【专题研究】结构化收益凭证面面观
近期由于资管新规对于资管行业，尤其是银行理财产品产生了较大的冲击，越来越多投资者将焦点转向了证券公司一类可以提供本金保障，但又能冲击较高收益的投资工具—结构化收益凭证。结构化收益凭证是金融产品吗？所有的结构化收益凭证都能够本金保障吗？市场上的收益凭证结构又有哪些？
结构化收益凭证 vs 结构化产品
结构化收益凭证作为重要的一类结构化产品，包括三个基本要素，分别为基础资产、挂钩标的资产和标的资产的衍生产品，其中基础资产的作用是提供较为稳定的收益来源，吸收衍生品的购买成本，以及作为参与衍生产品市场的信用增强。广义结构化产品的基础资产一般是高信用等级的债券/债务工具，包括银行存款、ABS、股权质押式回购、类固定收益产品、债券、证券公司收益凭证等。
结构化收益凭证即可看作基础资产为证券公司收益凭证的结构化产品，在产品构造的过程中，证券公司运用金融工程技术，将固定收益收益凭证与金融衍生品（如期权、互换、远期等）组合在了一起。
结构化收益凭证是债务融资工具
根据《证券公司开展收益凭证业务规范（试行）》（征求意见稿），收益凭证是证券公司发行的一种债券融资工具。因此结构化收益凭证从本质上来看并不属于金融产品的范畴，它作为表内业务，是证券公司重要的融资工具。
结构化收益凭证本金保障来源何方
从结构化产品层面而言，确认产品是否能够进行本金保障分为两个层面：产品构造层面和基础资产层面。当产品构造层面和基础资产层面均为本金保障时，该结构化产品才为本金保障型产品。
产品构造的本金保障程度
产品构造的本金保障程度分为三类，分别为完全本金保障、部分本金保障、无本金保障的产品。
其中完全本金保障产品的期权结构可以提供100%的本金保障；
部分本金保障会预设一个价值下限，例如产品到期价值不低于本金的80%，即该产品提供80%本金保障；
无本金保障产品的收益与挂钩标的的表现相链接，极端情况下可能损失全部本金。
基础资产部分的本金是否获得保障
以上述二元期权结构产品为例，该结构化产品投向的基础资产为信托公司类固定收益类产品。从产品构造来看，该产品的结构是完全本金保障型。
从基础资产来看，该结构化产品的基础资产为信托公司类固定收益类产品。根据《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》，“金融机构开展资产管理业务时不得承诺保本保收益”，可见从基础资产层面，虽然类固定收益类产品可以提供相对稳定的收益来源，但是仍不能够提供本金和收益的保障。
对于结构化收益凭证而言，它是少有的可以实现上述两个层面的本金保障的产品之一。收益凭证作为结构化收益凭证的基础资产，是证券公司的债务融资工具，以证券公司信用为产品的本息兑付作担保，在公司经营发生极端情形下，例如解散、破产等情形，将按一般债权人顺序进行清偿。而国内证券公司在严格的合规框架下开展业务的情况下，因证券公司破产而导致收益凭证未能足额兑付的概率较低。
结构化收益凭证类型有哪些
过往对于结构化收益凭证的分类通常基于挂钩标的角度，今天我们从另外的维度—风险程度高低，来看看市场上发行结构化收益凭证都有哪些类型。
以风险程度高低区分，目前境内发行较多的结构化收益凭证主要包括本金保障类产品和收益增强类产品。
本金保障类产品
本金保障类产品在期末的价值不低于产品的初始价值或初始价值的某个比例，加上产品对应的标的物价格所带来的风险收益。投资者投资该类产品的目的在于既能投资于风险水平相对较高的资产（如股票、大宗商品或外汇）从而获得潜在较高的收益，同时规避了产品的下行风险。该类型产品具有三个性质：
投资该产品是投资本金的全部或一部分是受到保障的；
产品的标的物的风险影响到该结构化产品的最终收益；
产品的最终收益是不固定的。
由于证券公司收益凭证可以对投资者的本金作保障，因此目前证券公司发行的结构化收益凭证主流产品也为完全本金保障类产品。从期权结构来看，主要包括以下几种类型：
二元期权示例
收益说明：
价差结构示例（1倍参与率）
收益说明：
欧式看涨看跌结构示例（1.5倍参与率）
收益说明：
双向鲨鱼鳍结构（1倍参与率）
收益说明：
收益增强类产品
收益增强类结构化产品通常没有提供本金保障功能，且其带来的潜在收益是封顶的，其目标在于产生高于普通债券的收益率。在市场下跌的情况下，这类产品的风险相当于其标的物的风险。投资者通过投资收益增强类产品，相当于卖出了一份保险，并获得保费作为补偿，但是在市场跌幅达到一定水平时，投资者的本金可能会发生亏损。
在境外，无论是从结构的多样性，还是从产品价值规模方面来看，收益增强类结构化产品都是占据主要部分的，而在境内证券公司该类型收益凭证的发行刚起步。从期权结构来看主要有以下几种类型。
雪球式期权
以1年期期权为例，假设存续期内每月设置挂钩标的表现观察日，票息收益为14%，敲入界限为86%，敲出界限为100%，则产品的收益情况如下所示。
凤凰式期权
凤凰式期权与雪球式期权条款设置较为相似，收益情景方面有所不同，产品存续期间，只要当月观察日的挂钩标的收益水平未低于敲入界限，则投资者可获得该月的单月票息绝对收益。仍以1年期期权为例，假设存续期内每月设置挂钩标的表现观察日，票息收益为12%（单月票息绝对收益1%），敲入界限为86%，敲出界限为100%，则产品的收益情况如下所示。
风险揭示：本金保障型收益凭证存续期间，若证券公司发生解散、破产、无力清偿到期债务、资产被查封、冻结或强制执行等情形，将按照《破产法》规定的破产清算程序，在依法处置证券公司财产后，按照一般债权人顺序对投资者进行补偿。因此，在上述不利情况下，投资者的收益凭证产品本金及收益可能无法按照认购协议约定偿付。
资料来源：华泰证券金融产品部 产品评价团队
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今日搜狐热点【指数收益+固定增强收益】产品概述1、在完全跟踪标的指数的基础上，为投资者提供确定的固定利率增强收益；2、相对于市场中的指数增强类基金，增强收益的确定性更高。3、固定增强收益以阶梯形式递增，按照持有期限满3个月、满6个月、持有到期三类期限，分别设立三档递增的固定增强收益产品基本信息产品形式非保本浮动收益凭证认购金额人民币100万元起" />
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【策略点金】系列收益凭证定制结构（三月第一版）
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【指数收益&+&固定增强收益】
1、在完全跟踪标的指数的基础上，为投资者提供确定的增强收益；
2、相对于市场中的指数增强类基金，增强收益的确定性更高。
3、固定增强收益以阶梯形式递增，按照持有期限满3个月、满6个月、持有到期三类期限，分别设立三档递增的固定增强收益
产品基本信息
非保本浮动收益凭证
人民币100万元起，每1万元递增
中证500指数（000905.SH）
沪深300指数（000300.SH）
固定增强收益
中证500指数增强收益从成立日起按日累计，从成立日起：o持有期满3个月：年化8%&&o持有期满6个月：年化9%&o持有到期：年化10% &
沪深300指数增强收益从成立日起按日累计，从成立日起：o持有期满3个月：年化4% &o持有期满6个月：年化5% &o持有到期：年化6% &
从收益凭证成立日起，前3个月为锁定期
流动性安排
锁定期满后，每个交易日可赎回；T日提交赎回指令，T+1日确认
o期初认购费：无； &o提前赎回费率：0.2%； &（提前赎回费仅发生于客户提前赎回时，为产品的唯一费用）
中证500指数固定增强收益型凭证条款示例
中证500指数（000905.SH ）
计算机构/发行方
xx股份有限公司
份额面值/发行价格
起始日/期初观察日
2017年3月[ ]日
2018年3月[ ]日
单一客户最低认购金额100万，按1万元递增；暂定每期产品成立金额不低于1000万元
认购金额÷发行价格
固定收益率（年化）
若客户持有满3个月，但不足6个月，则固定年化收益率为【8%】；若客户持有满6个月，但未持有到期，则固定年化收益率为【9%】；若客户持产品到期，则固定年化收益率为【10%】
2017年3月[ ]日至2018年3月[ ]日间的营业日
赎回申请确认日
客户提交赎回申请的赎回日的下一个营业日
期间赎回份额价值
份额面值×（赎回申请确认日挂钩标的收盘价格×（1- 提前赎回费率）÷期初观察日挂钩标的收盘价格 &+ 固定收益率（年化）×期初观察日（含）至赎回申请确认日（不含）间的自然日天数÷365 ）
提前赎回费率
持有到期份额结算价格
份额面值×（到期日挂钩标的收盘价格÷期初观察日挂钩标的收盘价格 + 固定收益率（年化）×期初观察日（含）至到期日（不含）间的自然日天数÷365 ）
【策略指数增强产品】
指数为多因子量化选股策略，秉持以较低价格买入成长性较高的股票作为投资理念，以期获得相对中证800指数的增强收益；
指数由公司量化策略团队研究开发，回测时间长达10年，长期来看，稳健成长策略指数大概率跑赢大盘指数；
指数由中证指数公司独立计算并发布，指数点位客观透明；
标的指数为价格指数，不包含跟踪时每月调仓的交易费用；
完全跟踪标的指数，无额外认购费、管理费、托管费和业绩分成等费用；
产品基本信息
非保本浮动收益凭证
人民币100万元起，每1万元递增
中证xx稳健成长策略指数（930937.CSI）
从收益凭证成立日起，前3个月为锁定期
流动性安排
锁定期满后，每个交易日可赎回；T日提交赎回指令，T+1日确认
o期初认购费：无； &o提前赎回费率：0.3%； &（提前赎回费仅发生于客户提前赎回时，为产品的唯一费用）
期间赎回产品收益率（绝对）
赎回申请确认日挂钩标的收盘价格×（1- 提前赎回费率）÷期初观察日挂钩标的收盘价格
中证xx稳健成长策略指数
930937.CSI
指数增强型策略指数
指数计算机构
中证指数公司
指数开发机构
指数采用多因子量化编制，在控制指数的市值风险和行业风险的前提下，综合考虑股票的成长性和价值性，将“以较低价格买入成长性高的公司”作为策略的核心投资逻辑，力求博取相对中证800指数的增强收益。
成分股数量
指数成分股约为200只
指数历史回测表现
自2007年至今，指数年化收益率为33%，为1.09；同期，中证800指数同期的年化收益率为7%，夏普比率0.38。
【自动敲入敲出结构】
（挂钩中证500指数）（挂钩港筹篮子）（挂钩境内指数篮子）（挂钩境外股票篮子）
1、自动敲入敲出结构（挂钩中证500指数）
自动敲入敲出结构
中证500指数
敲出观察频率
敲入观察频率
15%（年化）&
15%（年化）&
若在任意敲出观察日，挂钩标的当日收盘价格/期初价格高于敲出界限&
若在任意敲入观察日，挂钩标的当日收盘价格/期初价格低于敲入界限&
100%本金+敲出票息
敲入且没有敲出
Min(期末价格/期初价格, 100%)
既没有敲出也没有敲入
100%本金+红利票息
流动性安排
不支持期间申购赎回
结构示意图
若在敲出观察日触发敲出事件，产品自动提前终止并结算年化15%的高息票收益。
风险揭示o该类收益凭证，若任一标的在存续期内曾在收盘时跌穿过敲入界限，且在每月敲出观察日或凭证到期时，未能所有标的均高于期初价，会有本金损失。此为发生本金损失的唯一情况。此外皆可保本并获取收益
① 若在某一月敲出观察日，标的收盘价高于其期初价
收益凭证提前结束，清算安排客户赎回，客户收到本金+敲出年化票息。客户可以准备买入下一期。
②若在最后观察日，标的收盘价高于其期初价
收益凭证到期， 客户收到本金+敲出年化票息。客户可以准备买入下一期。
③ 在存续期内任一交易日收盘时，若标的曾经低于敲入界限，且在剩余所有月敲出观察日均未敲出
到期赎回金额为篮子中最低到期收益表现 min(100%, 期末价格/期初价格)，本金出现损失
④ 在存续期内任一交易日收盘时，若标的曾经低于敲入界限，且在某一月敲出观察日，标的收盘价高于其期初价
收益凭证敲出并提前结束，客户收到本金 +敲出年化票息。
⑤ 在存续期内任一交易日收盘时，若标的未曾下跌超过敲入界限，且在所有月敲出观察日均未敲出
&凭证到期时，客户收到本金 + 红利年化票息。
2、自动敲入敲出结构（挂钩境内指数篮子）
自动敲入敲出结构
中证500指数、上证50指数
敲出观察频率
敲入观察频率
任意一个观察日，每个挂钩标的的收益水平=该标的当日收盘价格/该标的期初价格
17%（年化）&
17%（年化）&
若在任意敲出观察日，所有标的中最差收益表现高于敲出界限&
若在任意敲入观察日，所有标的中最差收益表现低于敲入界限&
100%本金+敲出票息
敲入且没有敲出
Min(期末价格/期初价格, 100%)
既没有敲出也没有敲入
100%本金+红利票息
流动性安排
不支持期间申购赎回
结构示意图
若在敲出观察日触发敲出事件，产品自动提前终止并结算年化17%的高息票收益。
风险揭示o该类收益凭证，若任一标的在存续期内曾在收盘时跌穿过敲入界限，且在每月敲出观察日或凭证到期时，未能所有标的均高于期初价，会有本金损失。此为发生本金损失的唯一情况。此外皆可保本并获取收益
3、自动敲入敲出结构（挂钩港股红筹篮子）
自动敲入敲出结构
中国银行（3988.HK）、腾讯（700.HK）、中国太保（2601.HK）
敲出观察频率
敲入观察频率
任意一个观察日，每个挂钩标的的收益水平=该标的当日收盘价格/该标的期初价格
16%（年化）
16%（年化）
若在任意敲出观察日，所有标的中最差收益表现高于敲出界限&
若在任意敲入观察日，所有标的中最差收益表现低于敲入界限&
100%本金+敲出票息
敲入且没有敲出
Min(期末价格/期初价格, 100%)
既没有敲出也没有敲入
<span class="mq-%本金+红利票息
流动性安排
不支持期间申购赎回
结构示意图
若在敲出观察日触发敲出事件，产品自动提前终止并结算年化16%的高息票收益。
风险揭示o该类收益凭证，若任一标的在存续期内曾在收盘时跌穿过敲入界限，且在每月敲出观察日或凭证到期时，未能所有标的均高于期初价，会有本金损失。此为发生本金损失的唯一情况。此外皆可保本并获取收益
4、自动敲入敲出结构（挂钩境外股票篮子）
自动敲入敲出结构
微博（WB）、阿里巴巴（BABA）、腾讯（<span class="mq-.HK）
敲出观察频率
敲入观察频率
任意一个观察日，每个挂钩标的的收益水平=该标的当日收盘价格/该标的期初价格
<span class="mq-%&
19%（年化）&
26%（年化）
33%（年化）
19%（年化）&
26%（年化）
33%（年化）
若在任意敲出观察日，所有标的中最差收益表现高于敲出界限&
若在任意敲入观察日，所有标的中最差收益表现低于敲入界限&
<span class="mq-%本金+敲出票息
敲入且没有敲出
Min(期末价格/期初价格, 100%)
既没有敲出也没有敲入
<span class="mq-%本金+红利票息
流动性安排
不支持期间申购赎回
结构示意图
若在敲出观察日触发敲出事件，产品自动提前终止并结算年化19%的高息票收益。
风险揭示o该类收益凭证，若任一标的在存续期内曾在收盘时跌穿过敲入界限，且在每月敲出观察日或凭证到期时，未能所有标的均高于期初价，会有本金损失。此为发生本金损失的唯一情况。此外皆可保本并获取收益
【美国石油基金（USO）线性结构】
策略点金十五期
美国石油基金United &States Oil Fund，基金由美国商品基金公司（United &States Commodity Funds LLC）管理，在纽约证券交易所高增长板市场（NYSE Arca）挂牌交易，彭博（Bloomberg）代码：USO UP &Equity。
产品1倍线性跟踪挂钩标的涨跌表现，无融资杠杆；
汇率风险暴露
产品本金部分不暴露在人民币风险下；产品浮动损益部分暴露在人民币兑美元汇率风险下
申赎费用（绝对）
<span class="mq-%
跟踪费率（年化）
<span class="mq-%
流动性安排
每交易日可申赎
编辑转载，意在分享价值，如有版权异议，请联系我们删除。
【关于张展强】：
所谓思考，更多是把个人怎么想的过程记录下来，供大家参考。逻辑推演、数据支持不严密之处，见谅之余欢迎来信探讨；
您的满意就是我们追求的目标
&二月市场回顾：指数高位震荡，部分品种新高?2月商品市场高位震荡分化，文化商品指数当月跌0.87%，呈现窄幅震荡，分板块来看，油脂与化工板块调整幅度较大（棕榈油复产预期与石化库存新高），贵金属表现较好（通胀回升较快），品种上螺纹与铁矿依然创出价格新高，领涨黑色板块。三月主导因素预判：政策逐步明朗，下游需求季节性回升从刚公布的政府工作报告来看，全年经济增长维持6.5%，CPI在3%以内，赤字率维持在3...&英镑兑美元正在下行交易策略该如何定制英镑兑美元首先让我们来说说这位英伦绅士。我们一直积极的买入英镑，希望英镑能够走强，但是，英镑只能长期看涨。目前，周图的底部已经形成反转旗型，且汇价已经跌破该形态。有句老话说的好，“做空的价格永远都不会太低”。那么，鉴于汇价已经突破旗型，交易者可以大胆的做空英镑，目标点位看至1.1400点位：英镑如此剧烈的波动只要原因在于上周英国首相特蕾莎梅发表的讲话。她表示英国...&晓涵最近发现了一个特别好玩的东西，一开始不想写，怕大家以为我在推销产品取关我，上周出了好多新东西，就发现真的是不错的，冒着被取关的风险给大家分享，嘻嘻~晓涵课堂连开四天课程，又看不懂的留言区回复我哦~！收益凭证">晓涵上周去银行办业务，连续进来几个客户问理财产品情况可是看看墙面上的理财宣传，收益真是少的可怜对于晓涵这样以股票为主业的人来说银行理财包括券商理财都是苍蝇腿，看不上可是，现在行情如此经济...&▌二月市场回顾：指数高位震荡，部分品种新高2月商品市场高位震荡分化，文化商品指数当月跌0.87%，呈现窄幅震荡，分板块来看，油脂与化工板块调整幅度较大（棕榈油复产预期与石化库存新高），贵金属表现较好（通胀回升较快），品种上螺纹与铁矿依然创出价格新高，领涨黑色板块。▌二月主导因素预判：政策逐步明朗，下游需求季节性回升从刚公布的政府工作报告来看，全年经济增长维持6.5%，CPI在3%以内，赤字率维持在...&点上方“股票稳赚”关注我，看更多！老马点金:老马点金老师为股市剑客大学金牌讲师，讲课幽默风趣，通俗易懂，很具实战意义。学过股市剑客黄老师课程的朋友应该了解，黄老师课程理论性强，思维活跃，而老马点石老师课程实战性强，配合股市剑客黄老师课程，是不错的组合。《超级短线直击涨停板系列》共10节课。本系列是老马点金继《至尊波段王实战系列》和《超级黑马形态全攻略系列》之后推出的又一力作，将继续秉承“教练一体，...&
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