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“黑周一”暴露信号！离开债市热 卧底股市坑？
　　周一（4月24日）中国金融市场迎来&黑色星期一&，股票、债券、商品市场齐跌，呈现三杀的格局，有市场观点把这种颓势归因为金融监管收紧，去杠杆加速推进所致。但综合机构观点看，委外赎回对于股市影响实质上有限，市场反应有点过度了。
　　4月24日A股市场方面，沪指早盘跳水杀跌，股指再创调整新低，一带一路个股集体调整，成市场重灾区，截至收盘，沪指跌1.37%，从盘面上看，超导、一带一路、特钢、小金属、碳纤维等板块跌幅居前，仅银行、轨交设备、生活服务等少数板块飘红。
　　债券市场方面，十年期国债1706合约跌0.48%；五年期债1706合约跌0.29%。商品市场方面，黑色系领跌，焦煤重挫逾4%，焦炭跌超2%；丙烯、沪锡、乙烯、甲醇、动力煤、锰硅、PVC跌逾1%。
　　近期金融监管风暴正席卷中国金融市场。短短10天之内，一行三会相继表态要加强金融监管。
　　银监会近期连发多道文件，剑指金融监管套利、委外等。
　　证监会和上交所均对股市操纵行为做出严监管表态，坚决打击恶性操纵。
　　保监会也发通知，严防严管严控保险市场违法违规行为，严防内外勾结干扰监管工作。
　　同时，有市场观点把市场齐跌归咎于部分银行委外资金从资管产品中抽离从而引发恐慌效应。银行委外顾名思义，便是委托外部管理机构进行投资。
　　据西南证券估计，截至2016年末委外资金余额在3.7万亿元左右；据普益理财整理的数据，截至2016年三季度，委外部分占理财产品总资产比例为12.8%。
　　在监管加强之际，千亿委外赎回潮持续扩散。证券时报报道称，包括国有大行、股份制银行、城商行在内的各类大中小银行都加入赎回潮。为此，最近好多委外专户不计成本地卖出债券。
　　在货币政策宽松时期，在&委外&业务上谁激进，谁的规模就做得大，业务就发展得快。但货币政策一旦出现逆转，那些反应慢的&委外&就可能出现风险。央行近期推出了MPA考核，而银监会则10个工作日内连发多道文件。
　　央行和银监会收紧监管的结果是：各银行以前通过委外这一&金融创新&制造的&模糊地带&现在都被纳入严格监管，通过表外、同业等方式打的擦边球、加的杠杆都无法玩下去了，很多资金需要变现、归还，以达到MPA考核指标。
　　（银监会近期一揽子措施、数据图片来源：金融监管研究院）
　　那么银行们到底赎回了多少委外？已有机构分析团队对此进行了调研，对此得出的结论是，委外赎回对债券市场的确有较大影响，但对于股票市场的影响有限，市场可能反应有些过度。
　　部分大行委外赎规模估算
　　广发证券银行组：
　　工商银行：表内（同业端）委外量很少，去年下半年刚设立同业业务二级部，刚起步，只做了几单。1季度末表外理财端委外规模不到2000亿，穿透看以债为主。理财整体规模2.6-2.7万亿，原计划委外占比10%，达亿，但目前看来会调整。近期应该有赎回，量不知道，上限也就是刚才说的不到2000亿。
　　招商银行：招行委外规模约3000亿，整体理财规模2.38万亿，委外占比约为12%。一般银行对委外机构一年招标一次，应该不会有短期调整。全年委外收益率不达标，委外机构自担风险，并且不能参与收益分配。
　　太平洋证券银行组
　　建行：委外资金总量高于工行，目前总规模不到3000亿。表外理财等委外产品投放周期是半年一测评，根据业绩调整不同机构间的规模。此前已与监管机构有过沟通，目前没有任何动作，不打算动存量规模。
　　农行：农行相关人士称农行是四大行中委外总量最小的，占比在个位数（因委外投资难以解决债券投资授信问题，过不了总行风控，所以更倾向于通过自己的投资团队投向债券等产品。）因总量小，监管压力也比较小，近期没有赎回。
　　据我们了解，银监会发文前已与大行相关机构讨论沟通过，大行整体影响不大（相关人士坚称大规模赎回为谣言）。
　　邮储银行：很早之前就已经决定压缩委外规模，目前委外占比约为20%。没有出现过主动赎回，目前是通过到期不续期的方式压缩规模。邮储采用一笔委外对应一笔封闭式理财的模式，提前赎回会造成理财收益不达标，所以不能主动赎回。
　　平安、兴业：据称已有理财产品提前终止。兴业据称有主动赎回，具体规模未透露。
　　城商行：城商行的压力大于股份制行（该说法为部分股份制行及大行人士观点），已有赎回。
　　对债市影响：去委外空间大后面是悬崖
　　综合机构观点，委外赎回对于债券市场的确构成较大抛压，中信证券固定收益首席分析师明明表示，从历史背景来看，2014年以来同业委外业务快速发展，成为债券的主要持有人，目前趋势开始逆转，那么债券会面临比较大的抛压。
　　中信建投证券表示，同业和委外的收缩是未来趋势，短期内会对流动性好的利率债和高评级短久期信用债形成抛压。理财资金中大部分配置信用债，相关监管加强会使得银行自营和委外减少信用债配置比例，对信用债带来比较大的影响。
　　兴业证券分析称，市场的下跌看起来更多是由于大行赎回的事实或者传闻引起的，而这可能又导致了3月下旬开始买入利率债的交易盘止损，从而加剧了市场的下跌。
　　方正证券分析师杨为敩则认为，去委外的空间会很大，目前基金持有国债3563亿、企业债3.52万亿，假设托管量恢复成之前的常态的话，国债需要砍到1000亿附近，企业债需要被砍到1万亿附近，后面是深深的悬崖。
　　对股市影响到底影响几何？
　　太平洋证券点评称，委外业务的资金来源以银行理财为主。截止2016年末，银行理财存续规模约为30万亿，最终标的资产以债券为主，权益类投资占比在2.8%左右。目前银行委外占比在10%-20%左右，若以20%计算，目前委外存量规模约为6万亿元，投向股市的资金1680亿元左右。
　　这与中金公司银行组调研的数据趋同，中金银行组调研的结果显示，银行理财股票委外的比例显著低于债券委外，预计全行业约亿。
　　太平洋证券并指出，再假设银行理财资金增量完全不委外，假设银行目标是压缩存量委外规模的20%（这一假设已考虑最差情况，实际规模压缩的比例可能远小于此），对应投资到股市的资金量约为300亿-400亿元。目前媒体报道多有夸大成分，目前资金端虽有压力，但并未出现大规模赎回、抛售等现象。
　　而国泰君安也持类似观点，五届新财富银行业第一、国泰君安邱冠华直言，此次监管对股市资金面的直接影响非常小。
　　国泰君安邱冠华、王剑、张宇团队在4月24日的研报中称，不同市场间，本轮银行监管的影响依次为债券市场 》 信用市场 》 股票市场。股市真正存在监管问题的资金约500-1000 亿元，且整改会留有时间缓冲，实质影响甚微。股价短期或已过度反应。
　　南方财富网微信号：南财
48小时排行股市影响:委外的“真相”
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股市影响:委外的“真相”
委外的“真相”
“从曝出天量委外赎回，到股债双杀，传闻无疑主导着投资者情绪，也主宰着市场行情。当真相大白于天下，当委外赎回成为一种常态，市场或许能回归理性，这是不是意味着一轮补涨行情就在眼前？”股债齐跌，牛熊转换，风声鹤唳...矛头直指银行万亿委外的赎回。这里面有多少是资金抽离直接造成的？又有多少是恐惧心理间接影响的？今天，我们褪去浮华，还原委外的“真实面目”。沪指86天后终于跌破1%，超千只个股跌破2638点股灾新低。去年的债灾阴霾尚未散去，如今债市更是雪上加霜，快马加鞭奔向熊市。一切似乎都跟最近的委外回笼相关，面对庞大的资金抽离，市场成了惊弓之鸟。为了解开投资者的疑惑，机构、媒体、网红经济学家纷纷对官方都搞不清楚的委外规模大肆猜测，比较一致的看法是三五万亿。从股市抽离的资金大概660亿，抽血效应一般，专家认为，现阶段的委外撤回远远谈不上赎回潮，市场波动更多的是恐惧心理作祟。各种对委外真相的揭秘，似乎是国家派来稳定市场的救兵，比如A股今日止住了跌势。所谓的真相是不是能经得起考验？事实胜于雄辩，我们只需观察后续几天的市场走势。银行委外规模：3-5万亿郭树清上任后，银监会连发数封文件，三套利和四不当将处在监管空白的银行委外业务推上了风口浪尖，关于委外的规模以及可能对股债基等市场造成的抽血效应，一时间传闻四起，紧接着股灾4.0闻风而至，债灾进一步恶化。市场急需一些权威的、正面的回应。国泰君安研究所银行组分析显示，理财中债券、货币市场工具、基金或资管产品，截至2016年6月末约10万亿元，加之自营投资中相对应的资产规模截至2016年末近48万亿元，按10%的委外比例，整体委外规模约3-5万亿元。海通证券首席宏观分析师姜超表示，我们认为银行总体的与债券相关的委外规模在4-5万亿。按表内表外看，表内基金投资约9000亿，表外理财委外3-4万亿；按资管产品来看，公募基金委外1-1.5万亿，券商资管委外1.2-1.3万亿，基金专户1.6-1.8万亿，基金子公司和私募基金等不到1万亿。综合各路专家的意见，银行委外资金规模大致3-5万亿，不是传闻的几十万亿，甚至上百万亿，这对市场信心是个不小的安慰。股市抽血600亿，影响有限人们对委外的恐怖之处在于，一旦资金巨量回撤，对于市场来说无异于灾难。前阵子股灾4.0的形成，跟这种恐惧脱不了干系。不过有券商今日发布了一项数据，甚慰人心。申万宏源4月25日发布研报指出，股票市场委外赎回规模为227-660亿，实质影响有限。银行资金的投向结构中，占比最大的是债券和非标，股票市场的委外资金占比远远小于债券市场和非标债券。银行委外资金赎回对于股市的影响路径，主要通过对A股的抽血效应及影响投资者情绪两方面。一方面部分委外资金赎回，对股票市场构成少量抽血效应；另一方面委外从债市抽回，流动性紧张局面加剧，股债联动，强化未来金融去杠杆进一步深化的预期，导致A股投资者情绪受到影响。对于每日成交数千亿、甚至万亿的A股市场而言，600亿的抽血难以造成持续性影响。不过，委外监管不止，资金抽离难停，今天的安定不代表日后的安宁。谈不上赎回潮，个别现象而已万亿委外赎回一旦形成潮流，将一发而不可收拾，山呼海啸的资金撤离，没有哪个市场能够顶得住，灾难将一触即发。这种传言很快也被破解。第一财经从多家资管机构处获悉，近日个别产品已经出现了委外机构赎回的迹象，但市场传言的赎回潮则“言过其实”。国内某大型基金公司内部人士向记者解释道，该公司4000亿资管规模中机构赎回7亿，显然委外赎回的占比并不高。业内人士看来，在银行流动性收缩的大背景下，一些委外产品逐渐赎回或是到期不续均是正常现象，但监管的本意是防止金融风险而非打压市场，在委外赎回引致市场暴跌、各种风险得到释放之后，新一轮的投资机会亦将显现。当委外赎回成为“新常态”4月的第三周，某大行百亿级赎回委外的消息让整个市场都坐立不安。21世纪经济报道记者通过多方和银行人士交流，并结合长期跟踪了解发现，今年以来，大部分银行确实在调整委外管理人，大部分“只出不进”，增量业务很少，少数的增量主要在权益类。此外，所谓大规模集中“赎回委外”的消息更多的是传说大于实际情况。据银监会披露，截至今年3月末，全市场理财规模和年初基本持平，微增不到1000亿元，上述11家银行中，理财规模下降超1000亿元的就有3家。银行理财控规模、处置和调整资产，是今年的常态。截至3月末，理财产品规模达上万亿元的11家银行中，有6家银行较年初规模下降，且有3家银行下降规模超1000亿元；而规模增加最大的银行，增量没有超过千亿元的。也就是说，资产端处置并非4月份的独有现象。从曝出天量委外赎回，到股债双杀，传闻无疑主导着投资者情绪，也主宰着市场行情，当真相大白于天下，当委外赎回成为一种常态，市场或许能回归理性......委外缘由在经济下行压力的背景下，银行此前依靠存贷差为主的盈利模式面临日益严峻的考验。手握巨额资金的银行，面临着资产配置的巨大压力，让钱“生出”更多的钱，是委外爆发的最大动力。银行委外业务的兴起，与近年来城商行和农商行的理财及自营资金规模的加速增长息息相关。这些银行自身团队的投资能力与其拥有的巨额资金并不匹配，委托投资成为必然选择。在极端情况下，2到3人可能就要管理700亿至800亿元的资产，在管理专业性、市场判断方面不及券商、基金。另一方面，股市财富效应减弱引发理财需求激增，而持续下行的经济压力，又使得市场上的优质资产日渐难觅，“资产荒”的出现导致理财收益率存在继续下调的可能性。2015年，A股巨幅调整，监管层着手严查场外配资，此前通过两融受益权和结构化配资产品进入股市的银行理财资金收益率持续下行。于是，更多国有大银行以及股份制商业银行加入了“委外大军”，银行委外业务迅速发展，资金规模也日渐庞大。而从更大的角度看，委外只是在利率市场化过程中，传统的间接融资向以债市为代表的直接融资渠道迁徙的一个表征。比如，去年某家国有大行今年安排的首期委外（自有资金）规模就超过6000亿元。按照千分之五的收益率，首期就有30亿元左右的利润，接近全年利润的2%，如果算上后续几期以及体量巨大的理财资金委外规模，这块利润非常可观。”该行内部人士表示。END
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“黑周一”暴露信号！离开债市热 卧底股市坑？
周一(4月24日)中国金融市场迎来“黑色星期一”，股票、债券、商品市场齐跌，呈现三杀的格局，有市场观点把这种颓势归因为金融监管收紧，去杠杆加速推进所致。但综合机构观点看，委外赎回对于股市影响实质上有限，市场反应有点过度了。　　4月24日A股市场方面，沪指早盘跳水杀跌，股指再创调整新低，一带一路个股集体调整，成市场重灾区，截至收盘，沪指跌1.37%，从盘面上看，超导、一带一路、特钢、小金属、碳纤维等板块跌幅居前，仅银行、轨交设备、生活服务等少数板块飘红。　　债券市场方面，十年期国债1706合约跌0.48%；五年期债1706合约跌0.29%。商品市场方面，黑色系领跌，焦煤重挫逾4%，焦炭跌超2%；丙烯、沪锡、乙烯、甲醇、动力煤、锰硅、PVC跌逾1%。　　近期金融监管风暴正席卷中国金融市场。短短10天之内，一行三会相继表态要加强金融监管。　　银监会近期连发多道文件，剑指金融监管套利、委外等。　　证监会和上交所均对股市操纵行为做出严监管表态，坚决打击恶性操纵。　　保监会也发通知，严防严管严控保险市场违法违规行为，严防内外勾结干扰监管工作。　　同时，有市场观点把市场齐跌归咎于部分银行委外资金从资管产品中抽离从而引发恐慌效应。银行委外顾名思义，便是委托外部管理机构进行投资。　　据珠海贝格富股票配资估计，截至2016年末委外资金余额在3.7万亿元左右；据普益理财整理的数据，截至2016年三季度，委外部分占理财产品总资产比例为12.8%。　　在监管加强之际，千亿委外赎回潮持续扩散。证券时报报道称，包括国有大行、股份制银行、城商行在内的各类大中小银行都加入赎回潮。为此，最近好多委外专户不计成本地卖出债券。　　在货币政策宽松时期，在“委外”业务上谁激进，谁的规模就做得大，业务就发展得快。但货币政策一旦出现逆转，那些反应慢的“委外”就可能出现风险。央行近期推出了MPA考核，而银监会则10个工作日内连发多道文件。　　央行和银监会收紧监管的结果是：各银行以前通过委外这一“金融创新”制造的“模糊地带”现在都被纳入严格监管，通过表外、同业等方式打的擦边球、加的杠杆都无法玩下去了，很多资金需要变现、归还，以达到MPA考核指标。珠海贝格富新闻编辑.
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保存至快速回贴　　俗话说&空穴不来风&，近期关于银行委外赎回的相关报道不少。
　　不可否认，部分国有大行／股份行确实有在赎回委外。而大型银行的风向标意义明显，中小银行很快也将随之跟进。整体而言，今年银行委外收缩是必然趋势。
　　那么，目前银行委外的赎回情况如何？后续又将带来哪些影响？
　　［一］银行委外情况调研
　　（１）据财新网报道，从上周开始，债市连续调整多日，股市的表现也不如人意。经财新记者多方确认，多家银行从市场上大量赎回委外和打新基金是诱因之一，银监会密集出台文件对银行理财和同业业务针对性监管则是导火线。其中，工商银行、建设银行、中信银行、兴业银行是赎回大户。
　　（２）据《证券时报》报道，大行从事资管业务的人士向券商中国记者反映，今年以来，监管升级的影响已经开始显现，&近期委外赎回得比较厉害，最近两个交易日债市均有大额卖盘出现。&
　　&如果同业存单计入同业融入资金余额，也就是说同业存单纳入同业负债，将受到同业负债不能超过总负债三分之一的限制，但实际上很多城商行、农商行都无法达标。这些中小银行在负债端、资产端都面临着压降规模的要求，同业存单发行量萎缩、委外赎回都是主要变现。&上述国有大行人士称。
　　（３）据《２１世纪经济报道》报道，包括银行渠道、公募基金在内的多位机构人士向２１世纪经济报道记者指出，某国有大行确实正在着手赎回部分委外资金，不仅包括公募、专户，还有券商资管，其中仅从某家基金公司处赎回的委外规模就达到近百亿元，不过对于&近千亿&这个数额无从查证。事实上，最近几个交易日债市确实有大额卖盘出现，而个别基金净值的异常飙涨背后也指向机构资金的撤离。
　　（４）某证券银行组分析团队：
　　工商银行：表内（同业端）委外量很少，去年下半年刚设立同业业务二级部，刚起步，只做了几单。１季度末表外理财端委外规模不到２０００亿，穿透看以债为主。理财整体规模２．６－２．７万亿，原计划委外占比１０％，达２６００－２７００亿，但目前看来会调整。近期应该有赎回，量不知道，上限也就是刚才说的不到２０００亿。
　　建设银行：表内自有资金部分委外量较大，没有赎回。表外理财委外占比８％，不清楚是否赎回。
　　招商银行：招行委外规模约３０００亿，整体理财规模２．３８万亿，委外占比约为１２％。一般银行对委外机构一年招标一次，应该不会有短期调整。全年委外收益率不达标，委外机构自担风险，并且不能参与收益分配。
　　另一股份银行：近期委外赎回大量货基，包括同业端和理财端。主要由于：１、收益也低，去年投的产生亏损；２、上周４６号文出来觉得货基主要投银行负债存单类，不符合投向实体要求，有套利嫌疑。
　　同业整体规模不再扩张，保本类理财到期不续作，改投ＡＢＳ、票据等资产。
　　总结：以银行同业说法，工行与某股份制银行委外赎回量较大。某股份行已确认赎回货基。
　　（２）某证券银行组分析团队
　　近日银监会下发多个文件，加强监管防范风险成为近期银行业热点。有媒体报道或有银行正大规模赎回委外，我们针对这一问题进行了多方调研，向各行相关部门请教了真实情况，现将信息汇总如下。
　　大行调研信息：
　　工行：全部理财资金的规模大概是２６０００－２７０００亿，委外占比不到１０％，目前总规模在２０００亿（不含私银）。近期确实有规模调整的压力，但不会出现短期内大规模赎回。即使有规模调整也是通过到期不续期等方式逐渐调整规模。
　　另据某机构透露，工行已通知该机构，计划在今年内陆续压缩委外规模２０％（这一比例因机构不同而不同，除了监管压力，也有业绩考核等方面的原因，所以不能理解为委外总量压缩２０％。）
　　建行：委外资金总量高于工行，目前总规模不到３０００亿。表外理财等委外产品投放周期是半年一测评，根据业绩调整不同机构间的规模。此前已与监管机构有过沟通，目前没有任何动作，不打算动存量规模。
　　农行：农行相关人士称农行是四大行中委外总量最小的，占比在个位数（因委外投资难以解决债券投资授信问题，过不了总行风控，所以更倾向于通过自己的投资团队投向债券等产品。）因总量小，监管压力也比较小，近期没有赎回。
　　据我们了解，银监会发文前已与大行相关机构讨论沟通过，大行整体影响不大（相关人士坚称大规模赎回为谣言）。
　　股份制行调研信息：
　　邮储银行很早之前就已经决定压缩委外规模，目前委外占比约为２０％。没有出现过主动赎回，目前是通过到期不续期的方式压缩规模。邮储采用一笔委外对应一笔封闭式理财的模式，提前赎回会造成理财收益不达标，所以不能主动赎回。
　　平安、兴业：据称已有理财产品提前终止。兴业据称有主动赎回，具体规模未透露。
　　城商行：城商行的压力大于股份制行（该说法为部分股份制行及大行人士观点），已有赎回。
　　简评：
　　此次监管的目标不是要一刀切，主要是加强穿透式监管，避免银行通过委外等形式违规套利，目前处于银行自查阶段，部分银行出现的委外产品赎回也是响应自查要求，为下一阶段的抽查做准备。
　　委外业务的资金来源以银行理财为主。截止２０１６年末，银行理财存续规模约为３０万亿，最终标的资产以债券为主，权益类投资占比在２．８％左右。目前银行委外占比在１０％－２０％左右，若以２０％计算，目前委外存量规模约为６万亿元，投向股市的资金１６８０亿元左右。
　　再假设银行理财资金增量完全不委外，假设银行目标是压缩存量委外规模的２０％（这一假设已考虑最差情况，实际规模压缩的比例可能远小于此），对应投资到股市的资金量约为３００－４００亿元。目前报道多有夸大成分，目前资金端虽有压力，但并未出现大规模赎回、抛售等现象。
　　［二］银行委外赎回，影响几何？
　　（１）【方正固收】去杠杆的原因、影响及始末&&近期关于委外赎回的评论
　　１、委外大规模赎回的原委是监管加严和银行自查，从赎回本身来看，存在监管超预期的可能。
　　１）大行开始频频赎回委外，存在&龙头&效应；
　　２）过去对委外是定量管理（例如表外理财纳入ＭＰＡ考核），这次对委外是定性管理（在银监会发了三个框架性监管文件后监管即加严），去委外的力度有很大不确定性。
　　２、当前去委外还存在一个隐形环境：流动性变弱导致委外价值变差。去年央行是不断向市场供应资金的（货币发行增速从３．３％提升至７．２％），因此，流动性供应可以维持期限利差持续处于高水平，而今年的货币市场是减量的，只要市场加一点杠杆，利差就迅速缩窄，当前同业端成本可以匹配的资产越来越少，这个现状造成了委外的价值变差。
　　３、现在各家机构都在猜委外的规模和可能去化的情况，我们提供一点线索。债券托管量显示：自２０１５年６月之后，基金持有国债规模的增速一度从０附近飙升至２６０％，规模也从１０００亿左右上升至４０００亿，企业债的筹码也迅速向基金集中，基金持有企业债占总企业债规模从２５％附近直升至接近一半（４７％），债券型基金份额也从３１６６亿份暴增至目前的１．８５万亿份，这一切现象的背后都有委外发力的影子。
　　４、一旦监管超预期，市场冲击会明显加大。目前基金持有国债３５６３亿，企业债３．５２万亿，假设托管量恢复成之前的常态的话，国债需要砍到１０００亿附近，企业债需要被砍到１万亿附近，后面是深深的悬崖。
　　５、控风险必然会伴随着紧货币。资金在脱实入虚的过程中，无论中间怎么嵌套，最终赚的钱往往是某家金融机构或企业的续命钱。流动性越松，这个差价越大，中间环节可能堆的杠杆越多。
　　６、我们也不必过于担忧二次债灾的出现，目前债券市场很难演化为灾难性调整。
　　１）当前市场对监管加码的预期已经非常强，于是主动提升了负债期限，今年以来１个月期拆借利率在史无前例地带着一向活跃的隔夜及７天利率在走，１个月期回购月成交量也从１５００亿左右飙升至５０００亿左右，同业存单的快速发行也是存在如此考虑，金融机构的流动性准备要好于去年。
　　２）在一次债灾过后，政策层必会对市场的宽幅调整存在警惕，一旦监管引致市场动荡，可能会阶段性放松监管或增加流动性投放。
　　７、目前政策层左手在去货币，右手在去资产，加之市场本身就对监管加严的预期很强，因此预防性需求也自我实现为利差缩窄。债券市场风险仍然偏高，在去资产的过程中，流动性偏优、收益率偏低的利率债可能更为受伤，总体中长端债券收益率也存在进一步上行的可能。
　　８、监管退出的契机可能并非杠杆控制到合理水平，而是经济边际走向通缩导致政策被动转向，这个时点可能在今年的四季度。在此期间，在防止市场大幅动荡的前提下，还是存在少量监管超预期的空间。
　　（２）【中信建投债券】委外收缩是趋势，赎回压力难持久&&近期委外赎回点评
　　委外收缩是趋势。４月份银监会监管文件密集出台，对银行理财和同业业务的监管成为近期银行委外赎回的导火线。同业存单快速膨胀支撑了委外和理财大幅扩张，随着监管初步明确了对发行和持有同业存单的计入同业业务以及相应标准，同业存单规模收缩，其对接的委外和同业理财也就面临赎回压力。后续来看，对于监管压力较大的银行，仍然存在主动赎回情况；对于监管压力相对较小的银行，后续也将随着委外到期不再续作，实现委外规模被动缩减。此外，即便监管压力不大，在监管明确收缩委外投资、缩降商业银行投资杠杆的情况下，银行整体委外占比面临进一步调低。
　　赎回压力难持久。从当前委外赎回情况来看，部分大行由于委外绝对量较大，主动赎回委外资金响应监管；而部分风格较为激进的银行，则面临监管超标而主动赎回。整体来看，银行对主动赎回委外并未发展成一致行动，当前委外的赎回也主要集中于比较容易赎回的基金，预计大规模赎回潮也不会出现。从银行层面来看，经历去年１２月债灾后，银行委外普遍面临浮亏，提前赎回意味着亏损兑现，对银行特别是部分中小行来说是难以接受的。在当前债券市场由于严监管整体受抑制情况下，集中赎回容易形成踩踏，进一步扩大亏损，从监管以及银行自身出发都是不愿意看到的。此外监管层面给予银行自查时间也较为充裕。
　　短期冲击未结束，信用债更堪忧。债市方面，短期内银行委外赎回带来债券抛售压力，对债市起到了明显抑制作用。考虑到理财主要配置信用债，理财委外收缩信用债冲击较大，考虑到严监管环境下无风险利率的价值提升，长期来看利率债可能反而受益。目前１０年国债和国开债向上突破３．４％和４．１％水平后，已处于配置区间，但短期冲击尚未过去，且随着银行缴税和缴准期到来，资金面趋于紧张，债市后续表现仍然以高位震荡为主。对于可能存在赎回压力的机构，仍然建议保持流动性，而对于负债端比较稳定的机构，则可以适当参与长端配置。
　　（３）数万亿银行委外：套利模式终结，多元投资开启
　　委外业务展望：由乱而治考验管理水平
　　我们认为，由于滋生杠杆投资的低利率环境已扭转，并且ＣＤ、理财的发行规模也预计将被管制，因此委外业务乱象必将终结，行业将进入有序发展的新阶段，这将极度考验受托管理人的资产管理水平。
　　首先，市场利率上行之后，部分债券的收益率已较可观，通过委外加杠杆的必要性下降。
　　其次，银行资金委外投资业务的野蛮生长时代结束，银行将会更加审慎地选择投资管理水平较高、风格严谨稳健的投资管理人。这也意味着，委外业务的市场份额可能会向部分优质管理人集中。
　　同时，因银行间市场整体利率水平有所抬升，２０１６年那样的低利率环境不再，简单粗暴地加杠杆、错配来套利的方式难以为继，委外管理人需要注重依靠扎实的投资管理水平来获取收益，控制风险。也就是说，央行通过一系列主动拆杠杆行动，已经瓦解了委外杠杆投资的基础前提，即低利率环境。
　　最后，２０１７年央行正式实施ＭＰＡ考核，新口径广义信贷（即纳入了表外理财）的增速是核心指标，因此广义信贷增速必然回落。并且，中小银行前期增速过快，因此是受ＭＰＡ影响最大的群体，而大中银行本身前期规模增速就相对低，因而受影响小。而在有限的广义信贷增量里，银行必然会优先配置收益水平较为可观的信贷、非标等资产，委外的增量预计会显著回落。根据我们前期报告《２０１７年银行业资产负债配置展望》预计，２０１７年广义信贷增速在１２－１５％间，其中表外理财增量在２万亿元左右，均较２０１６年显著回落。同理，发行ＣＤ的总量也将被管制。
　　综上，理财和委外业务增速回落，且管理难度加大，投资范围扩大，考验委外管理人的投资管理水平。对于真正管理能力出色，且与大中型银行业务合作关系良好的管理人，其委外市场的占比有可能反而会提升。