(window.slotbydup=window.slotbydup || []).push({
id: '2014386',
container: s,
size: '234,60',
display: 'inlay-fix'
&&|&&9次下载&&|&&总16页&&|
您的计算机尚未安装Flash，点击安装&
阅读已结束，如需下载到电脑，请使用积分（）
下载：5积分
3人评价20页
1人评价72页
1人评价3页
0人评价16页
0人评价20页
所需积分：（友情提示：大部分文档均可免费预览！下载之前请务必先预览阅读，以免误下载造成积分浪费！）
（多个标签用逗号分隔）
文不对题，内容与标题介绍不符
广告内容或内容过于简单
文档乱码或无法正常显示
文档内容侵权
已存在相同文档
不属于经济管理类文档
源文档损坏或加密
若此文档涉嫌侵害了您的权利，请参照说明。
我要评价：
下载：5积分拥有1个小站，订阅0个话题，关注11个小站
一、熊市为何出现？
&&股市下跌的两股推动力量：企业盈利快速下滑；估值的横向国际化
我觉得，要知道熊市什么时候结束，就得先知道熊市为什么出现，先知道其基本的推动力量来自哪里，然后才可能从把握这个推动力量的消失中，判断熊市是否结束。就熊市为何出现的问题，我认为，现在熊市的推动力量主要有两股。
一、熊市为何出现？
&&股市下跌的两股推动力量：企业盈利快速下滑；估值的横向国际化
我觉得，要知道熊市什么时候结束，就得先知道熊市为什么出现，先知道其基本的推动力量来自哪里，然后才可能从把握这个推动力量的消失中，判断熊市是否结束。就熊市为何出现的问题，我认为，现在熊市的推动力量主要有两股。
第一股力量，大家认为来自经济方面的力量较多。其实我们现在最关心的不是经济增速下降到7%或6%，最关键的是企业盈利。如果从本次经济周期的情况看，全球经济均是减速的，没有哪个国家能幸免。从国外的情况看，比如美国经济从前几年的百分之四点几减速到现在的1.5%，但这对企业的盈利丝毫没有损害。你会发现今年美国企业的ROE比06、07年还要高，所以经济减速对美国股市没有产生很大的负面影响。但如果从中国的情况看，就严重很多，因为中国整体的企业盈利水平与06、07年相比跌了一半，从那时的17%、18%跌至现在的8%、9%，大概到年底就是这么一个水平。中国企业的盈利能力出现了大幅度下降，这与其他国家有非常大的差异：中国企业盈利下降的速度太快了；而其他国家在经济减速时并无中国这样的情况，它们只是中间非常短期的盈利下降，现在整个盈利又回到了06、07年大约百分之四点几的水平，这是我们所认为的第一股力量。
第二股力量，我觉得比第一股来得要复杂，就是我们现在市场的估值水平的横向国际化。以往我们都喜欢看纵向的估值水平，所有研究员都喜欢比较历史的估值水平：有人会拿它与6124点时的估值水平相比，有人会拿它和998点时的估值水平相比。从纵向的角度，有时你会觉得市场纵向的估值水平应该是到头了。问题是纵向的东西是否一直在起作用呢？我觉得在这一把股市中，纵向的东西是不起作用的。根本上来说，如果你认为一个东西是可重复的，那么过去这个东西产生的条件，现在这个条件依然存在，那这个东西是可重复的。但由于现在这个条件是不可重复的，所以中国股市现在的估值水平不能跟纵向的、过去的历史估值水平做比较，而是要与横向的、国际的估值水平比较。你突然发现，中国股市的估值水平正在横向国际化，而且这个东西看起来是不可逆转的，虽然说，现在这个行业的人特别不希望股市估值的横向国际化，但看起来这个趋势是不可阻挡的。即便证监会，在今年年初搞市场化改革时，他们没有意识到市场化改革一启动，就把中国股市的估值水平推向横向化的过程。五月份之后，股市不断地下跌，证监会意识到这个问题，知道他们的市场化改革导致了股市的下跌，所以五月份以后就不大提市场化改革了，希望能够让指数稳定下来。但市场化改革一旦启动后，要让它停下来很难。所以我们这个市场不是纵向估值的问题，而是横向估值正在国际化的过程。这就是整个熊市最大的两股推动力量。
二、熊市何时结束？
&&上述两股力量的消失：企业盈利的恢复与横向国际化估值的完成
如果要看这两股力量什么时候能够结束，在我看来，第一股力量的结束要相对比较简单和比较快速，企业盈利的问题相对较好处理及解决；但是后面一个问题（即企业估值的横向国际化）非常难以处理。
为什么说企业盈利的问题相对来说比较好处理呢？从国外的企业盈利看来，为什么经济减速时企业盈利不会出现很大的下降或者下降之后可以很快地反弹？非常简单的原因是需求调整之后供给会跟着调整。从美国的情况看，当经济不行时，需求一旦变弱，第一是，失业率上升，失业率上升后工人的工资水平就会下降。欧洲的情况也一样，只要失业率一上升，工人的工资水平就会下降，这是第一个；第二是，整个企业的杠杠迅速下降，它连续三年的投资增速都非常低，这时会阻止供给，没有新增的供给会进来。所以，它的产能利用率只是在短期里出现非常大的下降。但是，当它连续三年的投资水平处于非常低的水平，如美国现在的投资增速非常低，这样新增的供给会很小，所以产能利用率的下降过程只是很短期的，它不会一直在下降，这是第二点。第三是，因为不投资了，整个财务成本大幅度地下降，然后贷款的需求非常弱，所以贷款的利率水平从07、08年至今，下降将近70%，财务的开支大幅度地下降。另外，还有存货的调整，因为经济不景气，所以会保持非常低的存货水平，不像07、08年需求突然下降引致严重的存货聚集，所以供给端的调整非常快。这就是一个非常健康和正常的经济体的一个自然反应。
所以，虽然很多人看起来国外这个危机好像特别严重，其实没那么严重，它就是一个正常的商业周期，与过去历史上所看到的周期完全是一样的。它并不比07、08年亚洲金融危机要严重。如果从全球目前的情况来看，美国的情况已经恢复地比较好了，欧洲像北欧那边的情况也恢复地很好，亚洲像马来西亚、印度尼西亚这些国家已经恢复地非常好了。前两天，印尼的上半年经济增速刚发布，是6.5%，马来西亚是5.6%，这些国家都恢复到过去十年的平均增速之上，所以它实际的情况就是一个商业周期。只不过任何一个商业周期，当它出现问题时，都会有所谓的泡沫问题、高财务杠杆问题、国家财政问题。在十年之前的亚洲金融危机中，当年亚洲国家的那种惨状，绝对不会比现在的希腊、西班牙要好。只不过当年亚洲这些国家是没爹没娘的，所以倒霉时外资疯狂撤离，然后这些国家经济崩溃。现在西班牙、希腊的情况不会比当年的泰国、马来西亚、印度尼西亚的情况差，就商业周期而言，它跟那个时候没有差异。再回过头看十年前，八十年代拉美债务危机的时候，当年墨西哥、阿根廷、巴西的情况要比现在西班牙、希腊、意大利的情况惨很多。当年墨西哥、阿根廷、巴西出现债务危机时，那些债务最后都是打两折在国际上出售的，状况非常惨淡。所以说，从国外的情况看，其实就是遇到了在十年左右的一种所谓商业周期。
但是，为什么中国的情况要比前几次遇到的情况看起来要差一些，特别重要的原因是在这次周期中，叠加了刘易斯拐点。正是这样，虽然中国的经济增速从11%、12%直减速到7%左右的水平。第一，中国的劳动力市场是没法调整的，它始终没有出现调整，直到今年上半年，中国工人工资水平的上升都没有停止。在其他国家经历工人工资水平下降的情况下，中国工人工资在过去一年间上升的速度还挺快，所以它没法在劳动力上做调整。第二，如果从财务成本和整个企业的供给这个层面看，首先，在供给的层面，因为在09、10年政府搞了一把四万亿，所以在这两年里制造业的投资增速反而起来了。你会发现在09、10年中国的投资增速没有出现收缩反而扩张了，所以高博在那时才会弄一个所谓的新周期，因为他看到的数据是中国的制造业反而扩张了，他以为经过08年到09年很短期的调整之后，中国制造业的调整已经结束，那时候就已经看到中国制造业又起来了。因为制造业扩张之后，它的产能利用率现在可能比09年的有些时候、有些行业还低，就是因为在最近两年扩张了产能。其次，因为扩张了产能，所以一定是提高了杠杆。当你在提高杠杆的时候，市场利率水平就不能够快速地调整。因为在这么差的情况下提高自己的负债率，我们现在企业的负债率在上升，企业负债率的上升意味着借钱的需求很旺盛，所以整个资金成本的调整速度非常地缓慢。所以你会发现在这个周期中，中国的情况与国外的情况是不一样的。别人都是在快速地收缩和调整，而中国是劳动力市场不能调整，资金市场不能调整，资金价格没法调整，导致了整个企业盈利的下降速度特别快。
但是为什么说这个事情最终相对来说还是容易解决的呢？很简单，因为最近政府不管企业了，它不刺激了，什么政策都不弄了，所以你会发现中国企业现在盈利速度下降地如此的快。中国企业从今年开始出现了投资的大幅度下降，去年制造业投资增速有30%多，今年上半年就只有20%了。按照目前这样的情况，有可能在下半年或明年年初时降至百分之十几的水平。另外，你会发现最近员工的工资终于不能涨了，因为企业不赚钱了，所以最近如浙江那边的企业已经开始裁人了，包括中兴通讯都开始裁人了，这时工资水平就不再涨了。然后，我们现在才在别人08、09年所在的路径上面，即不是靠政府去弄了，而是靠自己去裁人，靠自己去压缩投资，靠自己去降杠杆。所以我觉得如果不出意外的话（这个不出意外，指明年中国经济的减速只要不减至5%，而是保持在目前6%、7%这样的平台上），那么，正常情境下，明年中国企业的ROE在短周期内会见到低点，所以，在短周期里企业盈利这个下跌的动力其实就是解决了，因此说它是相对比较容易处理的。但是从长周期来看，中国企业的ROE有很多问题，中国整个企业ROE的下降过程从长周期来看是否已经结束，这个我现在不是非常确定。因为可能到了13、14、15年之后，中国劳动力的供给还是一个很大的问题。中国经济只要有点复苏，你会发现劳动力价格复苏的态势会比经济复苏的态势还要猛。所以，如果整个经济结构还是没有大的变化的话，在长周期里ROE还是可能会下降的，这个我是没有把握的。在短周期里，我认为，如果只看明年一年或者两年，ROE基本上在8%、9%的水平就先见到一个低点，基本上可以在这个水平上稳定住，所以熊市的第一股推动力量问题的解决相对不那么难。
然而，估值水平的横向国际化问题要复杂地多。很多人会质疑，为什么估值水平要横向国际化，这个问题在原理上比较难解释。但简单地说，在过去的这些年里，可能我们很多人都觉得我们自己做的是投资，但我本人从不认为我从事的行当是投资，我一直管它叫股市传销。比如说，虽然我知道那个东西不值那个钱，但是在每个好的周期里，我都传销给你。每个购买的人都知道它不值那个价钱，但在卖给下一家时，就认为它值这个钱。所有的庞氏骗局或者传销，它的致命问题就是规模不能太大，任何一个庞氏骗局或者传销最后破灭的原因都是规模做得太大，因为太多了所以无法正常周转。
为什么我认为A股在这么多年里基本上就是一个传销的过程？我们简单来看一个公司&&氯碱化工，这个公司我做了非常详细的研究，氯碱化工已经上市了大概21年，上市的时间已足够长，作为样本也有非常重要的研究意义。氯碱化工在21年前上市时无复权价格大概是五块多钱，现在大概是八块多钱。在21年间，这个公司大概十股送过两股，配过四股，股本扩张不是特别严重，中间股权分置改革10送过4.3，总共现金分红大概是六七毛钱一股。如果你是一个投资人，你买一个公司的目的无非是两个：第一是分红，即21年间拿到最贵的分红，比如21年分到六块或八块钱，但是它只分了六毛多；第二，如果不分红，那像微软一样保持高速的增长，不断地做大。但不幸的是，现在氯碱化工的盈利与21年前相比没有大的变化，它21年前每股盈利是三毛钱，现在的每股盈利大概是一毛多钱，如果考虑到复权和股本扩张的因素，它的利润总额与21年前相比都没有太大的差异。那买这个公司的目的是什么呢？它是一个周期股，它没有提供足够的分红，也没有表现出高速的成长性。但是21年以来，它的股价高时能达到二十几块，低时低至两三块，一直在这样的周期中循环演变。现在的价格是八块多钱，如果给这个公司估值的话，它显然不值这个价钱。如果你在21年前，投资国债或存款银行，收益率要比投资氯碱化工高很多。如果不是当年股权分置，氯碱化工现在与当年相比涨了百分之五六十，如果不是期间股权分置10送了4.3，那么，到现在为止，流动股获得的收益还没有21年前的股价高。现在按照任何一个资产定价理论，氯碱化工都不应该值八块多钱。如果不是看它的A股，而是看它的B股，在21年前，它的B股大概是几毛钱美元。由于B股没有获得股权分置的收益，B股股东在名义上的收益是22%，或许你觉得B股股东还有名义收入，但实际上B股股东连名义收益都没有。因为21年前美元对人民币的汇率是1比9，现在美元对人民币是1比6。所以B股股东投资了21年，其实亏损了12%。可见投资了氯碱21年俨然是不合算的。这样的一个公司存在，不就是传销的价值吗？
然而，从现在开始展望未来20年，我想任何一个研究员都不会认为氯碱化工的盈利会有爆发式的上升。因为它的产品是非常清楚的周期性行业，而且是大陆货。也不会有研究员认为氯碱化工以后会有高分红，因为它每年就赚一两毛钱，它不可能给你提供很高的分红。这样的话，假若你在1991年是20岁，当年买了氯碱化工，再过20年已经60岁了，你最终发现投资了一个公司40年，它的盈利40年前是两毛，40年后还是两毛，总共给你提供了两块钱的分红。这显然不是投资之道，它在本质上就是一个传销的过程。在A股里面，如果我们提到烂公司，氯碱化工一定不是最烂的公司。氯碱化工这样的公司在A股里，没有五百只也有四百只。我们在过去的事业里，把这些公司传销来传销去。但问题在于，现在这样的公司规模已经太大了。按照证监会目前的一个发行节奏和目前的估值水平，只要证监会不卡住，每年上市三百家公司没有任何问题。三年之后就会有三千四五百家公司，三千四五百家公司在电视上看一遍都得花四十分钟，让别人知道公司的名字都是一件很难的事情。所以，当规模大了以后，传销就很难进行了，找不到传销对手了。
并且，这个市场也没有新的资金进来以成为你的传销对象。因为在金融市场中，别的口子目前都在搞市场化，比如在2008年之前没有信托，或者说找不到很多的信托产品，2008年之前理财产品也不是很发达，但现在信托产品和理财产品很多。这个时候，股市就要与别的金融市场竞争，它要跟理财市场竞争。比如分红率在百分之五六的股票，理财市场同一收益率的比较稳健的产品很多，那投资者为什么会买百分之五六分红率的股票，而不是买理财市场上比较稳健的产品呢？以前你可能会买一堆垃圾股，等着重组的机会。现在，你会考虑买私募债合算还是买垃圾股合算。私募债目前可以发到12%的收益率，简单地说相当于8倍市盈率。如果私募债遇到还不起的问题，股市里的这些烂公司也不会比私募债更强，人们会对已出现的很多产品做横向的比较。比如说股权质押信托，现在已上市的公司的股权质押信托都能发到百分之九点几的收益率，而且都是把股权打四折质押在信托中，然后发信托产品。洋河股份四月份时打五折发过一款信托产品，折现到大概60多块，发百分之八点几收益率的信托，那么，买洋河股份的信托产品要比买它的股票强。因为信托是打五折，而且当股票跌至七折时公司需要补充股票或现金，否则你可以把它处理掉。因此，当别的市场都在市场化，投资者会在各个市场中做比较，这时股市就没有吸引力了。所以，股市是否会有新的资金进来呢？从交易量来看是没有的，这意味着没有新的加入者成为你的传销对象，你就需要在原来的范围内互相传销，而且证监会每年会多发三百家公司，每家公司分摊到的钱就更少了，并且每年还要交上手续费，你会发现传销这个游戏就玩不下去了。
为什么要国际化呢？因为国际上对这些公司早就有清楚的定位。拿氯碱化工来说，它在国际上的价格只有0.4美元，京东方的B股价格只有几毛钱港币，闽灿坤只有五毛钱港币，因为国际投资人认为它们就只值这个价格。而且坦率地说，如果你认为闽灿坤被低估了，你可以将它私有。闽灿坤现在才有五亿多港币的市值，相当于四亿多人民币，在A股里属于市值最小的公司，而且，它一年能盈利几百万。但也没有人愿意花几个亿将它私有化，即使这样就可以享有一个完整的上市公司。这说明，它在B股里有传销价值，如果一旦让它传销资格丢失后，它的价格可以跌至无限。如果把氯碱化工的上市资格取消了，我估计即使卖到五六毛钱，人们也不愿意去买。失去了传销资格，摇摆器的真实价格是很低的。
所以，目前，估值的国际化是一个更复杂的问题，现在的核心问题是怎么去处理A股中这样的一些公司。这样的公司在A股中占到约三分之一的比例，这些公司日后怎么回到它该去的位置上？这是考验A股的最大智慧 ，一般路径有两种：第一，是像闽灿坤那样七个跌停板，把很多价值都跌掉。如果是这种方式，那么，七八百多只这些股票的调整将是一个大动荡。第二，靠拖，比如说今年不解决，今年跌一些，明年跌一些，后年又跌一些，要是这样的话，那这个市场会被这些公司拖死。所以，现在搞清楚这些公司价格调整的过程是很重要的，拿氯碱化工来说，就是要在指数只跌10%或5%的情况下，它能从现在的8.5元一直跌至两块多。但是，这不符合A股在过去20年间的交易习惯。在过去20年的A股市场中，没有出现这样一种情况：即在指数维持一个平台的情况下，有七八百家股票能跌掉80%。所以，这是我目前最琢磨不透的，但我认为，在A股的这些公司完成估值的国际化之前，A股不会再产生一次牛市。试想一下，倘若在这个过程没有完成之前产生了一次牛市，又得新增一千来家像氯碱化工这样的公司，原来类似的老公司有七八百家，那么，累积地传销需要很多钱。
如果说将熊市末期看作是黎明前的黑暗，那估计股神会发笑了。这对他而言，可能是好色男子闯入了女儿国。但前提条件是：第一，你有非凡的信心；第二，你并不依赖股市的投资资金生活；第三，最好你还有持续的现金流入。反过来，由于我们皆凡人，所以你不会在熊市中跳着踢踏舞去投资。第一，大多数人都会在买入股票后，价格暴跌时慢慢失去信心；第二，大多数人都依赖，或者说对股市中的资金有...&
如果说将熊市末期看作是黎明前的黑暗，那估计股神会发笑了。这对他而言，可能是好色男子闯入了女儿国。但前提条件是：第一，你有非凡的信心；第二，你并不依赖股市的投资资金生活；第三，最好你还有持续的现金流入。反过来，由于我们皆凡人，所以你不会在熊市中跳着踢踏舞去投资。第一，大多数人都会在买入股票后，价格暴跌时慢慢失去信心；第二，大多数人都依赖，或者说对股市中的资金有美好期望；第三，大多数人都缺乏足够多的现金流入股市，其实更重要是缺乏足够的勇气去投入股市。还有更糟糕的：那就是使用了自身难以承受的杠杆，于是凯恩斯的名言起作用了：&市场持续非理性的时间总会比你能撑住的时间更长。&&有两则我亲身经历的小故事：第一个故事是2005年年初，有位公司财务经理对万科A股发生浓厚兴趣，经过详尽的分析研究，他认为这是个显而易见的机会，而且股价也足够安全。于是他在2005年1月份开始逐步买入，买入不久股价就开始向上突破了前期整理平台，这让他更加相信自己的分析判断是正确的。（创新高的股票总是会让你信心爆棚）没想到此时传来政府要加大对房地产市场调控的负面消息，在上海据说已经开始试点。于是万科随着大盘的暴跌再次下行，这一次暴跌跌破了年线等全部重要均线，而且似乎头也不回。在痛苦的5月份，万科一个月股价跌了接近30%，一夜回到了解放前。这位财务经理最终承受不住压力，悲催的全部清仓，后来才知道，他可能动用了比较大的杠杆，大幅亏损导致信心崩溃。印象深刻，是因为仅仅数周后，万科开始了波澜壮阔的行情，这是传说中的割在地板上。&第二个故事也是2005年，一位大连做煤炭生意的女人准备将资金转移到股市，于是听别人推荐买入了中集集团，这个股票当时是2003-04年的大牛股，逆势大涨了数倍。还好没有在公司业绩和股价一飞冲天的时候买入，她毕竟是个久经沙场的生意人，也自己私下认真研究了下公司基本情况。在2005年上证跌破1000点后市场出现剧烈的反弹，其中中集集团反弹幅度不小，四天就拉了两个涨停板。在短暂癫狂后，股价又开始萎靡下挫。此时这个女老板开始逐步买入，一两个月后，股价开始从底部回升，而大势也已经走出前期下跌通道，一切看起来都向好的方向发展。谁知道05年8月中旬股价又开始转入下跌，由于05年经济出现小周期回落，周期性股票业绩不振。担忧之下，中集的股票继续大幅逆势下跌，4个月后跌幅竟然接近腰斩，而同期其他股票纷纷走入上升通道。这个女老板在这段难熬的时期却异常淡定。她总计投入了超过300万资金，最大浮亏已经超过100万。期间她甚至很少提及股票，更多聊的是家庭、生活、女儿的教育。有时候提及股票，中集集团，她总是轻轻带过：我觉得未来出口肯定会好起来的，中集作为全球集装箱市场最大份额的公司，业绩不会差。你知道，即便做煤炭生意，至少也有一两年的亏损投入期呢！而且还有很多麻烦事，比如工人出事等等。最后2007年初，她告诉我已经全部卖完股票了，包括最重仓的中集，获利总共差不多600万，这并不算一个很出色的投资业绩，但是给我印象非常深刻。2005年仅仅几倍PE的中集集团被投资者纷纷抛弃，理由一大串。2007年20多倍PE的中集又被市场疯狂追捧，理由也是一大串。有时候财富就是强者恒强，原因只是心态不同啊。一个是将其视作严肃的生意，一个是将其看成毫无意义的代码玩零负游戏。&继续祥林嫂式的自我唠叨几句：一、不去预测熊市何时结束、不去预测短期经济走势；二、努力把握估值，但不苛求买入在最低谷；三、在黑夜中看到光明，在光明中揣摩黑暗，不是反过来。除非你想学浑水，也摸把鱼。四、不负担难以承受的杠杆，特别是有时间限制的杠杆（例如融资买入），永远记得市场会在你被强制平仓后反弹；五、不去过度苛求收益率，也不必与他人去对比，特别是虚拟网络。经常情况是匿名抽样调查显示77%的股民亏损，但网上网民却是纷纷赚到盘满钵满。永远记得，股票这玩意，就是不到最后一刻，请不要笑。AIG横行数十年，股价涨幅数以几十倍计，不到一年多就归零。让时间来验证一切，口水无意义，不过是师母已呆吧。六、太阳还会照样升起，人性亘古不变，恐惧和贪婪导致熊市和牛市交替。&黄金十年&和&金融崩溃&论只不过是你的餐后笑料。七、2008年是崩溃式熊市，此次是缓慢式熊市，后者的杀伤力最大，主要是对信心的逐步消磨。所以，可能此次熊市会比年更加&漫长&。
雷士变局发展至今，事情的真相依然众说纷纭。
日，雷士照明(2222.hk)发布公告：吴长江&因个人原因&辞去公司的董事长、执行董事、CEO，以及下属所有企业的一切职务。此条犹如晴天霹雳的消息一出，不亚于一颗重磅炸弹砸在资本市场，投资者还没反应过来究竟是怎么回事，伴随而来的便是雷士股价即刻暴跌超过三成。
接替吴长...&
雷士变局发展至今，事情的真相依然众说纷纭。
2012年5月25日，雷士照明(2222.hk)发布公告：吴长江&因个人原因&辞去公司的董事长、执行董事、CEO，以及下属所有企业的一切职务。此条犹如晴天霹雳的消息一出，不亚于一颗重磅炸弹砸在资本市场，投资者还没反应过来究竟是怎么回事，伴随而来的便是雷士股价即刻暴跌超过三成。
接替吴长江出任董事长的是来自于软银赛富基金&&雷士第一大股东&&的阎焱；而出任CEO的，则是来自于法国施耐德&&雷士第三大股东&&的张开鹏。
从这种人事调整来看，是非常典型的&疑似&两大投资人股东联合向创始人股东发难。
虽然，相关当事方在第一时间均发布微博进行澄清，坚称股东之间没有任何矛盾分歧：阎焱在其微博表示&按上市规则要求，董事会早就安排把董事长和CEO职务分开，吴总本人非常支持&；吴长江也在其微博表示&由于我近期身心疲惫，想休整一段时间，所以辞职，并不是外界猜疑的什么对赌输了出局，也与董事间股东间没有仼何分歧矛盾&。
但是，吴长江紧接着发布了第二条微博称：&等我调整一段时间以后，我依然会回来的，我为雷士倾注了毕生的心血，我不会也永远不会放弃，请大家相信我。&这条只存在几分钟随即被他删除的微博，引发了外界无限的猜想。
当事人除了事发当日寥寥数语的几条微博之外，再也没有对吴长江的辞职做更多的解释，令事件至今扑朔迷离。
如果细究一下上位者的身份背景，便会发现某种必然的逻辑：软银赛富基金&&知名的风险投资者；施耐德&&全球知名的跨国产业大鳄。当追求财务回报的风险投资者与寻求行业整合的产业投资者，联合控制了一家企业的董事会，并且创始人股东蹊跷地从企业董事会出局了，这意味着什么呢？
在这场资本&局中局&的盛宴中，呈现出来的是创业者的无奈，以及与资本博弈的稚嫩。曾经，他借助资本的力量，完美地解决了创业股东之间的纠纷，而今，他几乎栽在了资本的手上。这一切的源头，要从吴长江第一次从企业出局说起。
雷士第一季：创业三股东分家的往事
股东合伙创业渊源
故事开始之前，先介绍本案例三位重要角色出场。
吴长江、胡永宏、杜刚同为重庆人，高中同窗三年，其中吴长江为班支书，胡永宏为班长。1984年，三人分别考入西北工业大学、四川大学、华南理工大学。毕业之后，三人的工作同样天南地北，吴长江被分配到陕西汉中航空公司、杜刚进入国有企业惠州德赛电子、胡永宏则进入了成都彩虹电器集团。
1992年，耐不住寂寞的吴长江，从陕西汉中军工企业辞职南下广东。之后吴长江辗转进入了广州番禺一家叫雅耀电器的港资灯饰企业。
1993年底，吴长江从这家企业辞职，并筹划在照明行业自己创业。当时，高中同窗的杜刚已经是惠州德赛下面一家二级公司的副总了，于是让吴长江前往惠州创业，好有个照应。
1994年，杜刚联系了三位德赛的老总，吴长江把大学校友王戎伟也拉了进来，6个人每人一万五，总共凑了十万块钱，成立了惠州明辉电器公司，专做电子变压器的OEM业务。具体工作由吴长江和王戎伟做，其他四个人做股东。企业刚设立之时，工厂就设在德赛厂区，由于德赛是国企，最早用他们的厂房、货车都是免费的。
由于没有厂房投入、没有租金负担，企业设立当年就盈利100余万元，但因股东数量太多分歧过大，一年之后的1995年大家干脆把公司卖了，每人分了三十多万。
公司卖给了给他们订单的香港人，后者又把吴长江返聘为总经理，并且给与15%的股份。这位香港商人则在香港成立贸易公司，把明晖电器的产品卖到海外。但后来吴长江发现，香港老板承诺他的15%的股份几乎拿不到分红，因为公司的利润转到香港去了，大陆这边的公司赚不到钱。几年之后，吴长江索性离开了企业。
1998年，吴长江决定做照明品牌。他找到了高中同学胡永宏，由于后者所在的成都彩虹电器集团从事的是小家电行业，而且他毕业十年来一直干着营销岗位。吴长江擅长的是工厂管理，做品牌光有工厂管理能力显然不够，所以胡永宏的市场营销经验就成为吴长江所急需的。
于是吴长江极力鼓动胡永宏出来创业，&我当时想，我让他过来帮我打工？这不太好，因为我们关系挺好的，所以我说我们一起来创业，我保证你明年就赚回来。&
而尚在惠州德赛的杜刚得知吴长江要与胡永宏联合创业之后，也执意要加入进来。杜刚之前参与明辉电器的投资时已经赚过一笔，显然这次更不想错过。&他说你给我多少股份都可以，因为他第一次在我这儿用一万多块钱赚到三十多万。&吴长江说道。
1998年底，吴长江出资45万元，他的另外两位同学杜刚与胡永宏各出资27.5万元，以100万元的注册资本在惠州创立了雷士照明。从股权结构看，吴长江是占比45%的单一大股东，而相对两位同学的合计持股，他又是小股东。&当时就这样讲的，他们两个55%，我45%，我说以后如果我吴长江一意孤行，你们两个可以制约我。&
企业创立之时，三位股东进行了明确的分工：胡永宏主管市场营销，吴长江负责工厂管理，杜刚负责调配资金及政府等资源。正是在这种&有控制权、但又被制约&的结构中，三位同窗合力将企业迅速做大，第一年销售额即达3000万元，此后每年以近100%的速度增长。
胡永宏的营销贡献
雷士创立伊始即能够实现爆发式的开门红，可以说与胡永宏在市场营销层面的拓展密不可分。在当时国内一片散乱的照明行业中，胡永宏进行了一系列的营销创新。
其一，首推专卖店模式。业态单一、市场混乱、模式传统，是当时照明市场现状的真实写照。而胡永宏长期从事的家电行业，营销模式已经呈现出多样化格局，家电专卖店遍地开花。于是，胡永宏将曾服务过的小家电行业运作经验成功嫁接到了照明行业。1999年6月，雷士照明第一家也是照明行业最早的专卖店在沈阳成立，随后，雷士专卖店模式在全国各地迅速复制，这为雷士在之后的市场竞争中获得了强大的渠道竞争力。
其二，定位商业照明。2002年以前，照明行业尽管品牌众多，但几乎家家都是大同小异，没有明确的市场区隔和定位。胡永宏认为，没有区隔意味着市场可以被细分。基于此，雷士在照明行业内首次提出&商业照明&新概念，并将产品聚焦在&商业照明&领域，成为商业照明领域的游戏规则制订者和引导者。
其三，独辟隐形渠道。就在众多品牌纷纷仿效&专卖店&经营模式时，胡永宏却又在寻求新的突破，这一次他把突破点集中在&隐形渠道&上。据统计，商业照明领域60%以上的灯具使用，都是被工程设计师队伍所主宰。因而，影响商业照明产品销量的不仅仅是消费者本身，更取决于装修设计公司等隐形渠道对消费群体的影响。于是，胡永宏要求营销团队和经销商在巩固传统渠道的同时，投入更大的精力开拓隐形渠道，雷士的成功很大程度上源于这一点。
其四，打造&光环境专家&。商业照明一个重要特点是讲究灯光效果，于是胡永宏顺势提出了&光环境专家&的概念，并且酝酿出雷士独有的&光环境体验馆&，给人以直观的现场体验感受。这也是雷士照明品牌形象的一大提升，使得其营销理念超前于仍以产品为主导的其他商业照明品牌，&光环境专家&更为雷士的隐形渠道注入了更大的竞争筹码和活力。
在雷士内部员工的心目中，胡永宏的眼光非常独到，&像有响尾蛇这种嗅觉，他能够闻到未来的品牌的运作是一个什么样的方式。&正是胡永宏这一系列的营销领域的创新，为雷士照明收入快速增长奠定了坚实的基础。从2002年超过1个亿，2003年超过3个亿，2004年超过5个亿，2005年超过7个亿。
逐渐显现的理念分歧
随着企业的做大，自2002年起&事情正在起变化&，股东之间的分歧开始悄然孕育，裂痕随即产生。
首先，这赚的钱怎么用，几个人的看法就不一样。吴长江一直想把企业往大了做，赚了钱就要投入，而其他两位股东则希望赚了钱要分红。
胡永宏接受媒体采访时就直言不讳道：&吴长江最喜欢读的书就是《毛泽东选集》，他一直想证明自己是伟人的那一种，从以开始就能预见未来一样。任何一个企业一开始的时候绝对是一个求生存的时候，不会有那种他所说的那种宏伟眼光。&
而吴长江则始终坚持自己的主张：&如果要说就是说我违背董事会的原则了，当时如果我一意孤行，你们可以在其他的事上你们可以制约我、否定我，那么在这个事上我就很坚持，我就要一意孤行，我不认为是刚愎自用，我认为是自信。&
可以说，这种态度上的区隔，与他们各自的职业生涯有着密切的联系。吴长江自1992年离开国有企业之后，就一直在市场上摸爬滚打，所以养成了爱冒险、大手笔的职业习惯。而胡永宏与杜刚从大学毕业起直到创立雷士照明之前，都是一直呆在大型国有企业，因而形成了职业上的谨慎保守风格。
一开始几位股东还会坐在一起讨论，可慢慢的，吴长江开始独自作决断，他把赚来的钱一次一次的用于扩大规模。吴长江说道：&我也不想跟他们沟通，因为我好像觉得我们沟通起来非常费劲，大家理念思路不一致，后来这块就懒得跟他们解释。&
股东间的矛盾逐渐升温，渐渐的双方都失去了耐心，甚至开始互相挑剔。由此，股东之间的理念分歧开始逐步上升到情绪对立。
由于吴长江是总经理，全面负责企业运营，因而对外总是由吴长江代表企业，外界提及雷士，言必及吴长江，其他两位股东觉得自己身份被贬低了。在这种失衡的心态下，分管销售的胡永宏开始越位干涉企业经营，原本只须向总经理汇报的事情，胡永宏也以股东身份要求职业经理人向其汇报，并且单方面下达他的指示。这就造成股东意见不一致时，下属无所适从。随着局势的恶化，但凡公司开会，股东一方提出看法另一方就表示反对，致使会议无法进行下去。
吴长江提及双方冲突时胡永宏说过的一句情绪话：&他曾经这样讲，中学的时候，你是书记，我是班长，我们两个平起平坐的，现在凭什么我要听你的？&
由于吴长江的步调太快，其他两位股东担心企业根基不牢，吴长江再这样搞下去会把雷士搞垮。再加上胡永宏当时已经萌生退意，&那个时候我对雷士的兴趣，包括跟股东之间合作的兴趣已经越来越没有了&，于是索性提出只要公司有收益就马上分红。
此时的吴长江终于开始品尝两位股东的联合牵制了，相对他们二者而言吴长江只是持股45%的小股东。于是，&每月分红&变成了董事会的正式决定。而分红之时，由于吴长江的股份较多，因而所分得现金也较其他两位股东多。其他两位股东心理进一步不平衡，要求分红也必须一致。
后来妥协的结果是，吴长江把自己的股份向其他两位股东分别转让5.83%，而代价几乎是无偿的。于是三人的股份形成33.4%、33.3%、33.3%的均衡状态，三位股东在企业的工资、分红也完全均等。
股东分家的导火索
然而，股份是均等了，三位股东的关系却并未因此而改善。2005年，随着雷士的销售渠道改革，三位股东的矛盾全面爆发，其他两位股东激烈反对吴长江的改革方案。
吴长江打算从全国数百家经销商中，选择规模较大的数十家，并把他们整合成35个运营中心，其角色不再是单纯的销售职能，而是当地的物流、资金和出货平台。肩负区域内的服务与管理工作，其他规模较小的经销商，则与各省的运营中心接触，不再由雷士直接统一管理。
而这些运营中心的总经理，都是挑选各省会城市业绩最好的经销商来担任。他们既有自己的直营店，同时兼顾整个区域的运营管理。
但是吴长江的方案遭到胡永宏及杜刚的反对。&他们认为这样做风险太大，假如北京原来十个经销商要造反，我可以干掉，不影响我们的业务。如果成立运营中心，他带着大家造反，就麻烦了。我觉得他们这样想太狭隘了，说白了就是不自信。&
因为渠道变革的导火索，股东之间的分歧上升到了企业分家与否的层面，胡与杜决定召开董事会。
2005年11月的一天，刚从国外出差回来的吴长江被通知参加董事会。&我刚国外回来还在倒时差，他们说要开董事会，就是他们两个决定了要开董事会就通知我。&这天开会三个人就渠道变革的事情吵了一通，情绪当头的吴长江随口发了一句牢骚：&你们既然这样讲，你们觉得我不行，管的不好，那好，你们来我退出。&
没想到的是，胡永宏顺手接过话柄就谈分家之事。吴长江自知话已经说出口无法反悔，剩下就只能谈分家的条件了。几天之后，吴长江开出了退出企业的条件：企业作价2.4亿元，自己从企业拿走8000万，作为交换，自己的企业拥有的股权归其他两位股东所有。胡、杜欣然同意，随即签署协议。
然而，3天之后发生了戏剧性的一幕。
从全国各地赶过来的雷士照明经销商齐聚惠州雷士总部，强势介入雷士股东分家之事，会议厅现场还拉起了&雷士战略研讨会&的横幅。当着全体经销商、供应商还有公司的中高层干部的面，经过五个多小时的协商，最终两百多名经销商举手表决，全票通过吴长江留下。
由经销商投票公决雷士命运的一幕在惠州上演，这种怪事可能是中国改革开放以来第一桩，可就是在雷士身上发生了。
面对此种局面，胡永宏与杜刚被迫接受各拿8000万离开企业（如图一）。
对于这出戏剧性的一幕，胡永宏坚定地认为是由吴长江一手策划的：&我说同学之间有这个必要吗？那肯定是他导演的了，我们肯定是被逼的，所有的经销商都是他亲自打电话叫过来的，他刚给一个经销商打电话，那个经销商就给我打了。&甚至有知情者透露：&策划会议地址在山东临沂，策划人为吴正则，主谋吴长江，主要成员有河南（代理商）曾平、山东刘同光、深圳岳强等，并非一起自发行动。&
这场经销商的倒戈行动无论是否由吴长江策划，但经销商最终站到了吴长江这边的原因显然更加值得探究。
按道理，雷士的营销系统是由胡永宏一手建立，经销商应该是&亲胡派&才对的，为什么关键时刻他们选择了吴长江呢？
说吴长江气场强大、具备领袖气质，这当然是原因之一；经销商不想眼看着雷士这块牌子因为股东不和而倒下，进而断了自己的饭碗也是原因之一。但更重要的是，吴长江提出的渠道变革方案有利于经销商，特别是每个省份最大的经销商。由于各省最具实力的经销商最有可能获得本省运营中心的机会进而得到雷士的大力扶持，因而他们必然成为吴长江渠道变革方案的坚定支持者。
当时俞保儿、华勇等浙江、上海的总经销商就力挺吴长江。日后，吴长江为了对他们表示感谢，亲口承诺：&只要我吴长江在雷士一天，只要雷士还存在一天，我一定保证俞保儿、华勇在上海、浙江的一切利益&。
虽说吴长江并未承认经销商倒戈是由他策划，但他却公开承认过，&雷士分家这个导火索是我点燃的。因为这个事情迟早要解决，早解决要比晚解决好。&
据说时任摩根士丹利董事总经理的刘海峰曾经和吴长江有过深度接触，并有意投资雷士，后来在尽职调查时发现股东问题是潜在的&地雷&。虽然刘海峰最终未投资雷士，但是给了吴长江一个忠告：要想获得私募融资，前提是必须解决好股东纠纷问 题。
听了刘海峰的忠告，吴长江最终决定彻底解决股东纠纷的问题。他向另外两位股东提出退出企业便成了一种&以退为进&的策略，吴长江自信离开了他，另外两个股东是&玩不转&这家企业的。
这一&赌局&吴长江最终赢了，而且代价低于预期，如果不是吴长江&以退为进&的策略，要想两股东顺利离开，只怕付出的代价远不止1.6亿 元。
股东问题是妥善解决了，但是雷士账上并没有足够支付股东款的现金。最终达成的折中方案是，两位股东先各拿5000万，剩余款项半年内付清。
雷士第二季：吴长江与资本的博弈
千里求助&企业教父&
在兑现了一个亿的股东款之后，雷士账上几乎变成&空壳&，接下来的资金问题才是吴长江真正的挑战。据他自己说，从2005年底到2006年的下半年，他唯一做的事情就是&找钱&，其他的一概不管。
他将那段时间形容成&度日如年&、&如坐针毡&，面对空空如也的公司账户心里发虚，但在员工面前还是不得不故作镇定。
2006年3月，吴长江飞到了联想集团的总部。他把情况向柳传志和盘托出，希望这位&企业教父&级的人物能帮他渡过难关。柳传志甚为欣赏这位后辈企业家的理念与魄力，他打算通过旗下的&联想投资&向雷士入股，但是考虑到联想投资的项目决策程序较长，远水救不了近火。&最后他向朋友借了200万美元给我用，我很感谢柳传志&，吴长江表示。
经柳传志介绍，一位与联想控股有合作的低调广东女富豪叶志如，通过其私人拥有的BVI（维京群岛）离岸公司&正日&，借了200万美元给雷士，借款期限为半年（如图二）。
与此同时，吴长江也在等待联想投资的决策程序，他期待着联想能给他进行更大额的股权投资。
融资中介&趁人之危&
除了向柳传志求救，吴长江还几乎尝试了所有可能的找钱办法。也正是在那段时间里，一位叫&毛区健丽&的资本达人出现了，她是亚盛投资的总裁，专门从事融资顾问服务。据吴长江介绍，毛区健丽自2005年底就开始与他接触。她了解雷士股东纠纷的整个背景，也知道吴长江极度缺钱的状况。
此时，毛区健丽揽起了协助吴长江融资的活，她带着自己的团队开始对雷士提供全方位的金融服务，包括帮助吴长江在境外设立离岸公司、搭建离岸股权架构、引进资本方、设计融资交易结构等等，外界戏称为雷士的&金融保姆&。而且，毛区健丽为了显示诚意，先期向雷士提供了2000万元的借款，以帮助雷士进行资金周转。
毛区健丽对于雷士融资的细节，总是三缄其口，仅仅表示&只是传递信息&。而其实，她和吴长江之间至少经历了一段时间的心理战。在毛区健丽知悉吴长江去见过柳传志之后，她向吴长江承诺能在3个月内让风投的钱到账。
接下来数个月时间内，毛区健丽找到了三个愿意出资的投资人：&涌金系&掌门人魏东的妻子陈金霞、优势资本总裁吴克忠、个人投资者姜丽萍，他们三人合计出资400万美元（陈180万、吴120万、姜100万）。毛区健丽向出资人承诺，投入这400万美元可以获得雷士10%股份，但是有一个条件，他们三人的资金必须先以她的名义投入雷士，之后再将雷士的股份转给这三人。三人最终允诺。
在3个月之后的2006年6月27日，毛区健丽抢在联想做出投资意向之前，以从吴克忠等人处募集的400万美元，加上自有资金494万美元，再加上应收取的融资顾问费折算成100万美元，合计994万美元入股雷士，占比30%。（如图三）
令人惊异的是，毛区健丽所入股的994万美元，对应雷士的市盈率估值只有4.7倍（依据雷士2005年净利润700万美元推算）。通常而言，企业的第一轮融资，投资方给出的估值一般是8-10倍市盈率，吴长江只卖到了正常价格的一半左右。无疑，吴长江把企业的股份卖了个&地板价&。
为什么吴长江会接受如此低的估值？其实，双方有个心理博弈的过程，吴长江当时迟迟未能等到联想是否投资的确切信息，而另一方面，他的企业缺钱已经火烧眉毛了，没有大资金进来企业必定资金链断裂，毛区健丽一定程度上是认定了吴长江不得不接受这样的估值。毛区健丽以这种方式&杀价入股&，难免给人以&趁人之危&的嫌疑。
吴长江后来表示：&这里面客观讲有一点误导，我当时也不懂这些，急着要钱。他们是专门运作这些的，说三个月这钱就到，而联想有一个程序，相对慢了一点点，结果我当时就相信了。&
入股交易达成后的第二天，2006年6月28日，毛区健丽随即把雷士10%的股份转手兑现给了出资400万美元的陈金霞等三人（如图四）。因而，实际上陈金霞等人是以5.7倍市盈率入股雷士的。
至此，我们可以发现，毛区健丽实际只投入了494万美元真金白银，即获得了雷士20%的股权。相较于陈金霞等三人投入400万美元只占有10%股份，毛区健丽是不是格外划算呢？这背后又意味着什么呢？相当于毛区健丽本人现金出资部分，实际是以3.5倍的超低市盈率入股雷士的。
这就是吴长江后来隐晦表达被毛区健丽&误导&的原因了。
赛富、高盛&粉墨登场&
当然，毛区健丽虽然是趁机&吃&了一把吴长江，但是她并没有&得了好处甩腿就走&，而是继续在协助吴长江物色更大的资金进来。虽然毛区健丽东拼西凑加上自己的资金，替吴长江找到了近900万美元的现金，但是雷士的资金缺口依然很大。
一个多月之后的2006年8月，在毛区健丽的牵线搭桥下，软银赛富正式决定投资雷士。8月14日，软银赛富投入的2200万美元到账，占雷士股权比例35.71%。
据此可以推算，软银赛富入股雷士的市盈率估值约为8.8倍。这个价格是毛区健丽先前入股估价的近2倍，客观地说，软银赛富入股的价格相对较为公道。就在软银赛富入股雷士的同时，先前经柳传志所介绍，叶志如对雷士的200万美元借款，也在到期前进行了&债转股&。叶志如对雷士的200万美元债权，转变成3.21%股份（如图五）。叶志如的债转股市盈率，与软银赛富入股的市盈率大体相当，约为8.9倍。
无论是较毛区健丽先注入的叶志如的200万美元资金，还是较毛区健丽后注入的软银赛富的2200万美元资金，入股市盈率皆高于毛区健丽的入股市盈率，由此一来更加凸显出毛区健丽投资雷士&买到了地板价&。
这半年下来，随着三笔资金的先后进入，雷士总共募得资金折合人民币约2.6亿元，除去支付股东杜刚、胡永宏的1.6亿元，还有余款补充运营资金。解决了创业股东问题以及资金问题之后，雷士从此走上了稳健的扩张道路。
两年之后的2008年8月，雷士照明为了增强其制造节能灯的能力，以现金+股票的方式收购了世通投资有限公司（其旗下的三友、江山菲普斯及漳浦菲普斯专事节能灯灯管及相关产品的制造），其中现金部分须支付4900余万美元。
当时雷士并没有足够的现金来支付这笔收购款，账上现金及存款仅有3000万美元。为了完成此次收购，雷士照明不得不再次寻求私募融资。在该次融资中，高盛与软银赛富联合向雷士照明投入4656万美元，其中高盛出资3656万美元、软银赛富出资1000万美元。
然而，由于此次融资，吴长江的持股比例因稀释而失去了第一大股东地位，持股34.4%；而赛富则因先后两次投资，持股比例超越吴长江达到36.05%，成为第一大股东；高盛以11.02%的持股比例成为第三大股东（如图六）。
以现金+换股方式完成对世通的收购以后，吴长江的持股比例再度被稀释至29.33%，依然低于软银赛富30.73%的持股比例。此持股比例一直保持到雷士照明IPO之时（如图七）。
由于吴长江失去第一大股东地位，这为几年之后吴长江进入另一个股权&局中局&埋下了伏笔。
投资人借赚&钵满盆溢&
2010年5月20日，雷士照明登陆港交所，发行6.94亿股新股（占发行后总股本的23.85%），发行价2.1港元/股，募资14.57亿港元。
随着雷士照明成功IPO，雷士的各路投资人也获得了最佳套现退出通道，而且按照IPO价格计算，投资人也获得了可观的投资回报。以高盛及软银赛富为例（如表一），高盛以3656万美元的投资，最终获得了2.08亿股股票，折合成港币的持股成本为1.37港元/股，相较于2.1港元的IPO价格，投资回报为1.53倍；而更早更低价入股的赛富基金收益则更加可观，其以3200万美元的投资额，最终获得了6.81亿股股票，折合港币的持股成本仅为0.366港元/股，按IPO价格的投资回报为5.73倍。
值得一提的是，在这场资本盛宴中，斩获最多的并非软银赛富，而是当年把赛富引进雷士的毛区健丽。
毛区健丽虽然曾是雷士的融资顾问，也入股了雷士，但是她总是刻意将自己隐藏起来。在雷士的招股说明书中，找不到作为股东之一的毛区健丽的名字，而是由一个名为&邓惠芳&的女性出面替她持股。媒体一问及雷士私募融资交易的细节，她要么语焉不详、要么一语带过，似乎刻意隐瞒什么。
那么，毛区健丽在雷士一役中究竟&斩获&了多少呢？
如前文所述，毛区健丽个人实际只掏了494万美元现金，购得雷士20万股股票（占当时20%股权，时这万股实际分拆成了亿股）。之后的数年时间里，她向其他一些机构投资者及个人投资者，分批出售了部分雷士股票，并从中赚得利润。
图八所示是毛区健丽历次出让雷士股票及收益情况，由图可知，截至雷士上市之时，毛区健丽共计套现四次，合计套现近1200万美元。仅此套现金额，已经远高于她当初的投入数额，况且她手头依然还剩有超过1.38亿股股票。雷士上市以后，毛区健丽将这部分股票在股价4港元上方陆续套现大约8000万美元。
综合计算，毛区健丽以494万美元的投入，至今获得了9200万美元的收益，这是令人垂涎的近20倍回报，远高于软银赛富的5.73倍回报。
毛区健丽作为财务顾问，在雷士2006年的融资过程中，无疑表现出了高超的财技：一方面设法阻止吴长江获得联想的投资，另一方面又趁着吴长江&火烧眉毛&，有计谋性地让吴接受她的&地板价入股&；入股过程当中又将&顾问费&折算进去，可谓无本生意；之后再将手头股票&转卖套现、收回本钱&，雷士上市之后手头剩余的股票，便是巨额的&纯利润&。毛区健丽俨然是不动声色的&资本猎手&。
对于毛区健丽某种程度的算计，头一回让吴长江领教了资本方的手段，但是他似乎并未吸取教训，乃至于他几年后陷入另一个&资本局&时，仍然浑然不知。
雷士第三季：吴长江败走资本局中局
金融、产业资本联袂布&局中局&
2011年7月21日，雷士引进法国施耐德电气作为策略性股东，由软银赛富、高盛联合吴长江等六大股东，以4.42港元/股（较当日收盘价溢价11.9%）的价格，共同向施耐德转让2.88亿股股票。施耐德耗资12.75亿港元，股份占比9.22%（如表二），因此而成为雷士照明第三大股东。
与此同时，施耐德与雷士照明签订了为期十年的&销售网络战略合作协议&，据此施耐德的电气产品可以通过雷士照明旗下的3000家门店渠道进行销售。
在吴长江的设想中，与施耐德达成战略合作关系，非常有利于原本就是靠商业照明起家的雷士在大型商业照明工程领域的项目推进。因为，施耐德作为电气领域的全球500强企业，其楼宇以及住宅电力解决方案是五大核心业务之一，施耐德每接一个电气工程项目，雷士照明就可以配套上相应的照明解决方案，这种协同效应非常明显。
而施耐德最为中意的便是雷士的3000家销售网络门店，因为施耐德在中国并没有自建零售渠道，雷士照明现成的渠道正好可以拿来&为我所用&。
施耐德得以入股雷士照明，背后的推手及撮合者，是身为雷士第一大股东的软银赛富合伙人阎焱。站在投资人的角度，引进施耐德似乎拥有非常正当的理由，介绍各种资源给企业并且实现资源整合，原本就是VC/PE投资人给企业提供的增值服务之一。
可谁也没有意识到，这种看似光鲜的&美满姻缘&，对于吴长江而言却可能是一个资本&局中局&。
当财务投资人股东引荐大鳄型的产业投资人进入企业时，其中暗含的含义已经相当清晰了。以黑石、凯雷、KKR等为代表的PE机构，专门猎食性地入股一些价值被低估或者暂时陷入困境的企业，经过一番整合之后再将企业打包或者分拆出售给产业大鳄，而PE投资人则借此一进一出获得超额暴利。华尔街著名的记实商战图书《门口的野蛮人》，已经将此种情形描述得精彩纷呈。
从雷士照明的股权结构来看，创始人吴长江早已失去第一大股东地位，而软银赛富在雷士上市以前就俨然已是相对控股的第一大股东。而失去第一大股东地位的吴长江，并未意识到自己面临局势的危险性。
在此之前，吴长江接受媒体采访时曾说过一段话：&很多人都这样问我：你的股权稀释了，你怎么控制这个公司？他们担心公司会失控，我说我从来不担心这一点。因为投资机构投资雷士是希望在雷士身上赚钱，希望雷士给他们带来更大的回报。我是一个做事的人，包括高盛、软银赛富在内的投资者非常喜欢我，对我评价很高，他们很难找到我这样一个有这么好的心态，这么尽心尽职，这么不辞辛苦做事的人。他们非常认同我，非要我来做雷士不可。&
吴长江非但不担心自己的控制权旁落，反而在上市以后还大幅减持股票，直到转让部分股权给施耐德之后，吴长江（包括其个人及通过全资公司NVC合计）的持股比例下降到了17.15%的最低点。而赛富则还拥有18.48%的持股比例。
而反观软银赛富及高盛两位投资人，直到施耐德入股之前，两家的持股数量（6.81亿股、2.08亿股）依然跟二者在雷士上市初期的持股量并无二致。换句话说，赛富及高盛在雷士上市以后从来就没有套现一股股票。
这背后有两点令人难以理解的地方：
其一，按照香港的上市规则，VC/PE投资人在企业上市后6个月即可自由套现，而且雷士照明上市满6个月后（2010年11月20日）其股价一直在4港元以上的高位徘徊（如图九），此时已经较2.1港元的IPO价格翻了一倍，如果那时软银赛富陆续套现退出的话，将可获得超过10倍的回报。面对如此诱人的回报诱惑，为什么软银赛富与高盛硬是一股都不卖呢？
其二，软银赛富最早是2006年向雷士照明投资入股，截至2011年已经长达5年时间，按照一般VC基金6-10年的存续期规则，到期就必须将基金清盘结算并将收益分配给VC基金的出资人。因而，到了第5年投资人是非常迫切急于套现退出的，况且软银赛富投向雷士照明的该只基金未必是刚一募集就投给了雷士，因而5年之后就更加急迫套现了。如此急迫之下，在二级市场大规模套现本身就不是短时能完成，为什么软银赛富与高盛就是一股都不卖呢？
因而，从这种不合常理的现象来推测，不排除施耐德与软银赛富及高盛有某种程度&合谋&的嫌疑。也许赛富及高盛吃了定心丸，事先知悉有人会高位接盘，不用担心自己套现退出不易，只要施耐德达到了控制雷士照明的目的，软银赛富就能顺利高位套现退场。
这不，2011年7月，施耐德以溢价11.9%的4.42港元/股高价，从软银赛富、高盛等股东手中受让了2.88亿股（占比9.22%）的股权。遗憾的是，当施耐德入股雷士照明时，吴长江非但没有应有的警惕，竟然还跟随软银赛富及高盛出让了3.09%的股权给施耐德，可谓引狼入室而浑然不知。
果不其然，2012年5月25日，吴长江被毫无征兆地&因个人原因&而辞去了雷士照明一切职务，而接替他出任董事长的则是软银赛富的阎焱，接替他出任CEO的则是来自于施耐德并在施耐德工作了16年的张开鹏。而据雷士内部人士透露，张开鹏与阎焱是南京航空航天大学的校友。
吴长江亡羊补牢但&无济于事&
如今的吴长江不得不吞下因失去控制权而出局企业的苦果。
当然，他并不是在他出局之后才反应过来，而是在施耐德入股不久就已经意识到他对企业控制权的岌岌可危。
2011年9月，施耐德中国区总裁朱海提名其下属李新宇出任雷士照明副总裁，分管商业照明工程及项目审批，而这是雷士照明非常核心的业务部门之一。吴长江终于开始意识到，施耐德最终的目的可能不仅仅是&投资&而已。
于是，吴长江开始在二级市场持续增持股份，以图重新夺回控股权。根据香港交易所披露的信息，吴长江通过两种杠杆的方式，用少量的资金增持更多的股票。
第一种：吴长江与汇丰银行于2011年8月31日签订一份&看涨股权衍生品交易合约&。这是一份类似&对赌&的合约，根据合约，吴长江未来6-12个月最多可购买5000万股股票，行使价格为3.7港元/股，如果未来股价高于3.7港元/股（合约签订时的股价为3.52港元/股），则差价部分由汇丰支付；如果未来股价低于3.7港元/股，吴长江也必须支付3.7港元/股购买，差价由汇丰获得（当然吴届时可以放弃行权）。仅签署这纸协议，吴长江就须向汇丰支付3000余万港元。吴长江认为自己企业股价被低估，因而认定未来股价会高于3.7港元，进而可以从对手方汇丰银行赢得价差收益。此外，这种看涨股票衍生品协议还有一个客观效果便是，对赌的5000万股股票&标的&，暂时是计入认购方账户的，这就可以让吴长江还未行权购买，账户里就能暂时增加5000万股股票。也就是说，吴长江先花3000余万港币就能预先获得5000万股股票，按当时市值计算，杠杠系数达到5倍。
第二种：通过孖展（即向券商贷款买股票）的方式直接在二级市场增持股票。按照香港股市孖展的通常模式，一般只需交30%的保证金即可进行股票买卖操作，剩余70%的资金由券商垫付。比如，价格为10港元的股票，只需按3港元单价交纳保证金，杠杆倍数超过3倍。如果股价下跌超过30%（即缴纳的保证金完全亏掉），则券商会将客户孖展账户中持有的股票强行斩仓，以收回贷款。通过孖展的模式，吴长江自2011年9月起累计增持了近5000万股股票。
之所以采取杠杆化增持，吴长江曾解释：&我很想趁低增持，但增持要花很多钱，如果增持5000&万股，当时就要花近两个亿。&通过这种杠杆式增持，到2012年5月15日时，吴长江的持股提升了2个百分点，比例超过19%，高于软银赛富的18.48%，重新夺回第一大股东位置。
但吴长江这种增持是无济于事的，他依然是弱势第一大股东。从持股比例来说，他依然改变不了格局，这点在董事会结构上反映得非常清晰：仅有吴长江、穆宇(雷士照明副总裁)两位代表创业股东，软银赛富的阎焱、林和平在董事会也占据两席，高盛的许明茵占据一席，施耐德的朱海占据一席。软银赛富、高盛、施耐德可视作一致行动人，创业者与投资人双方在董事会的力量对比是2:4。董事会一旦被投资人控制，就意味着企业的控制权落在了投资人手上。
在这种悬殊力量对比背景之下，创始人吴长江最终出局也就没什么意外了。更为关键的是，吴长江空出来的CEO职位，是由施耐德的张开鹏替补上，这就更加强化了施耐德在雷士照明的控制权，以及进一步控制雷士照明的企图。
随着2012年5月25日吴长江&辞职&的公告一发布，雷士的股价当日暴跌30%，最低下探至1.46港元/股，全天成交量高达总股份数的15%。由于股价暴跌导致吴长江缴纳给券商的孖展保证金亏损殆尽，情急之下券商将吴长江孖展账户持有的4826万股股票，分别以1.707港元/股及1.789港元/股的价格强行斩仓，该天吴长江被强制抛出的股票占了全天成交量的近20%。
一场刚刚启幕的&暗战&
事发至今，吴长江回绝一切媒体采访，不甘心出局的吴长江正在谋兵布阵中&&
吴长江还能第二次&回马枪&么？这似乎是一个非常有悬念的问题。
以资本游戏规则的逻辑，吴长江有没有可能是主动辞去一切职务，进而再次上演一出&以退为进&、&欲擒故纵&的大戏？
前文提及，吴长江一直在二级市场做持续的增持，但如果不进行巨量的增持乃至达到绝对控股地位，有限的增持则是没有意义的。但如果大规模增持的话，一旦触及30%的持股比例，则会触发全面邀约收购（意味着吴长江必须具备足够的资金实力将100%的股权买下来），显然也是行不通的。
那么吴长江在二级市场持续增持的目的究竟是什么呢？一种可能的解释便是，借助一定量的增持，重新获得第一大股东的地位（只要高于软银赛富的18.48%即可），并以第一大股东的身份改组董事会，增加自己的利益代言人进入董事会，进而改变自己在董事会的弱势格局。
在当时双方处于&暗战&的情景下，吴长江与施耐德等资本方都是相互在暗中观察对方的动向的，吴长江欲强化控制权的行为，资本方当然会有所警觉，于是意图抢先通过董事会程序罢免吴长江。
面对董事会的罢免，吴长江是对抗呢？还是干脆顺势主动辞职呢？显然，抗拒是没有作用的，只要经过董事会的法定程序投票表决，吴长江也必定出局。也许吴长江干脆以退为进，顺势辞去职务。
吴长江离开企业之后，施耐德正在试图填补吴所留下的权力真空。
2012年6月1日，雷士照明在惠州召开高管会议，董事长阎焱缺席，但是施耐德中国区总裁朱海以及雷士照明新任CEO张开鹏则双双出席并主持会议。看上去，雷士照明已经尽在施耐德的掌控中了。
据说当天会议中还宣布了一项人事任命，由施耐德亚太区灯控事业部总监李瑞，接替雷士照明副总裁杨文彪（此人一直是吴长江的核心助手之一），出任战略业务系统、海外销售系统首席运营。
紧随其后，雷士照明又召集部分雷士经销商开会，施耐德的朱海以及张开鹏又是双双出席，以求安抚经销商实现平稳过度。
离开董事会之后的吴长江应该不至于坐以待毙，手头也有很多张牌可以打：
首先，创始人出局必定引发股价的暴跌，无论施耐德还是软银赛富，都会陷入被动的局面。软银赛富手中还持有大量的雷士股票，直接市值缩水，其后续再想卖给施耐德，即使溢价也不可能太高了，而施耐德肯定想低价收了赛富等投资人的股权，但价格太低软银赛富及高盛也不一定愿意出手。只要软银赛富与施耐德之间的股权交易陷入僵局，则延缓了施耐德进一步控制雷士照明的时间。
其次，股价大幅下降，吴长江恰好可以以更低的成本在二级市场增持股票，重新夺回自己的大股东地位，然后再寻找机会改组董事会。此前吴长江以4.42港元/股的价格转让了9600余万股股票给施耐德，套现4.27亿港元，而今股价仅在1.5港元位置，这笔资金可以增持2.51亿股，如果以孖展的方式增持，则可以增持更多。其实，辞职之后的吴长江依然在增持雷士的股票，月日至日，吴长江分次合计增持了万股股票。
其三，虽然当前吴长江从董事会出局了，但他以第一大股东的身份，依然有利益代言人穆宇在董事会，吴长江依然可以对企业发挥影响。而且，吴长江作为企业的灵魂人物，其原班高管包括员工，都是心向吴长江的。
其四，渠道经销商只认吴长江，而不认其他人。当年吴长江分家之时，正是依靠经销商的鼎力支持，吴长江杀了个&回马枪&重返企业的。而且雷士旗下的3000家连锁销售终端，与雷士上市公司并没有股权关系，仅仅是一般的销售代理关系。吴长江出局以后，渠道商完全可以不听命于上市公司，施耐德并没有足够的把握控制好这个销售渠道。
最后，吴长江无缘故出局，引来的必定是媒体的声援，特别是施耐德作为跨国企业以&入侵者&的姿态出现。在舆论的压力之下，资本方或许要做出不同程度的妥协。
蹊跷的是，6月14日，某媒体发布了一则仅有数百字的简短消息，称吴长江及其夫人因卷入重庆某案而被带走调查，并且隐隐暗示，吴长江辞职是因为涉案被调查。吴长江即时发布微博否认自己被调查，随后又有消息声称此微博并非由他本人发布，而是由人代为发布。
事件至此更加陷入乌龙局面，究竟是某些人有意放出舆论烟雾弹，意图把吴长江出局董事会的原因，向重庆某案件方向引导呢？还是吴长江涉案真有其事？至今为止，并无进一步消息，但可以确认的是，吴长江并未被带走调查，而是身处香港。
谁也无法预测结局会如何，但可以肯定的是，一场更大的&暗战&刚刚启幕。无论结局如何，双方这盘博弈的棋局都充满了想象空间！
风险资本的&红与黑&
谁也不曾想到，吴长江会如此毫无征兆地从自己一手创办的企业出局。曾经，他借助资本的力量，完美地解决了创业股东之间的纠纷，而今，他却几乎栽在了资本的手上。
回顾吴长江这一路来跟资本打交道的历程，在这场资本&局中局&的盛宴中，我们看到的是创业者的无奈，以及与资本博弈的稚嫩。
如果说当年雷士三创业股东迫不得已的分家，导致风险资本介入是无可避免的话，后续的事件发展，则令豪放而缺乏心计的吴长江一再陷入被动局面。最早向吴长江提供融资的毛区健丽，运用精准的心理算计，以超低估值获得大比例股权，第一次就稀释了吴长江高达30%的股权；后续待软银赛富及高盛的大金额陆续进来以后，吴长江的股权再次遭致巨幅稀释，第一大股东地位荡然无存；在自己已经不再拥有企业绝对控制权时，对于软银赛富引荐的产业大鳄背后的企图，吴长江仍然没有丝毫的戒备心理。
对资本毫无防范的心理，终于令吴长江付出惨重代价。吴长江只知资本的逐利性，却不知资本为了逐利可以放弃任何的&江湖道义&。开始资本似乎是以&救世主&的身份出现，而当资本知道将企业卖给产业大鳄，可以获得比让吴长江掌控企业更高的回报时，便会毫不犹豫将吴长江&牺牲&掉，毕竟董事会是投资人在掌控着。
当然，我们无法去指责风险资本的某些行为道德与否，毕竟，资本的信仰是&逐利&。资本通过驱逐创始人&&控制企业&&转卖企业，并借此获得更高的回报，只要这一切程序合法，便是天经地义。
就吴长江本人而言，教训是刻骨铭心的。相较于吴长江应对资本的稚嫩，百度的李彦宏则要老练许多。李彦宏曾说过一句名言：&不要轻易将主动权交给投资人，在创业的过程中没有人会乐善好施。&李彦宏在百度创业过程中，同样因为多轮融资而导致自己股权在IPO之时仅持股20%，甚至还低于雷士照明IPO之时吴长江的持股比例。但是，李彦宏持有的1股股票所包含的投票权是10票，而其他股东仅仅是1股1票，因而纵然他持股比例仅有20%，但拥有的投票权超过半数，依然牢牢控制着企业。
吴长江本可以按百度的模式设计投票权，以强化自己的控制权，但由于雷士照明选择是香港上市，香港交易所不允许&同股不同权&存在，因而在关键时刻，吴长江无法保全自己对企业的控制。
于创业者而言，融资稀释股份也许在所难免，但对董事会席位的控制绝不能掉以轻心，这是落实控制权的关键中的关键。否则，一旦资本掌控董事会，创始人则变成了任人摆布的工具。君不见土豆网因被资本控制而被卖了，创始人王微也面临黯然离开的结局。
政客，不管在世界上的哪一个角落，永远都是傻逼&&包括那些现在正在计划制造大型机甲的。在日本食品视频网站 Nico Nico Live 上，日本自由民主党的成员们正在热烈地讨论着制造大型（并且能工作的）高达的计划。自由民主党（以下简称&自民党&）自二战之后，稳坐执政党位置超过50年。不过这个党并不&自由&，反而实际上是个很保守的党派。来自ANN的报道指出，目前...&
政客，不管在世界上的哪一个角落，永远都是傻逼&&包括那些现在正在计划制造大型机甲的。在日本食品视频网站 Nico Nico Live 上，日本自由民主党的成员们正在热烈地讨论着制造大型（并且能工作的）高达的计划。自由民主党（以下简称&自民党&）自二战之后，稳坐执政党位置超过50年。不过这个党并不&自由&，反而实际上是个很保守的党派。来自ANN的报道指出，目前，党内人士&Masaaki Taira&和&Hideki Niwa&正因为告诉媒体&党内严肃认真地讨论过开发高达的计划&而被外界批评。
早在2008年的时候，一个一比一大小的，并且能够被投入使用的高达，算上所有材料和部件，制造成本为725,000,000美元。这还没有算上人工的费用，并且我觉得他们也很难找到那么疯狂的工人愿意为他们制造高达的。或许政客们想要的并不是一个40英尺高，43.7吨重的复刻版高达，而是一个类似的机甲装置，可以在日后被他们的国民自卫队所用，当然这只是我的猜测。不过，在无人机的时代，我想一个实体高达在战场上用处应该不会太大。目前日本的经济状况显然不太好，社会问题也很多&&举国欠债，人口老龄化严重，自然资源的匮乏，日元的强劲面对世界经济的疲软，日本的出口已经不像以前那样吃香了。目前是他们的困难时期，严肃的话题要让严肃的人来进行。自民党目前的支持率在日本正在下降，各个在野党也是虎视眈眈，然而自民党这种在日本新锐媒体上大胆讨论制造高达这种战争机器来促进就业和保护国民，估计会适得其反吧。
这是摄影师Luc Perrot拍摄到的银河系猎户座的星图之一。摄于法国的Réunion岛，该岛正对于马达加斯加岛的东部。摄影师说，他花了两年的时间才最终拍摄到了最佳效果。
如果你的iPad没有保修证明，当前面板受损时你又不打算新买一台的话，那么你就需要好好学习以下教程了。（参考设备：iPad2、NewiPad）
前期准备工作
　　1.最好先了解修理智能手机或平板电脑都有哪些注意事项，这将有助你判断&是自己动手修理iPad&还是&把iPad送到修理店&。　　2.零件：一个Home键和相机支架（可取自旧...&
如果你的iPad没有保修证明，当前面板受损时你又不打算新买一台的话，那么你就需要好好学习以下教程了。（参考设备：iPad&2、New&iPad）
前期准备工作
　　1.最好先了解修理智能手机或平板电脑都有哪些注意事项，这将有助你判断&是自己动手修理iPad&还是&把iPad送到修理店&。　　2.零件：一个Home键和相机支架（可取自旧的前盖）、一块新的前面板（可网购，价格在50美元至150美元之间）、胶粘带（双面胶）　　3.工具：吹风机（或热风器）、薄的金属刀片若干、多功能工具笔、吉他拨片若干（或塑料开启工具），飞利浦00号的螺丝起子。
　　在教程中，将用一台iPad&2作为&实验材料&，同样的方法也可以适用于New&iPad的前面板。需要指出的是，用户需自行承担设备修理过程中产生损伤、毁坏和数据丢失的风险。相信你将在修理过程中体会到不少乐趣，话不多说，赶紧来学习吧！
1.&备份数据
　　为了防止iPad的数据在修理过程中因意外情况丢失，你可以将iPad内所有的数据上传至iCloud云存储服务器或者iTunes。
2.卸载已损坏的前面板
　　将第一步完成后，用吹风机（或热风器）给前面板的边缘升温，这样能迅速溶解前面板和iPad机身间的粘合剂。直到你能用一个薄片轻易地插入前面板与机身的粘合处时便停止加热，然后再小心地把它们分离。如果前面板和机身仍然很难分开，那么就继续对该区域加热，不要蛮干。另外，注意不要将工具插得太深，以免损坏屏幕面板和其它内部零件。
　　在将前盖和机身分离后，你需要将一个固定装置（一个塑料多功能工具笔或者一块吉他拨片）放在中间，以防已经分开的前面板和机身又重新粘合在一起。在拆离Home键时，你同样需要非常小心。Wi-Fi的天线内置在前面板中，就在Home键附近，你必须得小心翼翼地将它们分离开来。
　　注意前面板的左下角。数字转换器的电缆就在那里，千万不要鲁莽地将它们扯出来，那样会损坏其它内置的部件。在完成机身与前面板的分离之后，你还得把后者从iPad主板上拆下来。不幸的是，连接它们的螺母在屏幕面板的下方。所以你得先把屏幕的四个飞利浦螺丝拧出来，完成之后，按从右至左的顺序将屏幕面板从主板上轻轻翘起。
　　然后，先将屏幕面板的螺母拿出来，再把屏幕面板妥善放好。
　　现在，终于要将前面板分离出来了。先慢慢将数字转换器电缆上的两个锁定杠杆撬开，然后在拔出带状电缆插头的同时，轻轻地将它从主板的金属罩上脱离。
3.移除Home键和相机镜头
　　　　在将损坏的前面板从主机分离之后，用飞利浦的螺丝起子将Home键从前面板拆离。现在需要再次使用吹风机，一边对支架和按钮加热，一边将它们分离。类似地，在拆离相机镜头时，也需要先加热，再用一个薄刀片将它从前面板分离。
4.在新的前面板上安装Home键和摄像头
　　用预先剪好的胶粘带（或双面胶）将摄像头固定在新的前面板上。安装Home键和按键支架时，先重复同样的步骤，再用螺丝起子对Home键进行二次固定。
5.安装新的前面板
　　在安装新的前面板之前，必须把残留的胶粘带及碎玻璃从主机上清除。完成之后，重新将数字转换器电缆和主板连接，并用锁定杠杆固定。重新安装屏幕面板，再用螺母将其固定在机身上。然后，将机壳前面板复位并固定，确保在此过程中不要损坏其中的电缆。
　　接下来，不要急着用胶粘带将前面板和机身粘合，应该先检查前面板是否安装到位、iPad是否能正常运行。在确定之前的步骤都正确无误之后，先把机子关闭，再用胶粘带把前面板和机身粘合。
　　需要提醒的是，在把前面板粘合之前，最好仔细检查屏幕面板和面板内侧是否有灰尘等杂质。如果有的话，用纤维布料或喷气气囊将其清除。尽量不要直接用手接触前面板的显像区域或是屏幕面板，更不要触摸其它易碎的区域。在确定前面板和屏幕面板都亮洁如新之后，再将前者固定到机身上，并用手轻轻按压，特别要注意与机身四个边角的对齐。最后，把前面板的保护膜撕下来（如果有的话），本次前面板更换就完成了。
　　虽然更换的过程比较繁琐，但完成之后，你的iPad看起来是不是就像全新的一样呢？
昨晚，雪球网邀请本人对1068雨润食品做了一个简短的文字访谈，在正式访谈前出现了一些花絮，因为有朋友提前问了我下边的第一个问题（Q1），我的回复不知道被哪位网友转到了新浪微博，并引起了一些媒体的关注，网易最先对我的这个回复进行了整理加工，并发表了《雨润食品遭投资者质疑大股东涉嫌挪用50亿资金》的文章，随后这篇文章被很多网站转载，几家电视台的财经节目负责人也向...&
昨晚，雪球网邀请本人对1068雨润食品做了一个简短的文字访谈，在正式访谈前出现了一些花絮，因为有朋友提前问了我下边的第一个问题（Q1），我的回复不知道被哪位网友转到了新浪微博，并引起了一些媒体的关注，网易最先对我的这个回复进行了整理加工，并发表了《雨润食品遭投资者质疑&大股东涉嫌挪用50亿资金》的文章，随后这篇文章被很多网站转载，几家电视台的财经节目负责人也向我征询意见，问我是否愿意做嘉宾，谈谈雨润的问题以及财报分析和规避财务风险的话题。
网易的一位工作人员问我是否长期研究雨润，我实言相告：其实自己研究时间也就一年多，之前只是偶尔关注，并且我是因为在买入前做的功课不够，踩中地雷，然后才久病成了医，如今竟然成了这个公司的&资深业余研究员&，真是种瓜得了豆，也算是福兮祸所伏了。看来老天待人还是比较公平的，天道酬勤啊，呵呵。
昨晚的访谈，主要问答如下：
Q1：雨润最大的问题是公司所创造的利润和现金流有多少流向了集团开发房地产，如果利润都进入了集团的房地产企业中，公司的盈利和我们中小股东有什么关系，不是拿我们的钱贴补集团吗？在估值中我们常说现金流贴现法？如果公司的现金流都进入了集团，公司对于中小股东的价值在那里？
我简单估算了一下，1068预付土地有关的租赁款共38亿，按13万平米/百万头，每平米230元（此处按有土地财政补贴计，否则内地工业用地价应该会更低），以及在建产能6000万头估算，土地租赁款里有20亿元应该是不属于上市公司的，我怀疑这部分是代大股东自己的地产项目垫付的钱。
1068有50多亿的存款，与此同时还有60多亿的贷款，它的应收应付款极少，大存的同时大贷这个是有重大嫌疑的。而它的财务利息收入才4000万元，利率仅为0.8%，明显不合理。对于企业而言，几乎不可能有真正的活期存款，因为企业都会与银行签成协定存款（资金使用与活期完全一样的方便），按目前的利率计是1.21%，而去年是1.31%，大企业按理还应该有一些定期存款，银行也会根据公司的资金周转情况，设计一些合适的理财产品配套，所以综合存款利率应该是要超过协定存款1.31%的利率的，因此我推算大股东很可能挪用了上市公司30亿左右的现金。
再参照双汇集团整体上市后（非双汇发展）的合并报表，双汇集团基本没有贷款，存款28亿，不到一个月的营业收入（雨润为2个月，以前高峰期为3个月），双汇集团的土地预付款应该是直接列入了无形资产（记账方式稍有不同），大约为8亿元，远远小于雨润的38亿。所以，尽管两公司经营模式有所区别，但仍然可以看出雨润的财务数据明显不合常理。
我估计，在1068大股东的地产等业务未出现大的资金困难时，祝本人只是通过高位减持1068股票套现50亿去发展自己的产业，当时应该是没有进行直接的利益输送的，有的话规模也非常小。有问题的只是会计做账方法过于激进，把土地补贴款和负商誉计入了资产原值，同时增加了非经常性利润并导致所有者权益增加，这部分有25亿左右的虚增。另外，它的折旧年限过长，累计影响有5亿元左右。两者合计，造成资产和权益同时虚增30亿左右。即1068现在真实的所有者权益不是160亿港币，而是130亿。但是，1068的核心业务盈利能力强是可以肯定的。
在2010年以后，国家开始打压房地产，房地产贷款的难度和成本上升，且又不能上市融资，这个时候1068的大股东可能开始大规模挪用上市公司的现金，让上市公司垫付土地款。扣除大股东挪用的30亿现金，以及垫付的20亿土地款，1068真正在运营的净资产很可能只有80亿元。至于2011年下半年的损益表，造假迹象非常明显，这个我有写过帖子分析的。
1068这个票，我不知道大股东的底线在哪里，至今在网上仍能时不时看到雨润集团全国圈地建新项目的报道，似乎大股东并没有调整他的农产品集团、地华集团以及金融酒店旅游等其它产业的迹象。所以，我认为只要地产这个无底洞不盖上盖子，1068就会被继续连累，这与杀猪赚不赚钱已经没有什么关系。我不知道1068这么做，是否违法，反正没有看到谁去投诉或是起诉。
如果要重置或是收购1068，那么每股价值20块我认为是没什么争议的。问题是1068大股东自己的产业与上市公司盘根错节，就算大股东肯放手，接盘的人估计也要掂量掂量。
Q2：1）生猪养殖这个环节，做得好的话，利润也是相当可观的，看雏鹰农牧这几年的ROE还是比较高的，即使在猪价较低的时候，是可以通过种猪和幼猪业务来弥补生猪业务的不景气的，不知为什么雨润坚决不扩大养殖规模呢，双汇也是。没有规模化的养殖是比较难控制食品安全的，不用惊讶，每过一段时间雨汇抑或双汇就会中枪。
2）您怎么看一些新人进入养殖业？
1）养殖业初始投资很大，而规模太大的话，环境保护费用非常高，不似农民养几头猪，粪便可以随便排放。而疾病的预防和控制很难稳定，一旦碰到大规模疫情，一次就干掉若干年的利润。同时，因为全中国农民散养数量太大，双汇和雨润投资养殖场，无法取得定价权，这相当于上游无法控制成本和风险，下游不能定价，生意模式不好。
从上下游议价能力来看，我认为养殖业对上游的饲料没有什么议价能力；对下游的屠宰业肯定也是没有定价能力的；而全国养猪的同行实在是太多，大部分省都没有养殖过100万头的企业，但一个普通省一年出栏数量要超过2000万头（按全国近7亿头估算），并且自身的疾病风险又难以控制，所以我才说养殖业不是一个好的生意。
2）这几年食品安全问题频发，确实在媒体上看到有不少人想进入养殖业，但似乎都是雷声大雨点小，我想最终还是个投资回报率的问题，这些资本家肯定是有做过可行性分析的，如果生意真的好做，没可能有钱赚却一直没有人去搞的。比如说丁磊，说要去养猪说多少年了，至今没见他卖过一头，是吧。
Q3：1）关于屠宰企业的景气度与养殖的景气度是否相反有两种现象，一方面猪价快速上涨的时候，屠宰企业的经营是比较困难的:肉的价格稍滞后于生猪价格、生猪在市场上较缺，屠宰量上不去。但同时如果屠宰企业的冷库里储存里大量的冷冻肉，那猪价上涨使屠宰企业在库存上会有一定的浮盈，可以弥补屠宰业务的不景气。不知这方面岁寒兄弟怎么看？
2）进口肉对国内肉价及屠宰业的影响？
1）冷冻肉品质不如冷鲜肉，消费者肯定不愿意去吃冷冻的肉啊。它只能做一个补充和调剂，占比一般不到2成，并且，冷冻肉保质期一般也就半年不到，而猪肉价格周期一般是3年，谷到峰是一年半，所以冷冻肉的利润调节能力有限。
2）据我所知，在去年肉价高峰期，美国的猪肉零售价只有国内的一半，但运到中国后，价格已经相差不大了。并且，进口的肉是冷冻肉，品质不如冷鲜肉，销量占比小。进口的东西，检验检疫和品质监控也要麻烦，对进口商来说，风险要大，所以我认为对国内的影响不大。
Q4：请问您怎样比较雨润和双汇的投资价值？特别是二者的发展模式及管理层，企业各自的优劣势？众品等同行如何看呢？
首先我认为屠宰这个行业还是很阳光的，尽管整个行业产能过剩，但应该被淘汰的是中小规模的落后屠宰场，按照发改委的规划，到2013年，全国手工和半机械化等落后的生猪屠宰产能要淘汰30%，到2015年淘汰50%，其中大城市和发达地区力争淘汰80%左右。最终，直辖市和常住人口在500万以上的城市城区，屠宰场要少于4家，其他地级以上城市城区要少于2家。县（市）全境设1家，有条件的地方可不设屠宰厂（场），而目前全国的屠宰场有2万家。雨润的市场占有率只有3%，双汇金锣雨润行业前3合计不到10%，而美国等发达国家一般能达到50%以上，所以这行业前3的发展空间会非常大。
其次，欧美发达国家冷鲜肉占比达到90%以上，而中国目前只有10%，近9成是热鲜肉，是现宰未经科学处理的，所以冷鲜肉的增长空间也是非常大的，当然这与第一点会是交叉的。
第三，从政府管理的层面看，由于现在食品安全问题日益严重，政府要管理几个大企业，会比管理2万家小企业要容易和有效，这会导致政府鼓励大企业的整合，我想这也是发改委出具五年发展规划的目的之一。从政治的角度来看，新一届领导班子，很可能会重点抓一下食品安全问题，因为做假冒伪劣产品的，大多是没什么后台和背景的，抓这个阻力小，政绩见效快。
第四，随着中国刘易斯第一拐点的不断深化，劳动力供求关系开始逆转，农村剩余劳动力边际效应递减，人口红利不再。未来中国的人工成本将不断上涨，由此带来农产品、食品等相关产业的上涨。杀猪虽然模式简单，但需求刚性，赚的是差价，我认为会受益。
综上几点，我认为杀猪这个生意是不错的。从产业链看，杀猪对上游的养殖是有议价权的，对下游的零售定价能力差一点，而在以猪肉为主的中国文化里，替代品的危险不大，所以竞争格局还是不错的，对于双汇雨润金锣众品来说，现在已经有一定规模了，并且还在拼命跑马圈地，所以潜在的进入者已经很难撼动他们了，最后肯定会演变成几个特大型龙头垄断市场。
从历史发展来看，雨润虽然做冷鲜肉比较早，切入点好，对政策贴合得好，发展快，但产业链的影响力还是没有双汇强。最主要的问题是，雨润的大股东有很多自己的其它产业，并且规模已经远超过屠宰，尽管他在做项目时可能仍然以屠宰打头。双汇集团相对来说比较专注，仅看双汇发展，过去十多年平均派息率达到6成以上，ROE从不到2成上升到现在的3成多，在高派息的同时还保持了二成的年增长，应该说是A股里难得的好公司，并且它一直没有增发过。
所以双汇的历史表现是非常好的，但现在大股东已经准备整体上市，过去高派息也许是大股东发展需要资金，未来大股东会不会急于兑现股权，从而导致分红甚至是上市公司发展有变，这个还不好说。
看双汇集团整体上市后的合并报表，其毛利率和净利率是远高于整体上市前的双汇发展的，也高于雨润食品，这个我也曾写过帖子分析，所以雨润的核心业务很赚钱，对比双汇也是可以证实到的。
至于众品，它的业务结构与雨润很像，区别一是众品的冷冻肉占了近三成，雨润不到二成，冷冻肉的毛利低于冷鲜肉；另一方面的众品的规模只有雨润的四分之一，发展时间上大概慢了4年左右。有分析指，规模每翻一倍，净利润率可以高出一个百分点，所以雨润的核心盈力能力比众品好，这应该是合理的。
Q5：能说说雨润、金锣、双汇这三家的发展状况么？&雨润的营销模式是什么样的？有什么特色？特别是在品牌建设上的投入如何？
双汇的规模最大，整体上市合并后的营业收入超过350亿人民币，雨润只有320亿港币，金锣没有整体上市，我没有具体的数据。
结构上，双汇4成是对外粗加工（鲜冻肉销售），雨润鲜冻肉占9成，金锣55%，所以双汇的整体毛利率和净利率最高。金锣因为没有整体上市，新加坡的上市子公司数据代表性差。
众品规模只有雨润的四分之一，产品结构与雨润类似，只是低毛率的冷冻肉占比高一成多。
雨润从屠宰量来看，应该是行业第一（报表上是这么说的），但与双汇差别不大。理论产能雨润应该是第一，去年底是4600万头，计划到2015年达到7000万头（占全国的1成），2020年达到1亿头。
论肉的品质，双汇最好，雨润最差，众品次之，双汇的售价比雨润每公斤要高一元。这个品质主要是讲猪本身的肉质，以及屠宰处理方法方式，倒不是食品安全问题。
员工待遇双汇应该是比雨润好，但雨润扩张快，内部升迁会更快一些。雨润做生意比双汇要灵活些吧，管理上可能没有双汇严谨，但适应市场能力会好些。
双汇因为深加工品占了6成，所以终端品牌的宣传和树建投入要多，雨润9成是鲜冻肉，我们去超市买肉时，一般没有人会去问切肉的人，肉是什么牌子，所以鲜冻肉的品牌对于消费者来说，影响要小很多。
Q6：1)雨润食品在薪酬最高的5位人士中有两位非董事，这两个年薪900-950万、另一位650-700万，祝义才才253万，其它董事高管才100多万，这两个人是什么人呢？
2)机器设备年初21.37亿，年末28.14亿，年内折旧1.49亿?运输工具年初8216万、年末2.41亿，年内折旧才1126.7万？即使新增资产都是年末买的，业绩水分也是大大的。
不好意思，我也不知道这2位是做什么的，得问问上市公司。
折旧问题，确实如您所说，肯定是过于激进的了，物业平均是40年来折旧，机器设备我简单估算，它是按20年来折的，我认为物业（并不是写字楼，多数应该是厂房）按20年折旧比较合理，机器按10年会合理些，其它设备总金额小，暂时忽略。所以折旧年限虚增了净利润，不过因为绝对额并不是太大（之前年份资产规模小），我估它虚增5亿元。
对比双汇的折旧表，推算双汇的物业平均折旧期是30年左右，机器设备近15年，所以雨润的折旧相当于打了个7折，几年累计估5亿的虚增额是比较合适的推测。
Q7：7.65亿的可抵扣增值税收回的可能性有多大？列在应收帐款中企不