严把新股审核质量关&证监会祭出两大“猛招”
严把新股审核质量关&证监会祭出两大“猛招”
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严把新股审核质量关 证监会祭出两大“猛招”
21:22:05&来源：券商中国&
A股市场新股发行节奏明显加快，但新股发行节奏加快，并非“萝卜快了不洗泥”。据了解，目前证监会控制新股审核质量方面有不少“猛招”，最主要的有“信披质量抽查”和“首发违规专项执法”。
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　　【掘金】
　　为支持实体经济发展，去年四季度以来，节奏明显加快。但新股发行节奏加快，并非“萝卜快了不洗泥”。据中国记者了解，目前证监会控制新股审核质量方面有不少“猛招”，最主要的有“信披质量抽查”和“首发违规专项执法”。
　　同时，接近证监会的相关人士表示，在支持实体经济投融资的同时，因所属行业受等因素影响，上市企业业绩出现波动是正常现象，对于新上市企业，监管不是必须优中选优，监管层考虑的除了普通发行条件外，还有信息披露真实性等情况。
　　审核通过率低至七成
　　当市场还在关注发审会上哪家企业被否时，已有在审企业从排队通道“撤单”了。其中，不少企业还是排队许久快熬上发审会时主动撤回，这让审结过会率大幅下降至七成。
　　权威数据统计显示，截至日，今年共审结首发企业244家，核准178家，否决22家，主动撤回44家。其中，开展现场检查过程中申请撤回11家；初审会指出企业存在的问题后申请撤回6家。以今年已审结家数244家为基数，审结通过率约为72.95%，未通过（包括终止审查和否决）率为27.05%。
　　可见，主动撤回的企业数量已经是发审会否决企业数的两倍了，事实上，从去年6月份以来，共有106家企业申请撤回并终止审查，且部分企业在现场检查压力和初审会提出问题后主动撤回。
　　究其根本，让首发在审企业放弃辛苦排队名额的是当前从严监管的发审态势，目前证监会控制新股审核质量方面有不少“猛招”。
　　一方面，证监会每两个月组织一次首发在审企业信息披露质量抽查抽签，以5%的比例选出需要现场检查的公司。同时，对享受“即报即审、审过即发”政策的贫困地区申请IPO的企业，和日常审核中风险较大、争议较多的企业实施现场检查，检查队伍由发行部和派出机构组成。
　　最新的抽签结果显示，深圳市三诺声智联股份有限公司、上海爱婴室商务服务股份有限公司、浙江泰坦股份有限公司、江苏东强股份有限公司、常州华科聚合物股份有限公司、广东宏川智慧物流股份有限公司等6家企业被抽中，证监会将对它们的信息披露质量及中介机构执业质量进行检查。
　　另一方面，证监会开展了新股发行过程中违法违规的专项执法行动，加大了问责处罚力度，对发行人和中介机构形成震慑。
　　接近证监会的相关人士表示，多项举措压缩了“带病上会”“带病过会”的空间，新股发审的正向循环机制正在形成，在监管新形势下，发行人和中介机构更注重申报质量，在提交申报时更趋谨慎；并且，市场对监管趋严有了可预期性，形成了良性的运营机制，在证监会加大了问责处罚力度后，中介机构更在乎品牌和声誉，唯恐执业不到位导致对保荐业务和发展造成重大影响，比以往更注重执业质量和品牌建设。
　　撤回企业普遍存在三类问题
　　分析上述44家撤回申请的在审企业，普遍存在三类问题：
　　一是经营状况发生了不利因素，导致业绩显著下滑，多和行业周期相关；
　　二是企业自身经营风险、会计核算规范性方面存在问题，部分企业在审核过程中存在粉饰业绩的行为，或通过关联交易，或通过调节利润手段粉饰业绩，导致业绩不能真实的反映盈利状况；
　　三是个别企业由于自身诉讼涉及风险或战略调整主动撤回申报材料。
　　“撤回企业出现的问题和最终发审会上被否企业的问题几乎相似”。接近证监会的相关人士指出，发行人的业绩情况仍是审核要点，一是要防止欺诈发行、虚假披露，主要是通过落实举报、媒体质疑，从现场检查等方面防范防止这类企业上市；二是拒绝业绩操纵，一部分企业通过关联交易、调整折旧计提坏账准备、人为压低薪酬水平、广告费等方式增加业绩的“亮眼”程度，这是监管关注重点。
　　按照规定，企业只要在受理环节，在不出现重大违反违规的情况下，发行人是有权利主动撤回申报材料的，上述人士表示，从一季度的拟上市企业主动撤回数量增多的趋势来看，保荐机构逐步担负起了提高申报质量的职责，这不仅节省了审核资源还降低了发行成本。
　　次新股业绩“变脸”真相
　　当一些次新股业绩出现下滑时，市场就会出现质疑声音，甚至不少人将之归咎到IPO审核把关环节，实际情况怎样呢？
　　数据显示，日至日新上市企业182家，根据最新公布的2017年一季报，2017年新上市公司业绩（归属母公司股东净利润）总体好于整体A股公司水平，一季度业绩增长的比例高于整体A股公司水平，业绩下降的比例大幅低于整体A股公司水平。
　　接近证监会的相关人士表示，部分企业一季度业绩下滑或波动较大，主要是季节性因素以及行业周期或整体下行趋势的影响，绝大多数已在招股说明书或公告中披露了季节性波动对业绩的影响情况。
　　“譬如工程施工类企业，受春节因素影响，第一季度开工不足，往往没有确认收入，财务数据多体现在成本上。”上述人士指出，尤其是西北地区一季度不开工，企业效益难以体现，不少企业在第四季度才确认业绩。
　　接近证监会的相关人士表示，新上市公司遍及各个行业，受宏观经济等因素影响，业绩出现波动是正常现象，监管会按照普通发行条件、信息披露真实性等因素来考虑的是否放行企业进入市场，监管者并不对企业业绩进行担保，也不是必须优中选优。
　　据统计，一季报亏损金额较大的思特齐、(131.80 +6.90%,)、(31.66 +3.63%,)。该人士也表示，对于那些次新股业绩明显低于同行水平的，且没有明显原因导致利润下降的，证监会将会持续关注。
　　　IPO审核周期缩短至一年左右
　　据了解，目前IPO企业从申报到发行，审核周期在一年左右，其中，企业获得批文的时间、预披露到更新上会时间都大幅缩短，以5月12日证监会核发的第17批10家IPO批文为例，这10家公司从过会到拿到批文平均仅耗时11.7天，其中最快的(-- --,)（上海）股份有限公司仅用了3天。和年初相比，目前首发企业从过会到拿到批文耗时缩短了大约三分之一。
　　此外，对于那些撤回或IPO不达标企业，接近证监会的相关人士表示，不同行业、不同发展阶段的企业，可以充分利用多层次不同的投融资的方式和渠道，寻找适合自己投融资的品种。
　　“当然，这里面也涉及了多层次资本市场需进一步完善，投资者适当性管理制度需进一步到位，融资品种和方式需更加多样化，融资手段背后的退出机制需细化等。”该人士指出，证监会在优化多层次资本市场以满足不同发展阶段的企业需求。
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什么原因摧毁了投资者的信心 IPO常态化能撇清干系吗？
来源：金融界
金融界网站专栏作者 杜坤维资本市场上涨与投资者信心高度相关，投资者信心高涨，就会不断买进股票，股价就会不断上扬，反过来，投资者信心低迷不振，就会不断卖出股票，股价就会不断下跌，因此又信心比黄金更珍贵 的说法，投保基金5月15日公布数据显示，4月中国证券市场投资者信心指数为50.4，环比下降8%，为连续两个月回落，那么市场是不是会出现调整呢？。从四月份来看，深成指下跌1.86%,上证综指下跌2.11%，创业板指下跌2.97%，中小板指下跌1.56%，据证券时报，连续调整之后A股最新总市值跌至50万亿元大关，距离上证指数年内高点3295点时期市值已经缩水超过4万亿元。按照5000万持仓账户粗略计算，户均亏损超过8万元,4月10日以来有近1800只股票跌幅超过10%，其中，450多只股票跌幅超过20%，60多只股票跌超30%。股市走势与4月中国证券市场投资者信心指数环比下降8%还是高度相关的，中国股市走成如此熊样与世界股市不断新高形成鲜明对照，也与4月份的不算很差的经济数据完全背离，其原因何在？又是什么原因摧毁中国投资者的信心?市场有各种各样的解读，有人认为是银监会监管委外资金的结果，但是周末银监会强调“特别注意绝不因处置风险而引发新的风险，这是一直以来坚持的原则，”有人认为是央行回笼流动性的结果，央行则认为缩表并不意味着货币收紧，甚至是货币宽松，4月份负债表已经开始扩表，固然银监会和央行的监管政策会对股市有一定的影响，但是是不是决定性因素呢？如果是决定性因素，那么银监会开始监管以前，股指走势应该十分强劲，但3月份创业板也是下跌的，1月份也是下跌的，只有2月份是上涨的，其他股指涨跌参半，也难说强势，那么在监管澄清以后，股指应该出现明显反转，但是周一的反弹明不明显，周二的反弹倒是较为强势，而央行也似乎你不愿意背股市下跌的黑锅，认为货币政策没有收紧而是宽松，显然市场解读没有抓住本质，虽然市场很多专家主流媒体不愿意承认IPO对投资者信心的打击，不愿意承认IPO对股市冲击，但那是一个无法回避的事实。中国股市进入17年以来，IPO节奏可谓是创下了世界纪录，也创下了中国历史记录，每周很少低于10家股票长时间发行，对市场资金抽离作用不可低估，对投资者信心打击不可低估，这从投资者的一些言论可以看出，市场部分投资者开始强烈质疑中国股市再度进入无休止的圈钱时代，一旦投资者开始强烈质疑IPO常态化，就会有部分投资者陆续抽离资金离开股市，市场走势就会出现一个从量变到质变的过程，进入一个调整的状态，虽然上证指数跌幅不大，但是其他指数跌幅还是不小的，创业板指数已经接近股灾底了，上证指数跌幅不大，在于某些权重板块的强硬护盘，像中国工商银行股价就创出股灾以后新高。更为关键的是市场越低迷，投资者对IPO节奏和融资规模越敏感，对利空作用越会放大，就会重新审视股市的定位，会不会延续老的传统，只重融资不重回报，从而越发对IPO持有厌恶态度，对投资抱着更为谨慎的态度，当然这只是从宏观上看问题，从微观上看，得益于新股发行机制和市场炒新陋习，新股依然一股难求，这就是中国股市 的矛盾之处，如果以批量发行新股遏制炒新那简直就是打错板子了。IPO常态化下，审核就是一个天大的问题，委员们虽然具有一双专业知识的慧眼，也是尽心尽力的为投资者选择优秀公司，但是面对繁重的审核任务，不可能在短短时间内看完10余万字的招股书，又该如何判断招股书的真伪，如何判断上市公司成长性的高低，造成上市公司质量不尽如人意，某位知名财经评论家也曾经表示高度的质疑，据同花顺iFind数据统计显示，截至5月10日，2016年和今年上市的次新股中，有约34家公司今年一季报出现业绩亏损，约107家公司今年一季度出现业绩下降，其中业绩降幅超过50%的有约27家。去年登陆沪市的超讯通信一季度亏损770万元，去年同期盈利80万元，净利润同比负增长1054%。虽然次新股变脸不一定都是质量问题，有市场经营环境变化的宏观经济因素和季节性因素所致，但是也不能排除部分公司有财务腾挪因素在内，毕竟中国股市造假上市较为普遍，而上市公司业绩变脸对市场的负面作用客观存在，毕竟上市公司业绩好坏是股价涨跌的基础，这就与刘士余主席的观点“新股发行速度不在乎每周多一家还是少一家，关键是发行公司质量。”完全背离了，新股发行不仅数量增加，而且质量也不是有很好保证，回顾历史尤其是市场化伪改革的三年中国投资者被低劣的上市公司坑的够惨。IPO不仅数量猛增，而且带病发行，这让市场情何以堪，实际上随着IPO常态化，限售股问题也让市场头疼，数倍于IPO发行数量的限售股成为市场新的堰塞湖，新的黑天鹅，近期第一创业无厘头的暴跌，就让市场领略了限售股解禁冲击的厉害，截至5月15日收盘，第一创业已经收了3个跌停板，收盘价创新低14.84元，跌幅10.01%。第一创业股价从5月5日起，从24.42元经历7个交易日后一路跌到14.84元，跌幅达39.2%。这仅仅是一个个案，但是但随着次新股限售股解禁陆续到期，天文数字一般的限售股如何解决就是市场的一大隐忧，尤其是发行股本仅占10%的中大盘股，像次新银行股，会不会步第一创业一般的走势呢，让市场拭目以待。没有退市制度的IPO常态化已经让市场有难以承载的感觉，加上上市公司质量参差不齐股价大幅波动，更让市场雪上加霜，而限售股的强力冲击波更是让股价闪崩暴跌，这样的市场投资者信心从何而来，股市如何上涨。市场有涨就有跌，这本身很正常，但是一连两年的熊冠全球，在经济基本面没有出现明显恶化，央行货币政策没有明显收集下，就有点不是很正常了，就有需要反思的地方，IPO常态化需要退市制度的配合，需要减持制度的优化，需要事后严厉监管的跟上，否则资本市场容易落入融资者的天堂，投资者的地狱，不知道管理层以为如何？以上只是一位普通投资者从投资者的角度对股市的看法，不是从专业的角度去思考，如有不当之处，还请各位大咖指正，笔者一定及时更正。（本文为作者授权金融界网站刊发，未经授权，不得转载，否则将追究法律责任。如果您有干货观点或文章，愿意为广大投资者提供最权威最专业的意见参考。无论您是权威专家、财经评论家还是智库机构，我们都欢迎您积极踊跃投稿，入驻金融界网站名家专栏，邮箱地址：.cn，咨询电话：010-7。期待您的加入！）
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运动发骚客IPO常态化到底有没有反市场 刘士余背后的功过是非
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IPO常态化到底有没有反市场 刘士余背后的功过是非
IPO常态化到底有没有反市场 刘士余背后的功过是非 日 新浪综合 来源：公众号俯仰之观 IPO常态化——刘士余不遗余力推动的“新政”，正遭遇市场情绪的强烈反弹。支持者说，希望刘士余能够顶住压力，继续推动改革。反对者说，这是以市场化为名义进行的“伪市场化”改革。 IPO常态化到底有没有“反市场”？刘士余真的错了吗？他该如何避免前任的悲剧不再重演？资本市场的改革如何才能真正迎来转机？ 俯仰之观，不吐不快。
一．惨遭各方吐槽，刘士余为何铁了心要搞IPO常态化？
IPO常态化，说白了就是新股发行提速，也是市场所理解的“准注册制”。曾几何时，打新、炒新成风，市场也很欢迎新股，为什么现在又开始嫌弃新股发得太多了呢？ 一言以蔽之，新股发多了之后，二级市场失血过多；股票供给增多，供需失衡，这成为目前所面临的熊市的元凶之一。虽然IPO提速不是导致熊市的唯一原因，但从历史经验看，熊市来临后，出于呵护市场的考虑，IPO速度往往会降下来。 当前，新股发行节奏加快及其导致的市场怨言已无需赘述。笔者统计了今年4月证监会核发IPO批文的数据，4月7日有10家，4月14日有10家，4月21日有10家，4月28日有10家，合计40家。 每月40家企业获得IPO批文，意味着什么？截至日，证监会受理首发企业581家，其中，已过会44家，未过会537家。未过会企业中正常待审企业489家，中止审查企业48家。据测算，企业从首发申请材料获得受理到获得IPO批文，所需时间不足15个月，相比于之前动辄三四年的等待周期，目前的IPO速度已堪称神速。 既然IPO速度已经如此之快，为什么证监会仍要不顾市场吐槽，力推IPO常态化？ 在笔者看来，IPO常态化是在推进注册制改革过程中“只做不说”的一种动作。 2013年十八届三中全会的决定提出，健全多层次资本市场体系，推进股票发行注册制改革，多渠道推动股权融资，发展并规范债券市场，提高直接融资比重。注册制改革到底是什么意思呢？ 《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》是这么写的：积极稳妥推进股票发行注册制改革。建立和完善以信息披露为中心的股票发行制度。发行人是信息披露第一责任人，必须做到言行与信息披露的内容一致。发行人、中介机构对信息披露的真实性、准确性、完整性、充分性和及时性承担法律责任。投资者自行判断发行人的盈利能力和投资价值，自担投资风险。逐步探索符合我国实际的股票发行条件、上市标准和审核方式。证券监管部门依法监管发行和上市活动，严厉查处违法违规行为。 证监会前主席肖钢说过，股票发行注册制改革是发行体制的一次重大改革，是还权于市场、还权于投资者的重大改革，也是资本市场“牵一发而动全身”的改革，这个改革会带动和促进很多方面的改革。股票发行审核一定要以信息披露为中心，证监会要以投资者需求为导向，对发行人信息披露的准确性、全面性进行审核，但是，不对这个公司的投资价值和持续盈利能力做出判断，而交由市场、由投资者自主判断，真正还权于市场，还权于投资者。大家千万不要误解，注册制就是登记生效制，不是这样的。股票发行不是不要审了，更不是垃圾股可以随便发了，而是审核方式要改革。 具体而言，股票发行审核方式的改革涉及发行节奏、新股定价的市场化。发行节奏的市场化并不必然意味着发行速度的加快，但由于背负了化解IPO堰塞湖的重任，从推行注册制开始，市场就一直担心股票供给的快速扩张。 后来可能是出于安抚市场情绪的需要，肖钢一再强调，注册制改革会循序渐进，不会造成新股大扩容，刘士余上任以来，也在有意淡化注册制的提法，但实际上新股发行节奏无疑已明显提速。 发行节奏放开的同时，发行价并没有放开，这是肖钢的遗产，刘士余延续了这一做法。为什么？就是让市场感到炒新股有利可图，支持发行新股。但是当新股发行量累积到一定程度，对于市场的冲击必然会显现。一个值得关注的现象是，新股上市后开板的时间越来越快，此时，反对证监会的声音就又来了。再加上熊市来临，批评的意见就会显得更加激烈。 二．过分呵护新股发行，伤了存量上市公司和二级市场投资者的心？
股民亏钱，要骂证监会。不应否认，作为行业主管部门和市场秩序维护者的证监会确实需要反思政策到底哪里出了问题。 刘士余上任以来，力推IPO常态化，包括延续肖钢的思路管住发行价格在内，一系列举措都是为了呵护IPO常态化。但一系列举措是否恰当，力度拿捏是否到位，是否实现了政策初衷，其实是有争议的。 一是打击妖精、害人精，逮大鳄。这一做法除了响应上级的号召，还有一层考虑：如果任由庄家把钱赚走，存量资金就会更少，不利于新股发行。其负面作用在于，庄家一旦发现不能在股市赚钱就会跑路，存量资金还是会减少，甚至减少得更多。 笔者并非主张饮鸩止渴，任由大鳄在股市中“捞钱”；但对“大鳄”该怎么界定，是否要把所谓“庄家”赶尽杀绝，政策的尺度需要拿捏。比如，险资的疯狂举牌引发了对系统性风险的担忧，但后来打压险资的政策又有没有矫枉过正、用力过猛呢？ 二是收紧再融资，堵住A股“出血点”。然而，存量上市公司的融资受到负面影响，未来的业绩预期变差，或者，存量上市公司对投资者的吸引力下降，市场炒作的根基受到削弱，存量资金规模整体减少，新增资金入市的兴趣下降。资金往哪里走不以监管者的意志为转移，堵住A股“出血点”的出发点是好的，但不能损伤资本市场的基本功能，否则其代价可能是带来更多的失血。 三是并购重组审核趋严。存量上市公司再融资受限，又不能通过并购重组脱胎换骨，再加上新股大扩容，如果基本面本来就不好，转好的预期又不明朗，股价自然会下跌。实际上，在当前上市公司数量是过少，而不是过多，拟上市企业通过并购重组登陆A股与IPO常态化并不矛盾。 四是对二级市场的过度监管，打击次新股炒作，让一些投资者无所适从。什么是“恶性操纵”？监管部门固然有解释权，但是不是也要考虑投资者的正常交易权和对于投资标的的选择权呢？ 一般而言，机构或“牛散”喜欢小股票，是因为对其股价的影响力更大，但几个机构一起拉抬股价的行为是否一定不允许，可能还是要把握好“度”：一方面，一起拉抬股价的背后有没有“合谋”不能靠猜测；另一方面，作为监管机构，更应该重视的是投资机构到底有没有与上市公司串通，非法获取不当利益。毕竟，机构买入股票时要经过一番研究，如果股价明显高于合理价值，继续拉升股价无异于给现有股东送钱，他们随时可以套现手中股票。 次新股则更加特殊，股价涨上来以后，大股东因为限售没法卖，价格信号不能发挥调解供需的作用。因此，与其遏制炒新，还不如反思交易制度、限售制度在哪里出了问题，反思为什么市场机制会失灵。 五是国家队的托市思路，依然延续了肖钢在任时的做法，过于重视指数的表面维稳，而忽视了市场整体的流动性。一个理想的状态是，国家队也要考虑个股的投资价值，只要是股价跌破合理价值的股票都应当进入国家队的视野。 不管国家队如何在二级市场操作，应当遵循这几条基本原则：不要与民争利，国家队不是搞自营业务；不要被内部人用来谋私利，要严防“老鼠仓”；投资策略不应有明显的偏好，底牌被市场看清后的结果只能是非国家队选中的股票在市场下跌时跌得更加惨烈。 总结一下，刘士余上任以来的政策，在一定程度上忽视了股市的系统性、敏感性和复杂性。单方面呵护新股发行，而忽视存量上市公司的发展需求和二级市场投资者的利益，必然导致IPO常态化的阻力越来越大。 三．以新股发行突破发审制度改革，孤军难逃噩运？
现在看来，刘士余的改革将要碰到一个似曾相识的历史循环——新股扩容，股市下跌，股民不满，暂停IPO，股市企稳，重启IPO…… 这一次，刘士余会不会迫于舆论压力，放慢新股发行节奏甚至暂停IPO？新股发行政策节奏循环往复的历史怪圈是否会重演？ 从目前的发行节奏看，刘士余似乎没有这个打算。多了国家队这一帮手，从上证指数的绝对值看，界定进入熊市还为时尚早。从刘士余过去的言论看，他是一个讲政治的人，而IPO常态化，某种程度上是一项政治任务。刘士余如果能够在任期内解决这一问题，则无疑是大功一件。 或许，我们可以等待新股破发，这真正宣示熊市的到来及其对发行市场的影响将开始显现，IPO的节奏才真正由市场决定。到那时，IPO的节奏并不真正由证监会说了算，即使企业拿到了批文，但投资机构变得更加谨慎，发行会变得更加困难。 或许，企业为了顺利发行，会降低发行价，在这种情形下，证监会对于发行价的管制也丧失了意义，但价格低到一定程度时，发行人也不愿意发行，即使证监会没有松口，市场导致的IPO中断也会出现。 或许，在市场自发中断IPO之前，证监会出于“父爱主义”，率先暂停IPO。到那时，人们又会惊呼，历史是如此惊人的相似。 为什么我们难以走出这一历史怪圈？注册制改革到底是哪里出了问题？ 笔者曾经就注册制改革有关问题采访过经济学家华生，他说，我国的发行审批制度是一个相互联系的整体。新股发行、再融资发行、债券发行、资产重组和再发行、退市制度、市场的买方机构基金、卖方机构券商乃至保荐人的资格和通道，样样都是要审批的。在这个大环境中，如果单搞一个新股发行改革，就会遇挫和造成新的扭曲。所以，要打的是整个发审制度改革这个“大仗”，而不是新股发行的“小仗”。 他还说，新股发行定价市场化本来是件好事，但在市场结构的扭曲和其他方面的改革都未到位的情况下，只是单兵独进，很难成功，还引来了各种所谓“伪市场化”的抨击。可见，如果整个旧制度不变，只动发行价格，就会出“三高”；人为抑制发行价，就会出现新股暴涨爆炒；如果只放开发行节奏，就会引来大扩容和股市暴跌。 如今，华生的预言正在成为现实。刘士余的“准注册制”改革正饱受“伪市场化”的批评。我们不必怀疑刘士余推进市场化改革的决心，但改革的单兵突进极易招致失败。举个例子，我国从计划经济向市场经济过渡时的价格闯关，放开价格管制导致物价飞涨，并不是不应该放松管制，而是因为生产领域的管制没有放开，价格信号不足以刺激生产。更何况，刘士余对于再融资、并购重组、减持等方面的管制加强，很难说得上是市场化改革。 由此可见刘士余改革受阻的原因：以市场化为名义进行改革，但是市场化不彻底，甚至以父爱主义的名义使用了非市场化的手段，最终必然招致市场的反对。 四．资本市场改革如何才能“让群众满意”？
市场还有更深的疑虑，刘士余是真的改革派吗？或者，他推进改革的决心到底有多大？ 肖钢对于市场化改革之难深有感慨：资本市场就是一个市场化的东西，为什么现在还把市场化作为第一位的取向呢？20多年来，中国资本市场发展取得了很大的成就，但是，在市场化方面做的还不够，资本市场还是行政主导型的，不仅市场运行机制还没有市场化，更为重要的是，资本市场的外部环境，或生态环境也没有市场化。所以推进资本市场的市场化，任务仍然非常繁重和艰巨。 资本市场的改革为什么总是鲜有成效，难以让群众满意？困难恐怕不是可以用来推脱的理由。 第一，改革的方法论可能出了问题。顶层设计不完善，头疼医头、脚痛医脚，病根自然很难去除。 肖钢坦言：改革从来都是问题驱动和问题导向的。就是说，哪个地方问题比较多、矛盾比较大、困难比较多，哪个地方就需要改革。所以，改革是冲着问题来的，哪里有问题，哪里就有改革。改革的目的，就是要解决当前存在的突出问题。 他还说：改革因遇到现实问题而驱动，又在解决问题的过程当中不断深化。这是一个持续、动态的过程。当然，不同的历史时期，我们会遇到不同的问题，旧的问题基本解决以后，必然会产生新的问题，这就需要继续改革。因此，改革永无止境。 刘士余上任后，直接冲着IPO堰塞湖这个老大难问题施策，但市场不会按照事先预想的那样去运行，总会有新的问题出现，于是遭遇了目前的困境。IPO常态化，在人为压低发行价的情况下提升新股发行速度，二级市场的冷暖无法影响一级市场的发行节奏，这到底是市场化改革，还是过度行政干预？ 归结起来，就是改革的方法论需要完善。挤牙膏式的改革让市场从一个均衡状态过渡到另一个均衡状态所需要的时间过长，市场的承受力和耐心都有限，改革者投鼠忌器，最终政策又开倒车，市场化改革总是不彻底。 第二，改革者可能只是改良者，并不想要真正彻底的市场化改革，不肯真正放弃行政主导。 维持行政主导的现状总是有各种理由，甚至打着父爱主义、维护稳定的旗号，但背后最直接的好处无疑是审批权带来的巨大寻租空间。放弃巨大的现实利益，改革在某种程度上就是革自己的命。 看一看冯小树的案例就知道了，证监会决定没收冯小树违法所得2.48亿元，并顶格处以2.51亿元罚款，合计4.99亿元。同时，对冯小树采取终身市场禁入措施。 冯小树何许人也？曾任深圳证券交易所发审监管部副总监、中小板公司管理部副总监，证监会创业板发行监管部审核一处副处长等职。副处长冯小树，投入百万就获利上亿，可见证监会的权力有多大。 中央第七巡视组对证监会开展专项巡视期间，向证监会移交了前深交所工作人员、曾任股票发审委兼职委员冯小树涉嫌违法买卖股票的相关线索。会党委对相关线索高度重视，要求予以彻查。冯小树因此落马。 还有没有隐藏的冯小树？我们不敢多想。 五．刘士余的“执政危机”能否迎来“改革转机”？
证监会主席向来是最短命的部长，而刘士余似乎正面临上任以来最严峻的执政危机，他将如何打破僵局？如何通过进一步改革来化解危机？ 想要逆转市场走势，刘士余显然无力回天。但政策打补丁还是可以的。笔者猜测，存量的IPO排队企业未必都能上市，不少企业预计会终止IPO，这将在一定程度上减轻新股扩容的压力。月，企业上会否决率为6.2%；2016年四季度否决率为7.5%；今年1月1日至5月3日，否决率为10.9%。除此之外，高压监管的态势预计会持续。 然而，政策打补丁毕竟是杯水车薪。整个发审制度的“大仗”到底该怎么打？ 黄奇帆给出了一种答案：证监会先推注册制发行是出牌顺序搞错了，直接造成股市的下跌和信心缺失。应该先建立多层次资本市场，打通场外市场和场内市场的转板和退市通道，完善新三板功能；实现发行市场与上市明显分离，拟上市公司先到新三板进行公开发行或者私募发行，场内亏损企业也退到新三板重组，新股发行挂牌一年之后，符合上市条件转入场内交易所交易；不发行新股符合上市条件的非上市公众公司可以直接到沪深交易所上市。吸引养老金、公积金、企业年金、保险（放心保）资金、公募、私募和海外投资者大量资金进入多层次市场，提振股市信心；如果这些资金仍然不能提振市场信心，可以考虑推行中国版的QE计划买入股票，这也是多渠道进行股权融资的途径；最后，在法律完善之后，在场内交易所推行注册制发行。 现在出牌顺序已经错了，但挽救的机会还有，亡羊补牢，犹未为晚。 其一，要真正确立市场化的改革方向，完善市场机制，让价格信号真正能够调节资源配置。具体而言，熊市时，企业的发行意愿下降，发行节奏放缓；牛市时，企业的发行意愿提升，发行节奏加快。发行价则真正由发行人和投资人的互动、谈判来决定。改变目前官方指导发行价，打新稳赚不赔的现状，改变发行节奏不受市场行情影响的现状。 其二，完善问题导向的改革方法论，区分表面问题和实质问题、假问题和真问题。找准问题在哪，分解问题，按照合理的顺利逐步解决。具体而言，要真正对发审制度进行整体改革，而不是停留在打补丁的层次出台政策。尤其要避免以父爱主义、呵护市场之名行反市场化之实。 其三，实现发行与上市的分离。现有IPO企业中，有的明显不缺资金，但是为了上市必须发行，这也是一种资源的错配。建议加快推出新三板精选层，作为转板场内市场的预备板，分流IPO排队企业，在该板块上市一段时间后，符合规定的企业可直接转板到场内市场。 其四，加大对于欺诈发行、虚假信息披露等违法违规行为的惩罚力度，增加违法违规成本，打击浑水摸鱼的企业。换个角度看，如果违法违规成本低于其收益，反而是鼓励企业和中介机构干违法违规的事。 刘士余曾说：“风平浪静好行船。”中国资本市场多年的实践证明，没有稳定的市场环境，任何改革都无法推进，甚至已经迈出的改革步子可能要倒回来。 笔者担忧的是，当前的持续熊市是不是会对资本市场下一步改革产生负面影响？改革会不会停滞或者倒退？让我们且行且珍惜。
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