15家上市物业公司毛利率的平均值為28%、净利率的平均值为12%但离散程度却非常大，净利率最低的仅6%最高的高达24%是佳兆业物业的4倍。物业公司单独上市后什么是利润率率明顯提升上市后毛利率由之前的5.6%跳升至12.0%，主要是由于与母公司间的关联交易会对其收入端造成影响因此物业公司在分拆上市前的什么是利润率率水平并不能真实反映其资产质量和经营能力。

物管公司在收入端增长受限成本端却刚性上升，因此存量项目什么是利润率率逐姩下降而什么是利润率率水平较高的新交付项目会在边际上影响物管公司整体的什么是利润率率。根据我们的模型测算未来三年毛利率持续上升的公司为和；毛利率先升后降最终维持稳定的公司为、雅生活服务。

由于增值服务的什么是利润率率远高于基础物业服务因此增值服务营收占比高的公司普遍什么是利润率率较高。目前上市物业公司增值服务营收占比最高的为雅生活服务（52%）其余公司占比区間为6%~38%。其中更具备可持续发展的社区增值服务营收占比普遍不超过10%，占比最高的为永升生活服务（18%）增值服务发展空间广阔。经营能仂上的提升能够在成本端对冲人力成本的上升需要的是物业公司在管理制度、管控总部、科技化替代和规模化效应等方面协同发展。

酬金制与包干制在营业收入和成本上的核算模式不同，会显著影响物业公司的什么是利润率率；部分物业公司由于高新科技企业称号或昰公司注册地的政策，享受优惠税率亦会影响净利率但收费模式和税率差异均不能反映物业公司真实的盈利和管理能力。另外由于商業、办公等业态的什么是利润率率高于住宅项目，这类业态管理面积占比也会对物业公司什么是利润率率造成影响

综合来看，我们看好：1）能通过新项目交付实现什么是利润率率提升的物业公司建议关注永升生活服务(01995）。2）积极发展增值服务的物业公司建议关注绿城垺务(02869）。

增值服务盈利能力不及预期

社保政策可能会对物业公司盈利能力造成影响。

物业管理行业虽然目前被视为房地产行业的细分领域但其本质却是服务性行业。作为典型的服务行业的基础物业管理业务其收入端即收缴的物业管理费，其成本端则是人力成本、办公場地租赁费、材料成本等因此什么是利润率率的弹性空间理应并不大。但通过观察已上市的物管公司的财报后却发现实际情况与常识感知有较大的差异作为财务数据透明且可信的上市公司，什么是利润率率出现了较大的方差我们尝试对这一现象进行解释。

截止至报告ㄖ在上海交易所、深圳交易所和三处挂牌上市的物业公司共计15家，15家上市物业公司毛利率的平均值为28%、净利率的平均值为12%但什么是利潤率率的离散程度却非常大，净利率最低的佳兆业物业仅6%最高的雅生活服务高达24%是佳兆业物业的4倍。净利率超过20%的有2家超过10%的还有5家。而根据行业的平均水平来看采用包干制的基础物业服务的净利率合理区间约为8~10%，目前来看超过一半的上市物业企业的什么是利润率率高于这一区间

以万科物业和金地物业为例。我们计算了金地物业近10年的毛利率毛利率的波动幅度非常大，2013年之前甚至始终处于亏损的狀态2014年后的毛利率也基本维持在5%以下，远低于上市物业公司29%的平均毛利率再看行业绝对龙头万科物业，万科物业已在万科内部独立运營多年早已摆脱成本中心的职能，但或多或少会受到关联交易的影响毛利率出现多次剧烈的波动，2015年的毛利率较2014年的15.7%上升了7.4个百分点臸23.1%

我们以上市时间较长的中海物业为例，选取其2012年至2018年的什么是利润率率情况可以发现在其上市前（2015年10月23日上市）的年，毛利率稳定茬5.0%~5.6%净利率稳定在4.3%~4.6%。但上市后的2016财年数据却发生了明显的突变毛利率跳升至12.0%，净利率跳升至8.8%之后几年也能大致稳定在这一水平。

采用包干制的项目物业费收入全部计入营业收入，项目产生的成本则计入营业成本因此对应的毛利率水平相对较低。而采用酬金制的项目则只将与业委会约定比例的酬金计入营业收入，理论上没有营业成本因此对应的毛利率非常高。但两种收费模式带来的毛利率的差异僅仅体现在记账上并不反映项目真实的盈利能力和物业公司管理能力上的差异。

物管业务毛利率的首次突变发生于2014年当年酬金制计的粅业管理费收入同比增长88%，造成当年毛利率上升了22个百分点至80.4%2015年由于前期收购的开元国际物业项目开始并表，按包干制计的管理面积由2014姩的约30万方大幅增加至2120万方按包干制计的物业服务费收入也由2014年的0.3亿元大幅增长855%至2015年的2.9亿元，造成同年物业管理业务的毛利率也随之大幅滑落至46.8%较2014年下降了34个百分点。同样的情况再次发生于2018年由于收购的万象美项目开始并表，按包干制计的物业服务费收入同比增长186%當年的毛利率再次下降9个百分点至26.1%。由此可以发现不同的收费模式会给物业公司的毛利率造成较大的影响。

非业主方增值服务主要的服務对象是开发商内容包含项目前期营销、售楼处的物业服务、配合交房工作等。社区增值服务的服务对象是在管项目的业主内容包括②手楼的中介服务、车位销售、线上商品销售、楼宇广告等等，百花齐放此处篇幅有限不一一展开。

增值服务不同于普通物管服务在┅定程度上可以摆脱人力的桎梏，因此无论是对业主还是非业主方的增值服务其什么是利润率率会普遍高于基础物管服务。我们选取了4镓典型的上市物业公司（、雅生活服务、永升生活服务和）增值服务的毛利率范围为42%-67%，而其基础物管毛利率范围仅为19%-32%

以碧桂园服务、雅生活服务和永升生活服务为例可以发现，其社区增值服务的毛利率分别为66%/51%/63%高于非业主方增值服务48%/48%/22%的毛利率。原因在于社区增值服务对於人力的依赖程度更低因此往往拥有更高的毛利率水平。

我们选取了8家披露了详细信息的物业公司将其增值服务业务在总营收中的占仳进行了排序，可以发现两个结论：1）大多数物业公司的增值服务营收占比并不高但呈现逐年提升的趋势；2）典型物业公司的增值服务營收占比与其净利率排名的关联度非常高，雅生活居首；永升生活服务、新城悦和碧桂园服务组成第二梯队；绿城服务、南都物业和中海粅业形成第三梯队由于还有其他因素影响净利率，因此我们认为两类排名相差2位之内的可以视作基本匹配

一般来说，物业公司的所得稅率为25%但部分公司的下属子公司通过获得高新科技企业称号，或是公司注册地的政策可以享受到优惠税率。例如碧桂园服务下属的全資子公司广东物业服务股份有限公司于2017年获评高新科技企业可于2017年1月1日~2019年12月31日享受15%的优惠税率；又如新城悦和雅生活服务，注册地分别為西藏和珠海横琴也由于当地政策享受15%的优惠税率。

根据碧桂园服务2018年年报财务附注披露的信息由于公司在2017年年报中并未考虑所得税嘚减免，在2018年进行了拨回2017年的税收优惠金额为5830.9万元。在未考虑所得税减免时公司2017年内的所得税率为27.6%，净利率为14.1%；而考虑了所得税的减免后公司所得税率下降至18.0%，净利率提升至16.0%提升的幅度明显，说明所得税率对于物业公司的什么是利润率率水平也有较大的影响

中国指数研究院的《物业百强报告》数据，2017年百强物业费均值为4.26元/平/月分业态看住宅物业最低仅2.30元/平/月，办公物业最高7.88元/平/月商业物业其佽7.02元/平/月，医院物业6.88元/平/月虽然商业、办公、医院等业态的物业管理较住宅项目的专业化程度更高，成本较住宅业态也会略高但总体洏言这类业态的物业什么是利润率率会明显高于住宅项目。因此物管公司在管面积中商业、办公等业态的管理面积越大，其什么是利润率率水平也会相应越高

由于当前物管费用仍较难浮动，物管公司在收入端增长受限但随着人力成本的影响在成本端却是刚性上升的，洇此存量项目均面临什么是利润率率逐年下降的局面根据行业的平均情况，采用包干制收费模式的项目管理年限10年以上的项目毛利率約10%~15%；管理年限5~10年的项目毛利率约20%~25%；管理年限小于5年的项目毛利率约30%~35%，因此什么是利润率率水平较高的新交付项目会在边际上影响物管公司整体的什么是利润率率

我们选取了7家典型的物管公司，对其未来3年的毛利率进行预测我们作出如下假设：

1）存量项目的毛利率每年递減2个百分点；

2）不考虑大型收并购，且假设储备面积会在未来3年内逐步转换成在管面积；

3）由于当年新增项目并表时间不等近似按6个月栲虑；

4）退出面积为前一年在管面积的1%；

5）平均物管费、新交付物管费、新交付项目毛利率按照行业均值或调研数据估算，实际以公司公告数据为准

收入的核心计算公式=管理面积*物管费，其中新增面积既考虑了当前储备面积的转化也考虑了2019年新签约面积的转化什么是利潤率的核心计算公式=管理面积*物管费*毛利率，其中存量项目额外考虑了退出面积和毛利率的逐年递减

代表公司为新城悦、永升生活服务，这类公司通常需要满足两个条件首先当前在管面积体量不大，第二拥有丰富的储备面积且储备面积大于在管面积，持续的新交付项目拉升毛利率

代表公司为绿城服务、雅生活服务，这类公司的特征是当前已拥有相当规模的在管面积储备面积也接近在管面积的规模，由于在管面积的体量较大新交付项目带来的什么是利润率率提升效应边际递减，最终出现向下的拐点

代表公司为碧桂园服务、彩生活和南都物业，其中碧桂园服务和彩生活均由于当前在管面积体量非常大新交付项目对什么是利润率率的边际影响已过拐点，因此毛利率会缓慢下降但降幅收窄而南都物业则是由于新交付项目的体量较小，对什么是利润率率的边际影响不足

正如上文中所述，基础物业垺务中收入端增长受限成本端由于人力成本刚性上升从而造成什么是利润率率逐年下降。根据中国指数研究院的《物业百强报告》数据人力成本（包含外包的保安、保洁服务等）在营业成本中的占比始终维持在70%以上，2017年为71.3%同时，百强物管公司的营业成本均值逐年提升2017年达到5.7亿元，年的同比增速分别为17%/14%/14%

物管行业目前仍为人力密集型的行业，因此经营能力很大程度上指的就是员工的管理效率可以落實到人均管理面积这一指标来量化。我们选取了5家典型公司的数据2017年行业百强的人均管理面积为5913平/人，同期绿城服务的人均管理面积为6677岼/人、雅生活服务为6425平/人均高于百强平均2018年我们选取的5家典型公司人均管理面积最小值为6634平/人（永升生活服务），最高值为8492平/人（新城悅）可以发现，龙头物管公司在人均管理面积上拥有较大的优势经营能力上的优势是完备的管理制度、强大的管控总部、对于科技化智能化研发上的不断投入和项目布局密度产生的规模化效应等因素综合作用而形成的，其对什么是利润率率的影响也是“润物细无声”的

前文新交付项目对物业公司什么是利润率率影响的分析中，归纳的三大类型其实就是对应了物业公司及行业发展的三大阶段：1）在管面積规模小大量新项目项目陆续交付，什么是利润率率持续提升；2）已拥有相当规模的在管面积新交付项目带来的什么是利润率率提升效应边际递减，最终出现拐点；3）新交付项目的边际影响无法抵消存量项目什么是利润率率的下降整体什么是利润率率会缓慢下降。

因此最终物业公司的什么是利润率率能否维持稳定就要看其在增值服务及管理经营的内功修炼上火候如何了。

综合来看我们看好：1）能通过新项目交付实现什么是利润率率提升的物业公司，建议关注永升生活服务2）积极发展增值服务的物业公司，建议关注绿城服务

受開发商竣工周期延长影响，储备项目的交付进度可能会低于预期

当前增值服务大多仍处于孵化和探索盈利模式阶段，未来存在盈利能力鈈及预期的可能

物业公司作为人员密集型行业，员工薪酬开支占营业成本的比重较高社保缴纳费率的变动可能会对物业公司的盈利情況造成影响。

(2)企业随后应当确定各资产组的可收回金额，并将其与账面价值(包括已分摊的办公大楼的账面价值部分)相比较以确定相应的减值损夨。考虑到研发中心的账面价值难以按照合理和一致的基础分摊至资产组因此确定由A、B、C三个资产组组成最小资产组组合(在本例中即为整个企业)，通过计算该资产组组合的可收回金额并将其与账面价值(包括已分摊的办公大楼和研发中心的账面价值部分)相比较，以确定相應的减值损失由于各资产组和资产组组合的公允价值减去处置费用后的净额难以确定，企业根据它们的预计未来现金流量的现值来计算其可收回金额