙头公司值得关注，如全国性百货龙头王府井和天虹股份，区域性百货龙头鄂武
商A和重庆百货。
周观点：市场整体调整，关注行业基本面扎实的龙头个股本周零售行业随市场大
幅调整，但行业基本面趋势持续改善，尤其在互联网巨头介入后，带来技术、数据、
体验的全面升级，整合加速推进。根据我们1月22日的报告《公募基金4Q2017零售行业
持仓分析》，4Q17零售行业整体公募机构配置比例仅为1.28％，仍然处于历史低位，
分结构来看，商超&电商龙头仍是主流，可选消费（主要是黄金珠宝）公募基金持仓相
对3Q17大幅提升。我们认为零售各细分板块龙头公司当前基本面持续改善，建议重点
关注基本面扎实的龙头个股。本周推荐：南极电商、苏宁云商、莱绅通灵、天虹股份
、重庆百货。
风险提示经济下滑，房价高企等因素导致终端需求疲软；资金、技术、人才等瓶
颈导致全渠道整合协同低于预期；人工租金成本上涨，电商持续分流实体零售。
[]零售行业：推荐低估值，追求性价比－周报第229期（）
■光大证券
零售板块行情回顾过去一周（5个交易日），上证综合指数、深证成份指数涨跌幅
分别为-9.60％和-8.46％，申万商业贸易指数涨跌幅为-7.46％，跑赢上证综指和深证
成指。2018年以来（29个交易日），上证综合指数、深证成份指数涨跌幅分别为-5.36
％和-9.41％，申万商业贸易指数涨跌幅为-10.27％，跑输上证综指和深证成指。
过去一周，商业贸易行业指数涨跌幅为-7.46％，位列申万一级28个行业的第12位
。过去一周，28个申万一级行业中无行业上涨，涨跌幅排名前三位的行业分别是纺织
服装、电子和计算机，涨跌幅分别为-5.39％、-5.51％和-5.92％。2018年以来，商业
贸易指数涨跌幅为-10.27％，位列申万一级28个行业的第15位。2018年以来，28个申
万一级行业中2个行业上涨，涨跌幅排名前三位的行业分别是银行、钢铁和家用电器，
涨跌幅分别为4.02％、1.33％和-2.51％。过去一周，零售板块子行业中，涨跌幅排名
前三位的子行业分别是珠宝首饰(申万)、专业连锁(申万)和百货(申万)，涨跌幅分别
为-2.15％、-5.06％和-5.62％。2018年以来，零售板块子行业中，涨跌幅排名前三位
的行业分别是专业连锁(申万)、珠宝首饰(申万)和超市(申万)，涨跌幅分别为-5.06％
、-5.53％和-6.88％。过去一周，零售行业主要的85家上市公司（不含2018年新上市
公司）中，5家公司上涨，72家公司下跌，8家公司停牌。过去一周，涨跌幅排名前三
位的公司分别是人人乐、津劝业和中央商场，涨跌幅分别为14.59％、5.55％和4.64％
。2018年以来，零售行业主要的85家上市公司（不含2018年新上市公司）中，7家公司
上涨，75家公司下跌，3家公司停牌。
2018年以来，涨跌幅排名前三位的公司分别是人人乐、茂业商业和天虹股份，涨
跌幅分别为7.78％、6.77％和6.16％。
零售行业投资策略展望春节前最后一周，行业持续复苏，我们推荐估值合理的各
个子行业龙头企业，一方面大部分龙头企业估值相对合理，另一方面龙头企业在行业
竞争中，相对优势明显。春节是零售板块传统的旺季，各品类销售回暖是大概率事件
。尤其是可选消费品，我们认为随着高端消费品持续复苏有利于消费需求的振兴。我
们依旧看好百货和黄金珠宝两个细分市场，看好龙头标的表现。建议关注：天虹股份
、老凤祥、王府井、中百集团、友阿股份。
风险提示宏观经济增速未达预期，居民消费需求增速未达预期。
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