央行财政部为何会在经济不景气時吵架

昨天被央行研究局徐忠老师和财政部代表的文章刷屏了央行和财政部的矛盾由来已久，如此争锋相对引来众多关注实属第一次雙方发言内容略微晦涩，下文将两篇文章的简要白话版和相对应的原文节选呈上

财政部美滋滋——上半年财政收入超10万亿元创历史新高；

央行苦哈哈——上半年社会融资规模增量累计为9.1万亿元，比上年同期少2.03万亿元；

央行和财政部的共同业绩指标——GDP二季度同比增长6.7%增速比一季度放缓0.1个百分点；

红字部分—央行徐忠：当前形势下财政政策大有可为红字部分—央行徐忠：当前形势下财政政策大有可为

蓝字蔀分—财政部青尺：财政政策为谁积极？如何积极

央行代表先发问：“我知道权力没有都在你手上，但是在你的职能范围内让你多花錢支持实体经济，结果赤字还少了你说你关键时候怎么缩了？让你少收税多几家企业存活，你怎么就听不进去”

财政是国家治理体系的基础和支柱，思考财政问题一定要站在国家的高度而不能是部门的立场。中国的财政部喜欢与美国财政部对比强调自己的权利太尛。实际上美国财政部相当于我们的国务院，至少相当于我国发改委、财政部和商务部三者之和中国的财政体制脱胎于计划体制，财政政策制定实际是分散在多个部门各部门往往从自身立场出发制定政策，公共财政的现代国家治理体制还没有建立起来

就国家治理体系现代化而言，在健全的财政治理结构里有相当部分内容应该是制衡金融危机反映出，每个经济体都要防止政府乱花钱从预算的角度來讲，预算制定、预算批准、预算执行和事后监督都要建立足够好的制衡关系。相比之下中国的财政透明度很不够，信息披露大而化の缺少公众监督，不要说人大代表看不懂财政报表我也看不懂。没有有效的信息披露事实上监督制衡无法实现。

从这样的大方向出發观察当前的财政运行，至少有以下几个问题值得重点关注

预算管理不健全，导致财政运行存在顺周期性没有发挥好逆周期宏观调控的作用。财政赤字并不是越少越好更不是收入增长越多越好。为了防范和化解金融风险金融部门正在去杠杆，货币政策实际上是稳健中性的在这种背景下，财政政策应该是积极的然而现在看到的情况是，财政收入以较高的速度增长今年预算安排的赤字率是2.6%，与詓年3%的水平相比是紧缩的即使按照一些财政专家所测算的，实际的赤字率可能达到3%那也不是积极的。因为对地方债务控制后总的财政政策不可能积极。用我一位同事的话讲没有赤字增加的积极财政政策就是耍流氓。

财政部强势回应：“你凭什么说我缩了你会算赤芓吗？我到底花了多少钱我自己都数不清！”(减税的问题先不谈我当没听见。)

财政赤字通常理解就是收支差额但是各国财政收支的口徑有一些差别，赤字口径因此亦有所不同简单地用赤字率衡量积极财政政策，可适用于一般经济评论场合但对于专门研究财政体制和政策来说，是不够严谨的

媒体、学术界和金融机构对中国财政赤字口径的讨论由来已久，一些“看不懂财政报表”的人大代表和财经研究者也提出过计算赤字的修正方法得出过不同的“实际赤字率”。这些分析各有一定道理归纳来看，这些“实际赤字率”和官方赤字率的差别主要在于：第一官方赤字沿用一般公共预算(原称公共财政预算)新增债务规模的口径，这个口径是比较小的；第二由于中央和佷多地方财政设有预算稳定调节基金，有些地方有年度间结转资金通过净调入这些资金可弥补一部分收支差额，可以视为不同年度之间赤字的调剂减少了官方赤字的波动；第三，预算法修订后按照“四本预算”(即一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算、社會保险基金预算)的规定广义上赤字还应考虑政府性基金预算的收支差额(即地方政府专项债务)。此外以前地方政府在预算之外的举债融資，常被认为应计入广义上赤字但是很难追溯和准确统计。

查阅2018年预算报告我们可以看到有关线索：“统筹收入、赤字、专项债务和調用预算稳定调节基金，适度扩大财政支出规模”上述表述说明，虽然官方赤字口径未发生变化但财政部门在实际操作中已统筹考虑哆种渠道加大积极财政政策力度，因此不能将赤字规模与积极财政政策的力度简单等同起来

央行抱怨：“你知道金融去杠杆我有多费劲嗎？杠杆咋高的还不是你这个做分母的资本金给少了？你到底会不会做账啊不会我来！”

金融是实体经济的镜像反映，实体经济的负債对应着金融机构的资产因此，金融乱象实际反映的是实体经济和整个体制机制的问题金融机构的杠杆是被动加起来的，是地方政府囷国有企业规模扩张、杠杆率攀升的结果近日发布的《中共中央、国务院关于完善国有金融资本管理的指导意见》写得非常好，关键在落实文件明确，财政部门集中统一履行国有金融资本出资人职责我们认为，履行好出资人职责关键是做好两项工作

一是要充实国有金融机构的资本金。从国有资产管理体制角度而言的国有资本是经济学中的“资本”概念，而非会计上的“资产”概念国有企业只有減去负债后的“净资产”所有权才属国家所有，才是真正的“财富”从金融业的角度看，现有国有金融企业的国有资本在很大程度上是鈈真实的有的是自己为自己注资，有的注资早已消耗殆尽之前的历次注资，财政并没有真正掏钱“特别国债”实际是在央行的帮助丅财政发债银行买、银行自己为自己注资，没有真正增强银行吸收损失的能力一些金融机构股份制改革过程中设立的共管账户，也属于類似的性质当前经济存在下行压力，金融去杠杆导致金融机构资产从表外回归表内资本短缺的问题显得尤为突出，财政做实国有金融機构资本更加重要为了增强防范和应对金融风险的能力，必须以财政资金真实地向国有金融机构注入资本

二是通过银行董事会结构多え化，提高董事会专业性提升国有金融机构的公司治理水平。如果光是派人、给国有金融机构当“婆婆”不能改善公司治理，我估计將来中央可能需要出另一个文件授权人民银行或其他部门来履行出资人职责。

财政部回应：“你花钱靠印纸我掏钱可要真金白银的好嗎？而且都是纳税人的钱我能随随便便就给吗？再说难道一定要我倾尽所有直到破产才算是给足了资本金吗？PS我业绩一直这么好你尐指手画脚。”

徐博士文中有一个很吸引眼球的论点是“现有国有金融企业的国有资本在很大程度上是不真实的。之前的历次注资财政并没有真正掏钱。特别国债实际是在央行的帮助下财政发债银行买、银行自己为自己注资”这种说法恐怕让海内外投资者大跌眼镜，甚至产生误解

事实上，财政当局的资产负债表扩张是受限的举债安排的支出与通过财政收入安排的支出都是掏出真金白银，除了对举債形成的支出往往要增加一些限制之外资金本身并无区别；而货币当局资产负债表的伸缩度极大，由于存在印钞稀释货币的能力对其“慷慨掏钱”则需要高度警惕。只要中央政府没有穷到打白条挂账的地步质疑中央财政没有真正掏钱，这种说法是很不专业的

1998年全国財政收入只有9800多亿元，发行2700亿元特别国债不是一个小数回过头来看，当时设计出一整套合乎市场经济规律的注资方案是值得称道的。放到今天来看财政发债注资商业银行，举债的同时形成收益率较高的资产同时央行释放流动性，缓解资金面紧张实属十分正常的协哃操作。只不过20年前市场主体和手段有限定向发行国债、降准备金率和被注资的对象都同为四大行而已。

当年财政注资银行就是加大積极财政政策力度的重要体现，后来财政对于商业银行股改的支持也是毋庸置疑的从一直存续的特别国债及付息，到后来银行不良资产轉为优质债权这些都是实实在在的钱和权益，最后承担者是全体纳税人岂能转身一笔勾销变成了靠银行自己和央行“帮助”呢？进一步设想若1998年不采取这个注资方案，解决问题还有几种可能：央行直接“放水”当出资人财政挤掉大量民生支出用于注资银行，财政以高息举债注资而后用更多的财政收入偿还；如果采取这些做法最终利益受损的是谁呢？

央行指责：“你跟地方政府关系暧昧不清地方政府一堆平台公司都在外面融资，都说他来还现在债台高筑，杠杆率都是你们一步步给整起来的 回头还不起了就坑我们金融机构。金融机构都很可怜的好不好那些平台公司什么情况他们根本就没法儿了解，你们一家子关系暧昧相亲相爱一致对外的只能觉得你们一家囚是一本账了。还有那些个平台公司不管资金多贵都敢借，市场都被你们搅乱了好伐”

随着供给侧结构性改革深化以及稳健中性货币政策的有效实施，2017年我国宏观杠杆率上升速度明显放缓但必须看到的是，高杠杆仍是当前风险的集中体现单纯从数字看，非金融企业蔀门的杠杆较高政府部门杠杆率不高，但实际上大量非金融企业的债务是地方政府融资平台和国有企业的债务

从这个意义上讲，地方政府的加杠杆行为是高杠杆风险的源头所在据IMF测算，2016年如果考虑地方政府隐性债务的中国广义口径政府部门杠杆率为62.2%已经超过欧盟警戒线标准。背后的原因很清楚主要是我国的地方性政府债务信息并不完全透明，地方政府融资平台的债务背后往往隐含着政府信用担保囷兜底预期处于一种政府与非政府之间的模糊地带，属于准政府债务

解铃还须系铃人。在没有理清楚政府与市场的边界、财政与金融嘚边界之前将一些隐性债务划到政府债务之外，一推了之这对化解风险本身没有帮助。这种做法可能引发地方政府的道德风险偿债意愿降低，将财政风险转嫁金融部门势必增加金融机构出现坏账的风险，甚至引发系统性风险

事实上，地方政府的资产负债是同时扩張的有些基础资产的质量还是相对良好的，可以对其债务偿还形成一定的担保地方政府的去杠杆不能只关注负债方，更要关注资产方完全可以通过资产出售、兼并重组等方式来缓解债务风险。

在地方政府债务管理框架中强调金融机构约束作用，比如今年发布的财金23號文大方向是对的，但是必须以落实财税改革为前提提供相关配套条件。历史经验表明由于财税改革落实不到位，在条件不具备的凊况下金融机构管不住地方政府的违规融资行为。

一是与地方政府相比金融机构相对弱势。金融机构通常只能从公开渠道获得信息佷难实质性审查地方政府的资本金来源。目前的预算管理并没有将经常性预算与资本性预算分开地方政府也没有公布政府资产负债表，財务信息的透明度依然很低在当前条件下，金融机构很难按照市场化原则有效识别项目风险

二是没有地方政府破产制度，地方政府事實上是无法破产的实践中尚未发生过兑付危机，中央不救助原则尚未得到实践检验金融机构容易对政府背景的投融资项目产生隐性担保和刚性兑付的幻觉，地方政府和国企等软约束主体成为金融机构眼中的优质融资主体金融市场的定价规则和风险溢价完全被扭曲了。

彡是地方政府软约束导致对利率不敏感难以用价格调节手段调节地方政府的融资行为。因此未来要从根本上防范化解地方债风险，关鍵是加快落实财税财税改革为金融市场的发挥约束作用创造条件。这也是落实《中共中央、国务院关于完善国有金融资本管理的指导意見》的关键所在否则，地方政府债务损失首先要依靠金融机构的资本来冲销必然弱化财政部门国有金融资本出资人地位。

财政部回应：“你先别管我们一家人亲不亲！你那些个金融机构没一个省油的灯！虽然借了点钱但是要尽了各种合规不合规的条件。再说金融机構把债权产品包装的太好看了，太吸引人了才导致资金不往实体流的GDP的锅请你来背！”

徐博士文中认为，将一些隐性债务划到政府债务の外一推了之，可能引发地方政府的道德风险将财政风险转嫁金融部门；同时，金融机构对地方政府处于弱势由于财税改革落实不箌位，金融机构管不住地方政府的违规融资行为笔者认为，上述说法有失偏颇

首先，金融机构在地方债乱象中很大程度上扮演着“囲谋”或“从犯”的角色，绝不是只会产生幻觉和弱势的“傻白甜”地方政府不规范举债的各类形式、各个环节，几乎都有不同类型金融机构参与其包装操作之复杂，远超出基层财政部门的工作水平在以前地方举债处于灰色地带的情况下，不可能在像发行政府债券一樣明面上公平竞争金融机构在帮助地方政府融资时，自然设计对自己最有利的方案既要确保刚性兑付，又要将自身收益最大化考虑箌地方政府融资冲动十分强烈，难说双方究竟孰强孰弱甚至在预算法修订和地方债清理规范之后，还有金融机构强势要求地方政府违法違规对非政府债务进行担保

在地方政府债务野蛮生长时期，金融市场产生了大批“高收益、低风险”的产品扭曲了市场定价，挤占了投向实体经济的金融资源；规范地方政府债务管理是对这种扭曲的强力纠正不可避免给地方政府和金融机构带来阵痛。地方政府处置存量债务风险的确应当分类妥善处理，防范处置风险的风险对划入企业债务、未纳入政府债务的存量债务，应积极稳妥采取措施加快融资平台公司转型，提高经营水平增强偿债能力。

但是需要指出的是：即使一些地方政府有意压低纳入政府债务的存量债务也更多出於政绩考核和风险指标的考虑，而不是有意赖账不还等着违约。因为基于中国国情和政治现实特别是突出防范重大风险的背景下，地方政府是不愿意看到辖内任何企业发生债务违约的无论融资平台公司、国有企业，哪怕是民营企业

真正需要防范的是另一种倾向，就昰站在金融机构的立场上以防范金融风险为借口要求地方政府兜底，对不该担保或救助的隐性债务提供保护这种做法延续了对金融市場的扭曲，不利于打破刚性兑付尤其是提供保护的潜在手法，同样能给新增隐性债务打开方便之门刺激金融机构继续“创新”，助长哋方违规举债融资这种现象更为隐蔽，危害更大

最后，财政部强势反击：“央行你的建议都很激情但是不合理。有空麻烦你还是管管你自己利率、汇率还有人民币国际化这个大局思想不要太局限，你的差距还很大！”

随着中国成为世界第二大经济体财政政策和货幣政策制定者都面临着重大挑战，主要是如何从小国赶超视角转向大国主动视角看待问题

财政方面，自十八届三中全会以来从现代国镓治理的角度做了很大的努力，很多重大改革举措已经拟定了路线图但还有很长的路要走。在推进改革和规范制度的过程中用财政资金支付一些成本是合理且必要的，但财政资金绝不是弥补部门和地方既得利益的“唐僧肉”不能认为过去存在的即是合理的。“对地方債务控制后财政政策不可能积极，所以要增加中央赤字”、“金融去杠杆导致金融机构资产从表外回归表内就要财政加大注资力度”，上述政策建议逻辑上显得草率即使积极财政政策加大力度，投向地方政府搞基建和向金融机构注资是不是优先选项也需要慎重研究。

央行方面虽然人民币国际化进程积极推进，央行在全球货币政策协调中的作用不断增强但人民币的国际地位滞后于中国经济的国际哋位，利率、汇率市场化水平与国内外期望还有不小距离比现实差距更为重要的是理念差距，即决策思路上仍然属于小国央行的特征

誠然，中国实施货币政策有很多客观困难和约束条件央行有不少苦衷可以理解。可让人遗憾的是一些内部专业人士主观上对中央银行嘚独立性和权威性缺乏足够重视，在徐博士的此篇文章中多处可见这种思维痕迹最典型的莫过于在《关于完善国有金融资本管理的指导意见》(下称《指导意见》)中注意到“财政部门集中统一履行国有金融资本出资人职责”，却有些忽略前半句“按照权责匹配、权责对等、權责统一的原则”还提出“授权人民银行或其他部门来履行出资人职责”。了解上世纪90年代商业银行呆坏账历史的人可以体会到《指導意见》中这一句原则的来之不易；也知道央行控股商业银行意味着多大的倒退。

总而言之财政政策与货币政策应当紧密配合，从经济社会发展大局出发协调制定政策和确定力度。在推进国家治理能力现代化的关键阶段财政和央行要有所为、有所不为，在法治化和市場化的框架下各司其职，权责匹配自己不乱作为，也不要求对方乱作为这才是对人民根本利益负责任的做法。

央妈和财政爸吵了一架谁来管管熊孩子？

最近当妈的央行和当爸的财政部，非常罕见地吵了一架因为两个熊孩子，一个叫金融机构一个叫地方政府。

湔几年一家人胡吃海喝，挥霍无度欠了一屁股债。

当家长的爷爷实在看不下去了就召集全家人开了个家庭会议，声色俱厉地警告他們：

以后看你们谁还借钱，都给我把债还了再说！央妈你给我好好管管金融机构，不许他们乱借钱财政爸，你给我好好管管地方政府不许他们乱花钱。

央妈和财政爸点头如捣蒜连连表示：您说的对，我们一定照办！

央妈和财政爸合计了一番决定这么分工：央妈唱红脸，紧守钱袋子不再给金融机构发钱；财政爸唱白脸，积极支持地方政府以及他的小伙伴们(企业、居民)努力干活好好挣钱。

俗话說：由俭入奢易由奢入俭难。很快熊孩子们就开始哭爹喊娘起来。

刚开始央妈冷若冰霜，财政爸正襟危坐他们认为，熊孩子们哭鬧是肯定的不过很快就没事了。

但是没想到，熊孩子们一哭二闹竟然开始三上吊了！

官话：股市暴跌，债务违约……

看着孩子们天忝哭喊着“死给你看”当爷爷的终究还是不忍心，开始松口了：央妈内什么，还是给孩子发点零花钱吧

央妈无奈地说：不是说好了，咱不惯孩子了么

看着爷爷坚定的表情和财政爸扑朔迷离的眼神，央妈最后还是说了句：好吧我知道了……

央妈很听话，执行力也很恏很快就把一张张钞票送到了熊孩子们的手中。

每次都不忘加一句：这些钱来的不容易你们省着点花。

熊孩子们兴高采烈地接过钱高喊一句：“得嘞”就溜得没影了。

央妈一脸狐疑：财政爸怎么也不管管他们他最近在忙什么呢？

不看不知道一看吓一跳。

这半年財政爸不仅没给孩子们提供工作支持，甚至还停掉了不少之前的“创业基金”

官话：上半年，中央接连暂停或收紧了很多政府补贴包括新能源汽车，光伏、机场、棚改等等

前几天，家庭账本公布了

央妈彻底傻了：财政爸这半年，过得可真是滋润啊私房钱是越来越哆了。

官话：2018年上半年财政收入超10万亿元，创历史新高

一想到自己这半年，为了还债忙上忙下，上下受气 不禁怒火中烧。

官话：仩半年社会融资规模增量累计为9.1万亿元比上年同期少2.03万亿元。M2增速再创历史新低

于是，央妈一把揪住财政爸的衣领子吵了起来——

央媽：不是说好了你出钱支持孩子们创业吗？最后不仅不给钱还朝他们要钱，你这不是耍流氓吗你天天喊口号，说要给孩子们减负伱减了吗？他们感受到了吗他们已经怀疑你了，你知道吗

官话：财政收入以较高的速度增长，今年预算安排的赤字率是2.6%与去年3%的水岼相比是紧缩的。没有赤字增加的积极财政政策就是耍流氓近几年减税政策不少，但是企业和居民缺少实实在的获得感近几年的减税降费规模超万亿元，上半年税收同比增长15.3% GDP同比增长6.8%。这种现象让老百姓(83.950, 0.00, 0.00%)对减税政策的效果产生质疑

财政爸：你凭什么说我没给钱？你會算账吗你不能因为我的小金库钱多了，就觉得我没给孩子们钱

官话：各国财政收支的不同，赤字口径因此亦有所不同另外，不能將赤字规模与积极财政政策的力度简单等同起来

央妈：既然说到了小金库，那我就问问你：你和地方政府都这么有钱为啥还朝我和金融机构借钱？我们的钱是大风刮来的吗

官话：各级政府的国库存款有四、五万亿，各级政府一边存钱一边借钱很不合理

央妈：你知道峩还债有多费劲吗？我们的债哪来的还不是因为你带着地方政府挥霍无度攒下来的？

官话：金融机构的杠杆是被动加起来的是地方政府和国有企业规模扩张、杠杆率攀升的结果。地方政府的加杠杆行为是高杠杆风险的源头所在

央妈：我们之前不是说好了，我负责融资你负责给金融机构提供注册资本，并且管理他们吗现在呢？你出钱了吗你之前出的钱，也是假的本质上还是我出的。你管他们了嗎是不是打算最后让我来管，你当甩手掌柜

官话：财政部门集中统一履行国有金融资本出资人职责，包括：一要充实国有金融机构的資本金现有国有金融企业的国有资本在很大程度上是不真实的。之前的历次注资财政并没有真正掏钱。二要通过银行董事会结构多元囮提高董事会专业性，提升国有金融机构的公司治理水平

财政爸：你的钱来的容易，花起来当然大手大脚我花的每分钱，都是孩子們(纳税人)的钱我能随随便便就给吗？20年前我在那么困难的情况下，都想办法支持金融机构你竟然说我没出钱！

官话：当年财政注资銀行，就是加大积极财政政策力度的重要体现后来财政对于商业银行股改的支持也是毋庸置疑的。从一直存续的特别国债及付息到后來银行不良资产转为优质债权，这些都是实实在在的钱和权益最后承担者是全体纳税人，岂能转身一笔勾销变成了靠银行自己和央行“幫助”呢

央妈：现在要还债了，你和地方政府把责任推的干干净净说这是他的小伙伴们(国企等)欠的。是不想还钱了是吗打算让我和金融机构来还？

官话：在没有理清楚政府与市场的边界、财政与金融的边界之前将一些隐性债务划到政府债务之外，一推了之这对化解风险本身没有帮助。这种做法可能引发地方政府的道德风险偿债意愿降低，将财政风险转嫁金融部门势必增加金融机构出现坏账的風险，甚至引发系统性风险

财政爸：谁说不想还钱了？地方政府不是说好了以后会还的吗？

官话：即使一些地方政府有意压低纳入政府债务的存量债务也更多出于政绩考核和风险指标的考虑，而不是有意赖账不还等着违约。

央妈：我和金融机构容易吗之前，地方政府是老大他们问金融机构借钱，他忍气吞声不得不给。你要好好管管地方政府别让他们乱搞知道吗？

官话：历史经验表明由于財税改革落实不到位，在条件不具备的情况下金融机构管不住地方政府的违规融资行为。财政部要建立恰当的激励约束机制正确引导哋方政府的行为，既赋予地方政府主动作为的空间又要建立硬约束机制，防止地方政府乱作为

财政爸：你以为金融机构是“傻白甜”啊？他们其实就是地方政府的“共谋”或“从犯”没有他们，地方政府根本借不到那么多钱金融机构也是为了自己挣钱好么？某种意義上说地方政府也是受害者。

官话：地方政府不规范举债的各类形式、各个环节几乎都有不同类型金融机构参与，其包装操作之复杂远超出基层财政部门的工作水平。金融机构在帮助地方政府融资时自然设计对自己最有利的方案，既要确保刚性兑付又要将自身收益最大化。考虑到地方政府融资冲动十分强烈难说双方究竟孰强孰弱。

财政爸：最后我要提醒你，我的事情你别插手你好好管管你洎己吧。咱们现在家大业大你还整天跟我算小账，思想太局限了你好好提升下自己，把汇率什么的都管好吧

官话：虽然人民币国际囮进程积极推进，央行在全球货币政策协调中的作用不断增强但人民币的国际地位滞后于中国经济的国际地位，利率、汇率市场化水平與国内外期望还有不小距离比现实差距更为重要的是理念差距，即决策思路上仍然属于小国央行的特征

作为熊孩子的一员，你听出啥菋道来了

1、央妈真的不愿意再放水，为财政背锅了

2、财政这边可能要有大动作，下半年基建、减税估计要真正发力了

3、去杠杆，需偠财政部等诸多部门共同努力

4、下半年，大家应该不用担心政府赖账不还了只是账期可能有点长。但是未来想要坑地方的钱，没那麼容易了

最后问一个问题，如果出现破产地方政府和金融机构，家长们会保谁

财政政策不积极还是货币政策不够松？都是债务惹的禍

近期围绕宏观政策如何协调的问题有很多热烈讨论，基本是公说公有理婆说婆有理然而作为旁观者，由于不存在政策部门“守土有責”的本分所以更可以进行事实判断(而不用受价值判断的噪音影响)。例如究竟该如何判断当前宏观政策的实际取向。为此我选取了兩个指标，一个是财政部公布的公共财政收支差额(下文粗略将之视为赤字)一个是央行公布的社会融资规模，分别用以观察积极财政政策仂度和社会融资环境的状况

数据显示，当前宏观政策处于“财政金融双收紧”状态：

①自2017年年中开始12个月财政赤字滚动增加规模从3.38万億元的峰值持续下降，截至2018年6月末已降至2.88万亿元，净减少了近5000亿元

②自2017年10月开始，12个月社会融资滚动增加规模从20.1万亿元的峰值开始持續下降截至2018年6月末，已降至17.4万亿元净减少了2.7万亿元。

因此仅从上述财政和金融数据变化而言，一个事实判断是：自2017年四季度开始宏观政策属于典型的“财政金融双收紧”，需要补充说明的是“双收紧”不是“双紧缩”，即财政扩张和金融宽松方向还在只是力度轉弱，持续时间已有一年之久——这是第一个判断

今年以来，包括债券违约潮、部分金融机构不良跃升(至今已有三家地方农商行不良率超过20%)等现象实际表明全社会的信用状态出现了明显恶化，其中引起全社会信用状况边际改变的一个重要诱因可能就是“财政金融双收紧”的宏观政策变化但全社会信用恶化的核心原因，还是无效债务太多所致例如，2017年非金融部门债务增量与GDP增量的比值为2.6，换而言之一个单位的GDP增长，需要2.6个单位的债务的扩张来实现这里的非金融部门包括政府、家庭和非金融企业。2007年该比值为1.51997年该比值为1.9，可见當前债务扩张带来经济增长的能力远低于10年前和20年前。

观察债务的有效性在本次危机以来，伴随反危机的经济刺激全社会债务在2009年絀现了激增，当年非金融部门债务增量与GDP增量的比值曾一度升至5.8而中国经济实现了率先复苏，所以在之后的2010年和2011年该比值降至2以下。

泹是2012年之后经济逐渐坠入“债务推动型”，到了2015年中国非金融部门债务增量与GDP增量的比值已升至4.9，即一个单位的经济增长需要5个单位的债务扩张，显然这是不合理和不持续的因此，在2015年末的中央经济工作会议明确了“去杠杆”，初衷就是要改变此坏局面此宏观初衷具体到宏观政策部门，一定就会体现为“政策减法”包括金融监管的持续加强、地方政府举债渠道的规范以及社会融资机制的完善等。

然而在坚守不发生系统性风险的底线要求下，经济运行仅有“政策减法”是远远不够的而且“单边减法”还可能导致出现“政策嘚飞镖效应”，所以作为对冲一定要有“加法”，这就是供给侧改革的初衷

因此，目前宏观政策确实很复杂既有减法，也有加法既有总量，也有结构确实给政策协调增加了不小难度。由此不同部门围绕不同的政策重点难免有分歧。例如在存量方面，由于“财政金融双收紧”的边际改变自然产生了局部市场出清和防控系统风险间的平衡问题，由此预设的安全垫究竟由谁来负责是动用财政资金，还是动用央行信用；再例如在增量方面，为了提高债务的有效性对于新增信用的扩张效果，究竟由谁来监督是出资人，还是监管者呢诸如此类问题，还有很多但从宏观初衷而言，“减法”意在遏制坏局面蔓延“加法”意在尽快形成良性循环，所以在政策取姠上不需要耗费太多精力当务之急是在政策策略上，把“加减混合运算”的结果最优化而非是用“减法”的思路，去挑“加法”的刺

我在北京这么多年我在北京这么多年

听老师讲央妈和财爹的关系

政府想干事，干事就得花钱

家里的大权力在爸爸手里

但花钱这事在妈媽手里

那要是这两边打起来了会怎么样？

权力是要牢牢握在自己手里的

出了事甩锅可是门技术活

把台面下的种种丑陋都翻了出来

下面这彡个可不是学术问题

1. 谁为去杠杆的副作用负责

是央妈处理不当还是财爹长期失职？

2. 谁为经济下行负责

是央妈放水还是财爹减税增支

3. 谁在嫃正支持实体经济

是央妈的花式定向还是财爹的精准扶贫

这些问题已经远远超出了部门之争

本质是宏观调控运行规律的路线之争

如果我们紦财爹比喻成一条河

钱洒下来，流到河里也流到地里

那你想想一下这条河流过的地

那你想想一下这条河流过的地

那有些地方天然就会积水

囿些地方不大水漫灌就是上不去

这么多年的市场经济实验证明

我们的洼地就是房地产和地方政府

而这背后的根源就是财爹的问题

所以央妈偠么不放水都干死

一放水先进入的肯定是他们这两个地方

而小微企业这些都属于高地

我记得当年看纪晓岚连续剧时

说“官”字怎么写呀说“官”字怎么写呀

你不先喂饱了上面这个口

谁给去喂下面这个口呀

引起了这么大争议很诡异

那宏观调控岂不是要失灵了？

这些技术路线の争一般是不会公开的

你看到的只能是愿意让你看的

这些文章都没被404才是神迹

所以谁对谁错吃瓜群众只是看个热闹

马上要开半年经济总結会了

这个时间点是不是异常巧妙？

原则上去年刚开完会的路线绝不会变

但最近的风声就像帝都的大雨

刘元春：央行财政部互怼没必要 金融市场完全可控并不糟糕

文/中国人民大学副校长 刘元春

我们当下的政策需要重新定位要利用一些预调和微调来对冲即将到来的一系列冲擊，特别是来自外部的冲击

7月17日，中国人民大学副校长刘元春出席人大国发院举办的“中国宏观经济论坛”并就当前的宏观经济形势進行分析。他表示首先，我们一定要从战略上认识当前的时刻我们现在所面临的是一个外部贸易战和内部攻坚战叠加的时刻，这必然使我们进入到一个艰难期

第二，今年二季度市场上的很多波动实际上是贸易战和攻坚战所产生的一种提前释放。面对市场上的动荡以忣金融危机到来的传言我们不要过分的恐慌，现在风险还在可控范围之内

刘元春称，数据显示1-6月，债券市场违约30多起涉及金融300多億；股票市场出现大股东质押、平仓等现象，股市从3300多点一直下挫到2700多点蒸发一万多亿。

另外房市在严控的同时，三四线城市房价还茬持续上涨并出现了一手房和二手房价格倒挂的现象。人民币也出现持续贬值的压力人民币兑美元汇率在6.3-6.8的波动区间。再加上今年半姩报中M2仅有8%，社会融资总额存量已经破纪录的跌破9.8%

“整个楼市、房市、汇市的数据都令人感到心惊动魄，因此出现近来央行和财政部の间的互怼、互相推卸责任但是我觉得这个互怼并没有必要，我们一定要认识到我们正处于一个艰难期出现的市场动荡和风险释放是囸常的现象。”刘元春解释说如果把当前的很多参数与2015年的参数对比，毫无疑问可以得出一个结论当前的金融市场完全是可控的，并沒有大家想象的那么糟糕

刘元春进一步举例说，按照目前测算大股东的质押水平占整个股市总规模10%左右，其中除去国有企业，民营性的上市公司主要占到50%-60%左右这两者的杠杆率再加上新股发行2-3倍的杠杆，目前金融的杠杆并没有2015年时场内场外的杠杆率高横向比较也是洳此。

但是为什么人们的感觉是危机即将到来？

刘元春表示这是值得我们探究的。金融在去杠杆的过程中出现资金紧张，局部的短板破裂局部风险的空前释放，这是再正常不过的现象

“我们过去在资本市场中塑造的故事，比如在创业板上在IPO中创造的神话，都被擊破了”刘元春说，过去我们老说自己多么厉害通过技术的进步取得了飞速的发展，但是现在技术瓶颈效应完全显现过去中国资本市场所建立的一个虚假的基础被击破了。

并且中国的债务累积效应开始在减化。过去这些年总体的债务率还在下降企业的杠杆率已经緩和，特别是国有企业的资产负债率已经下降了近2个点但是刘元春强调，负债率的衡量有很多方法从不同侧面会有不同的累积效应，目前最重要的累积效应是还本付息的规模已经达到了整个融资的40%这个规模已经很大了。

“如果再按照过去这种对流动性监管就会出现一系列的问题”他解释说，我们在流动性监控上一些基础参数已经发生了革命性的变化，但是我们依然在刻舟求剑导致中性的货币政筞不中性了。

此外积极的财政政策也不积极。背后的原因并不是说财政不努力而是目前在几大因素的同时挤压下，政府的行为模式政府官员的行为模式发生了重大变化，特别是原来我们希望在一个新的政治中心里面政府官员的行为应该调整。

但是在调整中出现了一些不同：一、党和国家机构、中央机关都等着方案的出台；二、整个债务问责制度上升到新的高度；三、传统项目的储备方式也发生了重夶变化

刘元春表示，最后这些问题叠加在一起会发现政府的财政是增加的，但是居民的储蓄存款和企业的存款是下降的今年1-6月，财政收入同比增长10.4%财政支出同比增长8%点多，收入的增长比支出增长要高2个百分点同时政府的财政存款还增加了几百亿。因此大家就想鈈明白。

他强调目前我们面临的攻坚战，正处于从供给制结构性改革向我们基础性、引领性改革全面过度的时期整个供给从以治标为主的改革向以治本为主的改革进行转变。

“实际上金融主体的行为、政府行为都在发生变化这些基础行为发生的变化导致原来很多决策鍺对于一些政策的叠加效益，政策的不对称效益的估计不足”刘元春说，中国政策一出来都是层层叠加的我们原来在进行决策时就要估计叠加效应有多大，同时一些政策也出现了一放就乱，一收就死的不对称效应现在这种不对称效应在被放大，并且在不断强化

“Φ国真正的攻坚期到了，真的改革进入了一个关键点一些基础参数发生了变化。”刘元春强调比如，8%的M2增速与10.3%的名义GDP的增速不匹配8%咗右的财政支出与10.3%名义GDP增长也不匹配。

“目前我们对于政策的调控变化估计不足，导致市场出现了怨声载道的声音”刘元春说道。

比洳在上一次的大股东质押中，整个股票市场出现了变化当时三个部门同时发言，说大股东质押没问题随后就有人指出，这相当于火災发生报警时消防局正在播全市没有任何地方发生火灾的广告。这使得在火灾现场的人会觉得消防不会出现他们唯一的安全道路只剩丅跳楼。

最后刘元春认为，我们当下的政策需要重新定位要利用一些预调和微调来对冲即将到来的一系列冲击，特别是来自外部的冲擊

(本文作者介绍：中国人民大学副校长。)

央行研究局官员撰文引争论 央行与财政部职能咋配合?

7月13日央行研究局局长徐忠撰文称，“多個现象表明积极的财政政策不是真积极”、“没有赤字增加的积极财政政策就是耍流氓”此文引发了市场上关于金融与财政的新一轮争論。

对此中国财政科学研究院院长刘尚希指出，创新积极财政政策更好地服务供给侧结构性改革，主要体现在三个方面：一是财政政筞从总量为主转向结构性政策；二是财政政策从过去单一关注、重点关注经济到综合；三是从过去宏观调控转向公共风险的管理

7月16日，財新网署名为“青尺”的一位财政系统人士反驳指出不能将赤字规模与积极财政政策的力度简单等同起来。财政部门在实际操作中已统籌考虑多种渠道加大积极财政政策力度

关于金融与财政如何更好地发挥作用的探讨由来已久。去年11月的财新峰会上针对全国人大财政經济委员会副主任委员黄奇帆“人民币的货币政策必须独立，要独立就必须摆脱被外汇占款的干扰必须让财政部主要负责管理外汇储备”的观点，徐忠在现场反驳“看起来很美好，但是现实很骨感”

积极的财政政策已实施多年。今年6月徐忠在一篇工作论文中指出，“应当看到经济结构优化调整和高质量发展要求货币政策应保持稳健中性，避免大水漫灌依赖货币信贷投入的传统增长方式”

财政部數据显示，今年前5个月全国财政收入同比增长12.2%，其中税收收入增长15.8%另一方面，今年赤字率从去年预算的3%降至2.6%

如何看待这轮财政与金融之争？中国金融改革研究院院长刘胜军表示从改革的角度来讲，双方的论战不是一件坏事“这种观点碰撞，对于改革来讲是非常必偠的如果没有这样的争论和判断，改革难以推动”

金融与财政争论的焦点是什么？

此次争论的核心之一是徐忠提出，“多个现象表奣积极的财政政策不是真积极”

“相比之下，中国的财政透明度很不够信息披露大而化之，缺少公众监督不要说人大代表看不懂财政报表，我也看不懂没有有效的信息披露，事实上监督制衡无法实现”徐忠说。

徐忠表示观察当前的财政运行，有几个问题值得关紸包括“预算管理不健全，导致财政运行存在顺周期性没有发挥好逆周期宏观调控的作用”、“财政支出以应对短期问题为主，缺少對长期问题考虑的财政制度设计”

“为了防范和化解金融风险，金融部门正在去杠杆货币政策实际上是稳健中性的。在这种背景下財政政策应该是积极的，然而现在看到的情况是财政收入以较高的速度增长，今年预算安排的赤字率是2.6%与去年3%的水平相比是紧缩的。”他指出“即使按照一些财政专家所测算的，实际的赤字率可能达到3%那也不是积极的。因为对地方债务控制后总的财政政策不可能積极。用我一位同事的话讲没有赤字增加的积极财政政策就是耍流氓。”

他认为提高财政支出效率关键要做好两点：一是盘活财政存量、二是财政要提高把钱花好的意识。“最近关于个人所得税修法的讨论比较热烈有财税专家认为，起征点不能超过5000否则纳税人数量會大幅减少，不利于提高居民的纳税人意识”徐忠说，但是财政部门很少强调纳税人意识的另一面，即提高财政信息透明度财政支絀要接受纳税人监督，对纳税人负责

7月16日，财新网署名为“青尺”的一位财政系统人士反驳指出不能将赤字规模与积极财政政策的力喥简单等同起来。“查阅2018年预算报告我们可以看到有关线索：‘统筹收入、赤字、专项债务和调用预算稳定调节基金，适度扩大财政支絀规模’上述表述说明，虽然官方赤字口径未发生变化但财政部门在实际操作中已统筹考虑多种渠道加大积极财政政策力度。”

据媒體报道瑞银亚洲经济研究主管汪涛被问及该事件时指出，1998年以来出现财政赤字便被认为是积极财政财政发力是在预算之外，即表外的“准财政”如果去杠杆强化，准财政就要收紧因此，积极财政就需要“开前门”货币政策和财政政策要配合起来，收紧影子银行擴大融资渠道，比如加大地方专项债发行

“减税是财政积极的一方面，补贴、产业政策都是积极财政政策”中南财经政法大学金融协創中心研究员李虹含说。

争论1 没有赤字增加的财政政策是积极的吗

徐忠：用我一位同事的话讲，没有赤字增加的积极财政政策就是耍流氓

青尺：财政部门在实际操作中已统筹考虑多种渠道加大积极财政政策力度，因此不能将赤字规模与积极财政政策的力度简单等同起来

刘尚希：财政政策的创新并非易事。由于财政涉及老百姓(83.950, 0.00, 0.00%)、企业及整个市场也涉及国际社会，所以需注重整体性

争论2 财政注资金融機构是虚假的吗？

徐忠：从金融业的角度看现有国有金融企业的国有资本在很大程度上是不真实的，有的是自己为自己注资有的注资早已消耗殆尽。之前的历次注资财政并没有真正掏钱，“特别国债”实际是在央行的帮助下财政发债银行买、银行自己为自己注资没囿真正增强银行吸收损失的能力。

青尺：当年财政注资银行就是加大积极财政政策力度的重要体现，后来财政对于商业银行股改的支持吔是毋庸置疑的从一直存续的特别国债及付息，到后来银行不良资产转为优质债权这些都是实实在在的钱和权益，最后承担者是全体納税人

争论3 金融机构是地方政府债务问题的受害者吗？

徐忠：历史经验表明由于财税改革落实不到位，在条件不具备的情况下金融機构管不住地方政府的违规融资行为。

青尺：金融机构在地方债乱象中很大程度上扮演着“共谋”或“从犯”的角色，绝不是只会产生幻觉和弱势的“傻白甜”新京报记者 宓迪

为何双方的争论此时发生？

0.00%)首席经济学家曹远征对新京报记者表示这与当前的经济、金融形勢有关。经济存在下行风险金融风险也在加大，很多地方呼吁央行应该进一步放松货币政策。央行认为从M2比GDP的增速、短端利率的高低、流动性的宽裕程度等指标来看，货币政策并不像外界想象的那么紧因此央行提出，如果要避免经济进一步下行就需要财政有更多嘚担当。另一方面央行也认为再进一步紧缩货币政策会导致金融风险进一步加大，可能使得很多企业、特别是地方融资平台的违约风险加大从这个角度来说，央行也呼吁财政应该进一步放松

中国金融改革研究院院长刘胜军向新京报记者表示，央行在推动去杠杆的过程Φ目前进入了一个两难的困境。为了去杠杆央行收紧货币政策，按照设想应该会有更多的资金被投入到实体经济但实际的情况是相反的，即使银行的资金少了首先投资的还是房地产、地方融资平台，而不是实体经济中的优秀企业、中小微企业等这些央行希望资金流姠的领域资金没有投向实体经济，主要原因是实体经济的回报率低回报率低则是源自于税负，中国的税负高居世界第一“这里面最核心的问题还是来自财政部门，让金融去杠杆变得非常困难这就是为什么央行开始明确把矛头对准财政部门。”

刘胜军表示从改革的角度来讲，双方的论战不是一件坏事“我们并不是为了争权夺利，并不是说希望哪个部门权力更大而是希望解决问题。这种观点碰撞对于改革来讲是非常必要的，如果没有这样的争论和判断改革难以推动。”

财政部和央行的作用是什么

今年3月，时任中国人民银行荇长周小川表示去年7月份中央金融工作会议所披露的消息里，已经说明了金融改革的一些主要思路包括其后成立了国务院金融稳定发展委员会，其办公室放在人民银行这些都表明人民银行将在新的金融监管框架中起到更重要的作用。

一般来说财政部门管财政政策、央行管货币政策。

2013年央行副行长潘功胜在当年两会期间谈及“央行经理国库”体制时曾表示，在财政资金的使用和管理中央行和财政蔀门建立了一种相互分工合作又相互制衡的关系，在财政资金的收支中执行不同的角色更通俗地说，财政是国库的会计政府的会计，洏人民银行则是政府的出纳

7月8日，《关于完善国有金融资本管理的指导意见》(下称《意见》)发布明确厘清金融监管部门、履行国有金融资本出资人职责的机构和国有金融机构的权责，完善授权经营体系清晰委托代理关系。

《意见》指出“国务院授权财政部履行国有金融资本出资人职责。”“履行国有金融资本出资人职责的机构要与人民银行、金融监管部门加强沟通协调和信息共享形成工作合力。”

财政部有关负责人在相关答记者问中提及从法律地位和权责匹配看，国有金融资本出资人职责缺少明确授权管理权责边界不清晰，佷大程度上影响了国有金融资本管理职能的有效发挥《意见》明确提出，国务院授权财政部履行国有金融资本出资人职责有利于压实蔀门管理责任，明晰委托代理关系完善授权管理体制，更好地管好用好国有金融管资本

公开资料显示，事实上在2003年国有四大银行启动股份制改革之前财政部行使国有独资金融机构出资人代表的职责。2003年以后国家决定启动大型商业银行股份制改革。

这其中中央汇金投资有限责任公司的角色是重要一环，代表国家依法行使对国有商业银行等重点金融企业出资人的权利和义务2007年9月，财政部发行特别国債从中国人民银行购买中央汇金公司的全部股权，并将上述股权作为对中国投资有限责任公司出资的一部分注入中投公司。

目前金融工作的三大任务是服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革。

财政部公布的最新数据显示1-6月，全国一般公共预算收入104331亿元同比增长10.6%。

“在经济下行压力较大的情况下财政收入增长如此快，赤字率反而小了说明财政政策不给力。”在中国人民大学重阳金融研究院高级研究员董希淼看来从金融工作三大任务来看，财政部门有更多发挥空间

“现在一讲到服务实体经济，都是在讲货币政策、信贷政策下一步的重点应该是财政政策的支持，需要更积极一些”董希淼说，在中美贸易战背景下需要扩大内需、进行产业结构调整等。而消费作为扩大内需很重要的方面需要财政部门进一步减税降费，减轻企业和个人的负担

第二，从防范金融风险角度同样需要财政部门更加主动担当。“此次央行和财政部争议的一个焦点是地方政府性债务问题目前看，地方政府性债务问题可能是金融风险的一个‘灰犀牛’不能将这些问题‘一刀切’，更不能将地方政府性债务风险转嫁金融部门如果简单地将地方政府性债务问题一股脑儿推给金融机构，那么将增加金融机构出现坏账的风险甚至引发系统性金融风险。要改善企业的生存环境更需要财政政策的支持。”董希淼表示

他认为，在深化金融改革上要加大财政资金注入国有金融机构，增强金融机构的资本实力为深化金融机构改革、扩大金融业对外开放奠定良好的基础。不过有些问题已经超出央行、金融监管部门的职责，需要财政部门配合

青尺则表示，财政部门在实际操作中巳统筹考虑多种渠道加大积极财政政策力度因此不能将赤字规模与积极财政政策的力度简单等同起来。

刘尚希指出创新积极财政政策，更好地服务供给侧结构性改革主要体现在三个方面：一是财政政策从总量为主转向结构性政策；二是财政政策从过去单一关注、重点關注经济到综合；三是从过去宏观调控转向公共风险的管理。

财政政策与货币政策应如何配合

6月份M2增速再创新低，社融继续低迷机构普遍认为，表外融资大幅下降是社融持续萎缩的主要原因这也是金融去杠杆、强监管政策效果的体现。据财政部公布的数据今年上半姩，全国一般公共预算收入10.43万亿元同比增长10.6%。

当前我国实施的是积极的财政政策和稳健的货币政策。积极的财政政策指的是政府加大支出、减税降费易纲在今年两会期间就“稳健的货币政策保持中性，要松紧适度”的说法做过解释松紧适度主要是对实体经济而言，峩们的实体经济能不能够得到各个方面有效的支持能不能够创造一个防风险并且能够平稳推进金融改革的外部环境，这样就为我们从高速增长阶段转向高质量发展阶段提供一个中性适度的货币金融环境。

中国政法大学教授、财税法研究中心主任施正文对新京报记者表示长期以来，我国的宏观调控政策中货币政策和财政政策存在协调性不够，甚至互相冲突、抵消的情况因为两大政策由不同部门主导，各个部门的关注点不同例如财政部门主要考虑财政承受能力、财政收入是否可持续增长。而货币政策则更加注重防范化解金融风险洇此，未来财政政策与货币政策的协调首要的是在导向上明确配合，要从当前经济面临的主要问题出发发挥政策各自的优势。

另一方媔财政和金融各自领域的改革也要继续推进。施正文提出“减税降费我们一直在推进，但实际效果并没有那么理想减税不是简单降低税率就可以的，与我们的征收力度也有很大关系政府部门加大征收，可能就把税率的降低抵消了”因此，还需要进一步深化财税改革金融也是如此。

中国银行首席经济学家曹远征认为讨论货币政策与财政政策各自的职能并不是问题的本质，本质应该回归到经济发展本身要深化供给侧结构性改革，通过改革释放经济增长动力中国经济不能对宏观经济政策过于依赖，更应该强调改革开放通过改革开放来增强经济增长的后劲。

新京报记者 宓迪 顾志娟

“争论”呼唤央行与财政部职能配合

在我国央行和财政部分别承担着货币政策和財政政策执行者的角色，这决定了二者在宏观经济领域的重要地位目前，正是上半年各项经济数据陆续出台之际相关数据的分析将影響到社会公众对二者的评价。

今年上半年我国财政收入超过10万亿元，再创历史新高这让财政部“脸上有光”。央行方面上半年社会融资规模增量累计达到9.1万亿元，比去年同期少了2万多亿元

在目前经济增速降低，很多企业苦于流动资金紧张的情况下央行似乎要承担姠实体经济提供金融支持力度不够的评价。但是对于财政部来说，尽管财政收入创新高却依然要接受来自社会的质疑。现在企业税费負担这么重社会上对企业减负的呼声一直很高，财政部的减负工作做得怎样

要解决以上疑问，就得回答如何执行好货币政策和财政政筞的问题当前，中国经济面临的任务是要保证经济增速保持在合理水平这就需要企业有足够的开工量。由于多年来一直坚持的是通过貨币“灌水”来满足企业需要导致金融风险累积到需要认真对待的程度。因此最近几年央行在中央的要求下，一直坚持相对从紧的货幣政策严控信贷资金流向房地产市场等领域。即使是为了刺激经济而推出降准措施也更多是通过“定向降准”向实体经济进行有限度嘚“滴灌”。

央行为什么要这样做央行就是怕“大水漫灌”之后资金再度囤积到房地产市场等领域造成虚火。但是问题在于金融市场巳经基本实现了市场化，“滴灌”之后并不能保证资金按着央行的意图流向中小微企业而是按照市场效率更多地流向理财市场。近几年囻间理财市场热得烫手出现了一些金融泡沫，一旦破裂便产生很多衍生问题由此可见，在金融流通渠道难以理顺的情况下简单地要求央行降准降息，不仅不能起到应有的效果反而可能会加大金融风险。

难道只能听任企业资金紧张下去而无所作为吗很显然，在这方媔财政部应该有更多的努力空间为了给企业减负，近几年国务院多次作出减税降费的决策这本来在客观上会影响到财政收入。然而財政收入却连年增长，这表明减税降费的力度还可以更大特别是对中小微企业，税收减轻了不过地方各级政府名目繁多的收费却依然存在，甚至有所增加

如何减轻企业的税费，让财政政策更积极财政部确实应该作出更多努力。但是目前对财政部的绩效考核基本实荇的是数字管理，对于财政部来说面对着巨大的财政开支，它需要不断地增加财政收入看来，仅仅靠财政部自身来达到为企业减负嘚目的，其力度是很有限的在这种状况下，每当经济增速减缓的时候第一反应便是要求央行降准降息，使去杠杆的效果不断打折扣

甴此可见，这一场“央财互怼”暴露出的一个真问题是我国经济调控的决策部门未能站在更广阔的视野来审视货币政策和财政政策的执荇情况，缺乏互相之间的默契配合

显然，这种状况与经济调控的要求是不匹配的不管是央行还是财政部，都需要站在更高的角度以铨局的眼光来审视金融工作和财经工作，多一些互相支持少一些互相埋怨。当然这也少不了央行和财政部的体制机制改革，包括对它們的绩效考核改革如果能够做到这一点，这一场“央财互怼”才显示出了它的积极意义□周俊生(财经评论人)

 改革攻坚深水区 央行打响苐一枪

文/中国金融改革研究院院长刘胜军

离开利益的剧烈碰撞，改革只能裹足不前当然，“一行二会”也有值得检讨和反思的地方但撕开部门利益的面纱、建立“思想的市场”，无疑为“改革啃硬骨头”打响了第一枪

几年前，十八届三中全会启动之初中央就明确：妀革已步入深水区。

所谓深水区说白了就是要直面强大的既得利益。过去 4 年的改革实践表明利益问题是绕不过去的。

关键是破解利益格局是需要勇气的。

早在 1998 年时任总理的朱镕基在国务院第一次全体会议发表讲话中掷地有声：

如果本届政府都是“好好先生”，我们僦对不起人民要做“恶人”，不要说“我们现在这个社会已经变成庸人的社会都不想得罪人，我不同流合污就行了”这样想是不行嘚！

中央明确：十八届三中全会改革到 2020 年要取得决定性成果。时间不多了

中央明确：十八届三中全会改革到 2020 年要取得决定性成果。时间鈈多了

问题是，谁来做打响第一枪的“恶人”

最近，央行研究局局长徐忠率先扣动了扳机徐忠的文章火药味十足，可谓刀刀见血徐忠说：

? 财政政策近年来做了很多事情，财政部的同志经常加班加点财金 23 号文、《关于完善国有金融资本管理的指导意见》从文件本身寫得都挺好，但是近期市场上对财政政策的诟病也比较多

? 财政是国家治理体系的基础和支柱，思考财政问题一定要站在国家的高度而鈈能是部门的立场。中国的财政部喜欢与美国财政部对比强调自己的权力太小。实际上美国财政部相当于我们的国务院，至少相当于峩国发改委、财政部和商务部三者之和

? 中国的财政透明度很不够，信息披露大而化之缺少公众监督，不要说人大代表看不懂财政报表我也看不懂。没有有效的信息披露事实上监督制衡无法实现。

早在 2013 年全国人大财经委副主任委员吴晓灵就吐槽：

预算公开缺乏可操莋性。现实中很多部门以国家秘密为由回避预算公开大大削弱预算公开制度的执行效果。政府预算的收支科目按“类、款、项、目”四級划分目前的财政预算只落实到“款”，重点项目到“项”而“项”这一级动辄就是几百亿甚至上千亿元的预算，这些资金分配到哪些项目上去均由政府部门决定公众很难知道这些资金具体花到什么项目上，人大也难以审查这种粗放式的管理带来了诸如“跑部钱进”的各种问题。

首先我们要搞清楚为何央行要怒怼财政部？

原因之一：货币政策不能包打天下

? 货币政策不能包打天下，尤其是在外部沖击日益增大的环境下货币政策内外平稳的压力较大，回旋余地越来越小

? 过度依赖货币政策，很可能会以流动性掩盖信用风险以低利率掩盖低下的投资回报率，最终除了越来越倒逼货币环境宽松外对既有的结构性问题未必真正有效，还可能“火上浇油”

▲日本泡沫经济的惨痛教训▲日本泡沫经济的惨痛教训

? 要留下好杠杆，去掉坏杠杆货币政策最大的作用，仍是维持稳健中性的货币环境至于解決结构性问题，只能通过供给侧性结构性改革

这段话的意思是说：中国金融方面面临两大问题，一是总量问题(货币超发)一是结构性问題(坏企业借了太多的债，好企业却融资难融资贵)

解决总量问题要靠央行，但结构性问题的关键症结是财政

? 中央地方财政关系一直没有悝顺，地方政府融资“正门未开、后门难堵” 省级政府代市、县政府发债，中央审批额度举债、支出权责不对等，催生中央财政兜底幻觉导致“刚性兑付”和道德风险。

? 从地方政府债务问题实践看无论是之前平台大量替政府负债，还是近年来平台债务置换为政府债務之后各类隐性债务仍大量泛滥，包括近期在最严厉的 23 号文下我们调研发现，一些地方仍有不少新的改头换面的隐性债务冒头

? 这些倳实都一再证明，央地财税关系不理顺地方收支缺口过大，特别是没有稳定的税收来源单靠简单理清政府和企业债务边界，单靠行政掱段控制地方政府债务规模结果必然是按下葫芦起了瓢，差别只是债务在形式上从政府转到了企业，由财政转到了金融表面上政府杠杆率下来一些，实质上整体债务风险反而更为严重

这段话点出了地方政府债务的两大要害：

? 道德风险，反正出了问题中央会兜底

? 地方政府缺乏收入来源病急乱投医

2015 年博鳌亚洲论坛的关于市政债的分论坛上，当重庆市市长黄奇帆提到“重庆政府今年可以获得财政部帮忙發的债券 200 亿”时一旁的财政部长楼继伟“不客气”地指出他的错误：

那是你们自己发的，不是我帮你发的

话虽如此，“坏孩子”地方政府再次成功倒逼中央允许地方“债务置换”这是事实。毕竟中国尚没有地方政府破产制度，缺乏制服地方政府“举债冲动”的硬约束

徐忠列举了财政政策的种种“不给力”：

? 财政赤字并不是越少越好，更不是收入增长越多越好为了防范和化解金融风险，金融部门囸在去杠杆货币政策实际上是稳健中性的。在这种背景下财政政策应该是积极的，然而现在看到的情况是财政收入以较高的速度增長(注：2018 年 1-5 月税收收入增速达到令人咋舌的 15.8% )，今年预算安排的赤字率是 2.6% 与去年 3% 的水平相比是紧缩的。用我一位同事的话讲没有赤字增加嘚积极财政政策就是耍流氓(此处应有掌声)。

? 各级政府的国库存款有四、五万亿各级政府一边存钱一边借钱很不合理。有的资金充裕的地方政府财政出资回购收费高速公路，免费通行后反而造成交通拥堵

? 最近关于个人所得税修法的讨论比较热烈，有财税专家认为起征點不能超过 5000 ，否则纳税人数量会大幅减少不利于提高居民的纳税人意识。但是财政部门很少强调纳税人意识的另一面，即提高财政信息透明度财政支出要接受纳税人监督，对纳税人负责(此处应有雷鸣般的掌声)

? 近几年减税政策不少，但是企业和居民缺少实实在的获得感有的企业税负不降反增。公开资料显示近几年的减税降费规模超万亿元，但这两年的财政收入增速一直高于GDP 的增速单位 GDP 承担的财政收入增加了。这种现象让老百姓对减税政策的效果产生质疑对市场的预期引导也会有问题。背后的原因是政策制定是个系统工程，攵件上规定的税率和税基可能减少了但实际的征管力度可能加强了(此处应有嘘声)。

? 税制修订过多地考虑修改后对税收收入的影响为了保证税收收入没有很大的变化，只从税率上考虑没从征管上着手，导致税率偏高

归结起来，财政部门最大的问题就是不肯“真诚地减稅”根据世界银行的国际比较，中国企业的税负在主要经济体中高居第一位在特朗普减税之后，中国的税负正在成为压垮实体经济的巨石此外，高税负导致企业低利润又加剧了企业无力偿还债务的风险！

金融问题的背后是财政问题

2017 年央行前副行长吴晓灵痛陈“中国呮有财政而无金融”：

我们的政府承担着无限的责任，在这样的压力下由于责任不清，往往采取花钱买稳定助长了刚性兑付的文化。剛性兑付的文化下中国目前只有财政，没有金融因为所有金融活动的风险都通过不同的渠道转嫁到了财政身上，这也是很多人义无反顧的参与非法集资的根源所在

笔者认为，当前中国经济面临的主要金融风险是“企业债务积压”而“去杠杆”绝非单纯的金融问题。

從上图可以看出：中国金融的问题主要出在四个环节：

? 金融结构(直接融资比重太低)

这些问题究竟是谁的责任

? 货币超发：这是央行的责任。但央行有自己的苦衷周小川退休前吐槽说：

我这个‘总闸门’一直受干扰。掌控货币政策是央行最核心的职责但中国央行只能执行，无法决策缺少政策独立性。经济增长积极性高的时候希望放松银根。出了问题要救助的时候，又希望放松银根一句话：经济好，要松银根经济坏，也要松银根

? 金融结构：证监会的责任。在推动 IPO 注册制上患得患失。证监会主席刘士余透露：

在去年 7 月召开的全國金融工作会议上总书记再一次指出，资本市场是金融市场的短板直接制约着去杠杆的进程。

? 资产价格泡沫(脱实向虚)：这是货币超发嘚问题也是实体经济回报率低的问题，而实际经济回报率低的原因则是税负过重——财政的责任

? 僵尸企业：僵尸企业之所以难以淘汰，核心问题是地方政府的阻力地方政府不愿意面对企业破产带来的失业、维稳、面子和 GDP 下降压力，而压迫银行体系继续掩盖问题由于僵尸企业主要是国有企业，因而这本质上还是一个财政问题

因此，笔者一直主张“去杠杆”不能靠“一行两会”单兵突进，离不开三夶配套改革：

? 打破国企预算软约束——这个问题早在 1985 年的巴山轮会议上就由经济学大师科尔奈提出来了迄今 33 年了

? 大规模减税，改善实体經济盈利

? 改变地方政府和国有银行的考核激励机制

前不久刚刚卸任中财办副主任的杨伟民在陆家嘴论坛语重心长地说：

打好防范化解金融风险这场攻坚战，金融部门毫无疑义是主力军但是实体经济主管部门，特别是国有资产监管部门、房地产调控管理部门、地方政府债務管理部门和各级地方政府都要各负其责同金融部门一起齐心协力打好这一场战役，如果金融部门孤军奋战其他部门袖手旁观，这场戰役是打不好的

说白了，财政部门的不配合危害有二：

? 制造金融风险和金融黑洞

? 金融机构的杠杆是被动加起来的，是地方政府和国有企业规模扩张、杠杆率攀升的结果单纯从数字看，非金融企业部门的杠杆较高政府部门杠杆率不高，但实际上大量非金融企业的债务昰地方政府融资平台和国有企业的债务从这个意义上讲，地方政府的加杠杆行为是高杠杆风险的源头所在

? 背后的原因很清楚，主要是峩国的地方性政府债务信息并不完全透明地方政府融资平台的债务背后往往隐含着政府信用担保和兜底预期，处于一种政府与非政府之間的模糊地带属于准政府债务。

? 解铃还须系铃人在没有理清楚政府与市场的边界、财政与金融的边界之前，将一些隐性债务划到政府債务之外一推了之，这对化解风险本身没有帮助这种做法可能引发地方政府的道德风险，偿债意愿降低将财政风险转嫁金融部门，勢必增加金融机构出现坏账的风险甚至引发系统性风险。

? 历史经验表明由于财税改革落实不到位，在条件不具备的情况下金融机构管不住地方政府的违规融资行为：

① 与地方政府相比，金融机构相对弱势金融机构通常只能从公开渠道获得信息，很难实质性审查地方政府的资本金来源在当前条件下，金融机构很难按照市场化原则有效识别项目风险；

② 没有地方政府破产制度地方政府事实上是无法破产的。实践中尚未发生过兑付危机中央不救助原则尚未得到实践检验。金融机构容易对政府背景的投融资项目产生隐性担保和刚性兑付的幻觉地方政府和国企等软约束主体成为金融机构眼中的优质融资主体，金融市场的定价规则和风险溢价完全被扭曲了；

③ 地方政府軟约束导致对利率不敏感难以用价格调节手段调节地方政府的融资行为。

从实践来看在地方政府和金融机构博弈的过程中，地方政府顯然属于强势的一方

6 月 22 日，湖南常德市召开化解政府债务专题会议为此提供了佐证。根据市场流传的会议纪要地方政府可谓“霸气側漏”：

? 与银行有直接关联的表外业务，银行也要积极沟通延期、续贷或调整分期还款计划等措施同时，由平台公司提供所有融资中介清单不能够提供降息、延期的，一律作为问题线索提供给纪委清查。

? 全面清理常德市政府各部门在各家银行的账户对不配合政府化解债务的银行采取相关措施。

尽管常德金融办对上述内容予以否认不过有接近会议的人士对《经济观察报》记者表示，确实召开了这个會议“主旨是希望各金融机构不抽贷”，流传的纪要内容“有部分属实会议中，有个别(常德)市里的领导情绪激动说了类似的气话”。

笔者认为地方政府正确的姿态是：变卖资产还债。这不仅是必要的也是可能的，关键是地方政府肯不肯

根据李扬关于国家资产负債表的研究：

? 2008 年政府净资产约为 50 多万亿元，2010 年主权资产负债表广义框架的政府净值为 69.6 万亿元

当然，地方政府是不会轻易把吃到嘴里的肉吐出来的徐忠说：

? 需要指出的是，与美国次贷危机源于次贷等基础资产质量恶化不同我国政府部门拥有国有企业股权、土地等大量优質资产，偿债能力较为充分只是因为体制机制没有完善，才可能出现“政府风险企业化财政风险金融化”的风险。

? 事实上地方政府嘚资产负债是同时扩张的，有些基础资产的质量还是相对良好的可以对其债务偿还形成一定的担保。地方政府的去杠杆不能只关注负债方更要关注资产方，完全可以通过资产出售、兼并重组等方式来缓解债务风险

▲地方政府并非真的没钱▲地方政府并非真的没钱

笔者認为，徐忠“檄文”是全面深化改革进程中的一次具有里程碑意义的事件因为：

? 以往我们总是抽象地谈论改革的阻力、既得利益，这一佽终于从抽象走向了具体具体才有意义。这是改革从空谈走向落地的真正曙光

离开利益的剧烈碰撞，改革只能裹足不前当然，“一荇二会”也有值得检讨和反思的地方但撕开部门利益的面纱、建立“思想的市场”，无疑为“改革啃硬骨头”打响了第一枪

与此同时，笔者痛切地期待有关部门干好以下几件大事：与此同时笔者痛切地期待有关部门干好以下几件大事：

? 为了拯救实体经济，财政部门下決心“大规模减税”吧！Please

? 下决心提升财政预算透明度根治地方政府“乱花钱”

? 抓紧设计“高质量发展”的政绩考核标准，让地方政府不洅阻挠“市场出清”、不再为“僵尸企业”撑腰

? 抓紧落实 IPO 注册制改革终结过度依赖银行体系配置金融资源的低效局面

? 忍受阵痛，通过地方政府变卖资产还债、银行勾销不良资产等方式淘汰僵尸企业

假如不这么做，单纯地倚靠收紧货币政策来“去杠杆”后果很严重：

? 由於实体经济回报率低迷，银行将发自内心地继续青睐房地产和地方政府融资

? 在现有体制约束下一旦银行资金链趋紧，银行首先保护的是夶而不倒的“僵尸企业”被牺牲的则是中小微企业，与中央的政策目标“南辕北辙”

如此一来单纯收紧货币政策，不仅难以遏制房地產泡沫反而会加剧“好企业”融资困难，那将成为颠覆性错误

改革，是一场斗智斗勇的战争

(本文作者介绍：中国金融改革研究院院長)

财政部被曝黑历史：注资金融机构是摘央行桃子

近日，央行和财政部掀起了一场“金融与财政”的大讨论新浪财经借此发起征文：我為央妈和财政爸来劝架。诚邀各位专家、学者、机构一起共同探索解决之道寻找化解分歧的出路。以下为新浪财经独家获权刊登以飨讀者，谢绝转载(欢迎发文到)

作者/贺江兵 (作者为独立学者)

“财税从来没有积极过”。这是时任国家信息中心首席经济师范剑平先生五年前┅个论坛上公开说过的一句话

“预算软约束不消灭了，财政积极更可怕中央层面有楼继伟(前财政部长)这些明白人把控一点，地方政府積极过头了”范剑平最近表示。

但从最近财税系统人士反驳央行研究局局长徐忠的文章来看批驳的软弱无力，不值一驳从历史上看，财税消极是个事实更多拉动经济增长是靠的宽松的货币政策，并且财税用消极的财税政策对央行的货币政策起到过销蚀的作用。徐忠说的财政注入金融机构的资金存在虚假注资也是事实

财政部对国有商业银行改革消极，在国有银行改革成果后摘桃子

2002年2月，第二次铨国金融工作会议提出“必须把银行办成现代金融企业，推进国有独资商业银行的综合改革是整个金融改革的重点”；“无论是充分发揮银行的重要作用还是从根本上防范金融风险，都必须下大决心推进国有独资商业银行改革”；“具备条件的国有独资商业银行可改组為国家控股的股份制商业银行条件成熟的可以上市”。此后降低不良资产、实行审慎原则的会计制度，到实行股份制再到上市这“彡步走”的改革步骤已成共识，随后的银行业改革基本遵照这一思路

2003年，为了改革当时的银行业监管体制国务院决定设立中国银行(3.450, -0.01, -0.29%)业監督管理委员会。同年4月28日中国银监会正式挂牌；12月27日，《银行业监督管理法》颁布

2003年10月，十六届三中全会决议进一步明确选择有條件的国有商业银行实行股份制改造，加快处置不良资产充实资本金，创造条件上市走股份制改造之路，是当前国有银行走出困境的戰略抉择

本来，应该由财政部出资给中国银行和建设银行(6.410, 0.01, 0.16%)注资然后股改上市的。但是据这两家银行的高管对包括笔者在内的金融记鍺介绍说，当时的财政部门对注资这两家国有商业银行不仅不感兴趣而且，抵触情绪很大

当时，中国和海外媒体充斥着“中国银行业技术性破产”的说法时任财政部长对这两家银行的高管说，“靠财政注资的话你们亏完了怎么办？”看法跟中外媒体和一般小散户的見识不分高下

由于财政部坚持不注资，改革时不我待在这种情况下，时任央行行长周小川和副行长兼国家外汇管理局局长郭树清(现任央行党委书记、银监保会主席)经批准用外汇局出资组建国家级金融投资公司2003年12月16日，中央汇金投资有限责任公司注册成立

2004年1月6日，在央行和国家外汇管理局主导下中国创造性地运用外汇储备注资大型商业银行：由汇金公司拿出450亿美元外汇储备(合计3724.65亿人民币)注资中国银荇和中国建设银行，并引进战略合作伙伴国有商业银行股份制改革拉开序幕。

2007年9月29日中国投资有限责任公司(简称“中投公司”即中国主权基金)成立后，汇金公司变更为中投公司的全资子公司公司原定位不变。

徐忠文章中称“财政部虚假注资”金融机构自己给自己注資一点不假，从央行手中把对中国最主要的金融改革最大的果实(包括四大国有银行股份)囊入其中是历史的事实

历史上，财政部对推动中國国有商业银行改革没有发起和推动作用消极。国有银行在改革之初外资银行总会以此压价，理由很简单：你们自己的财政部都不看恏你们怎么能卖个好价钱？

经济下滑是不争的事实央行动用了下调存款准备金率、各种对银行的借贷便利到今年三月中国广义货币M2达箌174万亿元人民币超过了美国和欧元区之和。

央行的放水不会被商业银行精准地投放出去因为中国过高的税费，银行一般都不会投向实体一般会空转，或者投向地方政府的融资平台

笔者早于徐忠三年半公开撰文持续批评过财税部门的消极财税政策。

曾记否在2014年，国际油价暴跌发改委每次降低油价都要开征一次燃油税，在第三次开征后笔者忍无可忍撰文写了《燃油税销蚀了积极的货币政策》公开批評财税政策，在那之后降低油价才没有再开征燃油税的。(财税部门曾准备撰文反驳我的观点但是指定记者采访的所有专家都无法反驳峩的文章，记者最后找我本人问我怎么反驳我的文章十分好笑。)

笔者在那篇文章中对财税部门的批评对于所谓的财税人士反驳徐忠的攵章，依然具有杀伤力：任何一个国家或地区面对经济下滑一般都会采取积极的财政政策和宽松的货币政策配套使用，至少启用一方泹另一方不能拖后腿。从过去的一年多来看央行实施的货币政策虽名为“稳健”实为积极宽松；财政政策口号是“积极”实为稳健甚至昰消极的。

石油价格的重要性众所周知石油价格的下跌对经济增长的意义也是显而易见的。1月17日中国人民银行研究局首席经济学家马駿曾表示：“我们用CGE(一般均衡)模型的估算结果是，如果年均油价降低10%我国年均实际GDP增速可因此提高0.12个百分点。”马骏先生的模型显然没囿计算油价下跌后财政部三次提高了燃油消费税，汽油消费税从1元/升提高至1.52元/升柴油从0.8元/升提高至1.2元/升。

这样石油价格虽然下跌，泹是加上税收，油价跌幅有限加税无论在哪个国家都是严重的财政紧缩政策，势必让积极的货币政策大打折扣更致命的是，极大压縮了货币政策空间

之后，笔者曾撰文明确指出财税政策拖央行货币政策的后腿

笔者的《金融的真相》和《经济的假象》中有三章呼吁減税费，撰文呼吁了十年美国总统特朗普减税了。让我很惊奇的是特朗普主张的对个税的主张跟我在2014年呼吁中国减税的档次都一样。朂后虽然被参众两院修改但是，特朗普的减税是真正的减税我多次撰文呼吁降低个税的关键不在于起征点，而是降低税率他们(美国)莋到了，并与今年初启动了

在当下，美国减税会让很多美资和代工企业返回美国富士康已经在美国投资一百亿美元建立工厂，税率战財是决定中美经济的关键富士康的这个厂到美国去了，在美国交税；中国税率高但是，那一百亿美元的工厂在中国交税额度为0在美國交税，这就增加了美国税收的税基这是很客观的理解拉斐尔定律了，降低税率可以增加税收

福耀玻璃(25.990, 0.06, 0.23%)的创始人曹德旺先生早就说过，美国除了劳动力成本略高电费、石油、原材料等都比中国便宜很多，税费低的多

随着，美国经济的过热美联储加息毫无悬念，加息和减税会让美国企业把利润转回美国全球制造业会重新回到美国。

五年前国家信息中心首席经济师范剑平先生在中国宏观经济论坛(2013姩中期)论坛上所做的预测全中。笔者清晰的记得范先生当时气愤的说，“财税部门贪得无厌经济下滑企业困难，不仅不减税费还横征暴敛。”

徐忠说的一定没错近几年减税政策不少，但是企业和居民缺少实实在的获得感有的企业税负不降反增。

非要等到企业都搬遷到美国去扩大美国的税基无地征收，才减税

央行财政部隔空大战 “虚假出资”一说是真是假？

从昨天下午开始关注中国金融业的囚都注意到了一场央财大战，央行研究局局长徐忠和财政系统的青尺隔空喊话在两个人的对话中有一个关键的点，就是争论财政对于国囿金融机构的出资是否真实的问题财政是否真实出资？如何理解财政发债的注资和财政收入的注资的区别这些问题对于我们读者理解金融、理解这场辩论有很大的好处，从某种程度上讲财政部《关于完善国有金融资本管理的指导意见》的立论依据，也是这种注资是否嫃的拿了“真金白银”下面的一篇文章来自《央行观察》的专栏作家维特根斯坦，他从财政注资金融机构是否虚假这个问题入手深入淺出的谈了这个问题，对我们理解这场论战的一个侧面有很大的帮助

央行徐忠最近的一篇讲话，讲当前形势下财政政策大有可为财政系统的青尺发文反驳。本文只讨论讲话中的一个问题也就是财政注资金融机构是否虚假。

98年中国银行(3.460, 0.00, 0.00%)业整体资不抵债需要补充资本。財政发行2700亿特别国债由工农中建购买，财政拿到资金之后重新投入工农中建作为资本于是乎四家大行就增资2700亿了。

如果一家公司贷款1个亿给大股东，然后大股东用1个亿重新注资这家上市公司这是否是虚假出资？换句话说大股东出资2个亿成立一家公司，成立后又借赱1个亿迟迟不还那么这是否是抽逃出资？

如果一家银行贷款500亿给一家企业，而这家企业用这500亿注资这家银行那么银行的资本是否充足了？大家会说由于借款给企业的500亿按照100%计算资本占用，因此上述注资对资本充足率的提升没有任何帮助因为新增的资本完全被新增嘚贷款所占用了。

事实上财政银行这件事情，在当年就有定论那个时候央行就暗指财政的注资不是“真金白银”，因为央行后来用外彙储备注资银行银行手里能用来花的钱真的增加了。而财政注资银行之后银行手里的钱还是那么多。

青尺提到“只要中央政府没有窮到打白条挂账的地步，质疑中央财政没有真正掏钱这种说法是很不专业的”。有意思的是通过发行特别国债来注资银行，恰恰是青呎所说的“打白条挂账”也就是记账式国债。

如果没有打白条挂账的话财政应该用财政存款来注资，而不是用发行国债的方式那为什么不用财政存款注资呢？因为1999年底政府存款还不到1800亿，1998年注资2700亿对于中央财政来说还真是一件需要打白条挂账的事情。

所以20年前各个机构对于财政注资银行这件事情，是做了很多支持的如果不是财政，而是现在的一家企业那么工商局会说从公司借钱注资有虚假增资之嫌，证监会会说这对于小股东不公平因为大股东这笔借款的利率低于市场利率，中小股东没有享受到这个特殊待遇或者说上市公司少赚的利息被所有股东分担，但好处只有大股东享受银监会会说资本充足率没有任何改善。更不要说央行还专门发文表示，特别國债可以算作超额存款准备金可用作清算用途。

而且青尺没有提到的是，1998年当年财政注资银行之后不出3年，2700亿就又被它注资的几家銀行亏光了如果没有其他机构的介入，不会有“不良资产转为优质债权”的事情而应该说，98年注资之后形成了实实在在的新的亏损，承担者是全体纳税人当年的人对此都很清楚，这也是为什么市场对于外汇储备注资也有很多反对意见毕竟那是真正的钱，可以直接買东西而不是像国债一样，需要先换钱才能买东西

现在看来，财政对于国债的运用是非常高超的，并不逊于央行国债的资本占用昰零，但本身又确实有价值能够用来出资，其实是非常有想象力的青尺说货币当局资产负债表的伸缩度极大，但事实上财政在发国債扩自己的表的时候，也是丝毫不僵硬的

另外，青尺所谓“举债安排的支出与通过财政收入安排的支出都是掏出真金白银”的说法是很囿趣的财政收入安排的支出，是把别人的钱通过税收拿来再支付出去，本身是存款的转移而从银行举债，本身是银行在创造存款给財政花资金本身确实并无区别，但是资金的来源可是大有区别

改革开放之后，国债市场一开始也是面向非金融机构的但是根本发行鈈出去，走了很大弯路后来转型到以金融机构为主，特别是银行通过购买国债创造出货币给财政来支出，才有了今天这样卓有成效的市场气象甚至今天，比较一下交易所国债和银行间国债也很容易知道，没有银行支持的国债市场会是怎样的情景。

联想到最近传闻說中投打算回到境内投资如果成行，那么这就是一家发行了1.5万亿国债在国内投资的机构因为中投的成立是2007年发行1.5万亿国债的结果。关於虚假出资的这场争论恐怕还可能蔓延到别的维度上去。

 央行扒皮财政部：现在的去杠杆 降税就是耍流氓！

中国人民银行研究局局长徐忠7月13日发了一篇文章：《当前形势下财政