拼多多的伟大，为什么你看不到？ - 博客园新闻手机版
拼多多的伟大，为什么你看不到？8-7 09:33 阅读:1559
来源：你不知道的金融圈（微信公众号 ID：finance_lady）
作者：南七 Sarah
注：本文修改了原文部分口语化表述。
首先要澄清一下，伟大和赚钱是两回事；
其次，我说拼多多的伟大也是同样的意思，并不是做投资建议，本文只是对于市场对于拼多多的吐槽和误解，提出一些不一样的看法。
永远记住，除了你自己，没有人能为你的钱负责。
原来我三年前就知道拼多多
三年前，拼多多给我留下的印象是不好的。
15 年的时候，有一款拼水果的 APP 突然很火，微信群几乎每天都能看到链接，叫华南拼好货。用过很多次拼好货，什么芒果啊，冬枣啊，樱桃啊，水果品质总体来说比较好，坏果退款也很利索，服务也很棒。
后来呢，发现又多了一款同类的拼团品牌，叫拼多多的，量上的很快，各种群里偶尔都能见到链接。但是聪明如我，一眼就看穿了拼多多的套路。拼多多经常玩的把戏是，类似集 99 人有机会 1 块钱买榴莲。注意是有机会，其实就跟抽奖一样，没被抽上的话是会告知拼团失败然后会退款。
在我第一次尝试然后被退款之后，我就彻底把这款产品拉黑了。我不喜欢这种玩套路而不是诚信的企业，甚至在群里看到朋友转发拼多多的链接，我还劝大家不要用，给大家主动推荐拼好货。
那时候，我不仅下了拼好货的 app，而且还加了拼好货我住的附近配送网点的员工建的微信群。群主会主动帮忙各个群分享拼团链接，非常之有效率，想买啥基本都能秒成团，体验非常棒。拼好货一般就三五人就能成团，价格的话比百果园要便宜，水果品质差不多。
当时天真的我啊，就想，像拼好货这样优秀的企业一定会越做越好，像拼多多这样的流氓企业，肯定活不久的。
其实后来我也不知道，拼好货是怎么渐渐淡出我的世界的。就是突然发现，这个牌子怎么不见了？当然我也没有去深究，毕竟大家很忙，毕竟那时候出来了很多水果电商，什么天天果园，每日优鲜。我跟拼好货的友情还真是禁不起推敲啊。永远记住，消费者就是这么无情，随便一个红包就足以把他们收买。
很久很久之后，直到拼多多上市了，我才知道，原来拼好货跟拼多多是一家公司的，只是是由两个不同的团队做的。
再然后我才知道，原来 16 年底的时候拼多多把拼好货给并了，并了之后拼好货成为拼多多下面一个小品牌。根据招股书，2016 年拼多多商品销售占总收入的 90%，主要就是拼好货贡献的流量，但是到了 2017 年一季度，这部分销售收入已经没有了。换句话说，我曾经深爱过得拼好货已经死了&&
拼好货的自营不赚钱，拼多多的平台量倒是上的很快，所以经过讨论，公司最终选择了做平台，保留拼多多这个品牌。
所以生鲜是个很难搞的东西，消耗特别大，尤其水果，供应链特别复杂，而且很难产生规模效应。
所以呀，有的赛道就是死路一条，看起来再美好都没用，再努力也没用，跑得越快，死得越快。
类似的还有A站和模仿他的B站。作为非二次元用户，我是更喜欢A站的，页面简洁干净，资源更多。但是做视频内容真不是一个好生意，中国人大多又没有付费意识，太难了。所以A站几经辗转多次卖身，一度因为没钱交服务器而网站打不开。但是另一面，B站依靠做游戏的竟然上市了，我当时也是很惊讶了，我一直以为B站是个视频网站，怎么突然变身游戏公司了？
大多是一个道理吧。成王败寇，也没有什么好说的。
拼多多时势造英雄的共振点
一个好的有需求的市场，找到了一个正确的打开方式，又正好有一群优秀的管理和技术、运营团队，等等这些因素的共振，爆发了这么一个三年就上市，市值达 200 多亿美金的公司，也算是幸运的奇迹了。
1. 三四线城市的消费升级需求
&根据麦肯锡的数据，2015 年三线及以下城市网络购物人口达 2.57 亿，超过一二线城市网络购物人口 1.83 亿。此外，根据各省统计年鉴，2016 年三线及以下城市人口约是 10.34 亿，一二线城市人口约是 3.47 亿。三线及以下城市网购人口占总人口比重为 24.85%，网购人口还有巨大增长空间。&
&国家统计局的数据显示，2016 年有约 8.28 亿（60%）的人年可支配收入在 2.1 万以下，低于当年全国居民人均可支配收入 2.38 万，中低收入人群规模庞大。&
中国的市场真的很大。穷人也真的很多。
2018 年 2 月，拼多多的用户中有 57% 来自三线及以下城市，超过半数；而淘宝有 53% 的用户来自三线及以下城市；京东则仅有 43% 的用户来自三线及以下城市，不到一半。
对三四线人来说，拼多多就是消费升级。消费升级不是更贵，而是更好的消费体验，也可以是同价位或者是高价位更好的服务，或者低价位更好的购买流程和产品品质。
同一款产品不同的人可能会给出截然相反的评价，在于每个人的期望值不同。如果一定有一个人错了，那就是你找错了你的价格区间。想在低价里找到符合你期望的产品，这件事本身就是不科学的。
当然，你们喜欢说你们不是拼多多的目标人群，那你们还对拼多多的产品那么多叽叽歪歪干嘛。
盗版山寨不是因为拼多多才有，农村到处山寨泛滥，只是拼多多的名气和社交媒体的广泛传播，让你更容易看到了这些山寨产品而已。你根本就不知道农村是什么样，你也根本就没真心的关心过他们的生活和需求。
2. 制造端的供给也很庞大
虽然近年来一直在说，国内人口红利将要消失，制造成本越来越高，越来越多的工厂转移到东南亚的一些国家。但是，中国的低端制造领域里面，仍旧有着无数大大小小的工厂，甚至小的作坊。
他们生产不出标准化的优质的有质感的产品，他们能生产的，是质量粗糙、勉强能用的各种小家电和生活用品。淘宝花了那么多年在把假货赶出淘宝，京东用自营的模式更是从源头上杜绝了假货。虽然有一堆化妆品代购奢侈品电商卖着真假参半的品牌，但是那些假货价格也不便宜，主要是用来收割城市孩子的。
那么巨大的低端制造品的供给该去哪呢？
农村有巨大的市场。但是传统的农村模式，可能一个村就只有那么一两个小卖部，也许一个月才有那么一两次供货。因为渠道和效率的问题，这些东西到用户手中的价格可能也并不便宜，而且那种小店的售后是个很容易扯皮的事情。
但是有了拼多多一切就都不一样了，三四线的用户说好那就是真的好，不需要你一个非目标用户来评头论足。
3. 微信 10 亿月活的加持
一直说腾讯对阿里的电商很不安，所以要投资京东，后来还投资了唯品会，又后来有了新宠拼多多，腾讯需要拼多多。
&微信用户与淘宝用户规模之间存在 5 亿人的差额，只用微信而不用淘宝的 5 亿用户集中于低线城市的大龄用户。&这 5 亿用户天然就属于拼多多了，这可是腾讯送给拼多多的一份大礼。
&2018 年第一季度拼多多活跃买家数为 2.9 亿人，约为阿里巴巴的 53%，与京东的差距不到 700 万。2018 年第二季度拼多多活跃买家数增加到 3.4 亿人，根据测算，有望超越京东成为行业第2。&
4. 优秀的团队，深谙人心的玩法
做拼多多的团队之前是做游戏的。做游戏的那帮人，可以说是最了解互联网，技术最牛逼的一帮人。为什么呢，因为游戏的毛利是最高的，只有最高的利润才能吸引到最优秀的人才。
游戏公司对于产品体验的优化，包括渠道推广的专业程度，包括用户消费心理的把握，都是行业最牛逼的。
你根本不知道你的 app 或者网站因为响应时长，因为不人性化的按钮设计，流失了多少人。
&拼多多减少购物环节和复杂性，从进入首页到支付仅有 4 个环节。而淘宝搜索式购物流程有 6 个环节，浏览式购物流程有 7 个环节。
拼多多通过四大做法减少网购的复杂性：一是拼多多首页直接推荐产品，不放无效信息，不需点击多次才到达产品页面；二是拼多多没有设置购物车，一件产品直接购买支付，减少了消费者犹豫时间；三是所有产品都包邮，减少与客服沟通的需要；四是先付款后拼团，拼多多把拼团环节放在支付环节之后，让消费者提前用团购价完成支付，随后再找人拼团，拼成功了便发货，不成功便退款，将支付环节提前，尽快锁定消费者。&
你们根本不知道这样的优化体验，背后产品经理程序员付出了多少心血熬了多少个通宵，一点一滴的调试到最完美的产品状态。我相信你们没少用过各种奇葩的软件，曾有过多么差劲的用户体验，最后却发现竟然连个投诉的入口都没有。你们也根本不会知道，只四个页面就完成支付是多么伟大的设计，多少电商 app 在反复冗余的跳转之后，用户最终放弃了支付。
细节成就伟大。你们看不到别人的伟大，只知道像一个小学生一样肤浅的批判，你卖假货，你没道德。
关于玩法。简单说一个消费心理问题，大家都应该听过一个故事，你丢了 100 块钱，后来又捡到 100，但是你依旧感觉是痛苦的。失去 100 块的痛苦要大于得到 100 块的快乐，痛苦总是比快乐要大。
拼多多很好的利用了这个心理，为什么大家乐于转发拼团？他们真的很在乎这几块几毛钱吗？当然有人在乎，但是很多人其实也并不是那么在乎，他们在乎的是不能亏损，不拼团就意味着损失。
这样的心理下，你就能看到各种群里充斥着拼团，砍价的链接。
5. 不得不说的低调的老板
一篇《段永平的门徒》火遍了朋友圈，拼多多的幕后老板黄峥也渐渐走到公众的视线里。搜寻过去的一连串线索，拼完最后一块拼图，大家才发现，黄峥的成功原来不是突然从天而降，而是多年的积累和沉淀而终于的厚积薄发。黄峥跟丁磊跟谷歌跟段永平，巴菲特的故事，我就不说，你们应该自己去看。
有网友在博客中问段永平，为什么看好充斥着假货和次品的拼多多？段永平说：&我还没用过拼多多，但我对黄峥有很高的信任度。给他 10 年时间，大家会看到他们厉害的地方的。&
这是他对黄峥的绝对信任。
段永平作为拍过巴菲特午餐的三个中国人之一，他是唯一一个不带任何功利心真心诚意的去感谢巴菲特，谦卑的去向老前辈学习的人，也是唯一一个始终按照巴菲特的理念践行投资的人。巴菲特对段永平说，不做空，不借钱，不做不懂的东西，然后段永平奉为一生的圭臬。
段永平常挂在嘴边的话，做对的事情，把事情做对。还有做正直的人，赚正直的钱。
阿段相信黄峥，那么，我相信阿段。
未来的展望
1. 加强供应链管理
未来的话，可能 10 年前阿里的老路，拼多多需要重新走一遍，包括产品的标准化、质量品牌的要求以及物流等等。这一整套，阿里可以做到，因为技术问题被丁磊请教、从谷歌出来实现财务自由的黄峥没有理由做不到。
谷歌多人才，淘宝网总裁蒋凡也是谷歌出身。而且谷歌有个黑板报，谷歌人喜欢分享记录心得思考，很棒的文化。你们一定不知道黄峥有个个人公众号，从 16 年就开始更了，可以读一下。
2. 极致流量端玩法
其次，流量端，现在产品到达用户的成本是越来越高的，所以网易出了严选，标准化的对接城市白领人群，不会太贵，品质相对较好，主要是省去选择的烦恼。
越来越多人发现，淘宝缤纷满目的选择越来越是一种烦恼。除了网易这种定位精准的细分领域的标准化模式，熟人电商，或者说社交电商也是解决现在消费者选择困难症的另一大出路。
大家会天然倾向于相信熟人的介绍和推荐的东西，整个是降低对新事物的认知成本的，节约认知时间，提高效率的东西就是有价值的。
为什么这么伟大的企业，大家却看不见？
最后，对于大家对拼多多的嘲笑和山寨货的抨击，这个事情是这样的。
2017 年，世界不平等研究机构（WorldinequalityLab）发布了《世界不平等报告》，报告显示中国居民收入不平等水平处于世界倒数第 7 位。该报告的数据指出，中国最富裕的 10% 人的收入占 GDP 的比例达 41%。这其实没什么不好，美国更严重，在美国，最富1% 人口拥有全国 39% 的财富，而不平等状况的加剧主要是由于最富 0.1% 人口的财富增长。
有朋友之前感叹过，在我们这个高度两极分化里的世界里，有某种诡异的光学特性，使得经济地位高的人几乎看不到比自己经济地位低的人。
富人很少看到穷人，即便他们确实在某些公共空间里一不小心瞥到穷人，也很少明白自己看到的是什么。而穷人却可以轻易的看到富人，比如在电视里，在杂志封面上，在社交媒体上面。与此同时，各个阶层里的人接触到的大部分人也都是和我们自己背景相似，经历和学历差不多的人。每个阶层里的人都在仰望比自己阶层高的人，都看不见比自己阶层低的人。
大家都喜欢抬头往上看，新闻报道，社交网络，到处也都充斥着富人精彩生活，狗血八卦。从来没有人会低头往下看，没有人想知道穷人是在怎样生活，在需求和思考什么，也没有新闻媒体喜欢曝光记录他们的故事。
简单总结就是，&何不食肉糜&的荒诞，并不只存在于古代。在你们充满优越感的嘲讽拼多多的低价山寨产品时候，你们跟历史中的晋惠帝有什么两样。
所以，你看不到拼多多，就跟你看不到穷人一样，都是正常的心理行为。
抽空往下也看看，不要给自己那么多压力和焦虑，微信群里总有每天讨论的房价的新中产阶级，尽管已经比之前的生活状态好了很多，但还是想要一步到位得到所有，整天陷在什么阶级不再流动的恐慌和焦虑中。
投资应该怎么思考问题
总是看到朋友圈和微信群里面，各种关于拼多多的嘲讽和抨击，可是那些跟你又有什么关系？
你是二三线城市无聊的白领需要参与这些新闻八卦打发时间调剂生活吗？
你是记者媒体有义务和责任揭露和报道企业和社会问题引发社会讨论和关注吗？
你是行业 KOL 论坛博客大V需要靠一些标新立异似是而非的观点提高行业话语地位收割粉丝吗？
你都不是的呀。你是投资者啊，你的目标有且只有一个，那就是赚钱呀。
巴菲特说赚自己能力圈里的钱，不懂的不做。简单地说，拼多多你看不懂，那就不看，尽管看你能力圈内的看得懂的就可以，市场存在着很多的机会，无需纠结于拼多多这一个。
如果你看得懂，觉得不好，那就更不能在这上面浪费时间，立马 pass 掉，去看下一个。在没有价值的东西上浪费时间实在不是聪明人该做的事。
如果目前看不懂，但是又实在感兴趣，那就多读多学多交流多请教，拓展自己的能力圈，直到自己可以看的懂。巴菲特老生常谈的几个投资的指标，什么好的管理层，强大的护城河，好的商业模式，漂亮的现金流等等之类。但是到亚马逊身上，好像又不太灵了，对于巴菲特错过亚马逊，他会直言是因为他蠢。
巴菲特快 90 岁的人了还在不断学习进化，反思自己的行为，你年纪轻轻的，又有什么理由抱着年轻时自以为是的真理打算过一辈子？
你们还年轻，中国资本市场还年轻，所以你们有大把的机会让未来的自己看起来不是很蠢。
现在看懂了，那就现在买，过两年看懂了，那就两年后再买，如果站在现在就能看懂三年后的样子，那就更厉害。
但是你没那能力圈也不用强求。投资并不急于一时一刻，好的公司永远都会给你上车的机会。重要的是要做跟自己能力圈匹配的事情，强行不匹配是会出问题的，晚上是会睡不着觉的。
另外，媒体大量报道，社会广泛讨论，其实是好事。花多少钱广告都买不来的曝光，也可以很好的监督管理层行为，毕竟一直在探照灯下，做什么都要谨言慎行不敢乱来。
本文只是提供一个思路，投资人更应该考虑的，是拼多多未来的可能，这样一个目标市场，这样的一个管理层，加上这样一个技术团队，然后这样一个创新的商业模式，有没有可能在中国这个广阔的市场上创造一个什么样的奇迹呢？
另外，他的最大的风险点在哪，什么样的潜在风险会迅速导致企业失败，是现金流、管理层、还是腾讯？这个才是需要认真思考的，每一季度用户数的增速，收入的增速，变现能力的变化等等，这些是实实在在的东西，而那些细枝末节的追究不足以影响企业的生死。
你可能看不懂茅台为什么不断新高，你可能更看不懂涪陵榨菜也不断新高，所以你错过了。
但是，现在你有一个机会，也许你可以看懂拼多多。
找到一家伟大的企业，并同他一同成长，拼多多也许会是你实现阶级跃迁的一个机会。财务造假方式及识别方法梳理 --案例“金亚科技”
来源：小兵研究
作者：李红雨
一案例事件
近日，又一家上市公司被曝出财务造假的丑闻——创业板首发企业金亚科技（月3日发布题为《金亚科技股份有限公司 关于公司股票存在暂停上市风险提示性公告》公告。或许对于中国资本市场来说，这已经不算是大新闻了，从早些时期的蓝田股份到“绿大地”、“万福生科”、“天丰节能”，再到今天的主角金亚科技，财务造假的事件为何屡禁不止？
同时，新华网于日刊出题为《办案人员拆穿金亚科技造假把戏 行刑结合有力震慑欺诈发行犯罪》的文章，对证监会办案人员就金亚科技财务造假案件调查结果进行报道。
文中指出：证监会调查发现，金亚科技为达到发行上市条件，通过虚构客户、虚构业务、伪造合同、虚构回款等方式虚增收入和利润，骗取首次公开发行（IPO）核准。其中2008年、2009年1月至6月虚增利润金额分别达到3736万元、2287万元，分别占当期公开披露利润的85%、109%。
文章中阐述，该案件涉案主体众多且各方分工明确，同时涉案地域分布较广，横跨南北，分布东西，给调查工作带来了很大的困难。办案人员还表示，金亚科技作案手法多样，十分具有诱惑性。
笔者根据新华网文章中办案人员对金亚科技财务造假手段的描述进行了简单梳理，分析其办案手法的多样性及复杂性：
从上述的整理中，笔者对金亚科技的操作方式系统、手段大胆、历时之久表示十分“佩服”，其手段虽算不上十分高明，但根据上表所述的操作手法上来看还是很有系统性与缜密性的，敢直接伪造询证函和私刻公章的手段也算是十分大胆了。金亚科技从2009年开始上市时就通过财务造假的手段骗过发审委成功IPO,直到今日真正落入法网，整个周期超过10年之久，这一点也是值得监管层和整个资本市场仔细反思的。笔者作为资本市场的新兵，想再借此案例同时结合投行前辈的一些观点，再给大家梳理一下财务造假方式几识别方法，以便大家今后能够及时发现这些无视法律之徒。
二财务造假的目的
公司之所以冒着刑事犯罪的风险进行财务造假，是因为在中国现行的法律制度下，企业财务造假所能带来的收益远比东窗事发时带来的犯罪成本高很多，这也是中国现行法律制度尚待完善之处。
企业通过粉饰、虚增营业收入、利润水平或资产规模的造假方式，使自身业绩及资产规模突出同时呈现良好增长的态势，主要是为了能够顺利完成融资甚至达到IPO的标准。
三财务造假的三个维度
前文有说到，财务造假主要是从企业的营业收入、利润水平及资产规模上动手脚，那么就需要企业虚构一些合理的经济业务来支撑，而虚构经济业务对上规模企业来说是一个系统性的工程。
在实际操作过程中，企业可能会根据自己所要达到的利润目标倒推出利润所对应的营业收入，再根据营业收入及行业毛利率水平倒推出所需要的营业成本、毛利率及经营费用，然后再根据这些营业收入及成本去虚构上下游的客户、私刻公章、伪造合同、伪造单据及银行的对账单等文件，最后通过虚增资产的方式来消化所虚构利润所占用的资金。
1、虚构与虚构的经济业务相匹配的资金流
1) 成立多家空壳公司或利用关联交易
企业可以通过成立多家空壳公司或通过多重关联交易来虚构经济业务，使得资金在环内流动，形成企业资金流的假象。
2) 利用真实的客户和供应商造假
企业在与真实的客户和供应商交易的基础上，通过伪造交易合同及银行对账单的方式虚增自身的营业收入。
3) 利用海外客户和供应商造假
企业依仗海外客户和供应商较难核查等特点，虚构海外的销售合同订单来虚增营业收入及虚构采购订单来消化资金。
2. 虚构客户和供应商
1) 私刻公章，伪造销售合同和采购合同及出入库单据；
2) 伪造银行对账单及资金出入凭证；
3) 使用大量的现金交易，让核查无据可寻；
4) 伪造“真实的”现金流，构建资金循环：
实际操作中，企业可能会通过利用银行承兑汇票掩盖资金流转轨迹、伪造或篡改银行首付款凭单及利用银行信贷等业务来切段资金循环关系的方式进行对现金流的伪造。
3. 如何消化虚构利润所占据的资金
1) 虚增银行存款
2) 虚增应收帐款
3) 虚增存货
4) 虚增固定资产、在建工程等长期资产
5) 虚增无形资产
6) 虚增对外投资
四财务造假的具体手段
1. 虚构收入
1) 对开发票，确认收入；
2) 白条出库，作销售入账；
3) 虚开发票，确认收入。
2. 提前确认收入
1) 在存有重大不确定性时确定收入；
2) 完工百分比法的不适当运用；
3) 在仍需提供未来服务时确认收入；
4) 提前开具销售发票，以美化业绩。
3. 递延收入
将应由本期确认的收入递延到未来期间确认。
4. 转移费用
1) 通过计提折旧、存货计价、待处理挂帐等跨期摊配项目来调节利润；
2) 有些费用根本就不入账，或由母公司承担；
3) 少提或不提固定资产折旧、将应列入成本或费用的项目挂列递延资产或待摊费用；
4) 应该反映在当期报表上的费用；挂在“待摊费用”和“递延资产”或“预提费用”借方这几个跨期摊销帐户中，以调节利润。
5. 虚增资产和漏列负债
1) 多计存货价值，对存货成本或评价故意计算错误以增加存货价值，从而降低销售成本，增加营业利益；
2) 多计应收帐款：由于虚列销售收入，导致应收帐款虚列；
3) 虚列存货，以隐瞒存货减少的事实；
4) 多计固定资产：例如少提折旧、收益性支出列为资本性支出、利息资本化不当、固定资产虚增等；
5) 漏列负债：例如漏列对外欠款或短估应付费用；
6) 应收帐款少提备抵坏帐，导致应收帐款净变现价值虚增。
6. 多提或少提资产减值准备以调控利润
八项资产减值准备：坏账准备、短期投资跌价准备、长期投资跌价准备、存货跌价准备、固定资产、无形资产、在建工程减值准备和委托贷款减值准备。
7. 关联交易非关联化”创造利润。
8. 费用资本化、递延费用及推迟确认费用。
9. 制造非经常性损益事项。
五识别财务造假三大途径
1. 结合非财务信息分析财务信息的合理性
1) 分析收入快速增长和毛利率远高于同业的合理性；
2) 分析关联交易突然急剧下降的合理性。
2. 分析关键的财务数据和资料
1) 客户和供应商的分析；
2) 新增资产的分析；
3) 资金进出情况分析；
4) 其他非财务信息分析，包括发行人人员信息、生产经营信息等等。
3. 从第三方获取关键证据证实
从政府部门、行业协会、券商、律所、会所、银行、产业上下游、海关等第三方机构获取相关证据进行证实。
六财务造假的识别方法
1. 税项分析法；
2. 应收款项和存货分析法；
3. 毛利分析法；
4. 现金流量分析法；
5. 子公司分析法；
6. 资产重组与关联交易分析法；
7. 审计意见分析法；
8. 资产质量分析法。
以上所阐述的识别财务造假的途径以及方法等内容只是总体的概述，在实际操作过程中要复杂的多，每一个点都够再写一篇专题了，并且此部分内容已有很多行业前辈发表过详细、专业的分析文章，笔者在此就不再赘述。笔者只是希望本文能够给同行朋友及对投资感兴趣的朋友一点帮助，希望优秀的企业家能够真正得到资本的助力，以便更好的发展。
▎本文来源：小兵研究，文|李红雨。由CFO之家整理发布，如对版权有异议，请后台联系，议定合作或删除。参考文章：《上市公司“13种”财务造假手段识别技能（触目惊心）》《揭秘IPO财务造假手法及识别手段》
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摘要：网贷之家小编根据舆情频道的相关数据，精心整理的关于《一位财务出身的草根投资人说：浑水不是神，敏华可能未造假》的精选文章10篇，希望对您的投资理财能有帮助。
《一位财务出身的草根说：浑水不是神，敏华可能未造假》 精选一质疑并不代表一定有问题，澄清也不代表没问题；股价上涨不代表质疑错了，股价下跌也不代表质疑对了。这是一个名利场，大家都懂的。我们常说，只有小孩子才分是非对错，大人只讲利益，不过我觉得大人还真不一定都有是非观。当然啦，都搞得那么清楚，这市场也就不会有超额收益和韭菜了。浑水不是神最近报告频出，人成了惊弓之鸟；媒体则异常兴奋，看戏还嫌台低。搞得大家杯弓蛇影，每天都在竞猜哪个票有问题。有人就先沽空，然后放出风来浑水摸鱼。大名鼎鼎的浑水今天（6月7日）下午2点终于公告了沽空和主要质疑点。没想到，还真是制造业里非常优秀的企业——沙发老大敏华控股。前几天市场一直传闻敏华造假，管理层连开了多场电话会议提前与，并在昨天直接回购了500万股。我还同人说敏华不可能造假，浑水若质疑敏华的话那是脑子短路，真邪门了。敏华5月底累计沽空未平仓量仅800多万股，少得可以忽略不计。这几天沽空比率急增，我估计累计未平仓量已经达到1亿股。包括今天前还有大量沽空盘。浑水应该是最早让熟知的海外沽空机构，成名于狙击。但后来质疑分众传媒、网秦及新东方都失败了。所以也不能迷信和盲目跟风，另外现在洋鬼子的套路也很多的。浑水对敏华的主要质疑点是：1、敏华惠州公司实际负债比报表高5亿元，推断公司隐瞒负债至少48%；2、敏华的税务情况前后不一，这是财务造假的指示器；3、敏华澳门的实体贡献了过半的盈利，可能逃税造假；4、实地调查发现敏华中国业务的增长和出口都存疑，比如天津工厂产能利用率低。跨国公司合理避税是常态浑水质疑敏华的以上几点，我认为都不能构成财务造假，这次（浑水）真丢脸了，因为：1、上市公司有未披露的债务这个我们没法查到，浑水说敏华惠州子公司实际的债务比报表多5亿元，由此推断整个上市公司至少隐瞒负债48%。我认为调查单个子公司的负债没有太大意义，因为最终要合并报表。有可能惠州子公司的负债中，有部分债主是兄弟公司或总公司，那么上市公司合并报表后会相互抵销这部分。另一方面，敏华整个上市公司是21亿港币的总负债，就算多48%即多10亿港币也没多少钱。最新中公司报表现金+是22亿；开发即将待售物业是3.8亿；今年下半年即预售并可收到现金（土地及建安成本共是3000元一平，市价1.3万一平）合计会超过5亿。即帐上现金类资金近30亿，远超21亿的账面债务。另外，公司还有20多亿的，以及应收款这些都不说了。公司要隐瞒这5亿或10亿的负债干嘛呢？2、中国企业的税务问题，我认为无论是欧美的沽空机构，还是香港的投资人，分析都不专业。浑水对中国的商业模式和税务问题并不了解，这个我有发言权。我在制造业做财务15年，其中后边的10年都是四大的香港员工来中国审计的，每次我都要费很多时间讲解出口免抵退的问题，但讲完了还是不懂，后来他们干脆就不问了。因为香港和英美法系里根本没有增值税种，更不用说中国企业的实际税务操作方式方法，做过企业的朋友应该懂我的意思。3、浑水说的澳门利润占半避税多，我不知道是否属实，因为财报上没有列。其实敏华就算有避税也不多，过去几年它整体所得税率10-15%，其中有子公司是高新科技，按15%计税。而内销部分基本没法避税，只能让地方财政返还一些。我猜澳门子公司是个离岸公司。用转移定价是所有跨国公司通用的手段。敏华的欧美出口收入中相当部分应该是先通过澳门公司，将一半的利润转移到澳门公司避税，这可能是事实。这种事，中国国税总局很清楚，只要国内公司有利润交了税，国税局就不会重新核定价格交税，做过跨国公司制造业财务的人都懂这个。事实上税局想核也不容易，因为离岸公司确实也有成本得有利润，价格和利润标准怎么定呢？进出口是按进料对口或一般贸易的报关单上的价格进行会计结算的，在报关前价格核定通过就行了。跨国公司的真实客户订单价格和报关价格是不会相同的，事实也没法相同。因为海关合同手册备案好以后，客户不可能一年半载价格完全不变动，除非每单都用一般贸易的方式逐单申报。但这事最多只能说是跨国公司的潜规则，总归不影响公司的真实利润。顺便扯一句，大家记得川普上台前税务方面的口号不？美国公司也都这么干，包括苹果，哪个CFO不知道避税或税收筹划，那他肯定做不成这个位置的。4、这几天我听了敏华好多个城市经销商的调研采访，身边不少朋友买过它的沙发逛过门店，还真没人有怀疑芝华仕沙发在中国功能沙发的龙头地位。只有人说它最近几年天猫上的中低档产品有质量和售后问题。而天猫上的销售数据，有公开资料可查，也有朋友通过物流公司核对过所有的发货记录，说几千个送货地址就没有重复的。关于天津工厂20万设计产能利用率低，我认为就算真只有8万的实际生产也不代表有假，因为敏华去年总销量是96万套，总产能是139万套，天津工厂是2014年底才建成的，比较晚，产能利用率低于平均水平也正常。浑水应用磐聚网的贸易数据和敏华的出口数据对比，这个估计不准。因为敏华出口是贴牌，并且可能部分是直接出口到当地子公司，部分从澳门子公司转到当地子公司，再卖给当地经销商；转手多，又不是自己的LOGO，出口供应商不是一个名字。敏华没有造假动机敏华从新加坡退市后2010年从香港上市，净募资15.7亿元，过去6年公司累计38亿，平均分红比例超过6成，近3年平均更是超过100%。另外公司还回购了14亿，6成，相当于回馈给小股东的钱一共有29亿，即6年时间光分红回购就达到的2倍，是实实在在的现金奶牛，股价涨幅更是达到近10倍。前边我也提到公司现在净负债完全是负数的，这怎么个财务造假法？除上市不久被机构要求转让了1500万股外没过；实际上因为上市公司持续回购，持股比例还上升到了63.2%。大股东因为分红太多没地方花，甚至去年还送了点钱给长江的同学贾布斯。浑水质疑敏华的利润率超过苹果，其实超过苹果不奇怪啊，利润率超过苹果的公司很多，不见得都是假的吧？的同行顾家家居，过去５年的ROE几乎是敏华的２倍，是否严重造假？至于David Webb大神跟风说敏华有做酒店和地产，不专注所以可能有问题。前边我提到那个开发物业是吴江的新总部，前几年敏华以每平米300多元的优惠价格拿了很大一块地，已经基本开发完了，部分做总部和酒店，其余4万多平商品房下半年预售，报表上有说明的。因为是按成本记账，这个算一点隐蔽资产，但这不是负债啊，只能说公司钱太多吧。（编辑：孙涵宇）《一位财务出身的草根投资人说：浑水不是神，敏华可能未造假》 精选二辉山乳业的是鼎鼎大名毕马威（KPMG，外号坑骗蒙拐）。大家都在夸浑水揭露的漂亮，为什么没人骂毕马威审计失败？作为做空机构，浑水得不到辉山乳业的配合，看不到辉山乳业的账册和原始单据，各种调查只能从外围入手。作为审计师，毕马威不仅账册和财务系统都可以随便看，还可以函证银行、供货商和主要客户。而且，毕马威已经连续多年审计辉山乳业，即使没做到知根知底，对有些情况最起码应该心中有数。浑水从外围看看，就知道辉山乳业一钱不值。毕马威收取了高昂审计费，把辉山乳业连查三年，出具的还是无保留意见的。到底毕马威是蠢到看不出？还是有意为辉山乳业打掩护？看看辉山乳业财务总监的简历，这道选择题并不难做。财务总监苏永海先生1993年加入毕马威，2007年出任毕马威沈阳办公室的高级。2012年，苏永海先生从毕马威提前退休，加盟辉山乳业，一年后辉山乳业就在香港上市。苏永海先生的年薪是773.40。类似辉山乳业这样从审计师里找财务总监的情况算是业界惯例，但是出现造假可真不多。上一起知名案例就是美国的安然，财务总监来自其会计师事务所安达信。后来的结局是：财务总监坐了牢，安达信关了门，五大会计师事务所从此变四大。安达信关门以后，美国人还不解气，颁布了萨班斯法案，成立了美国公众公司会计监察委员会（PCAOB）。美国规定，所有审计美国上市公司的会计师事务所都得到PCAOB注册成为其会员，接受PCAOB的检查。2010年左右，一堆中概股跑到美国和加拿大上市。浑水和香橼等做空机构从那时趁势而起，成功做空好几单财务造假的公司，比如东南融通和嘉汉林业。PCAOB不干了，觉得审计中概股的会计师事务所没好人，要对其进行现场检查。审计中概股的机构基本都是四大在中国的分支。这些机构的香港老板听说PCAOB要来，吓坏了，纷纷跑到中国证监会和财政部，强烈抗议美国人借查中概股造假之名侵犯中国主权。练了义和拳的中国证监会对美国证监会和PCAOB拍了胸脯，拒美方于国门之外，向美方保证，可以完全依赖中国证监会的监管。美国证监会卖了个面子给中国证监会，暂时搁置了入境检查的事情。后来，随着中概股纷纷回归，美国证监会和PCAOB要检查中国四大业务的事情也就不了了之了。中国四大从此又开始独享中国证监会的监管质量。温柔乡里英雄冢。在国际上代表可信的四大，就此在中国成为财务造假的指路标。辉山乳业也算是中国监管部门种瓜得瓜的结果。问题是，中国四大审计的其他企业，还敢相信他们的财务报表吗？学习 还得看浑水日，知名做空机构浑水发布了一篇针对中国辉山乳业的报告。在这份长达47页的报告里，浑水指出辉山乳业至少从2014年开始发布虚假财务报表、夸大其资产价值及负债颇多，并称该公司估值实际接近零。在美中概股的狙击者浑水，应用的是正常的公司尽职调查方法，为何能频频揭露问题？卡尔森·布洛克当然，浑水的狙击亦偶有失手。2011年7月初，浑水在其网站上发布了一封致展讯通信高层的公开信，对其财务数据提出质疑，展讯股价应声暴跌34%。展讯随即澄清，证明疑点不成立，股价遂出现“V”型反转并在随后数月时间里创出历史新高。总体而言，为什么浑水做空的成功率如此之高？一方面，很多中国本身就存在或多或少的。类似问题在A股市场可能习以为常、见怪不怪，但是在美国市场就存在着一套很成熟的制衡机制，就像生态系统一样优胜劣汰。作为“狙击者”，有漏洞存在，浑水才能狙击成功。苍蝇不叮无缝的鸡蛋，就像索罗斯袭击的对象一定是财政、货币体制出现严重漏洞的国家，客观而言，这种行为反而促进了被攻击的国家的体系体制改革。无论是浑水，还是索罗斯，都是保持金融“生态系统”趋向均衡的关键因素。另一方面，浑水在攻击一家上市公司前做了大量研究，为猎杀做了充分的准备。浑水发表的质疑报告中篇幅最短的有21页，最长的达80页。做多和做空都需要做调研，但方法论截然不同，做多是“证实”，优点和缺点都要考量，权衡之下才能给出“买入”的；做空则是“证伪”，俗称“找茬”，只要找到企业的财务、经营造假证据，“硬伤”一经发现，即可成为做空的理由，类似于“一票否决制”。对于中美上市公司道德风险问题及证券市场监管体制，已有很多文章做过深刻研究，这里不再赘述。归纳总结浑水的报告之后，可反推出其整套调研体系，总体来看分为两个相互渗透的方式：查阅资料和实地调研，调查内容涉及到公司及关联方、供应商、客户、竞争对手、行业专家等各个方面。查阅资料查阅资料和实地调研结合是了解一个公司真实面貌必做的功课。尽管无从得知浑水是如何选择攻击对象的——有可能是初步查阅资料和财务分析发现疑点并顺藤摸瓜，也有可能是有内部人提供线索，但在选定攻击对象后，浑水必对上市公司的各种公开资料做详细研读。这些资料包括招股说明书、年报、临时公告、官方网站、媒体报道等，时间跨度常常很大。比如在调查分众传媒时，浑水查阅了年这六年时间的事件，从中摘录了重要信息，包括并购时间、对象、金额等，并根据这些信息做了顺藤摸瓜式的延伸，进一步查阅了并购对象的官网、业务结构等。理论上讲，“信息元”都不会孤立存在，必然和别的节点有关联。对于造假的企业来说，要编制一个天衣无缝的谎言，需要将与之有关联的所有“信息元”全部疏通，对好“口供”，但这么做的成本非常高，所以造假的企业只会掩盖最明显的漏洞，心怀侥幸心理，无暇顾及其他漏洞。而延伸信息的搜索范围，就可以找到逻辑上可能存在矛盾的地方，为下一阶段的调研打下基础。比如浑水根据公开信息，层层挖掘出了分众传媒收购案中涉及的众多高层的关系图，为揭开分众传媒收购案例内幕提供了重要线索。调查关联方除了上市公司本身，浑水还非常重视对关联方的调查。关联方一般是掏空上市公司的重要推手。关联方包括大股东、实际控制人、兄弟公司等，还包括那些表面看似没有关联关系、但实际上听命于实际控制人的公司。浑水在查阅绿诺国际的资料时，发现上市公司2008年和2009年所得税率应该为15%，但实际纳税为零。经过进一步查证，发现上市公司仅为一个壳，所有资产和收入均在关联方的名下，上市公司利润仅为关联方“账面腾挪”过来，属于过账的“名义利润”，并发现实际控制人向上市公司“借”了320买豪宅，属于明令禁止的“掏空上市公司”的行为。公司实地调研对公司实地调研是取证的重要环节。浑水的调研工作非常细致，调研周期往往持续很久，比如对分众传媒的调研时间长达半年。调研的形式包括但不限于电话访谈、当面交流和实地观察。正所谓“耳听为虚，眼见为实”，实地调研的结果往往会**超出。浑水一般会去上市公司办公地点与其高层访谈，询问公司的经营情况。浑水更重视的是观察工厂环境、机器设备、库存，与工人及工厂周边的居民交流，了解公司的真实运营情况，甚至偷偷在厂区外观察进出厂区的车辆运载情况，拍照取证。浑水将实际调研的所见所闻与公司发布的信息相比较，其中逻辑矛盾的地方，就是上市公司被攻击的软肋。比如在调查东方纸业时，浑水发现工厂破烂不堪，机器设备是上世纪90年代的旧设备，办公环境潮湿，不符合造纸厂的生产条件。发现库存基本是一堆废纸，惊呼：“如果这堆废纸值490万美元，那这个世界绝对比我想象的要富裕的多得多。”在调查中国高速频道时，浑水实地察看了50多辆公交车上终端广告播放情况，发现司机都喜欢播放自带的DVD节目，高速频道对终端控制力较弱。调查多元环球水务时，看到其中一个办公地点形同虚设，员工毫无工作状态，戏称之为“成人所”。调查供应商为了解公司真实经营情况，浑水多调研上市公司的供应商，印证上市公司资料的真实性。同时，浑水也会关注供应商的办公环境，供应商的产能、销量和销售价格等经营数据，并且十分关注供应商对上市公司的评价，以此作为与上市公司公开信息对比的基准，去评判供应商是否有实力去和被调查公司进行符合公开资料的商贸往来。浑水甚至假扮客户去给供应商打电话，了解情况。比如在调查东方纸业时，浑水发现所有供应商的产能之和都远小于东方纸业的采购量。调查嘉汉林业时，则发现其供应商和客户竟然是同一家公司，公司干的是自买自卖、体内循环的把戏。调查中国高速频道时，发现上市公司声称自己拥有独有的硬件驱动系统，但是中国高速频道的供应商在阿里巴巴网站公开销售同样的产品，任何人都能轻易购得。除了传统意义上的供货商，浑水的调查对象还包括给上市公司提供审计和法律咨询服务的会计师和律师事务所等机构。如在调查多元环球水务时，浑水去会计师事务所查阅了原版的审计报告，证实上市公司篡改了审计报告，把收入至少夸大了100倍。调研客户浑水尤其重视对客户的调研。调查方式亦包括查阅资料和实地调研，包括网络调查、电话询问，实地访谈等。浑水重点核实客户的实际采购量、采购价格以及客户对上市公司及其产品的评价。如浑水发现中国高速频道、绿诺国际宣称的部分客户关系根本不存在，而多元环球水务的客户（经销商）资料纯属子虚乌有，所谓的80多个经销商的电话基本打不通，能打通的公司，也从未听说过多元环球水务。核对下游客户的实际采购量能较好地反映上市公司公布信息的真实性。以东方纸业为例，浑水通过电话沟通及客户官网披露的经营信息，逐一核对各个客户对东方纸业的实际采购量，最终判断出东方纸业虚增收入。虚增的方法其实很简单，即拟定假合同和开假发票，这也是国内上市公司造假的通用方法。客户对上市公司的评价亦是评判上市公司经营能力的重要指标。绿诺国际的客户对其评价恶劣，称之为业界一家小公司，其脱硫技术由一家科研单位提供，不算独有，更不算先进，而且脱硫效果差，运营成本高，其产品并非像其声称的那样前途一片光明。倾听竞争对手浑水很注重参考竞争对手的经营和财务情况，借以判断上市公司的价值，尤其愿意倾听竞争对手对上市公司的评价调查，这有助于了解整个行业的现状，不会局限于上市公司的一家之言。在调查东方纸业的时候，浑水把东方纸业的工厂照片与竞争对手晨鸣纸业、太阳纸业、玖龙纸业和华泰纸业等做了对比后发现：东方纸业只能算一个作坊。再对比东方纸业和竞争对手的销售价格和毛发现，东方纸业的毛利率水平处于一个不可能达到的高度，盈利水平与行业严重背离。在调查绿诺国际和中国高速频道时，它们都宣称在本行业里有某些竞争者——这些竞争者基本都是在行业内知名度很高，然而浑水去访谈竞争对手发现，这些竞争对手竟然都不知道他们的存在。请教行业专家在查阅资料和实地调研这两个阶段，浑水有一个必杀技——请教行业专家。正所谓“闻道有先后，术业有专攻”，请教行业内的专家有利于加深对行业的理解。该行业的特性、正常毛利率、某种型号的生产设备市场价格，从行业专家处得到的信息效率更快、可信度更高。如当年银广夏被调查一样，一般人难以断定其生产过程的真伪，而行内专家对此却熟稔于心。浑水在调查嘉汉林业时请教税务专家、调查东方纸业时请教机械专家、调查分众传媒时请教传媒专家、调查绿诺国际时请教脱硫技术专家、调查多元环球水务时请教过制造业专家、援引专家的言论，总是比自己的判断更有说服力，这也是浑水乐于请教专家的原因之一。重估公司价值在整个调研过程中，浑水常会根据实际调研的结果来评估公司的价值。如对东方纸业大致重估了存货的价值，并且拍摄工厂照片和DV，请机械工程专家来评估机器设备的实际价值；还观察工厂门口车辆的数量和运载量来评估公司的实际业务量。浑水亦善于通过供应商、客户、竞争对手以及行业专家提供的信息来判断整个行业的情况，然后根据相关数据估算上市公司真实的业务情况。价值重估不可能做到十分准确，但是能大致计算出数量级，具有极强的参考意义。为了达到做空的目的，浑水在狙击上市公司的时候，不排除有恶意低估其资产价值的可能，但就调研方法而言，确有值得借鉴之处。浑水的调研方法说白了只是正常的尽职调查，在方法论上确实并无重大创新，他们极少运用复杂的估值模型去判断一家公司的价值；然而最简单的方法往往是最有效的方法，调研的收获远远大于办公室里的数据处理。在实施层面上，他们把工作做得很细致，偶尔也会使用些“投机取巧”的方法获取真实信息——比如假冒潜在客户骗取上市公司信任。这么多案例做下来，浑水基本总结了中国概念股造假的一些规律，包括设立壳公司、拟假合同、开假发票等，目的是和利润，伺机掏空上市公司。这些都成为浑水关注的重点，也成为了他们取证的重要依据。由于浑水的调研体系全方位覆盖了被调查对象的情况，如果想彻底蒙骗过去，那得把所有涉及的方面都做系统的规划，这不仅包括不计其数的公开资料都口径一致，也得和所有客户、供应商都对好口供，还得把工商、税务、海关等**部门圈进来。如此造假，成本极其高昂，绝对不比做个真实的公司去赚钱来得轻松。文章来源：《新世纪》周刊、乐评金融————————————————————————————财富桥（北京奥克巴尔科技有限公司）成立于2014年3月，这是一家专注于金融服务的科技公司。财富桥始终致力于通过数据与互联网手段，精准呈现最优秀的者，通过支持与服务专业的，汇聚最广泛的群体。通过独家的决策系统，实现资产高效安全的配置。架设、理财师与高净值客户之间的桥梁。千里之行，始于足下，财富自由，从这里出发。《一位财务出身的草根投资人说：浑水不是神，敏华可能未造假》 精选三辉山乳业（6863.HK）再次遭受重创——5月8日，联交所应香港证监会指令停止该集团的股份交易。与一个多月前该公司因股价大跌而主动申请停牌不同，此次该集团是遭香港证监会依据证券及期货（在证券市场上市）规则之条例第8（1）条勒令停牌。界面新闻记者了解到，此前曾被勒令停牌的绿森、洪良国际、中国高精密、汉能大都涉及严重违法事件。当日稍晚时间，恒生指数公司发布公告称，由于监管机构指令香港联交所停止辉山乳业的买卖，辉山乳业将于日收市后以系统最低价格（即0.0001港元）从恒生系列指数中剔除，相关变动将从5月16日起生效。上述两则消息将辉山乳业再次拉回公众视野——这家辽宁省最大乳业集团依然深陷危机。一夜崩盘3月24日，短短10分钟内，辉山乳业骤跌90%，市值瞬间蒸发326亿港元，创下上最大跌幅记录。辉山乳业董事长杨凯也由曾经的“辽宁首富”转而负债累累。这次暴跌不是没有征兆。2016年12月，浑水曾连续发布两篇调查报告，发出辉山乳业财务造假、董事会**杨凯涉嫌挪用、杠杆过高已使自身处于违约边缘、股权价值接近零等指控。对于这些指控，辉山乳业虽然给出了回应，但也让对其心生警惕。而在此次暴跌前一天，辽宁省金融办组织召开会议，杨凯承认，辉山乳业已资不抵债，债务缺口高达百亿以上。界面新闻记者从某银行人士处获悉，上述会议有23家债权银行参加，会议主题的基调被定为“”。“金融办方面强调，辉山乳业是东北最大的民营企业之一，涉及了80多家公司和4万多员工，为了社会稳定，让银行和其他机构不要，要对辉山乳业有信心。”某债权银行人士告诉界面新闻记者。当时的会议纪要显示，辽宁省金融办在会上的讲话包括以下几个方面：一、要求辉山乳业出让部分股权以筹措资金，争取两周后恢复付息能力，四周后解决资金问题；二、**花费9000多万元购买辉山乳业的一块土地为其注入一部分流动性，帮助其暂时渡过难关；三、要求各金融机构将辉山乳业这次欠息作为特例，不上不保全不诉讼；四、成立，由最大债权人中国银行担任**，第二大债权人九台农村商业银行担任副**，债委会以“维稳”为首要目的；五、省金融办派出处、商业银行处、租赁处和普惠处四个处协助委员会与各类型资金方沟通，其中普惠处对接小贷公司。犹如倒下的多米诺骨牌，70多家债权机构随之被暴露在镁光灯下，其中包括23家银行、10余家租赁公司、以及诺亚歌斐等互金企业和。眼下，距离上述债权会议时间已经过去近50天，面对70多家债权人、高达百亿的债务缺口，辉山乳业将如何收场？“不清楚，不了解。”对于辉山乳业目前的偿债进展，辉山乳业副总裁王欣宇对界面新闻记者表示，“但是我个人肯定有信心这场危机会化解，不然我也不会继续在这做高管。”诺亚歌斐抢占“首封”上述债权人会议后，诺亚财富旗下的歌斐（下称歌斐资产）率先行动，打破了债权人之间微妙的平衡。的资料显示，歌斐资产涉及辉山乳业债务危机的产品有两只，分别是歌斐创世优选一号和歌斐创世优选二号投资。两款产品均成立于日，产品周期一年，这也意味着原本到期的因辉山乳业的资金链问题被迫延期。根据产品信息，两只的资金，除可能持有少量现金、银行存款外，将接近全部或全部用于向辽宁辉山乳业集团（沈阳）有限公司（辉山集团）收购其对辉山乳业（中国）有限公司（辉山中国）持有的应收账款债权，并由辉山中国在约定的期限内向该清偿对价。歌斐资产向香港法院申请查封辉山乳业、杨凯及其妻子张健美资产遭拒后，随即又向上海法院申请冻结辉山乳业旗下6家子，这一请求被上海法院裁定生效，冻结逾5.46亿元。“**的行政指令毕竟无法替代法律途径，此时申请快速保全，特别是抢占‘首封’对于后期财产处置起到了事关重要的作用。”诺亚财富某高层告诉界面新闻记者，集团法务部门在风险事件触发后反应迅速，在其他债权人都没有采取保全措施的情况下争取到了辉山乳业及各连带保证人名下财产的“首封权”，在财产处置分配中争取到了主动性。界面新闻记者获悉，在上海法院立案的第二天，执行法官即奔赴东北进行实地保全，对于帮助投资人挽回损失起到了积极的作用。“‘首封’在法律上被称为‘正式查封’，一般情况下，首封法院在执行中具有处置权，同时又有主持分配权，首封法院决定了是否同意参与分配、分配比例为多少的权利，掌握了‘首封’就意味着在执行中掌握了主动权。”沪上某律所合伙人告诉界面新闻记者。该合伙人还表示，理论界对于保全是否具备“优先效力”存在争议，但从司法实践看，被执行企业无法进入破产程序时，债权清偿顺序以“先来先得”的原则进行清偿，即按照财产保全和执行中查封、扣押、冻结资产的先后顺序清偿。根据诺亚集团官方近期发表的声明， 歌斐旗下“辉山乳业项目”在股价异常大跌停牌之后，已经申请提前到期，并采取保全措施以覆盖全部债权，目前现该项目进入处置期。目前，行动尚未在债权人之间形成连锁反应，辉山乳业债权人普遍同意由债权委员会草拟的“不抽贷、不压贷、不起诉，”的解决方案。债务黑洞是辉山乳业不断露出破绽的财务造假问题，引发做空机构浑水的警觉，最终将自己送上了不归路。根据辉山乳业2016年年报，截止至日，辉山乳业69%，341亿元，总负债为217亿元。然而就在三个月后债权人会议上，杨凯承认，辉山乳业包括大在内的总负债实则为418.8亿元。年报显示，辉山乳业较高的毛利率源于建立起了覆盖整个乳品产业链的经营模式，原奶成本由2014年的2193元/吨降低至2138元/吨。对此，有乳业专家认为，原料奶从行业角度看，能做到2500元/吨已是不易，辉山乳业2000元/吨左右的成本，可能有一定水分。辉山乳业的说法是：“在乳制品行业，奶牛养殖的饲料成本占到60%-70%，而辉山乳业自建苜蓿种植基地，使得其产品成本较同行业较低。”这个说法招致美国做空机构浑水的质疑。浑水称“至少自2014年起，辉山通过虚假宣称牧草苜蓿大部分自供，来夸大利润率。”日，浑水发布了第一份针对辉山乳业的沽空报告。在这份报告中，浑水认为辉山乳业的为零，并且“大量从第三方购买苜蓿”、“资本支出虚报”、“董事长窃取资产给子公司”、”杠杆过高、濒临违约”等；12月18日，发布了做空辉山乳业的第二份报告，再称其收入造假。伴随辉山乳业债务危机的持续发酵，牵连其中的债权行也如“热锅上的蚂蚁”。财报数据显示，截至2016年9月，辉山乳业的余额140.2亿元，其中信用免担保15.5亿元，款103.5亿元，21.2亿元。界面新闻记者不完全梳理，中国银行澳门分行的一笔（约3.45）的，将于今年4月28日到期；汇丰银行（约1.4亿元人民币）的信用贷款，则将于2018年1月到期。除此，汇丰银行、中信银行、恒生银行、上海银行、招行银行、创兴银行共同设立的2亿美元（近14亿元人民币）银团贷款，将于2018年10月到期，这些贷款目前均悬而未决。目前，部分银行已经公布了向辉山乳业或其相关公司的：对辉山乳业授信金额最大的是中国银行，金额为33.4亿元，平安银行授信21.42亿港元（18.99亿元人民币），九台农商行提供的为13.5亿元，招商银行为4040万美元（2.78亿元人民币），民生银行7亿元贷款以及买方担保8亿元，合计15亿元，7亿元，农业银行1.1亿元和1.5亿港元（合计2.43亿元人民币）；中信银行对辉山乳业的贷款金额为1亿多元。债权银行方面也陆续发布了关于辉山乳业融资情况的说明。招商银行回应称，目前，辉山乳业在招行的贷款均未到期，且无欠息，未来招行将与监管机构和其他债权人共同商讨下一步方案。招商银行董事会秘书王良在年度业绩发布会上表示，对辉山乳业共两笔境内外贷款，敞口合计约4040万美元（约2.43亿元人民币），分别于今年5月和明年到期。上海浦东发展银行回复称，辉山乳业的整体在各金融机构整体债务中占比不大，目前，辉山乳业集团在该行债务未发生本金及利息拖欠。平安银行则表示，冠丰有限为香港上市公司辉山乳业的，冠丰有限以其持有的辉山乳业股份为质押，于2015年6月在本行获得授信额度。截至日，冠丰有限在本行的为21.42亿港元，其质押的辉山乳业股份总数为34.34亿股。该行及其控股股东中国平安（集团）并未持有辉山乳业股份。目前，辉山乳业已停牌，该行将采取各项措施保障信贷资金安全。交通银行董事长牛锡明在参加香港业绩发布会时表示，交通银行有少许的辉山乳业贷款敞口，但是占比不多。他并未透露具体金额。农业银行李志成3月29日披露，农业银行辽宁分行、农银国际分别向辉山乳业借款1.1亿元和1.5亿港元，并全部由。五大国有银行中惟一一家目前未持有辉山乳业债权的是建设银行。建设银行董事长王洪章在2016年业绩说明会上表示，建行大概在2013年至2014年期间曾向辉山授信4亿元，但到期后已全额收回，再无业务往来。除了银行，辉山乳业还有其他融资渠道，其多次通过，进行了规模不小的融资。辉山乳业旗下两家子公司与徐州恒鑫股份有限公司签订2.5亿元（约合2.8亿元港元）的融资租赁合同，与中建投租赁（天津）有限责任公司签订3亿元（约合3.38亿港元）的融资租赁合同，与广东粤信签订10亿元（约合12亿港元）融资租赁协议。界面新闻记者不完全统计，累计金额达到23亿元。在方面，辉山乳业自2016年9月起，在发行计划。发行了数百号产品，单项融资计划的金额在100万元到2000万元之间。在P2P借款方面，辉山乳业于2016年9月向红岭创投提起1亿元，最终2017年1月授信变更为5000万元。杨凯套现弥补亏空危机爆发后，杨凯不遗余力地在资本市场套现。只是在巨额的债务面前，这些套现资金仍显得杯水车薪。港交所资料显示，辉山乳业暴跌的3月24日，杨凯持股减少2.51亿股，每股平均作价0.394港元，按照每股均价乘以股数，套现约9884.6万港元，其持股量由73.56%降至71.7%。当天辉山乳业的为7.794亿股，也就是说，杨凯方面的减持股数已经超过当天成交量的1/3。紧接着，杨凯又在3月28日、29日、30日、4月5日分别减持九台农商银行1225.5万股、223.1万股、118.9万股、6100万股，减持的均价在4.58港元/股至5.144港元/股之间，合计套现逾3.55亿港元。九台农商银行今年1月12日刚刚登陆港交所，杨凯原来透过Champ Harvest Limited持有1.18亿股九台农商银行，股权占比15.55%，在近期连续减持后，杨凯持有九台农商银行的股份下降至3.57%。辉山乳业股价3月24日出现“闪崩”，随后停盘至今。而九台农商银行在随后的3月27日也放量大跌约10%。九台农商行自2016年12月以来，先后为辉山乳业提供两笔融资，总金额13.5亿元，融资目前尚未到期，该行亦未计提减值损失。但其中一笔6亿元融资，为担保借款，将于2017年6月到期。摇摇欲坠之际，辉山乳业的高管也开始陆续用脚“投票”。3月31日，辉山乳业董事会宣布，宋昆冈、顾瑞霞、徐奇鹏及简裕良已呈辞公司独立非执行董事，自3月31日起生效。3月30日辉山乳业非执行董事、捷成洋行集团董事李家祥辞职。4月26日，周晓思先生辞任辉山乳业公司秘书一职，自日起生效，原因是其拟专注于本集团内其他职务。此外，辉山乳业负责财务和融资的高管葛坤依旧处于“失联”状态。辉山乳业3月28日公告披露，日，杨凯收到一封葛坤的信件，称最近工作压力对她的健康造成伤害，她要休假。辉山乳业董事会现在只剩下五位成员，包括董事长杨凯、负责财务和融资且“失联”的葛坤、首席财务官苏永海、负责牧业的徐广义、负责乳品原料业务的郭学研。辉山乳业在巨大的资金缺口下摇摇欲坠。值得警醒的是，在辉山乳业总资产变动不大的情况下，该公司的总负债在短短三个月时间内激增200亿元。“这件事影响特别恶劣，事发后很多银行都专门组织了相关培训，让员工吸取教训。”某大型股份制银行总行人士告诉界面新闻记者。不过，即便辉山乳业涉嫌财务造假的手段高明，债权人们对如今风险的酿成也难辞其咎。更多专业报道，请点击下载“界面新闻”APP《一位财务出身的草根投资人说：浑水不是神，敏华可能未造假》 精选四这么多年过去了，此文仍是财务造假实务分享第一文，常读常新！如果说绿大地是中小板造假第一例，那么万福生科就是造假第一例，为什么造假如此恶劣的公司IPO竟能通过层层审核，最终又被湖南证监局一次例行检查揭开盖子？万福生科造假案暴光之后，专业人士对中介机构职业能力和操守的批判多如牛毛，笔者认为大部分批判纯属“马后炮”，出事前只有一家媒体指出万福生科“金玉其外，败絮其中”，核心观点是作为万福生科作为稻谷加工企业，毛利率不可能那么高，存货周转率太慢，事后证明这两点判断是对的，但万福生科给出了合理解释：毛利率高是因为主业是稻谷深加工，技术含量高且循环经济；存货周转率慢是因为糖米需贮存一年后转化率比较高。这两个财务指标异常早在反馈意见和上会阶段多次被预审员和发审委委员问及，最后大家都相信了万福生科的解释。现在想想，这些人都是傻瓜，都被龚永福--这位笼罩着“对越自卫反击战二等功臣伤残退役军人”光环的老狐狸给骗了。一、龚永福及万福生科前世今生万福生科日，上市之前如下：龚永福及其妻子杨荣华持有万福生科80.38%股份，从股权结构上看万福生科就是一家夫妻店，龚永福还有三个小姨子，其中有两个分别负责万福生科采购与销售，所以这也是一家典型的家族企业，核心管理人员是龚永福、妻子姐妹。龚永福1959年出生于桃源县枫树乡，常食不果腹，此人在财务造假败露之前绝对是位励志人物：个子很矮，长相一般，且身世凄凉，据说其1岁多时父亲去世、母亲改嫁，跟随祖母长大。初中毕业后，本着“能吃碗饱饭”的愿望，龚永福入伍，以坦克兵的身份参加了对越自卫反击战，荣立二等功，但落下八级伤残。1980年，龚永福转业回乡，成为桃源县陬市镇粮站的一名保管员，以其老实淳厚的形象迅速积聚人脉，据媒体报道，龚永福第是倒卖陈化粮； 1995年，龚永福辞职下海，带领一批退伍军人、农民创办了万福大米厂，但这就是一家小作坊；2003年，龚永福引进“大米淀粉糖加工”技术，设立湘鲁万福公司；此后，龚永福不断完善稻谷产业链，声称要让一粒稻谷产出茅台酒的价值，构建了一条循环经济的“稻米加工产业链”：有人认为万福生科只是一家加工大米的小作坊，这是误解，万福生科之所以能上创业板，一是高科技，“稻米淀粉糖深加工及副产物高效综合利用”技术荣获国家科技进步二等奖，二是循环经济，万福生科建立了一条“榨干取尽”全产业链的循环经济模式。2009年10月，湘鲁万福整体变更为万福生科(湖南)农业开发股份有限公司，日，万福生科在深交所，发行股份1700万股，募集资金4.25亿元，成为湖南常德市史上第三上市公司，龚永福也以12亿元身价晋身为湖南最富农民企业家。万福生科就这样由一家小作坊的稻米加工厂逐步演变为一家，龚永福也完成了从粮库仓管员到湖南农民首富的华丽转身。二、造假案发日，万福生科发布上市后的第一份半年报，半年报管理层讨论与分析称：今年上半年，公司实现的净利润由于受到原材料价格的上涨、等因素同比有所下降，但公司又称：公司在2011年年度报告中披露公司2012年经营目标为：力争公司2012年销售收入达到63,000-65,000万元，净利润达到7,200-7,400万元：此时由湖南证监局上市公司检查组正在万福生科进行上市后的例行现场检查，检查组很快发现了万福生科2012半年报预付账款存在重大异常：公开披露的显示，预付账款余额为1.46亿元，而科目余额表显示，万福生科预付账款余额超过3个亿，预付账款“账表不符”；财务总监解释称为了让报表好看一点，将一部分预付账款重分类至在建工程等其它科目，但检查组职业敏感让其意识到如此畸高的预付账款绝对不正常，因为上年同期才只有0.2亿元，那么这些预付款去哪里了？检查组立即追查到银行追踪资金真实去向，结果不查不知道，一查吓一跳，银行真实的资金流水显示，账列预付8036万元设备供应款根本就没有打给供应商（法人），而是打给自然人；再一比对，发现下游回款根本不是客户（法人）打进来的，而是自然人打进来的。现场检查组发现万福生科银行回单涉嫌造假重大违法事实之后，湖南证监局立即于日宣布对其立案调查，案情上报之后得到证监会高度重视，9月17日中国证监会稽查总队宣布对其立案调查.在铁的事实面前，财务总监无奈交出私人控制的56张个人，稽查大队又在现场截获存有2012年上半年真实收入数据的U盘，从此揭开了一个伪造银行回单14亿元、虚构收入9亿多元的惊天大案。三、造假手法万福生科的造假模式是用公司的自有资金打到体外循环，同时虚构粮食收购和产品销售业务，虚增销售收入和利润。为完成资金体外循环，万福生科借用了一些农户的身份去开立银行账户，并由万福生科控制使用，有些甚至连农户本人都不知道。具体流程是，它首先把自己账上的资金打到其控制个人账户上去，同时在财务上记录粮食收购的预付款，再相应的做粮食收购的入账，完成原材料入账。之后再把这些实际控制的个人账户的钱，以不同客户回款的名义分笔转回到公司的账户上，财务上对应地做这些客户的销售回款冲减应收款，再相应的做客户销售收入等账目，利用资金的循环达到虚增销售收入的目的。万福生科造假流程遍及到它的进、存、产、销的各个经营环节上，参与的人员比较多，总体上来说是龚永福授权财务总监来具体执行，执行过程中是财务总监来具体分配任务，每个参与的人员完成各自负责的一部分，俨然是流水线式的造假流程，体现出造假的系统性比较强。万福生科在做资金的体外循环中也变换了很多种方式。比如有两个500万转出去，回来的时候不一定就是两个500万回来，可能会拆分成几笔，把回款的资金拆的比较零碎，想做那个客户的回款，就假冒成这个客户把钱打回公司账户上。把款打回来之后就涉及到一个问题，银行的回单上会显示成个人账户打回来多少钱，而不是客户打回来多少钱，为了掩盖这个情况，万福生科又伪造了大量的银行的回单，私刻了若干个银行的业务章，盖在上面。他们做的单据很逼真，调查人员也是在反反复复翻银行回单的时候发现了蛛丝马迹，最终还是把这些造假的银行回单给找出来了。万福生科造假比较隐蔽，直接发现问题的难度是比较大的，一方面它是假借采购户或者销售户的名义，以自有资金体外循环，假冒了粮食收购款和回款。在资金循环过程中，除伪造大量的银行凭证外，还使用了现金存取的方式，所以需要我们追查资金的真实来源，这是隐秘性强的一个方面。另外一个方面是整个造假流程都有真实的购销合同、入库单、检验单、生产单、销售单、发票等“真实”的和凭证去对应。依靠流水线式的造假流程，这些单据都有专人开具，开具单据的人就是负责这块工作的人，所以只凭单据的形式核查是发现不了问题的。如果把中间的某张单据单独拿出来，形式上没有问题，但实际上这笔业务却是虚假的。虚构业务的整个造假流程很逼真、很难辨别。证监会稽查组负责人介绍，万福生科造假案是集系统化、隐蔽性、独立性为一体的，采取了成本倒算制，使得财务报表整体十分平衡，很难从形式上发现问题。首先，造假系统性强。万福生科造假遍及进、存、产、销各个经营环节，参与造假的人员很多。在执行过程中，由覃学军总体策划、统一分配任务，过程就像流水线，每个参与人员只需完成各自的部分，然后移交给下个环节负责的人，等全部流水线结束后，整套假账也顺理成章地诞生了。其次，造假隐蔽性强。稽查负责人感叹到，“调查中直接发现问题的难度很大”，因为账套的资金流水与银行的资金流水在日期、金额上逐笔一一对应，但问题却在于名称的造假，这个过程中能演变出许多不同的形式。例如原本是由张某通过银行打回的款项，但对应的银行回单上的账户名称却被改成了万福生科的某客户名称。“如果只对流水是对不出问题的，这就需要深度追查这个资金究竟从哪里来的。形式上很逼真，但内容的确是假的。”稽查负责人对记者表示。另外，造假的独立性是很高的。稽查组负责人说，“不能说万福生科的造假有多高明，但的确它把所有东西都做全了。”从购销合同到入库单、检验单、生产单、销售通知单以及采购销售发票等，这些单据凭证由专人开具。“由于万福生科对应的粮食收购方都为农户或粮食经纪人，不能开具发票，因此采购发票也由万福生科开具，这样就能把所有的单据凭证全部自己解决，而不依赖外部的力量，具有很高的造假独立性。”稽查负责人称。最后，造假过程采取了成本倒算制。因为整个公司财务是按计划去造假，而非真实情况。所以财务人员会根据虚增后的各产品销售收入、毛利率以及生产消耗率直接倒算相关生产财务成本，达到了产销平衡。“既然是算出来的，整个表一定平衡的，不能直接简单的找到问题所在。”稽查负责人如是说。真假业务混淆交织在一起，“万福生科不像有些公司的造假，一些笔是真的，剩下的可能都是假的，它的一笔业务里既有真数也有假数，真假交织在一起，所以给核实工作带来了较大的难度。”“整个调查过程十分艰苦。”一些客户在县、乡、镇等小地方，路途遥远，来回辗转上千公里，而且稽查人员难以用当地方言交流，语言沟通较困难，有时需要找第三方人员解释，费尽周折。此外，湖南的冬天没有暖气，很多银行资料是存在阴冷的库房里，为了找到相关证据，不少稽查人员都在带病工作，有的甚至累倒在现场。稽查组负责人笑着说“带病工作在调查万福生科案时是太普通、太平常的一件事，基本是常态！”“因为财务类调查的案子和等其他案子不一样，调查的时间跨度也很长，所以涉及到的事项特别多。”稽查组负责人对记者表示。四、中介失职证监局是如何发现万福生科问题？笔者觉得这里有“天时、地利”的因素，预付账款是导火索，银行流水是突破口；他们进场时很快发现万福生科预付账款异常，预付账款高达3个多亿，而且有2个多亿是付给粮食经纪人的，最多的一户杨建中一人就预付了4000万元；这时，他们可能怀疑龚老板通过预付采购套取上市公司资金，很自然地他们要去追查这些预付采购款最终的资金去处，于是他们到银行查询杨建中等人的相关账户资金往来，结果惊奇发现，万福生科打给杨建中的钱又打回到万福生科账上，再查万福生科的资金流水，发现杨建中打回的钱变成大客户的回款。通过粮食经纪人的账户和万福生科的账户流水核查，发现了万福生科虚假采购、虚假销售的惊天骗局。那么保荐机构为何没有发现万福生科的预付账款异常呢？这是由于之前该公司预付账款余额一直不多，上市前的2011半年报只有2000多万元；而上市后该科目余额迅速上升，2011年末就达到1亿出头，这时会计师在2011年报为何没有发现该公司预付账款异常呢？因为这里面大部分是预付设备款，预付采购款直至2011年末也很少；而到了证监局进场时预付采购款高达2个多亿。证监局突破口在于核查银行流水，对于上游供应商银行流水核查，保荐机构包括会计师是没有这个权限的，只有监管部门有权延伸检查；而至于万福生科本身的银行流水核查，保荐机构应该是有这个权限的，那么包括会计师在内的中介机构为何没有发现万福生科虚构大客户回款事实呢？这里有银行对账单的问题，我们核查客户银行流水基本通过银行对账单进行，而相当部份银行对账单没有显示“对方户名”，亦即从银行对账单入手核查银行流水，你不清楚交易对手名字，这就给了万福生科挥水摸鱼机会，将经纪人账户打进的钱包装成大客户的回款，万福生科伪造了银行回单，这种伪造的银行回单一般人根本识别不出来，一般也不会怀疑银行单据有假；部分银行对账单也显示“对方户名”，亦即可以从银行对账单入手核查付款人的名字，但据笔者了解，万福生科也伪造了部分银行对账单，这导致直接从银行对账单入手无法核查银行流水真实性，万福生科造假手法并不高明，但是其伪造银行单据的水平完全是一流的，笔者一直怀疑是银行专业人士配合其伪造这些专业银行票据。而证监局直接从供应商账户和万福生科银行账户入手很容易就揭穿万福生科的银行流水伪装，笔者相信稽查大队入场后还会延伸至对下游客户的银行账户的核查，这种通过上下游账户延伸核查是比较容易发现通过资金运作虚构收入的陷阱，而中介机构是无法通过上下游账户入手发现问题的，因为没有这个权限；通过上下游访谈发现资金运作陷阱效果很差，包括中磊会计师事务所2011年报审计时也对8036万元预付设备款也作了供应商访谈、函证和拍照，但事实证明这些审计程序都失败了，供应商配合万福生科撒谎；再加上目前对银行流水的审计往往交给小年轻，很少有人去怀疑银行单据造假，即使是资深专业人士也无法识别出银行票据的真伪，笔者认为中介机构没有发现万福生科骗局是情有可原的。再加上万福生科上市前虚构收益怀疑有真金白银投入，即龚永福将个人账外融资的钱打入万福生科作货款，这时是假的，而资产负债表是实的；上市后龚永福疯狂从上市公司套现去偿还之前的账外个人负债导致预付账款急剧增加，并且2011年一年就虚构了6000万元的利润和承担了2500万元的税收造假成本，这时预付账款也非常异常，只是公司将异常的预付账款放入存货和在建工程，从报表入手很难发现其异常。万福生科是典型的“一条龙”造假，公司根据真实的“投入产出比例”虚拟采购、生产和销售流程，炮制假购销合同、假入库单、假检验单、假生产通知单、假出库单、假保管帐、假成本核算、假单等。一条龙的财务造假又分为两种，一种是真金白银式的造假，即利润表是假的，而资产负债表是真的，表现为虚构收益的同时没有虚增资产或隐瞒负债；第二种是非真金白银式的造假，这种造假表现为利润表造假的同时资金负债表也是假的，表现为虚构收益的同时虚增资产、隐瞒负债。东方电子是真金白银式的财务造假典型，东方电子式财务欺诈特点是资产并没有虚构，银行存款余额是真实的，这种财务造假不管是从利润表入手还是资产负债表入手都很难发现，不管是从物流、现金流、商流、税收或供应链角度都很难发现。万福生科财务造假分为两个阶段，一是上市前，一是上市后，两个阶段的财务造假具有不同的特征，上市前的财务造假表现为真金白银式的财务造假，而上市后的财务造假就从真金白银式转为非真金白银式，就象一个罪犯从盗窃转化为抢夺，又从抢夺转为抢劫，万福生科上市前后财务造假性质也发生质的变化，即上市前利润表是假的，而资产负债表是真的；而上市后万福生科虚构了巨额的预付账款，而其银行存款仍是真实的。万福生科不但虚构销量和采购量，还虚构产量，对于一般的制造业还可以通过“供应链”入手来发现虚增产量问题，如通过水费、电费等生产指标，而万福生科有自己的水厂，无法通过水费发现其虚增产量；又由于该公司满负荷生产和半负荷生产用电量差异不大，故从电费也无法发现其虚增产量；万福生科不但虚构主要原材料，还虚构相关的生产辅料、人工成本装物成本，故从辅料、人工和包装物也无法发现其虚增产量。万福生科从供应链数据造假入手在ERP系统上自动生成虚假的财务数据,中介机构无法通过从业务至财务的“自上而下”或从财务至业务的“自下而上”的核查路径发现其财务造假，因为该公司财务与业务数据是相互印证的。真金白银式的财务造假最有效的手法是上下游（供应商和客户）延伸核查，目前保荐机构和会计师对上下游延伸核查主要手法是访谈和函证，如果上下游与发行人串通，则上下游访谈和函证程序也是无效的，故职业界一直认为中介机构未能发现东方电子式的财务欺诈是情有可原的，而监管部门能够从上下游的银行账户入手找到真金白银式财务造假的七寸--上下金运作伪装。目前不管是投行，还是会计师，由于本身是中介机构，核查手段有限，无法延伸核查上下游的银行账户，在识别一条龙的财务造假尤其是东方电子式的财务造假方面还存在内在、固有的局限。总之，万福生科财务造假犹如女人十月怀胎，刚开始不明显，因为规模小，有账外的资金填补；后来规模大了，窟窿越来越大，这时想瞒也瞒不住了，月数够了就该“产”了，王志勇们机缘巧合充当了万福生科财务造假暴光的“接生婆”。五、财务核查2013年是IPO财务专项核查年，证监会也对四起IPO财务造假案开出了罚单：绿大地（鹏城）、万福生科（中磊）、新大地（大华）和天能科技（大信），笔者分析了这四起IPO财务造假案，总结了IPO财务审核五个必查事项：1、上下游价格走势和毛利率万福生科财务核查最大问题是上游原材料稻谷价格涨了一倍、下游产成品糖浆价格稳中有降的背景下毛利率高度稳定。上下游价格走势是毛利率核查核心手段，我们要从上下游价格走势中判断毛利率走势，我们有几个在审项目最大的问题是毛利率异常，最大怀疑是少转成本；如果下游价格暴跌，上游价格微跌，毛利率只略有下滑，此时要非常小心采购成本是否全部入账，成本核算是否真实、公允。证监会对新大地造假最大指控是保荐机构和会计师未能发现毛利率异常：在审计新大地2009年收入项目的过程中，大华所对新大地2009年主营业务毛利率进行了统计，并将统计结果记录于工作底稿，但未对毛利率巨幅波动（3月份为-104.24%，11月份为90.44%）做出审计结论，也未对异常波动的原因进行分析。在审计新大地2011年主营业务收入项目的过程中，在12月份毛利率与全年平均毛利率偏离度超过33%的情况下，未保持适当的职业审慎，得出全年毛利率无异常波动的结论；且在审计当年应收账款过程中，也未保持适当的职业审慎，未发现2011年12月新大地现金销售回款占当月销售回款43%的异常情形，也未对上述两项异常进一步查验。我们在财务审核时要分月、分季核查毛利率是否正常，尤其关注四季度、一季度、12月份、1月份毛利率波动情况。2、上下游、股东调档和走访上下游核查主要目的有两个，一是发现潜在的关联方和关联交易，二是发现虚假交易；上下游核查主要有两个方式，一是工商调档，二是现场走访；媒体和做空机构发现财务造假最核心的调查方式也就这两招。实践中我们发现通过工商调档，就能明显发现上下游存在疑似关联，绿大地虚假注册的35家上下游公司名字非常相近，再研究其注册时间、注册地点、办公地址、注册电话、注册联系人等更能发现上下游异常，排查关联方不但要关注与发行人是否存在关联关系，更要关注的是上游内部、下游内部以及上、下游内部存在的疑似关联。此外，要高度关注实际控制人用底层员工注册上下游公司问题，这些上下游公司没有股东、董、监、高身影，但有普通员工或离职员工身影，核查时要关注工资花名册和社保花名册。现场走访上下游除了明察，还要暗访；我们发现发行人安排的上下游访谈效果往往很差，甚至连上下游停产多年都被隐瞒，媒体和做空机构之所以能轻而易已发现上下游问题与其间访谈效果有很大关系。除了前十大供应商或客户必须走访之外，新增、异常的上下游都要关注，特别关注新注册公司成为新增大客户、大供应商情况，尤其是香港注册的公司。3、资金流水天能科技除了被指控没有核查招程序外，还被指控没有发现资金流水异常；最近一系列的财务舞弊案，如万福生科、天丰节能、海联讯、新大地，甚至包括之前的绿大地，都涉嫌资金流水造假（见附一《资金流水造假四大案例》），故在当前特定一个时期，要重点核查资金金流水。一单一单核查看不出资金，我们要从资金流水中发现既是收款人又是付款人的异常流转，从中发现既是客户又是供应商嫌疑，或者从金额相同、日期相同等多维视角发现资金循环交易，从A打到B，又从B打到C，资金进出的交易对手分别是A和C，但是通过关联方核查，发现A和C是同一控制人控制，这也是典型的资金对倒行为。资金流水核查工作量非常大，因为发行人除了母公司，还有子公司、分公司等，一些企业除了在一个会计主体内进行资金对倒外，还通过母子、母分公司之间进行资金对倒，很多发行人都有几十个银行账户，就是在同一会计主体内不同的银行账户进行资金运作也很难被发现，尤其是存在现金结算、票据结算和POS机结算情况下，核查资金流水造假更是难上加难；但越是核查难度高，越是核查的重点。4、函证和监盘这是审计实质性测试最核心、最基础的方法，但多起财务造假案表明，会计师未能有效函证，甚至没有函证，如：中磊所及其在审计万福生科IPO财务报表过程中，未对万福生科2008年末、2009年末的银行存款、应收账款余额进行函证，也未执行恰当的替代审计程序。其中，银行存款函证程序的缺失，导致中磊所未能发现万福生科虚构一个桃源县农信社银行账户的事实，万福生科2008年以该银行账户虚构资金发生额2.86亿元，其中包括虚构收入回款约1亿元；应收账款函证程序的缺失，导致中磊所未能发现万福生科2008年、2009年虚增收入的事实。中磊所及其注册会计师在对万福生科2010年末和日的往来科目余额进行函证时，未对函证实施过程保持控制。中磊所审计工作底稿中部分询证函回函上的签章，并非被询证者本人的签章。上述程序缺陷，导致中磊所未能发现万福生科2010年、2011年上半年虚增收入和采购的事实。绿大地招股说明书披露的2006年销售收入中包含通过绿大地交通银行3711银行账户核算的销售收入，交通银行提供的资料显示，上述交易部分不存在。绿大地招股说明书披露，日余额为47,742,838.19元；其中，交通银行3711账户余额为32,295,131.74元。交通银行提供的资料显示，日的3711账户余额为4,974,568.16元。经查，深圳鹏城没有向交通银行函证绿大地交通银行3711账户日的余额。大信所在天能科技IPO审计过程中，未对所发出的询证函汇总并进行有效控制。大信所对天能科技实际控制的几家壳公司进行函证，回函的地址相近，时间是同一天，同一个邮局发出，信封的编号都是连续的。两家回函的公司不是一家公司，但是字迹一模一样。天能科技、绿大地和万福生科审计失败案除了分析程序不到位之外，审计程序最大问题是函证程序缺失或没有有效控制函证；这提醒我们在当前保荐机构和会计师事务所对财务造假承担连带责任的情况下，投行必需单独或与会计师一起进行函证，除了函证余额，还要函证发生额；函证地址必须是对方的办公地址或注册地址，回函时要保留信封或快递存根。投行除了自己函证之外，还要对会计师的函证进行控制和审慎核查，函证的地址、时间、联系人、联系电话、签字、快递编号都要十分关注。之前业界一直争议的是投行到底要不要执行监盘程序，笔者想在当前投行职业会计化背景下，给自己加码就是给自己平安，会计师监盘了，我们尽可能跟着监盘或审慎复核盘点和监盘结果。5、招投标程序公开招标是**采购的主要方式，在天能科技财务造假案中，证监会指控：民生证券对于天能科技的应县道路亮化照明工程项目、金沙植物园太阳能照明工程项目，以及和谐小区太阳能照明工程项目的真实性和合同履行情况未尽职核查，对于上述三个项目属于市政工程而必须履行相应的招投标程序未予关注《每日经济新闻》通过招投标公开信息的查询，发生这三个市政工程“收入确认在前，招投标在后”的事实。除了**采购要履行招投标程序，国企大部分采购尤其是基建也要履行招投标程序，先有招投标，然后才有签约，最后才是发货和收款，尽管实务中存在“先上车、后买票”行为，但一旦发现根据《招投标法》规定或企业内控规定必须履行招投标程序而没有履行的，要作为财务核查一个关注事项；招投标程序不仅在销售和收款循环中要核查，采购和付款循环中也要核查采购环节是否按规定履行了招投标程序；财务核查要“出其不意而致胜”，目前一些企业在虚构或提前确认收入时只注意到合同、出库单、银行回单的包装，没有招投标程序的包装，尤其是招投标程序信息公开的，包装难度非常高，这是一个很好的核查收入的切入口。除了关注重大合同之外，还要关注合同是否有前置的招投标程序，如果是公开招票，要从网络上搜索中招投标信息以印证中标通知书的真实性，核实中标通知书和合同是否一致。六、广深高速郭台铭:“我非常喜欢“广深高速”这条高速公路的名字，因为它寓意深刻。要拥有创新的思维，前提就是广度、深度、高度、速度要够。”受到郭台铭的“广深高速”的经营理念启发，我认为财务核查也要做到“广度”、“深度”、“高度”和“速度”：1、广度：根据波特五力分析模型，企业外部环境五力主要是供应商、客户、竞争对手（同行）、潜在的竞争对手和替代品，在万福生科财务核查过程中，我们除了上下游访谈不到位外，最大的问题的我们不了解万福生科所处的外部环境，包括上游、下游、同行和替代品，如万福生科下游客户主要是糖果厂，中国食品工业协会糖果专业委员会技术顾问张忠盛接受媒体采访时介绍，水果硬糖中的淀粉糖浆或麦芽糖浆的比例应在12%至18%之间，奶糖中的比例应在25%以下，如果财务核查人员了解糖果投入产出比例，则有可能发现大客户销售量的不合理；如果了解替代品白砂糖的价格走势，则应该对万福生科核心产品麦芽糖浆价格走势有合理预期；如果了解上游稻谷价格在涨、下游产品价格在跌，则应该对其稳定毛利率产生怀疑。亦即，我们在做财务核查时，不但要了解客户本身，还要延伸至上下游、同行和替代品行业，在万福生科一条龙造假链条中，涉及供产销全环节造假，如果我们能通过上游供应商的产能发现采购量造假、下游客户的产能发现销售量造假，则万福生科一条龙造假就不能得逞。而传统上，我们只核查发行人的产能，没有核查上下游的产能，我们只核查发行人的水表、电表，没有延伸核查上下游的水表、电表。财务核查的广度要求核查对象要从波特五力入手，深入了解客户所处的外部环境；2、深度：在万福生科财务核查中，我们核查没有“接地气”，未能从细节入手发现发行人的财务异常，尤其是忽略了发行人银行流水的核查；最近几年的中国企业境内外上市财务造假丑闻表明中国企业造假手法仍然非常原始，大量的造假是浮在水面上，只是财务核查未能勤勉尽责，没有核查银行存款余额和银行流水，导致银行流水和银行存款余额造假泛滥成灾，我收集四大审计的鸿星运动、洪良国际、东南融通、高速频道、中国高精密、博士蛙、大庆乳业、思嘉集团财务造假基本都涉及银行流水和银行存款余额造假，国内所没有发现客户银行流水造假，而国际四大连客户存款余额造假都没有发现，这表明不管是审计或财务核查，最基本核查都不到位，更不要提识别银行单据、发票、合同的的真伪。财务核查深度要求从客户、账户和账目入手，不能只依赖财务报表，要抽查凭证，尤其关注期末、期初的账项调整，包括没有原始凭证支持的暂估入账和冲回等；不但要到工商局核查上下游企业，还要到社保局核查上下游企业的社保纪录；3、高度：与深度相反，高度要求财务核查要站得高、看得远，要从行业、从宏观入手，要着眼于未来，乐视网2010年上市时引起业界和媒体一片哗然：在主流独立视频网站优酷和土豆还在烧钱的背景下名不见经传的乐视网竞然三年前就盈利了，不管是基础服务收入或是收入来源都受到媒体强烈质疑，包括视频点播、版权分销、广告发布和用户分流客户不明，涉嫌关联交易非关联化和自我交易，这些财务质疑直到上市后两年又被有中国浑水之称的中能兴业旧事重提，在日的《证券市场周刊》上以《乐视网幻象》为题再次对乐视网的广告收入、付费用户数量、影视剧版权数量提出强烈质疑，但事实证明，乐视网就是中国甚至全球视频网站一只黑马，如今市值高达182亿元，而优酷和土豆两家合并的市值只有215亿元；乐视网提前内容和版权步局、提前电视端布局。财务核查的高度要求我们不能拘泥于历史、不能拘泥于细节，要面向未来、面向全球，发现隐形冠军和未来的王者。4、速度：竹外桃花三两枝，春江水暖鸭先知，财务核查是一个持续过程，不是材料提交了财务核查就结束了，从接触项目到上市，财务核查人员就要持续关注客户经营环境和业务、采购和销售、核心