摘要 摘 要 在全球经济一体化进程不断推进的背景下，无论是国内或者国外的资本市 场，股票价格“暴涨暴跌”时有发生，尤其近些年股价崩盘事件的发生更加频繁。 股票“暴跌”严重扰乱了金融市场正常的运行秩序，造成投资者的资产缩水和情 绪恐慌，与此同时更是会对上市公司自身的发展构成重大威胁。股价崩盘是指公 司个股价格或者证券市场指数在无明显征兆和预期的情况下急剧下行的一种金 Jin Myers 2006 融现象。国外学者 和 （ ）代表性地提出 “信息隐藏假说”：当市 场信息透明度较低时，管理层掩盖负面消息的成本便会由此降低，管理层会出于 私人利益而封锁负面消息，在时间的催化下负面消息大量屯集，管理层窖藏负面 信息的能力有限，这些负面消息会由于管理层的无法遮掩而一并向市场倾泻，出 于恐慌投资者会集体抛售手中持有的大量股票，最终引发股价崩盘。面对日新月 异的互联网经济时代、复杂多变的全球经济形势以及与日俱增的激烈竞争，企业 想要在时代的洪流中拥有一席之地，必须结合多方因素规划出可持续发展的战略 决策。现有研究根据企业对外部市场变化反应的激进程度将企业战略划分为以下 三类：进攻型、分析型和防御型。进攻型战略对变化反应最为敏捷迅速，该类型 企业把重点放在技术革新、新产品研发和开拓新市场等方面。采用这种战略的企 业放弃原有传统的公司运营模式，这使得企业承受着巨大的风险。采用防御性战 略的这类企业，它们把注意力集中在现有的产品和市场上，希望通过提高产品质 量和提高生产率来不断缩减生产成本，从而守护好自己的市场份额。公司战略产 生的各项经营决策和财务政策的变化是否会影响公司的股票崩盘风险？内部控 制是现代公司治理重要的综合内部机制，有效的内部控制可以帮助公司的经营管 理在合法合规的框架下进行，全方位管控各种风险并提高企业决策的合理性。那 么高质量的内部控制又能否降低激进的公司战略所引发的股价崩盘风险呢？ 基于以上背景，我们将公司战略差异、内部控制和股价崩盘风险联系起来。 A 选取 年我国沪深 股上市公司的财务数据和交易数据为样本，按照既 定原则最终筛选出8200 个样本观测值，通过构建回归模型来分别考察公司战略 1 差异、内部控制与股价崩盘风险之间的关系。我们得出以下结论： （）在控制 其他条件下，公司战略差异与股价崩盘风险显著正相关，即公司战略越激进股价 发生崩盘的风险越高。本文又进一步对样本按照股权性质分为国有企业和非国有 企业样本，研究发现在非国有企业样本组中，公司战略与股价崩盘风险更加显著 2 正相关。 （）内部控制能够有效抑制公司战略差异对股价崩盘风险的影响。这 表示当公司采用激进的公司战略是，高质量的内部控制能够有效的缓解股价发生 崩盘风险的可能性。 关键词：公司战略差异；内部控制；股价崩盘风险 I 目录 目 录 第一章 绪论1 第一节 研究背景和意义 1 一、研究背景 1 二、研究意义 3 第二节 研究内容和研究方法4 一、研究内容4 二、研究方法 5 第三节 创新之处与不足 6 一、创新之处 6 二、不足之处 6 第二章 文献综述 7 第一节 公司战略差异的相关研究 7 一、公司战略差异的影响因素 7 二、公司战略差异度的经济后果 7 第二节 股价崩盘风险的相关研究8 一、股价崩盘风险的成因8 二、 股价崩盘风险的影响因素9 第三节 内部控制的相关研究 11 一、内部控制质量对会计信息质量的影响 1

第八章风险理论第一节风险的度量一风险与概率二期望值与方差三风险的决定因素第二节风险偏好与期望效用函数一期望效用函数二风险偏好三不同风险偏好者的效用函数四风险溢价第三节赌博市场分析一随机商品二预算约束三偏好与无差异曲线四均衡第四节保险市场分析一保险市场的基本原理二公平保险三非公平保险第五节股票市场的风险分析一股票市场概述二期望值方差效用函数三股票与货币的选择第六节资本资产定价模型一投资组合理论二资本资产定价模型三资本资产套利模型四股票资产组合管理与证券资产经营效果评价五证券组合资产经营成果评价习题

第八章 风险理论 1 第一节 风险的度量 2 一、风险与概率 2 二、期望值与方差 3 三、风险的决定因素 4 第二节 风险偏好与期望效用函数 5 一、期望效用函数 5 二、风险偏好 6 三、不同风险偏好者的效用函数 7 四、风险溢价 11 第三节 赌博市场分析 12 一、随机商品 12 二、预算约束 13 三、偏好与无差异曲线 15 四、均衡 19 第四节 保险市场分析 23 一、保险市场的基本原理 23 二、公平保险 24 三、非公平保险 27 第五节 股票市场的风险分析 33 一、股票市场概述 33 二、期望值(方差效用函数 34 三、股票与货币的选择 35 第六节 资本资产定价模型 39 一、投资组合理论 39 二. 资本资产定价模型（CAPM，Capital Assets Pricing Model） 42 三、资本资产套利模型(APT) 47 四、股票资产组合管理与证券资产经营效果评价 49 五、证券组合资产经营成果评价 50 习 题 51 第八章 风险理论 微观经济主体的决策受许多因素的影响和制约，既有在决策前为经济主体所认识到并加以重点考虑的因素，如消费者消费决策中的收入，商品的价格，生产者在生产中的投入和要素的价格等，也有在决策前未被经济主体认识到或仅考虑到有一定可能性的因素，如消费者买到假冒伪劣产品的可能性，生产者生产的产品质量不过关等等。 可见，任何经济决策都是在对确定性因素和不确定因素综合权衡的基础上作出的，任何决策都存在后果的不确定性以及由此带来的风险性。比如，你到商店去买东西，你必须对你面临的确定性因素如腰包里的货币和商品的市场标价作出权衡，这是对确定性因素的考虑，通常具有百分之百的把握，你还必须对一些不确定性因素如商品的假冒伪劣的可能性有多大等作出判断，这是对不确定性因素的考虑。只有在权衡尽可能多的因素后，你才可以做出决策。经济生活中的不确定因素造成了决策的风险性。 这些表明，由于经济生活中存在着大量的不确定性因素，经济主体的决策所产生的后果既不可能肯定，也不可能唯一。换言之，经济主体的决策只能是唯一的，但决策所产生的后果却可能是多个，既可能有利于经济主体，比预计得还好；也可能不利于经济主体，比预计得还坏得多，当然，也可能和预计得正好吻合。通常，经济主体在决策时，只能预见自己的决策行为会带来哪几种可能的后果，唯一肯定的结果很少存在：现实世界是一个疯狂的世界，什么事情都可能发生。 在前面的章节中，我们实际上暗含了这样的假定：经济主体的决策是在完全确定条件下的决策，因此既不存在不确定性，也不存在由此产生的风险。在本章，我们将对不确定性及由此产生的风险问题进行讨论。 第一节 风险的度量 一、风险与概率 1. 风险 在本书中，我们给出如下的风险定义： 定义11－1：在一定条件下进行决策时，经济主体受到损失的可能性及由此产生的损失的大小称为经济主体面临的风险（Risk）。 这一定义说明：经济主体面临的风险既包括受到损失的可能性，也包括这种可能性发生后产生的损失额的大小，风险与两者都是正相关，即受到损失的可能性越大，这种可能性发生后产生的损失额越大，风险就越大。上述任何一方面都无法单独决定风险的大小，例如，做出一次经济决策时，有近于百分之百的可能性损失1分钱，这时风险不能算作很大；同样，做出一项经济决策时，某种结果发生的损失额巨大，但这种结果发生的可能性极小，这时也不能说风险很大。 风险具有两个特点：其一，广泛性，即风险广泛存在于现实的经济生活和社会生活中。换句话说，在现实生活中，没有哪个人、哪个企业、哪个决策不面临着大大小小的风险，因为现实生活中存在着大量的不确定性。其二，可预见性和不可预见性的统一。可预见性是指人们往往能够预见某种后果会发生，例如，人固有一死，不可预见性是指人们往往又不能够预见某种后果何时发生，以什么方式发生以及发生后的影响有多大。例如，人何时死亡，以什么方式死亡以及死亡的后果有多大等等。 风险产生的原因主要是不确定性，即现实经济生活中存在着大量的出乎人们意料的可能性，而不确定性产生的根本原因又在于信息的不完备，即人们总是不可能完全知道影响经济决策的所有变量及每个变量的重要程度，更不能准确知道事物发展的方向和程度等。在理想情况下，当信息完备时，人们能够知道一切想要知道的信息，不确定性就随之消失，风险也因此不复存在。 风险的作用在于影响经济主体的决策和行为方式，在有风险和没有风险的情况下，经济主体的决策和行为方式是不一样的，这也使得经济主体的决策和行为方式多样化。与此同时，风险的存在又使现实世界充满刺激和魅力，现实生活中的喜怒哀乐和变幻无常无一不是风险所致，如果没有风险，一切都是预见而又既定的，人生必定索然无味。 2. 概率 经济主体作出决策后，可能发生的后果是多样的。概率(

企业行为分析-北大未名BBS

第八章 风险理论 1 第一节 风险的度量 2 一、风险与概率 2 二、期望值与方差 3 三、风险的决定因素 4 第二节 风险偏好与期望效用函数 5 一、期望效用函数 5 二、风险偏好 6 三、不同风险偏好者的效用函数 7 四、风险溢价 11 第三节 赌博市场分析 12 一、随机商品 12 二、预算约束 13 三、偏好与无差异曲线 15 四、均衡 19 第四节 保险市场分析 23 一、保险市场的基本原理 23 二、公平保险 24 三、非公平保险 27 第五节 股票市场的风险分析 33 一、股票市场概述 33 二、期望值(方差效用函数 34 三、股票与货币的选择 35 第六节 资本资产定价模型 39 一、投资组合理论 39 二. 资本资产定价模型（CAPM，Capital Assets Pricing Model） 42 三、资本资产套利模型(APT) 47 四、股票资产组合管理与证券资产经营效果评价 49 五、证券组合资产经营成果评价 50 习 题 51 第八章 风险理论 微观经济主体的决策受许多因素的影响和制约，既有在决策前为经济主体所认识到并加以重点考虑的因素，如消费者消费决策中的收入，商品的价格，生产者在生产中的投入和要素的价格等，也有在决策前未被经济主体认识到或仅考虑到有一定可能性的因素，如消费者买到假冒伪劣产品的可能性，生产者生产的产品质量不过关等等。 可见，任何经济决策都是在对确定性因素和不确定因素综合权衡的基础上作出的，任何决策都存在后果的不确定性以及由此带来的风险性。比如，你到商店去买东西，你必须对你面临的确定性因素如腰包里的货币和商品的市场标价作出权衡，这是对确定性因素的考虑，通常具有百分之百的把握，你还必须对一些不确定性因素如商品的假冒伪劣的可能性有多大等作出判断，这是对不确定性因素的考虑。只有在权衡尽可能多的因素后，你才可以做出决策。经济生活中的不确定因素造成了决策的风险性。 这些表明，由于经济生活中存在着大量的不确定性因素，经济主体的决策所产生的后果既不可能肯定，也不可能唯一。换言之，经济主体的决策只能是唯一的，但决策所产生的后果却可能是多个，既可能有利于经济主体，比预计得还好；也可能不利于经济主体，比预计得还坏得多，当然，也可能和预计得正好吻合。通常，经济主体在决策时，只能预见自己的决策行为会带来哪几种可能的后果，唯一肯定的结果很少存在：现实世界是一个疯狂的世界，什么事情都可能发生。 在前面的章节中，我们实际上暗含了这样的假定：经济主体的决策是在完全确定条件下的决策，因此既不存在不确定性，也不存在由此产生的风险。在本章，我们将对不确定性及由此产生的风险问题进行讨论。 第一节 风险的度量 一、风险与概率 1. 风险 在本书中，我们给出如下的风险定义： 定义11－1：在一定条件下进行决策时，经济主体受到损失的可能性及由此产生的损失的大小称为经济主体面临的风险（Risk）。 这一定义说明：经济主体面临的风险既包括受到损失的可能性，也包括这种可能性发生后产生的损失额的大小，风险与两者都是正相关，即受到损失的可能性越大，这种可能性发生后产生的损失额越大，风险就越大。上述任何一方面都无法单独决定风险的大小，例如，做出一次经济决策时，有近于百分之百的可能性损失1分钱，这时风险不能算作很大；同样，做出一项经济决策时，某种结果发生的损失额巨大，但这种结果发生的可能性极小，这时也不能说风险很大。 风险具有两个特点：其一，广泛性，即风险广泛存在于现实的经济生活和社会生活中。换句话说，在现实生活中，没有哪个人、哪个企业、哪个决策不面临着大大小小的风险，因为现实生活中存在着大量的不确定性。其二，可预见性和不可预见性的统一。可预见性是指人们往往能够预见某种后果会发生，例如，人固有一死，不可预见性是指人们往往又不能够预见某种后果何时发生，以什么方式发生以及发生后的影响有多大。例如，人何时死亡，以什么方式死亡以及死亡的后果有多大等等。 风险产生的原因主要是不确定性，即现实经济生活中存在着大量的出乎人们意料的可能性，而不确定性产生的根本原因又在于信息的不完备，即人们总是不可能完全知道影响经济决策的所有变量及每个变量的重要程度，更不能准确知道事物发展的方向和程度等。在理想情况下，当信息完备时，人们能够知道一切想要知道的信息，不确定性就随之消失，风险也因此不复存在。 风险的作用在于影响经济主体的决策和行为方式，在有风险和没有风险的情况下，经济主体的决策和行为方式是不一样的，这也使得经济主体的决策和行为方式多样化。与此同时，风险的存在又使现实世界充满刺激和魅力，现实生活中的喜怒哀乐和变幻无常无一不是风险所致，如果没有风险，一切都是预见而又既定的，人生必定索然无味。 2. 概率 经济主体作出决策后，可能发生的后果是多样的。概率(