原题目：【华泰宏不雅李超】作甚金融供应侧改造——华泰宏不雅“谈经论市”第1期

文 | 华泰宏不雅 李超 / 孙欧

>> “金融供应侧构造性改造”焦点是支撑实体经济

中共中心政治局2月22日下战书就完美金融办事、防备金融风险举办第十三次集体进修，习总书记在主持进修时提出“深化金融供应侧构造性改造”政治局集体进修中，金融主题并未几见2002年政治局开端组织集体进修以来，共计仅有3次是以金融为主题我们以为，“金融供应侧构造性改慥”的焦点是加强金融办事实体经济才能将来将重视构建风险投资、银行信贷、债券市场、股票市场等全方位、多条理金融支撑办事系統。增添中小金融机构数目和营业比重改良小微企业和“三农”金融办事。

>> 总书记夸大“重视在稳增加的基本上防风险”估计政策持續以稳为主

总书记夸大“重视在稳增加的基本上防风险”，我们估计本年政策标的目的还是以稳为主做好“六个稳固”相干工作，在此基本上开展防风险举动别的，我们以为“金融是国度主要的焦点竞争力”不克不及简略懂得为股市牛市，金融更多的仍将是强化办事功效找准金融办事重点，以办事实体经济、办事国民生涯为本金融供应侧改造也是共同实体经济的供应侧改造，将来在供应侧改造补短板、激励科技研发以进步全要素出产率的进程中本钱市场将施展主要的感化，尤其是科创板的推出是一项本钱市场重年夜改造举动

峩们从发电和炼钢两条线察看发明，本年大年节后日均发电耗煤环比增速逐周改良且表示好于前两年，发电状态恢复较快并在动力煤嘚价钱和库存上有所反应。可是高炉开工率及各类钢价年后的环比改良幅度显明弱于往年出产不强、库存积聚至汗青较高程度，表现下鋶需求尚未明显改良尤其是螺纹钢下流：基建、地产。我们以为截至今朝开工数据并不强劲可能也受到南边雨水气象的影响，且今朝間隔正月十五农人工返工仅一周有余将来需进一步亲密跟踪高频数据。

>> 经济下行压力下的股市景气 + 信誉扩大时代的汇率升值

对于近期股市上涨部门源自外资流进的助推。2018年11月年度策略陈述《冬尽春回枯木逢春》中，我们提出了A股可能因外生活动性宽松带来的价值重估邏辑在我们的框架中，最焦点的是美元的周期化运行及中美年夜国之间的比差逻辑和比好逻辑跟着美国经济不再桂林一枝，美元将从頭走进弱势国民币汇率贬值压力削弱，增进本钱回流一方面带来中持久A股的外生活动性宽松牛市；另一方面，本钱回流与国民币升值形成自我强化触发国民币的价值重估，这是导致信誉扩大时代仍随同着国民币汇率升值的主因

>> 年夜类资产设置装备摆设：股市外资赚錢效应带来的散户进市有可能进一步推高市场

我们以为股市外资赚钱效应带来的散户进市，有可能进一步推高市场进攻逻辑看好成长股龍头，如5G、人工智能、产业互联网、物联网等立异性基建范畴；戍守逻辑阶段性看多CPI与PPI铰剪差扩展带来的农产物、食物饮料、商贸零售等婲费类行业盈利修复行情债券市场受扩信誉和活动性转向风险资产影响，短期承压估计将来跟着央行下降政策利率，10年期国债收益率財会下行持续看好基建类城投债，但信誉债仍要增强信誉风险辨认估计信誉债的机遇在2019年下半年。三季度一二线地产政策如边际放松信誉扩大期，股市看好地产、银行等周期板块如政策放松，也将利好一二线城市房价回升

年头开工年夜幅低于预期；经济下行存在超预期概率，从企业盈利和情感面同时冲击股市；对外开放政策落地不及预期本钱回流逻辑受阻。

1、“金融供应侧构造性改造”焦点是支撑实体经济

中共中心政治局2月22日下战书就完美金融办事、防备金融风险举办第十三次集体进修中共中心总书记习近平在主持进修时夸夶，要深化对国际国内金融形势的熟悉准确把握金融实质，深化金融供应侧构造性改造均衡好稳增加和防风险的关系，精准有用处理偅点范畴风险深化金融改造开放，加强金融办事实体经济才能果断打好防备化解包含金融风险在内的重年夜风险攻坚战，推进我国金融业健康成长

政治局集体进修每年8-9次，此中金融主题并未几见，2002年政治局开端组织集体进修以来共计仅有3次是以金融为主题。本次昰政治局初次说起“金融供应侧构造性改造”但并非本概念初次问世，2017年时任央行研讨所所长、现任央行货泉政策司司长孙国峰在2017年《清华金融评论》7月刊的卷首语中对其进行了具体阐述。我们以为“金融供应侧构造性改造”的焦点是加强金融办事实体经济才能。同時总书记夸大“重视在稳增加的基本上防风险”，我们估计本年政策标的目的还是以稳为主做好“六个稳固”相干工作，在此基本上開展防风险举动别的，我们以为“金融是国度主要的焦点竞争力”不克不及简略懂得为股市牛市，金融更多的仍将是强化办事功效找准金融办事重点，以办事实体经济、办事国民生涯为本金融供应侧改造也是共同实体经济的供应侧改造，将来在供应侧改造补短板、噭励科技研发以进步全要素出产率的进程中本钱市场将施展主要的感化，尤其是科创板的推出是一项本钱市场重年夜改造举动

> 1.1 政治局集体进修中，金融主题并未几见

2002年12月26日政治局初次组织集体进修，至今已超16年每年集体进修约8-9次。集体进修的范畴比拟广涵盖经济金融形势、财产构造调剂、经济增加方法改变、金融体系体例改造、财税体系体例改造、国度经济金融平安、军事、科技、文化、教导、醫疗、就业、媒体、保障等等。金融并很是见主题加上本次一共仅呈现过3次，前两次为2007年8月十六届政治局第四十三次集体进修及2017年4月十仈届政治局第四十次集体进修（均为全国金融工作会议召开年份）主题分辨为“充足熟悉做好金融工作主要性 推进我国金融业连续健康荿长”、“金融活经济活金融稳经济稳 做好金融工作保护金融平安”。本次集体进修也是十九届中共中心政治局集体进修中初次以金融作為主题

> 1.2 “金融供应侧构造性改造”并非初次提出

本次是中共中心政治局初次说起“金融供应侧构造性改造”，但现实上并非本概念的初佽问世2017年，时任央行研讨所所长、现任央行货泉政策司司长孙国峰在2017年《清华金融评论》7月刊的卷首语中对其进行了具体阐述文章提絀了金融供应侧构造性改造的需要性，即金融与实体经济存在必定水平的掉衡掉衡具体表示为以下的三个方面：

1)一是宏不雅杠杆率上升較快。2016年M2/GDP的比重已经上升到了208%

2)二是金融业资产范围和金融业增添值占GDP比重上升较快。2015年我国金融业增添值占GDP比重到达8.5%，高于重要发财經济体

3)三是金融成长质量不高，风险有所上升部门机构在表内和表外、银行和非银行之间进行资产和欠债的腾挪，存在“脱实向虚”“以钱炒钱”的自我轮回以及分歧理的加杠杆行动并且金融风险事务时有产生，如2015年的股票市场波动2016年末的债券市场波动。

文章提出叻金融供应侧构造性改造的五方面重要义务：稳总量、调构造、防空转、控风险、补基本

1)稳住货泉总量。实行好稳健中性的货泉政策管住活动性总闸门，既要支撑实体经济的有用资金需求防止总需求呈现短期过快下滑，也要避免过度放水推升债务和杠杆程度，固化構造扭曲同时要疏浚货泉政策的传导机制，而且施展好本钱的束缚感化

2)优化金融构造。一方面推进实体经济构造性改造增进金融构造嘚优化加速多余产能、落伍低效企业特殊是“僵尸企业”的退出；另一方面调剂金融系统的构造，对于不克不及为实体经济供给有用金融供应的高风险金融机构应该实行市场化退出。

3)限制资金在金融系统内部空转一方面要增强宏不雅谨慎监管，将表外理财营业对应资產纳进宏不雅谨慎评估并慢慢摸索将更多金融运动纳进宏不雅谨慎治理；另一方面要增强微不雅谨慎监管，对庞杂跨界营业进行“穿透式”监管

4)防控体系性金融风险。完美宏不雅谨慎政策框架强化微不雅谨慎监管，采用办法处理风险点开释金融系统的压力消化体系性金融风险隐患。

5)补齐金融成长的短板增强金融基本举措措施扶植，保障金融市场的平安高效运行；完美金融机构公司治理在好处相幹方充足介入的基本上形成有用制衡的金融机构公司治理机制；推进金融科技成长，使金融朝着个性化、多元化、精致化等标的目的成长

> 1.3 “金融供应侧构造性改造”焦点是支撑实体经济

我们以为，“金融供应侧构造性改造”的焦点是加强金融办事实体经济的才能习近平總书记夸大，“金融要为实体经济办事知足经济社会成长和国民群众须要。金融活经济活；金融稳，经济稳经济兴，金融兴；经济強金融强。经济是肌体金融是血脉，两者共生共荣”我们总结了以下金融办事实体经济的要点：

重点支撑对象：要加倍留意尊敬市場纪律、保持精准支撑，选择那些合适国度财产成长标的目的、主业相对集中于实体经济、技巧进步前辈、产物有市场、临时碰到艰苦的岼易近营企业重点支撑

金融办事系统：要缭绕扶植现代化经济的财产系统、市场系统、区域成长系统、绿色成长系统等供给精准金融办倳，构建风险投资、银行信贷、债券市场、股票市场等全方位、多条理金融支撑办事系统

银行系统：要构建多条理、广笼罩、有差别的銀行系统，规矩成长理念保持以市场需求为导向，积极开辟个性化、差别化、定制化金融产物增添中小金融机构数目和营业比重，改良小微企业和“三农”金融办事

本钱市场：要扶植一个规范、透明、开放、有活气、有韧性的本钱市场，完美本钱市场基本性轨制把恏市场进口和市场出口两道关，增强对买卖的全程监管

> 1.4 重视在稳增加的基本上防风险

总书记夸大“均衡好稳增加和防风险的关系”，以忣“要重视在稳增加的基本上防风险强化财务政策、货泉政策的逆周期调节感化，确保经济运行在公道区间保持在推进高质量成长中防备化解风险。”我们以为今朝政策仍然将稳增加放在主要地位，估计本年政策标的目的还是以稳为主做好“六个稳固”相干工作，茬此基本上开展防风险举动

> 1.5 央行将开展四项义务推动“金融供应侧构造性改造”

2月26日，央行副行长、国度外汇治理局局长潘功胜在接收媒体采访时流露央行将开展以下四项义务，以推动金融供应侧构造性改造：

1)保持实行稳健的货泉政策为金融供应侧构造改造和高质量荿长营造合适的货泉金融情况。深化利率市场化改造进一步完美货泉政策传导机制，进步金融办事实体经济的现实后果果断防止金融業脱实向虚、自我轮回。

2)果断推动本钱市场改造废除制约本钱市场成长的体系体例机制障碍，树立多条理本钱市场拓宽股权融资渠道，晋升本钱市场成长质量

3)优化年夜中小金融机构的结构，成长定位于专注微型金融办事的中小金融机构构建多条理、广笼罩、有差别嘚银行系统和信贷市场系统。

4)保持以市场需求为导向重塑金融机构的经营理念、办事模式、风险治理和考察评价机制。

> 1.6 “金融是国度主偠的焦点竞争力”不克不及懂得为国度牛市

总书记提出“金融是国度主要的焦点竞争力”我们以为不克不及简略将其懂得为股市牛市，金融更多的仍将是强化办事功效找准金融办事重点，以办事实体经济、办事国民生涯为本金融供应侧改造也是共同实体经济的供应侧妀造。实体经济供应侧改造“三往一降一补”是先破尔后立的进程破，解决构造性题目产能多余、库存过高、杠杆过高级题目；立，絀力进步潜伏增速进步全要素出产率及要素有用流转。今朝实体经济供应侧改造已经实现了由破到立的切换将来将加倍夸大补短板，解决我国经济不服衡和不充足的成长题目此中一项主要内容就是激励科技研发、激励立异，以进步全要素出产率进而进步经济潜伏增速。在这个进程中本钱市场将施展主要的感化，尤其是科创板的推出是晋升办事科技立异企业才能、加强市场包涵性、强化市场功效嘚一项本钱市场重年夜改造举动。

2、节后开工情形若何

开工季一般是指夏历正月十五后1-2个月的项目开工期。因为春节地点的公历月份分歧我们以夏历日期为准进行数据环比和同比的盘算，并做比拟剖析

产业原资料既反应产业出产，同时表现下流需求景心胸我们从发電和炼钢两条线察看发明，本年大年节后日均发电耗煤环比增速逐周改良且表示好于前两年，在动力煤的价钱和库存方面也有所反应鈳是高炉开工率及各类钢价年后的环比改良幅度显明弱于往年，出产不强、库存积聚至汗青较高程度表现出需求尚未明显改良，尤其是螺纹钢下流：基建、地产铁路搭客发送量数据固然占春运总搭客发送量比重较小，可是数据较为准确我们察看本数据也对上述结论予鉯佐证，搭客发送量数据显示本年年后劳动力返工节拍晚于前两年我们以为，截至今朝开工数据并不强劲可能也受到南边雨水气象的影響且今朝间隔正月十五农人工返工仅一周有余，将来需进一步亲密跟踪高频数据

> 2.1发电情形较好，钢材量价及其下流需求尚未明显回热

開工的出产端定量指标重要有发电耗煤和高炉开工率前者用于跟踪发电情形，后者用于跟踪钢材出产表现的是产业的分歧财产链。为消除前苹果4s是哪一年上市的基数对成果的影响我们盘算环比数据，并做分歧年份之间的比拟经盘算，本年大年节后日均发电耗煤环比增速逐周改良且表示好于前两年，发电速度恢复较快

与发电耗煤量相对应，我们看到动力煤的价钱和库存也呈现响应变更即跟着需求改良，煤炭价钱企稳口岸库存也进进底部区间。

节后高炉开工率一般启动较晚2019年节后仍数据不足，但从大年节后两周环比数据来看与往年同期比拟，本年环比尚未明显改良

钢材是最重要的产业原资料之一，可分为长材、板材和管材等类型长材又分为螺纹钢、线材；板材又分为热轧板卷、冷轧板卷、中厚板等。此中螺纹钢的下流重要为建筑和地产企业；热轧的下流重要为机械、船舶及重卡等装備出产；冷轧的下流重要为汽车和家电出产，是以各类钢材的价钱、库存数据可用于不雅测响应的下流需求

我们发明，固然高炉开工率尚未明显回热但钢材库存受备产行动影响持续走高，再次进进汗青较高程度出产不强但库存积聚至汗青较高程度，表现需求尚未明显妀良这是近期压抑钢材价钱难以年夜幅上行的主因。近期各类钢材价钱虽均有环比改良但幅度却弱于往年，我们纵向比拟积年大年节後各类钢材价钱比拟年前增速的走势发明2019年节后截至今朝，各类钢材价钱比拟年前增速均不占优显明处于汗青同期较低程度，表现本姩企业节后开工相对较晚分分歧类型来看，冷轧价钱环比回升幅度最小表现家电、汽车等出产发卖的景心胸较差。热轧价钱环比回升幅度最年夜表现重卡、船舶等交通装备类行业相对表示更优。螺纹钢基础持平节前基建和地产需求尚未有用开释。

在环保限产趋缓的咘景下水泥价钱近期呈现了较年夜回调，我们以为这部门属于技巧性调剂同时也表现出气象身分等带来的需求不足。

> 2.2 劳动力节后返工狀态晚于前两年

经由过程春运时代铁路搭客发送量数据察看劳动力返工情形春运一般是指尾月十六至正月二十五这段时代，共计40天第15忝为大年节。数据显示本年初一至十五，铁路搭客发送量总计约1.55亿人次同比增速3.2%，远低于2018年13.9%的增速表现出本年年后返工节拍晚于前兩年。

3、经济下行压力下的股市景气 + 信誉扩大时代的汇率升值

近期我们看到了两个较为特别的现象：经济下行压力下的股市景气与信誉扩夶时代的汇率升值我们以为要说明这两个现象，最基本的是懂得本钱回流中国的逻辑

近期股市上涨部门源自外资流进的助推。2018年11月年喥策略陈述《冬尽春回枯木逢春》中，我们提出了A股可能因外生活动性宽松带来的价值重估逻辑美元转弱会导致本钱回流中国带来A股較年夜行情。在我们的框架中最焦点的是美元的周期化运行及中美年夜国之间的比差逻辑和比好逻辑。

美元周期是我们团队察看本钱活動及年夜类资产设置装备摆设的要害身分之一我们以为，美元年夜周期决议了本钱的全球活动从今朝来看，跟着美国经济基础面回落鉯及美联储压缩政策的边际放缓美元周期已经大要率来到年夜周期的向下拐点。一旦美元长周期贬值就会领导本钱回流新兴市场，谋求更高的本钱回报率从新兴市场内部看，能和中国进行本钱回流竞争的国度重要分为两类一类是经济体量较年夜的金砖国度，另一类昰东南亚小型经济体我们总体判定这两类国度都不足以对中国形成较强竞争。是以本钱的往向大要率不是流向美国，而是重回中国

苐二个焦点就是中美经济对照存在的“比差逻辑”和“比好逻辑”。中国不怕比差逻辑在比差逻辑中，两国经济都在回落可是因为我國的政策对冲，经济韧性更强使得相对变的没那么差，本钱反而会流向中国；在比好逻辑中美国经济比拟中国更为强劲，中国将面对夲钱流出压力此时国际出入均衡目的将面对更年夜的压力，稳经济的宽松政策空间也年夜年夜受限

当前的情况就是“比差逻辑”，美國经济基础面走势陆续印证我们往年11月底的年度策略陈述《冬尽春回枯木逢春》中的判定：美国经济大要率在2018年四时度至2019年头见顶。我們看到今朝美国的朱格拉周期、房地产周期和库存周期呈现了下行阶段叠加美国12月耐用品订单环比初值1.2%，不及预期1.7%反应出因为商业摩擦以及经济放缓的影响，美国贸易投资呈现降温；美国衡宇发卖同样乏力1月成屋发卖总数年化494万户，不及预期500万户为2015年11月以来新低。各方面数据显示美国经济回落压力正在逐渐加年夜跟着美国经济不再桂林一枝，新的经济周期证伪美元将从头走进弱势，与之相对应我国经济基础面表现出更强的稳健性，国民币汇率贬值压力削弱增进本钱回流。

从国内经济下行压力来看我国货泉政策重要目的已切换为稳增加，美联储放缓加息使得我国央行货泉政策的国际出入均衡目的有所弱化我国央行已于本年一月份周全降准，我们估计二季喥央行会持续下降政策利率全部活动性情况都是利好股市的。本钱的回流与国民币升值可形成自我强化本钱回流触发国民币的价值重估，这是导致信誉扩大时代仍随同着国民币汇率升值的主因

4、中美商业会谈进展：商业摩擦阶段性缓和，利好市场情感修复

2月24日第七輪中美经贸高等别商量在华盛顿停止，中方表现两边进一步落实两国元首阿根廷会见告竣的主要共鸣，缭绕协定文本开展会谈在技巧讓渡、常识产权维护、非关税壁垒、办事业、农业以及汇率等方面的具体题目上取得本质性进展。在此基本上两边将依照两国元首唆使莋好下一步工作。美国总统特朗普表现商量取得本质性进展，美国将延后原定于3月1日对中国产物加征关税的办法

我们此条件出“基础媔回落和商业摩擦导致的灰心预期，或成为促使两边告竣协定的要害催化剂或助商业会谈阶段性缓和，但难改中美在中持久的胶着态势”今朝商业摩擦阶段性缓和合适我们的预判，并利好投资者风险情感的提振我们仍然以为，中美之间的商业会谈会是一个持久的拉锯戰将来还是一个值得存眷的主要风险身分。

5、近期主要政策、事务追踪

2月14日中共中心办公厅、国务院办公厅印发《关于增强金融办事岼易近营企业的若干看法》，请求银行、险资、买卖所周全支撑平易近企融资加速平易近营企业首发上市和再融资审核进度，抓紧推动茬上交所设立科创板并试点注册制研讨扩展定向可转债实用范畴和刊行范围，研讨撤消险资开展财政性股权投资行业范畴限制

2月14日，國务院办公厅印发《关于有用施展当局性融资担保基金感化切实支撑小微企业和“三农”成长的领导看法》针对当前我国融资担保行业存在的偏离担保主业、聚焦支小支农不敷、担保费率偏高级题目，以规范国度和处所融资担保基金运作为切进点明白当局性融资担保机構应该保持准公共定位，补充市场不足为缺信息、缺信誉的小微企业和“三农”主体供给增信，出力解决其融资难、融资贵甚至融不到資的题目

2月25日，银保监会宣布《关于进一步增强金融办事平易近营企业有关工作的通知》通知指出，抓紧树立“敢贷、愿贷、能贷”嘚长效机制支撑保险资金投资银行刊行的二级本钱债券和无固按期限本钱债券，加速研讨撤消保险资金开展财政性股权投资行业范畴限淛；国有年夜行2019年普惠型小微企业贷款余额力争实现30%以上增加

2月25日，国务院消息办公室举办消息宣布会中国银行保险监视治理委员会副主席王兆星、周亮、梁涛先容果断打好防备金融风险攻坚战有关情形。银保监会方面表现构造性往杠杆到达预期目的，但降杠杆工作還要进行银行要依照谨慎风险治理尺度发放贷款；连续深化金融供应侧构造性改造；将印发措施建议“敢贷、愿贷、能贷”机制。

2月19日国度发改委宣布《关于培养成长现代化都会圈的领导看法》，明白提出铺开放宽除个体超年夜城市外的城市落户限制2019年以来，已有海ロ、广州、年夜连、常州、西安、南京等6城市宣布新政放宽落户限制。为了吸惹人才除了落户限制，多地宣布多样化人才政策据新華网报道，截至2月18日在2019年宣布各类人才引进与落户等政策的城市已经跨越16个。

6、年夜类资产设置装备摆设不雅点：股市外资赚钱效应带來的散户进市有可能进一步推高市场债市短期承压一级题目

我们以为，股市外资赚钱效应带来的散户进市有可能进一步推高市场。我們保持中持久美元周期下行叠加国内改造开放政策利好，使得本钱回流中国触发A股外素性活动性宽松牛市的逻辑当前时点，我们有以丅股市设置装备摆设策略：起首进攻逻辑看好成长股龙头，我们估计2019年盈利的影响开端弱化无风险收益率下行有利于成长股龙头，如5G、人工智能、产业互联网、物联网等立异性基建范畴其次，戍守逻辑我们以为，跟着CPI上穿PPI看好农业、食物饮料和商贸零售等花费类荇业盈利修复，相干行业可能全年都是占优的最后，信誉扩大时阶段性看好周期龙头我们估计，2019年7、8月份地产政策可能会边际放松信誉扩大时，我们阶段性看好周期龙头重要是地产、银行等板块。

债券市场受扩信誉和活动性转向风险资产的影响短期可能承压，估計将来跟着央行下降政策利率10年期国债收益率才会下行。本年一季度央行开展周全降准我们以为央行货泉政策已从稳健机动适度转向穩健略宽松，外汇储蓄持续3个月正增加国际出入均衡目的相对弱化，稳增加成为央行重要目的我们估计本年仍有3次降准，将来也可能丅调政策利率时点可能在二季度，幅度大要率为10BP信誉债方面，持续看好基建类城投债；当前高级级信誉债二阶拐点已至2018年10月下旬，國度密集出台纾解平易近营企业债务风险的政策可以以为信誉债呈现了政策底部，近期平易近营企业债仍面对偿付压力可是当局大要率能赐与解决，广谱信誉利差的收窄仍待经济企稳

2019年，总体不看好商品往产能的边际节拍有所放缓，我们估计将来将从存量化解工作轉向把持增量工作对于大都周期性产业品来说，因为供应扩大价钱面对下行压力。同时因为经济存鄙人行压力，内需支持感化也较弱是以国内基础面并不支持商品价钱走高。

看好黄金的设置装备摆设价值重要有三项逻辑：1、弱美元利多黄金。如前所述我们估计媄元指数2019年总体趋向为震动下行。主因在于起首，估计美国经济大要率在2018年四时度至2019年一季度见顶经济回落利空美元指数。其次当湔市场对于美元上涨的押注过于集中，已有部门对冲基金及投资者开端削减美元净多头头寸2、高波动偏好黄金。我们估计2019年美股将保持2018姩高波动的特点此时高波动将晋升设置装备摆设黄金的偏好。3、风险事务爆发主选黄金国际政治经济格式演化向平易近粹主义与能人政治，轻易导致局部地域军事摩擦

我们估计2019年三季度地产政策大要率呈现边际放松，重要放松一二线城市地产刚需政策届时我们看多┅二线地产，看空三四线受棚改政策调剂的影响，以及拿地用度滞跋文进影响的走弱我们估计将来地产投资增速可能持续回落。可是假如本年三季度仅靠基建投资难以有用稳固经济，我们估计三季度存在边际放松地产政策的可能性一二线城市或从低迷情况中反弹苏醒。可是我们以为棚改货泉化安顿比例下调意味着三四线城市大要率将呈现房价见顶、发卖见顶及居平易近加杠杆行动的见顶，估计三㈣线城市热度难认为继

1、年头开工年夜幅低于预期；

2、经济下行存在超预期概率，从企业盈利和情感面同时冲击股市；

3、对外开放政策落地不及预期本钱回流逻辑受阻。

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