编者按：从某种意义上讲，2003年是债市不平凡的一年：中国的债券市场发生了重大的..
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负利率的回购协议
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3秒自动关闭窗口作者：马刚
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导语：　余额宝不是一种创新的理财产品，它是货币市场基金的一只，它的正式名称叫天弘增利宝货币基金。货币市场基金，也称货币型基金(简称货基)，是证券投资基金的一种，在我国，要受《证券投资基金法》及相关行政法规的约束和规范，由基金管理公司设立和发行的货基才是合法的，如余额宝，就是由天弘基金公司发行的。
　　余额宝作为早在国内存在10年之久的货币市场基金中的一只，自诞生之日便引发关注和热议，而这种热议非但不像普通的新闻事件那样，随着时间的推移其热度逐渐冷却，反而在媒体的助推下越炒越热，甚至有热议转而成为争议，进而由争议到非议：前不久央视财经评论员钮文新发表博客文章，称余额宝“冲击的是中国全社会的融资成本，冲击的是整个中国的经济安全”，并呼吁取缔余额宝。
　　这种不顾常识，无所顾忌秀无知的言论，本来可以一笑了之，不想媒体以“人咬狗”的关注度持续热炒，甚至有引发全民大讨论的势头。甚至于传闻官方机构中国银行业协会建议央行将余额宝在内的互联网货基的资金定性为普通存款。周五，证监会也正式表态，在对其总体肯定的同时，表示要加强监管。
　　但对余额宝的不解、误解绝不限于名人，而大部分金融知识匮乏的普通持有人或普通储户普遍存在这个问题，如不知道余额宝到底是啥产品;好奇它的“高收益”到底来源于何处;有的对其安全性有疑虑，甚至怀疑腾讯、阿里等推出的打车软件的补贴来自于这些理财产品，连号称财经评论员的钮的文章也到处都是常识性错误。
　　鉴于钮文新的文章(以下简称钮文)不但是观点表达与价值观的阐释，而是充满了常识性错误，作为这个领域的专业研究人员，我觉着有必要全面梳理一下有关货币市场基金的相关知识，以使对这种产品不甚了解而充满误解的人消除误解，当然，对钮文做一下分析和评价，则是硬币的另一面。
　　余额宝的前世与今生，货币市场基金的ABC
　　余额宝不是一种创新的理财产品，它是货币市场基金的一只，它的正式名称叫天弘增利宝货币基金。货币市场基金，也称货币型基金(简称货基)，是证券投资基金的一种，在我国，要受《证券投资基金法》及相关行政法规的约束和规范，由基金管理公司设立和发行的货基才是合法的，如余额宝，就是由天弘基金公司发行的。
　　之所以叫它货币市场基金，是因为它的投资范围是“货币市场工具”，主要包括：剩余期限1年以内的债券、短期融资券、银行协议存款、央行票据、债券回购与逆回购等。从上述投资范围来看，低风险、高流动性是它的投资标的的主要特征。所谓高流动性，是由它的功能所决定的。货基的功能定位是“现金管理工具”或现金的替代物，要求它的流动性基本等同于现金，即有活期存款的便利，能随取随用。
　　从它的投资范围，可知它的收益不可能很高，一般年化收益率达到一年期定期存款利率就算运作成功了。当然，只要超过活期利率就不不能算失败。所以，“活期存款的便利、定期存款的收益”是对它的特征或优势的描述。
　　但它是怎样做到收益要高于活期存款的?主要有以下原因：一是大资金的存款利率是可以议价的，货基集小钱为大钱，然后去跟银行讲价、谈利率，相当于一种小投资者的团购行为。在国内这叫协议存款，不是法定利率限制。如近期活期收益的高企，主要原因就在于协议存款利率的高企;二是可以买到普通投资者买不到的证券。如银行间债券市场，个人投资者是不能参与的，其中很多好的品种，基金就可以参与，使得散户间接参与机构市场;三是大资金的组合和配置优势。对我们日常随时要用的活期存款来说，我们不可能买有封闭期的理财产品或未到期的债券，虽然债券可以随时卖出，但毕竟有价格波动风险。但货基规模巨大，虽然每天都有人申购、赎回，但总有一部分沉淀资金，这部分资金就可以购买有期限的相对较高收益的债券持有到期。
　　货基不是新鲜事物，它在地球上诞生已有40多年的历史，在国内也有10多年的历史。世界上第一只货币市场基金诞生于美国。当时的美国，金融制度远比不上现在开放，很多制度与当下的中国类似，历史真是惊人的相似。
　　上世纪70年代，美国经济进入滞涨，即经济放缓的同时通货膨胀高企，通胀率从60年代的2.3%扶摇直上至70年代的7.1%。而当时美国的利率也没有市场化，当时商业银行存款利率最高不得超过5.5%，银行存款实际上是负利率。迫于压力，美国国会后来取消了对10万美元以上大额存款利率的限制，引发银行竞相提高大额存款利率。但小额存款利率仍然受限，仍然处于负利率状态。
　　顺应普通储户保值需求，货币基金诞生。“美国教师年金保险公司(TIAA-CREF)”的主管鲁斯·班特他创立了一个名为“储备基金”的共同基金。1972年10月，该基金购买了30万美元的高利率定期储蓄，同时以1000美元为投资单位出售给小额投资者。就这样，小额投资者享有了大投资者才能获得的回报率，同时拥有了更高的现金流动性，历史上第一个货币市场共同基金诞生了。
　　目前，货币基金已成为普通公知很常规的现金管理工具，2010年其规模曾一度达到3.8亿美元，超过股市的总市值;美国投资公司协会(ICI)日发布的报告称，截至11月20日的最近一周，美国货币市场共同基金资产规模增加266.3亿美元，达到2.602万亿美元。
　　2003年，由基金发行的国内第一只货币型基金诞生。截至目前，从资产或管理人角度看，货币型基金共有159只;从投资者可投资的标的来看，共有279只。总资产规模超过9000亿元。无论产品数量还是种类都已经蔚为大观，所以，余额宝的做大和火爆，真是一件十分奇怪的事情。
　　余额宝的“高收益”其实是个误解，因为它并不“高”
　　人们对余额宝的种种质疑和好奇，绝大部分来自其“高收益”，即年化超过6%的收益率。这个收益高还是不高，当然要分跟谁比。跟活期存款利率比当然是高的，因为它的便利性和门槛等同于活期存款，人们当然要跟活期比。但如把视野放的更远一些，你就会发现，这个收益根本就不高，至多属于正常范围。
　　最有可比性的当然是其他货币型基金。根据wind数据，我们根据不同的时间区间，对比其7日年化收益率(一个衡量货基收益率的指标，以下简称收益率)，有以下结果：
　　从去年7月至今，余额宝平均收益率为5.293%，只排在第57位，居前4位的国寿安保货币B、国寿安保货币A、南方现金通C、广发天天利B收益率均在7%以上;自年初以来，其平均收益率6.436，排名第31位;自2月以来，平均收益率6.208,排名跌至48位。如此来看，它的收益率在279只货基中，算高的，但绝对不是最高的，至多算中等偏上。
　　与其流动性相仿、具有高度替代性的其他理财工具相比，这个收益率更显一般了，如逆回购利率，无论是门槛适中的上交所逆回购，还是门槛低至1000元的深市逆回购，我们轻易就可以以7%、8%甚至10%以上就把钱借出去，而且能轻松成交，持续好几个月。总之，余额宝没啥神秘的，它的收益也谈不上有多高，那些困惑其高收益的人往往是此前对货基不了解，不知市场利率走势，缺乏金融常识的人。所以，从某种程度上说，余额宝的最大意义在于启蒙，使人们知道还有货基便利性高又收益比活期存款高出很多的理财工具。
　　10多年的货基发展史，为何成就余额宝?它的独门秘笈是什么?
　　余额宝成功的秘密是什么?要说货币基金，在我们国家早已存在10年之久，为啥没有一只像它那样火爆?当然，流动性达到极致，确实是它的优势。虽然货基从理论上等同于现金，能够在赎回当日或次日到账，但普通开放式基金很难做到这一点，由于大部分通过银行渠道购买，银行有意无意使得到账时间延长至2-3天。实时到帐，确实是余额宝的优势。但在此之前，已经有实时到帐的货基了，如添富快线等保证金货基，银华日利等ETF货基，广发钱袋子等基金公司直销平台等，都是实时到帐。
　　它的任何一个特征属性都不是其独有的。再如互联网平台，网上金融早就如火如荼，如证券网上交易，至少已有10年的历史;银行网银，也早已走入千家万户，成千上万的人受惠于其便利;至于基金公司的网上直销，其便利性、低廉的费用，也比余额宝也早得多。
　　至于说“高收益”，大卖特卖的银行理财早已成为大众化的理财方式，目前年化收益率均在5%以上，其收益根据市场利率随行就市，甚至有接近或超过7%的时候，如果资金量大点，超过7%是轻而易举的事。甚至银行本身也早已推出类似余额宝的产品，如光大银行的活期宝，只要去网银开通，只要活期账户超过5万元，自动转为理财产品，而且也具有活期存款的便利性，可以随取随用，利率也高于活期数倍。当然，银行理财门槛高是个劣势，余额宝毕竟没有门槛现在，但门槛低至100元的货基不也是比比皆是吗?
　　余额宝的最大优势和成功秘诀是嵌入支付宝，这是一种渠道优势，而这一优势，是任何渠道都无法替代的，因此，余额宝的成功是不能复制的。
　　支付宝之所以有优势，是具备了我们以上所列举的各要素，如流动性、“高”收益、低门槛、互联网平台等，但这还不是最关键的因素，还不是其最核心的竞争力，其最不可复制之处是庞大的粘性客户群。
　　支付宝是一个准金融平台，但它不是凭空建造的，它是为淘宝网服务的，这是一个与“实体经济”密切相关又密不可分的“金融平台”，它与淘宝，是一个硬币的两个面，是不可分割的一个整体。
　　近年来，我国电子商务突飞猛进，各路电商网站雨后春笋般诞生，但不可否认，淘宝以及其阮生兄弟天猫的霸主地位是不可撼动，它事实上已成为中国电子商务行业的代名词或事实上的标准。2012年淘宝交易额达到1万亿元人民币，2013年的数据虽然还没有出来，但肯定会远远超过这个数。2012年，光淘宝手机用户就超过3亿，支付宝2012年称其用户超过7亿。
　　人人离不开商业和商场，商业网点密如繁星，但淘宝一家的交易额就超过了它们;谁也离不开银行，但有哪一家银行的客户数能超过支付宝?而在这些庞大的用户群中，绝大部分缺乏金融知识和理财常识，只知道把钱存银行或许它们对百十块钱或千儿八百的钱不在意。当这些海量客户被启蒙时，当几亿人百八十块躺在支付宝活期账户里的钱被唤醒时，它的能量能不大吗?关键是这点看起来微不足道的利息是不拿白不拿的。这些人一旦被启蒙，把平时存在其他地方的赖的动的活期存款转移到余额宝就一点也不奇怪了。
　　说白了，支付宝也是一种渠道优势，这是一种传统的优势，跟互联网的关系似乎也不大。
　　腾讯也是一个依靠庞大的客户群攻城略地的典型案例。人们尤其是IT业内常揶揄和诟病腾讯的模仿，10几年来，除了QQ聊天与最近的微信之外，其多如牛毛的其他业务基本上都是模仿的别人，如微博、朋友网、空间、网购乃至QQ农场、电脑管家、免费杀毒等等。而虽然是模仿，可腾讯一进入某个领域，往往能把这个领域的始作俑者玩死。这就是客户群的伟大力量。
　　钮文的无知之一：市场利率不是银行说涨就能涨的，余额宝没有那么大能量
　　提高社会融资成本，是钮文的主要观点，也是其要求取缔余额宝的主要依据。他在其博文及后来的回应中说道，“银行存款利率上涨，必然引发贷款利率上涨，贷款利率上涨推高企业生产成本，最终必然反映到所有商品价格上”，余额宝“所冲击的是中国全社会的融资成本，冲击的是整个中国的经济安全”。事实真是这样危言耸听吗?这要从目前我国利率管理制度说起。
　　人们常说中国利率(主要指以银行为主的金融机构存贷款利率)是非市场化的，是利率管制，这是事实，但不并不确切。事实上，中国在利率市场化步伐上已经大踏步前进，且不说货币基金、银行理财等实质突破利率管制的金融产品，也不说有shibor、回购等完全市场化利率，即使在制度层面已有了重大突破。这主要体现在存贷款利率管制程度是不同、不对称的：存款利率有上限，商业银行可在基准利率的基础上上浮10%，而贷款利率则有下限无上线，下限是基准利率的某种折扣，而上不封顶。非银行金融机构的存款称为同业存款，则不受法定利率限制。事实上，只要大资金，银行都会有办法给你优惠利率。因此，在中国贷款利率早已市场化。在这种背景下，贷款利率不是想提就可以提的，
　　首先，在市场化的前提下，贷款利率充分反映了资金供求双方的力量对比，是充分博弈的结果，根据利润最大化原则，银行其实已经尽可能将利率最大化;另外，对某些优质客户或大客户来说，这些都是银行疯抢的目标，大都给予很优惠的利率，根本不可能冒客户流失的风险而随便提高利率。
　　在吸收存款这一端，银行也是使出浑身解数、给出各种优惠拼命拉存款，因为存款余额是银行的生命线，是银行各项业务的基础。事实上，为了拉存款，银行本身也有存款利率市场化的冲动和意愿，尤其是对于处于相当弱势地位的中小银行、新银行尤其如此。我们常见的存款送礼品、存款给回扣等等，都是变相给予利率优惠;目前各银行均把各种存款利率调整为基准利率的1.1倍的上限;银行通过给予普通存款利率数倍的理财产品的收益等等，都是变相突破突破利率管制的措施，可以说，银行未必不希望存款利率也市场化。可能大银行有自己的垄断地位和长期的客户群，但对小银行来说，打价格战是虎口夺食，取得市场份额的唯一出路，这些中小银行对利率市场化是绝对不会反对的。
　　钮文的无知之二：银行与基金，谁是吸血鬼、寄生虫?他的思维还停留在80年代初期
　　说起存贷款利率，有必要谈一下银行的暴利和优势地位。大家知道，银行的收入主要来源是存贷利息差，在存款利率有上限、贷款利率无上限的背景下，存贷息差完全可以大到暴利的程度。确实，由于长期以来我们的增长模式主要是外延式的、高投入、高杠杆的模式，对资金具有饥渴症，尤其是房地产的高投入成为推升利率的主要力量，房地产信托动10%以上的收益率可以说明目前真实的贷款利率水平。在市场化不对称背景下的可无限放大的息差是银行暴利的第一个秘密。
　　第二个秘密是期限错配以及与此相关的资金池业务模式。理论上，同期限的存贷款一一对应，即哪种期限的存款用于哪种期限的贷款是最安全的。这里所谓安全，是避免可能发生的兑付危机、流动性危机甚至挤兑危机。如果期限较低的存款用于期限较高的放贷，就叫期限错配，如用1年期定期存款用于3年期甚至5年期贷款。期限错配的好处是息差更大、利润更高，这是显而易见的，就不再举例子了。期限错配的极致就是用活期存款用于中长期贷款。如果对于普通机构的信贷行为，这是非常危险的，因为万一哪一天储户把钱都取走，银行贷款又没有收回，就会发生支付危机。但在银行，这种事情发生的概率太低，总有部分沉淀资金，事实上这也是银行的基本原理，何况各国央行还要求商业银行将一定比例的存款作为法定准备金交到央行。
　　我们看一下数据，就可以知道银行因期限错配所带来的利润有多大，截至2012年底，商业银行各项贷款余额为94万亿元左右，而活期存款为16万亿左右，这是一个惊人的数字。与其相比，余额宝区区几千亿简直就是九牛一毛。可见，因活期存款用于期限错配业务所带来的巨额利润。货币基金的利润来源正是来源于此，这在一定程度上可以视为储户的团购，集小钱为大钱，来跟银行讨价还价，虎口夺食。
　　银行这种因利率不对称市场化所享受的息差当然是不合理的，这不是买卖双方博弈的结果，这是一种政策红利，或者叫制度下剥削，如果有吸血鬼的话，银行才是吸血鬼，而不是货币基金。
　　货币基金即使在市场经济国家也起到了同样的作用，即在弱势方与强势方之间进行套利，但因人家利率早已市场化，货基虽然规模仍然很大，但利润早已不可同日而语。但货基在目前的中国，毫无疑问起到了推导利率市场化的作用。只有买卖双方充分博弈的利润才是合理的，才能最大限度避免剥削另一方。
　　即使这种市场化进程真的起到危害国家经济安全的作用，那也是必经的阵痛，也是改革必须付出的代价。
　　钮文也承认银行的暴利，但主张把银行暴利返给实业，这岂不是与虎谋皮、一厢情愿?有什么机制、什么制度能让银行给企业让利?他不知道利润最大化是任何经营者的最高法则吗?他不知道行长有利润考核目标吗?
　　钮文还说货币基金不产生价值，是吸血鬼、寄生虫。货基无非就是一种套利行为，套利行为在经济生活中太多了，外汇套利、期货套利、股票套利、ETF套利、分级基金套利等等，难道都是吸血鬼、寄生虫?不直接进行生产经营、不直接产生价值的事更多，如股票分红、股票差距、债券利息、房屋出租等等，都是吸血鬼、寄生虫吗?这种思维还停留在80年代初期。
　　钮文的无知之三：取缔余额宝
　　钮文还有个奇谈怪论是取缔余额宝。余额宝作为一只公募基金，哪能随随便便就能取缔?公募基金受《中华人民共和国证券投资基金法》以及其他行政法规、规章的约束，在目前的制度框架内，没有任何人有权取缔一只基金。
　　《中华人民共和国证券投资基金法》第六十七条，有下列情形之一的，基金合同终止：(一)基金合同期限届满而未延期的;(二)基金份额持有人大会决定终止的;(三)基金管理人、基金托管人职责终止，在六个月内没有新基金管理人、新基金托管人承接的;(四)基金合同约定的其他情形。
　　只有在上述情况下，一只基金才能被“取缔”。
　　无独有偶，还有更奇葩的言论。传闻银行业协会建议余额宝等互联网货基的资金定性为普通存款，这简直是一个笑话，别说没有法律依据，即使真出台这样一个荒唐规定，也没有任何可操作性。我要是某家银行行长，我肯定会为余额宝专门设计一款理财产品把这笔巨额资金拉过来，傻瓜才会不动心或以规定为名把它赶走。与市场规律做对，肯定会闹笑话。
　　银行业是一个既高度垄断又激烈竞争的行业，作为业内人，任何从业人员都会抽象的反对挖墙脚的新生事物，但对具体大客户，任何有理性的从业者都会拼了老命把他们拉过来，即使这个客户会挖行业的墙角，但它会增加你自己的业绩。
　　正如券商，人人都恨佣金战，但人人都会降低佣金把别人的客户挖过来。那些把佣金降到万二的行为，不也正是自挖行业墙角吗?而这些人抽象谈起来，也肯定会痛恨价格战。这是人类普通存在的一个现象：人人都会抽象的痛恨危害群体利益的行为，但当这种行为给个体带来明显的好处时，理性的经济人都会首选个体利益。
　　再如汉奸，也是一个类似的案例。汉奸也会抽象痛恨侵略者，但当侵略者能给自己升官发财、报仇雪恨时，个人利益就超过民族利益了。这是汉奸存在的根源。
　　总之，余额宝的真正意义在于启蒙，在于让更多的老百姓认识了货币市场基金，它的进一步的影响则是推导了利率市场化进程。如果真有这个效应的话，则是对银行的真正威胁，它的区区几千亿甚至未来可能的上万亿的资金规模，都不可能撼动整个银行、金融体系，对经济全局的影响更是微不足道。
房真真是互联网二手房信息发布平台，为用户提供真实的、全面的、无重复的二手房源信息和专业的房产中介服务。关于欧洲央行可能实施负利率的一些讨论-华尔街见闻
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关于欧洲央行可能实施负利率的一些讨论
：欧洲央行执委Peter Praet在上周接受华尔街日报的采访中，给欧洲央行可能在短时间内实施负存款利率的市场预期泼了一盘冷水。
Peter Praet：
我们技术上已经准备好实施负存款利率。但我们对实施负存款利率缺乏经验。丹麦早前已经把货币市场利率下调至负值，这是个范例。我们也在关注瑞士的负货币市场利率。同时，我们已经看到负利率对汇率的影响，但这并不是我们的目的。经验告诉我们，在实施负利率的时候我们必须小心谨慎，特别是负利率可能影响银行的放贷环境。我们会继续探索负利率的可能性。
本月初欧洲央行议息会议新闻发布会上，央行行长德拉吉发表演讲以后，欧元区银行间市场拆借利率主要指标之一Eonia作出了反映，在上周短暂跌到了负值。可见在不远的将来，仍存在实施负利率的机会。
首先要说的是，存款负利率就像给绝对安全的存款收取保管费——这个政策的原意是刺激银行放贷，不然就会损耗资本。
无论如何，这都是一个可以考虑的政策。
Frances Coppola金融博客最近研究了这个问题，同时对欧洲央行引入负利率可能带来的后果提出了一些看法：
只有银行选择放贷，它们才会放贷——银行会权衡风险和收益对它们是否有利。如果不划算，一点准备金（放在央行的存款）都不会用于放贷。它们会选择囤积金钱。而事实是，这时候风险要远大于收益，所以银行并不会愿意放贷，除非是最有信用的借款人…
不仅如此，现在有证据表明，信誉良好的家庭和企业都不希望借贷。借钱和消费已经不合时宜了，存钱和节约才是时尚…
所以，如果在这个充满风险和避险情绪的世界里，欧洲央行在超额准备金上实施负利率，银行会怎么做呢？我完全无法找到银行会增加放贷的动力。银行更可能会选择其它“安全的”投资，作为把钱存放在央行的另一个选择。
的确如此。
现在市场上看起来并不缺乏流动性，同时，银行可以简单而干净利落地把利差收窄的成本转嫁给它们的客户——通过对公司存款给予零利率甚至负利率，银行一直有能力从中套利，这样银行就能赚取一个存款息差了。按照这个逻辑，就像杀死了负利率这个刺激政策的实施理据，但事实就是这样。
同理，德银的Giles Moec认为，负存款利率将不公平地令欧元区核心国受益，德国将受益于信贷膨胀，法国可能受益于银行大量购买其国债。
因此，Moec认为，负利率对边缘国家的影响是负面的：
只有核心国的银行在它们的国家央行账户上，坐拥大量的流动性储备。如果对囤积在央行的储备收取费用，对边缘国家是没有直接影响的。
…我们预期，负利率是法国银行业更坚决地买入更多法国公共债务的信号。在这个情况复杂的时候，对法国政府来说，这是迟早会派上用场的，但对于法国国内私营部门信贷来说，影响就不足一提了。我们认为，德国是唯一一个会在负利率导致的信贷膨胀中受益的国家。然而，德国并不需要这样的信贷膨胀！如果有影响的话，那么这个负利率传导机制将很可能进一步加剧德国央行和欧元系统中其它机构之间的矛盾。
摩根大通资金流和流动性研究小组的观点有稍微不同，没这么悲观。他们认为负利率可能影响LTRO贷款的归还和资本缓慢回流边缘国家的进程：
核心国银行对负存款利率更为敏感。它们的第一反应将会是归还通过3年期LTRO项目借来的多余资金——最早将能在明年1月30日归还。我们之前就认为，因为收益率走低使套利空间减少，核心国银行会归还1000亿欧元的贷款，但如果欧洲央行把央行存款利率下调到-0.25%，将可能导致核心国银行归还通过3年期LTRO项目借来的全部1400亿欧元净新增贷款。
就算核心国银行真的这么做，它们仍会受到负央行存款利率的负面影响。这是因为核心国银行一共从欧洲央行借来了3500亿欧元贷款，但也拥有9000亿欧元央行存款。换句话说，它们集体持有约为5500亿欧元的“净现金多头头寸”。所以，就算核心国银行把其央行的借款余额下降到零（其实这几乎不可能发生），它们仍有5500亿欧元央行存款。如果存款利率下调至-0.25%，那么核心国银行将不得不支付约为14亿欧元的央行存款费用。
要看见欧元区银行系统在央行的存款进一步下降，边缘国家银行必须首先减少对欧洲央行的依赖。边缘国家银行已经从欧洲央行借走了7700亿欧元（不包含紧急流动性救助ELA的款项），同时它们只有约800亿欧元的央行存款。所以它们的“净现金空头头寸”为接近7000亿欧元。因此，它们集体受益于负存款利率。
从今年8月开始，边缘国家之前出现的资本逃离出现了逆转，这可能触发边缘国家银行归还来自欧洲央行的贷款。这种资金流逆转的趋势已经启动，至今，在2011年4月至2012年8月流出意大利和西班牙的资金中，约16%已经回流。
欧洲央行把央行存款利率下调至-0.25%会加速这个过程。为了避免负利率套利，同时为了寻求收益和增加储备金的流速（击鼓传花效应），欧元区内的银行系统很可能会增加流向边缘国家的资本流，这很可能会降低Target2的余额，特别考虑到现在有欧洲央行的OMT购债计划作为后盾。从这个角度看，负利率可以是一个有用的政策工具，因为负利率可以重新引导欧元区内部的金融一体化，最终降低边缘国家银行对欧洲央行的依赖。
很明显，这是一副混乱的图景。这可能是过分依赖分析师和各种金融博客对金融机构行为的预测。没办法，丹麦的负利率实验只是短途旅行，对于欧元区的登月之旅，参考性不足。
但我们认为，负存款利率政策起码不能麻木认为是一项刺激性政策，正如德拉吉所说的，在黑暗中跳舞可能会遭遇预料不到的后果。所以，最近欧洲央行官员关于负利率的讨论，更多只是一种信号而不是短期会发生的事实。在负利率实施以前，我们（包括欧洲央行）是不会真的知道负利率对风险资产有何影响的。
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