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来源：蜘蛛抓取(WebSpider) 时间：2014-10-23 09:43 标签： 大北农集团
大北农:关注公司销售、管理费用率变化,维持“买入”评级
申银万国证券
&&&&公司公布2013年三季报,净利润增速略低于预期。公司2013年前三季度实现营业收入111.43亿元,同比增长52.81%;实现净利润4.47亿元,同比增长3.29%,略低于我们此前6%的预测。实现EPS0.28元/股。公司预计2013年度实现净利润6.75至8.10亿元,同比增长0%至20%。&&&&公司业绩低于预期的原因主要包括以下四方面:1)原料上升导致毛利率下滑。&&&&豆粕采购价格三季度同比上涨15-18%,玉米采购价格同比上涨约10%,原料价格上涨导致公司三季度饲料业务毛利率下滑1个百分点(前三季度公司饲料业务毛利率下滑1.2个百分点)。由于2013年玉米丰产,加上进口大豆价格近期有所回落,未来6个月,玉米、豆粕价格有望下跌,公司成本压力预计会有好转;2)费用率居高不下。由于销售人员、经销商人数持续扩张,各类针对营销商、养殖户的品牌宣传、推广活动仍然较多,前三季度,公司销售、管理、财务费用率分别为9.49%、5.27%、0.02%,分别较去年同期增加0.64、0.01、0.34个百分点。7-9月,由于营销网络建设尚在进行,销售费用率并未出现明显下降,公司净利润率同比下降1.5个百分点(前三季度净利润率下降2.1个百分点),导致公司业绩略低于预期;3)三季度种子板块收到退款近3000万元;4)公司赊销增加,资产减值损失(坏账准备)同比增加约2000万元。&&&&饲料销量持续加速增长,品种结构趋于升级。公司前三季度饲料销量约260万吨,同比增长约52%,其中预混料约21万吨,教槽料、保育料、乳猪料、母猪料等前端料合计接近50万吨,同比增长60%。高毛利品种占比略有提升。&&&&关注公司后续费用率下降带来的业绩弹性,维持“买入”评级。我们认为,尽管公司销售人员、经销商人数仍在增加,但增幅开始放缓。此外,公司也不影响经营的情况下,尽力压缩会议费用。因此,销售、管理费用率下降的趋势是确立的,但速度仍有待观察。在公司维持收入高增长的情况下,费用率的压缩给公司带来较大的业绩弹性。假设公司13-15年实现饲料销量355/520/747万吨,则公司可实现销售收入156/229/336亿元;假设13-15年公司销售费用率分别为9.42%/9.35%/9.27%,则公司可实现净利润7.2/11.0/15.6亿元,对应EPS为0.45/0.69/0.97元(原预测为0.49/0.70/0.87元),复合增长率为32%。维持“买入”评级。
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