中国证券市场涨跌幅限制的磁力效应研究——兼论适当放宽涨停限制的合理性,磁力链接..
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中国证券市场涨跌幅限制的磁力效应研究——兼论适当放宽涨停限制的合理性
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3秒自动关闭窗口涨跌幅限制降低了股价波动吗?——来自中国股票市场的证据--《证券市场导报》2001年11期
涨跌幅限制降低了股价波动吗?——来自中国股票市场的证据
【摘要】：研究发现,涨跌幅限制并没有降低股价波动性和投资者的过度反应行为,相反却阻碍了均衡价格的实现过程和投资者的正常交易活动,其实际运作绩效与当初预想的目标存在较大偏差。
【作者单位】：
【关键词】：
【分类号】：F832.5【正文快照】：
文献综述波动性是证券市场与生俱来的特性。从宏观层面而言,一个波动过大的市场将加大整个金融体系的系统风险,并使作为资源配置指标的股价信号产生失真。从微观角度来看,如果股票市场波动性过大,将使投资大众(多数为风险规避者)面临着较大的不确定性,长期而言将对市场失去信
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京公网安备74号涨跌幅限制对中国证券市场交易的影响
――来自高频数据的检验
作者：钟玉聪, 芮盟, 陈工孟
&&&&& 本文采用事件研究的方法，将达到涨跌幅限制的交易日作为一个事件，比较其前后各个微观指标的差异和关系，并且考虑在前面交易日内成交价格达到90%及80%涨跌幅限制的其它股票作为参照组，同时比较与参照组之间的差异是否显著，以验证关于涨跌幅限制扭曲价格行为的三个假设。在对两市共1208只股票，从日到日的数据中，我们提取了3个组各1、6500个事件。我们由事件的分析中证实了中国证券市场涨幅限制仅满足波动性溢出及妨碍交易假设，并不满足流动性干扰假设，此外还对流动性有一定的促进作用，而跌幅限制对各假设均不成立。
关键词：涨跌幅限制，波动性溢出，妨碍交易，流动性干扰
问题的提出：&&&&& 市场稳定制度是证券交易制度的重要内容之一。一般而言，市场稳定制度主要可以分成两大类，即涨跌幅限制（price limit）和断路器（circuit breaker）。涨跌幅限制包括静态涨跌幅限制和动态涨跌幅限制两种，断路器包括暂停交易（trading halt）和限制交易（trading curb）两种。几乎所有的主要证券交易所均采用断路器制度，而较少使用涨跌幅限制。国外的研究主要基于成熟市场的断路器制度，涨跌幅限制方面的研究主要对东京、台湾、泰国等新兴市场进行。我国属于新兴的证券市场，采用涨跌幅限制制度，有必要开展涨跌幅限制对于稳定我国证券市场作用方面的研究。国内外对涨跌幅限制的研究大多集中于宏观指标，如换手率、成交价格等，而对于微观的指标，如买卖价差、报价深度等研究较少。本文主要通过研究涨跌幅限制对于买卖价差等微观指标的影响，从微观结构的角度评价涨跌幅限制的作用，希望对金融政策制定等能起到一定的借鉴作用。&&&&& 涨跌幅限制是由市场监管人员确定的证券价格波动的许可范围，而断路器表示对市场中交易的某种证券实行暂停交易，二者有很大的区别。首先，断路器一旦使用则交易完全停止，而涨跌幅限制使用时，只要价格在限制范围内均可顺利进行，达到涨跌幅时仍可在限制价格上交易；其次，达到涨跌幅限制的时机容易被预测，但短路器的使用则具有很大的随机性，一般难以预测。&&&&& 一般认为涨跌幅限制有两大主要作用：首先，它构建了一个价格涨跌的限制，可以降低交易的波动性；其次，它在恐慌性的交易时刻，为人们提供充分的时间进行理性的思考。这种限制被认为在类似911等灾难性事件时，可以有效阻止股市的崩盘。Blume, MacKinlay, Terker(1989)等人的文章认为市场参与者的恐慌行为造成的证券市场的剧烈波动将导致股灾的发生。李学峰，李向前（2001）的研究表明中国股市存在着过度的投机并表现出强烈的不稳定性，其主要表现：一是股指波幅过大；二是股票换手率偏高。从股指波幅来看，国外成熟股市相对稳定，年六年美国累计波幅200％，新加坡波幅110％。而同期我国（以上海为例）波幅竟达500％以上。从换手率来看，世界成熟股票市场换手率相当低且稳定，纽约股市在50-60％之间，东京股市在20-30％之间，韩国、伦敦、中国香港、泰国和新加坡等则呈稳定下降的趋势。我国换手率则相当高，1993年，沪深股市分别为341％和213％，而到1996年，已分别为591％和902％。即使在股市低迷的1994年和1995年，两市的换手率也分别为787％、396％和472％、180％，除我国台湾股市1995年换手率高于深圳外，我国两大股市换手率可谓雄踞世界股市之首，充分表明了我国股市过度投机与非稳定性的特征。 成思危的《与发达国家相比中国股市存在七大症结》一文中也指出，判断一个股票市场是否过度投机，主要看投资者主体看重投资对象（上市公司）的短期价格还是长远价值，以及市场是否背离了风险—回报对称的规律。通过分析1998年1月至2000年12月之间中国股票市场各类风格股票的风险—回报关系，可以看出在中国股市中，财务状况低劣、经营业绩预期较差的小盘股具有最高的市场收益率，其次是中盘股票，而收益率最低的却是经营业绩最好的大盘股票。这些都说明中国股市投机现象比较严重。由于存在不理性的投资者，很多新兴的证券市场都采用涨跌幅限制作为市场的稳定制度，中国股票市场由于投机现象较为严重，也采用涨跌幅限制的制度。&&&&& 尽管如此，批评者们认为涨跌幅限制至少存在三个问题：涨跌幅限制将在事件后的交易日导致较高的波动率（即波动率溢出假设），涨跌幅限制将阻止价格有效达到其均衡水平（即延迟价格发现假设）及阻碍交易的进行（即妨碍交易假设）。Lehmann(1989)认为供需的不平衡导致价格达到涨跌幅限制，使得未尽交易在之后交易日发生，此外由于限制了大幅度的价格变化，订单不平衡的瞬时修正也无法进行，价格的大幅波动将在之后长时间出现。Fama(1989), Lee, Ready, Seguin(1994)等人的文章认为，涨跌幅限制的存在将阻止股票价格在当日达到其均衡水平，股票将不得不等待在下一个交易区间，经常是下一日内达到其真实的价格。在这种意义上，涨跌幅限制延迟了价格发现过程。此外，Fama(1989)的文章认为，涨跌幅限制使得股票价格达到限制后其流动性降低，大量无法匹配的订单只能在随后的交易日内进行，届时将出现较高的交易量，这就是涨跌幅限制阻碍交易进行的假设。对此，Lehmann(1989)有另一种解释，他认为订单不平衡导致价格达到涨跌幅限制，在随后的交易日内，没有耐心的交易者将在自己不喜欢的价位进行交易，而耐心的交易者将等待自己喜欢的价位，这都将导致新的平衡的建立，不论如何，都会使随后交易日的成交量大于事件发生日。&&&&& Kim, Rhee(1997)对东京股票市场（TSE）的研究，得到了一致的结果，证明了涨跌幅限制确实存在波动率溢出，延迟了价格发现过程，阻碍了交易的发生。Kim, Guirao, Yang(working paper)对西班牙市场进行研究，使用高频数据证实了涨跌幅限制的波动率溢出、流动性降低及阻碍交易的假设，但得到仅涨幅限制延迟了价格发现过程的结论。&&&&& 日，为抑制当时的市场过热，沪、深证券交易所对所有上市股票及基金交易实行涨跌幅限制，规定除上市首日的证券外，每只证券的成交价不得超过前一日收盘价的±10%，其目的是为了“保持市场稳定，保护投资者利益” 。孙培源、施东晖（2001）对沪、深股市进行研究，发现涨跌幅限制并没有降低股价波动性和投资者的过度反应行为，相反却阻碍了均衡价格的实现过程，并且仅涨幅限制有流动性干扰效应，跌幅限制没有该效应。吴林祥（2002）的对沪、深股市的研究表明，涨幅限制存在波动性溢出并且延迟了价格发现过程，跌幅限制没有这些影响，同时涨跌幅限制都没有妨碍交易的行为。&&&&& 本文将使用高频数据计算出各个微观数据指标，包括价差、价差的逆向选择及订单处理部分、日内成交价格的标准差、报价深度、交易量、交易规模等，检验沪、深市场是否存在波动率溢出、流动性干扰及阻碍交易三个假设。文章结构：第二部分是介绍研究中数据的使用、提取数据的方法及本文需要检验的三个假设，第三部分是分析微观数据指标得到的实证结果，最后是全文的结论。扫扫二维码，随身浏览文档
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