从市场过程理论角度来看金融危机
首先祝贺秋风这两本书的出版。我的题目是从市场过程理论角度来看金融危机，这两本书里面有三章涉及到了市场过程，为什么要讲市场过程理论？我一直在关注新凯恩斯主义代表人物，诺贝尔经济学奖得主斯蒂格利茨，他的逻辑是市场是不完备的，知识也是不完备的，所以要政府干预。但是奥地利学派整个理论，包括市场过程理论，其一般逻辑是，市场是不完备的，知识和信息都不完备的，所以要有拓展市场过程，从而减少信息不对称，市场过程的拓展，也是创造知识，发现知识，利用知识的过程，是发现和利用机会的过程。所以你可以看到两种学派，得出的结论完全不一样。
我们怎么去看这两派？美国、瑞士、欧盟这些国家或者国家团体，它们奉行的原则就是辅助性原则，个人市场能够承担的，政府就不要去管，个人市场不能承担的，政府还要权衡一下政府承担是不是会更有效。即便政府承担，首先考虑最低必要级次的政府来承担，这个也是跟人格的完整性是一样的，你个人能够做的事情，你求别人来帮助你，那都是对你的人格完整性是一种侵害。为什么我们要强调市场过程，因为市场过程的拓展，实际上就是经济进一步自由化的过程，我们最近出了一个新的报告，还没有印出来，叫《高效国家的习性―对中国的经验与教训》，习性，或者习惯，英文为“Habits”。我们比较了很多国家的情况，其中有一个加速定律，来回答经济自由为什么重要的问题，即使你这个国家经济自由度不是特别高，但是你只要变得更加自由，相对不自由的经济也能实现高增长。还有一方面，无论你怎么自由的国家，你如果变得更不自由，你会遭遇经济衰退，这就是加速定律。跟我们的金融危机都是有关的，你产品有缺陷的时候，你不要想政府来干预，而是要改进你的金融产品设计，包括改进你这个框架条件，比如说监管，布什就讲过一句话，意思是我们不是要更多的管制，也不是不要管制，我们要恰当的管制。这很重要。
为什么强调经济自由？你看看弗雷泽研究所的《世界经济自由报告》，还有我们刚才讲的《高效国家的习性》这个报告，你可以看到财富跟一切好的方面几乎都是正相关，在中国，好像财富增长了，但环保好像不行了，但是你会发现真正要解决问题还是需要财富，很多国家财富增长了与环保是正相关的，中国由于财富增长了，即便原来没有重视环保造成了污染，但你现在有条件去解决环保问题。再看一下像世界各国经济自由跟人均收入也是正相关的。把全球各国按照经济自由度的高低分为四个国家组别，像全球的四分之一经济自由度最高的国家，它的人均收入是2万6美元，最低的四分之一国家只有3300美元，我们中国是2400多美元，这是按照汇率，不是按照购买力评价，如果按照购买力评价我们可以更好一点。如果跟人均年增长率，从1990年到2005年，你会发现经济自由度最低的四分之一国家，它的人均增长率为0.4%，但是它跟其他的三个档次的更高自由度国家组别相比都是最低的，经济自由度最高四分之一国家组别的人均增长率的2.3%。我们国家2003年之前几年经济自由度得分是上升的，但是我们2003年以后，得分上升，但是排名在下降，2003年以后，新政府执政以后，我们跟其他国家相对而言在倒退。我们在年是上升的，2002年开始下降，2003年上升，2004年是5.94分，下降了。年稍微好一点，6.17分，得分上去一点，但我们的排名在下降，2003年是83名，2006年就是第93名，其他国家都在前进，我们在倒退。
刚才讲到市场过程，现在看看我国对市场过程在做哪些损害，总体来说，现在记者跟政府官员的口头禅是“调控“，什么事情出现问题之后，我们政府官员就会说应该“调控调控”，很多场合跟政府官员去聊好了，然后再看报纸上很多调控字眼，计划手段，政治决定，行政命令，货币政策，财政政策，区域政策，产业政策，环保政策，土地政策，等等，都被叫成“宏观调控”。实际上萨缪尔森的经济学教科书里面，主要就是财政政策和货币政策，我们国家这样做的背后是政府自由裁量权太大，这个政府主要是指行政部门。这些措施就是整个对市场过程进行了很多的限制和干预，甚至直接干预很多企业的微观管理。以前我也开过玩笑，我说这样做下去，诺贝尔奖经济学奖得主应该是我们的政府官员和记者，因为经济学“创新”很大。像这种政府对市场过程的干预，因为我们国家现在是转型国家，既不是计划经济，也不是真正的市场经济，所以我们把它叫“统制经济”(dirigisme)，或者叫“经济统制主义”。这种做法对于市场秩序和宪政秩序的危害非常大，因为政府裁量权太大，公共部门太大，政府自己要控制一些行业，政府要干预私营企业的微观管理，政府的政策扭曲市场过程，扭曲竞争过程，扭曲竞争秩序，甚至反竞争。比如说《反垄断法》里面规定国家控制行业属于豁免的范围，国家控制这些重要行业，这就是统制主义。
还有一个侵犯市场过程的行为就是民粹主义，它和民主主义是不一样的，希特勒是通过民主名义上台的，所以你对个人自由不保护、只讲民主主义就容易走偏了，民主主义毕竟还是讲规则，民粹主义是不讲规则的。比如说一个领导人，哪里他能够获得的支持最多，他的政策就朝哪一个方向倾斜，这就是民粹主义，很可怕的。并不是民粹主义的政策没有一点是好的，但是它很多方面对经济过程造成了扭曲。其他对经济过程的扭曲或者干预，还有两种主义，一个是国家主义，国家所谓是独立的、高高在上的主体，实际上独立的国家是不存在的，国家主义作为一种形式的政府或者经济体制，明显推行国家对个人，社会，经济事务的干预。剩下就是民族主义，以民族为关注中心的意识形态，情感，文化和社会活动，它是贸易方面，出口要推进，进口要限制，就是现在做的那样，我们国家最近你看还在新闻上说我们要推行自由贸易，但是实际的政策很多是反自由贸易，限制进口，现在我们还保持贸易顺差很大，因为出口大量减少，所以进口也大量减少，保持着顺差，每一个国家都这么做，这个世界就完蛋了。我们的发展模式是有问题的，我们是投资加出口，2007年，投资48%，消费42%，剩下的是净出口，净出口还得分两块，一块是出口，一块进口，它等于出口减去进口，出口这一块在数字上看是我们国内消费的二分之一强，消费是二的话，进口是一，加起来是三，我们靠投资和出口两条腿来支撑我们的经济高速增长。现在出口这条腿出问题了，你怎么办，涉及到一个调整，要刺激内需，这就涉及到你怎么去推行一些经济政策，这是人们关注的要点。
为什么我们要关注市场过程，让市场过程来创造财富。我随便讲了，可能不成体系，你去看一下，一个是我们的各省区的市场化指数，人均收入经济增长最快的地方，也是市场化程度最高的地方，至于有没有因果关系，另外再说。像上海、广州、江苏、福建、北京，这些都是人均收入最高，它的市场化指数得分也最高，排名在最前面，反过来，青海、宁夏，新疆是最后的。我们搞的那个中国各省区企业资本自由度指数，也是这样的结果，分四个省区组别，四个组别看看有没有正相关关系。结果一样。这些实际上就是一个制度建设和经济政策取向的大背景。
接下去我从这两本书提炼出一些市场过程的理论，给大家介绍一下。我的介绍也是一个自我学习的过程，我对市场过程理论非常感兴趣，我坚信通过市场过程的拓展，能解决很大的问题。但是市场过程，可能在其外头还有一些法律法规作为框架，包括政府的管制，不是要管死你，它是一个便利你的竞争，便利市场过程，这很重要。要稳定企业的预期，这些都是市场过程理论里的内容。市场过程理论强调预期，知识的不完备性。沙克尔讲，市场是一个万花筒一样的世界，因为随着不同的时间，你可以看到，你碰到的，心里感知到的供给需求都是你主观的知识，而且也是不完备的，多种多样的。你总结了别人现有的知识，依据这些不完备的知识而做出预期，如果这个预期稳定，你才会去投资，反之资本就要外逃了。市场是一个特殊的过程，是一个没有开始和结束的持续的过程，均衡的力量和变化的力量相互推动着，但是一方面是趋向均衡，还有一方面是拉动变化，这两种力量同时存在，它们相互推动的。而且奥地利学派强调个人行为可以达成均衡，或者我到市场购买，我买到一定程度就不买了，但是经济系统本身达不到均衡，没有达到均衡就被打破了，重新走向另外一个变动的均衡方向，总体上达不到均衡，经济系统达不到均衡，个人行为可以达到均衡，但是也是暂时的，很快也会变的。
市场本身存在着不确定性，知识的不完备性，还有大量的局部知识。有些知识本身是通过竞争才能去创造和发现的，这样的话，比如说农村金融，很明显，农村金融，如果你信用合作社一家独大的话，你解决不了农村企业大量的分散的需求，各个企业都是不一样的，你怎么办。你如果按照局部知识，多元化，多样化，允许他建一些大大小小的，按照需求建，你是银行业金融机构你要审慎监管，如果是非银行业，贷款公司只贷不存的，你就工商局管就行了，或者你自己内部再建立商会，行会，靠自律，和《合同法》之类的法律。你可以看到根据局部知识，需要引入竞争，引入和利用不同的组织和活动，由他们来发现局部知识也好，创造局部知识也好，去认识到利润机会，让需求方也好，或者供给者也好，让其都有机会去发现创造满足自己效用的机会，这是一个非常重要的方面。你可以看到这样的市场过程是永不停息的知识流的表现。我们平时看到的市场过程，人流、物流，财流，实际上知识流我们平时不讲，但是奥地利学派讲了知识流。
市场过程包括了企业家的发现程序，企业家跟制度的定义，一般均衡理论里面，它是没有企业家的地位，也没有制度的地位，存在制度真空，企业家是被“枪毙掉”的。哈耶克是另外一个诺贝尔经济学家得主，我翻译过他的几本书，哈耶克讲竞争作为发现程序，我们翻译成中文有时叫发现过程，实际上是指一个程序。包括发现和创造获利机会方面的知识，发现程序本身它还有一个创造知识的过程，知识有时候不是说已经有的，然后你去发现，有时候就是通过竞争你去创造的，比如说就是美国的次贷危机，大家都在骂它，很多是创造出来的知识，比如说把贷款进行重新包装，然后卖出去，这就是新知识支持的。但是由于没有恰当的监管，评级公司对贷款进行评级，美国很少对评级公司进行监管，这是很大的缺陷，他可能有自律，行业自律本身你到底是不是恰当的自律，这还是一个问题。除了评级机构之外，你去看看自律的失灵，因为信誉出现丑闻，“安达信”会计公司退出市场。
企业家在市场过程里面做什么呢？首先，熊彼特式的企业家打破旧的组合，实现“创造性的毁灭”（creative destruction）。就是生产要素的组合，新产品，是一种打破均衡趋势的这样一种力量，不能说均衡，但趋向一个均衡的趋势，引入一个新的组合，创造性的毁灭。科兹纳是新奥地利学派的代表人物之一，在市场过程理论里面都有很高的位置，他说企业家的功能就是一个贱买贵卖的套利者，它跟熊彼特是能够搭配起来的，熊彼特就是创造新的组合，克之纳就是通过套利，寻找机会去发展市场，这样实际上满足了需求，自己也获得了回报，让市场接近于均衡，帮助大家实现生产的效用。科兹纳把企业家区分为三类，套利、投资、创新型企业家，你可以在美国金融市场上去看各种各样的经纪人、经理人、金融家，评级公司经营者也好，或者其他人员也好，你去看看他们，可以归入到这些类别的企业家。他还讲企业家的协调职能，实际上沃恩这个人就批评了科兹纳只强调了企业的协调职能，所谓协调功能是指企业家通过套利使市场朝着均衡方向走。这是因为，企业家有着不协调市场的一面，还有一个犯错的可能，企业家也会犯错，市场过程里边，企业家也会犯错，美国是这样，中国也一样，中国有时候也有明知故犯或者无意犯错的。私营企业家黄光裕就是一个例子。还有拉赫曼，他说个人不得不采取事关未来的行动，根据预期来制订计划，市场行动并且得益于预期，每个预期都是“瞥见未来知识”基础上的努力。三个类型的企业家有一个要点，是对机会保持警觉(alert)，大家注意有的地方翻译成机敏性，实际上还是警觉，我估计你们要看的。
我们最终要落实到中国的公共投资问题，或者是美国的金融市场监管问题，所以我讲一下计划和制度的问题。企业家的计划，个人的计划，另外一位新奥地利学派代表人物拉赫曼说计划是分析人类行为不可预测一面、失败和修正等所有内涵的基本单位。你们到时候查查原文，看这句话翻译得对不对，意思就是反正计划要基于一些预测和未尽预测的方面，也要随着时间纠正一些预测错误或者是失败的地方，他都要修正，随着时间的更新，有新的知识加入进来以后，我就对计划做出修正，企业家是这样的，华尔街是这样，中国政府也要这样，我们的个人，我们的消费者都是需要的，计划是基本单位，你有一些不完整的知识，你按照这个知识做出一些预测，修正你原来的一些错误，调整一些计划。新知识的出现经常导致修正初始的计划，计划修正是正常现象。社会世界是一系列相互依存的制度，这些制度都会影响到人们的计划与规划，这里面涉及到跟监管联系到一席，监管体系，包括一整套的制度，它给你一个基准，比如说美国的次贷危机，涉及到的整个运作透明度是不够的，大家对风险的认识和感知所基于的信息在每一个不同层面都不一样，都存在信息不对称性，你卖出房子，抵押贷款的时候，你是比较轻松的，你把它打包以后再卖给另外一家，把贷款卖出去，那时候信息有存在可能的扭曲，你不清楚，这个评级公司可能根据美国一些比较宽松的条款，他就说这个是OK的，别人就买，一层层下去，后来你根本就不知道真正的风险。再加上美国政府本身怂恿了针对信用不足的贫困者的金融运作，比如说美国政府要求所有的社区银行都要投资一定比例的资金在本社区，而且要求不能歧视一些住在某些社区的人，所以很多没有达到信用标准的人，他也拿到了贷款，美国分几次支持房地美的行为，也是一个问题。
市场中介机构本身也出现了问题。涉及到市场过程，无论你是公权还是私权都不能滥用，无论是投资银行，投资基金，对冲基金规模特别大，没有透明度的话，你内部人可能会控制它，做一些假帐，也可能会操纵市场。美国在金融监管方面最主流的做法就是反欺诈。市场过程的拓展与适当的管制（包括行业自律）是需要相结合的。
对于中国来说，我们总结了很多国家的一些成功的政策经验，实际上我刚才讲的《高效国家的习性》里边也总结了，第一个是币值稳定，不是说外汇稳定，我们的人民币本身的币值稳定，跟物价稳定是连在一起的，币值稳定更重要。我们本币的稳定是内部货币稳定，在长远决定了外部币值的稳定。第二个是开放市场，第三个是承担责任。承担责任，包括美国的金融市场方面的主体，为自己的投入承担责任，经理人也承担自己的责任，他赚了，拿的红利非常高，本身工资也非常高。评级公司也要为自己的评级承担责任，还有契约自由，私人产权等六个方面的政策或原则。
中国的经济政策，我们强调三个原则，一个是辅助性原则，社会能做的自己来做。市场过程原则，你让市场过程先去拓展，看能不能弥补过程我们刘业进教授要讲的，能不能自己去校正它一下。法治原则，好多救市之类的方案出台还要通过立法来解决，不能行政机关说句话就通过了，还要有一定的规则。而且你现在中国是大量的公共投资，本身就是大量的税收可能收得太多了，要不然政府为什么花这么多钱，2008全球税负痛苦指数排名，我们排在前第五位，法国是第一位，至于大家怎么算的，你们自己上网查。
公共投资有一部分是必要的，但是基本上如果你集中投入很多钱的话，肯定要挤出私人投资。公共投资也就是私人不去投资的时候，你去投公共投资。如果私人还去消费，通过减税私人就能增加投资、扩大消费的话，你去公共投资就不合适，部分是你政府的自利行为。我们对补贴和税收的看法是，补贴要差，要过好几道手才能提供和管理补贴。对于控制补贴资金的人是有好处的，你设立了一个租金，大家可以来寻租，通过别人给好处费，请客吃饭贿赂，从中获得利益。减税的话很简单，谁少纳税了，就可以多投资，多消费。减税很重要。还有一个办法是消费券，尤其到年关对穷人更重要，它基本上不扭曲经济过程，你也可以捐款给穷人。但是消费券本身也有部分挤出原来计划的个人消费的可能性。不过总体上的挤出效应不会大。
冯兴元，日，万圣书园。
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金融衍生品市场宏观功效浅析金融研究论文
　　摘要:次贷危机引发人们对金融衍生品市场功效的更多思考。本文对容易被人忽视的金融衍生品的宏观功效展开分析和验证,以求对衍生品市场功效有更全面的认识。 　　关键词:金融衍生品 宏观功效 经济增长 　　 　　次贷危机爆发后,有人对金融衍生品市场功效产生了怀疑。通常大家认为,金融衍生品市场具有投机和价格发现功能,这是侧重于微观层面的功能解释,由于微观层面的功能具有独立性和特殊性,容易使人产生衍生品市场可有可无的感觉,使人对其功能产生怀疑。本文从宏观层面对金融衍生品市场功效进行分析,并对其与经济增长的相关性进行实证检验,以求对金融衍生品市场功效的认识更加全面。 　　 　　一、金融衍生品市场的宏观功效 　　 　　(一)资源配置功能。传统经济理论认为,价格机制是市场经济机制的核心,通过竞争形成价格信号配置资源。“看不见的手”能促使社会实现帕累托最优。但现实世界主要是外部性,信息不对称,公共物品造成的市场失灵。 　　通常所说的价格信号是指即期价格,在理性人追求利润最大化和信息不完全的情况下,经济会出现周期性的供求失衡。在“蛛网模型”机制 作用下,经过多次反复才会实现资源配置的优化。金融衍生品市场的价格发现机制在一定程度上可以克服这一缺陷。一方面,近似完全竞争市场的金融衍生品市场形成的价格接近于供求均衡价格,这一价格信号用于配置资源的效果要优于用即期信号,所以许多期货交易所成为大宗商品的定价中心。另一方面,金融衍生品价格是基础市场价格的预期。当基础市场的未来预期收益率高于社会平均资金收益率时,社会资金就会从低收益领域流向高收益领域。 　　(二)提高经济效率功能。1937年科斯在其《企业的性质》一文中提出降低交易成本是促进社会分工和提高经济效率的重要途径。交易成本,可以将其看作是经济制度的运行费用,主要包括信息费用、经济制度的费用及各种摩擦费用。衍生品市场发展有助于降低经济运行的社会交易成本。主要体现在以下方面:实现风险的优化配置,促使实体经济的风险向虚拟经济转移;完善市场体系,降低市场的信息不对称性,提高产品定价效率;推动金融深化,提高金融市场的运行效率。 　　(三)降低国家风险功能。国家风险包括国家政治风险和经济风险,而经济风险是其中最重要的风险。莫顿米勒认为,“发展中国家经济的风险系数较高,因而更需要衍生品市场来降低投资风险。”衍生品市场发展可以从多方面降低国家的经济风险。 　　首先,通过衍生品交易可以有效为国内外资本提供投资渠道,减缓资本流动对经济体系的冲击,更主要的是防止“羊群效应” 。其次,衍生品市场有助于使进出口企业对冲汇率波动造成的经营风险,防止国际收支中的经常项目出现大量逆差及其可能引发的连锁反应。再次,衍生品交易可以对外汇储备进行套期保值,增强对储备的调控能力。最后,衍生品市场交易可以使银行等金融机构能够对冲系统性风险,有助于增强金融体系的稳定性。 　　(四)引导社会资金功能。在促进资金融通和引导社会资金方面有两方面作用:一是有利于居民储蓄向投资转化。由于居民信息搜索能力和投资分析能力有限,发展投资基金等有利于居民通过机构投资者进行投资,发展衍生品市场能为机构投资者提供避险场所,因而可以推动居民储蓄向投资转化。二是为社会游资提供新的投资渠道。既可以推动一部分预防性货币需求转化为投资性货币需求,又能使不断增加的社会游资有了容身之处,并使其通过参与金融衍生品市场发挥更大的作用。 　　健康的衍生品市场发展在配置国民经济资源、降低经济运行成本、提高经济运行效率、引导社会投融资方面具有很强的提升功能,因此,衍生品市场的发展可以推动国民经济实现优化增长。 　　二、实证分析 　　 　　美国的衍生品市场发展最为成功,对其经济增长的促进作用也最大,本部分以美国为例,分析说明国民经济的发展离不开衍生品市场的发展与完善。 　　实证证明,美国经济增长(以GDP为代表)和其金融衍生品的增长有着密切的关系。利用格兰杰因果检验对对数变化后的GDP值和衍生品年成交量进行检验后,发现GDP的增长是衍生品年成交量增长的格兰杰成因。经对美国经济增长数据分析后认为,首先是经济增长需要且推动了衍生品市场的发展,反过来衍生品的增长又推动了经济的进一步增长。 　　1. 数据准备。选取美国自1977年至2007年的GDP数据和美国交易所交易衍生品的成交总量。并对GDP和衍生品成交量取自然对数以消除量纲的影响。 　　2.因果检验。为了清楚地表现出GDP和金融衍生品成交量之间关系,我们对两个变量进行了格兰杰因果检验。结果说明,GDP是成交量的格兰杰成因,GDP引起成交量变化的概率为98.5%,成交量引起GDP变化的概率为75.8%。结论证明GDP的增长需要有与之相匹配的衍生品成交量的增长。 　　3.回归关系。上述过程说明了GDP和衍生品之间关系密切,具体关系需要以回归拟合的方式来确认。通过最小二乘法加以检验。 　　回归方程式: 　　计量结果显示,其值为0.95,该值是衡量拟合程度的数值,最大为1,这一取值说明拟合较好。值为670,值越大说明拟合程度越好。方程通过检验。 　　 　　三、中国衍生品市场发展滞后 　　 　　按上式的标准,对与我国GDP相适应的衍生品交易量进行测算。2008年中国GDP为300670亿元人民币(约合44000亿美元)计算出的成交量大约为手,而实际成交量为手,相差近90倍。 　　 　　四、结论 　　 　　新的世界经济形势下,中国发挥着越来越重要的重用,中国金融市场也面临着难得的机遇。正确认识我国金融衍生品市场产生的环境,辩证地看待金融衍生品市场利弊,发展地看待中国金融衍生品市场的前景,抓住机遇,研究发展适应国民经济全局需要的中国衍生品市场显得十分必要。 　　 　　参考文献: 　　[1]曾康林,金融经济学,西南财经大学出版社,2002年. 　　[2]世界经济展望,国际货币基金组织,2008年. --博才网
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金融学是从分化出来的，研究、个人、与其他机构如何募集和投资的学科。传统的金融学研究领域大致有两个方向：宏观层面的运行理论和微观层面的公司投资理论。另见「」。
其主要研究分支包括：
(Money, Banking and Economics)
(International Finance)
(Public Finance)
(Investment)
(Corporate Finance)
(Financial Engineering)
（Financial Market）
(Financial Economics)
(Mathematical Finance)
 金融学是一個與相關的。你可以通过擴充其內容。
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