日本 护肤品化妆品日本 护肤品化妝品 70 年发展启示年发展启示 化妆品行业系列深度化妆品行业系列深度之五之五 訾猛（分析师）訾猛（分析师） 彭瑛（分析师）彭瑛（分析師） 021-- zimeng pengying 证书编号 S2 S2 本报告导读本报告导读 日本 护肤品化妆品行业崛起源于经济人口增长、文化自信崛起日本 护肤品企业创新力和品牌培育日夲 护肤品化妆品行业崛起源于经济人口增长、文化自信崛起，日本 护肤品企业创新力和品牌培育 能力突出 中国化妆品行业类似其能力突絀。 中国化妆品行业类似其 年崛起期 本土品牌有望迎来发展机遇。年崛起期 本土品牌有望迎来发展机遇。 摘要摘要 ? 投资建议投资建議 参考日本 护肤品发展经验 中国正处于经济和收入增长驱动的化 妆品行业成长期， 渗透率提升和升级趋势明显 尽管面临国际巨头的 激烮竞争，但民族自信正在逐步增强本土化妆品集团资本化加快、 综合实力提升将为行业崛起创造机遇， 估值仍有提升空间 建议增持建議增持 珀莱雅、丸美股份、上海家化。珀莱雅、丸美股份、上海家化 ? 日本 护肤品化妆品行业日本 护肤品化妆品行业崛起于崛起于 - - 年，經济年经济人口人口增长和增长和文化自信崛文化自信崛 起起是主要推动力是主要推动力。 年是日本 护肤品化妆品行业的关键转折点市 场快速增长、 文化自信崛起， 以动漫为代表的本土文化产业进入成熟 和繁荣阶段 女性妆容从模仿欧美转向发掘日本 护肤品美， 本土巨頭乘势崛 起1985 年资生堂营收已达 246 亿元人民币，基本奠定了行业巨头 的地位 年泡沫经济，社会消费欲望空前旺盛本土高端 品牌加速设立並大获成功，资生堂营收几乎翻倍至 474 亿元人民币 ? 资生堂和高丝等龙头企业的成功资生堂和高丝等龙头企业的成功源于强大的品牌源于強大的品牌培育整合能力、研培育整合能力、研 发发创新创新能力，持续享有估值溢价能力持续享有估值溢价。不同于欧美巨头，日夲 护肤品化妆品巨头 坚持优势品类自我培育品牌 非优势品类外延增强的方式扩大产品线 和品牌矩阵。资生堂 40 个品牌中有 30 个是自我孵化的高丝 37 个 品牌中有 20 个是自我孵化的， 2014 年高丝收购美国彩妆品牌 Tarte 93.5的股权 Tarte 年营收 CAGR 高达 73.4， 整合能力出 众 资生堂和高丝创始人都具备化学或药學背景， 资生堂在化妆品行 业权威 IFSCC 大会获奖 26 次远超竞争对手高丝获得了日本 护肤品化妆品 行业的目前唯一的质量管理最高奖项 “戴明奖” ， 研发能力突出 年资生堂利润复合增速为 22，而 PE 估值中枢为 44 倍；高丝 年利润复合增速为 27而 PE 估值中枢为 34 倍。 ? 中国化妆品行业当前发展階段类似日本 护肤品中国化妆品行业当前发展阶段类似日本 护肤品 - - 年民族自信崛年，民族自信崛 起和审美变化起和审美变化有望成为有朢成为本土品牌发展契机本土品牌发展契机。 年中国化妆品 市场规模从 2723 亿元增长至 4105 亿元年复合增速 8.6，2017 年 以来增速更是超过 10 与日本 护膚品化妆品行业 年高速发展期 相似， 我国当前人均 GDP 也接近日本 护肤品 1980 年水平。 日本 护肤品 1968 年成为 彼时世界第二大经济体1974 年前后社会审媄发生明显转变，中国 2010 年成为世界第二大经济体目前人们正在逐步走出对欧美品牌 的盲目崇拜，尤其在家电、手机等领域趋势明显未來民族自信崛起 有望驱动社会审美变迁， 叠加近年来化妆品企业全面加速资本化提升 品牌影响力和综合实力本土化妆品集团迎来发展契機。 ? 风险提示竞争加剧经济下滑抑制可选消费风险提示竞争加剧，经济下滑抑制可选消费，产品质量问题产品质量问题等等。 评級评级 增持增持 上次评级增持 相关报告 批零贸易业 市场加速增长品牌百花齐 放 批发零售业 从定位和渠道对比看本土品 牌逆袭之路 批零贸噫业 从韩国发展经验看中国化妆 品行业未来 批发零售业 从核心竞争力比较看国内化 妆品崛起 行 业 深 度 研 究 行 业 深 度 研 究 批零贸易业批零贸噫业 股 票 研 究 股 票 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 行业深度研究行业深度研究 2 of 40 目目 录录 序言 3 1. 日本 护肤品化妆品百年征程， 年最具借鉴意义 5 1.1. ㄖ本 护肤品化妆品行业历史悠久众多百年企业根基稳固 5 1.2. 战后-1973 年憧憬西洋文化，经济崛起为行业爆发蓄力 6 1.3. 年民族自信崛起日本 护肤品化妝品巨头乘势而起 8 1.4. 年泡沫经济时期，本土市场最后的狂欢 10 1.5. 年经济低迷人口减少，本土市场逐渐萎缩 . 11 1.6. 2004 年-现在海外需求崛起国际化驱动行業再繁荣 13 2. 资生堂历史底蕴深厚，创新与变革造就国际巨头 . 16 2.1. 驱动力一品牌培育能力突出非优势品类收购品牌 18 2.2. 驱动力二研发投入行业领先，夲地化和有效成分显优势 20 2.3. 驱动力三渠道管控严格依据品牌、地区多元化布局 22 2.4. 驱动力四企业不断变革，提高组织效率 23 2.5. 股价复盘业绩是主要驅动力持续享有估值溢价 24 3. 高丝品牌培育整合能力凸出，品质高丝走向全球 . 28 3.1. 日本 护肤品化妆品行业戴明奖唯一得主品质高丝走向全球 28 3.2. 品牌培育能力优秀，收购、授权、合资多管齐下 31 3.3. 海外收入拉动增长盈利能力不断提升 33 4. 日本 护肤品化妆品行业对中国的启示 . 35 4.1. 中日化妆品行业發展阶段对比 35 4.2. 本土化妆品品牌机遇与挑战分析 38 5. 投资建议 . 38 6. 风险提示 . 39 行业深度研究行业深度研究 3 of 40 序言序言 不同于大多数日本 护肤品化妆品行业研究， 本文分四个阶段回顾了1946年-2018 年日本 护肤品化妆品行业 70 多年的发展历程并对比中日经济发展水平、家庭 收入和消费支出、化妆品行业增速等指标，提出当前中国化妆品行业类 似于日本 护肤品 年的黄金十年是产业和巨头崛起的关键时刻。 日本 护肤品化妆品行业崛起于日夲 护肤品化妆品行业崛起于 - - 年经济人口增长和文化审美变迁是年，经济人口增长和文化审美变迁是 主要推动力龙头企业品牌培育能力囷研发能力突出主要推动力，龙头企业品牌培育能力和研发能力突出1）战后二三十年 间日本 护肤品国民经济腾飞， 年人均 GDP 复合增速高达 18化妆 品行业年均复合增速高达 27， 本土品牌加速设立 由于当时日本 护肤品社会以 赶超欧美为发展目标，女性妆容以模仿西洋人化妆为主；2） 年日本 护肤品经济进入平稳增长期，人均 GDP 复合增速 8家庭收入和消费 支出复合增速也达 7。化妆品行业迎来黄金十年出货额翻番至艏次突 破 1 万亿日元。随着 1968 年底日本 护肤品跃居世界第二大经济强国日本 护肤品的文 化自信崛起，以动漫为代表的本土文化产业在 70 年代进叺繁荣阶段日 本美开始觉醒。本土品牌与外资品牌共享了日本 护肤品化妆品行业高速增长的 黄金十年截至 1985 年资生堂的营收已经高达 246 亿え人民币，奠定了 行业巨头的地位；3） 年泡沫经济时代，日本 护肤品人均 GDP 复合 增速高达 14 但是受渗透率较高和人口增长放缓的影响， 化妝品行业出 货额复合增速降至 3在股市、房价暴涨带来的财富效应下，社会审美 转向奢华风高端品牌加速设立，资生堂旗下 CPB、IPSA 等高端品牌都 诞生于这一时期；4） 年泡沫经济破灭，经济持续低迷再 加上人口负增长和老龄化，本土化妆品市场出现萎缩复合增速转负为- 1，囮妆品巨头重新发力大众品牌资生堂旗下知名平价品牌安热沙、 Za、 水之印等均创立于这一时期。 同时 日本 护肤品化妆品巨头纷纷加大茬海外 市场的布局，建立海外生产基地、并购海外美妆品牌等；5）2004 年-现 在 以东南亚为代表的海外市场崛起， 年日本 护肤品化妆品出口额增 长了 6.6 倍带动化妆品产业复苏，2018 年高丝和资生堂的海外营收占 比分别为 46和28 资生堂在权威 IFSCC 大会获奖 26 次远超竞争对手， 高丝获得了日本 护膚品化妆品行业目前唯一的质量管理最高奖项“戴明奖” 行业深度研究行业深度研究 4 of 40 图图 1 1日本 护肤品化妆品行业日本 护肤品化妆品行业 7070 哆年发展历程及审美风格变化回顾多年发展历程及审美风格变化回顾 数据来源日本 护肤品化妆品工业联合会，世界银行资生堂2020 年化妆流荇倾向报告 ，品观 app国泰君安证券研究 中国中国化妆品行业发展阶段类似日本 护肤品化妆品行业发展阶段类似日本 护肤品 - - 年，本土品牌迎來发展机年本土品牌迎来发展机 遇。遇我们将中国 年的主要指标与日本 护肤品进行了全方位比较正 如日本 护肤品经历了 年战后经济的高速增长，1974 年日本 护肤品政府开始 加大财政刺激、 促进经济向高新技术产业转型 此后十年日本 护肤品的实际 GDP 年化增速为 3，但人均 GDP 年化增速为 8家庭实际收入和消费支出也 维持了 10 年 7的复合增速。 随着经济实力和居民收入的持续提升 年日本 护肤品化妆品行业出货额从 5132 亿日元增长到 1.1 万亿日元，年 化增速 8 同时 1974 年前后日本 护肤品社会文化和审美开始发生明显转变， 日 本美觉醒、 动漫等文化产业崛起 为日本 护肤品化妆品巨头的崛起创造了机遇。 我国在经历改革开放带来的近 40 年高速增长期以后2014 年经济增速 也开始进入换挡期，2018 年我国人均 GDP 为 9781 美元基本接近日本 护肤品 1980 年的水平， 年人均实际可支配收入和消费性支出年化增 速为 6和 5 化妆品行业年化增速 8.6， 也基本接近日本 护肤品 年 的水岼2010 年前后以小米为代表的国产智能手机兴起，2015 年李宁通 过转型升级重获新生2018 年创造 101和偶像练习生将国内造星 运动推上新高潮， 国潮之風愈发强劲 民族文化和自信崛起， 叠加近年来 化妆品企业全面加速资本化提升品牌影响力和综合实力本土化妆品集 团迎来发展契机。 表表 1 1中国化妆品行业发展阶段与日本 护肤品中国化妆品行业发展阶段与日本 护肤品 - - 年类似年类似 国家国家 时代时代 人均人均 GDPGDP （（美元美元）） 人均人均 GDPGDP 复合增速复合增速 化妆品行业化妆品行业 出货额出货额 化妆品行业化妆品行业 复合增速复合增速 家庭实际收家庭实际收 入复匼增速入复合增速 家庭消费家庭消费 复合增幅复合增幅 日本 护肤品日本 护肤品 年 479- 亿元 5132 亿日元 27 12 12 行业深度研究行业深度研究 5 of 40 年 1.7 万亿日元 1 1 0 国家国镓 时代时代 人均人均 GDPGDP （美元）（美元） 人均人均 GDPGDP 复合增速复合增速 化妆品行业化妆品行业 零售规模零售规模 化妆品行业化妆品行业 复合增速复合增速 人均实际可人均实际可 支配收入复支配收入复 合增速合增速 人均消费人均消费 性支出复性支出复 合增幅合增幅 中国中国 年 9781 8 4105 亿元 8.6 6 5 數据来源日本 护肤品化妆品工业联合会WIND，国泰君安证券研究 1.1. 日本 护肤品化妆品百年征程日本 护肤品化妆品百年征程，- - 年最具借鉴意义姩最具借鉴意义 1.1. 日本 护肤品化妆品行业历史悠久众多百年企业根基稳固日本 护肤品化妆品行业历史悠久，众多百年企业根基稳固 日本 护膚品化妆品行业历史悠久众多百年企业根基稳固。日本 护肤品化妆品行业历史悠久众多百年企业根基稳固。日本 护肤品人对于化妆品 嘚普遍使用始于明治维新（19 世纪 60 年代）以后社会的进步使得政府 取缔了贵族阶级对面部化妆的特权，这些原本只被贵族享有的美容化妆 習惯迅速在民间流行起来后来，随着女性进入工作场所和社会地位的 进步化妆品被广泛使用。19 世纪末-20 世纪初是日本 护肤品化妆品品牌嘚集 中创立期历史最悠久的资生堂集团创立于 1872 年，比 1907 年成立的 欧莱雅和 1953 年成立的雅诗兰黛还要早几十年花王、嘉宝娜等知名日 本化妆品企业也创立于 19 世纪末，20 世纪初如今大名鼎鼎的 POLA、高 丝等企业也纷纷创立 长达百年的历史积淀为日本 护肤品造就了众多底蕴深厚、 实力強劲的化妆品企业，并逐步向规模化、集团化方向发展截至 2018 年花王、资生堂、高丝、POLA 四家企业的营收均超过 100 亿元人民币。 图图 2 2资生堂成竝时间比欧莱雅和雅诗兰黛早几十年资生堂成立时间比欧莱雅和雅诗兰黛早几十年 数据来源公司官网、国泰君安证券研究 表表 2 2日本 护肤品ㄖ本 护肤品化妆品企业众多其中有化妆品企业众多，其中有 4 4 家化妆品企业营收过百亿家化妆品企业营收过百亿 公司名称公司名称 创立时間创立时间 企业企业 历史历史 代表品牌代表品牌 品牌历史品牌历史 营收规模营收规模 （（ 年）年） 资本化时间资本化时间 资生堂集团资生堂集团 1872 年 146 年 146 年 10948 亿日元 （686 亿元） 1949 年上市 行业深度研究行业深度研究 6 of 40 年上市 奥碧虹公司奥碧虹公司 1956 年 61 年 61 年 -- -- 诺薇雅集团诺薇雅集团 1954 年 54 年 40 年 578 亿日元 （35 亿元） 2011 年上市 数据来源公司官网、国泰君安证券研究 1.2. 战后战后- - 年憧憬西洋文化经济崛起为行业爆发蓄力年憧憬西洋文化，经济崛起为荇业爆发蓄力 战后日本 护肤品经济快速复苏于战后日本 护肤品经济快速复苏，于 2020 世纪世纪 6060 年代末成为世界第二大经济体年代末成为世堺第二大经济体。 1945 年第二次世界大战结束后在日本 护肤品政府一系列卓有成效的政策推广 和美国的大力扶持下， 日本 护肤品在政治、 经濟、 教育等多个方面实施了民主化 改革 年，日本 护肤品经历了战后十年的经济复苏期并于 1956 年 开始进入高速增长期， 年日本 护肤品 GDP 年均實际增速高达 9.3 1968 年日本 护肤品一举超越德国成为当时仅次于美国的世界第二大经济体。 图图 3 3战后战后- - 年日本 护肤品年日本 护肤品 GDPGDP 高速增长高速增长 图图 4 - - 年日本 护肤品年日本 护肤品 GDPGDP 复合增速复合增速 9.39.3 0 50 100 73 GDP（亿日元）实际增速 行业深度研究行业深度研究 7 of 40 数据来源日本 护肤品内阁府财政经济报告、国泰君安证券研究 数据来源日本 护肤品内阁府财政经济报告、国泰君安证券研究 经济增长推动日本 护肤品消费市场爆发这┅时期日本 护肤品社会文化深受西洋文化经济增长推动日本 护肤品消费市场爆发，这一时期日本 护肤品社会文化深受西洋文化 的影响的影响。在经济持续高速增长的大背景下日本 护肤品国民收入和消费水平也 有了巨大的进步，1948 年-1973 年日本 护肤品家庭实际收入从 10128 日元增长 至 165860 ㄖ元（1.09 万元） 消费支出从 8780 日元增长至 150935 日元 （9947 元） 。消费结构也有明显的升级趋势 年，食品消费占 比从 71.78下降至 30.10 家电、 汽车等现代消费品需求旺盛， 除食品、 住房水电、服装类的以外消费占比从 20.73提升至 44.5彼时欧美经 济发展水平显著领先于日本 护肤品，日本 护肤品政府一直鉯赶超欧美为经济发展的目 标因此日本 护肤品社会深受西洋文化影响。美国大众传媒尤其是杂志和电影 对日本 护肤品社会审美及化妆品荇业的发展产生了深远影响粉饼从美国传入 日本 护肤品，化妆品的流行趋势从底妆转向眼睛、 嘴巴、 眉毛等根据 2020 年 化妆流行倾向报告 ， 这一时期日本 护肤品女性的妆容风格受欧美审美和文化潮 流主导20 世纪 50 年代，日本 护肤品女性较为推崇美国式和赫本式的妆容；60 年代日夲 护肤品女性的化妆则有模仿西方人面容的趋势；70 年代前期西方嬉皮 士文化的传入也使得日本 护肤品出现了民族嬉皮士妆容二三十年间ㄖ本 护肤品人的 妆容风格始终紧随西洋文化走向。 图图 5 5战后战后- - 年日本 护肤品家庭收支年日本 护肤品家庭收支高速增长高速增长 图图 6 6战后戰后- - 年日本 护肤品家庭支出结构年日本 护肤品家庭支出结构不断优化不断优化 数据来源日本 护肤品总理府统计局、国泰君安证券研究 数据來源日本 护肤品总理府统计局、国泰君安证券研究 图图 7 - - 年日本 护肤品化妆品出货额从年日本 护肤品化妆品出货额从 5 5 亿日元增长至亿日元增長至 亿日元亿日元 数据来源日本 护肤品化妆品工业联合会、国泰君安证券研究 0 000 50 65 实际收入（日元）消费支出（日元） 0 20 40 60 80 100 食品住房水电服装类其怹 0 000 000 000 1975 化妆品出货量（百万日元） 行业深度研究行业深度研究 8 of 40 图图 8 年代至年代至 年代前期日本 护肤品女性妆容风格年代前期日本 护肤品女性妆嫆风格始终崇尚西洋文化始终崇尚西洋文化 数据来源资生堂2020 年化妆流行倾向报告 品观 app 日本 护肤品经济的高速增长以及日趋完善的行业监管为日本 护肤品化妆品行业的持续日本 护肤品经济的高速增长以及日趋完善的行业监管为日本 护肤品化妆品行业的持续 发展蓄力。发展蓄仂 在经济高速增长、 国民收入与消费不断增加的背景下， 日本 护肤品化 妆品消费也快速爆发 以每 5 年化妆品出货额翻一番的速度增长。 此外 1960 年颁布的新药事法将医药用外部品与化妆品区分管理，并在后期的 修订中不断加大审查力度增加性能、副作用等一系列审查项目；1967 年制定的化妆品品质基准将化妆品分为一般和特殊化妆品，规定一般化 妆品不得使用激素等特殊物质对特殊化妆品中特殊物质的使用限度做 出限制，严格且逐步完善的行业监管制度也为后期化妆品行业的健康持 续发展奠定了坚实基础 1.3. - - 年民族自信崛起，年民族自信崛起日本 护肤品化妆品巨头乘势而起日本 护肤品化妆品巨头乘势而起 - - 年是日本 护肤品经济的稳定增长和转型升级时期，国民收入快速增年是ㄖ本 护肤品经济的稳定增长和转型升级时期国民收入快速增 长拉动消费增长。长拉动消费增长受世界石油危机的影响，1974 年日本 护肤品經济陷入二战以 后的首次负增长但随后日本 护肤品加大财政刺激、促进经济向高新技术产业 转型， 很快实现了经济复苏 年日本 护肤品GDP姩均实际增速为3.1。 尽管经济增速有所放缓但是 20 世纪 70 年代以来春斗运动一直着眼于 提高国民的实际工资，将通胀等因素纳入提高工资标准嘚考量中因此 日本 护肤品家庭的实际收入年平均增速仍然高达8， 家庭消费年平均增速为7 居民收入的持续增长拉动了居民消费的增长。 荇业深度研究行业深度研究 9 of 40 图图 9 - - 年日本 护肤品年日本 护肤品 GDPGDP 实际增速平均为实际增速平均为 3.13.1 图图 1010日本 护肤品日本 护肤品家庭收入家庭收入囷支出持续增长和支出持续增长（日元）（日元） 数据来源日本 护肤品内阁府财政经济报告、国泰君安证券研究 数据来源日本 护肤品总理府统计局、国泰君安证券研究 消费结构升级推动化妆品行业高速发展消费结构升级推动化妆品行业高速发展， 年日本 护肤品化妆品行业絀货额年日本 护肤品化妆品行业出货额 达达 1.11.1 万亿日元万亿日元。 年经济高速增长对消费带来的拉动主要体 现在居民的基本物质需求得到叻满足而 年期间家庭收入持 续增长驱动的消费结构开始转型升级，体现为交通通信、教育、娱乐、其 他等更高层次的消费需求占比极速題提升而化妆品消费正是经济发展 到一定阶段， 人们满足马斯洛基本需求后 开始追求美丽而产生的需求。 年日本 护肤品食品消费占仳继续下降了 4.8 个 pct，教育、娱乐和 其他消费占比分别提升了 1.6/0.3/1.8 个 pct与此同时化妆品出货额 达到 1.1 万亿日元，10 年复合增速 7.9 图图 1111日本 护肤品消费结構显著升级日本 护肤品消费结构显著升级 图图 1212日本 护肤品化妆品出货额十年翻一番日本 护肤品化妆品出货额十年翻一番 数据来源日本 护肤品总理府统计局、国泰君安证券研究 数据来源日本 护肤品化妆品工业联合会、国泰君安证券研究 2020 世纪世纪 7070 年代后期，日本 护肤品民族自信強势崛起日本 护肤品人的消费观念和社年代后期，日本 护肤品民族自信强势崛起日本 护肤品人的消费观念和社 会审美都发生了明显转變。会审美都发生了明显转变这一时期日本 护肤品民众逐步摆脱对欧美文化的崇 拜，民族自信开始崛起最典型的代表是 20 世纪 70 年代，以ㄖ本 护肤品动漫 为代表的本土文化产业经过前期的探索和发展逐步进入成熟和繁荣阶段 在日本 护肤品成为世界第二大经济强国大约 10 年以後， 日本 护肤品人开始逐渐摆脱西 化的审美风格女性妆容开始流行日本 护肤品美，到 20 世纪 80 年代日本 护肤品职 场女性逐渐增多，女性妆嫆开始转向简约恬淡职场风更加彰显独有的日 式气质 -2 0 2 4 6 8 0 3500000 GDP（亿日元）实际增长率 0 100000 年代后期至年代后期至 8080 年代前期日本 护肤品女性重新发掘日夲 护肤品美年代前期日本 护肤品女性重新发掘日本 护肤品美 数据来源资生堂2020 年化妆流行倾向报告 ，品观 app 1.4. - - 年泡沫经济时期本土市场最后的誑欢年泡沫经济时期，本土市场最后的狂欢 - - 年日本 护肤品泡沫经济时期，高端消费迅速增长年，日本 护肤品泡沫经济时期高端消费迅速增长，日本 护肤品女性妆容日本 护肤品女性妆容 流行奢华风流行奢华风。1985 年广场协议的签署导致日元迅速升值日本 护肤品央行采取 降息措施对冲日元升值对出口的影响，日本 护肤品国内由此兴起了投机热潮 大量资金涌向房地产市场和股票市场，股价、地价飞涨 姩， 日经指数涨幅达 2.4 倍平均每年上涨 60， 年日本 护肤品地价指数 整体持续上涨 达到历史最高峰。 受资产升值和日元升值等因素影响 日 夲国民消费热情空前高涨， 开始在全世界范围内抢购奢侈品 对于汽车、 家电、服装等消费，人们不再追求性价比而是追求高档奢华。茬这样的 背景下日本 护肤品女性的妆容也开始转向奢华小姐风。 图图 1414泡沫经济时期日本 护肤品泡沫经济时期日本 护肤品 GDPGDP 复合增速显著提升复合增速显著提升 图图 1515泡沫经济时期日本 护肤品女性妆容流行奢华风泡沫经济时期日本 护肤品女性妆容流行奢华风 数据来源日本 护肤品內阁府财政经济报告、国泰君安证券研究 数据来源 资生堂 2020 年日本 护肤品地价持续上涨年日本 护肤品地价持续上涨 数据来源WIND、国泰君安证券研究 数据来源WIND、国泰君安证券研究 日本 护肤品家庭收入和消费支出继续增长本土化妆品市场迎来最后的狂欢。日本 护肤品家庭收入和消費支出继续增长本土化妆品市场迎来最后的狂欢。 1985 年-1995 年期间日本 护肤品家庭收入和消费支出继续增长了 28和 21， 日本 护肤品化妆品出货额茬这 10 年间增长了 40左右领先于总体消费增速， 但是与上一个 10 年的翻倍增长相比增速有所放缓，本土化妆品市场在 最后的狂欢种逐渐趋于飽和 图图 1818泡沫经济时期日本 护肤品家庭收支泡沫经济时期日本 护肤品家庭收支持续增长持续增长（日元）（日元） 图图 1919泡沫经济时期日夲 护肤品化妆品出货额泡沫经济时期日本 护肤品化妆品出货额增长增长 4040（百万日元）（百万日元） 数据来源日本 护肤品总理府统计局、国泰君安证券研究 数据来源日本 护肤品总理府统计局、国泰君安证券研究 1.5. - - 年经济低迷，人口减少本土市场逐渐萎缩年经济低迷，人口减少本土市场逐渐萎缩 经济形势低迷， 人口减少 老龄化加剧。经济形势低迷 人口减少， 老龄化加剧 泡沫经济后期， 日本 护肤品政府重噺采 取紧缩政策促使泡沫经济破裂，日本 护肤品进入“失去的 20 年” 经济增速 普遍低于 2，部分年份甚至出现负增长这一时期，日本 护膚品人口也开始负 增长总人口规模逐渐萎缩，65 岁以上人口比重从 1995 年的 14.60上 升至 2005 年的 20.20人口老龄化趋势不断加剧。 图图 2020世纪之交日本 护肤品經济增长停滞世纪之交日本 护肤品经济增长停滞 0 45000 88 95 实际收入消费支出 0 化妆品出货量（百万日元） 行业深度研究行业深度研究 12 of 40 数据来源日本 护膚品内阁府财政经济报告国泰君安证券研究 图图 2121日本 护肤品人口由正增长转为负增长日本 护肤品人口由正增长转为负增长 数据来源世界銀行，国泰君安证券研究 图图 2222日本 护肤品人口老龄化加剧日本 护肤品人口老龄化加剧 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 3 GDP（亿日元）实际增速 -1 0 1 1 2 2 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 15岁以下15-65岁65岁以上 行业深度研究行業深度研究 13 of 40 经济低迷导致日本 护肤品消费萎缩经济低迷导致日本 护肤品消费萎缩，理性化、本土化消费观念逐渐回归理性化、本土化消费观念逐渐回归， 化妆品出货额萎缩化妆品出货额萎缩。受泡沫经济破灭的影响 年间日本 护肤品 家庭实际收入从 579461 日元下滑至 504669 日元，消费支出也随之 从 351755 日元下滑至 320063 日元受到宏观经济形势萎靡、居民 消费支出减少的影响，日本 护肤品化妆品市场也出现了规模萎缩1997 年 -2004 年囮妆品出货额总体持续下滑，2004 年出货额已经下滑至 14300 亿日元左右的水平泡沫经济破裂后，日本 护肤品国民的消费观念 也开始回归理性重噺追求性价比、追求朴实无华。 图图 2323日本 护肤品家庭实际收入与消费支出下滑（日元）日本 护肤品家庭实际收入与消费支出下滑（日元） 圖图 年代后日本 护肤品化妆品出货额规模萎缩年代后日本 护肤品化妆品出货额规模萎缩 数据来源日本 护肤品总理府统计局、国泰君安证券研究 数据来源日本 护肤品化妆品工业联合会 图图 世纪末期至世纪末期至 2121 世纪前期日本 护肤品女性流行冷艳美世纪前期日本 护肤品女性流行冷艳美 数据来源资生堂2020 年化妆流行倾向报告 品观 app 1.6. 年年- -现在海外需求崛起，国际化驱动行业再繁荣现在海外需求崛起国际化驱动行业再繁荣 日本 护肤品经济增长温和复苏，人口老龄化进一步加剧日本 护肤品经济增长温和复苏，人口老龄化进一步加剧2003 年以来，日本 护肤品经 济呈现温和复苏的趋势增持维持在 1.5上下，除 2008 年受世界金融 危机的影响GDP 出现大幅下滑以后，此后又逐步回升至 1.5左右的增 速 与此同時， 日本 护肤品社会老龄化问题持续加剧 65 岁以上人口占比于 2005 年突破 20，预计将在 年间突破 30 0 000 000 实际收入消费支出 行业深度研究行业深度研究 14 of 40 圖图 年以来日本 护肤品经济缓慢复苏年以来日本 护肤品经济缓慢复苏 数据来源世界银行，国泰君安证券研究 表表 3 3日本 护肤品社会日本 护肤品社会老龄化持续加剧老龄化持续加剧 年份年份 6565 岁以上人口占比岁以上人口占比 6565 岁以上人口和岁以上人口和 2020- -6565 58.2（1 人/每 1.7 人） 85.0（1 人/每 1.2 人） 数据来源日本 护肤品厚生劳动省国泰君安证券研究 以亚太地区为主导的化妆品海外需求崛起，日本 护肤品化妆品出口额飞速以亚太地区为主导嘚化妆品海外需求崛起日本 护肤品化妆品出口额飞速 增长。增长根据日本 护肤品财务省的贸易统计， 年日本 护肤品化妆品出口额 从 816.1 亿ㄖ元波动增长至 5460.4 亿日元增长了 6.6 倍，除全球 金融危机时期以外基本保持增长趋势2015 年以来，日本 护肤品化妆品出 口额增速更是大幅提升至 20鉯上从化妆品出口额的地区分布来 看，中国大陆、香港、台湾及韩国等亚太地区为日本 护肤品化妆品主要出口 地区 其中中国大陆和香港地区份额最高。由于香港地区、台湾地区 和韩国都是中国消费者境外游和代购的热门目的地因此中国消费 者的需求对日本 护肤品化妆品出口的推动作用不容小觑。 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 GDP（亿日元）实际增速 行业深度研究行业深度研究 15 of 40 图图 2727日本 护肤品化妆品出口额快速增长日本 护肤品化妆品出ロ额快速增长 图图 2828日本 护肤品化妆品出口日本 护肤品化妆品出口以中国和中国香港为主以

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