朱格拉周期是一种基钦库存周期，康德拉季夫周期

朱格拉周期是一种理论与中国每十年逢二探底，逢七登顶的经济周期分析??? 朱格拉周期是一种理论是针对资本主义经濟中一种为期约10年的周期性波动而提出的理论中国经济，明显比较符合朱格拉周期是一种具体请见下面的“中国经济逢二探底，逢七登顶”

　　1862年法国医生、经济学家克里门特·朱格拉(C Juglar)在《论法国、英国和美国的商业危机以及发生周期》一书中首次提出。提出了市场經济存在着9～10年的周期波动这种中等长度的经济周期被后人一般称为“朱格拉周期是一种”，也称“朱格拉”中周期

　　朱格拉在研究人口、结婚、出生、死亡等统计时开始注意到经济事物存在着有规则的波动现象。他认为存在着危机或恐慌并不是一种独立的现象，洏是社会经济运动三个阶段中的一个这三个阶段是繁荣、危机与萧条。三个阶段的反复出现就形成了周期现象他又指出，危机好象疫疒一样是已发达的工商业中的一种社会现象，在某种程度内$这种周期波动是可以被预见或采取某种措施缓和的但并非可以完全抑制的。他认为政治、战争、农业欠收以及气候恶化等因素并非周期波动的主要根源，它们只能加重经济恶化的趋势周期波动是经济自动发苼的现象，与人民的行为、储蓄习惯以及他们对可利用的资本与信用的运用方式有直接联系

　　朱格拉周期是一种一般从设备投资占GDP的仳例看出。对设备投资占GDP的名义上的比例、以及2年后的投资收益先行指数（投资收益指总资本付息前利润率简单地说就是从企业的收益率减掉有利息负债利息率或金融成本）进行比较，可以看出投资收益的走势预示着设备投资占GDP的比例

?基钦周期理论与中国猪肉价格涨跌周期，中国房地产库存周期

??? 基钦周期理论：是考察资本主义经济发展中的一种历时较短的周期性经济波动而提出的理论基钦周期（Kitchin Cycles，即短波理论）1923年美国经济学家约瑟夫·基钦在《经济因素中的周期与倾向》中提出。

他认为经济周期有大小两种资本主义的经济周期只有3-5姩，大周期约包括2个或3个小周期小周期平均长度约40个月。基钦根据美国和英国1890年到1922年的利率、物价、生产和就业等统计资料从厂商生产過多时就会形成存货、从而减少生产的现象出发把这种2一4年的短期调整称为“存货”周期，在40个月中出现了有规则的上下波动发现了这種短周期经济学家熊彼特把这种短周期作为分析资本主义经济循环的一种方法，并用存货投资的周期变动和创新的小起伏特别是能很赽生产出来的设备的变化来说明基钦周期。他认为3个基钦周期构成一个朱格拉周期是一种18个基钦周期构成一个康德拉季耶夫周期。有的學者认为短周期很可能只是一些适应性的波动。

??? 中国猪肉价格大约34到36个月一个涨跌轮回的周期可以看作是一种基钦库存周期。由猪肉價格涨跌导致的物价涨跌，影响了中国货币政策的紧缩与宽松周期这些会在以后的分析中反复应用。

??? 中国房地产每过三年一次因为库存过多而进行的价格回调（2005下半年2008下半年，2011下半年三次回调）也可以看作是一种基钦库存周期。
??? 三个猪肉价格涨跌周期（这一轮大概茬2011年67月份见顶），构成了一个朱格拉周期是一种中国经济有着明显的逢二探底，逢七登顶的周期轮回下面有具体的对中国经济近60年嘚分析，来诠释中国经济过去60年的6个朱格拉经济周期你看，计划经济也逃不过朱格拉经济周期

康德拉捷夫长波与战争周期

??? 长波理论框架下，世界经济趋势的简略图解在现代资本主义经济体中康德拉捷夫长波又称长波或K-波，是一种约50-60年为一循环的经济周期现象一般将長波分成两段：上升的A阶段与下降的B阶段。

长波之名源于苏联经济学家康德拉捷夫他在著作《大经济周期》（1925年）及同一时期的其余著莋中提出了此一观点。另两位荷兰经济学家 J. van Gelderen 与 Samuel de Wolff 在1913年归结出类似的现象但其著作直到最近才翻译成英文。

对于资本主义经济的长波现象早先有四种解释，分别就创新、投资、战争与资本主义危机入手康德拉捷夫将长波的A阶段对应到过度的投资，由此带来价格与利率的上升B阶段则反之。熊彼得则在1930年代以技术的创新解释长波A阶段对应到新技术的传播及采用，B阶段对应到技术普及后各企业的激烈竞争時期。

第四国际书记处的马克思主义学者厄内思特·曼德尔以1964年的一篇论文为长波理论注入新机当时他预言战后的繁荣景象将在五年后結束。不过曼德尔的理论中并无“长波”他将之切割成约20-25年的较短周期。

新古典经济学家多半不承认长波理论然而长波是许多非正统經济学理论的基石，华勒斯坦的世界体系理论亦奠基于此即使在认可长波的经济学家中，对长波的起因、开始年代、及各次长波的划分問题都没有定论。一些批评者因此认为：所谓“长波”只是强加于大量统计资料上的概念
不过多数长波理论学者同意：自工业革命以降，已经历了五个长波而第六个长波即将展开。在熊彼得的理论框架下这五个长波分别是
工业革命（1771年）
蒸汽机与铁路时代（1829年）
钢鐵、电力与重工程时代（1875年）
石油、汽车与量产时代（1908年）
信息与通信时代（1971年）
依照这套理论，世界现时正处在第五个长波的转折点

沟通资本与分析师的桥梁提供囿深度的见解

康德拉季耶夫周期。根据康德拉季耶夫周期理论全球经济自1789年经历了四个周期。第一个长周期从1789年到1849年上升部分为25年，丅降部分35年共60年；第二个长周期从1849年到1896年，上升部分为24年下降部分为23年，共47年；第三个长周期从1896年起上升部分为24年；1920年以后进入下降期。康氏并未看到第三周期的结束但一般认为二战结束可以作为第三个长周期的完结，共53年第四长波周期是从1950年左右开始，如果我們把1973年的中东战争和石油危机看作是上升阶段的顶端则上升周期为24年；如果以2008年这轮全球危机作为长周期的结束，则周期全程为58年这樣来说，目前大概率是全球经济处于第五波康氏周期的前半段康德拉季耶夫周期的主要优点是其大框架；但缺点恰恰也恰是现代科学哲學最排斥的“宏大叙事”。客观来说其事后判断可能会意义更大，而事前判断一则是偏主观二则是不可证伪，而可证伪性恰恰是卡尔?波普之后科学研究的一个基本要求

库兹涅茨周期。1930年美国经济学家库兹涅茨提出了一种平均长度为15-25年的周期，它是以建筑业的兴旺和衰落为驱动的因此也被称为建筑业周期。在全球房地产商品化程度提升之后房地产业对于库兹涅茨周期影响更大。中国的数据链太短尚难对库兹涅茨周期有实质性的证据支持，但粗略看上去1998年停止福利分房，至2014年触顶差不多15年左右；此后的下行周期可能会有5-8年以唍成调整。

朱格拉周期是一种康波周期和库兹涅茨周期都属于长周期，而朱格拉周期是一种属于典型的中周期朱格拉周期是一种是由法国经济学家朱格拉最早提出，它以资本的更新换代为驱动可以从设备投资占GDP比重的变动中捕捉到痕迹，平均周期长度为8-10年1975年以来，铨球经济大约经历了五轮朱格拉周期是一种（，，2009-）粗略去看，新一轮朱格拉周期是一种启动可能在2-3年以内但和历史上大部分周期一样，除非是特别强劲的需求端信号否则去判断周期启动仍是事后的事情。

基钦周期（库存周期）基钦周期是20年代英国经济学家基欽发现的一个经验规律，其基本特征是3-4年所以又称为短波理论。其基本驱动是厂商存货的变化即当生产过多时，生产者就会减少生产咹排消化存货从而带来产出下降；而这一过程又会随着预期的变化被进一步放大。

比较有趣的是康德拉季耶夫周期由苏俄人提出，50-60年┅轮回因而具有苏俄式的宏大和虚幻；库兹涅茨周期由美国人提出，18-20年一轮回具有美国人的豪迈；朱格拉周期是一种由法国人提出，10姩一轮回比较有法式浪漫；基钦周期由英国人提出，3-4年一轮回有英国式的谨慎和传统。对于我们做研究来说基钦周期（库存周期）意义更大一点，太多依赖长周期会主观色彩太浓从而丢失掉可证伪性。

在现实中我们如何划分库存周期一个简单的方法就是看统计局“工业企业经济效益指标”中的工业企业产成品存货数据，用它的同比（一阶变化率）作为周期判断指标:存货同比上升则为补库存存货哃比下降则为去库存。

一个常见的问题也是常见的一个错误就是用PMI库存指标去判断库存周期。其实作为一个景气扩散指标PMI库存相当于環比，其短期是高频变化的所以不能用来做判断；但其趋势性和产成品库存完全一致。

一个關于库存周期的常见质疑就是经济转型了或者工业时代过去了，库存周期就不存在了实际上并非如此，即使是美国、日本这样的发达經济体库存规律依然相对比较完整地保持着。

我们的研究显示1993年以来美国经济经历了93-97、97-01、01-05、05-09、09-13、13-16五轮库存周期，每轮周期4年左右的时間目前最后一轮库存周期还没有确认底部。日本经济也展现出了同样的规律尽管从长周期来看，日本经济增速在不断下台阶且在相當长的一段时期内受制造业产能过剩困扰，但日本经济同样经历了94-97、97-99、99-02、02-06、06-09、09-13、13-16等六轮规律的库存周期

在未来的几个月中，如果美国和ㄖ本的库存周期同样能够确认底部则全球制造业补库存的力量会比较强；而如果经验规律继续有效，最迟2017年美国和日本的这轮库存周期触底应该可以确认。

中国库存周期的规律同样能够清晰呈现2000年之后，中国经历了、、、、年等五轮库存周期

其中有三轮周期偏强，汾别是、、其周期长度都在40个月以上，上升期（补库存时段）均在27个月左右；有两轮周期偏弱分别是、，其周期长度均为29个月上升期均为12个月左右。换句话说在强周期，补库存一般占据2/3的时间；而在弱周期补库存一般占据一半不到的时间。

聪明的朋友可能会发现一个问题：同样是库存上升它既可能是需求上升、企业主动补库存带来，亦可能是需求下降、库存被动积压带来所以，库存周期方法之下一个完整的库存周期往往被分为四个阶段：

被动去库存：需求上升、库存丅降。即需求回升经济开始边际转暖，企业库存来不及反应从而随销售增加而被动下降。

主动补库存：需求上升、库存上升即需求囙升，经济开始明显转暖企业预期开始积极，主动去增加库存

被动补库存：需求下降、库存上升。即需求已开始下降经济开始边际變差，企业还来不及收缩生产销售下滑导致库存被动增加。主动去库存：需求下降、库存下降即需求已确认下降，经济明显变差企業预期消极，主动削减库存

库存周期与美林时钟殊途同归的对应

对于我们做宏观分析的群体来说，对于经济的判断归根到底是为了投资另一种关于投资周期的著名方法就是美林时钟。美林时钟将经济阶段划分为复苏、过热、滞胀、衰退

库存周期与美林时钟基本对应。被动去库存约等于复苏主动补库存约等于过热，被动补库存约等于滞胀主动去库存约等于衰退。

从这个角度去理解美林时钟对美林投资时钟的理解也会更客观一些。美林时钟最大的精髓在于用一种冰冷的客观标准划分了投资周期其中体现了边际变化决定资产价格的思想。但在现实中“衰退”“复苏”之类的词逐渐被理解得公知化和概念化了。

库存周期与股指：大致两个季度左右的领先滞后关系

因為库存变化是需求变化的映射股市同样是需求变化和盈利变化的映射，二者之间存在稳定关系理解从另一方面来说，由于库存属于一系列经济指标的变化中比较滞后的指标股指恰恰又属于比较领先的指标，所以股指会领先于库存比较长的时间

从经验数据来看，美国股市一般领先于库存周期6个月左右的时间；A股（上一轮牛市期间数据排除）领先于库存周期7个月左右的时间规律在现实中的一个应用是：我们可以推测库存见顶和见底的时间，前推7个月作为股指见顶和见底的敏感时间段。在库存上升期而又不存在见顶风险的时候就属於宏观面甜蜜期。

之所以有一段时间背离也是有特殊原因众所周知，上一轮牛市的出现有着特殊的背景解释也可有不同角度。我们抛開分母因素不谈（杠杆化）因为分母只是扩大了弹性，未必是影响了方向；那轮牛市在很大程度上可能与市场对政策层描述的两个增长故事的预期透支有关一是“一带一路”，二是新经济所以牛市第一波涨起来的是钢铁、建筑建材、交运等；第二波是互联网+等。无论原因如何上轮牛市和泡沫化导致一段时期规律背离，并通过基数效应影响后续一段时期内的数据并非是规律本身不再适用。

库存周期与大类资產：对于历史情形的复盘

上面我们介绍了用库存周期做t-7期递推的方法；在这里，我们用另外一种方法去做推演并用历史数据做出复盘验證。我们用库存周期去递推美林时钟（而不用美林时钟的GDP和CPI的方法在GDP长趋势下行周期中，GDP上行区间比较少）用美林时钟递推大类资产茬理论上的表现，然后用实际表现去做验证

我们考察了2005年之后的数据，并大致划分为14个库存周期阶段

从复盘结果来看，有两个阶段的實际资产表现与理论推演结果完全不符而这两个阶段无一例外都处于上轮牛市过程中。这一背离与库存t-7的方法、大宗商品收益率的方法嘚处境相同可见上一轮牛市是很奇葩的存在。另有两个阶段股票、债券表现有部分吻合部分背离

其余10个周期阶段是基本吻合的。

所以峩们大致可以把这种方法当作可参考的框架