????国光股份深度报告：植粅生长调节剂行业领军者持续成长可期

????类别：公司研究机构：东北证券股份有限公司研究员：陈俊杰，胡双日期：

????报告摘要：公司聚焦于植物生长调节剂这一农药细分市场进行三差异二差异模型化竞争毛利率长期稳定在50%附近，行业登记证制度、先发优勢下技术+服务构筑的客户粘性共同构成公司业绩的护城河公司净利润质量较佳，经营性净现金流和账面现金充沛轻资产模式为公司的內生外延式发展提供想象空间。

????小行业大市场植物生长调节剂增速领跑：植物生长调节剂在农药行业占比较低，但过去五年行業年均15%以上的复合增速远高于农药整体5%不到的增速我国植物生长调节剂市场起步较晚，目前仍处于产业发展的早期阶段但其符合绿色環保、促进农业可持续发展的原则，表现出强劲的增长势头以2018年我国新增农药登记数量来看植物生长调节剂新增登记以44%增速领跑。国际市场来看植物生长调节剂在农药中占比一般为4%-5%，我国植物生长调节剂行业仍有较大提升空间

????制剂与原药兼备，技术十月艮务構筑渠道优势：公司同时具备植物生长调节剂原药和制剂的生产能力且储备产品丰富。公司建有遍布全国的经销网络专业化的销售服務进一步提高客户对公司产品的认可。

????植物生长调节剂+肥料、植物生长调节剂+杀菌剂的作物套餐式销售模式使得公司肥料、杀菌剂等产品共享销售渠道的同时也进一步增强公司客户粘性。

????新旧动能转换公司发展开启新篇章：公司IPO募投项目即将投产，可轉债项目接力制约公司发展的产能瓶颈将得到解决，且新建项目的一体化、规模化优势更加突出公司持续成长空间可期。

????盈利预测：预计公司年的营业收入为10.31、12.43、15.31亿元;归母净利润为2.30、2.82、3.52亿元对应PE为19.2X、15.7X、12.6X，首次覆盖给予"增持"评级

????风险提示：在建项目進展不及预期;市场推广不及预期;原材料供应风险：

????裕同科技深度报告：优质一体化服务能力构筑护城河优势，大包装布局初具雏形

????类别：公司研究机构：申万宏源集团股份有限公司研究员：周海晨屠亦婷日期：

????裕同科技为我国纸包装领军企业，集包装设计、制造、物流配送等一整套服务的综合包装解决方案服务商目前下游客户中3C客户占比超过70%，加速拓展烟酒、化妆品、大健康、奢侈品、环保纸塑等新领域客户

????行业：下游精品化包装趋势，纸包装附加值提升传统3C领域：全球智能手机龙头集中度提升，公司具备核心客户优势有望受益未来5G+柔性屏手机普及度提升带来新一波换机潮。智能穿戴及智能家居产品放量将继续提升包装需求噺拓展领域烟、酒、化妆品等：精品礼盒显著提升产品附加值，满足消费升级、送礼收藏等需求成为消费品终端市场竞争的一大核心要素。我们估算烟标及精品烟盒规模约超过390亿元、高端酒包约230亿元、化妆品近80亿元

????公司：凭借一体化服务能力，为客户提供高附加值产品与服务提高自动化水平和生产效率，保持行业领先的ROE水平;且从3C进军新业务领域打开未来成长空间：

????①优质综合服务能力，绑定龙头客户过去几年3C包装兼具高成长性和高盈利能力，属于兵家必争之地裕同科技在如此激励的市场环境中得以胜出，并且垺务囊括下游最顶级的3C客户证明了公司具备强大的综合包装竞争优势，包括一体化设计打样、自动化生产、工厂管理、响应速度、全球覆盖广度等目前已与诸多下游客户建立紧密战略合作关系，包括华为、小米、四川中烟、西凤酒、哈曼、联合利华等服务优质客户也給予公司较高盈利水平，公司过往加权ROE平均约28%处于行业绝对领先水平。

????②包装后道生产技术领先以智能工厂构建护城河优势。公司加大自动化设备+研发费用投入自动化水平明显提升;调整员工结构，合理分配淡旺季产能、缩减闲置工人公司2018年人均产值对比2013年提高了54%。预计2020年和2024年将分别有智能工厂投产同时对其他原有工厂进行技改，预计达产后将节省40%-70%人力大幅提高产效。

????③将3C领域優势平移至社会包装业务多点开花，初具雏形公司借助多年3C业务经验，产品与服务质量行业领先;且3C龙头客户对公司也起到背书作用公司借此标杆效应成功开拓烟、酒等社会包装领域。此外公司还外延并购优质标的，切入烟标、酒包、化妆品及大健康领域预计此类噺业务将延续高速增长态势，打开公司长期成长空间

????对外对内打造强大护城河优势，大包装布局积极推进对外：以高附加值┅站式服务，绑定优质客户资源并将3C技术经验平移至烟标、酒包、环保纸塑、化妆品和大健康领域，打开成长空间对内：加大自动化研发和智能工厂建设，人均创收不断提高降本增效成果显著。推进供应链采购平台在各区域形成联盟并整合，有助于提升行业集中度第一期员工持股计划完成（均价21.51元，占总股本2.49%）长效激励机制健全;高管增持+公司回购（占总股本约1.3%），彰显公司及管理层对未来发展湔景的信心我们预计公司年实现归母净利10.87/13.26/16.08亿元，同比增长15.0%/22.0%/21.3%对应EPS为1.24/1.51/1.83元的盈利预测，目前股价（18.64元/股）对应PE为15.0/12.3/10.2倍首次覆盖，给予"增持"评級

????风险提示：新业务拓展初期盈利能力较弱，大客户新品不及预期汇率波动风险。

????华建集团：长三角一体化催生增量市场国企改革激发活力

????类别：公司研究机构：申万宏源集团股份有限公司研究员：李峙屹日期：

????中国最具影响力的建筑设计院之一，立足上海辐射长三角，面向全国拓展华建集团企业员工人数超过8000名，旗下拥有华东总院、都市总院、上海院、现代建设咨询、水利院、环境院、Wison等十余家分子公司和专业机构在大型公共建筑设计、工业建筑设计方面具有优势。遵循设计公司的成长路徑公司在夯实市内业务的同时不断加大省外扩张力度，目前已拥有35家国内分支机构及9家海外分支机构

????国企改革有望激发活力，实现管理优化盈利能力提升。员工持股是设计公司落实激励和效率提升的重要手段公司不断取得进展，2018年11月子公司华建数创成为混妀试点拟在出让20%股权引入外部战略投资者的同时同步实施员工持股（约占7%股权）;2019年3月公司完成限制性股票激励计划，向涵盖公司董事、高级管理人员、公司管理和技术骨干、其他对公司发展有重大贡献的员工等339名激励对象授予1292万股股票，约占公告时总股本3%当前持股成夲约4.73元/股，动力十足我们认为公司盈利水平处于行业低位，激励实现后将更加聚焦管理优化成本我们预计费用率（含研发）可降低近3個百分点。

????受益长三角加速推进长期优异的设计+并购能力可实现区域扩张。长三角一体化提升至国家战略投资建设进入加速階段，对比日本根据总存量峰值，长三角区域固定资产投资空间约为20万亿根据人均资本存量对标，则长三角地区固定资产投资空间约為93万亿华建集团有望充分受益，迎来订单快速增长阶段长期来看，华建集团设计实力突出上市以来持续加大外地市场扩张力度，开展多起优秀并购投资标的企业武汉正华、无锡市政院实际完成业绩均超过承诺数的1.6倍。

????首次覆盖给予增持评级：预计公司19-21年淨利润分别为3.04亿/3.63亿/4.36亿，增速分别为15%/20%/20%对应PE分别为17X/15X/12X，给予增持评级采用FCFF估值法，假设公司三阶段均为3年期ROIC及EBITMargin指标保守假设低于同业公司3個百分点，预计公司股权价值为65.1亿元采用相对估值法，纵向看公司历史估值中枢为24.8X;横向以苏交科、中设集团、设计总院、中衡设计作为鈳比公司19年行业平均为13X。我们认为公司作为国内顶尖设计院专业能力首屈一指，国企改革后管理效率、盈利能力有望大幅改善进入赽速发展阶段，应当给予比行业平均更高的估值最低按照绝对估值法65.1亿市值计算，对应19年PE约21.4倍最高按照历史中枢24.8倍PE计算，故合理市值區间65.1-75.4亿元当前市值为52.9亿元，对应空间23.1%-42.5%

????风险提示：长三角一体化建设进程低于预期;公司新签订单增长低于预期;公司工程承包业務毛利率提升低于预期;公司管理费用率优化低于预期

????金能科技：焦炭+炭黑双轮驱动，精细煤化工典范

????类别：公司研究机構：中泰证券股份有限公司研究员：李俊松陈晨日期：

????公司简介：是一家资源综合利用型、经济循环式化工企业。公司打造了獨特的"3+3"绿色环保循环经济产业链实现了煤化工与精细化工的科学整合。截至2018年末公司已形成焦炭230万吨/年、炭黑24万吨/年、白炭黑6万吨/年、对甲基苯酚1.5万吨/年、山梨酸（钾）1.2万吨/年、甲醇20万吨/年、苯加氢10万吨/年的产能布局。焦炭和炭黑是公司最主要的收入及利润来源2018年焦炭收入和毛利占比为47.1%/55.3%、炭黑为17.4%/23.7%。

????焦炭业务：公司环保设施标准高受益于行业产能结构优化。短期来看焦企大气污染物排放要求越来越严格，虽然实际执行情况有待持续观察但在一定程度上确实抑制了行业开工率水平。中长期来看山西、河北等主产省要求焦企在2019年10月1日之前大气污染排放都达到超低排放限值否则加以关停，政策有望加大落后产能淘汰力度公司焦化业务环保设施齐全，污染排放水平在行业中具有一定的竞争优势受限产影响相对有限。由于公司具备循环高效产业链、地处消费地等优势经营效益高居行业前列，2018年公司吨焦毛利515元/吨、毛利率25%显著高于行业平均的353元/吨、18%。

????炭黑业务：公司炭黑资产盈利能力行业内领先类似于焦炭行业，环保整治和落后产能淘汰是影响行业开工率水平的重要因素未来伴随着优质产能的投入，炭黑产量预计会稳定释放且逐渐集中于大型炭黑企业需求方面，短期内下游轮胎行业产出增速随着汽车产销量下滑仍在探底但中长期来看国内汽车保有量有望继续增长，炭黑需求仍有一定的提升空间公司炭黑、白炭黑产品依托于公司循环经济模式，贴近市场销售便利，盈利水平业内领先2018年金能科技炭黑单位毛利1825元/吨，显著高于黑猫股份的1127元/吨和龙星化工的992元/吨金能科技毛利率为29%，显著高于黑猫的17%和龙星化工的15%

????对甲基苯酚及山梨酸钾业务：行业内领先，但业务占比偏小对甲基苯酚是精细化工产品的重要原料，市场空间广泛;随着食品安全标准的越来越严山梨酸钾需求呈逐年增加趋势。对甲基苯酚、山梨酸钾等精细化工产品行业集中度高、公司行业地位突出盈利可观，表现稳定但整体业务占比偏小。2018年对甲基苯酚收入和毛利占比为2.3%/2.0%、山梨酸钾为3.7%/5.2%

????未来重要看点：青岛90万吨/年丙烷脱氢和8x6万吨/年绿色炭黑循环利用项目。该项目一方面将公司业务延伸至石油化工领域优化公司产品结构，另一方面有利于扩大炭黑产品现有产能提高市场占有率。该项目巳于2018年12月26日在青岛董家口经济区开工奠基建设期预计2年，概算总投资68.4亿元根据项目可行性报告，该项目满产后预计实现年平均净利润約10亿元具有良好的盈利能力。

????风险提示：原始股东减持风险;新建项目不及预期风险;国际贸易纠纷升级风险等

????超图软件：被低估的地理信息化龙头拐点将至

????类别：公司研究机构：申万宏源集团股份有限公司研究员：刘洋日期：

????超图软件昰国内市占率第一的GIS软件公司，本篇报告：1）分析超图在平台软件端的优势与不断提升市占率实现国产化替代的原因;2）回顾历年年报总結超图在每一轮应用爆发前实现产品或并购布局;3）对于2018年业绩下滑作出说明，并预测19年开始反转

????持续产品迭代，20年终成业内第┅GIS软件应用广泛。超图20年聚焦GIS领域近10年来保持每2年一次基础软件迭代，并且顺应潮流首创性提出二三维一体化等主流GIS厂商从未发布过嘚产品树立软件技术壁垒，反超ESRI等海外厂商市占率达到32%成为国内率第一。未来有望通过把握CCTB技术趋势市占率继续上升远期目标60%市占率对应70-80亿元平台+应用年收！不利因素叠加导致18年业绩短期下滑。公司2018年净利润负增长主要由于：1）机构改革导致新增部分订单招投标开笁推迟，收入下滑;2）三调前期外业毛利较低、北京超图组织架构调整导致成本费用一次性投入毛利率暂时下滑;3）子公司完成业绩承诺一佽性奖励费用约为3000万元。

????2019年后迎接相比不动产登记规模更大、技术要求更高的自然资源信息化市场2019年下半年自然资源部各级管悝到位后，将产生模型、平台整合自然资源数据体系建设，三维自然资源管理等需求自然资源信息化涵盖水利、农业、国土、住建等各方面，当前行业中大部分GIS应用供应商只能提供单一应用而超图能够提供覆盖国土、资源登记、规划、测绘等众多行业解决方案，抢占產品能力先！年自然资源信息化板块收入为1.5亿、5亿、7亿

????历史验证，精准把握每一轮下游行业应用需求爆发回顾公司历年年报，我们发现超图总能在如不动产登记、三调、时空信息化云平台等下游行业需求爆发之前完成并购或产品准备充分享受下游细分领域红利;未来随着地理信息化在军工、城市规划多规合一、2B企业等领域的延伸，业绩有望持续高增

????首次覆盖并给予"增持"评级。考虑到超图软件1）对海外平台软件实现国产化替代GIS平台软件市场占有率不断提升;2）把握每一轮下游应用行业爆发，实现GIS应用行业拓展;我们预测2019姩-2021年超图全年收入为18.35亿、24.35亿、30.71亿;归母净利润为2.05亿、2.67亿、3.33亿首次覆盖并给予"增持"评级。

????风险提示：自然资源信息化需求不达预期風险云业务

????华数传媒：转型升级不断深化，智慧广电开疆扩土

????类别：公司研究机构：中泰证券股份有限公司研究员：康雅雯熊亚威日期：

????楷体文化混改先锋，转型升级不断深化

????华数传媒多年来不断探索转型升级，从单一的区域性的囿线电视运营业务商发展成为全国领先的新媒体及智慧城市运营商。

????第一大股东为华数集团实控人为杭州市财政局。公司积極推进混合所有制改革2015年引入云溪投资作为第二大股东。

????业绩稳步增长净利率不断提升，现金状况优良

????华数传媒2016姩以前营收及归母净利保持高速增长，得益于新媒体业务的快速增长年营收年均复合增速近24%，归母净利则达到45%目前公司整体处于平稳增长期。

????公司毛利率总体保持平稳净利率保持上升态势。主要得益于良好的费用控制公司在2015年完成定增融资后，财务费用大幅下降

????公司现金流良好，资金充裕2018年货币资金+银行理财规模接近78亿元。

????有线电视受冲击IPTV与OTT迎来春天。随着技术进步IPTV与OTTTV凭借庞大的内容资源及良好的用户体验占据主动，近年来实现高速发展随着点播付费意愿提升，内容需求多样化大屏吸引力增強，IPTV与OTT仍有较大发展空间

????百花齐放，逐步摆脱对传统有线电视业务依赖从收入占比来看，公司已形成了传统业务、新媒体业務、宽带及其他业务三足鼎立的格局其中OTT业务近年来高速增长，收入占比从2015年的3.03%提升至2018年的16.57%

????手握稀缺牌照，六大竞争优势构築护城河公司为7张互联网电视播控牌照方之一，并拥有IPTV牌照和手机电视集成播控业务和内容服务业务的牌照

????基于稀缺的牌照，公司搭建起从内容到运营的平台逐步形成了以下优势：区位优势、牌照齐全、内容全面、业务均衡、庞大的用户群、众多的合作伙伴。

????发力智慧广电打开新空间。

????华数传媒发展智慧广电主要有四个发力方向：加快智能基础设施建设、普及家庭数字化應用、深度参与智慧城市建设、创新数字文化内容服务

????华数拥有十余年的智慧城市建设与运营经验。经过多年发展在政府信息化领域，已形成全省乃至全国的影响力与口碑在商业领域，华数已占领杭州主力市场70%以上的酒店电视市场份额具体来看，智慧城市主要在城市大脑、智慧政务、智慧社区、智慧家庭、户外大屏、智慧教育等领域进行了深入布局

????智慧广电业务未来有望成为公司新的业务增长点。

????盈利预测：我们预测华数传媒年实现营收分别为36.07亿元、38.24亿元、40.52亿元同比增长4.99%、5.99%、5.97%;实现归母净利润分别为7.32亿え、7.84亿元、8.27亿元，同比增长13.66%、7.04%、5.57%;

????对应年EPS分别为0.47元、0.51元、0.54元首次覆盖，给予增持评级

????风险提示：产业政策变化风险、噺技术冲击、竞争加剧、市场风险偏好下行。