融资融券和股指期货催生了中国真正的“对冲基金”吗?——来自“阳光私募”基金的证据--《财经研究》2014年09期
融资融券和股指期货催生了中国真正的“对冲基金”吗?——来自“阳光私募”基金的证据
【摘要】：文章对比考察了融资融券和股指期货推出后出现的三种新型阳光私募与传统的股票策略阳光私募、共同基金和市场指数的绩效表现。研究发现:(1)相对价值和债券策略阳光私募明显优于传统投资工具和市场指数。前者具有"低风险-高收益"的良好性质,其表现尤为突出。(2)尽管事件驱动阳光私募具有较高风险,但是其收益指标优于传统投资工具和市场指数。(3)传统因子模型无法解释相对价值和债券策略阳光私募的绩效表现。文章研究表明,中国已经出现真正的"对冲基金"。
【作者单位】：
【关键词】：
【基金】：
【分类号】：F832.51【正文快照】：
一、引言1949年,时任《财富》杂志编辑的琼斯在做了一项有关美国股票市场技术分析、趋势投资和市场预测的调查后成立了世界上第一只“对冲基金”(Jones,1949)。一方面,琼斯相信自己能够识别上涨速度快于市场的股票和下跌速度慢于市场的股票;另一方面,他认为自己无法预测市场走
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京公网安备75号浅析我国阳光私募基金的发展现状及趋势_苏忠秀_百度文库
浅析我国阳光私募基金的发展现状及趋势_苏忠秀
DOI:10.ki..173
金融视线Financial View
浅析我国阳光私募基金的
募业，专业化、经验化的良好的人才储备
为阳光私募基金取得优秀业绩、加速市场
规模的扩展提供了强有力的保障。这也说
明了阳光私募基金的发展是大势所趋。
３．投资理念。阳光私募基金业绩的稳苏忠秀
对外经济贸易大学国际经济贸易学院
100029定性和持续性是投资者关注的焦点。私募
基金讲究的是绝对收益以及收益的可持续
性，阳光私募基金的投资理念，更注重耐力
的比拼。根据私募排排网２０１０年的调查结公司作为证券管理人的运作模式适应了政【文章摘要】
果显示，有７９％的私募基金采取趋势投资策和市场的需要，使私募基金公司以投资近四年来，我国阳光私募基金迅速
这样投资理念发展壮大，成为我国证券市场上的新兴顾问的身份开始正式从事基金管理领域。和价值投资相结合的理念。
力量，在资本市场上发挥了举足轻重的的结合可以使得基金在市场上行的过程但是业内普遍把２００８年当作我国阳光私募
作用。本文将主要探讨阳光私募基金的中，有足够的空间进行主动管理，只要股票基金的“元年”，这不仅因为在２００８年之
发展现状，在规模数量、人才储备、监价格涨跌幅在认可区间，就可直接进行操前，阳光私募基金数量不多，更是因为０８年管等方面做出总结，并对其未来发展趋作，避免时机的延误。并且，在板块的选择开始，我国公募基金经理陆续投身于私募势做出适当性的预测。和转化过程中，顺势而行，毫不吝啬。趋势基金发展，为私募基金的壮大奠定了人才
投资和价值投资理念在一定程度上相互弥基础。【关键词】补，使得资金的运用更加灵活，在投资品种阳光私募基金；发展现状；发展趋势的组合的选择上也能够多样化、分散化，二、我国阳光私募基金发展现状
这也是许多高净值投资者选择阳光私募基一、引言１．数量规模。从私募初展头角到今年
金的一个重要原因。在刚刚过去的２０１１年里，对于我国股为止仅仅４年不到的时间，在这几年里，阳
４．规章监管。目前，银监会出台了《信市投资者而言，无疑是痛心的一年。２０１１光私募已进入了“千亿”时代。根据证券
托公司证券投资信托业务操作指引》和年，我国股票市场惨淡收场，上证指数全年之星研究数据表明，２０１０年，我国阳光私募
，下跌２１．６８％，创下历史第三大年度跌幅；基金产品市场规模突破了１０００亿元；截止《信托公司集合资金信托计划管理办法》
两部规章的出台在一定程度上规范了信托深成指下跌２８．４１％。无论是公募基金还２０１１年３月，我国共发行阳光私募基金
公司证券投资信托业务，起到了监督管理是私募基金，以股票为投资对象的产品平２３７５只，发行规模达到近１３４０亿元。其中
作用。也正是由于上述规章的出台，才使均收益均以亏损告终。根据朝阳永续数据股票型阳光私募基金１５７６只，规模近６５８
得原本处于灰色地带的私募基金变得合法显示，截止２０１１年，我国成立满一年以上亿元。在２０１０年３月至２０１１年３月一年的
化合规化，可以名正言顺的展开业务，也因的阳光私募产品中，非结构化和结构化阳时间里，阳光私募基金发行７５５只，是２００３
此具有了“阳光”私募基金称号。光私募基金分别以－１７．０７％和－１３．４４％年的将近２０倍；据ｗｉｎｄ数据统计，２０１１
的平均收益率收尾，双双均跑赢指数。一年共有８９３只阳光私募基金募集成立，募集
三、我国阳光私募基金发展趋势分些中长期业绩稳定的阳光私募产品也开始资金总额约１３００亿元。有市场分析人士预
析崭露头角，２０１２年以来，随着Ａ股反弹，阳测２０１３年，阳光私募基金规模将超过５０００
２０１０年，阳光私募基金已迈入了千亿光私募产品表现也十分强劲。截止３月５亿元。投资数量迅速增加，规模日益扩大
时代，并且随着市场的发展，融资融券以及号，共有１２２只产品涨幅超过１０％，其中３是我国阳光私募基金的发展特点。
股指期货等衍生金融产品的陆续推出，私只产品更是超过２０％。阳光私募在过去一２．人才储备。根据私募基金经理的从
募基金要面临竞争更加激烈的环境。随着年整体表现出色，成为目前证券市场的新业经历及背景分析，目前我国市场上私募
国内投资者投资理财理念的成熟和市场金兴力量。经理分为五大类：公募派、券商派、媒体
融产品的创新开发，阳光私募基金也在及阳光私募基金有别于公募基金，运作派、民间派和其他金融机构派。随着我国
时调整战术战略，不断丰富完善产品链，目模式实行资金由第三方银行托管，交易由国内的私人财富管理市场越来越完善，阳
前它的发展呈现出以下趋势：证券公司管理，并由银监会监管的管理方光私募基金以其“重视风险控制，把握绝
１．与第三方理财平台合作。私募基金式。阳光私募基金区别于一般私募基金在对回报，希望每一年年底都比上一年有正
在过去几年的发展时间里，基金发行数量于它的规范化、透明化管理。它的设立经的收益”的投资战略和良好的激励机制，
迅速增加，规模迅猛扩展，在它快速生长的过了监管机构备案，并借助信托公司平台吸引着更多的优秀、专业人士加入这个市
同时，也伴生出现了业绩分化差异大和投的模式更加确保投资者资金的安全性。再场。近年来，包括公募基金经理在内的投
资收益增长持续性缺乏的问题，并且也愈者，阳光私募基金有定期的业绩报告，公开资明星纷纷加盟私募，这是私募基金取得
演愈烈。根据市场需要，一个能够保持中披露净值，使投资者资金能够得到足够的良好业绩及获得爆发式增长的主因。根据
立，拥有客观立场的第三方理财服务机构保障。ｗｉｎｄ和上格理财数据统计，２０１１年全年公
应运而生，和私募基金合作发展，满足投资２００４年，我国一只名为“赤子之心”的募基金经理变更及离职事项比０９年高出
者的需求。第三方理财服务机构通过和阳证券投资集合资金信托产品的出世揭开了七成，辞职经理大多进入私募界；截止
光私募基金合作，在帮助高净值用户辨别阳光私募基金的发展之路，这种信托公司２０１１年１０月，阳光私募基金经理有２１％是
产品优劣，选择优秀产品的方面发挥作用。提供运作平台、银行负责资金托管、证券公募基金经理出身。金融界精英汇聚于私发展现状及趋势
BUSINESS现代商业77
贡献者：T无颜
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上述券商人士认为，随着券商获准开展一揽子的私募基金综合托管业务，券商向私募基金提供融资融券业务理论上是可行的。21世纪经济报道记者多方了解到，一家大型券商已决定将私募基金综合托管外包业务，先划入融资融券业务部门。
21世纪经济报道 &我们正从其他部门调派人手，为新业务做准备。&一家券商人士说。他所说的新业务，简称为私募基金综合托管业务，即券商向私募基金提供产品设计、份额登记、净值计算、交易经纪、清算、资产托管等一揽子服务。今年3月17日，中国基金业协会公示首批获得私募基金管理资格的私募基金机构，这意味着这批私募基金可无需借助其他机构通道，直接作为投资管理人自行发行私募基金产品，券商可以向这些基金提供上述一揽子服务。同日，由上海重阳投资管理公司（下称&重阳投资&）担任投资管理人、担任资产托管人的&重阳A股阿尔法对冲基金&正式成立，成为《新基金法》和《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》实施背景下发行的首款真正法律意义上的私募证券基金和对冲基金。21世纪经济报道记者独家获悉，当前仅有招商证券、国信证券、等券商获得私募基金综合托管资格，其他券商也开始厉兵秣马，抢食这块新业务市场份额。&基于向私募基金提供经纪与净值估算服务的操作经验，有些券商认为这并不是一项新业务。&上述券商人士直言，在他看来，综合托管业务无非是增加募资与资金托管功能。而券商更大的算盘，则是将融资融券业务纳入私募基金综合托管业务，为私募基金开启杠杆投资时代的同时，将融资融券业务打造成券商的新利润&奶牛&。围绕私募基金综合托管业务的定位，各家券商意见不一。相比招商证券单独设立一个部门，有的大型券商干脆将其划入融资融券部门。随着私募基金综合托管业务迅速增长，银行资金托管与信托公司阳光私募产品业务，都将面临不小的冲击。双重备案操作难点一位了解重阳A股阿尔法对冲基金产品设计过程的知情人士透露，2012年招商证券获得私募基金综合托管资格，就与重阳投资开始酝酿这款产品，但考虑到合规操作问题迟迟未能推出。期间双方曾讨论由重阳投资作为投资顾问，借道券商资管计划发行这款产品。所谓的合规操作问题，一是私募基金当时不能作为金融机构发行产品，二是此前金融市场也没有私募基金作为投资管理人发行私募基金产品的先例。随着《私募投资基金管理人登记和基金备案办法（试行）》的实施，私募投资基金有了正规的身份认定，即&开展私募证券投资的金融机构&，由私募基金作为投资管理人直接发行私募基金产品变得有法可依。上述知情人士指出，这款私募基金最大的特点是，重阳投资无需银行提供资金托管、无需信托公司做产品设计并提供证券交易账户，由招商证券提供一揽子的资金托管、产品设计、交易、净值估算等业务。长期以来，由于私募基金发行产品需要借助其他金融机构的通道，往往导致产品发行费用偏高、交易指令下单偏慢、突发问题沟通效率较低等问题。仅产品费用一项，若需信托公司设计阳光私募产品，需要花费80万-100万元购买一个信托公司证券交易账户；而银行每年收取的资金托管费通常在0.1%。现在私募基金可向券商提出一揽子服务的整体费用。上述知情人士表示，重阳投资与招商证券按照此款产品所需的服务内容进行&打包定价&，整体费用较阳光私募产品更低。相比产品定价谈判，他直言更难的操作环节是，相关私募产品需通过证监会相关部门双重备案才能成立。所谓双重备案，一是私募基金管理公司先在中国基金业协会完成私募基金管理资格备案；二是私募基金产品在完成募集后，还需通过私募基金登记备案系统的备案，不排除期间相关部门要求调整私募基金产品相关条款。&这主要是针对投资操作的合规性与可行性。&上述知情人士说。比如重阳A股阿尔法对冲基金的投资策略是做多A股做空，相关部门会评估重阳投资是否对这项投资组合配置专业合规的基金管理团队。一位私募基金主管直言，即便首款私募基金产品已诞生，但还有某些操作细节有待明确，比如私募基金产品出资人的税收缴付方式。相比阳光私募信托产品无需为出资人代扣代缴25%个人所得税，令出资人可以自主做税务筹划。这类私募基金如何明确出资人税收缴付方式，还需要相关部门出台操作细则。记者了解到，参与《新基金法》修订的人士曾打算给予私募基金非纳税主体的法律地位，即私募基金只要完成证监会备案注册，将以基金产品的形式，在证监会与税务部门联网的信息系统备案登记。由于基金产品在投资环节不产生税收，由此避免私募基金向出资人返还收益环节出现的重复征税问题。向私募基金提供融资融券业务券商抢食私募基金综合托管业务的另一层算盘，是将融资融券业务纳入其中，扩充该项业务收入来源。去年以来，融资融券业务发展迅猛，成为券商盈利的核心部门之一。中国证券业协会公布的证券公司2013年度经营数据（未经审计）显示，115家证券公司全年实现融资融券业务利息收入184.62亿元，较2012年增加132.02亿元。但是，目前券商的融资融券对象主要是个人投资者与资产管理机构。由于阳光信托产品无法参与融资融券业务，众多私募基金机构与这项业务失之交臂。究其原因，融资融券业务能帮助对冲基金进行杠杆投资，与现行的阳光信托产品规定不符合。期间有私募机构尝试使用有限合伙制基金模式开展融资融券业务，但相关券商基于无操作先例与风险控制，不大敢允许有限合伙制私募基金产品参与融资融券放大杠杆投资倍数。上述券商人士认为，随着券商获准开展一揽子的私募基金综合托管业务，券商向私募基金提供融资融券业务理论上是可行的。21世纪经济报道记者多方了解到，一家大型券商已决定将私募基金综合托管外包业务，先划入融资融券业务部门。目前，由中国证监会负责起草的《私募投资基金管理暂行条例》及其立法说明已上报至国务院，其中条款是否允许券商为私募基金开展融资融券业务，还需相关部门作出决定。&如果面向私募基金的融资融券业务暂时无法开展，我们会将综合托管业务重心转向股权投资基金（PE）份额转让。&上述券商人士直言。(编辑马春园) 返回21世纪网首页&&
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　　多位私募人士表示，需要等待信托公司获得从事融资融券资格之后才能进行此项业务。即使参与此项业务，也将以对冲风险为主，而非作为获取收益的主要手段。
　　目前尚有障碍
　　虽然对融资融券充满期待，但受制于信托公司尚不能参与此项业务，私募暂时还无法参与其中。
　　“我们的产品是在信托平台上发行的，信托现在还不能参与融资融券业务，需要等待政策绿灯。”北京某私募预计，融资融券平稳试运行一段时间以后，信托在这方面的业务才会开闸。
　　目前，不少私募在设计产品的时候，已经为融资融券预留了口子。有私募在产品合约中写明：“在市场出现新的金融投资工具后，按照国家相关政策法规，履行相关手续并向委托人公告后可进行投资”。
　　“一开始应该是有实力的个人投资者参与比较多。”上海睿信投资管理有限公司董事长李振宁表示，除了需要进一步明确政策外，如果未来能从事这项业务，已成立的产品还要跟信托协商，看需要重新开投资人大会修改合同还是投资人直接认可即可。此外，资金的募集还需要一段时间。
　　北京龙赢富泽投资管理有限公司总经理童第轶表示，融资融券究竟会给中国的私募基金带来什么样的影响，私募将会如何面对和应用，还需要时间才能有答案。但这项制度的推出将使私募基金向对冲基金转身。
　　主要用于对冲风险
　　融资融券将使私募管理人的管理能力体现得更为多样化，对私募服务的提升和产品风险的控制将有非常大的帮助。多位私募人士表示，这部分资金仓位预设在10%左右，融资融券推出后，将主要用于对冲，以减少产品的净值波动风险，不会以衍生品为盈利手段。
　　“如果允许信托参与，我们目前的产品会用对冲工具把风险控制得更好。”上海智德投资管理有限公司总经理伍军接受中国证券报记者采访时表示，基于目前的产品合同，还是希望收益来自股票，而不是来自衍生品，衍生品只是用于管理风险。
　　在具体的策略上，“参与融资大可不必，用自有资金就可以了，更多的可能是参与融券。”上海智德宏观策略分析师戴非认为，因为私募采用对冲的策略，那么对于看淡的个股或者基本面不好的公司和行业就会考虑融券做空。比如，前期做空地产股就是很好的机会。未来参与的障碍是能否借到想要的数量和品种。
　　这项业务也对私募提出了更大的挑战。“我们现在以配置为主，更重要的是看行业和个股。”李振宁表示，参与融资融券，对宏观经济的判断、资金的供求情况和整个市场心态的把握能力非常重要。
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