年度巴菲特股东公开信
历年来哈撒韦的业绩与标准普尔500指数的对照备注：以下数据未被纳入该表统计：1965年和1966年，截止9月30日后累积六个月时间；日后的十五个月时间。自1979年开始，按照美国当时的会计准则对伯克希尔哈撒韦公司的所持有的股票进行估值，伯克希尔哈撒韦公司截止1978年的数据结果都经过了当时的会计准则的调整，而基于的数据均采用来自公司最原始的财务报告数据。该笔中标普500指数的数值均是税前，而伯克希尔哈撒韦的数据均是税后。如果一家类似伯克希尔哈撒韦的企业不仅能与标普500指数媲美，还能统计出相应的税额，那么当标普指数在数年内上下波动时，这类企业的业绩也将与其相对应的积极响应。数年来，税务成本已经导致伯克希尔哈撒韦的业绩与标普500指数之间的差距将愈发明显，上表的数据就能看出。以下为致股东信的内容：各位亲爱的伯克希尔哈撒韦公司股东们：伯克希尔哈撒韦公司在2016年取得了辉煌的成绩，公司资产净值已达275亿，公司在A级和B级市场的股票每股账面价值增幅为10.7%。在过去的52年时间里（公司管理层进行了重新轮换后），公司每股账面价值已经从19美元涨至172108美元，年涨幅达19%。在这过去的52年前半段，伯克希尔哈撒韦公司资产净值符合一个重要的标准：与企业内在价值一致。这两个数据的一致，再次证明公司大多数资源被部署在了有价证券领域（如果出售这些有价证券，赋税会变少）。按照华尔街的说法，我们的资产负债表非常大的一部分来自“逐日盯市制度”。在20世纪90年代早期，我们的焦点逐渐变为对企业的完全持有，这一变化使得公司资产负债数据的关联性逐渐减少、逐渐脱节。这种关联性的脱节主要是因为会计准则（GAAP），但客观的说，会计准则只适用于我们控制那些不同于有价证券的重要资产。具体的说，会计准则对我们所拥有的企业，将要求账面资产价值减记更加突出，当“失败者”被业绩报表“减计”时，就会变得更加明显。相反，“赢家”的减记永远不会被向上重估。我们已经经历了两种结果：就像一场婚姻，当我说“可以”后，并购交易通常会出现惊喜。我也会做一些愚蠢的收购决定，我给出的价格要比这些被收购企业的商誉价值高很多。后来，我的这种做法直接导致了商誉减记，并随之让伯克希尔哈撒韦的账面价值出现减计的。在这些收购行动中，我们也有过成功——一被成功收购的企业规模较大——但并没有出现一分钱的亏损。我们对会计准则没有反对意见。但是随着时间的推移，会计准则肯定会扩大伯克希尔哈撒韦公司的实际价值和账面价值之间的差距。今天，巨大的、持续增长的、创纪录的业绩增长，都来自于我们所投资的成功产品，使得公司的实际价值已经远远超过账面价值。特别是在财产/意外险务领域和其他重要业务上，我们的盘盈是非常大的。随着时间的推移，股价逐渐倾向于展现企业的实际价值。在伯克希尔哈撒韦公司发生的这一切，是事实再次解释了为什么用了五十二年时间，让公司的市值增加程度远远超过账面价值。我们希望完成：我的搭档、伯克希尔哈撒韦公司副主席查理-芒格（Charlie Munger）和我都希望，伯克希尔哈撒韦公司的每股收益能力能逐年增加。因为美国经济的周期性疲软，伯克希尔哈撒韦的实际收益有时会下跌。此外，即使公司在美国的大部分企业都做得很好，但和其他特定行业的一些投资可能会对公司造成亏损。当然，这就是我们的工作，随着时间的退役，帮助公司实现业绩增长。毕竟，作为你们资本的管理人，伯克希尔哈撒韦的董事会一定会保护所有投资者的投资收益。事实上，伯克希尔哈撒韦公司在2015年和2016年内，（连续两年）夺得美国企业现金收益留存第一名的桂冠，其每年的美元投资收益独占鳌头，远远超过亚军的收益。有些年，我们潜在的盈利能力使得收益貌似看的变小；有时候，收银机的响声会非常响。查理和我没有魔法让收益突然变大，但是我们有梦想，梦想能够将公司收益放大，我们已经做好了心理准备，并且在经济出现转机时，我们已经做好了迅速采取行动的准备。每隔大约十年左右，天空中就会乌云密布、经济低迷，随后就是最直接的“雨”。当暴雨发生时，我们不会拿着茶匙去接“黄金雨”，我们肯定会端起洗衣盆冲向户外。我们一定会这样做的。我早些时候向大家已经解释过了公司的变革，伯克希尔哈撒韦的大部分利益来自于自己的投资获得，公司逐渐通过持有公司来获得收益。我们已经处在一个过渡阶段，我们采取小步骤——收购小规模的企业，虽然这种做法与我们在有价证券方面获得收益相比有点相形见绌，但是未来的收益能力不容小觑。尽管这种方法小心谨慎，我还是犯了一个特别严重的错误。1993年时我花了4.34亿美元收购Dexter Shoe，但很快这家公司的价值归零了。事情变得更糟糕的是：我用股票购买的方式，给了卖方25203股伯克希尔哈撒韦股票，而这些股份截止2016年年底前的价值超过60亿美元。在三个发生的关键性事件后就是一次“大破坏”——两个是正面的，一个是负面的关键性事件——这些事情让我妈更加坚定了我们目前的进程。在1996年初，我们收购了GEICO的一半股权，使用的是现金交易，由此伯克希尔哈撒韦改变了投资方式，从组合投资转变为全持有独资经营业务。GEICO公司，几乎拥有无限的潜力，能够迅速成为我们构建的行业核心，成为全球顶级的地产和意外保险业务企业。不幸的是，我继续犯了错误，在1998年底完成对GEICO的收购之后又使用伯克希尔哈撒韦的股份去收购General Reinsurance公司。在处理完一些早期问题之后，General Reinsurance已经成为我一个非常好的操作。然而，对于收购General Reinsurance时为筹集资金发行了272200股伯克希尔哈撒韦股票，这是一个可怕的错误。增发使得伯克希尔哈撒韦的流通股股份增加了21.8%。我的错误行为使得公司股东的付出远远多于他们获得的收益（这种做法——尽管圣经认可——但背离了你当时购买企业时的初衷）。早在2000年初，我为了弥补愚蠢，购买了MidAmerican Energy公司76%（此后一直购买至90%）的股份，明智的发现了公用事业业务带来的巨大利益。对MidAmerican Energy的现金收购方式——我当时正在学习——以此坚定了我们的课程：（1）继续加强保险市场的投资；（2）大力收购非保险领域企业和大型企业，实现投资的多样化；（3）很大程度上在我们内部通过现金来进行交易。我们的债券和股票的投资组合，在公司业务中具有巨大的重要性，在1998年后的一段时期，公司的债券和股票投资组合持续扩大，为股东带来了丰厚的投资回报。这些投资组合为我们在融资收购时提供了主要的资金保障。尽管非传统，但伯克希尔哈撒韦的双轨制资本配置是一个真正的优势。以下是我们自1999年以来的业绩记录，1999年我们对公司的业务进行了重新定向。在十八年的时间里，伯克希尔哈撒韦公司流通股股价仅涨了8.3%，大多数的涨幅发生在收购BNSF公司时。对此，我很高兴地说这是一个发行股票很好的案例。注：（1）来自投资的利息和股息，但不包括资本的亏损和增长；（2）在很大程度上，该表只包含资本的收益和亏损。还包括未实现的收益和亏损，然而当会计准则要求进行调整时，则必须调整数据。我们的期望是：投资收益将继续增长——尽管时间是随机的——而这将为我们未来的收购活动提供重要的资金。同时，伯克希尔公司优秀的营运团队将专注于增加他们所管理的业务收益，有时候他们会采取补强型收购方式来促进增长。我们将避免增发伯克希尔公司股票，从而导致股东的收益被摊薄，任何增长都将转化为每股收益。我们会努力大幅增加伯克希尔哈撒韦公司的收益——通过规范化的操作和优秀的管理团队，来增强美国经济的活力。如果用一个词来概括我国的成就，那就是：奇迹。从240年前的零起点开始——美国人已经可以用三天的时间到地球上的任何地方，美国人将创造力、市场体系、富有天赋和野心的移民，以及法制资源智慧性的融合在一起，实现了超越我们祖先的梦想。你不需要成为一个经济学家，就能了解我们的系统如何工作。只要看看你们的周围。看看7500万套自有住房、肥沃的农田、2.6亿辆汽车、超高效的工厂、宏伟的医疗中心、人才济济的大学，它们都代表着美国人从1776年开始，在贫瘠的土地上、从原始社会结构和贫弱的生产力起点至今获得的净收益。从零开始，美国积累了总额90万亿美元的财富。这一切都是真的，当然，美国人的汽车、房屋以及其他资产往往是通过大量举债融资购买获得。如果一个美国业主违约，他或者她的资产并不会消失或者失去实用性。相反，所有权通常会通过一个美国借贷机构，再处置给另一个美国买家。我们国家的财富仍然完好无损。正如格特鲁德-斯坦因所说，“钱总是存在，但装钱的口袋不断变化”。最重要的是，这就是我们的市场系统——一个经济上的交警，巧妙引导着美国的资本、脑力和劳动力的流动。这个系统也创立了主要的奖励分配制度。政府还通过联邦、州和地方税务机关进行一大部分财富的再分配和重新定向。例如，美国决定每个成年公民应该帮助那些老幼病残。这类形式的援助——有时被称为“权利”——通常被认为应该应用于老弱病残。但不要忘了，每年有400万婴儿出生，他们有权利接受公共教育。这一社会承诺，需要当地政府提供大量资金，据统计，每个婴儿大约花费15万美元，年度总开支超过6000亿美元，大约相当于国内生产总值的3.5%。然而我们的财富可能是分裂的，你所看到的令人难以置信的财富几乎完全属于美国人。当然，外国人也一定程度上拥有我们的财富一部分。然而，这些资产对于我们的国家资产负债并不重要：我国公民拥有的海外财富的价值大致相似。我们应该强调一点，早期的美国人既聪明也不努力工作。但是这些富有冒险精神的先锋释放了一个能够挖掘人类潜能的系统和他们的继任者。这种经济创造的财富将源源不断地增加我们后代的财富。是的，财富的积累总会在短时间内时不时被打断。然而，财富的积累不会被停止。我将重复过去我的话，并在未来也会重复说——现在出生的美国人是美国历史上最幸运的一代人。美国的经济成就为股东们带来了惊人的利润。在20世纪，道琼斯工业平均指数从66点涨至11497点，实现了17320%的资本收益增长，资本收益稳定增加了股息。这一趋势将持续下去：截至2016年底，该指数又增长了72%至19763点。美国商业——一篮子股票——在未来肯定会更有价值。创新、生产力、创业精神和丰富的资本都将会出现。无处不在的反对者们可能对繁荣的市场有悲观预期。但是如果按照他们兜售的无稽之谈，那只有上帝才能帮助他们了。当然，许多公司将落后，有些公司将失败。筛选企业是市场活力的象征。此外，未来几年将偶尔发生市场大幅下跌，甚至恐慌——会对所有股票产生影响。没人能告诉你们什么时候会出现调整，我也做不到、查理也做不到，经济学家们也做不到，媒体更做不到。纽约联储的梅格-麦康奈尔曾对“恐慌性调整”进行了描述：“我们花了很多时间寻找系统性风险；事实上，这种风险仍然倾向于主动找我们。”这样可怕的时期，你应该永远不会忘记两件事：第一，普遍性恐慌对于投资者来说，是“朋友”，因为它会提供更廉价的资产；第二，个人恐慌是你的敌人。因为这种恐慌是毫无必要的。投资者在这段时期里要避开高成本和不必要成本，只要对运行规范的美国企业股票进行持有，几乎肯定能获得不错的收益。至于伯克希尔哈撒韦公司，我们的规模使排除了这样一个结果：资产增加，预计收益将下降。尽管如此，公司旗下的好企业以及坚不可摧的财务实力和以利益至上的企业文化应该能提供让股东满意的业绩。我们不会满足于更少。股票回购在投资世界，关于股票回购的讨论往往是最激烈的讨论。但我建议，参与这场辩论的人们应该深呼吸：评估回购的标准并不是那么复杂。从现有股东的角度来看，回购总是处于优先级。尽管这些回购的每日影响微不足道，但总是需要一个更好的卖家和一个更好的买家。然而，对于后面的股东来说，回购只有在股票价格低于内在价值时才有意义。当这成为规则时，剩下的股票将实现内在价值。考虑一个简单的类比：如果一家价值3000美元的企业有三个平等的伙伴，其中一个人持有的股权被以900美元的价格买走，那么剩下的两个人持有的股权将各自实现50美元的增长。如果退出的那个人卖了1100美元，那么剩下的两个合伙人将分别损失50美元。相同的数字应用到企业和股东上。因此，回购行动是否增值依赖于回购价格。这的确让人困惑，公司的回购公告几乎从不会提到回购上限价格，如果要收购其他企业，那么肯定不会这样，价格将总是影响买卖的决定性因素。当CEO们或董事会回购自己公司的一小部分流通股时，他们似乎不在乎价格。如果他们管理一家有着几个股东的私企，且评估购买其中一位股东的股权是否明智时，他们是否有类似的表现呢？当然不会。重要的是要记住，即使公司股价被低估，有两个时期不能进行回购。一个时期是当一家企业需要资金来维持或者扩大业务，同时不增加更多债务时，这个时候资金的内部需要优先考虑。当然，这个异常假设需以企业在未来有一个体面的前景和所需支出为前提。第二个时期比较不常见，企业收购（或其他投资计划）提供了比回购更大价值时。很久以前，伯克希尔哈撒韦公司常常不得不在这两个选择中抉择。按照我们现在的规模，这一问题不大可能出现。我的建议：在讨论回购前，首席执行官和董事会应该携起手来、一致宣称：“什么价格是聪明的，什么价格是愚蠢的”.回顾下伯克希尔哈撒韦公司的回购政策：我被授权以低于或更少于账面价值120%的价格购买大量伯克希尔的股票，因为我们的董事会得出结论认为这一价格水平能够给股东持续带来即时且实际的收益。根据我们的估计，低于120%的账面价值是一个很大的折扣价格，远低于伯克希尔的内在价值，因为内在价值的计算不精确，所以这种对内在价值的体现是恰当的。授权并不意味着将维持我们的股价处于120%的比例。如果达到这一水平，我们将尝试进行有意义的购买。到目前为止，回购股票被证明是很难做到的。很可能是因为我们已经清楚描述了我们的回购政策，从而暗示了“伯克希尔的内在价值远高于120%的账面价值”。如果是这样，没关系。查理和我喜欢看到伯克希尔股票在一个相当狭窄的价格差区间内出售，而不希望公司股票以不合理的高价——对与高价购买的人来说，没有任何乐趣——或者太低的价格出售。此外，折价购买合伙人股权并不是一个令人满意的赚钱方式。不过，市场环境也可创造出“回购将使持续和退出股东同时受益”的情况。如果是这样，我们将准备采取行动。本节的最后一个观点：回购话题已经沸腾了，有些人接近于非美国式——把转移资金看作是罪行。根本不是这样：美国企业和私人投资者们都有合理分配资金的需求。近些年来，由于缺乏资金而失败的项目太多，我有多少项目因资金缺乏而夭折。（如果你有一张选票，就给我们打电话吧。）保险现在让我们看看伯克希尔哈撒韦公司的各种业务，从我们最重要的部门——保险——开始。财产/意外险业务（下文简称P/C业务）一直是增长引擎，自1967年我们斥资860万美元收购国民保险公司（National Indemnity ）和国家消防和海洋保险公司（National Fire & Marine, for $8.6 million）以来，为股东提供了巨大的收益。现在国民保险公司按净值计算是全世界最大的财险公司。我们被P/C业务吸引的原因之一是其特征：P/C业务可以让公司提前收到保费，之后再理赔。在极端情况下，比如理赔产生于接触石棉，支付可以长达几十年。这种P/C业务现汇模式使得公司持有大量流动资金。与此同时，保险公司可以使用这些流动资金进行投资。虽然个别政策和索赔变化不定，但是保险公司的流动资金往往较保险费规模和价值保持相对稳定的溢价。因此，随着业务增长，流动资金也增长。P/C业务如何发展，如下表所示：我们最近签了一份大额保单合同，将流动资金增加到超过1000亿美元。除此之外， GEICO 公司和几个专门项目的流动资金也肯定会大幅增加。然而，国民保险公司的再保险部门的很多合同可能会减少，流动资金一定会下滑。我们可以体验一下流动资金下滑的感受。如果这样的话，那么下滑将是逐步的，每年不会超过3%。我们保险合同的性质是这样的：我们永远不可能立即或近期对资金提出需求，即使该数额资金对我们的现金资源有重要意义。这种结构设计是非常关键的，是我们保险公司财务实力的重要部分。它将永远不会妥协。如果我们的保费超过总费用和最终损失，那么我们的保险业务将注册承保利润，从而增加流动资金创造的投资收益。当获得这样的利润时，我们将享受免费资金的使用，持有它们都获益。不幸的是，所有保险公司都想要实现这一目标，幸福快乐的目标造成了竞争的激烈，所以这个市场充满活力，有时P/C业务导致整个保险业承受保险损失的单边运作。这个损失实际上就是保险行业特有的流动资金支付造成的。竞争确保了所有保险公司享有流动收入，但目前整个美国保险行业的低迷，主要是因为美国企业的有形资产回报率低于正常值水平。 这一结果是由于世界各国的极低利率政策造成的。几乎所有保险公司P/C业务投资组合都集中于债券——尽管不是集中在伯克希尔哈撒韦公司的债券。因为这些高收益投资的成熟及其被收益微薄的债券取代，流动资金的收益将稳步下降。出于这个和其他原因，未来十年保险行业的业绩将不及过去十年创下的纪录，特别是对于那些专门从事再保险业务的公司来说。不过，我很看好我们自己公司的保险前景。伯克希尔哈撒韦公司的无与伦比的财务实力让我们在投资上更加灵活。我们有许多可用的投资选择，这是我们的优势；有时，这些优势也提供许多重要机会。当别人受到限制时，我们的选择却扩大了。此外，我们的P/C业务有一个优秀的承保记录。伯克希尔哈撒韦公司已经连续14年实现承保盈利，我们的税前利润已经达到了280亿美元。这样的成绩记录并非偶然：我们每天都进行严格的风险评估，保险经理们都知道虽然流动资金很有价值，但不良承销也可能淹死自己。在伯克希尔哈撒韦公司，这种观念就是一种宗教，类似基督教《旧约圣经》的风格。那么我们的流动资金如何影响内在价值呢？当计算伯克希尔哈撒韦公司的账面价值时，我们把全部流动资金当作债务进行扣除，就好像我们明天不得不将这笔钱支付，可能无法填满那样。但是将流动资金视为典型债务是一个重大错误。它应该被视为循环资金。每天，我们支付旧的赔偿金和相关费用——在2016年有超过600万份索赔申请，总金额达270亿美元，造成了流动资金的显著减少。就像我们每天签下新的保险合同，从而增加了流动资金。如果我们的循环资金是零，且长期持有，我相信它将是这样的，这一负债真正价值就显著小于会计债值。然而这两种类型的负债在美国通用会计准则下被平等对待。我们所收购的保险公司计入了155亿美元的账面债务对资产的善意抵消实际上被夸大了。在很大程度上，善意抵消代表着我们为我们保险运营产生流动资金的能力支付的价格。然而,善意的成本与真正价值之间互不影响。例如，如果一家保险公司承保着大型且长期的承保损失，那么其账面上的任何商誉资产都应该被视为毫无价值，不管其原始成本是多少。幸运的是，伯克希尔哈撒韦公司并不是这样。查理和我相信保险善意的经济价值远超过了真正的价值。事实上，我们保险业务全部155亿美元早在2000年就存在于我们的账面上，当时流动资金为280亿美元。现在我们的流动资金已经增加了640亿美元，但这一增长数字却没有反映在我们的账面价值上。 这个没有记录的资产是有原因的——一个巨大的原因——为什么我们相信伯克希尔的内在商业价值远超过其账面价值。伯克希尔哈撒韦公司的保险经济学之所以有吸引力，因为我们拥有一些很棒的经理，他们在进行有序的操作，在大多数情况下，我们具有难以复制的商业模式。让我告诉你们一些主要内容吧。流动资金规模排名第一的是伯克希尔哈撒韦再保险集团（ the Berkshire Hathaway Reinsurance Group）由阿吉特-基恩（Ajit Jain）掌舵。阿吉特管理着其他任何人都不愿意或者没有资本愿意承担的保险业务。结合了他的能力、速度、果断和保险行业独特思维方式。但他从未令伯克希尔陷入风险，让我们的资源陷入不恰当的风险中。事实上，伯克希尔哈撒韦公司在规避风险方面比大多数大型保险公司更保守。例如，如果保险行业因一些重大灾难要承受2500亿美元的索赔，那么伯克希尔的经验可能会确保公司在当年还会实现大约三倍的盈利。我们的许多非保险业务收益将弥补亏损。此外，我们拥有大量的现金，能在保险市场陷入混乱时创下新的业绩。与此同时，其他主要的大型保险公司和再保险公司将陷于亏损中，即使没有破产。当1986年一个周六阿吉特迈进入伯克希尔哈撒韦公司的办公室时，他并没有任何保险行业的经验。然而我们当时的保险经理迈克-哥德堡将我们苦苦挣扎的再保险部门交给了他。自那以来，阿吉特就像圣人一般，从那时起为伯克希尔哈撒韦公司的股东们创造了数百亿美元的价值。在General Re公司里，我们还有另一个再保险团队，此前一直由泰德-蒙特罗斯（Tad Montross）管理着。在General Re公司工作了39年后，泰德于2016年退休。泰德是一个在各个方面都优秀的管理者，我们欠他一吨的感谢。与阿吉特一起工作了16年的卡拉-莱圭尔（Kara Raiguel）是General Re公司的现任首席执行官。归根结底，健全的保险业操作需要坚持四大原则。它必须（1）了解所一份保单可能导致损失的所有风险；（2）保守评估任何明显的操作带来的实际风险；（3）设置一个溢价，将未来潜在损失和保费进行平均，评估实际成本和运营费用；（4）设置抛弃点，如果不能获得适当的溢价，要学会抛弃。许多保险公司都通过前三个测试，但在第四个测试上却不及格。他们无法拒绝竞争对手迫切想要签下业务的压力。“其他人都在做，所以我们也必须做”的老观点造成了麻烦，但这些麻烦都不足以和保险业的麻烦相比。泰德从不听信于荒谬的借口草率房贷，卡拉也一样.最后，还有GEICO公司，这家公司66年前就像烈火一样燃烧我的心（该火焰至今一直燃烧着）。GEICO公司由托尼-奈斯利（Tony Nicely）管理，他18岁就进入这家公司，到2016年已有55个年头。1993年托尼成为GEICO公司首席执行官，自那以后公司飞速发展。没有比托尼更好的经理了，他将他的才华、奉献和稳健融入了工作。（特别是稳健的品质对于持续成功至关重要。就像查理说的那样，很高兴有个IQ160的经理，而不希望有一个看起来像IQ180的经理）。和阿吉特一样，托尼也已经为伯克希尔创造了数百亿美元的价值。1951年首次访问GEICO公司时，我就被这家公司所拥有的巨大成本优势所吸引。我很清楚地知道，GEICO公司将取得成功，因为它值得。当时，GEICO公司的年销售额是800万美元，2016年该公司每三个小时就能实现800万美元销售额。汽是美国大多数家庭的主要开支。储蓄问题对他们来说，只是一个低成本的操作就能够解决的。事实上，至少40%读了这封信的人们能够通过与GEICO公司签订保单来省钱。那么别读了，现在就打电话 800-847-7536或访问网站 来投保吧。GEICO公司的低成本创造出了一条护城河——一个竞争对手无法逾越的护城河。结果是，公司市场份额年年增长，截至2016年底，已占据保险业约12%的市场份额。1995年，伯克希尔取得对该公司的控制权时，其市场份额仅为2.5%。与此同时，其员工数量也从8575人增至36085人。GEICO公司从2016年下半年开始极速增长。整个汽车保险行业的损失成本正在以令人意想不到的速度增长，部分竞争对手也因此开始失去了新客户。GEICO公司利润空间的压缩也采取了应对措施，公司加快在新业务领域的努力。就像我在这封信件中所说的，GEICO公司的业绩会继续波动。不过，随着保险价格的上升，人们购买保险的投资增加，GEICO公司最终会成为赢家。你是否已经拨打过电话（800-847-7536 或者登陆过GEICO公司网站 ）？除了三个主要保险业务外，我们还集合了一些小公司，它们的主要从事商业类保险业务。总的来说，这些小公司的业务领域也是一个大规模的，不断增长的，而且非常有价值操作的领域。这些小公司始终在创造承保收益。与竞争对手相比，这些小公司通常都表现更出色。在过去14年中，这些小公司已经为我们公司赢得了近47亿美元的承保收益——比承保金额总数溢价13%——而其流动性盈利也从9.47亿美元上升至116亿美元。用不到三年时间，我们创建了伯克希尔-哈撒韦专业保险公司(BHSI)，这家公司也属于小公司群体。我们的第一个决定就是让皮特·伊斯特伍德（Peter Eastwood）来管理这家公司。此举证明，这绝对是一个英明的决定：早期，我们预期这家公司将会在成立初期出现重大亏损，因为在全球业务实施过程中，皮特·伊斯特伍德首先需要组建业务相关的人员团队和基础设施等基本条件。相反，在公司成立之初的创业期间，皮特·伊斯特伍德和他的团队就已经为公司贡献了重要的利润。2016年时，伯克希尔-哈撒韦专业保险公司的业务规模已增加40%，至13亿美元。很明显，这家公司注定要成为世界领先的一流财险公司( P/C insurers)。以下就是该公司税前承保盈利情况和年终浮动收益情况的细分表:伯克希尔哈撒韦公司拥有很多伟大的管理者，他们构建了我们公司主要的金融力量和一系列的业务模式的护城河，形成了公司独特的东西。这些独特的东西对于伯克希尔哈撒韦公司的股东来说，转换成为了一笔巨大的财富。时间只会让这种财富更有价值。监管，也是一个重要的工具。作为资本密集型企业，伯克希尔哈撒韦公司的BNSF铁路公司和伯克希尔-哈撒韦能源公司（BHE）90%的股份由我们自己控制。所以，将它们从伯克希尔哈撒韦公司其他业务中区分，是非常重要的。因此，在这份信中，我分别对这两家公司进行了介绍，区分出它们合并后的财务报表，从我们的符合美国通用会计准则(GAAP)的资产负债和损益表中剥离出来。去年，这两家企业的收入占伯克希尔哈撒韦公司整个税后收入的33%。这两家企业共同的关键特点是都拥有巨大的、必须监管的投资资产，这些资产属于长期、可调节的资产。这些资产有部分是依靠大量长期债务融资支持，不需要伯克希尔-哈撒韦公司的信用担保。其实，这两家公司都不需要我们的信用担保，因为每个公司都有自己的赚钱能力。甚至是在经济条件比较糟糕的情况下，它们也能够异乎寻常的盈利。去年，对于各个铁路运输公司来说，是令人失望的一年，但BNSF铁路公司的利息偿付比率超过6:1（我们对偿付比率的定义是息税前收益和利息之间的比值，而不是EBITDA与利息之间的比值。后者是一个常用的衡量指标，但我们认为有严重缺陷）。与此同时，对于伯克希尔-哈撒韦能源公司（BHE）来说，两个因素确保了公司在所有情况下都有能力偿付债务。首先，是常见的公共事业：通过提供基本社会服务，保持稳定的需求获得抗衰退的利润。其次，是使用其他一些工具：不断扩大多元化收益，规避来自监管机构的严重打击。多样化的利润来源，再加上母公司的强大优势，可以让该公司及其子公司能够大幅降低债务成本。这一经济因素对我们和我们的客户都有好处。总之，伯克希尔-哈撒韦能源公司（BHE）和BNSF铁路运输公司去年在工厂建设和设备购买方面的投资额为89亿美元。这是对美国基础建设重建做出的一个重大承诺。我们喜欢这样的投资，只要能够保证合理的利润回报——在这一方面，我们对政府未来的监管决策给予大量的信任。我们的信心是有道理的。根据我们过去的经验和知识，在交通运输和能源领域，社会永远都会需要大规模的投资。这也是本届政府的特点，政府对投资者的热心支持将能够确保资金持续不断地进入其基本建设项目。与此同时，我们的业务操作也会采取一定方式获得政府监管部门和其代表者的批准，这也与我们追求的利润最大化一致。对于政府来说，较低的生活开支价格将是赢得民心最有力的方式。在爱荷华州，伯克希尔哈撒韦能源公司（BHE）的平均零售电价为7.1&/Kwh。在Alliant地区，该州其他主要电力供应商的平均零售电价为9.9&/Kwh。以下是相邻各州的可比电价：内布拉斯加州9.0&/Kwh，密苏里州9.5&/Kwh，伊利诺斯州9.2/Kwh，明尼苏达州10.0&/Kwh。而整个美国国内的平均电价为10.3&/Kwh。我们已经在爱荷华州州承诺，最早截止到2029年时，我们的基本零售电价不会上涨。我们的最低价格政策，其实就是给选民一种真金白银式的帮助。对于BNSF公司，价格战是非常糟糕的一件事，因为很多企业在货物和平均运输距离方面存在显著差异。我们提供了一个大概的衡量标准。去年，BNSF铁路公司的每吨/英里货物的基本价格为3&。而其他四家美国主要铁路货运企业的运输价格范围在每吨/英里4-5&之间。伯克希尔哈撒韦能源公司（BHE）和BNSF铁路公司都在追求低碳技术，在风力发电领域，没有任何一个州能够与爱荷华州相比。去年，我们在该州风力发电量的55%被销售给当地零售用户。目前，新风力发电项目正在推进。预计到2020年时，我们风力发电总量的89%将会提供给该州使用。伯克希尔哈撒韦公司还计划对低廉协议电价进行二次降价。爱荷华州已经吸引了大量高科技企业。对于高科技企业来说，爱荷华州较低的电力价格（这一核心数据已经被大量引用）非常有吸引力；而很多高科技企业的CEO们都热衷于。当谈及风能资源时，爱荷华州可以被称作是美国的沙特阿拉伯。BNSF铁路公司属于美国国内 I类铁路运输企业，一加仑的柴油可以将一吨货物运输到500英里之外。这些经济学数据让铁路运输效率超过卡车运输效率的四倍！此外，铁路运输可以缓解告诉公路的拥堵——对于政府花在交通设施维护方面的公共财政支出来说——这是一个重要的交通方式。总之，伯克希尔-哈撒韦能源公司（BHE）和BNSF铁路公司所拥有的资产，对于美国，对于股东来说具有非常重大的意义。下面是两家公司的关键财务数据：HomeServices公司的数据可能不在上表中。但这家公司是在1999年收购MidAmerican 公司时（现在是伯克希尔哈撒韦能源公司）的一部分——这也是非常值得肯定的一次投资。HomeServices公司全美28个州拥有38家物业公司，员工超过2.9万人。去年，该公司收购了4家经纪商，包括Houlihan Lawrence房地产公司。Houlihan Lawrence公司是纽约西切斯特县区房地产行业中的领先者（这项收购交易刚刚在年底时完成）。用房地产业常用的说法，买方或者卖方被称作是“一方”，而买卖双方集于一身则被称作是“双方”。去年，我们拥有的来自“双方”的房地产经纪人有24.4万人次，总交易量为860亿美元。HomeServices公司还在全国许多地方有特许经营，有大量加盟特许经销商。我们对房地产行业的地产商和经销商都感到非常满意，并预期在未来十年，该公司将会吸引更多的房地产商和经销商。在、服务业和领域，我们投资的企业从棒棒糖到喷气式飞机都有。不过，让我们把这些企业作为一个整体，看看它们的资产负债和盈利情况：这张表中包括了44家向公司总部直接汇报业绩的企业。其中很多企业又属于私人企业或多人投资管理。例如，Marmon公司有175个独立运行的业务单元，向不同领域的市场提供广泛的服务，而伯克希尔哈撒韦汽车公司（Berkshire Hathaway Automotive）在美国国内拥有83家经销商，在美国九个州运营。这些企业确实鱼龙混杂。一些企业的可以通过未杠杆化的有形净资产来获得收益。在两种情况下，甚至有超过100%的收益。其实，最好的企业所产生的利润率也就在12-20%之间。然而，我在我的资产配置过程中，也出现了一些重大错误——产生了非常少的回报。大多数情况下，当我最初对这些企业或行业的经济特点进行评估时，我可能会犯错。举一些例子吧，我对这些现任经理，或者即将上任的经理的忠诚度和能力偶尔会进行评估。我还会犯更多的错误，你可以关注这些错误。幸运的是，查理——从不会害羞的说“不”——对于我糟糕的想法他会直接说“不”。作为单一的实体企业，很多制造业、服务业和零售行业的企业都有非常优秀的业务。在2016年期间，这些企业的有形净资产平均值在240亿美元左右。尽管它们持有大量过剩现金，几乎没有债务，获得了24%的税后收益。当然，一个很棒的业务也会遇到一个很糟糕的投资。如果其购买价格过高，那么该企业就可能会成为一个比较糟糕的投资项目。对于大多数企业来说，我们已经为其有形净资产支付了相当高的溢价成本。这些成本被详细反映在资产平衡表的信誉和其他无形资产方面。总体来说，在资本回报方面，我们得到了一个体面的回报率。我们已经对这个行业进行了部署。在没有经济衰退的条件下，这个群体在2017年的盈利可能会增加。Duracell 公司和Precision Castparts 公司（2016年时买入）将会首次为该群体贡献全年收益。此外，Duracell公司2016年曾经发生过的高额转型成本，本年度将不会再发生。对以上群体中的很多小企业来说，我们无法一一给出具体的评论。此外，它们的潜在竞争对手——无论是现在还是将来的——也会仔细研读这份报告。对我们的少数企业来说，如果外人掌握这些数据，可能会让我们处于不利地位。因此，我们的一些企业评估在报告中没有详细列出，只是按照要求披露了一些需要公开的内容。在本报告的第90-94页中，你可以找到更多细节。请注意，这个增长是整个伯克希尔哈撒韦公司层面上的一个增长。任何关注某一个企业或某个领域增长的做法都是非常愚蠢的。多年以来，我一直告诉你们，这封信所展示的收入和支出费用数据并不符合美国通用会计准则(GAAP)。我的解释是，会计准则关于收购时的规定需要对无形资产的摊销进行一定周期的调整，这一周期的平均时间在19年左右。在我们看来，大部分的摊销“费用”并不是真正的经济成本。这封信的大部分目标都不符合GAAP准则，但所给出的数字却反映了我和查理的分析和判断。在第54页，我们逐条列出了总额为154亿美元的尚无摊销的无形资产年度费用。（更多的无形资产摊销费用将会随着新收购业务的进行而增加）。在第54页，我们还列出了按照GAAP 准则计算的收益支出费用，其中2016年无形资产摊销费用为15亿美元。与2015年相比，新增3.84亿美元。我的判断是，2016年摊销费用中的20%是“真实”成本。最终，摊销费用将会完全从相关资产中抵消。当这种情况发生时——通常以15年期为标志——按照GAAP准则，在我们的报告中，伯克希尔哈撒韦公司的基本经济业务将不会出现任何实质性的改善（这是我留个继任者的礼物）。现在，我已经描述了一个被会计准则调整的数据，我自己认为这个是夸大的GAAP支出费用，而该会计准则带来的畸变，也让我认为会计准则是一个令人非常不愉快的准则。GAAP准则所规定的折旧费用，必须是基于历史成本。然而，在某些情况下，这些准则要求严重低估了真正的经济成本。有无数的文字记载了上个世纪70-80年代末时，通货膨胀爆发后所展示的破坏力。随着通胀消退——我们要感谢保罗·沃尔克的英勇行为——让折旧费用不足以构成一个经济问题。但问题依然存在。大多数时候，特别是在铁路运输行业，很多折旧费用现行成本远超过历史成本。一个不可避免的结果是，整个铁路行业公布的财报收益远远高于真正经济收益。从具体会计项目来看，基于一般公认会计准则（GAAP），去年BNSF账目上计提了21亿美元的折旧费用。然而，如果公示之前把这笔钱一次性划掉而不是以每年计提的方式，那么公司旗下铁路资产很快就会出现质量下降的问题，公司业务的竞争力也将随之下降。因此，在BNSF公司持有的资产上，我们实际上花费的资金要超过会计账目中的折旧费用。不仅如此，这种会计折旧费用和实际运营开支之间的较大偏差仍然会在未来几十年持续出现。尽管如此，查理和我都非常看好我们的铁路业务，这也是我们最好的几个收购项目之一。当前有太多公司管理层（这个数字每年都在增长）在想尽各种各样的办法向股东汇报公司调整后净利润，并试图在财报中凸显一个高于一般公认会计准则净利润的数字。在实际的工作中，会计人员有很多办法来发挥他们的财务手段。其中，在经营费用开支项目中将“公司重组费用”和“股权补偿”剔除是这些公司最喜欢卖弄的两个财务技巧。查理和我希望公司管理层在每份财报的备注部分，无论好坏，都要详细说明会影响符合一般公认会计准则业绩数字的非经常性损益项目的来源。毕竟，我们看公司过去的业绩数字是为了更好地对公司未来的业绩表现作出预测。因此，如果一个公司的管理层经常通过隐藏实际费用开支而强调调整后每股收益，那我们会感到非常警惕，因为这种不良的行为会相互传染。在一个公司中，如果CEO刻意寻找能够粉饰财务数字的方法，那么这种态度通常会在公司内部形成一种鼓励底层员工也努力粉饰财务数字的公司文化。举例来说，公司以此为目标会导致保险公司低估赔款准备金的数额，这在过去造成了许多公司的破产。当我们听到分析师对那些总能“给出惊喜数字”的公司管理层大举赞扬时，查理和我都会感到不安。事实上，公司业务发展是很难预测的，所以公司不太可能总是能够达到预期目标。因此，企业出现实际业绩低于预期水平的情况是不可避免的。当这种问题来临时，太过于看重股价表现的公司CEO就有可能采取这种手段。让我们来进一步探讨一下喜欢将“公司重组费用”和“股权补偿”排除在经营费用开支项目中的公司管理层。首先我们来看看“公司重组费用”。自从我们在1965年买下伯克希尔公司之后，我认为公司就一直在不断进行重组。那时，公司旗下只有一个北方地区的纺织业务，所以在重组方面没有什么选择的余地。如今，伯克希尔公司内部每年都会进行大量的重组，这是由于公司旗下拥有了数百家子公司，它们总有一些业务需要变革。正如我之前所提到的，去年我们在金霸王公司重组上花了大量资金，就是为了确保它在未来几十年能够维持市场竞争力。但是我们从来没有单独列出公司的重组费用，然后告诉你在评估伯克希尔公司的正常盈利能力时不要考虑这点。如果在某一年中确实存在一些大额费用开支项目，那我肯定会在公司财报的备注部分说明这些费用。事实上，当公司旗下的某个业务需要进行彻底重组时，例如当时公司和公司合并时，我们向公司股东详细解释了为什么要花费一大笔巨额资金对两家公司合并。卡夫亨氏公司的CEO也是这么做的，管理层解释的理由也得到了包括我在内的公司董事会的批准。当时，如果公司管理层每年都告诉股东一些“公司重组费用”不应计入到企业业绩评估中，而实际上这些业绩调整项目又都是公司经营必需的开支，那么公司管理层这样做就是在误导股东。不仅如此，许多股票分析师和财经记者也都轻易相信了这种粉饰后的财务数字。不仅如此，一些公司管理层更是大胆宣称“股权补偿”方面的开支不属于公司经营费用开支项目。实际上，喜欢这样做的公司CEO们只是在向股东传递这样一个信息：“如果公司向我支付一系列股票期权或限制性股票作为薪酬，那么股东就不用担心这笔薪酬会对公司业绩表现造成影响，因为我会把这些开支剔除掉。”为了更好地辨别一些公司管理层所使用的粉饰财务数据的伎俩，让我们来假设有一个专门捏造漂亮财务数据的会计实验室，这个实验室的唯一目的就是粉饰伯克希尔公司财报中披露的财报数据。一些充满想象力的会计师正等着我们，迫切地想要展示他们的财务伎俩。注意，我曾说过对于许多大型企业最高层的三至四名高管来说，股权补偿应占到他们全部薪酬的20%以上。但是，你们更应该注意的一点是，在伯克希尔公司旗下各个子公司任职的数百名高管中，他们获得的股权补偿占报酬的比例与其他公司类似，不过伯克希尔公司只是使用现金来支付这笔报酬。不仅如此，我会理所当然地将所有支付给伯克希尔公司旗下高管的股权补偿资金都纳入到公司的经营费用开支项目中。但是，一些会计人员可能会不以为热，立即向我指出在支付给伯克希尔公司旗下高管的薪酬中，有20%可以计入“代替股权补偿而支付的现金”一项中，因此这笔开支实际上可以不算入“实际”经营费用开支中。所以照这么说，伯克希尔公司是不是也可以汇报“调整后”净利润？让我们回到现实：如果一个公司的CEO想在披露财务数据时，不计入股权补偿开支，那么这些高管应当向公司股东解释以下两个问题：为什么支付给公司员工的现金等价物不应当计入公司经营费用中，或者为什么在计算公司净利润时需要将工资开支排除在外呢？在上个世纪六十年代，企业粉饰财务数字的情况在当时非常普遍。曾经流传这么一个故事，有一家公司即将上市，这个公司的CEO问了前来应聘的审计师候选人一个问题：“2加2等于几？”这位候选人回答：“CEO你希望这个数字是多少呢？”这位候选人因此最终通过了面试。金融和金融产品当前，我们公司的租赁和租借业务分别由CORT公司(负责家具租赁业务)、XTRA公司(负责半自动拖车租赁业务)以及Marmon公司(主要负责油罐车、货车、联运罐式集装箱和起重机租赁服务)具体负责。这三家公司个个都是各自细分领域内的佼佼者。同时，在这一章节中我们也会提到克莱顿房屋公司(Clayton Homes)。克莱顿房屋公司的大部分营收都来自于销售预制房的业务中，但是该公司旗下规模庞大的房屋按揭贷款投资组合也贡献了大部分的利润。去年，克莱顿房屋公司成为美国最大的房屋建造公司，总计建造了42075栋房屋，占到美国新建房屋总数的5%。（公平地说，其他大型房屋建造企业建成房屋的实际价值要远超过克莱顿房屋公司，因为这些公司主要销售现场建造的房屋，这种房屋的市场价格要高不少。）2015年，克莱顿房屋公司开始扩大业务规模，收购了第一家现场建造房屋的公司。2016年，克莱顿房屋公司又进行了另外两次类似的收购操作，未来还会有更多动作。在2017年中，预计现场建造房屋业务在克莱顿房屋公司的房屋销售量中的占比将达到3%以上，在销售总额中的占比将达到14%左右。但尽管如此，克莱顿房屋公司仍会把业务中心放在建造活动房屋上，当前在总费用低于15万美元的美国新建房屋市场中，活动房屋的占比高达70%左右。而克莱顿房屋公司目前约占到活动房屋市场的一半份额。这比2003年伯克希尔收购克莱顿房屋公司时的表现有大幅提升。当时克莱顿房屋公司在行业房屋销量排名中位列第三，员工数量只有6731人。现在，算上克莱顿房屋公司新收购的公司在内，整个公司的员工总数已经增加至14677人。克莱顿房屋公司的员工规模在未来还会进一步扩大。克莱顿房屋公司的盈利表现在过去几年中大幅提升，这主要归功于超低的利率环境。克莱顿房屋公司发放购房者的房屋按揭贷款主要以长期固定利率贷款（平均贷款年限长达25年）为主。不过，克莱顿房屋公司自身的负债主要集中在短期信贷，这些债务会定期重新定价。当市场利率下行时，克莱顿房屋公司从这些房屋按揭贷款投资中获取的净利润会大幅增加。通常，我们会避开这种长贷短接的商业模式，因为这种商业模式会对金融机构带来严重的问题。但是从整体来看，伯克希尔公司的业绩表现对资产利率一直都很敏感，这就是说如果短期利率上行，那么哈克希尔公司的合并盈余会上升，即使克莱顿房屋公司这一部分业务的净利润出现下降。去年，对于8304例活动房屋住房按揭贷款，克莱顿房屋公司不得不收回抵押的房屋资产，约占其总投资组合的2.5%。导致房屋按揭贷款违约的一部分原因是者人口分布因素。通常而言，克莱顿房屋公司的消费者群体是低收入家庭，这些消费者的信用评级得分较差，许多人从事的职业都会在陷入经济陷入危机时首先受到冲击。同时，许多消费者的财务状况会由于离婚或亲人离世而受到较大冲击，相比之下通常高收入家庭财务状况受到此类事件的影响较小。但是，几乎这些消费者都有很强的购房欲望，同时这些贷款者每月需要偿还的住房按揭贷款金额也只有587美元，这个数字包括保险费用和房产税，因此克莱顿房屋公司的业务风险可以部分被抵消。同时，克莱顿房屋公司一直以来都有帮助有财务困难的房屋按揭贷款者渡过难关的项目。其中，最受欢迎的两个财务支持项目是贷款延期和债务豁免。在去年，大约有11000名房屋按揭贷款者获得了贷款延期许可，另外克莱顿房屋公司豁免了3800人应还的房屋按揭贷款，总额高达340万美元。克莱顿房屋公司在批准这些项目时，公司不会赚到任何利息或手续费收入。但是我们发现，过去两年中93%接受财务支持的住房按揭贷款者仍然居住在自己的房屋中。尽管我们在收回抵押房屋资产方面损失了较大一笔钱，去年这方面的损失高达1.5亿美元，但是克莱顿房屋公司提供的财务支持项目最终同时帮助了公司自己和申请房屋按揭贷款的消费者。克莱顿房屋公司和伯克希尔公司之间一直维持着非常良好的合作伙伴关系。凯文-克莱顿（Kevin Clayton）为公司带来了一流的管理层和企业文化。同时，伯克希尔公司则为克莱顿房屋公司提供了无可企及的长期支持，即使经济大衰退时期活动房屋建造行业出现较大危机。当房屋建造行业其他龙头企业消失后，克莱顿房屋公司不仅仅为自己的经销商提供信贷支持，也为销售竞争对手产品的经销商提供贷款。在伯克希尔公司内部，我们在收购其他公司时从来不寄希望于两家公司会产生协同效应，但是在克莱顿房屋公司这里，我们在收购它之后创造了非常重要的协同效应。去年，Marmon公司的轨道车租赁业务出现了较大衰退，这将促使2017年公司整体净利润下降。2016年12月，Marmon公司旗下车队的租用率为91%，低于去年同期租用率97%。我们在2015年从公司手中收购的大型汽车的租用率下降尤其严重。同时，Marmon公司旗下的起重机和集装箱的租用率也出现不同程度的下降。在过去一段时间内，轨道车的市场需求出现了较大波动，而这种情况预期未来将会持续下去。尽管如此，我们仍然看好这个业务，并预期这个业务在未来几年内将为我们创造良好的股权回报率。油罐车租赁业务是Marmon公司的王牌业务。通常，人们会以为油罐车仅仅是用来运输原油的，但实际上，这种油罐车可以用来运输各种各样的货物。在未来一段时间内，我们预计将继续扩大轨道车租赁业务的规模。同时，Marmon公司也在进行一系列补强型的收购交易，这些交易对于公司财务业绩的影响将在“制造、服务和零售”章节中具体描述。以下是公司旗下相关企业的税前净利润的情况：*扣除了资本利得或损失投资以下我们列出的是截止到去年年底市值最大的十五项普通股投资情况。我们没有列出卡夫亨氏公司的持股情况，因为伯克希尔公司是控股集团的一部分，因此必须使用权益法来披露这一部分的投资。注明：1. 不计伯克希尔公司旗下子公司的基金持有的股票资产2. 这是伯克希尔公司实际购买股票的成本价，也是公司计算资本所得税的根据。在一些情况下，符合一般通用会计标准的成本与实际成本不相同，这是因为根据一般通用会计标准的规定，公司对一些股票进行资产减值计提处理。上述表格中列出的一些股票是由Todd Combs（Todd Combs）和韦斯勒（Ted Weschler）负责投资的，这两位都在与我一起管理伯克希尔公司旗下的投资资产。同时，他们两人独立管理的资产规模都超过了100亿美元。通常，我会查阅每个月的股票交易记录来了解他们做出的投资决策。在这两个人总共管理的210亿美元的投资资产中，还包括总额约为76亿美元的养老金资金，这些资产属于伯克希尔公司旗下的一些子公司。值得注意的是，这些养老金资产并没有被纳入到之前列出的伯克希尔公司股票持仓情况列表中。除过之前那个表格中列出的股票持仓情况外，伯克希尔公司还持有总额高达50亿美元的发行的优先股。这些优先股每年会给哈克希尔公司带来3亿美元的股息红利，并附带有优厚的股票权证。因此伯克希尔公司有权在日之前的任何时间点上，以50亿美元的价格购买美国的7亿普通股。当前美国银行普通股每年的分红是30美分，如果这笔分红能够在2021年之前提高至44美分以上，那么伯克希尔公司预计将会把优先股转化为普通股，并且无需支付现金。如果美国银行普通股的分红到那时仍然低于44美分，那么伯克希尔公司很可能会在优先股附带的权证到期之前立即执行。包括美国银行在内的伯克希尔公司投资过的多家公司一直以来都在进行股票回购。许多公司股票回购的数额相当惊人。我们非常喜欢此类股票回购，因为我们相信在大多数情况下，这些公司回购的股票在市场中都是被低估的状态。毕竟，我们之所以持有这些股票也是出于我们相信这些股票被低估了。在一个公司的经营规模不断扩大，而公司流通股的数量却不断下降的情况下，股东将会非常受益。投资者应当明白，在伯克希尔公司账面上的高达860亿美元的“现金及等价物”中（这部分资产大部分是美国国债），其中95%是由伯克希尔公司旗下的美国子公司持有的，因此这些资产不需要缴纳任何汇回税。此外，剩下的现金及等价物在回流到美国境内时，也只需缴纳小额的税费，因为大部分回流的净利润都来自于企业所得税税率较高的那些国家，而伯克希尔公司已经为这些资金支付了较高的所得税。所以当公司将这些海外资金汇回到美国时，这些已经缴纳的所得税就可以抵消美国政府征收的税费。由于许多现金充裕的美国企业手中持有的大部分现金都来自企业所得税非常低的国家和地区，所以说明这点对于股东来说很重要。这些公司希望美国政府能够尽快大幅下调回流资金的税费。这些企业这么想可能没错，但是这些企业当前在使用这些资金方面受到了很多限制。也就是说，这些滞留在离岸市场的资金并不像在美国境内的现金资产那样有价值。然而，尽管在美国境内持有大量现金是伯克希尔公司现金资产中的一个地理优势，但是另一个问题在一定程度上抵消了这种现金优势。当前，伯克希尔公司拥有的大部分现金资产都归属于旗下多个保险公司持有。尽管我们仍然有许多不同的途径拿这些现金资产进行投资，但如果这些现金资产能够由伯克希尔母公司来持有的话，我们的投资选择将不受限制。每年，公司都可以选择将旗下保险公司的大量现金转移到母公司账户中，但这种做法也存在自身的限制。总的来看，伯克希尔公司旗下的保险子公司持有的现金资产对于这个集团来说非常重要，但如果这些现金能由母公司持有的话，这些资产就能够发挥更大的价值。有时，来自股东或媒体的言论暗示，伯克希尔公司将“永远”持有一些股票资产。事实上，我们确实持有一些这样的股票，只要我还没到老眼昏花就不准备卖掉这些股票。但是，我们并没有做出任何形式的承诺，承诺伯克希尔公司将会永远持有这些可以在市场中自由交易的证券资产。如果有人没有弄明白这个问题，可能是因为他没有认真读第11条经济学原理。从1983年以来，伯克希尔公司年报中第110至第111页一直保留了这条原理。这条经济学原理涉及如何控制公司业务发展，而不是控制可以自由交易的证券资产。今年，我又给第11条经济学原理加了一条总结性陈述，以确保公司的股东明白，伯克希尔公司认为任何市场中自由交易的证券资产都有可能被出售，只是目前来看公司不太可能出售这个证券资产。在我们结束投资这一章节之前，我想对股票分红和税费发表几点看法：伯克希尔公司与大多数公司一样，一美元的股票分红比一美元的资本利得能够为公司创造更大的净利润。对于那些习惯性将资本利得看做提高税后收益唯一途径的股东来说，这可能会让他有些吃惊。但是，我们可以来做一些企业净利润的简单计算。一个企业每实现一美元的资本利得，需要缴纳35美分的联邦所得税，有时这个企业还需要额外缴纳当地的收入所得税。但是，对于从投资美国国内企业中获得的股票分红收入，联邦政府征收的税费一直很低，尽管每个人的感受不一样。对于一家非保险公司——母公司伯克希尔哈撒韦就是一家这样的公司——每1美元股息的联邦税率为10.5美分。此外，一家非保险公司持有被投资对象超过20%股份时，每1美元的股息只需缴纳7美分的联邦税。例如，伯克希尔哈撒韦以母公司身份持有卡夫亨氏27%的股权时，大量股息适用税率为1美元7美分。(股息缴纳低公司税的原理在于支付股息的被投资公司已经对分发的利润缴纳了自己的公司所得税。)伯克希尔哈撒韦旗下保险子公司在股息上支付的税率要比非保险公司缴纳的税率高，尽管税率要远低于35%的资本利得税。财产/意外险业务获得的大部分股息需要缴纳14%的税。如果保险公司持有一家位于美国的被投资企业20%的股份，那么税率会下降到11%。 “下注”（如何让你的资金进入华尔街）在本节中，你会遇到，9年前我投资打赌的，我会分享一些在投资上的观点。作为一名初学者，我建议大家简单看看Long Bets，这是我投资中起到了一定作用的独特机构。Long Bets是由的杰夫-贝佐斯(Jeff Bezos)成立的一个非盈利机构。会让你明白管理就是：长期投资。Longbets.org网站上会发布一个命题，过一段时间，这个命题将会被证明是对还是错。在发布命题后，他们会等待一个持相反观点的人下注。当一名“怀疑者”站出来时，赌局的双方会各自指定一家慈善组织作为他们赌局获胜的受益人；在Long Bets上下注，然后在Long Bets网站上写一篇短文来为命题辩护。当赌局结束时，Long Bets会将回报支付给获胜者赞助的慈善组织。Long Bets很有意思，下面就是两个例子。在2002年，米奇-卡普尔(Mitch Kapor)断言，“到2029年时，电脑将消失——或是机器智能将出现——甚至能通过图灵测试”。图灵测试能判断计算机是否具有人类思维能力的一个方式。对此，发明家雷-库兹威尔(Ray Kurzweil)持相反观点。双方对各自的观点押下10000美元赌注。我不知道谁能赢得赌注，但是我相信电脑是不会复制出一个查理的。同年，的克雷格-蒙迪(Craig Mundie)宣称：到2030年，无人驾驶飞机将会取代飞机。而的埃里克-施密特(Eric Schmidt)则持相反的观点。他们二人各自押下1000美金。我直到最近才加入到埃里克的赌注，他迅速把1000美元的赌注给了我500美元。（我喜欢他的假设，在2030年的时候我希望我能输掉，贡献我的赌局）现在，给大家谈谈我自己发出的赌注和这些赌注的历史。在2005年，伯克希尔哈撒韦公司的年报中，我指出，从整体来看，由专业人员进行的积极的投资管理——在一段时间内可能表现会落后于被动投资的业余选手。我认为，大量的“助手”(指职业投资管理人)向他们客户征收的大量费用——从整体来看——比那些投资低成本指数基金的业余选手来说，会让他们的客户亏的很惨。（见2005年报告的第114页-115页）随后，我公开押下了5万美元的赌注，计划让任何一个职业投资人选择至少5支对冲基金——广受欢迎并且高收费的投资工具——在相当长的一段时间内，我认为职业投资人的表现会落后于标普500指数基金的表现。我提出赌注期限为10年，并点名低成本的Vanguard S&P基金来证明我的赌注。然后，我一直等待着基金经理们来挑战——他们甚至可以使用自己管理的基金，只要在5支基金内——来为他们的职业捍卫。毕竟，这些基金经理动不动就能让客户亏损几十亿美元。他们难道害怕自己的钱会亏损吗，取出一点和我玩这个赌局不行吗？随之而来的是寂静之声。虽然有成千上万的职业投资经理人吹嘘自己的选股能力，甚至有些人也累积了惊人的财富，但是却只有一名职业投资经理人来挑战——泰德-西德斯(Ted Seides)。泰德是Protégé Partners的联合经理人，他从有限合伙人手中筹集资金组建基金——换句话说，一个基金是投资多个对冲基金。我并不知道泰德会和我赌一把，但是我喜欢他，欣赏他愿意把他的钱吐出来。他对我很坦率，并且提供了所有的数据上，非常细致和详细。对于Protégé Partners基金来说，泰德挑选了五支基金。这五只基金的表现比较平均，然后和我选择的Vanguard S&P指数基金进行对比。泰德选择的五只基金把资金投资到了100多只对冲基金内，这意味着部分基金的表现不会扭曲整体的业绩，或影响某一个基金经理人的表现好坏。当然，每支基金的费用是平均的。在这样的安排下，较大费用是由底层的对冲基金收取；每个基金的的额外费用由对冲基金经理来确定。这是9年前赌注的结果——我指定Girls Inc. of Omaha组织为赌注受益人。我想，这个慈善组织肯定迫不及待的想要在明年1月份打开邮箱，拿走这笔钱。图表显示：从2008年到现在，五支基金的基金的收益率分别为8.7%，28.3%，62.8%，2.9%和7.5%，而标普指数基金的收益率为85.4%。脚注：按我与Protégé Partners的赌局要求，这五支基金的名字没有公开，但我看了他们的年度财务报告。到目前为止，指数基金按复利计算的年度增长率为7.1%，这个收益率是很典型的。这是一个很重要的事实：在赌注的这9年内，表现异常疲软的股市可能会促进对冲基金的表现，因为许多对冲基金持有大规模的“空头”头寸。相反，如果9年内股市带来很不寻常的推动力。相反，在被我称之为“中性”的环境中，五支基金到2016年年底的按年复利计算的平均收益率仅仅为2.2%，也就是说在这五支基金中各投资100万美元到现在你会获得22万美元的利润。而指数基金的收益会高达85.4万美元。记住，对于管理底层对冲基金的100多名经理人来说，巨大的金融刺激才是获取最大投资收益最好的方法。此外，泰德选择的5支基金的经理同样能力管好基金，获得潜在的收益。我确信，在几乎所有的情况下，有两种基金的管理人员是值得信赖的：诚实的和聪明的。但目前基金投资者的投资收益却很惨淡——非常地惨淡。而且，一些基金经理人收取巨额固定的手续费——该手续费与基金的业绩表现完全无关——使经理们在过去9年里都能旱涝保收。正如戈登-盖柯（Gordon Gekko）所言：“手续费永远不会睡觉。”底层对冲基金的经理可以从有限合伙人那里获得报酬。在对冲基金流行的“2/20”费率标准下，他们获得的报酬有可能达到平均水平。“2/20”费率标准是指：收取2%的固定年费，即使投资出现巨大亏损，也必须支付；并且从利润中再提成20%（无论是盈利年份，还是亏损年份）。在这种不平衡的作用下，只要对冲基金经理有能力积累大量的基金资产，这些经理中的很多人就会变得非常富有，即使他们的投资表现不佳。不过，我们公司不是通过收费来获利。 记住，基金经理的胃口是永远喂不饱的。这些经理会额外收取固定的费用，通常为资产总额的1%。虽然5支基金的整体表现不佳，但一些经验丰富的经理还是过了几年的好日子，并获得了“业绩”费用。因此，我估计在过去9年里，5支基金获得的收益中有约60%都流向了两类基金经理的腰包！这就是他们的拙劣之处，可以毫不费力的在未达到目标的情况下，不需要任何成本就能轻易实现这些财富。在我看来，对冲基金投资者的表现令人失望，这次赌局几乎可以肯定会在未来出现。赌局开始时，我在Long Bets网站上发布了一份声明（目前仍然挂在该网站），其中表明了我的主张： 自日至日长达十年的时间里，如果不考虑手续费、成本和基本费用，则标准普尔500指数将胜过对冲基金的的表现。很多非常聪明的人希望在证券市场上赚的更多，我将这类人称为活跃投资者。与他们相对的是被动投资者。按照定义，他们寻求获得市场平均收益。 他们的总头寸将或多或少接近指数基金。因此，所有的活跃投资者也必须对投资做平均。然而，这些投资者将承担更高的成本。所以，总的来说，活跃投资者的收益将比被动投资者差。当大笔年费、飞涨的成本，庞大的业绩报酬和活跃的交易成本全都添加到活跃投资者的费用里时，其成本就会大幅上涨。对冲基金很强调成本问题，，因为他们收取的手续费是叠加在了投资于对冲基金的成本中。许多聪明的人参与到对冲基金的运行中。但在很大程度上，他们的努力没有任何效果。他们的高智商不能克服高成本。随着时间的推移，大量的投资组合基金被低成本指数基金冲抵，投资者不得不在一大堆基金中寻找更高收益。这就是我的观点——现在我把这个观点变成一个简单的方程式。如果A组（活跃投资者）和B组（被动投资者）形成总体投资市场，B组扣除成本前的投资收益一定会达到平均水平，所以，A组肯定胜出，A组也一定会达到平均投资收益。成本更低的一组将获胜。 (我掌握的理论让我不得不提出一个很小的问题(不值得详述)，其会稍稍修正这一公式。)如果A组成本过高，其亏空将是巨大的。当然，一些熟练的人有可能超过标准普尔指数的表现。尽管在我的有生之年，我发现的这类专业人士也不过十个左右罢了，我预计能完成这一壮举。毫无疑问，有成千上万的人——也许是数千人——我从未见过，他们的能力与我认定的人一致。毕竟，这份工作并非不可能。但简单的说，问题在于大多数基金经理试图跑赢都会失败。也有很大概率，有一些基金经理人会跟其他人不一样，帮您获得投资收益。比尔-鲁安（Bill Ruane）就是这样的人，60年前我就认为，从长期来看，他几乎肯定能提供卓越的投资收益。他说得很好：“在投资管理中，投资者是从创新者发展到模仿者，再进化到众多的无能之辈。”更为复杂的是，一些高级基金经理和业余爱好者在短期内也会因为运气而获得高收益，这让寻找罕见的值得为其付出高报酬的高收费经理变得更为困难。如果1000位经理人在一年前进行市场预测，则至少有一位经理的预测很可能在未来连续九年里都是正确的。当然，1000只猴子中也有可能出现一个貌似无所不知的先知。但二者间仍存在区别：幸运的猴子不会遇到人们排队找它投资的情况。最后，有三个联系在一起的事实，会导致成功的投资失败。首先，良好的投资记录会吸引大量的资金。其次，巨额的投资必须要有锚：要么是几百万，要么是几十亿的资金。（悲哀！） 第三，大多数管理者的所管理资金越多，收取的手续费就越多，所以他们会贪心地寻求更多的新投资资金。这三点对我来说不是什么新鲜事：1966年1月，当时我管理4400万美元资时金，我给我的有限合伙人写了一封信：“我觉得资金规模越大越可能伤害未来的投资，而不是增加业绩。这可能不是我个人所能左右，也不一定成立，但对您的投资来说，任何的风险都是成立的。因此，我打算不再接受新合伙人。我已经通知苏茜，如果我们有更多的孩子，就由她来为他们寻找其他合伙人。”底线：当华尔街对万亿美元收取高昂手续费时，通常是管理者获得巨额财富，而不是客户。大型和小型的投资者应坚持投资低成本指数基金。如果要树立雕像来纪念为美国投资者做出最大贡献的人——我毫无疑问的会选择杰克-博格尔（Jack Bogle）。几十年来，杰克一直敦促投资者投资超低成本指数基金。在他的投资生涯中，他积累的财富只有很小一部分来自投资者。 在杰克投资生涯的早期，杰克常常被行业同行嘲笑。然而，今天，他应该能欣慰地获得满足感，他已帮助数以百万计的投资者，实现了更高的回报，他是他们的英雄，也是我的英雄。多年来，我经常被人请求提供投资建议。我的建议是，投资低成本的标准普尔500指数基金。 然而，很多专业人士面临着一个问题。你能想象一个投资顾问会年复一年地告诉客户——投资低成本的指数基金嘛？这样做，对于这个职业来说就是自杀。然而，如果他们建议每年都改变管理策略时，巨额手续费将等着投资者。在我眼中，这些建议就是胡说八道。 有钱人已经习惯了投资的感觉。他们认为，在生活中理所应当获得最好的食物、教育、娱乐、住房、整形手术、体育彩票等等。他们认为，钱能买到的东西应该比其他普通大众买到的更优质。在生活中的许多方面，财富确实可以换来高档产品或服务。处于这个原因，金融“精英”热衷于养老基金、大学捐赠基金等，他们很难像普通投资者一样，花几千美元去投资金融产品或服务。富人的这种惰性很流行，我的统计表明(当然数据比较粗糙)，过去十年里，精英在投资方面的花费总计超过只有1000亿美元。想想看：几万亿美元的资产即使收取1%的手续费，也比这个数字多。当然，并不是所有的精英对投资不感兴趣，大量公务员养老基金遭受损失。不幸地是，这些基金亏损的主要原因是资金不足，部分原因是：遭受了双重打击——投资表现不佳，巨额手续费。由此产生的亏空将由当地纳税人在未来几十年里补足。人的的行为不会轻易改变。巧妙地利用心理学的基金经理将变得非常富有。今年的魔法药水可能是对冲基金，明年可能又是别的什么。有一句谚语预测了可能的结果：“当一个有钱人遇到一个有经验的人时，有经验的人最终会获得金钱，而有钱人会带着经验离开。”很久以前，我的一个姐夫荷马-（Homer Rogers）是一位在奥马哈牧场工作的佣金代理人。我问他是如何诱导农民或农场主雇佣他，帮他们把猪或牛销售给四大罐头食品公司的买家（SWIFT、Cudahy、Wilson和Armour）。毕竟，这些农民非常清楚牲畜的市场价格。那么，我问荷马，有销售代理比没有代理，哪个更好？荷马同情地看了我一眼，说：“沃伦，你怎么卖给不重要，重要的是你如何说服他们卖。”可见，在牧场起作用的经验同样适用于华尔街。最后，我要向华尔街伸出橄榄枝，其中很多人是我的好朋友。我愿意为协助我们收购的投资银行家支付费用——甚至是高得离谱的无耻费用。此外，我们已经花费巨资对两个内部投资管理经理支付大笔报酬，我们希望在未来给他们更高的报酬。根据《圣经》（《以弗所书》3:18），在对华尔街谈“手续费”这个词时，我所知道的高度、深度、长度和宽度是多么的简单。当这种能量传递给伯克希尔哈撒韦公司带来价值的时候，我将很愉快的签一张大支票。股东年会去年，我们与合作首次实现了络直播年会的方式。感谢安迪-苏安迪（Andy Serwer ）和他的雅虎团队，从各方面来看直播很成功。有110万注册用户登陆浏览了年会直播，有超过1150万访问用户重播内容（当然，很多重播只是用户对感兴趣的直播内容的重复）。伯克希尔哈撒韦公司通过雅虎发出了感谢信，感谢那些为这三类人提供帮助的人和组织：出行困难的老人，节俭人士，由于宗教原因而不能参加周六年会的人。去年由于网络直播使得出席会议的人数减少至37000人（我们没有得到准确数字），下降约10%。然而，伯克希尔哈撒韦公司的子公司和奥马哈地区的酒店餐馆却获得了巨大订单。连锁商城Nebraska Furniture Mart打破了2015年的销售记录，销售增长3%。仅仅奥马哈地区的店铺仅一周的销售额就达到了4550万美元。今年的购物狂欢时间是周五中午开始到当天的下午5点，会场CenturyLink中心将在这一时间段对外开放，预计可以吸引12000名股东来淘宝。我再重申一次，今年5月5日，营业时间与去年相同，请把钱带上。年会正式开始时间是5月6日，我们将再次联手雅虎进行网上直播，网址是/brklivestream。网络直播将在中部夏令时间5月6日上午9时开始。雅虎将在会议开始前和午休期间采访董事、经理、股东和知名人士。这些采访和会议将会同声传译 。对于那些亲自参加会议的人，CenturyLink中心将在（5月6日）周六早上7:00开门，方便他们在股东视频播放前购物。视频将在8:30开始播放。问答环节将在9:30开始，持续到下午3:30，中间有一小时的午休时间。最后，我们将在下午3:45正式开始股东会议。会议预计持续一个小时左右，比平时的会议时间长一点。 早上，我们将继续举行第六届国际扔报纸挑战赛。目标地点仍是克雷顿之家(Clayton home)的门廊，距离为35英尺。当我十几岁的时候，我短暂做过送报纸工作，我送了大概50万份报纸，所以我认为我很擅长这个比赛。向我挑战吧！打倒我吧！所扔的报纸大概有36到42页左右，你必须自己折叠(不许用橡皮筋)。比赛将在早晨7点45分开始，我将与十名左右的竞争对手比赛。我的助手Deb Bosanek将在比赛开始前挑选竞争对手。你们的购物狂欢地点是一个有19.43万平方英尺的商城，就在会场旁边，伯克希尔哈撒韦公司旗下的数十家子公司的产品将在这里出售。来之前，一定要先看看交通指示图，我相信，我们的产品一定会让您和您的孩子着迷。Brooks跑鞋今年还将推出纪念款。买一双吧，穿上它可以参加周日早晨8点举行的第四届“伯克希尔5公里”比赛。起跑点设在Century Link，全部细节和游客指南与会议入场券将一起寄您。比赛的参加者会发现有很多伯克希尔的经理、董事和合伙人。 (然而，查理和我还想多睡会儿)。每年参加五公里长跑比赛的人越来越多，也帮我们创了另一个记录。GEICO展台的购物区将有公司来自全国各地的顶尖投资顾问当营业员。在去年开会时，这个展台通过折扣创下了销售记录，销量较2015年增长21%。我预测今年的销量还会增长。当然了，GEICO展台的股东折扣价格(通常为8%左右)非常诱人。会场上的51个展位中有44个都会提供这个股东优惠价。 (补充一点：折扣不能和其他折扣同时使用，比如特定群体享受的折扣。)带上您已经有的折扣券，再看看价格，您就会发现真的可以省钱。用省下的钱买我们的其他产品吧！在Bookworm展台，那里今年将展示35本书和一些DVD，有最新版的。我推荐的书是《Shoe Dog》，作者是的菲尔-奈特。菲尔是一个非常聪明、智慧和竞争性很强的人，也是一个天生的会讲故事的人。 Bookworm将再次出售相关历史书籍，比如介绍伯克希尔前50年创业史的回忆录等。未参会的消费者可以在eBay上找到这本书。书名是：《伯克希尔哈撒韦公司：庆祝50周年赢利伙伴关系（第二版）》。这封信的附件可以告诉您如何获得年会及其他活动的入场券。要注意预定机票，虽然伯克希尔在美国四大航空公司进行了大量投资，但我还是无法容忍机票的匮乏，如果您从远方来，比较一下飞到堪萨斯城和奥马哈的成本。两座城市间有2.5小时的车程。可能飞到堪萨斯城节约的钱比较多。一对夫妻省下的钱可达1000多美元。把节省的钱花在我们的产品上吧！今年将再次在位于72街、占地72英亩的Nebraska Furniture Mart中举行“伯克希尔周末”折扣购物活动。请您必须在5月2日的周二和5月8日的周一期间光顾，同时还要出示您的年会入场券。一些平常绝不打折的知名企业这次也参加了特价活动。本着股东周末活动的精神，他们为您破了例。我们非常感谢他们的配合。“伯克希尔周末”时间表：NFM将在工作日从上午10点营业至晚上9点，周六将从上午10点营业至晚上9点半，周日从上午10点营业至晚上8点。周六下午5点半至晚上8点半，NFM将举办野餐活动，我们邀请所有股东参加。对于那些在堪萨斯城和达拉斯不能出席会议而更喜欢网络直播的股东们，今年我们有好消息给他们了。从5月2日到5月8日，股东向当地NFM商店出示会议入场券或证明是伯克希尔股东的其它文件（如经纪声明），可享受与访问奥马哈商店股东一样的折扣。在伯克希尔公司总部现场，我们仍然将举行两场只有股东参加的活动。第一场是鸡尾酒招待会，从5月5日周五下午6时持续到晚上9点。第二场是庆祝活动，将从5月7日周日的上午9点持续到下午4点。周六，我们将开放到下午6时。记住，你买的越多，省的钱也越多（我的女儿在我逛商场时这样告诉我）。整个周末，Borsheims商场将是人气最旺的地方。从5月1日星期一至5月13日星期六，“股东折扣”活动将吸引大家继续购物。在股东大会期间，请提供您的参会凭证或经纪帐户凭证，将自己标识为股东。星期天，在Borsheims商城，达拉斯魔术师和励志演说家诺曼·贝克（Norman Beck）将上演精彩表演。我们还请到了两个世界顶级桥牌高手Bob Hamman和Sharonber，星期天下午可以与大家进行一场桥牌比赛。如果他们降低难度，我可能会加入他们的牌局，希望阿吉特和比尔·盖茨也能和我玩一把。我的朋友、美国乒乓球奥运选手Ariel Hsing也将在星期天莅临现场，在现场接受乒乓球爱好者的挑战。Ariel曾代表队出征2012年的奥运会。现在她是普林斯顿大学的大学生（去年夏天她还在实习）。小道消息是，比尔-盖茨去年对战Ariel就打得不错，所以他今年可能准备再次挑战她。（个人建议：赌Ariel会赢比尔-盖茨）Gorat's大饭店将于5月7日星期日下午一点至晚上十点专门为股东开放。如果需要订餐，请在4月3日（不是之前）致电402-551-3733。今年的问答环节将主要由三个财经记者负责，股东们可以事先通过电子邮件将问题提交给他们。三位记者是：Carol Loomis，电子邮件：; CNBC的Becky Quick，邮件地址：; 《纽约时报》的安德鲁-罗斯-索金（Andrew Ross Sorkin），电子邮件：。今年提交的问题，每个记者可以最多选择六个问题；问题要与伯克希尔密切相关；每封电子邮件中的问题不要超过2个问题。（在您的电子邮件中，请注明您是否愿意如果你的问题被问到时，你的名字被提到。）此外，今年的保险业务解答将由巴克莱的杰·杰布尔（Jay Gelb）负责。解答非保险业务的问题的专家来自Jonathan Brandt of Ruane, Cunniff & Goldfarb 和Gregg Warren of Morningstar这几家企业。查理和我将会通过问答环节来了解公司的实际问题，这是我们喜欢的方式。当然，问答环节不允许一次提多个问题，给尽可能多的人提问的机会。总之，预计至少有54个问题，其中18个问题从观众中随机抽签选出，每个人不多于6个问题，11个麦克风将足够你们发出声音。我要赞扬我们的运营经理们，他们是真正的全明星队员，我要感谢所有与我一道工作的男士和女士，很自豪与你们一起为伯克希尔工作，我很自豪拥有你们。我是一个幸运儿，很幸运与优秀的员工、经理团队，以及经验丰富的董事们共事，欢迎大家5月6日光临奥马哈——资本主义的摇篮。我在那里等你们。日，沃伦-巴菲特（翊海）更多精彩内容欢迎搜索关注微信公众号：腾讯财经（financeapp）。
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责任编辑：davidzhong
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