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7月新增贷款缘何大跳水？流动性陷阱显现（更新）
　　【财新网】（记者 吴红毓然 李雨谦 见习记者 彭骎骎）在罕见下降的拖累下，7月新增贷款出现超预期下滑。同时，M1与M2持续背离，剪刀差扩至15.2%，达历史新高。
　　据财新记者了解，这主要还是在于企业有效信贷需求持续低迷，尤其是前期大力加杠杆的房企和政府项目，需求减弱所致。
　　8月12日央行公布的数据显示，7月人民币贷款增加4636亿元，同比少增1.01万亿元。分部门看，住户部门贷款增加4575亿元，其中，短期贷款减少197亿元，中长期贷款增加4773亿元。
　　非金融企业及机关团体贷款减少26亿元，其中，短期贷款减少2011亿元，中长期贷款增加1514亿元，票据融资增加276亿元；非银行业金融机构贷款增加55亿元。
　　值得关注的是，住户部门中长期贷款（主要为住房按揭贷款）占7月全部新增贷款比重超过100%，而非金融企业贷款近十年以来首次出现负增长。
　　从绝对规模看，住户部门新增贷款规模略有回落。6月为5600多亿元，5月为5281亿元。由此看出，7月新增贷款骤降主因在于企业部门贷款意外负增长。
　　同日，国家统计局公布的数据也非常惨淡。基建、制造业、房地产三大投资增速进一步回落，经济下行压力加大。除此，前7个月房地产开发企业到位资金中，国内贷款增速进一步回落至0.7%，趋近零增长；前7个月固定资产投资到位资金中，国内贷款增速也回落1.5个百分点至10.9%。
　　“结合经济表现，在房地产和制造业增速下滑、民间投资仍旧颓势下，整体信贷需求不足，且经济主要驱动力已要靠基建和消费支撑，但基建对信贷的需求远不如前者，7月财政支出同比增长也仅为0.3%，叠加7月消费稳中趋降，共同导致信贷下滑。”中信固收研究团队指出。
　　房贷独木难支
　　央行数据显示，7月金融机构贷款增加4636亿，其中居民中长贷新增4773亿，虽有所回落但仍在历史高位。这说明，居民的购房需求已成为信贷规模的唯一支撑点。但有银行人士对财新记者表示，购房刚需虽在，但这些新增贷款里，大部分是投资性房地产需求。
　　未来房贷是否可以持续？多位分析师表示不乐观，认为按揭贷款规模可能逐步回落。
　　比如中信固收研究团队指出，7月居民新增贷款4575亿元，环比少增2549亿；其中居民中长期贷款增加4773亿元，环比少增866亿；说明购房热度回落已发挥作用。
　　近期，房价上涨过快的二线城市亦密集出台调控降温政策，比如苏州宣布限购、南京提高二套房首付比例，说明政策也有所收紧。
　　在银行执行层面，一位大行信贷部人士告诉财新记者，该行对房地产开发贷已经有所趋严。“房地产开发贷风险积累很明显，二三线城市分化太严重”，除一线城市的“地王”尚可做之外，其他地方的“地王”贷款基本不做了。
　　另有股份制银行人士也对财新记者表示，现在对地产风险判断升温，之前做的房地产贷款到期基本收回，目前新增的只有一线城市。
　　“居民中长期贷款是购房的主要资金来源，这显示出经济内生需求不足且地产泡沫加大,且随房市全面降温、地产增速下滑明显下，信贷增长压力仍大。”中信固收研究团队指出。
　　政府有钱无处投
　　从整体银行业信贷投放看，政府加杠杆也不管用了。
　　据财新记者了解，上半年由于好资产难寻，银行把能做的PPP项目基本都做完了。前述大行人士表示，该行主要投放的是发改委提及的工程包项目和政府公共服务类项目，这些项目均是中长期贷款，一般都超过10年。
　　但是，随着大量置换债券的发行，来自政府项目的贷款需求也在下降。上述国有大行江苏分行副行长说，地方政府发置换债后，政府融资平台归还了部分银行贷款，特别是土地储备贷款已经“一刀切”只还不贷。
　　有股份制银行人士对财新记者表示，现在政府有钱也无处投放，只能把资金拿去买银行理财。“有的时候我们让政府贷点，它才象征性提取一点资金。”
　　据财新记者了解，平安银行高管在投资者业绩会上表示，在经济下行的情景下，项目贷款的意愿在下降。可以对比的是，2016年平安银行的按揭贷新增8%，经营性贷款（大部分为小微贷款）压缩近10%。
　　一位大行江苏分行副行长对财新记者表示，企业部门贷款下降的原因之一，在于银行响应国家“去杠杆”的政策号召，原来的过度融资得以收回，但新客户开展并不快。同时，贷款企业因为没有或者缺少投资机会，为减少财务费用归还一部分贷款。
　　中信证券固定收益分析师明明对财新记者分析称，企业信贷负增长，一方面是由于企业投机情绪比较高，另一方面企业还在一个去杠杆的过程，还贷比贷款规模大。
　　“企业连债都不愿意发了。”另一位大行信贷部人士对财新记者表示，投放难的问题已经很明显，“没什么可以做的”。现在未承兑汇票下降，既有监管趋严风险上升的原因，也是因为企业没有贸易融资需求了。
　　“资产大量到期，公司信贷投放不足，半年期贷款已经下降了10%。”另一位股份制银行东部某分行公司部总经理此前对财新记者表示，随着大量贷款到期，目前公司类贷款已经负增长。这是由于对企业、三四线地产的收缩，储备的政府项目也被专项债置换所致。
　　银行为控制风险，也主动收回部分贷款。前述人士表示，“实体经济真成问题，需求不足，我们对新增的授信真的不敢投。”除此，前述大行人士还表示，银行不良贷款处置出表一部分，也是贷款下降的原因。
　　7月企业中长期贷款增量下滑，同时短期贷款出现净偿还，一方面受6月银行年中时点集中投放冲贷款影响，另一方面反映企业对经济前景的信心仍弱、活跃度较差，投资，投资意愿仍旧疲弱。
　　“死钱”现象加剧
　　央行数据显示，7月M2增速 10.2%，M1增速为25.4%，剪刀差扩至15.2%，已经超越了2010年1月的12.98%这一历史峰值。
　　“M1增速上升，显示出资金‘堰塞湖’下，资金淤积未流入实体经济，流动性陷阱问题加剧。”中信固收指出。
　　在6月数据时，中金固收研究团队就曾点评道，“M1和M2持续背离显示企业资金尽管宽松，但企业并没有加快支出，不少资金沉淀在银行存款状况，成为‘死钱’，没有重新转化为M2，对经济正面作用也不大。” 中金在7月数据点评时指出，这种结构性问题短期内难以解决，因此M1和M2仍将持续背离。
　　企业有钱是死钱，钱的出处是资产。据财新记者了解，有的银行人士反映，现在存款非常难，原因在于，企业把闲置资金都买了银行理财。
　　正如中信固收指出的，企业存款和居民存款大幅下滑，也是M2增速下降原因之一。这或许源于同业存单大量被非银机构或个人大量增持，抑制了M2的增长。正常情况下，若同业存单只在银行体系内流动，则不会对M2造成影响，但若同业存单被非银行机构或借助理财产品的个人增持，存款就会等量减少，从而成为M2增速掣肘。
　　银监会国有重点金融机构监事会主席于学军近期认为，民间投资不活跃，也可以看做是货币问题。
　　他指出，从以外贸拉动经济增长逐步转向以投资拉动经济增长，对中央银行基础货币的管理和投放带来了深层或深刻的影响。前一种货币投放更多为实体企业，主要是民营企业，多为制造业投资、商业物流、房地产等。后一种模式的主体，主要是地方政府的平台公司或者是央企等，主要是修路、架桥、建房子或者异地扶贫搬迁、建水库等大规模的基础设施建设投资，实际上对民间投资产生了挤出效应。（见财新网“”）
　　政策态度分歧
　　“周日晚上10点后再出报告吧。”看到“惨淡”的信贷数据，有分析师调侃道。这是指市场对央行降低存款准备金率、货币政策再宽松的预期。
　　比如海通宏观团队就预测，7月投资、消费均走弱，外贸继续萎缩，经济下行压力依然较大，加之近期通胀显著回落，意味着中性货币政策面临考验，宽松预期重新升温。
　　但也有分析师表示，存款增长集中在财政和城投，居民和企业存款增速放缓，减税更能解决结构问题。
　　比如中金固收指出，从存款角度来看，本月存款增长5071亿，其中大部分体现为财政存款，居民和企比如中金固收指出，从存款角度来看，本月存款增长5071亿，其中大部分体现为财政存款，居民和企业存款出现负增长，企业和居民存款增速继续放缓。而机关团体存款增速仍在升高。资源过度集中在政府和城投平台，而政府和城投平台支出效率偏低体现了经济结构的扭曲，降低税费可能有助于缓解这个问题，令企业和居民真正有钱可花。
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责任编辑：霍侃 | 版面编辑：张柘
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全站评论排行榜姜超:7月的钱都去哪儿了?
M1大增，信贷骤降，7月的钱都去哪儿了？
虽说天天强调民间投资，然而事实总是这么的骨感。7月新增社融总量4879亿，不足6月三分之一，同比少增2632亿。看起来，贷款的贡献者只剩下房贷了。
海外经济：美国消费不佳，欧洲经济下滑。美国7月零售销售环比零增长，大幅不及预期和前值，虽然房价等因素支撑家庭消费，但薪资增长乏力影响购买力。欧元区二季度GDP同比初值1.6%，环比初值0.3%，均持平于预期和前值。二季度经济增速放缓显示欧元区复苏仍然相当脆弱，增长动力不足，预计今年下半年将陷入小幅衰退。
国内经济：投资消费又双下滑，信贷跳水只剩房贷
经济仍在下行。7月经济继续下行。从需求看，7月投资、消费均走弱，外贸则继续萎缩。其中7月固定资产投资当月同比增速继续下滑至3.9%，三大类投资普遍低迷：制造业小幅反弹但依然偏低，房地产继续下滑仍在探底，基建投资几近腰斩，创14年以来新低。而7月民间投资跌幅扩大至-1.3%，创历史新低。而从生产看，7月工业增加值同比增速回落至6.0%，需求持续走弱对工业生产的拖累正逐渐显现。预测3季度GDP增速小降至6.6%，4季度小降至6.5%。
通胀压力缓解。7月CPI同比继续下滑至1.8%，环比上涨0.2%。虽然强降雨推升鲜菜价格，但猪价续跌且基数较高，鲜果蛋价续降，食品类继续走弱。假期因素推动非食品季节性上涨。8月以来猪价续跌，菜价回升幅度较小，食品价格整体仍在继续回落，预计8月CPI同比或继续降至1.7%。7月PPI同比降幅收窄至-1.7%，环比0.2%，工业品价格普遍上涨。8月以来煤、钢价格续涨，但油价大幅下调，预测8月PPI环比-0.1%，但在低基数效应下PPI同比降幅有望继续缩窄至-1.1%。
社融大幅跳水。7月新增社融总量4879亿，不足6月三分之一，同比少增2632亿。其中信贷和票据融资是本月社融低迷的重要拖累。7月金融机构贷款增加4636亿，同比少增1.01万亿。其中居民中长贷新增4773亿，虽回落但仍处历史高位，房贷占信贷的比重已突破100%！非居民中长贷新增1514亿，企业投资意愿低迷。7月M2增速回落至10.2%，主因信贷大降、财政存款高增，且去年救市行动导致基数偏高。但M1增速继续攀升至25.4%，反映企业资金充沛，但投资意愿偏弱，经济陷入流动性陷阱。
财政仍待加码。7月财政收入增速略反弹至3.3%，但依然偏低，主因营改增政策性减收效应进一步显现，以及去年同期基数较高。7月财政支出增速大幅回落至0.3%，虽与高基数有关，但环比6月大幅回落也反映财政支出放缓，而财政收入持续低迷也对支出扩张形成制约。当前经济下行压力仍大，托底经济下滑意味着积极财政仍待发力。
利率趋势下行，金融资产为王。7月经济通胀再度回落，而且作为领先指标的社融信贷数据均大幅跳水，预示经济下行压力仍大。但房贷继续高增，地产泡沫加剧，制约央行短期重启降息降准等宽松货币政策。未来经济或步入衰退式宽松，以长期国债为标志的市场利率趋势下行。而在通胀重新回落的背景下，实物资产难以保值，金融资产成为配置首选。其中债市是利率下行的大赢家，而类债券的高股息蓝筹也受益于利率下降。
国内政策：描绘科技蓝图，打造黄金水道。国务院印发《“十三五”国家科技创新规划》，描绘了我国未来五年科技创新发展蓝图。“十三五”期间重点研究我国深地资源勘探理论和技术装备，实现深部油气资源万米勘探能力。交通部发布《关于推进珠江水运科学发展的若干意见》，力争利用10年左右的时间，基本建成畅通、安全、绿色、高效的珠江黄金水道。
8月第二周，利率债再度迎来上涨，10年期国债突破2.7%，超长期利率债表现也很出色。 债市上涨背后有两大推动因素：
1）第一，大量配置资金的持续入场。对理财和保险而言，今年有不少非标、协议存款陆续到期，由于金融去杠杆对非标冲击，到期资金转向债市寻找机会；对银行而言，表内对企业贷款持续下滑，仅房贷一枝独秀，农商城商行为代表的资金同样涌入债市，博取收益。
2）第二，稳增长消退，经济下行压力加大。7月经济数据再度下滑，信贷社融也超预期跳水，宽松预期再起，基本面支持债市，做多情绪升温，将收益率买下去。
类债资产也受到配置资金追捧。一方面，分级A价格溢价频频、涨幅不逊于债券，以当前流动性较好的券商A（+3%）和医药A（+4%）为例，6月以来，两者涨幅达到5.5%左右。另一方面，高股息个股也受到市场关注，地产、银行等均有所上涨。
资产负债利率倒挂，机构盈利承压。当前配置资金横扫一切债券及类债资产，资产收益率下行幅度要明显大于负债端成本的下降，给金融机构的盈利带来压力。为了尽可能覆盖成本，获得超额收益，机构选择加杠杆、拉长久期、博取资本利得等方式增厚收益。这又将资产端的债券收益率进一步买下去。
衰退式宽松再现，利好债市。经济下行期，大量资金从实体企业、居民储蓄转向金融市场，资管产品规模急剧扩张，除了债券之外，并无其他安全资产可配，于是低风险偏好资金在债市中创造了利率新低时代。
来源:环球老虎财经
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今日搜狐热点谁说7月信贷数据全靠“房奴”立功？
央行近日发布7月金融数据显示：M2与M1增速剪刀差继续扩大，创历史新高，广义货币（M2）同比增长10.2%，较上月末较大回落，狭义货币（M1）同比增长25.4%；7月新增人民币贷款4636亿元，新增社会融资规模4879亿元。M1和M2是什么
数据公布之后，微博突然出现“房奴立功了”的热搜，这是为何？
其实，除了M1、M2，还有M0、M3等等。简单来说，这些“M”实际上是根据其流动性强弱来依次命名的，流动性强度为M0>M1> M2>M3。
M0=现钱，即流通中的现金，是我们可以马上花的钱。
M1（狭义货币）=活钱=M0+企业活期存款+个人持有的信用卡存款，是那些需要从银行中取出来才能用的钱。
M2（广义货币）=闲钱=M1+企业定期存款+城乡居民储蓄存款。现在所说的货币政策大多指的是M2，指的是一段时期内可供大家用的货币总量，必须等存款到期后才能取出来用。
M3=M2+金融债券＋商业票据＋大额可转让定期存单等。
总之，M0、M1、M2、M3都是衡量一国之中有多少“钱”的指标。如果钱多了，物价就有可能上涨，钱少了物价就有可能下跌。
“M”涨跌意味着什么
那么，这些“M”的涨跌一般意味着什么呢？
当M1过高M2过低时，说明企业活期存款多，投资意愿强，经济扩张较快。此时企业愿意以更高的成本融资，储蓄存款之外的其他类型资产收益较高，这样人们会把储蓄存款提出进行投资或购买股票，大量的资金表现为可随时支付的形式，使得商品和劳务市场普遍受到价格上涨的压力。
当M2过高M1过低时，说明实体经济中有利可图的投资机会在减少，钱不愿意进入实体循环中，都堆积在金融体系内，活期存款大量转变为较高利息的定期存款，影响实业投资和经济增长。
7月信贷数据全靠“房奴”撑着？
有人说7月的信贷数据全靠“房奴”撑着，真的是这样吗？
7月人民币贷款增加4636亿元，分部门看，住户部门贷款增加4575亿元，其中短期贷款减少198亿元，中长期贷款增加4773亿元。由此看来，以住房按揭贷款为主的居民中长期贷款确实增长较为突出。
不过，这主要是由于企业贷款季节性波动较大，7月、10月等本就是贷款“小月”；在经济调结构、去产能、去杠杆的大背景下，企业总体信贷需求确实不如住户部门旺盛。此外，企业多渠道融资对贷款形成一定替代。
因此，过分解读某个月份的数据，的确不合适。
有人可能会问，贷出的钱去哪了呢？7月份钱的流向确实呈现出“避实就虚”的现象，社会资金转向购买金融属性强的部分商品（如股票、基金等产品）。由于当前市场前途不定，因此即便获得融资的企业，也未必会将资金投入到扩大生产、结构调整中，反而转为银行存款或是参与到诸如房地产等领域的炒作投机中。还有一部分可观的融资资金流向了国外投资市场。
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钱都去哪儿了？——流动性研究系列专题一（海通宏观姜超、顾潇啸、梁中华、张凤逸）
近两年来，中国经济持续低迷，但货币供给增速依然偏高，社会融资也不低，我们不禁要问：钱都去哪儿了？货币在实体经济中是如何流动的？当前的融资结构又能否持续？本专题逐层来探索这些问题。
经济虽然低迷，融资大幅飙升。货币供给：方式大转变，增速仍不低。15年以来，受人民币汇率贬值压力增大、外汇占款减少影响，我国的基础货币整体是在收缩的，央行为保证市场足够的流动性，取消了存贷比限制，同时不断降准，货币乘数大幅飙升，M2增速依然偏高。货币供给的另一个特点是，M2和M1剪刀差不断扩大，单位存款活期化趋势明显。货币需求：经济虽低迷，融资却高增。人民币贷款余额同比从14%飙升至16%的高点，之后虽然回落，但与经济增速比依然不低。政府和企业债券净发行规模从每月5000亿左右的水平，飙升至当前的1万亿以上。所以我国整体的融资规模是在放量增长的。既然经济很低迷，我们不禁要问：钱都去哪了？
部门分化：从居民到企业，政府加速负债。居民部门加杠杆，资金流向房地产。受地产销售端火热带动，居民购房热情高涨，杠杆率大幅提升，贷款余额增速达到20%，其中的中长贷（80%以上是房贷）增速超过30%。与此同时，居民存款总量增速呈下降趋势，且活期升定期降。而理财、股票“风光”不再，不能解释居民存款增速低迷，购房火热才是主因。企业融资需求弱，存款飙升贷款下降。15年以来企业贷款增速一路下行，今年上半年首次跌破10%，工业企业更是首次跌破3%。尽管产业债净发行规模大幅飙升，但难以掩盖传统意义上的产业部门融资需求依然偏弱。另一方面，企业存款增速一路走高至当前的17%，其中房地产企业贡献最大。所以房地产销售火热是居民部门贷款升存款降、企业部门贷款降存款升的重要原因。稳增长压力大，政府部门加杠杆。经济下行压力较大的背景下，政府部门快速加杠杆，去年初至今广义的政府债务率已经提高了9个百分点。如果按照当前加杠杆的速度持续下去，以后每个月政府的债务率就能提高近0.5个百分点。
地域分化：放贷能力增强，一线地产吸金。存款口径调整，提升一线放贷。14年底央行宣布将同业存款算作一般存款，再加上75%的存贷比限制被取消，一线城市银行放贷的能力大幅度提高。而其它城市存款在15年也上台阶，但幅度有限，贷款增速也几乎无太大变化。地产炒作热点，吸金能力超群。全国性的地产周期见顶，而一线城市集中的工作、教育、医疗等资源优越，且人口向大城市集中也是城市化的历史规律，所以在资产荒背景下更容易成为地产炒作的热点。一线城市房价大幅飙升其实更多是一种货币现象。但从存贷款数据来看，一线城市存款增速已大幅降低，且远低于贷款增速，意味着银行放贷能力在减弱，也预示着地产价格面临调整的风险加大。
繁荣难持续，货币难宽松！就公共部门而言，虽然从国际比较来看，我国政府债务率并不高，但以如此快的速度加杠杆将大大透支未来财政政策的操作空间，也很容易陷入发达国家那样的财政困境，带来很多长期隐患。就私人部门而言，当前的货币流动主要受房地产市场的主导。但从历史经验来看，没有永涨不跌的房价，这也决定了当前的货币流动结构和流向难以长期持续。而国际上历次地产泡沫破灭以后，经济付出的代价都是异常惨痛的。所以短期看货币政策难以再宽松，长期看唯有改革创造新的经济增长动力，才能解决当前的困境。
近两年来，中国经济持续低迷，但货币供给增速依然偏高，社会融资也不低，我们不禁要问：钱都去哪儿了？货币在实体经济中是如何流动的？当前的融资结构又能否持续？本专题逐层来探索这些问题。
1. 经济虽然低迷，融资大幅飙升
1.1 货币供给：方式大转变，增速仍不低
15年以来，央行货币供给的方式发生了较大转变。一方面，基础货币整体是在收缩的，增速从9%左右下行至去年年底时的-6%，今年以来基础货币也在萎缩。这与人民币汇率贬值压力增大、外汇占款减少有很大关系。长期经常项目和资本项目的双顺差，导致外汇占款成为我国过去主要的货币投放方式，但随着经济增速放缓、人民币贬值带来资本流出压力，进而导致这一模式发生了逆转。
另一方面，15年以来，央行为保证市场足够的流动性，取消了存贷比限制，同时不断降低存款准备金率，货币乘数从4.2左右大幅飙升至当前的5.2，从M2增速来看，货币供给整体保持平稳。但与此同时经济增速大幅下行，和6.7%的经济增速相比，12%左右的M2增速依然偏高。
货币供给的另一个特点是，M2和M1剪刀差不断扩大，单位存款活期化趋势明显。M1增速从去年3月2.9%的低点大幅飙升至当前的25.4%，而M2增速保持基本平稳，两者之间的剪刀差不断被拉大。这一方面与地产销售火热、企业现金充裕有关，另一方面经济有陷入流动性陷阱的风险，企业投资意愿偏弱。
1.2 货币需求：经济虽低迷，融资却高增
从总量上来看，尽管经济低迷，但是融资增速却不低。首先贷款高增长。15年之前，人民币贷款余额增速与GDP增速走势保持基本一致，但15年之后，经济增速仍在下行，而人民币贷款余额同比却从14%飙升至16%的高点，之后虽然回落，但与经济增速比依然不低。从12个月平均新增贷款额来看，2014年时这一数值基本在9000亿左右徘徊，但15年下半年以来大多保持在1.2万亿以上，今年7月虽然回落，但仍在1万亿以上。
债券发行规模大幅飙升，表外融资规模下降。同样从15年起，我国政府和企业债券净发行规模从每月5000亿左右的水平，飙升至当前的1万亿以上，今年6月份甚至接近1.7万亿。而近几年受监管加强等因素影响，我国表外融资总规模在下降，信托、委托贷款下台阶，票据融资大幅萎缩。
从各融资渠道的总量来看，虽然经济低迷，但我国整体的融资规模是在放量增长的。那么我们不禁要问：钱都去哪了？
2. 部门分化：从居民到企业，政府加速负债
2.1 居民部门加杠杆，资金流向房地产
居民加杠杆买房，存款+贷款流向房地产。受地产销售端火热带动，居民购房热情高涨，杠杆率大幅提升。15年年中以来，居民贷款余额增速开始上行，截至今年7月份达到17.7万亿，同比增速达到20%，远远超过存款增速。而这其中，占比过半的中长贷（80%以上是房贷）增速超过30%，今年以来平均每月新增量达到4400亿。短期贷款则明显受到挤压，同比增速已降至7%以下。
与此同时，居民存款总量增速呈下降趋势。从15年初开始，居民存款同比增速即低于10%，此后在8%-9%之间徘徊。截至今年7月份，余额58.6万亿，同比增速9%左右。而且活期、定期走势出现明显分化，活期存款增速从去年年中开始一路上行，而定期存款增速则一路下行。这一方面与15年以来存款利息连续下降有关，另一方面，购房和还贷需求是定期存款下降的重要原因。
而理财、股票“风光”不再，不能解释居民存款增速低迷。15年之前居民存款增速趋降可以用居民财富多样化、存款向其它金融资产搬家来解释，但15年以来的情形则很难以此来解释：居民金融资产中占比最大的银行理财和股票增长势头均明显放缓。
银行理财收益率从15年开始下行，全市场银行理财3个月平均收益率从15年初的5%以上下滑至目前的3.89%。收益率下滑导致银行理财规模增速放缓，15年全年银行理财资金增长8万亿，而16年一季度仅增长0.9万亿，上半年增长2万亿左右。股票市场更是在萎缩，日均成交量从15年6月1.7万亿峰值下滑至16年上半年的0.5万亿左右。
非银存款下滑，“财富搬家”停滞，也可以从侧面来证明。更直接的证据来自非银金融机构存款额。非银金融机构存款额在15年7月达到14.9万亿后见顶回落，至今未能回到该水平。这意味着，以去年年中股市大幅波动为标志，居民财富搬家进程已经停滞，显然不能解释居民存款增速低迷的事实，也验证了购房火热才是主因。
2.2 企业融资需求弱，存款飙升贷款下降
企业部门贷款增速大降，发债高增难掩融资需求疲弱。从贷款增长来看，15年以来企业贷款增速一路下行，今年上半年非金融企业与团体贷款余额增速首次跌破10%，工业企业贷款余额增速更是首次跌破3%，反映企业部门信贷需求极其疲弱。从发债增长看，根据Wind数据统计，受利率下行、发行条件放松等因素影响，15年以来产业债净发行规模大幅飙升，从月均2400亿飙升至7200亿，但这其中既包含了火热的地产行业发债，也包含过剩产能行业的贷款置换发债，还包含背负稳增长任务的部分城投发债。所以总体来看，由于经济低迷和去杠杆压力，传统意义上的产业部门融资需求依然偏弱。
但另一方面，企业存款大幅飙升，且活期化趋势明显。非金融企业存款增速从15年上半年的不足5%，一路走高至当前的17%，表明其它来源的资金正在源源不断地流入并淤积在企业存款账户中，这些来源包括居民部门购房资金转移、企业债发行、前期从金融市场撤回的资金等。而且去年以来，非金融企业活期存款余额比存款总额增速更快，16年7月同比已达33%，而定期存款同比较为稳定。这说明，企业存款增加主要是活期存款的增加。
商品房销售火热，房地产企业对活期存款增加贡献最大。我们以上市公司为例，考察过去一年多以来各行业公司资产负债表上“现金与现金等价物”的增长幅度。我们发现，房地产上市公司在16年一季度同比增速83.6%，在所有行业中排名第一；二季度同比有所回落，但仍达55.6%，仅次于计算机行业排名第二（但总额远大于计算机行业）。两季度均远高于非金融行业23%左右的平均增速。
横向比较看，房地产行业规模很大，房地产行业上市公司“现金及等价物”持有额接近7000亿元，在非金融企业中仅次于建筑业。纵向比较看，一季度83.6%的同比增速也创下2010年以来的新高。这表明，房地产是去年以来企业活期存款高增的重要原因。所以如此看来，房地产销售火热是居民部门贷款升存款降、企业部门贷款降存款升的重要原因。
2.3 稳增长压力大，政府部门加杠杆
经济下行压力较大的背景下，政府部门快速加杠杆。我们将国债、地方债、城投债加总来估算政府类融资规模，政府融资自15年起大幅飙升，从月均不到3000亿的规模提高至当前的接近10000亿，净增加12.4万亿。如果我们按照70万亿的GDP规模来估算，即便扣除15/16年到期的5.9万亿地方债，去年初至今广义的政府债务率已经提高了9个百分点。如果按照当前加杠杆的速度持续下去，每个月政府的债务率就能提高近0.5个百分点。而且在这里我们还没有将铁道债、政策性金融债等途径获得的融资包含进来，如果算上这些，政府杠杆率提升得更快
基建投资保持高增长，民间投资大幅跳水。近两年固定资产投资增速大幅下台阶，而基建投资依然保持20%左右的高速增长。月均基建投资额之前只有1万亿，但从15年6月份以来，迅速攀升至近1.3万亿，而基建投资所需资金的主要来源就是政府类融资。与此同时，民间投资大幅跳水，增速从去年的10%以上大幅降至当前的2%，占比从65%降至61%。这一结构性变化反映的是经济低迷而政府稳增长意图明显。
3. 地域分化：放贷能力增强，一线地产吸金
3.1 存款口径调整，提升一线放贷
从全国来看，存贷款走势密切相关。一方面存、贷款本身就相当于一枚硬币的正反面，尤其对于信用货币的创造而言，发放贷款的同时会在银行系统自动形成存款；另一方面，虽然银行取消了存贷比限制，但存款准备金、MPA等考核制度同样可以保证银行基于存款进行放贷。所以从全国范围来看，存款增速和贷款增速的走势几乎是一致的。
非银存款统计口径调整，增强一线城市放贷能力。14年底央行宣布将同业存款算作一般存款，直接导致15年1月全国总存款增加了8.5万亿。而一线城市是全国区域的金融中心，全国一半的同业存款都集中在京沪深三地，再加上75%的存贷比限制被取消，所以一线城市银行放贷的能力大幅度提高。一线城市存款同比增速在15年中甚至突破40%，贷款增速也从11%飙升至15%以上。而其它城市虽然存款在15年也上台阶，但幅度有限，贷款增速也几乎无太大变化。
3.2 地产炒作热点，吸金能力超群
在全国性的地产周期见顶的背景下，一线城市成为吸金热点。人口结构变化决定我国地产周期出现长期拐点，但一线城市集中的工作、教育、医疗等资源优越，且人口向大城市集中也是城市化的历史规律，所以在资产荒背景下，一线城市更容易成为地产炒作的热点。由此看来，一线城市房价大幅飙升的背后，其实是货币供给过剩、流动性泛滥，是一种货币现象。但从存贷款数据来看，一线城市存款增速已大幅降低，且远低于贷款增速，意味着银行放贷能力在减弱，也预示着地产价格面临调整的风险加大。
4.繁荣难持续，货币难宽松！
从公共部门来看，政府部门迫于稳增长的压力，在急速地加杠杆。虽然从国际比较来看，我国政府债务率并不高，但以如此快的速度加杠杆将大大透支未来财政政策的操作空间，也很容易陷入发达国家那样的财政困境。此外，我国政府部门还有很多隐性债务，所以过快加杠杆会带来很多长期隐患。
就私人部门而言，当前的货币流动主要受房地产市场的主导。但从历史经验来看，没有永涨不跌的房价，居民短期内快速加杠杆创造出的地产繁荣往往蕴含非理性因素，也是难以持续的。这也决定了当前的货币流动结构和流向难以长期持续。而国际上历次地产泡沫破灭以后，经济付出的代价都是异常惨痛的。所以短期看货币政策难以再宽松，长期看唯有改革创造新的经济增长动力，才能解决当前的困境。
来源：姜超宏观债券研究（ID：jiangchao8848）
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