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毕业论文：企业收购中对目标房地产企业投资价值的评价研究.doc 64页
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企业收购中对目标房地产企业投资价值的
重庆大学士学位论文
Study on investment evaluation of the Real Estate companies would be acquired in acquisition
A Thesis Submitted to Chongqing University
in Partial Fulfillment of the Requirement for the
Degree of Master of Management
Ning Chunzhi
Supervised by
Specialty：
Technology Economics and
Management
College of Faculty of Construction Management and Real Estate of Chongqing University, Chongqing, China
October, 2009
（学位论文原创性声明与版权使用授权书
学位论文版权使用授权书
本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借阅。本人授权湖南科技大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。
涉密论文按学校规定处理。
作者签名：
导师签名：
论文分析当前我国房地产开发行业的发展状况，结合当前政府相关的调控政策，收集已发生的房地产行业内的并购事件，针对既有的并购事件中并购成功率低的研究结论，说明收购方对目标房地产开发企业的投资价值进行合理分析的必要性。论文对现有的国内外企业价值评价的各种理论进行系统回顾，阐述收购活动的发展史、分类、形式及动因，明确收购与并购的关系，对现有的各种企业并购估价方法进行评析。论文分析现有的企业价值评估方法，赞同现有评价方法本身具有缺陷，不能较好地运用于房地产开发企业的投资价值分析实务中的观点，其中主要缺陷如：以企业资产负债表为基础的方法用途小、风险大、不能评价企业整体价值；以市场比较为基础的研究方法需具备完善的资本市场的使用背景；以未来收益为基础的方法过于笼统、主观色彩较浓；以价值创造为基础的方法未考虑权益资本成本；以实物期权为基础的方法对于参数设定难度大、可操作性有待提高等。针对房地产行业的特点，结合房地产开发企业特有的现金流特点，认同应用现金流量折现法对目标收购企业进行投资价值分析。在现金流量折现法的具体操作中，掌握好现金流量的预测、贴现率的估算以及期限的预测，是进行合理投资价值分析的关键。通过合理估算企业的自由现金流量、正确计算加权平均资金成本、研究企业的发展态势等来降低投资价值分析的风险。现金流量法本身也具有局限性，特别是对于现金流量为负的目标企业，该方法不具有科学性，因此，论文认同如有必要，可运用期权定价法对评价结果进行进一步分析和检验的观点。
为详细阐述目标企业投资价值分析的过程及方法，论文引入金科借壳ST东源的案例进行探讨，并对分析结果做出评价与解释。为保证案例的经济活动更符合收购活动的特征，论文对案例进行必要的修改与整理。论文在对现金流量折现法进行分析的基础上，结合实际案例分析，期望能对收购活动中目标房地产开发企业投资价值分析的实务提供一些参考。
关键词：，，，
This paper played an investment analysts’ role. It researched reasonable methods used to be evaluated investment value of real estate companies that would be acquired in acquisition, in order to provide the necessary basis for acquirers who want to make successful investment decisions.
This paper analyzed the current development of industry in real estate development, based on government-related re
正在加载中，请稍后...税盾是怎么计算的？ - 知乎31被浏览7037分享邀请回答334 条评论分享收藏感谢收起11 条评论分享收藏感谢收起您所在位置： &
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第二讲资本结构(公司财务专题-北京大学,张翼)技术报告.ppt 91页
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资本结构 III 杠杆企业的估值和资本预算
如果有使用杠杆的好处，计算NPV就要依赖于融资。 三种计算包括杠杆收益的NPV的方法
-调整现值法 (APV)
-股东现金流法 (FTE)
-加权平均资本成本 法(WACC) 17.1 调整现值法（APV）
项目对企业的价值可以看成是项目对无杠杆企业的价值（NPV）加上融资副效应的现值 (NPVF): 融资有四种副效应： 债务的税收收益； 发行新证券的成本； 财务危机成本； 债务融资的补贴。 APV 的例子 考虑Pearson Company的一个例子，全股权融资企业税后增值现金流的规模和时间安排：
-$1,000 $125
$500 无杠杆股权的成本是r0 = 10%： 一个全股权企业将拒绝这个项目：NPV & 0。 APV 的例子(继续) 现在，考虑公司为这个项目融资而按rB = 8%借款$600。 Pearson的税率为40%，所以它的利息税盾每年价值 TCBrB = .40×$600×.08 = $19.20。 有杠杆项目的现值为： 因此，Pearson应该接受以债券融资的计划。 APV 的例子(继续) 注意这里计算贷款的NPV有两种方法。之前，我们是计算利息税盾的现值。 现在，我们来计算贷款的实际NPV： 这与上面的答案一致。 17.2 股东现金流方法 用股权杠杆资本成本rS来折现股东从项目中收到的现金流。 股东现金流方法有三个步骤： 第一步：计算杠杆现金流 第二步：计算rS 第三步：利用rS 计算杠杆现金流的价值。 第一步：计算Pearson的杠杆现金流 因为企业利用了$600的债务，股东只需要为最初的$1,000融资出资$400。 因此，CF0 = -$400 每期，股东都必须支付利息。利息的税后成本是 B×rB×(1-TC) = $600×.08×(1-.40) = $28.80
$221.20 CF2 = $250 -28.80 $346.20 CF3 = $375 -28.80 -$128.80
CF4 = $500 -28.80 -600 CF1 = $125-28.80 $96.20 第二步：计算Pearson的rS 为了计算债务股权比率B/S，需要先计算债务资产比。因此，项目的价值为： B = $600 when V = $1,007.09
S = $407.09.
第三步：为Pearson估值 按rS = 11.77%来折现股东现金流：
17.3 为Pearson估值的WACC方法 为了计算项目的价值，以加权平均资本成本来折现无杠杆现金流。 假设Pearson Inc.目标债务股权比率是 1.50。 为Pearson估值的WACC方法 为了计算项目的价值，以加权平均资本成本来折现无杠杆现金流： 总结：APV, FTE, and WACC
APV WACC FTE 最初投资
All All Equity Portion 现金流 UCF UCF LCF 折现率
rWACC rS 融资效应的现值 Yes No No
APV和WACC方法的区别在于是否把债务的税收收益包括到计算过程中。
APV和WACC跟FTE的区别在于估值的现金流不同。 17.4 比较APV, FTE, 和WACC方法 三种方法的目的一致：用债券融资时的项目估值。 方法运用的实践指导： (1)?若预期到债务比率在项目存续期内会变化，rS 和rWACC将随时间而变化，因此 WACC和FTE方法容易犯错。
(2)?若未来债务水平不稳定，税盾价值就很难预测，此时，APV方法就容易犯错。
17.4比较APV,
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公司理财4[115p].ppt 115页
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公司理财4[115p]
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18.4.2 拥有充足现金支付股利的公司 设想一家拥有大量现金，在投资所有NPV大于零的项目，仍有现金100万美元的公司，其面临以下两种股利分配方案选择： 加大资本预算项目 收购其他公司 购买金融资产 例18-1的结论： 由于个人所得税影响，公司倾向于减少股利的发放 出于财务、法律上的考虑，理性的公司都会在某些时候发放一定的股利 18.4.3 税收问题小结 在存在个人所得税的情况下，可以得出三点结论: 公司不应通过发行股票来发放股利 公司经理倾向于减少股利而寻求更为有效的资金利用渠道 尽管个人所得税使得发放股利不利，但不能诱导公司取消所以股利 只有当资金其他使用途径的成本很低时，公司经理才应当尽量减少股利发放 18.5 股票回购 18.5.1股利与回购
表18-1 股利与回购 项目
每股（外发股票100，000股） 额外股利
预测的发放股利后的年度利润 发放股利后的股票市场价值
回购 预测的回购后的年度利润 回购后股票市场价值
4.5 2,700,000
30 18.5.2 EPS与市场价值得关系 根据股利无关理论，EPS的提高并非有利。 公司利用多于现金回购股票时，在完全资本市场，发放股利和回购股票两种策略下的股东总价值是完全相同的。 18.5.3 税收 在没有税收和交易成本的市场中回购股票，并不能提高继续持有股票股东的财富。 回购可能损害继续持有股票股东的利益，因为为了回购成功回购要约通常高于当时市价。 18.5.4 目标回购 无选择性回购：通过要约收购过公开市场收购。 目标回购：公司从特殊的个人股东手中回购股票。 公司采用目标回购方式的原因： 在极少数情况下，目标回购能够以低于要约收购的价格买下单一大股东的全部产权 目标回购的法律费用低于其他回购方式 目标回购是为了继续持有股票的股东的利益而进行的 18.5.5 回购作为投资 很多公司回购股票是因为他们相信回购是最好的投资，原因是： 非金融性资产的投资机会很少 随着时间的推移公司的股价上涨 当股票价值被低估时回购自己的股票的事实并不能意味着公司的管理是正确的：只有实证研究才能得出正确的结论 18.6 预期报酬、股利于个人所得税
表18-2股利收益率对预期税前报酬的影响 项目
公司G(无股利）
公司D(发放股利） 假设： 时间1的预期价格 分析 在计算出公司D在时间0的股价为95.83美元后，可计算： 资本利得 税前总利得（包括股利和资本利得） 收益率（税前） 时间1的股利（税前） 时间1的股利（税后） 时间0的股价 税后总利得 收益率
$100-$95.83=$4.17
$20-$4.17=$24.17
$20/$100=0.2
$24.17/$95.83=0.252
$15+$4.17=$19.17
$20/$100=0.2
$19.17/$95.83=0.20 预期报酬 股利收益率
图18-6 预期报酬与股利收益的关系 18.7 赞成高股利政策的现实因素 在格雷汗、杜德和科特尔三人撰写的经典教材中，他们认为公司应该采用高股利支付率的策略，因为： 近期股利的现值大于远期股利的现值 当两家公司的盈利能力相同、所处行业相同时，鼓励支付率高的公司几乎常常卖出高价格 18.
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