发审委委员IPO重启前罕见离职 揭金字招牌潜规则
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　　重启近在眼前，发审委队伍却现异动。12月9日，证监会公告称，主板发审委委员颜克兵因个人原因申请辞职，根据规定，证监会决定解除颜克兵担任的第十五届主板发审委委员职务。
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　　发审委委员非常规离职的案例少之又少，且眼下正值发行重启的繁忙季，颜克兵的辞职举动立刻引发市场关注。
　　意外辞职扯出历史“污点”
　　“发审委委员大多来自律所和会师所，他们都是行业中很厉害的，专业能力和个人品质肯定都是过关的。”南京一位会师所合伙人对《金证券》记者表示，“但发审委也不是神，个别人犯错误在所难免。”
　　公开资料显示，2011年底，证监会解聘并购重组审核委委员吴建敏，因其涉嫌违规持有所审核上市公司。该次解聘成为证监会三大审核委员会有史以来首次解聘一名在职委员。
　　根据《证监会发行审核委员会办法》（证监会令第62号）第九条规定，发审委委员有下列情形之一的，证监会应当予以解聘：违反法律、行政法规、规章和发行审核工作纪律的；未按照中国证监会的有关规定勤勉尽职的；本人提出辞职申请的；2次以上无故不出席发审委会议的，以及证监会考核认为不适合担任发审委委员的其他情形。
　　不难看出，证监会此次解聘颜克兵，正好满足“本人提出辞职申请”的情形。但耐人寻味的是，由于此前IPO发行暂停，在任的这一届发审委委员们一直处于没有项目可审的“空窗”状态。新股发行刚重启，颜克兵为何匆忙卸任？
　　从简历上看，颜克兵1974年7月出生，硕士研究生，北京市天银律师事务所高级合伙人。2002年4月，颜克兵开始从事证券律师业务；2007年3月，担任合伙人。2012年5月，颜克兵当选中国证监会第十四届主板发审委专职委员，并在2013年6月续任。
　　按理，颜克兵此届任职期限应该到2014年5月底。对此，有坊间传言称，其辞职是受以前经办项目拖累。
　　《金证券》记者了解到，在担任发审委委员之前，颜克兵曾为多个项目的签字律师，包括(,)、(,)、(,)等。其中，海联讯在今年3月22日公告称收到证监会立案调查通知书，并在一个月后披露了公司2011年虚增利润2278.88万元，涉嫌造假上市。
　　“今年3月证监会对海联讯进行了立案调查，到现在已经过去大半年时间。现在是年底，从时间上看，证监会可能很快会公布对海联讯的调查结果和处罚决定。颜克兵是海联讯IPO的签字律师之一，这个时候从发审委离职，不排除为了维护发审委的声誉。”上述会师所合伙人对《金证券》记者大胆推测。
　　带着疑问，《金证券》记者多次致电北京市天银律师事务所，但总机工作人员婉拒采访称，“我们所里领导都不在，没有人能接受采访。”当记者进一步提出联系颜克兵本人或其助理时，该工作人员表示，“我们这边都是不坐班的，他们都出差去了”。
　　金字招牌下的游戏“潜规则”
　　《金证券》记者注意到，除了今年曝光的海联讯外，颜克兵主办的华谊嘉信、新大新材也都曾传出负面消息。华谊嘉信原本是首批创业板企业，但因被举报直至2010年4月才获得发行批文。新大新材也曾涉嫌侵犯专利权等事件曾被暂缓上市。
　　不难看出，在2012年当选发审委委员之前，颜克兵的主办项目显露瑕疵。这样一位候选人，为何能成功入选？
　　据了解，现行法规对发审委委员行为的约束，主要以2006年通过、2009年修订的《证监会发行审核委员会办法》为主。按照该办法，发审委委员由证监会的专业人员和会外专家组成，由中国证监会聘任。其中，主板发审委委员为25名，部分专职。其中证监会人员5名，会外人员20名；创业板发审委委员为35名，证监会人员5名，会外人员30名。发审委委员每届任期一年，可以连任，但连续任期最长不超过3届。
　　“发审委的选举过程本身就有问题，候选者必须由行业协会或有关部门推荐。这样一来，在行业协会里面有话语权的大所，基本能保留一个发审委名额，小所要上位很困难。”上述会师所合伙人对《金证券》记者透露。
　　统计显示，自2009年以来，有35名发审委委员来自22家律师事务所，还有50名发审委委员来自39家会计师事务所。也就是说，平均每两家律所选拔三名发审委委员，同一家律所出现两名或两名以上发审委委员的概率很高。
　　自2009年以来，信永中和、中瑞岳华、中磊、立信、天职国际、国浩、北京万商天勤、金杜律所，一直有发审委委员。颜克兵供职的北京市天银律所，合伙人张圣怀曾任过发审委委员，主任朱玉栓也曾担任并购重组委员。
　　北京一位资深投行人士对《金证券》记者直言，“对中介机构来讲，一个发审委委员就是一块金字招牌。很多时候，客户就是冲着中介机构会里有关系才签约的。”《金证券》记者梳理后发现，不少律所、会师所也将发审委委员当做宣传亮点，将当选发审委委员的消息挂在官网上。
　　金字招牌的威力有多大？像德恒律所的戴钦公与陈静茹分别担任主板第13届发审委委员、创业板第3届发审委委员。两人任职期间，德恒2010年与2012年IPO业务量都各有9个，较2009年的2个项目上升了350%；北京竞天公诚的项振华，在其两届连任期间，北京竞天公诚2010年IPO项目较上一年暴涨5倍。
　　投行圈子里，曾流传有保荐机构出价数十万、向发审委委员约饭局的段子。北京那位资深投行人士对《金证券》记者坦言，“发审委委员是严禁私下接触发行项目的，但如果有路子，客户和中介机构还是会通过预审员或者其他关系间接探听一些消息。”
　　建立“黑名单”改革发审委
　　证监会此次解聘发审委委员，吸引了市场各方的关注和猜测。
　　在IPO开闸临近的时候，更需要清理发审委委员队伍，把一些身上带有问题、污点的发审委委员清除出去，确保发审委委员队伍的纯洁性。颜克兵临阵从发审委辞职，可以视为是肖钢清理发审委委员队伍的一个信号。评论员皮海洲指出。
　　另一位深圳IPO律师则向《金证券》记者表示，“今年以来证监会加大了对造假上市公司、中介机构的处罚力度。应该建立一个黑名单，有污点的中介机构不能推荐发审委委员，这样一来，市场各方会更加爱惜自己的名声。”
　　“行业协会在推荐候选人时，应该综合考虑择优推荐。”上述南京会师所合伙人直言。
　　值得一提的是，在今年6月份发布的新股发行改革征求意见稿中，发审委制度成为被批评最多的一环。对此，证监会相关负责人表示，发审委的地位是所规定的，因此在证券法未修改之前不能违背，只能在法律原则下尽最大努力推动各环节透明度。
　　“新股改革方案明确了核准制向注册制过渡的大方向，希望正在推进的证券法修改能有惊喜。”北京那位资深投行人士说。
证监会拟取消IPO行政限价 将建投资者“黑名单”||上海青年报||###||日 13:14
　　本报讯 上周五证监会修订并发布《证券发行与承销管理办法》，落实发行体制改革要求。同日，证监会发行部、创业板部联合发布《关于首次公开发行预先披露等问题的通知》，对保荐机构、发行人及其控股股东、审核部门等各方工作做出详细要求。
　　据证监会新闻发言人邓舸介绍，修订后的《证券发行与承销管理办法》，取消了行政限价手段，引入主承销商自主配售机制，提高定价和配售的市场化程度，同时提高发行承销全过程的信息披露要求，强化社会监督。
　　此外，中国证监会还将建立承销商诚信档案，公布承销商不良诚信记录，并由证券业协会建立投资者“黑名单”制度，记录网下投资者的不诚信或违规行为，定期向主承销商提供。
IPO注册制带来三大影响 风投业洗牌将继续||重庆商报||###||日 10:51
　　“春天确实快要来了。”12月4日，在第十三届中国股权投资年度论坛上，清科集团董事长倪正东用“春天”表达了重启对于风投的重要性。11月30日，证监会明确了IPO重启的时间表，而倪正东的说法则代表了风投机构对IPO重启的共同心声。
　　作为风投退出的首要渠道，IPO发行停摆已超过了一年，风投行业的收益率和规模同时在年内创下了历史新低。按照IPO重启的安排，明年1月份约有50家企业完成程序并陆续上市，部分风投机构则将率先迎来退出的曙光。投中研究院的统计显示，在83家已过会企业中，具有VC/PE背景的企业有52家，占到了过会企业总数的62.7%。
　　不过随着IPO注册制的到来，风投行业洗牌的力度也不会比IPO重启前小。
　　风投现身52家过会企业
　　自日(,)上市以来，IPO停摆已逾一年，致使风投机构退出之路严重受阻。在IPO关闸的初期，投中研究院的统计数据显示，在当时排队IPO的700多家企业中，有4成企业的股东榜上都出现了风投机构的身影。清科研究中心的数据则显示，在IPO停摆的背景下，风投机构有270亿的资金难以退出。
　　“IPO关闸对风投行业而言，就是一次全面的洗牌。”德同资本合伙人张乐、软银中国投资总监梁海宁在接受商报记者采访时都有相同的感受。
　　“在IPO关闸之后，部分有海外背景的风投机构会劝说企业到香港或者美国等地上市。也有部分机构会‘作媒’推动上市企业与拟上市企业之间的并购。”投中研究院分析师李玲告诉商报记者，投资能力强、经验丰富的风投还可以寻找其他退出渠道，而实力弱的机构则很难挨过行业的冬天。
　　在停摆一年之后，证监会在11月30日明确了IPO重启时间，让苦苦寻找退出渠道的风投绝处逢生，而驻扎于已过会企业的风投机构则将率先迎来“解放”。
　　投中研究院统计数据显示，在52家风投背景企业背后，共有107家风投投资机构现身，有望率先实现A股IPO退出。其中，参股2家过会企业的机构有6家，分别为深创投、鼎晖投资、金石投资、君联资本、东方富海及鼎恒瑞投资，其余机构均只有1家参股企业过会。
　　从板块分布来看，上交所、深交所中小板及创业板过会企业分别有10家、30家和43家，其中，具有风投背景的企业分别有7家、16家和29家，深交所创业板是过会企业数量最多的板块，仍为未来风投机构IPO退出的主要渠道。
　　博腾制药有望搭上“首班车”
　　在IPO排队企业之中，共包括了10家渝企。证监会最新公布的沪深交易所《首次公开发行审核工作流程及申报企业情况》显示，上述10家公司分属于建筑业、制造业、仪器仪表及文化、办公机械制造业、城市燃气业、制造业、医药等不同行业。
　　其中，重庆博腾制药科技股份有限公司（以下简称“博腾制药”）的IPO申请已于去年5月过会。腾博制药的招股说明书显示，公司主要从事创新药，特别是抗击艾滋病的医药中间体研发和生产。公司拟IPO登陆创业板，拟发行3225万股，发行后总股本12900万股。
　　博腾制药有望搭上IPO重启首班车，而入驻该股的风投机构也有望在明年1月迎来退出的希望。招股说明书显示，在博腾制药的股东中，共有3只上榜。其中重庆德同持股4.52%、DT Healthcare持股10.85%、长三角投资持股2.71%，且构成一致行动人。这3只基金同为风投德同资本旗下的中国成长基金。
　　资料显示，德同资本曾成功投资百度、无锡尚德等，目前管理着超过5亿的基金。2009年，德同资本与重庆市科技创业投资引导基金（以下简称“引导基金”）合作，组建了5亿元的重庆德同基金。2010年3月，重庆德同基金、德同长三角创投企业基金、德同美元基金DT Healthcare共同对博腾制药投资1000万美元。
　　IPO变风向 风投业洗牌仍将继续
　　苦等一年多，风投终于迎来了IPO重启，但是不少风投机构的管理人也发现，IPO的风向已经变了，而风投行业洗牌的局面也将继续。
　　“注册制改革以我们想象不到的速度到来，资本市场会发生翻天覆地的变化，这将导致我们本土基金的投资发生巨变，机遇大，同时挑战也大。”在清科集团主办的第十三届中国股权投资年度论坛上，达晨执行合伙人、总裁肖冰发言表示，对PE行业而言，宏观方面的不确定性消除了，剩下的看各家机构自身的专业水平了。
　　“IPO注册制的到来，至少会对风投带来三方面的影响。风投行业洗牌的力度也不会比IPO重启前小。”李玲说，首先“壳资源”不再稀缺，借壳上市风潮将退。在IPO停摆期间，风投机构不得不另辟蹊径，助推企业借壳上市以实现退出，进而引发借壳上市风潮。而在注册制下，上市公司股票不再是稀缺资源，只要发行人将所有信息进行真实、全面披露后，由投资者自主决定是否投资发行人，并给出合理的上市定价，彻底打破核准制下无论企业好坏、发行定价高低，都会遭遇疯抢和恶炒的局面。
　　其次，Pre-IPO模式（即在企业上市之前进行的投资，也是偏向于晚期的投资模式）难以为继，风投回归价值投资。在创业板上市之初的几年，风投机构疯狂追逐上市前企业，部分机构甚至以能否上市作为筛选项目的唯一标准，利用一二级市场之间的价差进行短期套利。而在注册制下，市场化程度将明显提高，过高的定价和不被投资者看好的企业即使通过注册登记，也可能发行失败。因此，风投机构投资阶段将向早期甚至种子期转移，回归价值投资的本质。
　　第三，新股发行节奏加快，风投退出渠道拓宽。在注册制下，符合条件的企业上市时间将大大缩短，新股发行数量有望大幅增加，这就在一定程度上拓宽了VC/PE机构的退出渠道，使成长性良好、具有投资价值的企业能够为投资机构带来相应的回报。
　　投资应“赶早”
　　风投须回归价值投资
　　那么在注册制的影响下，风投行业将迎来什么样的改变？
　　“从投资模式上来看，风投机构必须向中早期项目转型，往日新股高价发行即可带来丰厚回报的‘博傻时代’已不可再现。从投资理念来看，理性投资，价值投资则将成为主流。”投中研究院分析师李玲说，在新的发行机制下，新股发行时间、发行价格将由市场自我约束、自主决定，新股发行‘三高’现象有望得到有效抑制，这也意味着一二级市场的套利空间将逐步缩小，IPO退出回报率将逐步回归理性。
　　在此背景下，风投机构在投资策略和投后管理等方面都将发生显著变化。投资策略上，风投机构将更注重价值投资，投资阶段由中后期逐步向早期转移；投后管理上，将更注重企业自身价值的提升，这样才能在上市时获得更多投资者的认可。
　　除此之外，“寻找多元化的退出渠道”，也是众多风投机构的当务之急。
　　“在美国，并购是投资者退出的第一渠道，IPO退出只占很少的比例。在IPO停摆之前，国内风投的退出局面则是完全相反的。”重庆科技风投副总经理赵春林表示，通过并购，买方企业可以实现优势资产的整合，并实现快速扩张。
　　对于卖方而言，这也是企业成长的方式。买卖双方企业的共赢是并购的主要目标，而在这一环节中，风投机构要想实现高收益，则需要更多的时间和耐心来培养项目。
　　“股票发行向注册制过渡必将造成一、二级市场价值中枢下移，预计未来IPO和并购都是重要退出方式，但并购退出将逐步成为主流。”深圳力合清源创业投资管理有限公司总裁刘建云表示。
　　以力合清源为例，1999年创立至今，一共投资了130个项目，主要集中领域为IT、清洁技术、先进制造、医疗健康，130家企业里目前共有60多家退出，其中只有12家是通过IPO退出的，其余的都是通过并购等方式退出。
IPO发行倒计时：5大修改尚方宝剑 投行进度以天计算||理财周报||###||日 06:04
　　“时间安排得紧，工作要求得细。”华南一家中型券商投行人士对理财周报记者说。密集开会、彻夜加班，是他这段时间的主旋律。
　　12月20日，是监管层要求首发50家公司根据IPO新规更新材料并上报的日子。即便只有一个过会项目的券商，也不敢有丝毫懈怠。12月5日，这50家公司的背后投行，已经针对发行时间，向监管层上报意愿。
　　“按照监管层的意思，各种工作底稿到位，要经得起市场的质疑和监管部门的检查。”前述华南中型券商人士称。
　　投行人士最关注的是刚刚出台的《证券发行与承销管理办法》，这涉及到下一步如何为发行工作定调。
　　另外，备受关注的是，在发行体制改革意见中对于收入利润规模等发行条件的改革涉及较少，接下来将会如何调整？
　　将推出行业自律配套文件
　　来自投行圈内的消息，新版《证券发行与承销管理办法》配套文件将在不久后公布，包括如建立承销商诚信档案，以及由证券业协会建立投资者黑名单制度等。
　　12月13日，证监会新闻发言人表示，修订并发布证券发行与承销管理办法，改革与规范定价与配售方式，进行了5个方面修改：取消行政限价手段；提高网下配售比例；调整回拨机制；提高发行承销全过程的信息披露要求；完善行政处罚措施。此外，证券业协会将发布自律规则；证券登记结算公司和交易所将就网下发行等出台实施细则。
　　除此之外，市场上还有另外一个关注焦点，即首发条件的调整。信达证券在研究报告中指出，《新股发行体制改革意见》（下称《意见》）中涉及到受理即披露、大股东减持条件、证券公司自主配售等方面内容，使发行体制向市场化层面进一步靠近；然而《意见》中对于收入利润规模等发行条件的改革却涉及较少。
　　《意见》出台后的一周，投行圈中流传着这样一个传言：创业板取消对盈利增长的要求，主板不变，互联网区别对待，即使亏损也能上。
　　上述传言并未得到证实。“创业板发行条件肯定是要放松的，但是否取消？另外互联网是否亏损能上？这都不好说。”一北京中小型投行人士称。
　　而前述华南券商投行人士表示，“据说要变，但具体怎么变文件没有下来，谁也不敢说。”
　　在去年全国“两会”上，有来自监管层的委员就明确提出，“将调整创业板发行条件，降低业绩持续增长的要求，适时取消对自主创新能力较强企业的盈利要求”。
　　今年7月国务院发布《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》提出，适当放宽创业板对创新型、成长型企业的财务准入标准。
　　新股或倾向底价发行
　　资本市场的各个利益方，都在学习和揣摩如何适应新的游戏规则。
　　首批50家公司，也成了发行新规的实验者。
　　“原来审核制下，IPO是稀缺资源，不怕发行。现在不一样了，存在发不出去的可能性，更加考验券商定价和销售能力”，前述华南中型券商投行人士称，“每个券商在制定配售办法时肯定要更加市场化，更加有利于投资者，更加有利于发行机构。”
　　其实，早在6月18日证监会开完新股发行体制改革培训会后，各在会项目较多的券商资本市场部，开始按照征求意见稿的要求尝试制定各自的配售规则和框架。
　　首先，是如何选择自己的询价伙伴？前述华南中型券商投行人士表示，不少券商选择的方式是，根据投资者适当性，对各类新股产品的风险承受能力进行分类，比如说A类，机构；B类，证券公司的自营、资管产品；C类，私募机构、其他的机构投资者。接下来还有大的个人投资者。
　　“未来配售，大家肯定会往保险机构、社保、资产管理机构、各种类型金融机构做的各种类型产品去偏，”前述华南中型投行人士称，“如果不放水养鱼，未来发行遇到困难谁买你的帐？”
　　据了解，各家券商筛选标准不尽相同，除了风险的适当性，还有多个维度的筛选方法，比如是否公司的开户客户。
　　而“个人投资者库”的建立也早已着手。北京一家大型券商资本市场部人士表示，早已给营业部发了通知，对个人投资者进行摸底。筛选指标主要包括资产规模、投资经历（是否经历过熊市、牛市）、研究能力等。
　　营业部多、客户覆盖面广的大型券商较容易开展工作。“我们很多个人投资者来自于公募，曾经是基金经理，不弱于机构，他们给的价格我们相信”，上述北京大型券商资本市场部人士称。
　　在《意见》中，并没有明确表示不能定价发行，但多家券商投行人士表示，还是会选择询价发行的方式。同时，有两名投行人士一致告诉记者，首批新股可能会倾向选择底价发行。例如询价区间是15元至20元，以前会倾向选择20元发行，而现在则倾向选择15元发行。
　　“发行体制改革能不能为社会所认可？会不会被社会所诟病？关键是能不能去‘三高’，否则就会有信心上的打击。初期大家听明白有关方面的强调，可能就不会往上限发了。”前述华南中型券商投行人士称。
　　华东一家中型券商投行人士则表示，“虽然监管层没有明说，但大家心里明白，如果发行价太高，社会质疑很大，后面跌很惨，你的行为会被重点关注，你的项目会被冷淡处理。如果里面不规范，一旦查出了问题，将会顶着‘天花板’处理，本来业务可停也可不停的就停你，可少停可多停的就多停你。”
　　另外，前述北京中小型券商投行人士认为，用存量发行抑制超募也可能会导致真正值钱的企业选择“地板价”发行。
　　上述华南中型券商人士认为，将来定价能力是一个难点，要不断接受路演检验。“原来路演就是走马观花，流于形式，京沪深三地路演三天搞完，场面宏大，花费不菲，铺张浪费，几个宴会、几场数百人参加的大会，短时间内研究员无法了解一个企业，最后写出的定价报告缺乏真正价值，而且投资者的意见可听可不听。未来你不但要听，还要不断宣讲企业价值，甚至要带着分析师到企业现场路演”，他说。
　　令投行纠结的是，《意见》中“剔除10%最高报价”的规定，对报价和定价会有显著影响。(,)在与投资者的电话交流会上表示，实施过程中会出现政策制定者没有想到过的问题，需要与监管机构探讨。
　　“有可能就差一分钱两分钱就被砍掉了，而那些投资者都是券商的客户，投资者和券商利益分配会产生纠纷，后续肯定不好安排，大家都往低里报价”，前述北京中小型投行人士称。
　　券商备战
　　尽管《意见》已出，但各家券商进展不尽相同。
　　北京一家券商有不少项目过会，“《意见》发布后，我们虽然确实有开会，但没有太多实质内容。时间太赶，大家都忙着补充文件，还没来得及专门开会讨论新股发行具体措施”，其一名保代表示。该保代还说，“我们自己在琢磨《意见》，证监会目前只是定标准，没有细则。”
　　为了让项目赶在1月底发行，该保代称，“目前项目进度以天计算”。
　　据其介绍，投行与发行人在短暂两个月要处理的事情很多，例如拟上市公司要提前15天通知各股东重新举行股东大会、股东大会上要做相关承诺、老股转让要签法律文件等，这些都需要按法律程序进行。
　　“这个项目处理完，以后再也不想做IPO了”，他说。
　　该保代认为，目前IPO不比以往赚钱，且风险大，保荐机构责任更重，例如申请材料中信息若出现自相矛盾现象，保代将被暂停12个月的发行申请。
　　券商资本市场部员工也在忙碌的节骨眼上。
　　一家北京券商资本市场部目前在紧急开会讨论定价问题，一名工作人员告诉记者，“自主配售机制方面，我们在考虑机构投资者的范围，每家券商都有自己的核心客户要梳理。”
　　一名长三角券商资本市场部人士对记者说，“我们目前还是探讨与消化阶段，只有证监会发布发行管理办法，我们制定各项计划才能有依有据。”
　　面对即将到来的询价环节，前述长三角券商资本市场部人士表示，虽然还未建立投资者库，但交易所的询价对象办法目前还是有效。
　　上述华南中型券商人士则表现相对谨慎，“关于询价对象的范围，证监会还未确定。”
　　堰塞湖公司先建项目
　　50家公司终于听到了IPO开闸的枪声，然而，漫长的等待是否让募集项目错过了行业发展的期？
　　从过会的83家公司来看，部分公司在2011年就已通过发审会。不过，由于种种原因和IPO停发，这些公司仍未实现上市计划。
　　按照一般流程，企业通过发审会后，还要经历会后事项审核、封卷、核准等程序。发审会上，大部分公司即使过会，都会要求会后继续对某些小问题进行阐述与解决，这些将补入会后事项审核材料中。若仍有问题要修改与补充，就不能封卷。
　　“证监会还是允许企业在上报材料后先投产项目，到上市后再置换募集资金。这种情况比较多，特别是IPO停发时”，上海一名保代告诉记者。
　　事实上，很多公司上市后，都会定期发布“关于使用募集资金置换先期投入”的公告，投行也要配套核查意见。一般而言，发行人的项目主要分为两类，一个是现有产品的扩大再生产，如生产线；一个是新兴战略项目的建设，如产业园区。
　　“产品生产线的建设更为重要，产品相对成熟也占有了一些市场份额。如果在审期间干等不扩产，可能就过了这村没这店，错失黄金期”，一名拟上市公司董秘表示。
　　企业在审期间投产，募集途径只有自有资金和。能上市的企业，一般银行贷款不会出现困难。不过，一旦投产后，将改变发行期间的路演内容。
　　“路演主要介绍企业历史和现状，以及募投项目的未来。但如果是已经投产，我们会要求将这部分写进价值报告，直接将进度、产能利用等情况告诉买方”，前述上海保代说。
　　然而，在审期间项目开工，最直接的问题，就是企业如何控制财务成本。一个募投项目少则几亿元，再加上期间还有给予中介机构的费用。控制成本成为企业的重要工作。
　　“没上市前企业不会掏出多少钱，这部分成本控制比较严。上市之后超募比较多，就不在乎了”，上述拟上市公司董秘透露。
　　他表示，企业支付中介费用分别按进场、股改、申报、审核通过、挂牌上市等几个进度；股改之前一般不到一百万元，申报期间会累积到百万元以上，占比最大的是上市之后。发行人为控制成本，每年会定期给予会计所、律所等费用，对于投行，则协商可以过会后结算。
　　今年6月一度传出IPO重启消息。一些过会企业曾联合投行私下寻找买方进行路演。一投行人士透露，路演中有些企业曾说过已进行项目建设，并介绍项目进度，行业集中在医药领域。
　　根据统计，83家过会企业现有5家医药类企业等待核准发行，分别为鸿翔一心堂、博腾制药、益康生物、我武生物、奥赛康药业。
　　不过，证监会新规明确企业上市不能超募，这成为发行人的一个担忧。“希望监管层能加快审核速度，先建项目日后还要兑付银行债务。既然不能超募，那可以提高效率让资金尽快落地”，前述拟上市公司董秘表示。
IPO重启短期冲击市场 但不改中期格局||证券时报||###||日 02:52
　　近日，证监会发布了《中国证监会关于进一步推进发行体制改革的意见》，悬而未决的首次公开募股（）确定于2014年1月重启。《意见》中，主要有以下几点值得关注：
　　逐步推进发行从核准制向注册制过渡。明年新股发行将大大增加，同时审查时间将缩短，明年IPO的节奏可能远超此前的市场预期。证监会有关部门负责人预计2014年1月底之前会有50家左右已过会企业挂牌，也就意味着明年1月平均每日将有2只新股发行。
　　抑制炒新行为。针对发行人，把减持与发行价挂钩，要求发行人制定股价稳定预案，定价时要先去掉报价最高的10%申购量。同时新股配售尊重中小投资者申购意愿，调整回拨机制和网上配售机制，如果中小投资者申购踊跃，网上发行股票的数量最高可达公开发行股票总数的80%。
　　允许首发时公司股东向公众公开发售存量股份。推出老股转让措施实质是增加供给，一方面增加新上市公司可流通股数量，可遏制资金超募，另一方面有利于稳定投资者预期，合理报价。
　　83家已过会的企业中，80%集中在中小板和创业板，预计新股的批量发行将会对估值较高的小盘股带来较大的负面冲击。但我们认为IPO短期冲击情绪，不改中期结构特征。证券交易结算余额和银证净变动额显示，2013年以来股市场内资金平稳，持仓显示场内资金从主板不断流入中小板、创业板。IPO开闸会增加中小板、创业板供给，但转型大背景下资金流向新兴成长的方向不会改变。
　　（作者系农银中经理助理）
IPO重启之下的并购趋向 隐现PE身影||21世纪经济报道||赵晓悦||日 07:00
　　国内IPO在2013年停摆，并购成退出新宠。双汇71亿并购史密斯菲尔德，(,)18亿并购邦和药业，(,)资本局等重量级并购案例背后，都隐现着PE的身影。
　　其实，并购操作并非易事，金融机构们有怎样的模式创新？上市公司发起并购、参与并购成为一道亮丽的风景？各家机构又当如何面对并购后的融合难题？而IPO的重启之于并购市场，会形成牵制还是另一番机遇？
　　资本走出去带来更多并购
　　邱若扉（瑞士投行部董事总经理）：过去十余年中，并购市场出现了几场大趋势。第一，从上世纪90年代到21世纪初，并购市场以外资收购国内企业为主，资金流向由外到内。这一趋势在过去十年逐渐改变，尤其是近五年，资本“走出去”的现象越发明显。第二个趋势，从绝对数量上统计，“走出去”的企业以国企，尤以央企居多，但最近几年，民企也开始积极出海，不仅是产业类公司，还包括金融企业、国内基金开始在海外进行投资。第三，以前的并购相对集中于资源、能源等行业，现在并购的各行业全面开放，特别是品和互联网领域，并购案例的增加非常迅速。
　　陈志杰（华泰联合并购基金总经理）：做中介和买方是不一样的概念。拿钱的时候，判断方式是完全不同的：中介完成交易是为了创造价值，有增量和增值的并购才有意义。
　　并购中要注意几个问题。首先，中国缺少成熟的管理层市场，所以做并购基金必须和管理层绑定。其次，成长型基金大多投资少数股权，对企业控制力较弱，在退出时往往面临压力。一些合作不错的项目，是在投入的时候就约定好，大家共进退，虽然只占20%的股权，但退出时要标准化。
　　中国纯粹做固定收益的LP不多见，我们也在尝试社保、基金等成熟资金。一方面可以在LP上做结构化设计，另一方面在每个项目中加杠杆，包括和合作，和低成本基金合作。目前LP层面的结构化设计还做不到成熟市场的水平，因为自有资本还占据一定比例，但项目层面加杠杆是比较成熟的。
　　从行业上看，我们挑选了范围广、活跃、资本密集度低且流动性好的行业做资本介入。2013年，TMT市场的并购最先火了起来，这个新兴行业中，公司管理层更容易接受新理念，大家对于并购买卖相对看得较淡。而跟着国企走，或者把国企买下来，现在看来都是不成熟的。
　　刘新辉（中伦律师事务所合伙人）：我们帮助国有企业做境外并购时发现，国企通常喜欢自己操盘和持股，甚至100%控股，一般不会主动和民企基金一道收购。而民企自身在境外的并购越发活跃。
　　但民企和国资结合的并购也在发生。今年年初，我们曾帮助一家四川企业收购在澳大利亚的矿产。当时有另外一家并购基金欲整合收购，考虑到长源的因素，我们所代表的企业需要与之竞价拿下这处矿产。该民企选择与中投一起成为财团。这个共同投资体中，民企控股65%，中投持股35%，最终完成并购。
　　盘点2013年市场中有意思的项目，一部分发生在传媒板块，另一部分是国内并购基金参与上市公司私有化，再返回A股上市。境外市场和境内市场的价差是其主要驱动力。
　　从投行的角度来讲，国内并购基金在估值相对较低的市场中完成并购，以后在A股上市，这一操作过程中也用了很多杠杆，不管对管理层还是基金收益都有益处，而且可操作性比较强。管理层团队本身具有管理上市公司而且是境外上市公司的经验。所以，我们认为，在行业规模适中、负债率不高、A股与境外市场有比较明显价差的情况下，这种项目的机会还是挺多的。
　　并购趋向“上市公司+PE”？
　　武飞（平安并购直投总监）：纯并购基金和成长性投资严格来说有所差异。成长性投资进入之后，企业家继续做企业，配合做上市，最后开火车的是他们自己；到站时，无论几个PE机构，收益率是一致的。
　　不同的人做并购基金，运作却非常不同。2013年，并购市场火爆，但并购基金还处在筹备阶段。我们看到一些中国特色的并购基金，比如，找某家企业――上市公司做这列火车的开车人――而不由自己的并购基金出面收购，和上市公司一起成立新的并购基金。这种操作，实际上已经找好了接盘的下家，规避了开火车的风险。
　　陈志杰：在合作方式方面，“上市公司+PE”仍然是我们遵循的路子。我想指出的一点是，真正能够看见和把握行业大机会的，不是掌握资本的人，而是行业中的人。所以，我的LP都来自于我的并购客户。此外，行业基金会寻求三方合作：我们自己、央企龙头以及民营的行业龙头。我们的大消费基金也延续了这条路径，选择国外上市公司合作。但是，作为并购基金，依然要强调独立性，包括对行业的理解、结构的设计、退出的管理等等。
　　刘新辉：并购基金与上市公司绑定，解决了出资和出口问题，这是趋势也是优势所在。一方面，一般性基金的募集压力非常大，退出渠道单一。另一方面，由于市场竞争比较惨烈，从投行的角度看，做上市公司的并购基金可以对整个产业有所了解，有着得天独厚的优势。
　　上官鸿（(,)助理总经理）：国企做并购时显然不会像民企那么激进，自己的资金就足够用。民营企业则不同，特别在同时做多项交易的时候，并购基金可以给民营企业提供很多特色服务，对上市公司的融资可能是一个很好的补充。
　　对于我们立足的TMT行业，这个行业的并购是非常困难的。轻资产模式下，每个公司的发展基因和团队基因绑定，尤其是创始人基因。我不认为TMT领域已有成熟的职业经理人队伍，可以直接向收购公司输出。以此为根据，并购基金在特定行业中可能具备不同的形式和状况。
　　王磊（二十一世纪创新投资副总裁）：现阶段，开火车的司机最好是上市公司。基金方对行业的理解再厉害，也不可能超过上市公司的老板本人。而且中国缺少职业经理人，很难直接用上。
　　作为买方，一定要有卖方需要的资源。比如平安收购，后者完全可以不卖给，除非前者可以在行业销售、交叉营销、大资管等方面，让享受更好的成长空间。再比如，弘毅可以把联想的管理经验向外输出，这样就有了钱之外的东西。虽然IPO暂停，往下走，但这些都是表象，其实社会上的钱是很多的，而且傻钱越来越少，所有人都在找聪明人管理。
　　IPO开闸，并购怎么走？
　　上官鸿：我们看好并购市场，第一，基于对IPO新政的研究，我们认为IPO和并购的估值将趋同，这样对一级市场的定价会更加理性。第二，关注传媒板块，今年已出现一窝蜂的收购，尤其是手游领域。我相信这一轮之后，大家会更注重产业链整合，并关注投资回报的合理性。
　　陈志杰：2013年并购市场的爆发，更大因素在于中国的经济周期和产业结构。从2000年“并购元年”说到现在，终于迎来了市场。大家也会追问：IPO开了，并购该怎么走？我的理解是，并购一旦兴起就不会回落。在上市公司的层面，并购不再是偶然事件或者见利忘义的事情，而是成长过程中的一条腿――如果自身的成长是其中一条腿的话。一旦一个行业进入平衡期或均衡期，并购这条腿会更加粗壮。
　　根据国外成熟市场的经验，并购退出一般会比IPO高20%到30%的溢价。并购是控制权的转移，IPO是少数股权转让，而控制权是有溢价的。如果IPO价格下行，加上承诺和锁定期的要求，对于很多企业来说，并购不失为另一种选择。
　　IPO重启后，中介机构的压力更大。由于信息披露是重点，我们不能仅仅追求数量，而是要选择最有成长性、最规范的企业做IPO。挑选优秀的管理层，帮助企业长远地走下去，一起成长。如果上市变得容易，反而能让企业回到本原，回归真正的成长性，而不只是一次暴发的机会，不只是达成证券化的作用。
　　王磊：可以预期，中国的并购将更加市场化和理性，因为IPO开闸以后整个估值，包括买方卖方的期望值都有理性回调；其次，中国式并购向国际化接轨，PE或并购基金可以进行更好的设置。
　　此外，值得一提的是，中国有很多上市公司之外的企业或者行业，他们的市场十分分散。比如，北京和保定相距100公里，但是消费层相差很大，自然割裂的状态会导致很多行业存在天然分散。我认为，如果眼光积极，机构投资者或者个人的富余资本可以投往这些方向，符合国家鼓励产业升级、经济转型的政策要求，促进当地就业，更是一个让企业家套现的良好途径。不是每家公司都能上市，未上市但面临压力的公司，不是只有房地产、开矿等突围方式。好好做行业研究，就会发现中国有很多行业适合他们。
　　但这是一个艰难的挑战，如何变成开火车的，把所有中小企业拉上，然后大家一起走向幸福彼岸？这是很大的市场，对我们做并购基金而言是极大的挑战，也是绝好的机会。
4家IPO排队企业 上周终止审查 ||证券时报||###||日 02:19
　　证监会网站最新显示，上周有4家公司发行（）申请终止审查，并无新增排队企业进入初审名单。截至12月12日，排队IPO的企业共758家，其中沪市主板市场181家，深市中小板310家，创业板267家。
　　在这4家公司中，山东英科环保再生资源股份有限公司、信音电子（中国）股份有限公司、海南翔泰渔业股份有限公司均打算在深交所上市，保荐机构分别为(,)、(,)、(,)。
　　而创业板唯一一家被终止审查的企业为山东昌润钻石股份有限公司，12月11日，证监会终止了对该公司新股发行的审查，其也从初审队伍中退出。其保荐机构及中介机构分别是国金证券、大华会计师事务所有限公司和北京市君泽君律师事务所。
　　至此，12月份前半个月已经有5家企业遭遇终止审查，这一数字远超此前月份，10月份共有5家企业退出排队队伍，而11月份终止审查的企业为4家。（程丹）
（责任编辑：周迎颖）
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